中心思想 医药行业韧性显现，2024年有望先抑后扬 2023年中国医药行业在防疫模式优化和下半年行业反腐的双重扰动下，整体业绩呈现前高后低的态势。剔除诊断相关业务后，全年营收同比增长6.36%，归母净利润同比增长0.41%，显示出行业在复杂环境中仍具备一定韧性。进入2024年第一季度，尽管面临2023年同期的高基数，行业财务表现已呈现边际回暖趋势。随着行业反腐趋于常态化以及国家对医疗创新支持力度的加大，预计2024年医药行业整体增速将有望先抑后扬，逐季改善。 政策与市场共塑行业分化格局 在宏观政策层面，国家对中药板块的支持力度持续增强，中药创新药研发热度高，集采政策相对温和，助力中药板块在2023年实现亮眼增长并有望在2024年保持较快增长。同时，医疗反腐对医疗设备、其它生物制品、体外诊断和医疗研发外包等子行业产生了短期冲击，导致部分企业业绩承压，但随着反腐常态化，行业有望逐步回归健康发展轨道。此外，大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案的出台，预计将在下半年刺激医疗设备采购需求，为相关板块带来增长动力。各子行业在政策、市场需求和自身特点的共同作用下，呈现出显著的分化趋势，高壁垒、创新性强、竞争格局优良的细分领域中长期前景更优。 主要内容 2023年医药行业整体表现与子行业分化 整体业绩承压，结构性亮点并存 2023年，中国医药行业上市公司（剔除不可比公司）实现总营收2.28万亿元，同比增长1.99%；剔除诊断相关业务后，营收增长6.36%。归母净利润为1841亿元，同比下降16.89%；剔除诊断相关业务后，归母净利润同比增长0.41%。季度表现上，2023年Q1-Q4收入增速（剔除诊断业务后）分别为12.80%、10.94%、1.04%、1.36%，归母净利润增速（剔除诊断业务后）分别为14.86%、3.41%、-0.33%、-25.05%，呈现前高后低走势，主要受Q1防疫模式调整和H2行业反腐影响。 1. 原料药： 2023年业绩承压，营收927亿元，同比减少3.29%；归母净利润76亿元，同比减少38.24%。Q4部分原料药价格大幅下滑（如肝素）带来较大压力。季度表现前高后低，Q4归母净利润为负。 2. 化学制剂： 2023年业绩承压，营收4086亿元，同比增长1.21%；归母净利润298亿元，同比下降3.81%。Q4部分企业计提大额资产减值（如肝素存货）影响全年业绩。季度表现前高后低，Q4归母净利润同比下降77.06%。 3. 中药： 2023年表现亮眼，营收3304亿元，同比增长7.27%；归母净利润360亿元，同比增长13.88%。非疫情相关产品增速回升，龙头企业利润增速高于2022年。季度表现前高后低，Q1业绩高增可能与疫情放开后感冒呼吸类产品放量有关，Q4增速下滑因2022Q4高基数。 4. 血制品： 2023年疫情后需求带动业绩增长，营收85.58亿元，同比增长16.68%；归母净利润19亿元，同比增长22.39%。国内诊疗活动复苏是主要驱动力。季度表现环比逐季度提升。 5. 疫苗： 2023年大单品浪潮褪去，板块增长承压。营收906.95亿元，同比增长6.91%；归母净利润131.12亿元，同比下滑19.76%。大单品销售放缓及部分产品竞争加剧导致利润下滑，Q4受产品盈利空间缩窄、资产减值等影响下滑显著。 6. 其它生物制品： 2023年业绩恢复性增长，营收445亿元，同比增长6.36%；归母净利润97亿元，同比增长3.30%。Q1和Q3受疫情管控放开和医药大环境影响有所扰动。 7. 医药流通： 2023年业绩稳中有升，营收8173亿元，同比增长8.95%；归母净利润188亿元，同比增长17.61%。Q4在2022年Q4低基数影响下利润端实现快速增长，全年呈现V字走势。 8. 线下药店： 2023年在高基数下业绩增速放缓，营收1108亿元，同比增长10.83%；归母净利润48亿元，同比下降3.71%。Q3处于去库存周期，Q4受高基数及统筹药店政策节奏影响利润下滑。 9. 医疗设备： 2023年业绩呈前高后低态势，营收1062亿元，同比增长12.77%；归母净利润219亿元，同比增长14.61%。下半年开始的医疗反腐对设备招投标影响较大，Q4利润端承压。 10. 医疗耗材： * 高值耗材： 2023年常规诊疗逐步复苏，营收309亿元，同比增长7.93%；归母净利润52亿元，同比增长8.68%。Q3受医疗反腐影响承压，Q4呈现恢复性增长。 * 低值耗材： 2023年表现承压，营收365.54亿元，同比减少7.43%；归母净利润17.39亿元，同比减少50.50%。主要受全球周期性需求下行和2022年疫情产品高基数影响。 11. 体外诊断： 2023年业绩承压，营收662亿元，同比减少57.03%；归母净利润102亿元，同比下降78.82%。主要受2022年新冠检测高基数和计提减值影响。季度表现逐步企稳。 12. 医疗研发外包： 2023年遭遇新药研发寒冬期和大订单基数效应，板块处于业绩底部。营收896亿元，同比减少0.61%；归母净利润181亿元，同比下降9.36%。Q4部分企业计提大额资产减值，CDMO企业大订单确认减少。 13. 医院： 2023年实现加速增长，营收460亿元，同比增长26.57%；归母净利润53亿元，同比增长92.84%。2022年受流行性疾病影响，2023年医疗需求回补明显，择期手术爆发。Q3增速放缓受经济环境和高基数影响。 