中心思想 营收增长与创新驱动 广生堂在2018年第三季度实现了营业收入的显著增长，主要得益于核心产品替诺福韦销量的提升以及江苏中兴药业的并表贡献。公司在研发方面持续保持高投入，前三季度研发费用占总营收的比例超过30%，并成功推动全球一类创新药GST-HG161抗肝癌靶向药物获得临床试验批件，展现了其在创新药领域的战略布局和长期发展潜力。 盈利承压下的战略布局 尽管营收表现亮眼，但公司归属于上市公司股东的净利润在报告期内大幅下滑，主要受高额研发投入费用化支出的影响。这反映了公司在当前阶段正处于战略转型和创新投入期，短期盈利能力受到一定压力，但长期来看，创新药的持续推进有望为公司带来新的增长点和市场竞争力。 主要内容 事件 2018年10月25日，广生堂发布2018年第三季度报告。报告期内，公司实现营业总收入28,561.63万元，较上年同期增长28.23%。然而，归属于上市公司股东的净利润为603.34万元，较上年同期大幅减少79.50%；扣除非经常性损益后的净利润更是较上年同期减少82.24%，显示出公司在盈利能力方面面临较大挑战。 点评 销售收入快速增长 公司在2018年第三季度实现了1.23亿元的营业收入，同比增长高达70.02%。这一显著增长主要由两方面因素驱动：一是公司新品种替诺福韦的销售额持续增加，市场拓展效果显著；二是报告期内合并子公司江苏中兴药业有限公司，带来了新增量。具体来看，江苏中兴药业贡献了3,661.45万元的营业收入。若扣除江苏中兴并表收入，公司同口径下单季度实现产品销售收入8,674万元，同比提升19.56%，表明公司核心业务的收入端呈现明显提速态势。 研发投入持续高企与创新药进展 广生堂持续加大研发投入，以推动多个全球一类创新药的研发及开展多个主要产品的一致性评价工作。2018年前三季度，公司研发投入总额达到8,700万元，占营业总收入的30.46%，比上年同期大幅增加3,221.17万元，其中费用化支出为5,215.61万元。高额的研发投入虽然短期内对净利润造成压力，但为公司的长期发展奠定了基础。在创新药方面，公司抗肝癌新药GST-HG161作为一种独特的专一性靶向c-Met抑制药物，已于近日获得临床试验批文，并计划于2019年初组织开展该药物的I期临床试验，标志着公司在创新药研发方面取得了重要突破。 盈利预测 未来业绩展望 根据分析师预测，广生堂的营业收入在未来几年将保持高速增长。预计2018年至2020年，公司营业收入将分别达到4.38亿元、6.05亿元和8.10亿元，同比增速分别为48%、38%和34%。归属于母公司股东的净利润预计分别为0.35亿元、0.50亿元和0.62亿元，对应EPS分别为0.25元/股、0.36元/股和0.44元/股。对应的PE估值在2018年至2020年分别为116.44倍、80.86倍和66.16倍。分析师认为，考虑到替诺福韦正处于市场拓展期，未来收入有望迎来高增长，同时公司拥有优质的研发管线，因此继续给予“增持”评级。 风险提示 潜在风险因素 报告中提示了广生堂未来发展可能面临的风险： 替诺福韦市场拓展放缓： 若替诺福韦的市场推广和销售不及预期，可能影响公司收入增长。 新药研发风险： 创新药研发周期长、投入大、成功率不确定，存在研发失败或上市延迟的风险。 战略效益不达预期： 公司各项战略举措，包括并购整合和市场拓展，可能无法达到预期的经济效益。 财务数据概览 财务报表关键数据分析 盈利预测与估值 指标 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万) 296 438 605 810 +/- % -5% 48% 38% 34% 归属母公司股东净利润(百万) 34 35 50 62 +/- % -49% 5% 43% 24% EPS(元) 0.24 0.25 0.36 0.44 PE 121.29 116.44 80.86 66.16 从预测数据看，公司营业收入预计在2018-2020年保持高速增长，年均增速在34%至48%之间。归母净利润在2018年预计小幅增长5%后，在2019年和2020年将分别实现43%和24%的较快增长。EPS也呈现逐年上升趋势，而PE估值则随着盈利增长而逐步下降。 资产负债表分析 指标 2017 2018E 2019E 2020E 流动资产(百万) 473 534 590 660 现金(百万) 408 450 477 513 应收账款(百万) 32 35 52 71 存货(百万) 24 25 34 49 非流动资产(百万) 264 221 225 228 资产总计(百万) 736 755 815 888 流动负债(百万) 168 105 130 160 应付账款(百万) 25 27 39 58 负债总计(百万) 184 125 147 177 归属母公司股东权益(百万) 552 630 668 711 公司资产规模预计稳步增长，其中现金储备充足并持续增加，显示出较好的流动性。应收账款和存货也随业务扩张而增长。负债总额在2018年预计有所下降后，在2019-2020年随业务增长而回升，但整体负债水平保持在较低位。股东权益持续增长，反映公司净资产的积累。 