2024年伊始，国产创新药license out（海外授权）交易加速。1月仅前两周就产生12笔license out交易，首付款3.3亿美金，交易总额达90.46亿美金。交易的火爆凸显出国际对国产创新能力的认可，随着2024年JPM大会召开，更多国产创新药优质数据得以展示，叠加美联储降息带来的海外投融资市场恢复，出海热潮仍将持续。 　　一、国内创新成果初步成型，交易模式由“license in”转向“licenseout” 　　2015年医药政策改革后，国家大力支持创新，但由于行业本身仍在成长，我国的创新主要以fast-follow（快速跟进）海外优质创新药或者license-in（引入国外创新药的中国权益）模式为主。但国内创新药研发出现同质化，叠加政策引导，国内创新药企更重视自主创新研发。 　　2023年是我国创新药全面从“licensein”模式转向“license out”的一年。随着国内创新能力提升，成果初步成型，license out进入爆发期，国内创新成果海外授权数量、总额和首付款均高于引入海外创新成果。2023全年，国内license out项目93个，其中披露交易总额的项目46个，交易总额高达455.73亿美元，首付款也高达28.66亿美元。其中，首付款和交易总额较2022年同比增长52.76%和101.18%。尤其是2023年Q4，单季度首付款达到23.10亿美元，超过2022年14.24亿美元的首付款总额，2023年Q4交易总额达到279.34亿美元，基本与2023年全年的298.33亿美元持平，远超2021年的154.59亿美元交易总额。12月当月，国内共产生12笔licenseout交易，交易首付款达11.45亿美元，占全年交易首付款的40%，也接近2022年全年首付款的80%。交易总金额达150.26亿美元，占全年交易总额的1/3。 　　二、海外MNC并购模式拓展，从抄底国产创新药扩至并购国内药企 　　海外MNC积极抄底国产创新药。由于国内创新成果已得到肯定，叠加国内创新药行业仍处在调整期，国内投融资情绪较低，海外MNC（MutiNational Company，大型跨国药企）开始积极收购国产创新药资产。2023年至今，披露交易金额的海外MNC收购国产创新药海外权益或者并购资产的交易共18起，同比增长125%。其中，阿斯利康出手6次，收购的海外权益包括化药、ADC、CAR-T等多个方向，GSK通过3次交易收购ADC和多抗资产，而诺华、BMS、罗氏、默克也各进行了两笔交易。值得注意的是，近期BD交易方更加多元化。不同于以往的出让方多以上市知名biotech企业（如百济神州、信达等）为主的模式，近期的出让方不乏2020年后成立的小型biotech（宜联生物、安锐生物、舶望制药等），恒瑞、豪森这类传统转型药企出现的频次也有所增加。 　　与此同时，MNC也开始从购买创新药产品拓展到并购国内企业。2023年12月26日，阿斯利康宣布耗资12亿美元收购国内CAR-T创新企业亘喜生物，开创了国内biotech被海外并购的先河。2024年1月，诺华宣布并购信瑞诺医药。 　　国内资本寒冬下，这两笔交易为国内创新药市场的资本退出提供了新的方向。在美联储高利率的影响下，全球医药产业投资趋弱，国内医药市场投资情绪更弱。2023前三季度，中国医疗健康产业投融资总额达80亿美元，同比下降超50%。仅Q3来看，国内融资总额较去年减少一半，环比也依然降低23%。从IPO市场来看，在A股大盘趋弱叠加医药反腐的影响下，2023年成功上市的未盈利企业共2家，不到前一年的1/3，而且6月后第五套标准基本名存实亡，未盈利创新药企投资缺乏退出通道。 　　三、2024国产创新药license out迎来加速期，ADC及CGT（细胞和基因治疗）或将成为集中发力点 　　在美联储降息预期下，高利率对全球医药投融资的掣肘将进一步消除。医药投融资金额将得到有利恢复，2023年Q3环比融资总额已经增加35%。2024年JPM会议上，礼来、GSK、赛诺菲和阿斯利康等头部MNC也表示仍将对BD和并购持开放态度。随着国内创新成果持续展现，国产创新药license out仍将迎来加速期。考虑到，中美关系摩擦下，国内创新药海外获批难度增加，license out或将成为我国创新药出海的核心方式。 　　ADC和CGT领域，或将成为集中发力点。ADC方面，MNC积极布局叠加中国创新优势，使得该赛道已经成为去年交易最火热的赛道，可能也是中国创新未来的核心突破点。2023全球范围内的ADC license out交易一半以上都是由中国企业贡献，2024年伊始仍持续有大金额交易。CGT领域，小核酸和细胞治疗都有极大的license out潜力。全球来看，小核酸技术已经逐步成熟，适应症已经迎来从罕见病像慢性病领域的转化，受到全球药企关注。而国内企业布局较早，全球研发进度靠前。因此，2024年第一周，国内就有两家biotech将自主研发的小核酸license out给MNC。而细胞治疗方面，国内创新药企研发进度领先，靶点覆盖较为全面。但高昂成本下国内市场销售空间不足，未来销售仍将倚靠海外市场。强生和传奇的成功合作以及近期阿斯利康12亿美金收购亘喜也为国内CAR-T领域license out或者公司资产出售树立模板，2024该领域的海外权益出售也值得期待。 　　国产创新药或将迎来正确定价。相比于其他国家的创新药资产，国产创新药仍处于被全球市场认可的初级阶段。譬如恒瑞药业2023年8月将TSLP抑制剂的海外权益授权给One Bio公司，首付款及近期里程碑付款仅为2500万美元，而2024年1月，更名后Aiolos的凭借该管线的海外权益，14亿美金被GSK收购。半年之内，首付款翻了超50倍。虽然恒瑞在此次并购中，并未收获高额首付款。但经此以后，国产创新药的研发能力的认可度仍将持续提升，或将迎来重新定价。 　　四、银行业务方面，可抓紧相关交易带来的跨境以及融资业务机会 　　(本段有删节，招商银行各部如需报告原文，请联系研究员或在“招银智库”查询报告原文）