2024年Q1业绩回暖与未来展望 多数板块边际改善，政策利好驱动增长 2024年第一季度，医药行业上市公司（剔除不可比公司）实现收入5825亿元，同比增长0.12%；归母净利润514亿元，同比下降7.76%。考虑到2023年Q1的高基数因素，板块财务表现环比呈现回暖趋势。 1. 原料药： 2024Q1营收250亿元，同比增长0.96%；归母净利润29亿元，同比减少2.24%。在高基数下呈现显著边际改善，盈利能力回升。预计随着下游去库周期结束和全球基本药物需求稳中有升，板块有望进入较快增长阶段，逐季走高。 2. 化学制剂： 2024Q1营收1060亿元，同比增长0.31%；归母净利润115亿元，同比增长10.73%。在高基数下显著边际改善，利润端表现突出，盈利能力明显回升。预计板块进入稳定增长阶段，内部分化持续，高壁垒品种前景更优，有望逐季走高。 3. 中药： 2024Q1营收918亿元，同比增长0.29%；归母净利润125亿元，同比下降4.82%。短期承压但环比改善明显，感冒呼吸类产品脉冲式放量影响趋于尾声。政策友好环境将助力中药板块在2024年保持较快增长。 4. 血制品： 2024Q1营收19亿元，同比增长6.96%；归母净利润4.85亿元，同比增长33.36%。利润端增长高于收入端，主要得益于主营产品结构改善。预计浆站产能扩张和产品结构优化将带动企业业绩增长，板块供需两旺。 5. 疫苗： 2024Q1营收176亿元，同比下滑11%；归母净利润21.14亿元，同比下滑53.59%。板块增长承压，需寻求接力棒品种，如带状疱疹疫苗、RSV疫苗等有望成为下一增长动力。 6. 其它生物制品： 2024Q1营收100亿元，同比增长3.15%；归母净利润21亿元，同比减少9.14%。收入保持稳健，利润增速下滑受医疗反腐持续影响，盈利能力有待提升。预计板块进入稳定增长阶段，创新产品贡献逐步显现，有望逐季好转。 7. 医药流通： 2024Q1营收2121亿元，同比增长0.71%；归母净利润41亿元，同比下降1.52%。在高基数下业绩下滑，但反腐负面影响逐步消除。预计板块进入稳定增长阶段，有望逐季走高。 8. 线下药店： 2024Q1营收297亿元，同比增长11.44%；归母净利润15亿元，同比下降3.13%。在高基数下业绩下滑。政策支持（统筹医保、互联网购药接入医保）将推动行业边际向上，库存周期健康，2024年有望逐季走高。 9. 医疗设备： 2024Q1营收257.27亿元，同比下滑0.19%；归母净利润54亿元，同比下滑4.82%。在高基数下呈现边际改善，设备招投标持续恢复。预计2024年将呈现前低后高态势，大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案有望在下半年刺激采购需求。 10. 医疗耗材： * 高值耗材： 2024Q1营收80亿元，同比增长7.98%；归母净利润16亿元，同比增长12.21%。在高基数影响下仍实现不错增长，常规诊疗基本恢复，集采政策温和，全年快速增长可期。 * 低值耗材： 2024Q1营收99亿元，同比增长5.10%；归母净利润8.5亿元，同比增长45.51%。业绩端边际改善明显，有望逐步迎来周期拐点。 11. 体外诊断： 2024Q1营收157亿元，同比下降8.09%；归母净利润22亿元，同比下滑29.14%。环比进一步企稳，计提减值影响基本出清。预计板块表观增速将迎来修复，内部结构分化持续，海外收入占比高、常规试剂质量优的企业将领先。 12. 医疗研发外包： 2024Q1营收192亿元，同比降低11.79%；归母净利润33亿元，同比减少26.66%。在高基数下业绩继续探底，各细分领域表现有差异。预计板块进入业绩底部区域，2024年以触底消化为主基调，海外创新药投融资回暖和国内签单价格稳定将带来改善。 13. 医院： 2024Q1营收105亿元，同比增长0.05%；归母净利润10亿元，同比下降14.69%。在高基数及春节假期扰动下业绩有所波动。考虑整体经济环境，短期内专科医疗服务需求释放或放缓，但随着经济环境改善，下半年有望实现加速增长。 总结 2023年中国医药行业在多重因素影响下，整体业绩呈现前高后低的特点，但剔除诊断业务后仍保持了营收和利润的正增长，展现出行业韧性。进入2024年第一季度，尽管面临高基数挑战，多数子行业已显现出边际改善的趋势。 具体来看，中药和血制品板块在2023年表现亮眼，并在2024年Q1继续保持或改善了增长势头，得益于政策支持和需求复苏。原料药、化学制剂、高值耗材和低值耗材在2024年Q1也呈现出边际改善，尤其低值耗材有望迎来周期拐点。医疗设备和医药流通板块在经历2023年下半年的反腐冲击后，2024年Q1业绩有所波动，但预计随着政策影响的常态化和大规模设备更新等利好政策的落地，下半年有望实现增长。疫苗、体外诊断和医疗研发外包板块则因大单品效应减退、高基数和行业寒冬等因素，在2024年Q1仍面临较大压力，但体外诊断已逐步企稳，医疗研发外包也处于业绩底部区域，有望触底回升。医院板块在2023年实现加速增长后，2024年Q1受高基数和假期因素影响有所波动，但长期需求回补和经济环境改善将支撑其下半年增长。 总体而言，2024年医药行业有望呈现“先抑后扬”的走势。随着行业反腐趋于常态化、国家对医疗创新支持力度加大以及各项利好政策的逐步落地，行业整体增速有望逐季走高。内部结构分化将持续，高壁垒、创新性强、竞争格局优良的细分领域将具备更强的增长确定性和中长期投资价值。