利润表分析 指标 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万) 296 438 605 810 营业成本(百万) 39 57 79 105 营业费用(百万) 139 210 290 389 管理费用(百万) 92 140 188 251 财务费用(百万) -12 -16 -17 -18 营业利润(百万) 37 35 51 65 净利润(百万) 34 35 50 62 营业收入预计持续增长，营业成本和各项费用也随之增加。值得注意的是，营业费用和管理费用占营收比重较高，反映了公司在市场推广和研发管理上的投入。财务费用为负，表明公司有净利息收入。营业利润和净利润预计在2018年略有波动后，在2019-2020年恢复增长。 现金流量表分析 指标 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流(百万) 71 -8 37 50 投资活动现金流(百万) 10 -9 -14 -14 筹资活动现金流(百万) -38 59 5 -1 现金净增加额(百万) 43 42 27 35 经营活动现金流在2018年预计转为负值，可能与营运资金变动和研发投入增加有关，但在2019-2020年预计恢复正向流入。投资活动现金流持续为负，表明公司在固定资产、无形资产等方面持续投入。筹资活动现金流在2018年预计有较大正流入，可能与融资活动有关。整体来看，公司现金净增加额保持正值，现金流状况健康。 主要财务比率分析 成长能力： 营业收入增速预计从2018年的48.0%逐步放缓至2020年的34.0%，但仍保持较高水平。归属于母公司净利润增速在2018年为4.9%，2019年大幅提升至43.1%，2020年为24.0%，显示出盈利能力的恢复性增长。 获利能力： 毛利率预计在87.0%的高位保持稳定。净利率在2018年预计达到11.3%后，在2019-2020年稳定在8.0%-8.3%之间。ROE和ROIC在2018年预计有所下降后，在2019-2020年呈现上升趋势，表明资本回报效率逐步改善。 偿债能力： 资产负债率预计从2017年的25.0%下降至2018年的16.5%，并在后续年度保持在18.0%-19.9%的较低水平，显示公司财务结构稳健。流动比率和速动比率均远高于1，表明公司短期偿债能力强劲。 营运能力： 总资产周转率预计从2017年的0.41提升至2020年的0.95，应收账款周转率也保持在11-13次，显示公司资产利用效率和应收账款管理效率持续提升。 每股指标： 每股收益（EPS）预计从2017年的0.24元增长至2020年的0.44元。每股经营现金流在2018年预计为负值（-0.05元），但在2019-2020年恢复正值并增长。每股净资产持续增长。 估值比率： P/E估值预计从2017年的121.29倍逐步下降至2020年的66.16倍，反映了市场对公司未来盈利增长的预期。P/B和EV/EBITDA也呈现下降趋势。 总结 广生堂2018年第三季度报告显示，公司在营收方面表现出强劲的增长势头，主要得益于替诺福韦销量的提升和江苏中兴药业的并表贡献。同时，公司持续高额投入研发，成功推动抗肝癌创新药GST-HG161进入临床试验阶段，为未来的可持续发展奠定了基础。然而，高研发投入也导致了短期内净利润的大幅下滑，反映出公司正处于战略转型和创新投入的关键时期。 展望未来，分析师预计公司营收和净利润将恢复高速增长，替诺福韦的市场拓展和创新药管线的推进是主要驱动力。尽管存在替诺福韦市场拓展放缓、新药研发风险以及战略效益不达预期等潜在风险，但公司稳健的财务结构、持续改善的营运能力以及逐步提升的盈利能力，共同支撑了其“增持”的投资评级。广生堂正通过创新驱动和市场扩张，积极布局长期增长，但短期盈利压力和研发风险仍需投资者关注。

# 中心思想 ## 海外业务驱动与国内市场扩容 本报告的核心观点如下： * **海外业务加速驱动业绩增长：** 受益于原料药需求提升和武汉工厂投产带来的产能扩充，海外业务表现亮眼，成为业绩增长的重要驱动力。 * **国内市场稳步扩张：** 国内制剂业务是公司业绩的主要支撑，同时公司积极进行推广和研发，为未来增长奠定基础。 * **研发管线逐步进入收获期：** 公司在代谢、生殖、胃肠道、心血管四大适应症领域持续投入研发，多个在研品种有望陆续获批上市。 * **长期发展潜力获认可：** 公司高管增持股票以及获得流动性支持，表明公司长期发展潜力受到认可。 # 主要内容 ## 事件概述 * 公司发布2018年第三季度报告，前三季度营收、归母净利润、扣非净利润均实现同比增长，基本符合预期。 ## 分析与判断 ### 海外与国内业务双轮驱动 * **海外业务加速增长：** 受益于原料药需求提升和武汉工厂投产对产能的扩充，海外业务前三季度营收同比增长70.28%。 * **国内制剂业务稳健增长：** 国内制剂业务是公司业绩的主要支撑点，前三季度收入同比增长50.88%。 * **器械类和药品包装组合业务下滑：** 器械类和药品包装组合分别贡献收入0.99亿、0.64亿，同比下降42.86%、7.95%，预计未来利拉鲁肽、特立帕肽等在研品种获批后将拐点向上，充分发挥协同效应。 ### 销售费用增加与账期管理优化 * **销售费用大幅增长：** 前三季度销售费用同比增长86.45%，主要来自销售规模的扩大和低开转高开影响。 * **账期管理成效显著：** Q3公司应收账款增长较少，经营现金流大幅增长，同比增长258.09%。 ### 研发投入与未来潜力 * **研发管线渐入收获季：** 公司持续加大研发力度，管线向代谢、生殖、胃肠道、心血管四大适应症领域聚拢，现已逐步迈向收获季节。 * **高管增持与流动性支持：** 公司多位高管近期公告将增持公司股票，且公司亦获得流动性支持，公司长期发展潜力受到认可。 ## 投资建议 * 公司海外业务进入放量窗口期，国内业务稳定增长，在研品种进展顺利，未来空间广阔。 * 预计18~20年EPS分别为0.44、0.68、0.94元，对应PE为24、15、11倍，公司近期估值已处于历史低位，维持“谨慎推荐”评级。 ## 风险提示 * 利拉鲁肽专利挑战进度不及预期；国内制剂销量不及预期；研发进度不及预期。 ## 盈利预测与财务指标 * 对公司未来几年的营业收入、净利润、每股收益等关键财务指标进行了预测，并给出了相应的增长率和估值分析。 # 总结 本报告对翰宇药业2018年三季度报告进行了深入分析，指出海外业务的加速增长和国内市场的稳步扩张是公司业绩增长的主要驱动力。公司在研发方面的持续投入，使得其产品管线逐步进入收获期，为未来的发展奠定了坚实基础。同时，公司高管的增持和获得的流动性支持，也反映了市场对公司长期发展潜力的认可。尽管存在一定的风险因素，但综合来看，翰宇药业的未来发展前景值得期待，维持“谨慎推荐”评级。

# 中心思想 ## 多肽制剂稳健发展与原料药放量预期 本报告的核心观点是翰宇药业在多肽制剂领域保持稳健发展，同时原料药业务未来有望放量增长，驱动公司业绩提升。 ## 维持“买入”评级 基于对公司医保目录受益品种放量增长以及海外原料药需求持续增长的判断，维持对翰宇药业的“买入”评级。 # 主要内容 ## 事件概述 公司2018年前三季度营收9.05亿元，同比增长26.67%，归母净利润2.94亿元，同比增长25.27%。其中，2018Q3营收2.58亿元，同比增长9.63%，归母净利润0.84亿元，同比增长13.03%。 ## 原料药业务分析 * **海外市场增长强劲：** 海外市场实现营业收入2.72亿元，同比增长70.28%，主要受益于原料药客户肽新客户的拓展。 * **利拉鲁肽原料药潜力巨大：** 随着梯瓦利拉鲁肽专利挑战推进及2022年专利期临近，公司利拉鲁肽原料药在解决产能问题后，有望实现放量，大幅提升公司盈利水平。 * **阿托西班原料药销售稳定：** 公司阿托西班原料药在欧洲市场销售稳定。 ## 制剂业务分析 * **制剂产品营收增长显著：** 制剂产品营收4.64亿元，同比增长50.88%，主要受益于两票制低开转高开的影响以及核心品种特利加压素、生长抑素的显著增长。 * **小品种逐步放量：** 卡贝缩宫素、依替巴肽等小品种逐步放量，未来有望为公司制剂业务业绩提供较大弹性。 ## 研发投入与产品线 * **研发投入持续增加：** 公司前三季度研发投入5566万元，占营收的9.50%。 * **重磅产品研发进展：** 利拉鲁肽注射液已开展临床试验，醋酸格拉替雷注射液将尽快提交ANDA申请，胸腺法新已获得生产批件。 * **一致性评价带来机遇：** 公司持续开展注射剂产品一致性评价工作，有望迎来弯道超车机遇。 * **收购AMW提升竞争力：** 通过收购AMW，进一步探索多肽药物新型给药技术，提升药品效率。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计公司2018-2020年营业收入分别为15.62亿、19.94亿和25.31亿元，归属母公司净利润为4.53亿、6.18亿和8.49亿元，EPS分别为0.49元、0.67元和0.91元。 * **投资评级：** 维持对公司的“买入”评级。 ## 风险提示 * 国内制剂招标降价压力 * 招标进度不及预期 * 原料药出口低于预期 * 仿制药申报进度不及预期 * 成纪商誉减值风险 # 总结 ## 业绩增长动力分析 翰宇药业通过多肽制剂的稳健发展和原料药业务的潜在放量，实现了业绩的稳步增长。海外市场的拓展和新产品的研发为公司带来了新的增长点。 ## 投资建议与风险提示 维持“买入”评级，但需关注国内制剂招标降价压力、原料药出口、仿制药申报进度以及商誉减值等风险因素。

中心思想 核心业绩驱动与战略布局 千红制药在2018年第三季度展现出强劲的业绩增长势头，主要得益于其核心肝素系列产品的持续放量和制剂业务的加速增长。公司通过加大营销投入，有效推动了重点产品的市场渗透和销售额提升。同时，公司积极布局创新药研发，并构建了丰富的新品梯队，为中长期发展奠定了坚实基础。管理层通过股票激励和股份回购等举措，充分展现了对公司未来发展的信心。 中长期增长潜力与风险考量 报告分析指出，千红制药的业务已进入反弹轨道，肝素制剂的全面布局正逐步显现成效，怡开和千红怡美等产品在OTC渠道的拓展下加速增长。创新药战略的稳步推进，预计每年将有1-2个新品进入临床阶段，有望成为公司长期成长的新动力。尽管公司估值处于历史低位，具备投资吸引力，但仍需关注原料药价格波动、制剂销售不及预期以及研发进度不达预期等潜在风险。 