　　核心观点（1.22-1.26） 　　原油：寒潮扰动美国原油供应，预计短期油价震荡偏强截至1月26日，Brent和WTI油价分别达到83.55美元/桶和78.01美元/桶，较上周分别增长6.35%和6.27%；就周均价而言，本周均价环比分别增长3.48%和4.03%。年初以来，Brent和WTI油价涨幅分别为8.45%和8.88%。美国商业原油库存超预期下降，本周国际油价重心抬升。供给端，多因素持续扰动原油供应。一方面，受寒潮天气影响，美国原油产量骤降。1月19日当周，美国原油产量为1230万桶/日，环比下降100万桶/日。另一方面，红海地区紧张局势仍在持续，原油运输成本有所抬升，且市场担忧局势加剧或引发原油供应危机。需求端，短期来看，汽油、馏分燃料油、航空煤油面临季节性累库压力，原油消费仍处淡季；中短期来看，高利率环境下欧美远期经济增速预计承压，原油消费增速或将放缓。库存端，截至1月19日当周，美国商业原油库存量42068万桶，环比下降923万桶，降幅超市场预期。我们认为，短期寒潮天气致美国原油产量阶段性下降，国际油价或延续震荡偏强，运行区间参考75-85美元/桶。后续建议密切关注美国原油产量恢复情况、地缘冲突情况、美联储货币政策等。 　　库存转化：本周原油、丙烷均负收益假设原油采购+库存40天、丙烷采购+库存60天。依据我们搭建的模型测算，本周原油库存转化损益均值在-34元/吨，年初至今为-70元/吨；本周丙烷库存转化损益均值在-330元/吨，年初至今为-306元/吨。 　　价格涨跌幅：本周市场表现较强，涤纶长丝、炭黑等价格上涨在我们重点跟踪的182个产品中，与上周相比，共有78个产品实现上涨、占比42.9%，31个产品下跌、占比17.0%，73个产品持平、占比40.1%。整体来看，国际油价重心抬升叠加下游节前备货，本周化工品价格以上涨为主。本周价格涨幅居前的产品有R410a（浙江巨化）、维生素A（50万IU/g，国产）、炭黑（N220，浙江）、醋酸（山东）、原油（Brent）、原油（WTI）、涤纶长丝（POY，华东）等。 　　价差涨跌幅：本周市场表现较弱，制冷剂、PTA等价差上涨在我们重点跟踪的141个产品价差中，与上周相比，共有51个价差实现上涨、占比36.2%，78个价差下跌、占比55.3%，12个价差持平、占比8.5%，本周化工品价差表现较弱。本周价差涨幅居前的有三聚氰胺价差（尿素）、PTA价差（对二甲苯）、PBT价差（PTA）、DOP价差（邻二甲苯）、炭黑价差（煤焦油）、顺酐价差（碳四）、R410a价差（萤石）等。 　　投资建议我们看好供需持续改善预期下龙头企业盈利表现，以及积极进行国产替代的高端新材料企业、实施规模扩张的成长型周期龙头企业。1）看好供需边际改善预期下，制冷剂、化纤、轮胎龙头表现，推荐巨化股份、永和股份、三美股份、新凤鸣、桐昆股份、赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎等。2）看好突破国外技术垄断，加速实现国产替代的高端新材料企业，推荐泰和新材、瑞华泰、呈和科技等。3）看好实施规模扩张带来业绩增量的成长型周期龙头，推荐宝丰能源、卫星化学、亚钾国际、广汇能源、万华化学、华鲁恒升等。 　　风险提示原料价格大幅上涨的风险，下游需求不及预期的风险，项目达产不及预期的风险，国际贸易摩擦加剧的风险等。

　　1月份建议关注：1、风险偏好上升，关注下游产业变化以及国产替代持续进行的部分新材料产品，尤其半导体制造材料与先进封装材料、显示材料等；2、大型能源央企在中高油价背景下的高盈利与价值重估；3、地产、出口、纺服等顺周期产业链低估值的子行业龙头公司。 　　行业动态： 　　本周（1.22-1.28）跟踪的101个化工品种中，共有48个品种价格上涨，27个品种价格下跌，26个品种价格稳定。周均价涨幅居前的品种分别是维生素A、煤焦油（山西）、尿素(波罗的海小粒装)、甲基环硅氧烷、甲醇（长三角）；而周均价跌幅居前的品种分别是NYMEX天然气、尿素(华鲁恒升(小颗粒))、二氯甲烷（华东）、液氯（长三角）、盐酸（长三角31%）。 　　本周（1.22-1.28）国际油价上涨，WTI原油收于78.01美元/桶，收盘价周涨幅6.27%；布伦特原油收于83.55美元/桶，收盘价周涨幅6.35%。宏观方面，1月25日美国商务部数据显示，2023年第四季度美国实际GDP按年率计算增长3.3%；2023年全年美国经济增长2.5%，较2022年的1.9%有所提高。中国人民银行决定，自2024年2月5日起，下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，预计将向市场提供长期流动性1万亿元。供应端，国际能源署估计2023年12月份欧佩克及其减产同盟国22国原油日产量4185万桶，比11月份原油日产量增加2万桶，这22国有效剩余产能达539万桶；其中，欧佩克12国原油日产量2702万桶，比11月份日均增加5万桶，利比亚最大的油田重启生产。美国由于北部的严寒天气，产量明显下滑，截至1月19日当周，美国原油日均产量1230万桶，比前周日均产量减少100万桶；截至1月19日的前四周，美国原油日均产量1300万桶，比去年同期高6.8%。此外，21日凌晨，乌克兰国家安全部门对俄罗斯乌斯季卢加港一处码头实施袭击，该码头每天出口135万吨原油、燃料和成品油。需求端，美国石油需求单周总量日均1955.6万桶，比前一周低31.2万桶。上周美国成品油日均需求和汽油日均需求下降至一年来的最低水平，而寒冷的气候导致包括柴油和取暖油在内的馏分油需求继续增加。库存方面，美国商业原油库存继续下降；汽油库存增加而馏分油库存减少，美国能源信息署数据显示，截至2024年1月19日当周，包括战略储备在内的美国原油库存下降831万桶；美国商业原油库存下降923万桶；美国汽油库存增长491万桶；馏分油库存下降142万桶。展望后市，全球经济增速放缓或抑制原油需求增长，然而原油供应存在收窄可能，我们预计国际油价在中高位水平震荡。另一方面，本周NYMEX天然气期货收报2.72美元/mmbtu，收盘价周跌幅7.94%；TTF天然气期货收报8.83美元/mmbtu，收盘价周跌幅2.75%。EIA天然气报告显示，截至1月19日当周，美国天然气库存量28560亿立方英尺，比前一周下降3260亿立方英尺，库存量比去年同期高1100亿立方英尺，增幅4%，比5年平均值高1420亿立方英尺，增幅5.2%。根据欧洲天然气基础设施协会数据显示，截至1月12日当周，欧洲天然气库存量为32246.41亿立方英尺，较上一周下跌1998.26亿立方英尺，跌幅5.84%，但仍比去年同期高225.58亿立方英尺。展望后市，短期来看，季节性需求增长，但天然气库存充裕，价格仍处于历史中低位，中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（1.22-1.28）甲醇收盘价为2560元/吨，周均价涨幅为4.92%。受港口库存相对低位、下游需求较好等因素带动，甲醇价格上涨。供应方面，本周国内甲醇开工率为73.57%，环比上涨2.22%，西北、西南地区部分装置开工负荷小幅提升。库存方面，根据百川盈孚统计，本周甲醇工厂库存38.12万吨，环比增长约0.71%，仍处于相对低位。需求方面，本周烯烃装置开工持平，醋酸装置开工率提升，甲醛及丙烯等下游开工仍处于较低水平，甲醇需求整体小幅增加。成本方面，动力煤价格继续下行，成本压力减弱。展望后市，临近佳节，甲醇下游需求或小幅走弱，同时库存等维持较低水平，预期甲醇价格近期小幅震荡。 　　本周（1.22-1.28）维生素A均价为84元/kg，周均价涨幅为9.09%。供应端，国内维生素生产维持稳定，海外方面，安迪苏或开始停止法国科芒特里维生素A工厂的生产，该工厂维生素A产能为3000吨/年，约占全球维生素A供应量的12%。需求端，根据隆众资讯样本企业统计数据，12月规模厂能繁母猪存栏量为484.82万头，环比减少2.02%，同比减少5.45%，规模厂商品猪存栏量为3382.47万头，环比下降3.48%，同比增加5.75%。