　　华熙生物(688363) 　　事件： 　　公司发布2023年年报及2024年一季报。 　　点评： 　　23年营收利润承压，24Q1业务调整初见成效，销售费用率明显优化2023年公司实现营收60.76亿元，同比下降4.45%，主要系公司对护肤品业务进行阶段性调整，功能性护肤品销售收入同比下降；归属母公司净利润5.93亿元，同比下降38.97%，实现扣非归母净利润4.90亿元，同比下降42.44%。盈利方面，2023年公司毛利率73.32%，同比下降3.67pct，净利润率9.59%，同比下降5.53pct。费用端来看，2023年，公司销售费用率46.78%，同比下降1.17pct；管理费用率8.10%，同比上升1.92pct；研发费用率7.35%，同比上升1.24pct。24Q1公司实现营收13.61亿元，同比增长4.24%，归母净利润2.43亿元，同比增长21.39%，扣非归母净利润2.31亿元，同比增长53.30%。公司持续优化品牌资源和营销渠道结构，推进降本增效，24Q1销售费用率36.04%，同比下降10.35pct；毛利率75.73%，同比上升1.9pct，净利润率17.89%，同比增长2.49pct。 　　原料业务稳健增长，客户拓展及合成生物布局稳步推进 　　公司原料业务23年实现营收11.29亿元，同比增长15.22%。受益于公司海外拓展持续推进，毛利率较高且稳定的医药级透明质酸原料销售收入4.01亿元，同比增长18.96%。23年公司共上市9种生物活性物原料新产品，借助合成生物技术平台，成功开发自有知识产权的重组胶原蛋白，拓展拥有多元化生物材料的产品矩阵，为国内外市场的快速拓展提供有力保障。 　　医美板块增速亮眼，护肤品业务阶段性调整 　　医疗终端业务23年实现营业收入10.90亿元，同比增长58.95%，其中医美板块新增覆盖超过3500家机构，皮肤类医疗产品实现收入7.47亿元，同比增长60.29%，润致娃娃针及填充剂平均营收增速超200%；医药板块骨科类注射液产品受益于带量采购落地实现高增，“海力达”同比增长35.34%至2.05亿元。功能性护肤品业务实现营业收入37.57亿元，同比下降18.45%，占比61.84%。公司对护肤品业务进行阶段性调整，产品端持续打造大单品系列，润百颜大单品系列屏障修护系列占比已超过润百颜整体销售收入40%；渠道端稳步提高自营渠道占比的同时优化高费率渠道占比，肌活、米蓓尔自营渠道占比超50%。功能性食品业务实现营业收入0.58亿元，同比下降22.53%。 　　投资建议与盈利预测 　　公司以透明质酸为核心，多种生物活性物为辅逐渐成为国内领先的生物活性物全产业链平台公司，并以生物活性物原料、医药终端、功能性护肤品、功能性食品四大板块共同驱动业务发展。我们预计公司2024-2026年EPS1.71/2.10/2.49，PE37/30/25X，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新产品推广不及预期的风险，行业竞争加剧风险。

　　健康元(600380) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司2023年实现营业收入166.46亿元，同比-2.90%；归母净利润14.43亿元，同比-3.99%；扣非归母净利润13.74亿元，同比-3.18%。 　　公司2024Q1收入为43.40亿元，同比-4.81%；归母净利润为4.40亿元，同比-4.96%；扣非归母净利润为4.28亿元，同比-4.26%。 　　分析点评 　　2023年：23Q4营收微降，经营现金流稳定 　　23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为39.95亿元，同比-3.28%；归母净利润为3.59亿元，同比-4.54%；扣非归母净利润为3.25亿元，同比+7.28%。 　　23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为62.16%，同比-1.37个百分点；期间费用率39.78%，同比-3.00个百分点；其中销售费用率26.64%，同比-2.24个百分点；管理费用率（含研发费用）15.57%，同比-0.38个百分点；财务费用率-2.43%，同比-0.38个百分点；经营性现金流净额为39.29亿元，同比-1.23%。 　　呼吸领域销售亮眼，美罗培南受集采影响短期承压 　　（1）丽珠集团（不含丽珠单抗）：直接及间接持有丽珠集团45.34%股权。报告期内，丽珠集团（不含丽珠单抗）实现营业收入125.21亿元，同比增长约0.78%；为公司贡献归属于上市公司股东的净利润约11.30亿元。消化道产品实现收入29.03亿元，同比下降15.50%；促性激素产品实现收入27.67亿元，同比增长6.80%；精神产品实现收入6.02亿元，同比增长10.54%。 　　(2)丽珠单抗：公司持有丽珠单抗股权权益为56.19%，对公司当期归属于上市公司股东的净利润影响金额约为-6.09亿元。丽珠单抗继续围绕自身免疫疾病、疫苗、肿瘤及辅助生殖等领域，随着研发项目逐步进入报产及商业化阶段，丽珠单抗的质量体系提升及产品商业化进程也在持续加速。 　　(3)健康元（不含丽珠集团、丽珠单抗）：实现营业收入45.56亿元，较上年同期下降约5.72%；实现归属于上市公司股东的净利润9.24亿元，同比下降约0.55%。