主要内容 2018年三季度财务表现概览 2018年10月24日，千红制药发布了2018年第三季度报告。报告显示，公司前三季度实现营业收入10.04亿元，同比增长32.62%；归属于母公司股东的净利润为2.11亿元，同比增长22.97%；扣除非经常性损益后的净利润为1.26亿元，同比增长25.56%。每股收益（EPS）为0.1655元，符合此前预期。其中，前三季度非经常性收益约为8446万元，主要来源于银行理财和信托产品等财产收益。 就第三季度单季而言，公司业绩增长更为显著：实现营业收入3.29亿元，同比增长37.16%；归属于母公司股东的净利润为4729万元，同比增长72.73%；扣除非经常性损益后的净利润为2076万元，同比大幅增长491.66%。 核心产品放量与新品梯队进展 公司第三季度业绩的快速增长主要得益于核心产品的放量。肝素原料药销售保持稳定增长，同时肝素钠制剂在浙江、北京等多个省市实现提价，推动其销售加速增长。怡开和千红怡美两款产品也实现了快速上量，预计全年增速有望分别达到30%和50%。 此外，公司的新品种梯队已进入放量窗口期。依诺肝素销售稳步推进；肝素钠封管液已获得GMP证书，未来有望成为年收入逾10亿元的大品种；那屈肝素预计将在年底获批；依诺肝素的一致性评价申请也已递交。这些新品的逐步上市和放量，将为公司带来新的增长点。 营销投入与盈利能力展望 前三季度，公司销售费用为2.11亿元，同比增长39.08%；管理费用为0.53亿元，同比增长18.61%。销售费用的增长主要源于公司营销力度的加大，旨在进一步拓展市场和提升产品销量。 报告期内，公司毛利率约为48.26%，较2017年同期略有回落。这主要是由于原料药上游价格变化尚未完全传导至下游产品。然而，分析预计第四季度毛利率有望回升，显示公司对未来盈利能力的信心。 创新研发与管理层信心 千红制药正稳步推进其创新药战略，通过众红与英诺升康两大平台，积极布局大、小分子创新药的研发。首个创新药CDK9抑制剂QHRD107已获得临床批件，目前正在由专家级PI牵头进行临床试验。LS009等多个品种也有望于2019年初申报。公司预计未来每年将有1~2个品种进入临床阶段，这将成为公司长期成长的新动力。 为激励核心人才并增强管理层信心，公司于2018年2月完成了限制性股票激励计划，授予价格为3.03元/股，完善了对年轻核心人才的激励机制。同年9月，公司完成了股份回购，以4.73元/股的均价回购了约600万股，此举充分显示了管理层对公司未来发展潜力和价值的坚定信心。 盈利预测与投资评级 基于公司业务进入反弹轨道、肝素制剂全面布局成效显著以及怡开和千红怡美等产品加速增长的态势，民生证券研究院对千红制药的盈利能力进行了预测。预计公司2018年至2020年的每股收益（EPS）分别为0.48元、0.58元和0.71元。对应当前股价，2018年至2020年的市盈率（PE）分别为27倍、22倍和18倍。 报告指出，公司近期估值已处于历史低位，具备一定的投资价值。因此，维持对千红制药的“谨慎推荐”评级。 潜在风险因素 尽管公司前景乐观，但仍存在以下潜在风险： 原料药价格回调风险： 原料药价格的波动可能影响公司产品的成本和毛利率。 制剂销售不及预期风险： 市场竞争加剧或销售策略执行不力可能导致制剂产品销售额未达预期。 研发进度不及预期风险： 创新药研发具有周期长、投入大、风险高的特点，研发进度或临床试验结果可能不达预期，影响公司长期增长动力。 关键财务指标预测与估值分析 根据民生证券研究院的预测，千红制药未来几年的关键财务指标如下： 项目/年度 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 1,065 1,393 1,744 2,135 增长率（%） 37.2% 30.7% 25.2% 22.4% 归属母公司股东净利润（百万元） 183 279 354 455 增长率（%） -18.5% 52.4% 27.0% 28.6% 每股收益（元） 0.14 0.22 0.28 0.36 毛利率（%） 51.8% 62.8% 65.0% 67.2% 净利润率（%） 17.2% 20.0% 20.3% 21.3% 净资产收益率ROE（%） 7.5% 10.5% 12.0% 13.7% PE（现价） 27.9 17.9 14.1 11.0 PB 2.0 1.9 1.7 1.5 从预测数据来看，公司营业收入和归母净利润预计将持续保持两位数增长，盈利能力（毛利率、净利润率、ROE）也将稳步提升。估值方面，PE和PB均呈现逐年下降趋势，显示出随着业绩增长，公司的估值吸引力将进一步增强。 总结 业绩增长与战略布局 千红制药在2018年第三季度及前三季度均实现了显著的业绩增长，这主要得益于核心肝素系列产品的持续放量，特别是肝素钠制剂的提价和怡开、千红怡美等产品的快速上量。公司通过加大营销投入，有效推动了市场份额的扩大。同时，公司积极构建新品梯队，依诺肝素、肝素钠封管液和那屈肝素等产品有望在未来贡献新的增长点。 未来发展潜力与风险 公司创新药战略稳步推进，多个创新药项目进入临床或申报阶段，预计将为公司带来长期成长动力。管理层通过股票激励和股份回购，展现了对公司未来发展的坚定信心。