本周白羽商品代鸡苗出苗量为5623.10万羽，较上周增加255.20万羽，环比涨幅4.75%。供应端减产，叠加春节备货需求增加，带动维生素A价格上涨，展望后市，临近春节，备货需求或接近完成，但供应端相对偏紧，预计价格偏强运行。 　　投资建议： 　　截至1月28日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为19.04倍，处在历史（2002年至今）的49.78%分位数；市净率（MRQ剔除负值）为1.77倍，处在历史水平的24.95%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为10.10倍，处在历史（2002年至今）的10.25%分位数；市净率（MRQ剔除负值）为1.22倍，处在历史水平的24.99%分位数。1月建议关注：1、风险偏好上升，关注下游产业变化以及国产替代持续进行的部分新材料产品，尤其半导体制造材料与先进封装材料、显示材料等；2、大型能源央企在中高油价背景下的高盈利与价值重估。3、地产、出口、纺服等顺周期产业链低估值的子行业龙头公司。中长期推荐投资主线：1、龙头企业抗风险能力强，欧洲高能源背景下有望受益，并向新能源新材料领域持续延伸；2、民营石化公司盈利触底向好；3、新材料国产替代需求迫切；4、氟化工景气度向好。推荐个股：万华化学、桐昆股份、中国石化、荣盛石化、雅克科技、卫星化学、万润股份、苏博特、蓝晓科技、安集科技、巨化股份、华鲁恒升、晶瑞电材、东方盛虹、德邦科技等，关注中国石油、中国海油等。 　　1月金股：安集科技、桐昆股份 　　风险提示： 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

中心思想 九安医疗：海外市场深耕与品牌蜕变驱动增长 本报告核心观点指出，九安医疗凭借其iHealth品牌在美国市场长达十余年的深耕，成功构建了强大的品牌影响力与商业化体系。公司精准把握新冠疫情带来的市场机遇，通过新冠抗原试剂盒的放量实现了业绩的跨越式增长，进一步巩固了iHealth在美国市场的领先地位。展望未来，九安医疗将依托其充裕的现金流和在美国市场积累的扎实基础，积极布局三联检试剂盒和连续血糖监测仪（CGM）等创新产品，以填补市场空白并抓住广阔的市场机遇，持续推动公司业绩增长和全球化战略发展。 财务实力支撑创新布局与股东回报 九安医疗在财务上表现出显著的稳健性，截至2023年第三季度末，公司拥有高达194亿元的现金及金融类资产，远超同期市值，为公司的研发投入、股权投资以及股东回报提供了坚实保障。公司不仅持续加大自主研发力度，积极探索硬科技、医疗大健康等前沿领域，还通过高额分红和股份回购积极回馈股东。这种充裕的资金储备和稳健的财务策略，为公司未来在三联检和CGM等高潜力产品领域的创新布局和市场拓展奠定了坚实基础，使其能够更好地应对市场竞争和风险挑战。 主要内容 iHealth的十年发展与业绩飞跃 九安医疗自1995年成立以来，从血压计ODM/OEM代工模式起步，逐步发展成为全球医疗健康电子产品及移动医疗服务供应商。公司坚持“糖尿病诊疗照护O+O模式”和“新零售平台推广爆款产品”两大战略。在财务表现上，公司营业收入和归母净利润在2018年至2022年间逐年上升，尤其自2020年起实现跨越式增长。2022年，公司营业收入同比增长997.80%，归母净利润同比增长1664.19%，主要得益于疫情期间新冠试剂盒在新零售平台的爆发式销售以及美国政府的大额订单。截至2023年第三季度，iHealth系列产品收入占营业收入的93.92%，显示出其在公司营收结构中的主导地位。 iHealth品牌的初创与蜕变始于2010年，公司在美国设立子公司iHealth Labs Inc.，专注于iHealth系列产品的研发和销售，并与苹果公司建立了合作关系。2014年，iHealth Inc.引入小米公司2500万美元投资，借助小米的业务模式和用户增长，进一步提升了产品性价比和全球业务布局。iHealth Inc.的收入从2015年的0.43亿元稳步增长至2019年的3.28亿元。疫情期间，随着防疫产品和远程医疗需求的激增，iHealth Inc.收入在2020年达到14.4亿元，同比增长340%。2021年11月，公司获得新冠抗原家用自测OTC试剂盒的美国FDA EUA授权，成为国内首家以中国制造工厂身份获批的企业。受美国疫情影响，2022年iHealth Inc.收入飙升至258.9亿元。尽管2023年上半年新冠试剂盒需求回落，但iHealth Inc.收入仍达20.93亿元，远超疫情前水平。iHealth的成功，一方面源于公司长期对美国市场的投入、渠道资源、供应链、临床注册经验和政府关系的积累，另一方面则在于其在疫情期间抓住机遇，快速响应市场需求，通过高效的供应链管理将日产能从100万人份提升至2000万人份，从而扩大了品牌影响力。 稳健的财务基础与美国市场优势 截至2023年第三季度末，九安医疗拥有充裕的现金及金融类资产，总和高达194亿元，已超过公司同期市值185亿元。扣除短期借款、长期借款等付息债务后，现金及金融类资产仍超过180亿元。公司持有的美国国债（2023年中报显示价值21.25亿元）有望受益于美元降息周期，因为债券收益率与债券价格呈负相关。这些充裕的资金为公司的研发投入、股权投资和股东回报提供了坚实保障。公司研发费用在2022年达到2.65亿元，2023年前三季度为2.08亿元，呈现大幅增长。此外，公司积极进行对外股权投资，参与了硬科技、医疗大健康等多个领域的投资，拟投资规模累计已达数十亿元。在股东回报方面，公司在2021年和2022年分别派发每股0.7元和2.5元的现金分红，总额分别为3.19亿元和11.77亿元，并进行了三次股份回购，总金额近12亿元。 iHealth在美国市场已建立起强大的品牌渠道优势。多年来，iHealth品牌的血压计、额温计在美国亚马逊电商平台销售良好，血压计多次位列电子臂式血压计品类第一名。疫情期间，iHealth额温计和试剂盒销量快速增长，美国政府采购了4.5亿人份iHealth新冠抗原检测试剂盒，iHealth试剂盒在电商平台也多次蝉联美国亚马逊工业与科学品类销售排行榜冠军。iHealth凭借现货充足、发货快、简单易用等优势，在市场短缺时成功扩大了影响力，成为美国市场主流品牌。公司通过“新零售”模式拓展B2C市场，上线官网和亚马逊等大型电商平台，积累了丰富的渠道资源。这种品牌渠道优势不仅有利于自有产品放量，未来也可能作为渠道商代理其他有竞争力的产品。iHealth在美国市场已跑通临床、注册、生产、运输等全流程，其新冠试剂盒在哈佛大学的研究中显示出与雅培等主流品牌相近的检测性能，充分体现了公司在美国市场的商业化能力。 创新产品布局与广阔市场前景 九安医疗未来计划推出可同时检测新冠、甲流和乙流的三联检OTC试剂盒，以填补美国市场空白。