# 中心思想 ## 业绩稳健与增长策略 * **业绩稳健超预期：** 奇正藏药2018年前三季度业绩稳健，Q3收入和利润均略超预期，销售拓展有效拉动收入端提速。 * **战略驱动增长：** 公司通过“一轴两翼三支撑”战略，在基层市场和零售市场同时发力，实现销售增长。 * **政策支持与龙头地位：** 受益于政策支持，民族药有望进一步发扬光大，公司作为藏药龙头，未来发展值得期待。 # 主要内容 ## 公司业绩 * **整体业绩稳健，Q3略超预期：** * 公司前三季度营收8.56亿元，同比增长23.82%；归母净利润0.56亿元，同比增加44.97%，扣非净利润2.32亿元，同比增长15.07%。 * 分季度来看，2018Q1-Q3收入增速分别为17.08%、19.25%、34.59%，呈现持续向好趋势。 * 核心产品消痛贴膏快速增长，二线新品增长势头强劲。 * **财务指标分析：** * 前三季度公司销售费用率48.58%，较去年同期上升2.82pp，市场推广投入持续加大。 * 公司管理费用率7.60%，比去年同期下降0.20pp，管理费用控制良好。 * 预计全年归母净利润3.01亿-3.91亿，同比增长0-30%。 ## 销售拓展 * **基层市场+零售市场齐发力：** * 基层市场：坚持学术引领，扩大终端覆盖，促进销售增长。 * 零售市场：加大奇正品牌建设力度，提升品牌影响力，加快新品上市步伐。 * 公司成为2018兰州国际马拉松赛官方战略合作伙伴，推广奇正经络操，提升品牌影响力。 * **战略规划：** * “一轴”：做强消痛贴膏，通过大医院、基药、零售三轮驱动实现持续增长。 * “两翼”：丰富疼痛品类产品线，聚焦神经康复和妇儿、皮科市场，培育新的战略性大品种。 * “三支撑”：营销模式创新、资本运营以及动车型组织的打造。 ## 政策支持与未来展望 * **政策支持民族药发展：** * 2017版国家医保目录中民族药增幅明显高于其他药品。 * 公司多个品种进入国家基本药物目录和医保目录。 * 政府工作报告中再次强调“支持中医药、民族医药事业发展”。 * **藏药龙头有望崛起：** * 公司是藏药板块的龙头，致力于在循证医学支持下的民族药再开发。 * 未来有望进一步丰富产品线、厚积薄发。 ## 盈利预测与评级 * **盈利预测：** * 预计2018-2020年归母净利润分别为3.36亿元、3.82亿元、4.39亿元，增长分别为11.48%、13.84%、14.83%。 * EPS分别为0.83元、0.94元、1.08元，对应PE分别为28x、25x、22x。 * **投资评级：** * 维持“推荐”评级。 * 看好公司大力推进产品研发和品牌建设，丰富产品线，积极寻找外延投资机会。 # 总结 ## 业绩增长与战略布局 奇正藏药2018年Q3业绩稳健，略超预期，得益于销售拓展和市场策略的有效实施。公司通过“一轴两翼三支撑”战略，在基层市场和零售市场同时发力，核心产品和二线新品均实现快速增长。 ## 政策支持与未来潜力 在政策支持民族药发展的背景下，作为藏药龙头企业，奇正藏药有望进一步丰富产品线，实现长期发展。维持“推荐”评级，看好公司未来的增长潜力。

# 中心思想 本报告对亚宝药业(600351)2018年第三季度报告进行了分析，核心观点如下： * **业绩增长动力分析：** 亚宝药业前三季度业绩符合预期，扣非净利润同比增长41.53%，主要得益于公司强化终端覆盖和产品推广的战略。 * **维持“买入”评级：** 预计公司2018-2020年EPS分别为0.36、0.47和0.58元，维持“买入”评级，目标价9.72元。 # 主要内容 ## 业绩表现与增长分析 * **营收与利润双增长：** 亚宝药业前三季度营业收入22.35亿元，同比增长21.54%；归母净利润2.13亿元，同比增长43.99%；扣非后归母净利润2.04亿元，同比增长41.53%。 * **现金流大幅提升：** 经营现金流净额3.66亿元，同比增长315.31%，显示公司经营质量显著提升。 * **终端覆盖战略：** 公司以终端建设为引领，强化OTC、医院和基层终端覆盖率，同时进一步下沉渠道、加强品牌运作，带动营收稳步增长。 ## OTC零售终端的强化 * **零售终端覆盖能力提升：** 公司整合OTC零售营销资源，强化OTC零售终端运作能力，有效覆盖连锁药店总部超过1000家，药店终端覆盖数量达到28万家。 ## 产品营收结构分析 * **心血管和精神神经类产品表现突出：** 上半年心血管系统类和精神神经类产品表现亮眼，营收增速超过30%。 * **主要产品营收情况：** 药品中销售过亿的品类为儿科类、心血管系统类、止痛类、精神神经类，营收分别较去年增长6.71%、32.28%、11.16%、133.20%。 * **止痛类产品价格调整：** 止痛类营业成本同比增长50.66%，主因公司对主要产品消肿止痛贴价格进行下调以扩大市场占有率。 * **精神神经类产品提价：** 精神神经类营收大幅增长，成本同比增长15.05%，主因公司对主要产品硫辛酸注射液进行提价。 * **医药批发业务分析：** 公司的医药批发业务集中在山西运城市区域，上半年实现营收2.38亿元，同比增长73.82%，毛利率9.41%，同比下滑1.44pp。 ## 费用与研发投入分析 * **销售费用增长原因：** 前三季度公司销售费用为7.16亿元，同比增长46.16%，主因公司为扩大产品销售发生的销售咨询费服务费增加。 * **研发投入增加：** 前三季度研发投入0.69亿元，同比增长23.34%，主因公司增加对盐酸亚格拉汀等研发项目的支出。 * **应付账款增加：** 应付票据及应付账款为3.19亿元，同比增长63.45%，主因公司为扩大产品销售发生的销售咨询费服务费增加。 ## 估值与评级 * **业绩拐点与回购计划：** 2016年公司由于进行营销渠道改革等原因，经历了短期业绩阵痛，2017年公司核心业务重回发展快车道。公司实施股份回购计划，截至三季报报告期末，公司共回购公司股份数量为5,651,898股，支付金额4,023.85万元。 * **盈利预测与评级：** 预计2018-2020年EPS分别为0.36、0.47和0.58元，目标价9.72元，维持“买入”评级。 * **风险提示：** 1.一致性评价进度不及预期；2.新产品市场推广不及预期；3.公司业绩不及预期。 # 总结 亚宝药业2018年前三季度业绩表现良好，得益于其终端覆盖和产品推广战略的有效实施。心血管和精神神经类产品成为增长亮点，公司通过调整产品价格和加大研发投入，进一步巩固市场地位。维持“买入”评级，但需关注一致性评价、新产品推广以及业绩不及预期的风险。

# 中心思想 ## 业绩增长与盈利预测 本报告的核心观点是普利制药的业绩持续高增长，符合预期，并且未来几年有望保持高速增长。预计公司2018-2020年净利润将显著增长，维持“强烈推荐”评级。 ## 国内外业务双轮驱动 公司国内外业务同时发展，海外ANDA获批常态化，国内一致性评价品种陆续上市，海南针剂生产基地投产在即，将推动公司业绩进入爆发期。 # 主要内容 ## 公司财务指标分析 公司发布2018年三季报，收入和利润均实现大幅增长。 * **营业收入**：2018年前三季度实现收入4.02亿元，同比增长102.50%。Q3单季实现收入1.51亿元，同比增长121.05%。 * **归母净利润**：前三季度实现归母净利润1.21亿元，同比增长100.19%。Q3单季实现归母净利润5037万元，同比增长71.91%。 * **费用方面**：销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为23.07%、27.17%、-0.06%，管理费用率大幅提高主要是研发投入大幅增加至8308万元，研发费用占收入比20.66%。 ## 品种获批与研发投入 报告期内，公司在海外和国内均有品种陆续获批，前期研发投入逐渐进入收获期。 * **海外市场**：依替巴肽注射液在荷兰、德国取得上市许可，左乙拉西坦注射液在美获批，注射用泮托拉唑在澳大利亚获得上市许可，注射用阿奇霉素在美国获得批件、在荷兰通过技术评审。 * **国内市场**：注射用更昔洛韦钠在国内获批，注射用阿奇霉素获得一致性评价身份。 ## 国内外业务发展 公司国内国外业务同时发展，逐步进入业绩爆发期。 * **海外业务**：自2017年上市以来，多个品种陆续在欧美获批，预计19年起每年5-7个ANDA获批将成为常态化。 * **国内业务**：注射用阿奇霉素、注射用更昔洛韦钠已获批，注射用泮托拉唑钠预计明年年初有望上市并获得一致性评价身份，左乙拉西坦预计有望获得优先审评身份。海南针剂生产基地有望在11月完成交付，将释放产能实现业绩的爆发式增长。 ## 盈利预测 预计公司2018-2020年净利润为1.85亿元、3.43亿元、5.57亿元，增速分别为88.44%、84.94%、62.32%，对应PE为49x、27x、16x。 ## 风险提示 制剂出口业务不及预期；国内制剂放量不及预期。 # 总结 ## 业绩增长与未来展望 普利制药2018年三季报业绩符合预期，收入和利润均实现大幅增长。公司在国内外市场均取得重要进展，多个品种获批上市，研发投入持续增加，为未来的增长奠定基础。 ## 投资建议与风险提示 维持“强烈推荐”评级，但需关注制剂出口业务和国内制剂放量不及预期的风险。预计未来几年公司净利润将保持高速增长，具有良好的投资价值。

# 中心思想 * **业绩符合预期，增长稳健：** 华润双鹤2018年前三季度业绩符合预期，收入和利润均实现显著增长，Q3单季度增速回升。 * **三大板块表现亮眼，产品结构优化：** 慢病、专科和输液三大板块延续良好增长态势，产品结构持续优化，高毛利品种占比提升。 * **一致性评价顺利推进，积极引进产品：** 公司积极推进仿制药一致性评价，并通过多渠道引进产品，完善专科业务领域布局。 # 主要内容 ## 公司业绩 * **整体业绩：** 2018年前三季度，公司实现收入63.10亿元，同比增长32.66%；归母净利润8.44亿元，同比增长16.43%；扣非后归母净利润8.10亿元，同比增长16.11%；EPS为0.81元。 * **Q3单季度业绩：** Q3单季度实现收入22.22亿元，同比增长32.24%；归母净利润2.61亿元，同比增长27.77%；扣非后归母净利润2.50亿元，同比增长27.55%。 * **盈利能力分析：** 前三季度毛利率为64.69%，较上年同期增加7.66个百分点。三费率为47.2%，较上年同期增加10.52个百分点，其中销售费用率为39.61%，较上年同期增加13个百分点，估计受市场投入增加及两票制影响。 ## 三大板块业务分析 * **慢病平台：** 实现收入23.29亿元，同比增长31.89%，预计主要品种保持快速增长，毛利率83.65%，较上年同期增加3.26个百分点。 * **专科平台：** 实现收入6亿元，同比增长55.93%，毛利率73.46%，较上年同期增加8.15个百分点。公司不断完善“1+1+6”布局，收购湘中制药成功布局精神神经领域。 * **输液板块：** 实现收入22.26亿元，同比增长29.57%，收入占比35.28%，进一步下降，高毛利品种占比提升，产品结构持续优化。输液板块毛利率55.26%，较上年同期增加10.6个百分点。 ## 一致性评价与产品引进 * **一致性评价：** 公司积极加快仿制药一致性评价工作，目前有3个品种申报，其中氨氯地平（5mg）已获批，成功进入前三家，为后续品种积累经验，2018公司预计提交申报品种不低于6个。同时公司已经启动注射剂一致性评价工作。 * **产品引进：** 为完善专科业务领域，公司除自研外通过BD、上市许可人制度、复产等多途径获取品种，目前有多个覆盖肾科、精神神经领域的重点项目在密切接触中，公司今年目标引进1-2个高质量、差异化战略新品种，在战略领域实现有效布局。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 维持2018-2020年EPS分别为0.92元、1.10元、1.32元的预测。 * **投资评级：** 维持“推荐”评级，当前股价对应2018年PE为16倍。 ## 风险提示 * **研发风险：** 公司目前积极推进一致性评价和品种引进，存在相关项目推进进度不及预期风险。 * **降价风险：** 目前全国性新一轮招标或将执行，国家对药品价格限制严格，未来公司产品有降价风险。 * **核心产品销售不及预期风险：** 目前公司核心品种快速放量，但未来随着竞争加剧，存在放量不及预期风险。 # 总结 华润双鹤2018年前三季度业绩表现稳健，符合市场预期。三大业务板块均实现显著增长，产品结构持续优化，盈利能力有所提升。公司积极推进一致性评价工作，并通过多种渠道引进新产品，为未来发展奠定基础。平安证券维持对公司“推荐”评级，但同时也提示了研发、降价和核心产品销售等方面的风险。总体而言，华润双鹤在生物医药领域具有较强的竞争力和发展潜力。

中心思想 业绩超预期与增长动力强劲 大博医疗2018年前三季度业绩表现强劲，归母净利润同比增长34.63%，略超市场预期。公司营收增长主要得益于创伤和脊柱类产品的稳定销售增长，以及子公司施爱德微创外科业务的快速发展，后者有望成为新的利润增长点。 盈利能力提升与未来发展可期 报告指出，公司净利率较去年同期提升4.41个百分点，显示出盈利能力的显著改善。同时，股权激励计划的顺利推进，将有效调动核心管理人员及技术人员的积极性，为公司未来持续增长提供内生动力。基于此，分析师维持“强烈推荐”评级。 主要内容 事件：2018年前三季度业绩概览 2018年10月23日，大博医疗发布第三季度报告。报告显示，公司前三季度实现营业收入5.45亿元，同比增长23.48%；归属于母公司净利润2.83亿元，同比增长34.63%；扣除非经常性损益后归母净利润2.48亿元，同比增长23.70%。其中，第三季度单季营收1.93亿元，同比增长16.61%；归母净利润1.08亿元，同比增长37.17%。 点评 三季度营收与净利润实现双位数增长 受益于创伤和脊柱类产品销售的增长，公司2018年前三季度营业收入达到5.45亿元，同比增长23.48%。归母净利润为2.83亿元，同比增长34.63%，扣非后归母净利润为2.48亿元，同比增长23.70%。非经常性损益为3533.72万元，主要包括政府补助1360.97万元和理财产品收益1929.58万元。第三季度单季表现同样亮眼，营收1.93亿元，归母净利润1.08亿元，扣非后归母净利润0.95亿元，分别同比增长16.61%、37.17%和22.16%。 盈利能力提升与费用结构优化 2018年前三季度，公司毛利率为82.44%，与去年同期基本持平，保持稳定。销售费用率为13.65%，较去年同期提升3.05个百分点，主要系市场推广投入加大所致。管理费用率为13.55%，较去年同期降低1.04个百分点。财务费用率为-3.27%，较去年同期降低4.12个百分点，主要得益于赎回结构性存款收益的增加。综合来看，公司前三季度整体净利率为53.00%，较去年同期提升4.41个百分点，显示出较强的盈利能力。 各项业务稳健增长，股权激励计划进展顺利 预计2018年前三季度，创伤类产品营收增速约为20%，脊柱类产品营收增速约为30%。子公司施爱德的微创外科业务经过前期市场开发，总体营收增长约50%，有望成为公司新的利润增长点。此外，公司股权激励方案进展顺利，设定了2019年至2021年扣非后归母净利润增长率分别为24%、25%和26%的考核目标，这将有效激发核心管理人员及技术人员的积极性，为公司长期发展注入活力。 盈利预测与估值 根据公司现有业务情况，分析师测算公司2018年至2020年每股收益（EPS）分别为0.95元、1.22元和1.55元，对应市盈率（PE）分别为31倍、25倍和19倍。基于此，维持对大博医疗的“强烈推荐”评级。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括行业监管政策变动风险、市场竞争加剧及产品降价风险，以及知识产权风险。 总结 大博医疗在2018年前三季度展现出强劲的业绩增长势头，归母净利润同比增长34.63%，超出市场预期。公司核心业务（创伤和脊柱类产品）保持稳定增长，微创外科业务成为新的增长引擎。同时，公司盈利能力显著提升，净利率同比增加4.41个百分点。股权激励计划的顺利实施，将进一步巩固公司长期发展基础。尽管存在行业监管、市场竞争和知识产权等风险，但鉴于其稳健的业务发展和良好的盈利前景，分析师维持“强烈推荐”评级。