呼吸领域实现销售收入17.41亿元，同比增长约48.35%，抗感染领域实现销售收入2.24亿元，同比下降约75.64%，主要受美罗培南集采影响。原料药及中间体板块实现销售收入20.79亿元，同比下降约11.89%。保健食品及OTC板块实现营业收入4.53亿元，同比增长约46.31%。 　　TG-1000达III期临床主要终点，BD方面取得阶段性进展 　　深入实施“创新药+高壁垒复杂制剂”双轮驱动战略。公司研发投入总额为16.32亿元，占营业收入总额9.80%。公司引进多款创新药，巩固现有竞争优势，丰富产品管线，其中主要产品进展如下： 　　呼吸系统疾病：TG-1000已进入临床Ⅲ期，并于2024年1月完成受试者入组，显示出较快的研发进度。DBM-1152A、N91115和QX008N处于临床Ⅰ期或Ⅰb期，而BA2101已进入临床Ⅱ期。·疼痛：FZ008-145项目于2024年1月获得临床批件，即将开始临床试验。 　　消化系统疾病：JP-1366项目于2024年2月获得临床批件，也是即将进入临床试验阶段。 　　心血管疾病：HHT120项目处于临床Ⅰ期，正在评估其安全性和初步疗效。 　　精神疾病：LS21031项目同样处于临床Ⅰ期，针对抑郁症的治疗。公司在BD方面取得阶段性进展。成功引进了呼吸系统、消化系统、神经系统、心血管、镇痛等多个创新药产品，加速实现公司向创新型药企转型。公司分别与荃信生物、博安生物达成产品授权合作，获得抗TSLP单抗、抗IL-4Ra单抗两款产品的相关权益，以开发它们用于治疗致哮喘、慢性阻塞性肺疾病（COPD）等呼吸系统疾病。3月，公司与拜耳就一项小分子抑制剂在国内的开发、商业化和生产的独家许可签署协议，这也是健康元首次从全球领先的跨国公司引进呼吸领域的创新药管线。 　　24Q1：公司毛利率提升，部分产品收入季节性波动 　　24Q1公司整体毛利率为63.39%，同比+0.98个百分点；期间费用率38.27%，同比-1.11个百分点；其中销售费用率25.29%，同比-1.48个百分点；管理费用率（含研发费用）14.67%，同比+1.72个百分点；财务费用率-1.70%，同比-1.35个百分点；经营性现金流净额为9.72亿元，同比+291.91%。 　　化学制剂实现收入21.41亿元，同比下降4.86%，其中，促性激素产品实现收入8.07亿元，同比增长39.89%；消化道产品实现收入5.89亿元，同比下降25.68%；呼吸制剂产品实现收入4.17亿元，同比下降18.17%；精神产品实现收入1.35亿元，同比增长10.11%；抗感染产品实现营业收入1.15亿元，同比下降42.20%。原料药及中间体实现收入13.99亿元，同比下降3.70%。中药制剂实现收入4.06亿元，同比下降28.38%。诊断试剂及设备实现收入2.36亿元，同比增长60.26%。保健品实现收入0.78亿元，同比增长96.50%。生物制品实现收入0.44亿元，同比下降29.86%。 　　投资建议：关注呼吸高速发展，把握公司估值低位 　　我们预计，公司2024~2026年收入分别172.6/190.6/212.0亿元，分别同比增长3.7%/10.5%/11.2%，归母净利润分别为15.5/17.8/20.4亿元，分别同比增长7.3%/14.6%/15.0%，对应估值为16X/14X/12X。维持“增 　　2/5 　　持”投资评级。 　　风险提示 　　政策风险超预期；市场价格风险超出预期；研发进度不及预期。

　　美年健康(002044) 　　2023年收入实现高增长，盈利能力明显恢复 　　公司发布2023年年报：2023年营业收入108.94亿元（+26.44%）归母净利润5.06亿元（+190.45%），扣非净利润4.63亿元（+181.61%）经营现金流净额20.24亿元（+30.34%）。 　　2023年体检服务收入105.61亿元（+28.81%），拆分量价来看，控股门店接待人次1755万（+13.7%），参股+控股接待人次2834万（+13.0%），综合客单价（包含入职体检和职业病检查，剔除核酸检测）620.8元（+11.2%）；从收入构成来看，团检:个检占比80%:20%个检占比同比+2.8pct。 　　盈利能力随着规模效应加强明显恢复：2023年毛利率为42.79%（+8.35pct），其中体检服务毛利率为42.06%（+9.51pct）。2023年销售费用率为23.53%（-0.38pct），管理费用率为7.64%（-1.68pct）研发费用率为0.58%（-0.08pct），财务费用率为2.74%（-0.61pct） 　　2024Q1收入由于高基数等有所下滑，费用端合理 　　2024Q1营业收入18.01亿元（-14.91%），归母净利润-2.87亿元（-66.67%），扣非净利润-3.02亿元（-71.58%），经营现金流净额-5.43亿元（-807.2%）。 　　公司收入同比下滑主要因为：（1）体检行业存在明显季节性特征Q1为业务淡季，到检人次较少导致季度收入相对较低；（2）2023Q1由于承接2022年底因为疫情未到检需求导致基数较高；（3）2024Q1社会恢复常态运转，企业年度会议增加，个人出行增加，皆导致签单客户延迟到检。 　　