根据美国CDC数据，美国呼吸道传染病（新冠、流感）呈波浪式反复流行和季节性传播模式。鉴于美国传统就医流程耗时较长，患者更倾向于OTC自检。三联检产品能够让症状相似的呼吸道传染病患者快速确诊并得到治疗，且由于甲流、乙流的季节性爆发，其市场相对单一新冠检测产品更为稳定。公司预计三联检产品单价将高于新冠检测试剂盒（假设高出50%，即9.44美元/人份），并保持高性价比。通过CDC及世卫组织数据估算，美国2023年新冠及流感感染患者共计约1.35亿人次，若三联检渗透率达到45%，则总体市场规模可达5.7亿美元以上。公司将继续深耕爆款产品方向，发挥iHealth在美国的品牌渠道优势及商业化能力，将更多IVD、物联网健康产品推向美国市场。 连续血糖监测仪（CGM）是公司的另一大战略重点，可与公司的糖尿病诊疗照护“O+O”模式形成协同。截至2023年上半年，该模式已在中国约50个城市、270余家医院落地，照护病人规模超18万人；在美国，已与约50家诊所合作，照护病人数约1万人。CGM作为公司的募投项目之一，处于研发阶段，上市后将推向中、美市场。中国CGM市场增长迅速，2021年市场规模为20亿元，预计到2030年将增长至149亿元，年复合增长率（CAGR）达25%。2020年，国内CGM市场78%的份额被雅培占据，11%被美敦力占据，国产替代空间巨大。美国CGM市场同样广阔，预计从2023年的49.4亿美元增长至2030年的94.1亿美元，CAGR为10%。尽管美国市场由雅培（46%）、德康（34%）、美敦力（20%）三家主导，但多个细分患者人群的CGM渗透率仍较低，且市场正向大健康消费领域拓展，公司在OTC端的品牌渠道优势有望带来突破。高性价比和专利保护是美国CGM市场竞争的关键。公司一方面拥有在研的自主品牌CGM产品，另一方面也可凭借在美国市场的品牌渠道优势，助力国内优秀CGM产品出海，实现产品与渠道的互补。 总结 九安医疗凭借iHealth品牌在美国市场十余年的深耕，成功构建了强大的品牌影响力与商业化体系。公司在新冠疫情期间抓住机遇，通过新冠抗原试剂盒的放量实现了业绩的爆发式增长，并积累了充裕的现金及金融类资产，为未来的研发投入、股权投资和股东回报提供了坚实保障。展望未来，九安医疗将继续依托其在美国市场扎实的品牌渠道优势和商业化能力，积极布局三联检试剂盒以填补市场空白，并推动CGM产品与糖尿病诊疗照护“O+O”模式的协同发展。无论是三联检在美国5亿美元以上的潜在市场，还是中美两国CGM市场（中国2030年预计达149亿元，美国2030年预计达94.1亿美元）的广阔前景，都为九安医疗提供了持续增长的动力。公司通过自主研发和潜在的渠道合作，有望在这些高潜力领域取得突破，进一步巩固其在全球医疗器械市场的竞争力。然而，公司也面临产品研发销售不及预期、行业竞争加剧、资产管理、汇率波动及新冠相关收入收缩等风险，需持续关注并有效管理。

中心思想 迈瑞医疗战略性收购惠泰医疗，强化心血管器械布局 本报告的核心观点在于，迈瑞医疗通过收购惠泰医疗部分股权并取得实际控制权，实现了在心血管医疗器械领域的战略性扩张。此次并购不仅巩固了迈瑞医疗作为国内医疗器械龙头的地位，更使其产品线覆盖范围进一步拓宽，尤其是在高增长的心血管介入市场占据领先优势。 持续增长预期与“买入”评级 报告基于此次并购对公司未来业绩的积极影响，维持了迈瑞医疗的“买入”投资评级。分析师预计公司在2023-2025年将保持稳健的营收和归母净利润增长，并给出了具有吸引力的目标价格，反映了市场对其长期发展潜力的认可。 主要内容 并购后控股心血管领域龙头 股权收购细节与控制权变更 迈瑞医疗通过子公司深圳迈瑞科技控股有限公司（深迈控）以约66.5亿元人民币的价格，收购了惠泰医疗1412万股股份，占惠泰医疗总股本的21.12%。此次交易完成后，深迈控及其一致行动人合计持有惠泰医疗24.61%的股份，惠泰医疗的控股股东变更为深迈控，实际控制人变更为李西廷和徐航。这一举措使得迈瑞医疗成功控股国内心血管领域的领先企业。 国内器械龙头加速全方位布局 惠泰医疗业绩与市场地位 惠泰医疗在2023年前三季度表现出色，实现营业收入12.1亿元，同比增长36.78%；归母净利润4.03亿元，同比增长54.75%。惠泰医疗的产品线广泛，覆盖电生理、冠脉通路及外周血管介入等多个心血管关键领域，在国内市场处于领先地位。根据Evaluate Medtech的数据，全球医疗心血管器械市场规模位居第二，仅次于体外诊断，且保持高速增长态势。通过此次并购，迈瑞医疗得以快速获取惠泰医疗在心血管领域的技术和产品，并有望通过自身平台赋能惠泰医疗，共同提升全球竞争力。 盈利预测、估值与评级 财务业绩预测与投资建议 基于惠泰医疗在2024年并表，报告对迈瑞医疗的未来业绩进行了预测。预计公司2023-2025年营业收入将分别达到358.09亿元、430.76亿元和517.77亿元，同比增速分别为17.93%、20.29%和20.20%。同期，归母净利润预计分别为115.37亿元、140.44亿元和169.87亿元，同比增速分别为20.08%、21.73%和20.96%。每股收益（EPS）预计分别为9.52元、11.58元和14.01元。报告认为迈瑞医疗作为国内医疗器械龙头，各产线市占率位居前列，给予公司2024年38.8倍市盈率（PE），对应目标价450元，并维持“买入”评级。 潜在风险提示 报告同时提示了潜在风险，包括基层扩容不达预期、国内区域集采政策影响、汇率波动以及新产品市场表现低于预期等因素，这些都可能对公司的未来业绩产生影响。 总结 本报告深入分析了迈瑞医疗收购惠泰医疗股权的战略意义及其对公司未来发展的积极影响。通过此次并购，迈瑞医疗成功控股心血管领域龙头企业惠泰医疗，显著增强了其在医疗器械市场的全方位布局，尤其是在高增长的心血管介入领域获得了领先技术和产品。报告基于对公司未来业绩的乐观预测，维持了“买入”的投资评级，并设定了450元的目标价，体现了市场对迈瑞医疗长期增长潜力的信心。同时，报告也审慎地指出了可能影响公司业绩的各项风险因素。