尽管公司估值处于历史低位，具备投资吸引力，但投资者仍需密切关注原料药价格波动、制剂销售不及预期以及创新药研发进度不达预期等潜在风险，以全面评估其投资价值。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升：贵州百灵2018年前三季度业绩符合预期，营业收入和归母净利润均实现同比增长，且扣非净利润增速高于归母净利润增速，显示出公司盈利质量的提升。 战略投资与资源整合：公司战略入股云植药业，旨在整合西南医药资源，实现互利共赢，并推动云植药业的上市进程，助力民族医药产业协同发展。 主要内容 事件 公司发布三季报业绩，2018年前三季度实现营业收入20.00亿元，同比增长14.42%；实现归母净利润3.83亿元，同比增长10.27%。 公司预告2018年全年归母净利润为5.52亿-6.31亿元，同比增长5%-20%。 公司以自有资金7.07亿元向云南植物药业有限公司（简称云植药业）进行增资扩股，增资后将持有其40%股权。 事件点评 业绩符合预期，盈利质量提升 公司深耕苗药市场，拥有强大的销售和研发队伍，医药联动模式促进药品销售和品牌建设。 2018Q3公司实现营收20.00 亿元（同比+14.42%），归母净利润为3.83亿元（同比+10.27%），符合预期。 2018Q3公司实现扣非净利润3.82亿元，同比增长16.17%，高于归母净利润增速 5.9 pct，彰显公司的盈利质量的提升。 战略入股云植药业，整合西南医药资源，助推民族医药产业协同发展 公司完成对云植药业的增资扩股后，将持股40%成为第二大股东。 云植药业共有443个药品批文，23个剂型，包括7个全国独家品种，产品线涵盖心脑血管、神经、呼吸、消化、肿瘤、妇科、眼科等治疗领域。 借助公司丰富的资本市场运作经验，云植药业上市进程有望加速。 投资建议 因公司对云植药业增资扩股，上调公司2019、2020年盈利预测。 预计2018-2020年归母净利润从6.02亿元、6.91亿元、8.00亿元上调至6.02亿元、7.31亿元、8.46亿元，EPS从0.43元、0.49元、0.57元上调至0.43元、0.52元、0.60元，当前股价对应PE为19倍、16倍、13倍。 考虑公司和云植药业协同效应显著；重点品种保持稳定增长，颗粒剂产品快速放量；糖宁通络胶囊市场潜力大，与多家医院合作开展顺利；新药甲磺酸普依司他临床试验申请获CDE受理，维持其“买入”投资评级。 风险提示 产品价格下调；重点在研产品研发结果低于预期；质押股权平仓风险；联营企业整合不及预期。 主要财务数据 关键指标： 营业收入（百万元）：2017A为2591.82，2018E为2880.71，2019E为3225.29，2020E为3599.07 归属母公司股东净利润（百万元）：2017A为526.14，2018E为602.32，2019E为731.45，2020E为845.83 每股收益（元）：2017A为0.37，2018E为0.43，2019E为0.52，2020E为0.60 总结 业绩稳健与战略布局：贵州百灵2018年前三季度业绩表现稳健，盈利能力有所提升。公司通过战略入股云植药业，整合西南医药资源，有望实现业务协同和长期发展。 投资评级与风险提示：维持“买入”投资评级，但需关注产品价格下调、研发风险、股权质押风险以及联营企业整合风险。

中心思想 业绩稳健增长与未来展望 迈克生物2018年前三季度业绩基本符合预期，营业收入和归母净利润分别实现44.1%和19.2%的同比增长。尽管第三季度增速受高基数和研发投入加大影响有所放缓，但公司通过全产业链、全产品线布局及持续高强度研发投入，预计全年业绩仍有望保持20%以上的增长，并为2019-2020年新品上市后的全面发力奠定基础。 研发投入驱动长期发展 公司持续加大研发投入，前三季度研发费用同比增长55.1%，占自产产品收入比重超过10%。这种高强度研发投入虽然短期内可能对利润增速造成一定拖累，但有助于丰富产品储备，形成全产品线布局，为公司未来进入新的发展周期提供强劲动力。 主要内容 业绩总结与分析 2018年前三季度财务表现： 公司实现营业收入19.5亿元，同比增长44.1%；归母净利润3.6亿元，同比增长19.2%；扣非后归母净利润3.5亿元，同比增长21.6%。经营性现金流净额达4073.7万元，同比大幅增长666.0%。 单季度业绩分析： 2018年第一至第三季度，公司收入同比增速分别为42.9%、55.6%和38%，归母净利润同比增速分别为24.5%、17.1%和17.4%。第三季度增速有所下降，主要原因在于2017年第三季度基数较高。扣非后归母净利润增速分别为27.2%、22.5%和16.5%，第三季度增速放缓主要系研发投入明显加大，单季度研发投入达2900万元。 全年增长预期： 在全产业链、全产品线发展战略下，公司持续加大产品研发力度，优化产品结构，丰富自产产品种类，并完善渠道网络布局，加强内部管理。预计全年业绩增速有望维持在20%以上。 研发投入与产品储备 高强度研发投入： 2018年前三季度，公司研发投入总计7183.3万元，同比增长55.1%，研发投入占自产产品收入比重超过10%。 丰富产品储备： 公司已基本形成全产品线布局。随着新品陆续上市，预计2019-2020年公司将全面发力，驱动公司进入新的发展周期。 