利润方面，同比2023Q1，2024Q1收入减少3.16亿，营业成本同比减少1.28亿（毛利率下降4.68pct至28.04%），期间费用减少0.22亿（合计费率+5.65pct），营业利润减少1.65亿，没有其他较大额度的费用，再加上所得税费用减少0.24亿，少数股东损益减少0.27亿归母净利润减少1.15亿元，由此利润同比下滑主要系收入规模下滑固定成本摊薄减少导致毛利率下滑，费用率整体合理，利润端仍在正常经营范畴内，提质增效仍在显现。 　　创新产品打开业绩增量空间，个检业务提升迅猛 　　公司打造了一系列创新产品，“脑睿佳”在行业内率先实现阿尔茨海默症的早期风险评估，“肺结宁”优化“体检+绿通”业务模型，“美年心理健康服务”提供心理健康科普资讯和心理健康全方位解决方案；此外，公司还延伸检后服务，重点布局胃肠中心、中医中心、睡眠中心等医疗专项中心，打开业绩增量空间。 　　公司成立个检发展中心，推动个检营销全年常态化，增加用户粘性和复购率。2023年公司在个检业务方面提升迅猛，抖音快手等短视频渠道已成为个检渠道业绩增长主力之一，美年臻选实现注册量、日活流量双增长，此外，公司还与华为等国内大模型技术公司论证开发医疗数智AI健管大模型，致力于推出业内首个健康管理AI机器人“健康小美”，为用户提供专业智能的“数智健管师”服务。 　　组织变革加大管理，培养人才助力后续发展 　　2023年公司陆续成立华南与华中两个大区，落位22个城市群。同时，公司启动管培生计划，选拔和培养一批拥有跨领域创新经营和精细化管理能力的青年干部。2024年，公司计划在全国各地全面建立城市群，逐步立区，加速提升组织力，进而推动管理提效，且将强化干部管理，调整优化人才结构；启动中青班二期计划，持续推进管培生计划，储备优秀青年人才。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预测公司2024-2026年营收分别为123.10/141.56/162.80亿元，归母净利润分别为8.13/12.27/15.25亿元，对应PE分别为21.80/14.46/11.63倍，维持“买入”评级。 　　风险提示： 　　精细化管理能力提升不及预期。

　　新里程(002219) 　　投资要点 　　公司治理卓有成效，业绩持续稳健提升 　　公司发布2023年年报和2024年一季报。2022年公司完成司法重整程序，确立了以医药+医疗为核心的战略发展方向。自此，公司各项业务加速发展，并通过精细化管理快速实现了盈利改善。2023年公司实现营业收入35.9亿元，同比增长13.6%；剔除股权激励费用的影响，实现扣非归母净利润1.87亿元，同比增长104%。2024年一季度，公司实现营业收入8.63亿元，同比增长9.85%；归母净利润0.24亿元，同比增长12.19%。此外，公司负债结构持续优化，2021-2023年公司资产负债率分别为76.29%、68.71%、63.25%，显著降低。 　　内生增长目标逐步兑现，大健康产业布局日趋完善 　　目前，新里程集团已经形成医疗、医药、康养和保险“四位一体”的大健康产业格局。在2023年公司“三年高质量发展”的开局之年取得多项重要突破： 　　1、医疗方面，公司积极推进自有床位扩容以满足当地日益增长的病患需求，提高竞争力与占有率。2023年，公司多个院区扩充均取得重要进展。其中，1）泗阳医院：新院区已开业，新增800张床位；2）崇州二院：三甲级新院区预计24年底投入使用，新增800张床位；3）盱眙县中医院：肿瘤专科大楼于23年下半年开始建设，预计新增600张床位。4）瓦房店第三医院改造启动，预计24年投入使用，新增600张床位；未来两年，四个新建院区加兰考肿瘤中心，公司计划新增2500-3000张自有床位。 　　此外，23年以来，医院学科建设持续取得突破，以肿瘤治疗和康复为特色的大型综合三级医院——盱眙恒山肿瘤医院综合体项目已于10月开工，瓦房店第三医院也已取得肿瘤牌照。当前公司旗下医院已成立肿瘤、老年医学、核医学等多个专科部门，竞争力持续提升。截至年报，公司下属医院省市级重点学科达到31个。 　　2、医药板块，公司独家特色藏药品牌“独一味”系列拥有多个国家基药、国家医保、全国独家产品，中药品牌积淀深厚。23年下半年公司完成对佛仁制药的并购，新增46个国药准字批号，制药板块未来有望实现快速增长。公司医药板块2023年实现收入7.74亿元，同比增长51.2%。 　　3、医疗保险与康养业务稳步推进。23年10月，新里程集团旗下保险公司爱心人寿与河北唐山弘慈医院联合推出的肺健康管理产品顺利落地，与医疗业务协同正式开启。 　　体外资产注入可期，打造旗舰级民营医院集团 　　自资产重整以来，公司依托集团医疗、制药、康养、保险四大支柱的产业优势，坚定执行集团战略改革举措，成效突出。截至2023年11月，公司体外资产包括近30家二级及以上医院和近200家基层医疗机构，共计2万余张床位，其中50%的体外医院已完成盈利性改制。未来随着体外资产盈利性改制与资产注入的推进，规模效应将进一步扩大，推动盈利能力提升。 　　盈利预测 　　预测公司2024-2026年收入分别为40.49、46.07、52.61亿元，EPS分别为0.04、0.07、0.11元，当前股价对应PE分别为67.4、35.2、23.1倍。自新里程集团接手上市公司管理后，通过精细化管理及前瞻的战略布局，使盈利得到显著改善。预计未来随着公司战略逐步推进和体外资产的注入，公司盈利有望迎来进一步的提升。维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　体外资产注入进度不及预期，医院业务推进不及预期。