　　公募基金配置化工行业水平继续回落，龙头股开始遇冷。2023年4季度公募基金配置化工行业比例环比下滑0.2pct至5.8%，整体仍处于历史相对中高位的水平。从公募基金配置化工板块的风格来看，龙头股配置占比下滑明显，前十大重仓股总市值占公募基金重仓化工行业的比例由2023年3季度的47.2%下降到2023年4季度的46.3%，处于过去十年的历史低位，在整体市场震荡向下的背景下化工板块的投资思路也开始走向发散。龙头股中公募基金重仓比例4季度呈现出全面下滑的趋势，其中降幅较为明显的几家分别为：万华化学从0.61%下滑至0.45%；华鲁恒升由0.58%减少至0.48%；国瓷材料的比例由0.19%降低至0.17%。 　　今年4季度关注度主要集中在煤化工龙头、氟化工龙头以及部分细分赛道龙头企业，同时新能源和新材料相关企业的关注度开始回升。从个股重仓市值来看：4季度获得加仓前五大标的是华恒生物、瑞丰新材、宝丰能源、广汇能源、星源材质；减仓前五大标的是万华化学、华鲁恒升、荣盛石化、远兴能源、中国石化。从基金持有数量看：持仓数量环比增加前五为新宙邦、广汇能源、桐昆股份、华恒生物、东材科技。新晋重仓与退出重仓来看：新晋重仓标的方面，按2023年4季度重仓市值排序前五分别为山东赫达、苏博特、易普力、阿科力、史丹利。退出重仓标的方面，按2023年4季度退出前的重仓市值排名前五标的分别为中伟股份、美联新材、利尔化学、新瀚新材、芳源股份。 　　业绩确定性高的板块和供给受限方向关注度较高，寻求安全性再次成为影响投资的重要因素，从细分板块的表现来看，轮胎、化肥和氟化工板块的关注度相对较高。轮胎受益于行业高景气的延续，企业端订单相对充足且随着原材料的涨后回落，整体盈利能力仍然维持在相对较高水平，因而业绩具备一定的支撑。化肥方面则是由于红海事件而导致的供给受限，从全球供给的角度来看，俄罗斯、白俄罗斯、以色列、约旦等均为钾肥的主要出口国，红海危机出现后相关地区企业出口受到了影响，虽然后续部分企业通过改道好望角进行运输，但在供给端阶段性受限的推动下也让行业关注度快速提升。氟化工板块随着制冷剂配额分配方案的公布，供给端格局实现持续优化后推动行业景气度回升。 　　投资建议与估值 　　当前随着相关政策组合拳的发力，市场信心开始修复，叠加部分龙头企业估值性价比开始得到凸显，因而建议继续关注出海、顺周期龙头、国企改革、国产替代和资源品方向。出海方面根据企业是否能走出去、当地生产要素是否匹配、成本优势是否能复制、所在地政局稳定和对外出口便利等几个条件筛选出轮胎和聚酯瓶片两个子行业，其中轮胎建议重点关注有潜力成为全球巨头的轮胎企业以及出海晚的轮胎企业。顺周期板块，一方面需要等待市场对于顺周期信心提升，另一方面化工龙头还需在新的一轮周期证明自己的业绩韧性；同时还可以关注龙头的分红潜力。国企改革方面需要继续关注能够进一步获得外部赋能的企业；实控人可以形成产业链原料或渠道赋能的企业；自身通过优化管理，实现自身优势挖掘、释放利润的企业；加速实现优势兑现，能够具有发展潜力或者成长空间的企业；通过现代化治理和考核激励方式，提升效率、释放活力的企业。国产替代方面看好AI材料和先进封装材料。资源品方向未来或许有价值重估的可能，建议重点关注磷矿、钛矿、钾肥、萤石相关的有成长的标的。 　　风险提示 　　国内外需求下滑；原油价格剧烈波动；贸易政策变动影响产业布局

中心思想 市场表现与周期判断 短期承压，长期看好新周期开启： 当周（1.22-1.26）申万医药指数环比下跌2.73%，跑输创业板指和沪深300指数，在全行业中排名第26位，显示出短期弱势。市场连续下跌后，医药板块受“筹码负担”释放及外部事件（如美国议员涉及CXO公司的提案）影响，走势更弱。然而，报告认为医药行业正处于三重周期末端底部共振的位置，预示着新周期的开启。 新周期投资策略框架： 在总量控制的大背景下，新周期下医药企业脱颖而出的关键在于：1) 向外突破，实现国际化；2) 寻求结构性增量，包括满足新需求的大单品、强者恒强、政策倾斜（如基药、中药创新药）以及技术颠覆；3) 降本增效，提升运营效率。 公募基金持仓动态 非医药主动基金重回超配： 2023年第四季度，公募基金重仓持股A股医药公司数量略有减少，但持股市值环比增加149亿元，持股市值比提升至5.70%。全基金和非医药主动基金的医药仓位均显著提升，其中非医药主动基金在连续多个季度低配后，重新回归超配（0.74个百分点），但相对历史大幅超配仍有增配空间。 配置偏好转向低位大票： 基金增配主要集中在医疗器械、耗材与药品板块的低位大市值公司。例如，智飞生物、恒瑞医药、迈瑞医疗、联影医疗和新产业等公司的持有基金数和持股市值环比增长显著。子行业方面，医疗设备、化学制剂、体外诊断仓位提高明显，预计与反腐修复预期及低位核心资产加配有关，而CXO板块仓位下降最为明显。 主要内容 2023Q4公募基金医药持仓分析 整体持仓情况： 截至2023年第四季度，公募基金重仓持股A股医药公司数量为312家（环比减少9家），持股市值达3482.5亿元（环比增加148.5亿元），对应A股医药公司持股市值比为5.70%（环比增加0.21个百分点）。A股医药市值占比为8.16%（环比增加0.37个百分点）。 基金仓位变化： 全基金的医药仓位为13.57%（环比增加1.39个百分点），医药基金的医药仓位为95.2%（环比增加1.00个百分点），非医药主动基金的医药仓位为8.90%（环比增加1.18个百分点）。非医药主动基金在连续多个季度低配后，于2023Q4重新回归超配，超配比例为0.74个百分点，但相较历史高位仍有增配空间。 子行业配置偏好： 仓位绝对值： 医药基金主要仓位集中在CXO、化学制剂、医疗设备和中药；非医药主动基金则主要配置化学制剂、医疗设备、CXO和生物制品。 仓位环比变化： 医药基金和全基金的仓位变化趋势相似，医疗设备、化学制剂、体外诊断板块的仓位提高最为明显，这可能得益于反腐修复预期和对低位核心资产的加配。相反，CXO板块的仓位下降最为显著。 个股增配情况： 持有基金数增长： 在持有基金数TOP30的医药股中，智飞生物（从224只增至382只）、恒瑞医药（从545只增至698只）、迈瑞医疗（从443只增至550只）、新产业（从43只增至96只）和联影医疗（从31只增至82只）的增长最为显著。 持股市值增长： 在持股市值TOP30的医药股中，联影医疗（+98亿元）、智飞生物（+61亿元）、迈瑞医疗（+61亿元）、恒瑞医药（+60亿元）和新产业（+43亿元）的持股市值环比增长居前。 持股比例增长： 在持股市值TOP30的医药股中，联影医疗（+8.4个百分点）、新产业（+6.3个百分点）、爱博医疗（+4.0个百分点）、科伦药业（+3.7个百分点）和天坛生物（+3.1个百分点）的持股公司市值占公司总市值的比例环比增长最为突出。 细分领域投资策略与市场表现 广义药品： 创新药： 当周中证创新药指数环比下跌5.54%，跑输申万医药和沪深300。年初至今下跌15.23%。热点聚焦于GLP-1减肥药（单、双、三靶点及小分子）和ADC与PD-1联合疗法。辉瑞偏头痛药物Rimegepant在华获批，荃信生物QX005N拟纳入突破性治疗品种。报告认为GLP-1产业链仍有行情，双/三靶点减肥药和PD-1/ADC combo是未来重要催化剂。 仿制药： 当周仿制药板块环比下跌3.37%，跑输申万医药指数。热议个股包括凯因科技、上海谊众（大单品）及华润双鹤、国药现代（国企改革）。多项新药IND申请获受理或获批临床，如海思科HSK31858片、翰森制药HS-10501片。中国生物制药KRAS G12C抑制剂纳入优先审评。报告指出集采影响减小，传统仿制药企经营趋势向上，平台型pharma有望迎来估值修复。 中药： 当周中药指数上涨0.13%，跑赢申万医药指数2.86个百分点。年初至今中药指数下跌5.59%，跑赢医药指数5.57个百分点。热点聚焦于太极集团及中药国企市值管理。康恩贝、东阿阿胶、华润三九、佐力药业、太极集团等公司2023年业绩预告均实现增长。