# 中心思想 ## 盈利能力提升与业务增长 雅本化学盈利能力强劲，净资产收益率持续上升，主要得益于销售净利率的提升和汇兑收益的增加。公司农药中间体业务保持快速增长，新业务和新产品线也为公司发展注入了新的动力。 ## 维持“增持”评级 考虑到公司与国际巨头的合作不断加深，以及未来储备产品的潜力，预测公司未来几年将呈现快速增长态势，维持“增持”评级。 # 主要内容 ## 业绩简评 * **营收和利润双增长** 2018年前三季度，雅本化学实现营收13.14亿元，同比增长52.39%，归母净利润为1.20亿元，同比增长137.83%。其中第三季度营收4.15亿元，同比增长29.11%，归母净利润4358万元，同比增长395.01%。 ## 经营分析 * **盈利能力分析** 公司前三季度净资产收益率达到6.03%，呈上升趋势，Q3净资产收益率为近五年同期最高，主要原因是销售净利率提升和财务费用减少。 * **现金流分析** 公司前三季度经营活动现金流净额为净流入18804万元，同比减少，主要是购买商品、接受劳务支付的现金增加。 * **农药中间体业务快速增长** 南通生产基地全面投产，受益于全球农药行业复苏和国内环保趋严，公司营收和净利润增速加快。拳头产品BPP产能大幅提升。 * **多项业务共同发展** 收购马耳他原料药公司ACL，设立并购基金，加速开拓海外医药中间体定制和原料药市场。收购环保公司艾尔旺股权，进入环保领域。与FMC、拜耳合作的新产品有望增厚公司业绩。 ## 盈利与投资建议 * **盈利预测** 预测2018~2020年EPS分别为0.17、0.26、0.36元。 * **投资评级** 维持“增持”评级。 ## 风险提示 * **风险因素** 海外农化行业景气度复苏低于预期，海外农化巨头转移中间体低于预期，国内环保管控力度低于预期。 # 总结 雅本化学在2018年前三季度取得了显著的业绩增长，盈利能力持续提升，农药中间体业务快速发展，并积极拓展新业务领域。报告维持对公司的“增持”评级，但同时也提示了海外农化行业景气度、中间体转移以及国内环保管控等方面的风险。

# 中心思想 ## 业绩增长符合预期，维持强烈推荐评级 本报告对翰宇药业(300199)2018年前三季度业绩进行了分析，核心观点如下： * 公司前三季度营收和归母净利润均实现稳健增长，受益于制剂及海外业务的强劲表现，业绩增长基本符合市场预期。 * 销售费用率提升明显，主要受两票制营收模式转变和营销推广力度加大的影响。 * 公司积极进行股份回购，彰显对长期发展的信心。 * 公司利拉鲁肽和格拉替雷原料药海外获批在即，有望助力海外业务快速放量。 * 维持“强烈推荐”评级，但需关注制剂增长、原料药出口、商誉减值以及行业政策等风险。 # 主要内容 ## 2018年前三季度业绩回顾 2018年前三季度，翰宇药业实现营收9.05亿元，同比增长26.67%；实现归母净利润2.94亿元，同比增长25.27%；实现扣非后归母净利润2.74亿元，同比增长21.15%。 ## 营收增长分析 国内制剂产品实现营收4.64万元，同比增长50.88%；海外市场实现营收2.72亿元，同比增长70.28%；成纪药业的营收9874.42万元，同比下降42.86%。 ## 费用分析 2018年前三季度公司期间费用占比约为52.20%，同比提升8.72个百分点。其中，销售费用率约39.33%，同比提升12.61个百分点；管理费用率约13.21%，同比下降2.28个百分点。 ## 股份回购 报告期内公司股份回购累计回购股份627万股，约占公司总股本的0.067%，最高成交价17.19元/股，最低成交价10.25元/股，累计总金额9997.2万元（不含交易费用），回购股份已注销完成，有效增厚EPS，彰显公司长期发展信心。 ## 海外业务展望 公司利拉鲁肽和格拉替雷原料药已经通过了完整性评估，有望在海外市场取得突破。 ## 盈利预测与估值 根据公司现有业务进展情况情况，略微调低公司业绩增速至25.5%，测算公司18-20年EPS分别为0.44/0.57/0.75元（回购减少股本已测算进入），对应23/18/14倍PE，维持“强烈推荐”评级。 ## 风险提示 制剂增长不及预期；原料药出口不如预期；商誉减值风险；行业政策风险。 # 总结 ## 业绩稳健增长，未来发展可期 本报告对翰宇药业2018年前三季度业绩进行了详细分析，公司业绩增长符合预期，主要受益于制剂和海外业务的增长。