　　老百姓(603883) 　　主要观点： 　　事件 　　公司2023年实现营业收入224.37亿元，同比+11.21%；归母净利润9.29亿元，同比+18.35%；扣非归母净利润8.44亿元，同比+14.68%。 　　公司2024Q1收入为55.39亿元，同比+1.81%；归母净利润为3.21亿元，同比+10.27%；扣非归母净利润为3.11亿元，同比+10.35%。 　　事件点评 　　23Q4公司收入平稳，财务指标稳健 　　23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为63.96亿元，同比-0.05%；归母净利润为2.12亿元，同比+21.17%；扣非归母净利润为1.98亿元，同比+17.89%。 　　23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为32.55%，同比+0.67个百分点；期间费用率26.44%，同比+0.47个百分点；其中销售费用率20.35%，同比+1.03个百分点；管理费用率（含研发费用）5.30%，同比-0.20个百分点；财务费用率0.79%，同比-0.36个百分点；经营性现金流净额为27.30亿元，同比+17.95%。 　　门店网络快速扩张，数字化手段提升新店运营效率 　　2023年度公司秉承直营、并购、加盟、联盟的“四轮驱动”战略，实现了快速扩张。目前，公司的门店网络已经扩展至18个省级市场和150多个地级以上城市，占据了中国医药零售市场约75%的市场份额。在提升新店运营效率方面，公司积极采用数字化手段，使得2023年直营新店的平均筹备周期缩短至40天，相较于2022年减少了9天。 　　截至2023年年末，公司在11个省份的市场占有率排名前三，其中在4个省份的市场占有率位居第一。地级市及以下门店的占比达到76%，在单店收入相近的情况下，这些门店的房租和人工成本较省会城市低，因此三四五线市场的门店盈利能力更强，从而提升了公司的毛利率和利润水平。在2023年新增的门店中，优势省份和重点城市新增门店数量为2,913家，占新增门店总数的86%，其中地级市及以下门店的占比为78%。 　　2023年，公司的第二增长曲线收入增长显著，加盟、联盟及分销业务的营业收入同比增长了19.62%。加盟业务“健康药房”的年配送收入约为22亿元，同比增长约20%。联盟业务“药简单”全年配送销售额约为2.4亿元，同比增长25%。 　　24Q1毛利率提升显著，门店网络持续扩张 　　24Q1财务数据：24Q1公司整体毛利率为35.20%，同比+2.20个百分点，公司实施火炬项目以提升综合毛利率；期间费用率26.84%，同比+1.52个百分点；其中销售费用率21.61%，同比+1.43个百分点；管理费用率（含研发费用）4.46%，同比+0.01个百分点；财务费用率0.77%，同比+0.08个百分点；经营性现金流净额为4.17亿元，同比-50.89%。 　　截至2024年一季度末，公司门店总数达到14,109家，其中直营门店9,470家，加盟店4,639家，2024年一季度公司新增门店数642家。2023年公司新增门店3,388家。2024年一季度末，公司联盟业务涉及门店超过13,500家（未计入公司门店总数），联盟企业零售总规模达到160+亿元。 　　投资建议 　　我们预计，公司2024~2026年收入分别263.0/312.9/373.2亿元，分别同比增长17.2%/19.0%/19.3%，归母净利润分别为 　　11.2/13.6/16.4亿元，分别同比增长20.5%/21.8%/20.2%，对应估值为19X/15X/13X。维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　公司规模扩张造成人才储备不足、市场竞争加剧、行业政策风险等。

　　华大智造(688114) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营业收入29.11亿元（yoy-31.19%），归母净利润-6.07亿元，扣非净利润-6.83亿元，经营性现金流-8.7亿元。2023Q4实现营业收入7.07亿元，归母净利润-4.10亿元，扣非净利润-4.40亿元。 　　2024年第一季度，公司实现营业收入5.31亿元（yoy-14.26%），归母净利润-2.01亿元，扣非净利润-2.13亿元，经营性现金流-2.19亿元。 　　事件点评 　　基因测序仪板块保持快速增长，试剂占比提升明显 　　2023年公司共实现营业收入29.11亿元（yoy-31.19%），其中基因测序仪业务实现收入22.91亿元（yoy+30.31%），实验室自动化业务实现收入2.18亿元（yoy-82.51%），新业务实现3.58亿元（yoy-70.17%）。实验室自动化业务和新业务下降主要是与新冠疫情相关的产品需求下降有关，扣除疫情应急产品，公司披露常规口径下的实验室自动化业务收入约1.53亿元（yoy+4.95%），新业务收入约2.54亿元（yoy+21.4%）。 　　基因测序仪业务来看，2023年合计实现收入22.91亿元（yoy+30.31%），其中测序仪新增销售装机854台（yoy+41.39%），占全球新增装机市场份额的18.7%，仪器设备实现收入8.98亿元（yoy+18.75%），测序试剂耗材实现收入13.54亿元（yoy+38.31%），增速快于仪器设备，呈现放量增长趋势。