报告认为医保政策持续利好中药发展，低估值下中药板块具备比较优势，基药目录放量、创新药放量周期及注射剂解限有望带动业绩加速增长。 疫苗： 当周申万疫苗指数下跌3.37%，跑输申万医药生物指数。年初至今下跌31.44%，跑输申万医药生物指数14.02个百分点。热点集中在HPV疫苗、带状疱疹疫苗、RSV疫苗等大单品，智飞生物受持续看好。康泰生物20价肺炎球菌多糖结合疫苗临床试验申请获受理。华兰疫苗2023年业绩预告归母净利润同比大幅增长44.33%至82.82%，而沃森生物则预计同比下降37%至45%，主要受新生儿数量下降、市场竞争加剧及公允价值变动损失等因素影响。报告认为2023Q2后疫苗板块将回归内生增长，爆款品种如带状疱疹疫苗、金葡菌疫苗等存在预期差。 血制品： 当周申万血液制品指数上涨0.06%，跑赢申万医药生物指数。年初至今下跌11.77%，跑输申万医药生物指数0.61个百分点。天坛生物、派林生物、卫光生物等表现居前。报告认为血制品板块属于资源刚需，增长平稳，反腐影响较小，未来趋势是行业整合和浆站持续拓展，吨浆规模是企业发展的重中之重。 医疗器械： 当周医疗器械指数下跌1.28%，跑赢申万医药指数。其中医疗设备指数跑赢，医疗耗材和体外诊断指数跑输。 医疗设备： 短期关注“出海增量逻辑”相关标的及各地招投标恢复节奏。报告认为反腐影响偏短期，积压采购需求有望释放。长期逻辑为国产替代、医疗新基建和国际化。 医疗耗材： 短期关注“出海增量逻辑”相关标的、集采政策预期有变化的行业（如骨科）及高景气赛道（如电生理）。骨科集采续约温和，电生理手术量同比增长显著。长期逻辑为国产替代和国际化。 体外诊断： 短期关注现金及等价物多、投资安全边际高的个股，以及安徽IVD省际联盟集采对化学发光竞争格局和国产替代进程的影响。长期逻辑为国产替代和国际化。 多家具备代表性的医疗器械公司发布2023年业绩预告，业绩表现分化，部分公司受益于市场需求恢复和产品线拓展实现增长，部分则受市场竞争、费用投入或资产减值影响。 配套领域： CXO： 当周申万医疗研发外包指数下跌10.57%，跑输申万医药生物指数。年初至今下跌34.82%，跑输申万医药生物指数17.40个百分点。药明康德发布澄清公告回应美国《生物安全法案》草案提及。报告认为CXO板块估值和仓位均处于历史低位，短期风险不大。中长期看，随着新冠高基数消化、外部环境改善及新能力新产能贡献，板块增速有望拐点向上，多肽、寡核苷酸、CGT等新分子新疗法将持续注入高景气。 原料药： 当周申万原料药指数下跌2.84%，跑输申万医药生物指数。年初至今下跌12.14%，跑输申万医药生物指数0.98个百分点。共同药业拟在美国成立控股子公司。广济药业、富祥药业2023年度业绩预告均预计亏损。报告认为原料药企业盈利能力整体承压，估值持续调整，但中长期伴随成本压力释放、价格回升，有望迎来基本面拐点。GLP-1药物热度为上游原料药带来巨大弹性。 药店： 当周药店板块周涨幅下跌5.26%，跑输申万医药指数。热议个股为老百姓。报告认为药店估值处于历史低位，行业集中度提高与处方外流趋势不变，业绩增长相对稳定，具备长期投资价值。门诊统筹政策的推进有望全面带动药房收入提升。 医药商业： 当周医药商业板块涨跌幅4.21%，跑赢申万医药指数。开开实业、中国医药、国药一致、上海医药、第一医药等涨幅居前。报告认为医药商业板块整体估值最低，在大环境下有一定偏好度，建议关注国企商业公司、有变化的商业公司（如柳药集团、九州通）以及独有CSO赛道（如百洋医药）。 医疗服务： 当周医疗服务板块涨跌幅下跌1.81%，跑赢申万医药指数。热议个股为爱尔眼科。报告认为医疗服务板块股价经过长时间调整，资金层面压力相对出清，估值分位很低。消费医疗与消费恢复密切相关，若有经营变化，未来一段时间值博率较高。 生命科学产业链上游： 当周生命科学产业链上游公司股价多数下跌，跌幅算数平均值为5.88%。年初至今跑输申万医药指数。优宁维发布2023年业绩预告，预计归母净利润大幅下降。报告认为耗材及服务领域经营拐点仍需等待，高校科研端恢复尚可，工业研发端受投融资承压。长期逻辑为国产替代和国际化。制药装备短期关注新签订单景气度。科研仪器是未来几年需重视的板块，国产替代率低提供业绩弹性空间，卡脖子属性提供估值溢价。 医药行业整体行情与热度追踪 行业行情回顾： 当周（1.22-1.26）申万医药指数环比下跌2.73%，跑输创业板指数和沪深300指数。2024年初至今，申万医药指数累计下跌11.16%，同样跑输两大指数。在所有申万行业中，当周医药涨跌幅排名第26位，年初至今排名第25位。子行业方面，当周医药商业II表现最好（环比+0.78%），医疗服务II表现最差（环比-7.57%）。年初至今，中药II年度涨幅在行业内领先（下跌6.83%），而医疗服务II表现最差（下跌35.20%）。 行业热度追踪： 估值水平： 当周医药行业PE（TTM，剔除负值）为24.95，较上一周降低0.58个单位，比2005年以来均值（36.81）低11.86个单位，整体估值下降并处于平均线下。 估值溢价率： 当周医药行业PE估值溢价率（相较A股剔除银行）为44.30%，较上一周下降3.63个百分点。该溢价率比2005年以来均值（63.93%）低19.63个百分点，处于相对低位。 成交额： 当周医药成交总额为2629.86亿元，占沪深总成交额的6.60%，低于2013年以来成交额均值（7.26%），显示行业热度较上一周下降。 个股行情回顾： 当周涨跌幅排名前五的个股包括开开实业（受益于上海板块、国企央企概念）、怡和嘉业（受益于对手飞利浦呼吸机退出美国市场）、江苏吴中（AestheFill产品拿证）、泓博医药（上海板块）和ST吉药（股权变动预期）。跌幅靠前的个股多为CXO板块公司，如药康生物、美迪西、普蕊斯、康龙化成和键凯科技，受板块调整影响。 总结 本报告对2024年1月22日至1月26日医药生物行业的市场表现、2023年第四季度公募基金医药持仓变化及各细分领域的投资策略进行了深入分析。当周申万医药指数表现弱势，跑输大盘，主要受外部事件和“筹码负担”释放影响。然而，报告强调医药行业正处于三重周期末端底部共振，有望开启新周期，并提出了“向外突破”、“寻求结构性增量”和“降本