虽然销售费用率有所提升，但公司通过股份回购等方式提振市场信心。未来，随着利拉鲁肽和格拉替雷等产品在海外市场的获批，公司有望迎来新的增长点。维持“强烈推荐”评级，但投资者仍需关注相关风险。

中心思想 业绩回暖与战略转型 本报告核心观点指出，云南白药（000538）在2018年第三季度业绩显著好转，单季度营业收入同比增长11.6%，归母净利润同比增长5.7%，扣非净利润同比增长2.5%，显示出公司经营状况的积极改善。尽管核心药品业务面临增长压力，但公司通过深化混合所有制改革，明确了“医药与医疗”的战略方向，并积极布局大健康产业，为未来的持续增长奠定基础。 混改赋能与增长潜力 报告强调，控股股东混合所有制改革的落地，不仅优化了公司治理和决策机制，还为公司带来了外部扩张的资金和产业资源支持。通过内部改革、员工激励预期以及在医药材料科学、医疗器械、慢病管理等新兴领域的拓展，云南白药有望实现基本面的持续恢复和利润增速的提升。公司在品牌中药和大健康领域的领先地位，以及中药资源事业部的新型商业模式探索，共同构成了其未来的主要盈利增长点。 主要内容 2018年前三季度财务表现 整体业绩概览： 2018年前三季度，公司实现营业收入约197亿元，同比增长9.5%；归母净利润约27.3亿元，同比增长4.9%；扣非净利润约24.4亿元，同比增长0.3%。 第三季度业绩亮点： 2018年第三季度，公司营业收入约67.5亿元，同比增长11.6%；归母净利润约11亿元，同比增长5.7%；扣非净利润约10.2亿元，同比增长2.5%。单季度收入和净利润增速均有回升，预示第四季度增长前景良好。 收入结构分析： 前三季度母公司收入约37.2亿元，同比下降约8.7%，下降幅度扩大，主要与核心系列产品终端销量下降有关。其余参控股公司（商业、健康、中药资源等）收入合计约160亿元，同比增速约15%，其中商业收入增速维持，健康及中药资源收入呈回升趋势。 盈利能力与费用控制： 公司毛利率约30.4%，同比下降约1.4个百分点，主要系收入结构变化所致。母公司毛利率约55%，同比提升约4.4个百分点，反映收入结构优化。期间费用率约15.1%，下降约0.3个百分点，整体保持平稳。 业务结构优化与战略布局 混改深化与机制优化： 控股股东结构调整为“白药控股45%：新华都45%：江苏鱼跃10%”，预期将推动公司治理和决策机制更加市场化。公司已启动内部改革，吸收合并正在推进，后期员工激励出台预期强烈。 “医疗+医药”战略方向： 公司年初提出“医疗+医药”战略，瞄准医药材料科学、医疗器械、慢病管理等新兴领域。混改增资引入的资金有助于集团外延扩张，新华都、鱼跃医药等股东有望为公司在新业务领域（如日化、骨伤科非药）提供产业资源支撑。吸收合并完成后，货币资金增加也将助力外延扩张。 各事业部发展： 药品事业部： 长期看好其增长，白药市场竞争优势明显，细分领域市占率高。普药领域如气血康市场推广力度加大，收入增速加快。 中药资源事业部： 短期业绩受三七等原材料价格波动影响，但该事业部特色鲜明，已多点布局种植基地，推行“O2O”等新型商业模式，预计将成为公司未来新的盈利增长点。 大健康业务： 增长迅速，洗发水、护肤品投入力度加大，产品向全年龄段拓展，并积极拓展电商平台。新华都参股后，强强联合有望推动大健康业务实现新增长。 盈利预测与投资展望 盈利预测： 预计2018-2020年每股收益（EPS）分别为3.17元、3.61元、3.98元。对应市盈率分别为22倍、19倍、18倍。 投资建议： 尽管公司短期业绩面临压力，但随着商业、中药材、药品及大健康完整布局的形成，以及集团层面混改的落地，公司前景值得期待。产品提价、业绩增长、激励机制和外延扩张等催化剂将推动公司发展。维持“买入”评级。 风险提示： 产品销售或市场拓展可能不达预期。 总结 云南白药在2018年第三季度展现出强劲的业绩回暖态势，营业收入和净利润增速均有显著提升。公司通过深化混合所有制改革，优化了治理结构，并明确了以“医药与医疗”为核心的战略发展方向，积极拓展新兴业务领域。尽管核心药品业务面临挑战，但大健康业务的快速增长、中药资源事业部的新型商业模式以及混改带来的协同效应，共同构筑了公司未来的增长潜力。分析师维持“买入”评级，认为公司基本面将持续恢复，全年利润增速有望超过5%。