盈利预测与投资建议 盈利预测： 预计公司2018年至2020年每股收益（EPS）分别为0.82元、1.03元和1.30元。 估值分析： 对应预测的每股收益，公司2018年至2020年的市盈率（PE）分别为21倍、17倍和13倍。 投资评级： 鉴于公司成长性确定性强，未来20%-25%的业绩增长持续稳定可预期，且高速化学发光仪器有望在2019年放量，以及其他新产品上市，维持“买入”评级。 风险提示 新公司设立进展或业绩低于预期。 化学发光产品放量或低于预期。 控制权变动风险。 并购项目业绩或低于预期。 总结 迈克生物2018年前三季度业绩表现稳健，营收和净利润均实现显著增长，符合市场预期。公司持续的高强度研发投入虽然短期内影响了部分利润增速，但为未来产品线的丰富和长期增长奠定了坚实基础。基于对公司成长确定性、新品上市及高速化学发光仪器放量的预期，分析师维持“买入”评级，并预测未来几年业绩将保持20%-25%的稳定增长。同时，报告也提示了新公司业绩、产品放量、控制权变动及并购项目等潜在风险。

# 中心思想 * **Q3业绩平稳但略低于预期：** 公司Q3季度营收和净利润保持增长，但美创子公司血凝业务的改善程度略低于预期。 * **海外市场拓展新机遇：** 通过与法国ELITEech合作，九强生物有望借道进入欧洲、美国和南美市场，实现海外市场多层次覆盖。 # 主要内容 ## 公司概况及业绩表现 * **整体业绩：** 公司2018年前三季度实现营收5.32亿元，同比增长12.76%；归属净利润1.95亿元，同比增长6.43%。 * **Q3单季度业绩：** Q3单季度营收1.91亿元，同比增长3.38%；归属净利润8028.75万元，同比增长8.33%。母公司生化业务增长主要来自国内产品销售，无技术转移里程碑款确认。 * **美创子公司：** 美创Q3单季度收入约1286万元，同比下降约6%，利润约322万元，同比下降约19%。运营略有好转，收入端环比Q2增长约39%，但利润端基本持平。 ## 海外合作拓展 * **与ELITEech合作：** 公司与法国IVD公司ELITEech签署战略合作协议，九强生物向ELITEech供应生化试剂，供其在欧盟、美国及南美市场销售。 * **市场定位：** ELITEech主要定位于中端市场，与雅培的高端市场形成互补，有助于公司拓展海外市场。 ## 投资评级与盈利预测 * **维持“推荐”评级：** 公司生化试剂品质良好，通过多方式合作拓展海外市场，收购美创进入血凝领域。 * **盈利预测：** 维持2018-2020年EPS预测为0.59、0.68和0.76元。 ## 风险提示 * **合作进度不达预期：** 与雅培的合作进度可能影响公司业绩。 * **产品注册/推广不达预期：** 新产品推广效果可能影响公司发展速度。 * **产品降价风险：** 两票制及集中采购可能导致产品降价，影响公司业绩。 # 总结 本报告分析了九强生物2018年三季报，指出公司Q3业绩平稳但略低于预期，美创子公司业务改善程度有限。公司通过与法国ELITEech合作，有望拓展海外市场。维持公司“推荐”评级，但需关注合作进度、产品推广和降价风险。

# 中心思想 ## 业绩增长与质量提升 仙琚制药2018年三季度业绩高速增长，归母净利润同比增长50.18%，经营活动现金流大幅改善，同比增长135.42%，显示出收益质量的提升。 ## 维持买入评级 考虑到公司在甾体激素领域的强势布局，国金证券维持对仙琚制药的“买入”评级，并预计公司未来几年净利润将持续增长。 # 主要内容 ## 财务数据亮点 * **营业收入与净利润增长：** 2018年前三季度营业收入26.5亿，同比增长33.25%；归母净利润2.12亿，同比增长50.18%。 * **现金流大幅改善：** 经营活动产生的现金流量净额为2.38亿，同比增长135.42%，表明公司经营质量显著提升。 * **研发投入增加：** 研发费用增加3600万，同比增长77.41%，预示公司将在新品种引进和一致性评价方面有所推进。 ## 核心业务分析 * **收入端高速增长：** 剔除并表Newchem及商业收缩的影响，核心业务同口径增长20-25%。 * **性激素领域：** 黄体酮三季度较二季度提升，估计8%左右的增长。 * **肌松领域：** 招标放量，整体保持30%左右的增长，其中罗库溴铵和顺阿曲库铵增速各30%左右。 * **呼吸领域：** 受销售推广和招标放量，估计保持170%左右的增长。 * **原料药业务板块：** 受益于环保标准提高和小企业退出，原料药进入右侧。其中自有甾体类原料药保持30%左右的高速增长，有所提速。 ## 投资建议与盈利预测 * **盈利预测：** 预计公司2018-2020年净利润分别为3.13/4.18/5.42亿。 * **投资评级：** 维持“买入”评级，考虑到公司在甾体激素领域的强势布局。 ## 风险提示 * **产品价格风险：** 核心产品受医保控费、药占比和二次议价的影响，存在价格下跌的风险。 * **原料药价格：** 甾体激素原料药竞争仍存在不确定性，存在价格风险。 * **临床进展不确定性：** 产品临床安全性和有效性存在不确定性，是否可以上市存在风险。 # 总结 ## 业绩增长与质量并重 仙琚制药在2018年三季度实现了业绩的高速增长，同时经营质量也得到了显著提升，现金流大幅改善，研发投入增加，为未来的发展奠定了基础。 ## 维持买入评级的逻辑 国金证券维持对仙琚制药的“买入”评级，主要是基于公司在甾体激素领域的强势布局和未来业绩的持续增长预期。但同时也提示了产品价格、原料药价格和临床进展等方面存在的风险。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力显著提升 辰欣药业在2018年第三季度展现出超出市场预期的强劲业绩增长，归母净利润同比大幅增长84%，扣非后归母净利润更是增长94%，显示出公司核心业务的强劲驱动力。这一增长不仅体现在营收规模的扩大，更伴随着盈利能力的持续优化，毛利率从第一季度的56%提升至第二、三季度的60%，销售费率环比下降，综合毛利率和净利率均呈现上升趋势。这主要得益于规模效应的扩大、产品结构的优化以及部分产品的提价策略。 战略转型与市场前景广阔 公司正积极从传统大输液业务向高端仿制药和创新药领域转型，研发投入持续加码，每年研发费率保持在5%左右。在仿制药方面，公司已成功开发多个独家产品和海外ANDA制剂；在创新药方面，已有1类抗肿瘤药和降糖药获批临床，抗结核药临床批文也即将获得。这一战略转型有望显著提升公司的长期业绩和估值空间。同时，大输液行业触底反弹并恢复稳定增长，龙头企业凭借产品组合、成本和议价优势将进一步提升市场份额，且产品结构升级（如软袋替代）仍有巨大空间，为公司提供了稳定的基本盘和结构性增长机遇。 主要内容 2018年三季报业绩概览与增长驱动 辰欣药业2018年三季报显示，公司实现了显著的业绩增长，各项关键财务指标均表现亮眼。截至2018年三季度末，公司累计实现营业收入27.9亿元，同比增长42%；归属于母公司股东的净利润达到3.8亿元，同比大幅增长84%；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为3.6亿元，同比增速高达94%。 从单季度表现来看，2018年第三季度（Q3）的业绩同样强劲。Q3单季度实现营业收入9.2亿元，同比增长29%；归母净利润为1.4亿元，同比增长84%；扣非后归母净利润为1.3亿元，同比增长89%。这些数据表明，公司业绩呈现加速增长态势，且持续超出市场预期。 报告特别指出，考虑到“两票制”政策推行后，由低开转高开的会计处理导致收入和销售费用双双升高，同比数据在一定程度上欠缺直接参考性。因此，分析师选择环比数据进行分析，以更准确地评估公司经营状况。从环比数据来看，Q3和Q2的收入和增速基本持平，这暗示公司产品销售结构保持稳定。大输液行业的触底反弹和回暖，使得公司销量略有增长，而产品结构的持续调整，特别是医保品种如溴芬酸钠和右美托咪定的高速增长，是推动公司整体业绩加速增长和盈利能力提升的关键驱动因素。 盈利能力优化与结构调整效应 辰欣药业在业绩高速增长的同时，其盈利能力也得到了持续显著的提升。从毛利率来看，公司综合毛利率从2018年第一季度（Q1）的56%提升至第二季度（Q2）和第三季度（Q3）的60%。这一提升主要得益于规模效应的扩大，即随着生产规模的增加，单位产品的固定成本摊薄，从而提高了整体盈利水平。此外，产品结构的优化也发挥了重要作用，高毛利率产品的销售占比提升，进一步拉高了整体毛利率。 在费用控制方面，随着销售人员的逐步到位和销售网络的完善，公司的销售费率环比下降了约2个百分点。这表明公司在市场拓展和销售管理方面效率有所提高，有效控制了销售成本的增长。综合来看，规模效应的扩大、部分产品的提价以及销售费用的有效控制，共同推动了公司综合毛利率和净利率的环比上升趋势。 根据财务预测与估值附表中的数据，公司的盈利能力指标预计将持续向好。毛利率预计从2017年的51.08%提升至2018年的55.95%，并进一步在2019年和2020年分别达到57.74%和59.28%。净利率也呈现类似的上升趋势，从2017年的12.34%预计提升至2018年的16.00%，并在2019年和2020年分别达到17.09%和18.42%。净资产收益率（ROE）也预计从2017年的9.82%稳步提升至2018年的14.13%，2019年的16.39%和2020年的18.52%，显示出公司为股东创造价值的能力持续增强。这些数据进一步印证了公司盈利能力持续提升的趋势和潜力。 大输液市场复苏与竞争格局演变 大输液业务作为辰欣药业的重要组成部分，其行业状况对公司业绩具有显著影响。报告指出，大输液板块已实现触底反弹，预计未来行业销量将保持个位数增长，与医疗服务需求增速基本持平，表明行业已进入稳定增长期。 从竞争格局来看，大输液行业正经历结构性优化。龙头企业凭借其在产品组合、成本控制和议价能力方面的优势，将进一步提升市场占有率。这意味着行业集中度将提高，领先企业的销量增速有望超过行业平均水平，从而巩固其市场领导地位。辰欣药业作为行业内的重要参与者，有望受益于这一趋势。 产品结构优化与提价潜力分析 大输液行业不仅在销量上有所恢复，在价格和产品结构上也呈现出积极变化。从价格方面看，大输液行业供需结构的边际变化正在推动产品提价。报告强调，从出厂价和终端价的差距来看，大输液产品仍有持续提价的空间，这将直接贡献于公司营收和利润的增长。 