中心思想 2023年业绩超预期增长，重组胶原蛋白业务成核心驱动 锦波生物2023年业绩预告显示，公司归母净利润预计达到2.8亿元至3.0亿元，同比增长156.47%至174.79%，远超市场预期。其中，第四季度归母净利润预计同比增长125.3%至176.7%。这一显著增长主要得益于公司在重组胶原蛋白原料和医美两大核心业务领域的强劲表现和持续创新。 研发创新与市场拓展并举，巩固行业领先地位 公司通过持续的研发投入，不仅在重组胶原蛋白基础研究上取得突破，首次完成重组人源化胶原蛋白自组装研究，更成功将研发成果转化为市场竞争力。在原料端，推出新型胶原蛋白原料并与国际巨头欧莱雅达成合作；在医美终端，凭借稀缺的三类医疗器械证优势，积极推出新品和联合治疗方案，有效拓展了市场份额并巩固了其在重组胶原蛋白领域的专精特新小巨人地位。 主要内容 2023年业绩表现与预测 锦波生物发布的2023年业绩预告显示，公司全年归母净利润预计在2.8亿元至3.0亿元之间，相较于2022年的1.09亿元，实现了156.47%至174.79%的同比高增长。若以预告区间中位数2.90亿元计算，同比增长率高达165.6%。其中，2023年第四季度归母净利润预计为0.88亿元至1.08亿元，同比增长125.3%至176.7%，显示出公司业绩增长的持续性和强劲势头。光大证券研究所维持对公司2023-2025年归母净利润分别为2.94亿元、4.56亿元和6.45亿元的预测，对应EPS分别为4.32元、6.69元和9.47元。 重组胶原蛋白业务驱动业绩高增 原料领域成果显著 2023年，锦波生物在重组胶原蛋白原料领域取得了多项突破。公司旗下3K小分子胶原蛋白micoreCol.Ⅲ荣获“中国好原料”奖项，并在多个国际大展上亮相，提升了品牌影响力。同时，公司成功推出新原料——重组ⅩⅦ型人源化胶原蛋白原料，该原料能高效促进ⅩⅦ型胶原蛋白、巢蛋白、网蛋白含量的提升，为产品创新提供了坚实基础。在原料优势的加持下，公司在自有品牌建设方面取得显著进展，高端护肤品牌ProtYouth于2023年12月推出重磅新品“双胶原宝葫芦”，采用高浓度Ⅲ型胶原与高浓度ⅩⅦ型胶原，精准定位高端抗衰市场。此外，公司与国际美妆巨头欧莱雅达成合作，为其小蜜罐2.0产品提供重组胶原蛋白原料，进一步验证了公司原料的领先地位和市场认可度。 医美领域持续创新 在医美领域，锦波生物凭借其在国内仅有的两张重组胶原蛋白医疗器械三类证，独享产业发展红利。公司积极响应市场需求，不断推出新品并提供联合治疗方案，赋能下游医美机构。例如，2023年12月，公司推出了“薇芙美·小绿瓶”，专门针对消费者的冬季护肤需求。同时，薇旖美品牌推出了创新的“3+17”治疗方案，将Ⅲ型胶原蛋白与ⅩⅦ型胶原蛋白相结合，有效助力下游医美机构丰富服务品项，提升了终端产品的竞争力。 研发实力持续提升 2023年，锦波生物的科研团队在重组人源化胶原蛋白基础研究方面取得了重要进展。公司首次利用生物成像技术观察到在无交联剂的情况下，重组人源化胶原蛋白可进行高效的自组装和自交联，形成宽度为百纳米水平的细长纤维。此外，通过冷冻电镜观察发现，重组Ⅲ型人源化胶原蛋白新材料的平均空隙宽度约为10μm，与人体胶原蛋白纤维网细胞孔径一致，这表明公司在材料结构和生物相容性方面达到了国际领先水平。公司在重组胶原蛋白基础研究与应用研究上的持续投入，不仅有望在中国重组胶原蛋白赛道不断提升市场份额，更具备实现原料出口、抢占海外市场的潜力。 维持“买入”评级及未来展望 锦波生物作为国家专精特新小巨人，在重组胶原蛋白领域积累了扎实的研究基础，且产品具备较高的政策壁垒。公司拥有丰富的在研项目和可商业化推广的产品储备。在重组胶原蛋白类型开发方面，公司不仅对原有的重组Ⅲ型人源化胶原蛋白进行了改性，以拓展更多临床应用场景，并加强了重组Ⅲ型人源化胶原蛋白与其他型别重组人源化胶原蛋白复合剂型的研究。未来，公司还将启动针对Ⅵ型、Ⅷ型、Ⅸ型等重组人源化胶原蛋白的研发。从商业产品来看，公司未来有望推出一款针对女性私密护理的产品，进一步拓宽产品线。基于公司强劲的业绩增长、持续的研发创新和广阔的市场前景，光大证券维持对锦波生物的“买入”评级。 总结 锦波生物2023年业绩预告显示，公司归母净利润实现156.47%至174.79%的同比高增长，主要得益于重组胶原蛋白业务在原料和医美领域的双重驱动。公司在原料端通过技术创新和高端合作巩固了市场地位，在医美端凭借稀缺的三类医疗器械证和新品策略持续拓展市场。同时，公司在重组人源化胶原蛋白基础研究方面取得突破性进展，为未来市场份额提升和国际化发展奠定基础。鉴于其专精特新小巨人地位、高政策壁垒、丰富的研发管线和强劲的盈利能力，光大证券维持“买入”评级，预计公司未来业绩将持续增长。

中心思想 医药行业面临挑战与结构性机遇 本周（2024年1月22日至1月26日），医药生物行业整体表现不佳，指数下跌2.73%，跑输沪深300指数4.69个百分点，在所有行业中排名第29位。年初至今，医药行业累计下跌11.16%，估值水平（PE-TTM）为25倍，相对全部A股溢价率91.86%，但较前期有所下降。尽管市场情绪受到美国禁止与部分中国生物科技公司签订合约的提议冲击，但报告认为，在海外宏观降息预期、政策支持、估值修复及基本面改善等多重因素叠加下，医药板块仍存在结构性投资机会。 关注低估值与创新驱动的投资方向 报告强调持续关注医药行业的低估值个股，特别是受益于国务院国资委将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核的央国企。同时，部分创新药个股业绩超市场预期，公募基金对医药行业的持仓有所提升，尽管仍处于历史偏低分位数，但显示出资金对板块的关注度回升。投资策略建议聚焦弹性组合、港股组合、稳健组合和科创板组合中的优质标的，这些公司在各自细分领域具有增长潜力或创新优势，有望在行业结构性调整中脱颖而出。 主要内容 行业表现与估值分析 市场概览与估值水平 本周医药生物指数下跌2.73%，跑输沪深300指数4.69个百分点，行业涨跌幅排名第29。年初至今，医药行业累计下跌11.16%，跑输沪深300指数8.33个百分点，排名同样为第29。当前医药行业估值水平（PE-TTM）为25倍，相对全部A股溢价率为91.86%（环比下降8.58个百分点），相对剔除银行后全部A股溢价率为42.16%（环比下降5.77个百分点），相对沪深300溢价率为138.51%（环比下降14.61个百分点）。从子行业来看，本周医药流通表现最佳，涨幅达3.6%。 个股涨跌与流动性指标 本周医药行业A股（含科创板）中，98家股票上涨，380家下跌。涨幅前十的个股包括开开实业（+38.2%）、怡和嘉业（+13.9%）、江苏吴中（+12.4%）等。跌幅前十的个股则有药康生物（-19.9%）、一品红（-15%）、美迪西（-14.9%）等。流动性方面，12月M2同比增长9.7%。短期指标R007加权平均利率有所上升，股指倒数空间略有减少，显示流动性有偏紧趋势。十年国债到期收益率与大盘估值走势相关，当前十年国债收益率约为2.65%。 投资策略与重点组合 投资策略与市场驱动因素 本周上市公司持续披露2023年业绩预告，部分创新药个股业绩超市场预期。23Q4公募基金医药行业持仓有所提升，但仍处于历史偏低分位数。国务院国资委表态将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，有望重塑央国企估值，带来低估值机遇。周五美国议员提议禁止美国政府与部分中国生物科技公司签订合约，对相关板块情绪造成冲击。报告认为，在海外宏观降息预期下，叠加政策、估值、基本面三个维度，未来医药板块仍有结构性机会。 重点推荐组合表现 弹性组合：包括长春高新、上海莱士、康诺亚-B、爱康医疗、春立医疗。