从测序仪的销售区域来看，2023年国内营收14.43亿元（yoy+24.38%）；海外营收8.49亿元（yoy+41.82%），其中亚太区域营收3.23亿元（yoy+11.39%），欧洲区域营收3.67亿元（yoy+48.31%），美洲区域营收1.59亿元（yoy+160.27%）。 　　2024Q1公司基因测序仪业务营收4.49亿元（yoy+4%），其中国内营收2.92亿元（yoy-2.60%），海外营收1.57亿元（yoy+19%），一季度通常来说由于假期等因素，设备开机率下降，试剂使用量下降，而2024Q1在传统淡季的背景下，也由于国内需求阶段性低迷、海外地缘政治等因素业绩承压，全年来看，我们预计2024Q2会有所恢复。 　　持续保持高研发投入，表观利润受到影响，但长期竞争力加强 　　2023年公司研发投入为9.10亿元（yoy+11.74%），占营收比例为31.26%（同比+12.01pct）；2024Q1公司研发投入2.02亿元（yoy-7.47%），占营收比例为38.15%（同比+2.8pct）。公司致力于打造性能领先、成本可及的生命科技核心工具体系，推动组学工具创新，扩大组学技术可及性，拓展产业应用新空间。公司已推出多项重磅产品，包括（1）StandardMPS2.0：新一代测序试剂，推动测序准确度较此前行业普遍的Q30提升一个数量级至Q40，显著提升各类应用场景的测序精确度；（2）DNBSEQ-E25：占桌面积仅为0.1平米，重量仅为15kg，为全球同等通量测序仪中最小型化机型之一，且可在3000米以上高原。环境下进行测序；（3）MGISEQ-2000RSFluoXpert：多组学分析仪，中国首款具有自主知识产权、集成病理染拍功能和测序功能、能够做病理组织切片空间蛋白组学的测序仪；（4）MGIDS-1000：千万级酶定向进化筛选系统，集液滴制备、分选、注入融合、打印入孔多功能于一体。 　　投资建议 　　我们预计公司2024-2026年收入端有望分别实现34.73亿元、42.03亿元、50.80亿元，同比增长分别为19.3%、21.0%和20.9%，2024-2026年归母净利润有望实现-3.31亿元、0.60亿元、2.28亿元，同比增长分别为45.5%、118.0%和283.1%。2024-2026年对应的EPS分别约-0.80元、0.14元和0.55元，2025-2026年对应的PE估值分别为417x和109x，2024-2026年对应的PS估值分别为7倍、6倍和5倍，考虑到公司是全球基因测序仪领域的领军企业，未来海外市场占有率有较大提升空间，尽管面临国际地缘政治等风险，但资产稀缺性高，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新产品研发及推广不及预期风险。 　　市场竞争加剧风险。 　　地缘政治风险。 　　国内需求持续下行。

　　市场行情走势 　　过去一周，基础化工指数涨跌幅为1.32%，沪深300指数涨跌幅为1.20%；基础化工板块跑赢沪深300指数0.12个百分点，涨跌幅居于所有板块第15位。基础化工子行业涨幅靠前的有：胶黏剂及胶带（7.72%），涂料油墨（6.72%），钛白粉（5.95%）；跌幅靠前的有：钾肥（-5.46%），磷肥及磷化工（-3.51%），其他化学原料（-2.35%）。 　　化工品价格走势 　　周涨幅排名前五的产品分别为：氯化铵（10.00%）、苯酚（5.92%）、双酚A（5.24%）、丙酮（4.69%）、氢氟酸（4.02%）。周跌幅前五的产品分别为：硫酸（-7.64%）、氯化钾（-5.44%）、蒽油（-5.26%）、醋酸（-4.38%），顺酐（-4.20%）。 　　行业重要动态 　　近日，美国能源信息署(EIA)再次上调今明两年美国石油产量预测，即2024年美国石油产量预测上调至1321万桶/日，较2023年增加28万桶/日；2025年石油产量预测上调至1372万桶/日，较2024年增加51万桶/日。此前的预测是，2024年较2023年增加26万桶/日，2025年较2024年增加46万桶/日。EIA预测，2024年美国石油消费量为2040万桶/日，增加20万桶/日，与此前的预测持平。截至4月26日，WTI原油价格为83.85美元/桶，布伦特原油价格为89.50美元/桶。 　　周内萤石价格稳重上扬，场内观望情绪浓重。截至4月25日，国内97%湿粉市场出厂含税均价在3510元/吨，较上周四上涨1.45%，97%湿粉主流出厂价格参考：华北市场3350-3450元/吨，华中市场3500-3550元/吨，华东市场3550-3650元/吨。受有关政策影响，国内萤石矿山安全检查严格，导致开采难度保持高位，部分企业的原料短缺问题依然存在。 　　投资建议 　　当前时点建议关注如下主线：1、制冷剂板块。随着三年基数期结束，三代制冷剂行业供需格局将迎来再平衡，价格中枢有望持续上行，建议关注金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份。2、芳纶板块。芳纶作为三大超强纤维材料之一，下游应用广泛，行业需求保持较快增速，而芳纶纸、芳纶隔膜涂覆技术等新兴应用场景有望进一步打开行业成长空间，建议关注泰和新材。3、煤化工板块。建议关注华鲁恒升、鲁西化工、宝丰能源等煤化工板块优质标的。4、轮胎板块。建议关注赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎。5、农化板块。亚钾国际、盐湖股份、兴发集团、云天化、扬农化工。6、优质成长标的。蓝晓科技、圣泉集团、鹿山新材、山东赫达。 　　维持基础化工行业“增持”评级。 　　风险提示 　　原油价格波动，需求不达预期，宏观经济下行