在产品结构方面，行业正经历从低毛利率的塑瓶和玻瓶大输液向高毛利率的软袋大输液升级的趋势。目前，全行业软袋大输液的占比仅为30%，而对比发达国家80%的市场占有率，软袋产品仍有巨大的提升空间。辰欣药业积极推动产品结构向高附加值软袋产品转型，将有助于进一步优化其产品组合，提升整体盈利能力。 财务分析指标也支持了公司在营收增长方面的预期。营业收入增长率预计从2017年的15.51%提升至2018年的26.68%，并在2019年和2020年分别保持26.18%和24.36%的较高增速。这表明公司在大输液业务的稳定增长和产品结构优化策略下，有望持续实现营收的快速扩张。 研发投入与仿制药布局 辰欣药业高度重视研发创新，将其视为公司长期发展的重要驱动力。公司每年研发费率稳定保持在5%左右，这体现了其对研发的持续投入和战略决心。在仿制药领域，公司已取得了显著成果，成功开发了首仿溴芬酸钠、右美托咪定等10多个独家PP安瓿产品，并积极布局海外ANDA制剂市场。这些高价值仿制药的上市和销售，不仅丰富了公司的产品管线，也为公司带来了可观的收入和利润贡献。 创新药战略转型与估值空间 除了在仿制药领域的深耕，辰欣药业正逐步向创新药领域转型，以期实现更高层次的价值创造。目前，公司已有1类抗肿瘤药和降糖药获批临床，抗结核药的临床批文也即将获得。这些创新药项目的推进，标志着公司在创新研发方面迈出了坚实步伐，有望在未来形成新的业绩增长点。 公司正在逐步从传统大输液业务向高端仿制药，再向创新药进行战略转型。这一转型不仅将优化公司的业务结构，提升其在医药行业的竞争力，更重要的是，它将为公司带来巨大的业绩和估值提升空间。随着创新药研发管线的不断丰富和新药的陆续上市，市场对公司的估值逻辑将从传统的仿制药企业转向创新型生物医药企业，从而享受更高的估值溢价。 根据盈利预测，公司每股收益（EPS）预计将从2017年的0.81元增长至2018年的1.33元、2019年的1.79元和2020年的2.40元。对应的市盈率（PE）也呈现逐年下降趋势，从2017年的21倍降至2018年的13倍、2019年的9倍和2020年的7倍，显示出公司业绩增长的确定性和估值的吸引力。分析师维持“买入”评级，进一步印证了对公司未来发展前景的乐观预期。 然而，报告也提示了潜在风险，包括产品销量或低于预期的风险以及新产品获批进度或低于预期的风险。这些风险因素需要投资者予以关注。 总结 辰欣药业在2018年第三季度表现出强劲的业绩增长势头，归母净利润和扣非后归母净利润均实现大幅增长，超出市场预期。这主要得益于大输液行业的回暖、产品结构的优化以及规模效应带来的盈利能力提升，毛利率和净利率均呈现上升趋势。公司在保持大输液业务稳定增长的同时，正积极推进战略转型，持续加大研发投入，在高端仿制药领域取得显著进展，并逐步向创新药领域迈进，已有多个创新药项目进入临床阶段。这一战略布局有望为公司带来长期的业绩增长和估值提升空间。尽管存在产品销量和新药审批进度等风险，但综合来看，辰欣药业凭借其优异的财务表现、清晰的战略方向和广阔的市场前景，展现出强大的投资价值。

# 中心思想 本报告对通化东宝(600867.SH)2018年三季报进行了解读，并调整了盈利预测。报告核心观点如下： * **短期业绩承压，长期增长可期：** 三季度业绩受去库存影响，短期承压，但四季度有望恢复正常增长。 * **维持“增持”评级：** 看好公司作为国内糖尿病管理龙头的长期发展，以及未来新品上市带来的增长动力，维持“增持”评级。 # 主要内容 ## 公司业绩及财务分析 * **三季度业绩下滑：** 公司2018年三季度营收和归母净利润分别同比下降18.72%和36.65%，主要由于公司主动调整库存和降低应收账款风险。 * **应收账款大幅降低：** 三季度末应收账款较中报减少1.93亿元，接近年初低点水平，显示公司降低风险的努力。 * **现金流表现良好：** 三季度销售产品收到的现金高于当期销售收入1.69亿元，表明公司现金流状况良好。 ## 业务分析 * **二代胰岛素销售稳定增长：** 医院终端销售仍有15%的增长，预计四季度增速即可恢复正常。 * **新产品提供增长动力：** 甘精胰岛素预计明年一季度获批，门冬胰岛素有望明年初报产，利拉鲁肽、赖脯胰岛素等已获临床批件，四代产品也在有序引进，产品线逐渐完备。 ## 盈利预测与估值 * **下调盈利预测：** 考虑到三季度去库存的影响和长期销售策略的调整，小幅下调了收入和利润预期。 * **维持“增持”评级：** 预测2018-2020年净利润分别为9.50/11.77/14.33亿元，对应EPS 0.46/0.57/0.70元，当前股价对应市盈率分别为33.0/26.7/21.9倍。 ## 风险提示 * 二代胰岛素的产品竞争加剧的风险 * 三代胰岛素上市进度不达预期的风险 * 相关政策风险 * 管理层变动的风险 # 总结 本报告分析了通化东宝2018年三季度的业绩表现，认为公司短期业绩受到去库存策略的影响，但长期来看，二代胰岛素的稳定增长和三代胰岛素等新产品的陆续上市将为公司带来新的增长动力。维持对公司“增持”的评级，但同时也提示了二代胰岛素竞争加剧、三代胰岛素上市进度、政策以及管理层变动等风险。