上周该组合整体下跌3.1%，跑输大盘5.1个百分点，跑输医药指数0.4个百分点。 港股组合：包括和黄医药、康方生物、信达生物、基石药业-B、瑞尔集团、诺辉健康、亚盛医药-B、科济药业-B、微创机器人-B。上周该组合整体下降3.3%，跑赢大盘4.2个百分点，跑赢恒生医疗保健指数0.1个百分点。 稳健组合：包括恒瑞医药、华东医药、爱尔眼科、新产业、华厦眼科、云南白药、华润三九、太极集团、恩华药业、贝达药业。上周该组合整体上涨2%，跑输大盘4.5个百分点，跑赢医药指数0.2个百分点。 科创板组合：包括首药控股-U、泽璟制药-U、普门科技、心脉医疗、赛诺医疗、澳华内镜、海泰新光、海创药业-U、亚虹医药-U。上周该组合整体下跌4.4%，跑输大盘6.4个百分点，跑输医药指数1.7个百分点。 资金流向与公司动态 陆港通资金与大宗交易 本周南向资金合计买入40.56亿元，其中港股通（沪）净买入36.58亿元，港股通（深）净买入3.98亿元。北向资金合计买入121.0亿元，其中沪股通净买入112.91亿元，深股通净买入8.11亿元。陆港通持仓占比前五的医药公司为益丰药房、艾德生物、翔宇医疗、迈瑞医疗、药明康德。增持前五为特一药业、亚宝药业、一品红、千红制药、药康生物。减持前五为普利制药、海尔生物、博雅生物、澳华内镜、海普瑞。本周医药生物行业共有21家公司发生大宗交易，成交总金额达335.09亿元，盈康生命、金花股份、迪哲医药-U位列前三。 融资融券与股权变动 本周融资买入标的前五名分别为长春高新、爱尔眼科、药明康德、万泰生物、恒瑞医药。融券卖出标的前五名分别为万泰生物、片仔癀、泰格医药、联影医疗、奕瑞科技。截至2024年1月28日，未来三个月拟召开股东大会的医药上市公司有39家。已公告定增预案但未实施的医药上市公司有37家，其中金陵药业、柳药集团、万孚生物等已通过证监会审批。未来三个月内有限售股解禁的医药上市公司有56家，涉及定向增发机构配售股份、股权激励限售股份、首发原股东限售股份等多种类型。本周（1.22-1.28）没有医药上市公司股东减持。截至1月22日，股权质押前十名的公司包括尔康制药、珍宝岛、海王生物等，质押股份占总市值比重较高。 行业新闻与研究报告 审批、研发与企业动态 本周医药行业在审批及新药上市方面有多项进展，包括福安药业、九典制药、人福医药、奥赛康、采纳股份、哈三联、悦康药业、鲁抗医药、一品红、乐普医疗等公司的药品补充申请获批、新药上市或通过一致性评价。研发进展方面，诺诚健华的zurletrectinib在成人和青少年患者中显示良好安全性和有效性，并完成首例儿童患者给药；三生国健重组抗IL-4Rα人源化单克隆抗体注射液完成首例受试者入组；复星医药子公司FCN-338片联合地塞米松用于治疗系统性轻链型淀粉样变性的临床试验获批。企业动态方面，采纳股份营养转接头产品通过FDA审核，双成药业口服固体制剂生产质量管理体系符合美国FDA的CGMP要求。 核心研究与风险提示 报告列举了上周发布的骨科高耗专题、诺辉健康业绩分析、特应性皮炎药物国产替代等研究报告。同时，提供了大量核心公司深度报告和精选行业报告，涵盖了年度投资策略、中期投资策略、季报前瞻与总结、基金持仓分析、国谈与集采专题、中药、CXO、创新药、创新器械、疫苗、新冠专题、政策解读、血制品批签发、疫苗批签发等多个细分领域，为投资者提供了全面的行业洞察。报告最后提示了医药行业政策风险超预期、研发进展不及预期风险以及业绩不及预期风险。 总结 本周医药生物行业整体承压，指数下跌且跑输大盘，估值水平虽有下降但仍处于相对高位。然而，在市场调整中，结构性投资机会逐渐显现。政策层面，国资委对央国企市值管理的重视有望重塑相关企业估值；基本面方面，部分创新药业绩超预期，公募基金持仓回升，显示出行业内部的积极变化。尽管面临海外政策不确定性等风险，但报告强调，结合海外降息预期、国内政策支持、估值修复和基本面改善，医药板块仍值得持续关注。投资者应聚焦具有创新能力、低估值优势以及受益于政策红利的优质个股，并警惕政策、研发和业绩不及预期等潜在风险。

　　申万医药生物指数在2024.01.12-2024.01.26期间跌幅为5.74%，涨跌排名为第28位，同期沪深300指数的涨幅为1.51%，跑输沪深300指数7.25个百分点。建议关注创新药出海进程，2023年创新药License-out交易可统计的累计交易总金额约431.1亿美元，同比增长约56%。2024年1月，已有国内多家药企宣布与海外药企达成授权交易。 　　板块行情 　　申万医药生物指数在2024.01.12-2024.01.26期间跌幅为5.74%，涨跌排名为第28位，同期沪深300指数的涨幅为1.51%，跑输沪深300指数7.25个百分点。从医药生物子板块来看，近两周各子板块指数均出现下降且均跑输沪深300指数。各子板块与沪深300指数相比相对收益均为负。截至2024年1月26日，申万医药生物板块市盈率（TTM）为24.75倍，从2023年9月下旬开始回暖，与2022年年初市盈率基本持平。目前医药板块的估值水平在经历了低迷后首次呈现稳步上升的趋势，开始脱离历史估值底部。 　　支撑评级的要点 　　医药板块长期仍然具备成长性，创新能力为行业带来新的增长动力。从需求端看，医药行业中仍然存在未被满足的临床需求，具有临床价值的创新药产品有望为行业带来新的增长动力。创新研发一直是中国医药行业发展的重要主线，中国医药企业上市公司的研发投入自2017年-2022年以来持续增长，创新药IND受理量自2018年-2022年以来也在不断增加。从需求端支付环境来看，国内医保谈判机制越来越完善，出海方面中国创新药产品也已经出现了海外上市的成功案例。 　　创新药出海前景可期，2024年出海进程值得关注。中国药企的出海方式主要包括自主出海、License-out和合作出海。中国创新药出海在2023年已经出现成功案例，2023年10月君实生物PD-1特瑞普利单抗获得美国食品药品监督管理局（FDA）批准。目前，License-out仍然是中国创新药出海的最主流选择，2023年中国创新药License-out交易为58笔，可统计的累计交易总金额约431.1亿美元，同比增长约56%。在2024年1月，国内多家药企如迈威生物、安锐生物和瑞博生物纷纷宣布与海外药企达成合作。根据米内网数据，截至1月12日国内药企已完成十余起对外授权交易，其中总金额超过10亿美元的交易超过四起。交易涉及的创新药品类包括ADC抗体偶联药物及小核酸药物等。 　　投资建议 　　建议关注有望在2024年进入兑现或者放量进程的创新药公司：如恒瑞医药、信达生物、百利天恒、科伦博泰、康方生物、三生国健、迈威生物康辰药业、奥赛康、京新药业等。 　　在创新药出海方面，建议关注在研发方面实力较强的大型综合药企，建议关注：恒瑞医药、百济神州、君实生物、信达生物、科伦博泰、荣昌生物、百利天恒、迈威生物、迪哲医药、三生国健等。 　　评级面临的主要风险 　　集采政策实施力度超预期的风险，企业研发不及预期风险，与投资相关的风险，产品销售不及预期风险。