　　医药行业2023年业绩前高后低， 防疫模式优化和下半年行业反腐是主要扰动因素。 按照SW行业分类， 剔除不可比公司后， 2023年医药行业上市公司实现营收2.28万亿元， 同比增长1.99%， 剔除诊断相关业务后增长6.36%， 实现归母净利润1841亿元， 同比下降16.89%， 剔除诊断相关业务后同比增长0.41%。 从2023年分季度来看， Q1-Q4分别实现收入同比增长3.62%、 7.22%、 -1.39%、 -1.21%（剔除诊断业务后为12.80%、 10.94%、 1.04%、 1.36%） ， Q1-Q4分别实现归母净利润同比增长-24.72%、 -8.79%、 -11.20%、 -23.80%（剔除诊断业务后为14.86%、 3.41%、 -0.33%、 -25.05%） ， 季度间主要扰动因素为2023Q1防疫模式调整以及2023H2的行业反腐。 　　2024年板块在高基数下有望先抑后扬。 2024Q1医药行业上市公司（剔除不可比公司） 实现收入5825亿元， 同比增长0.12%， 实现归母净利润514亿元， 同比下降7.76%， 考虑到2023Q1高基数因素， 2024Q1板块财务表现环比呈现回暖趋势。 考虑到2023年各季度基数差异较大， 随着行业反腐趋于常态化， 以及国家对医疗创新支持力度加大， 预计2024年行业增速有望先抑后扬。

　　国际医学(000516) 　　投资要点 　　2023年收入增长亮眼，盈利能力有望逐步改善：2023年，公司实现收入46.18亿元（+70.34%，较去年同期增长70.34%，下同），归母净利润-3.68亿元（+68.70%），扣非归母净利润-4.99亿元（+55.55%），全年利润端亏损幅度缩窄。2023年单Q4来看，公司实现营收12.74亿元（+59.86%），单季度营收创历史新高，归母净利润-1.46亿元（+58.23%），扣非归母净利润-1.49亿元（+55.42%）。2024年Q1，公司实现营收11.73亿元（+10.75%），归母净利润-1.05亿元（-40.37%）；扣非归母净利润-0.90亿元（+13.05%），环比23Q4亏损进一步减少。2023年，公司集中整合优势资源，顺利完成商洛国际医学中心医院股权转让，降低负债水平，资产结构进一步优化。 　　西安高新医院各项重要医疗质量指标创历史新高，国际医学中心医院业务规模持续扩大。2023年，公司提供门急诊服务总量达238.87万人次（+54.4%），住院服务量18.59万人次（+70.8%）。分院区来看，2023年，西安高新医院营收14.85亿元（+50.53%），净利润6969.33万元（+217.23%）；门急诊服务量115.11万人次（+32.71%）；住院服务量6.46万人次（+56.04%）；体检服务量6.56万人次（+35.26%）；最高日门急诊服务量4952人次，最高日在院患者1865人。西安国际医学中心医院业务规模快速增长，专科布局日趋完善。2023年，西安国际医学中心医院（含北院区）实现营收30.43亿元（+87.97%），净利润-2.61亿元（+66.13%）；门急诊服务量123.76万人次（+108.07%）；住院服务量12.12万人次（+92.69%）；体检服务量6.08万人次（+80.32%）；最高日门急诊服务量5299人次，最高日在院患者3937人，各项医疗数据显著增长。 　　学科与人才建设推动医院高质量发展，创新医疗服务模式提升患者就医体验。2023年，西安高新医院正式启动三甲复审工作，医院内涵建设再上新台阶。西安高新医院新成立整形医院、眼科病院以及消化内镜、心肺康复、肺结节诊治、VIP健康管理等多个特色服务及诊疗中心，满足了患者多样化需求。2023年，高新医院引进优秀人才160名，专家团队新增学术任职339人次。西安国际医学中心医院成立内分泌代谢病医院，新开设心血管内五科、乳腺疾病诊疗中心等17个科室或单元，引进各类优秀人才622名，包括学科带头人2名、博硕士112名，以及高级职称6名、中级职称51名的专业人员。2023年，西安国际医学中心医院北院区正式开诊，北院区积极推动跨学科合作，创新开展了“骨科-康复一体化”和“妇产科-康复一体化ERAS”项目，打通了骨科、妇产科与康复学科之间的合作渠道，显著提升了患者的就医体验。此外，北院区成功引进各类优秀人才1219人，为医院的发展提供强有力的支撑。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司2024年仍受到新院区折旧摊销的影响，我们将2024-2025年的归母净利润预测由2.87/5.46亿元下调至0.81/3.05亿元，2026年归母净利润预计为5.60亿元，对应当前市值的PE为173/46/25X。2024-2025年的收入由61.03/75.27亿元下调58.44/72.30亿元，2026年收入预计84.63亿元，对应当前市值的PS为2.4/2.0/1.7X。公司当前处在业绩爬坡成长阶段，随着公司旗下核心医院床位稳步爬坡，将会快速消化估值。维持“买入”评级。 　　风险提示：床位爬坡或不及预期风险，医院盈利提升或不及预期的风险，核心医生流失风险，政策不确定性风险等。