# 中心思想 本报告分析了国药一致(000028)2018年三季报，并维持“买入”评级，目标价61元。 ## 业绩改善及增长动力分析 * **业绩逐季提速，符合市场预期：** 公司前三季度营收和净利润均实现同比增长，且单三季度业绩增速加快，表明公司经营状况持续向好。 * **工商业双重优化驱动增长：** 分销业务创新和国大药房引入WBA战投是业绩改善的主要原因，未来有望保持较快增长势头。 # 主要内容 ## 事件 * 公司发布2018年三季报，前三季度营收317.67亿，同比增长1.56%；归母净利润9.27亿，同比增长15.42%；扣非净利润9.06亿，同比增长14.46%；EPS2.17元/股。单三季度，营收110亿（+2.17%），归母净利润2.85亿（+15.49%），扣非净利润2.82亿（+15.27%）。 ## 1）业绩逐季提速，工商业均有改善 * 公司Q1-Q3收入同比增速分别为0.33%、2.14%、2.17%；归母净利润同比增速分别为7.4%、23.08%、15.49%；扣非净利润同比增速分别为5.06%、23.02%、15.27%。 * 扣除三季度国大药房仅并表60%的影响，单三季度归母净利润约为2.95亿，同比增长约19%。 * 业绩改善主要源于工商业的双重优化，如分销创新业务弥补调拨带来增量，及国大引入WBA战投效率提升等。 ## 2）分销：创新业务快速增长，整体毛利率在提升 * 公司分销业务居两广区域规模第一，在31个地级以上城市的医院直销市场竞争排名前3甲。 * 公司净利润仍能平稳增长，主要依靠分销网络进一步扩展（区域做“深”）及组织构架优化，终端覆盖面的提升持续带来上游品种的丰富和议价能力的提升。 * 公司在转型创新方面进展顺利，包括零售直销（上半年约30%增长）、基层医疗直销（约14%增长）、零售诊疗业务（DTP药房，上半年增速约28%）和器械耗材（两位数增长）。 ## 3）零售：看好WBA参股后效率提升，增资款到位改善财务指标 * 国大药房是全国销售规模排名第一的医药零售企业，截至2018年半年度，拥有门店4004家（其中直营2965家，加盟1039家），覆盖全国19个省市近70个大中城市，预计到2020年-2011年左右突破10000家门店（含加盟）。 * 公司采取优势区域布点下沉，强化区域管理的战略，在医保店、院边店加大布局力度，提升精细化管理能力。 * 上半年零售业务收入同比增长5.23%，归母净利润同比增长40.66%。 * 沃博联（Walgreens Boots Alliance）参股国大药40%股权，已经完成交割，合资后的国大药房新一届董事会对未来3-5年的战略规划达成了共识，并形成具体战略举措，在线下门店扩张与管理、线上新零售业务方面布局有望加速。 * 增资款显著改善了公司财务指标：前三季度公司货币资金较年初增长66.6%，期末现金及等价物余额增长114%。 ## 4）7月国大药房并表60%，今明年归母净利润受一定影响 * 三季度公司持有国大药房60%股份，归母净利润将相应减少，但国大受增资影响，利息收入增加，有所抵扣净利润的减少。 * WBA增资对公司归母净利润的影响：18全年影响（即减少）=2500万；19年影响（即减少）:1.01亿；20年影响（即减少）：1.3亿。 ## 盈利预测 * 如果不考虑战投对国大药房股权稀释的影响，预计18-20年净利润分别为12.06、13.87、16.09亿；如果考虑并表影响，则预计18-20年净利润分别为11.81亿、12.86亿、14.79亿，对应PE分别为16、14、13倍，在药店板块中估值最低，但未来提升空间较大，维持“买入”评级。 ## 风险提示 * 处方外流推进速度低于预期，门店整合效果低于预期。 # 总结 ## 核心观点总结 * **业绩稳健增长，符合预期：** 国药一致三季度业绩表现良好，工商业均实现改善，符合市场预期。 * **维持“买入”评级：** 考虑到公司估值较低，未来提升空间较大，维持“买入”评级。 * **关注风险因素：** 需关注处方外流和门店整合等风险因素对公司业绩的影响。