健康元(600380) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司2023年实现营业收入166.46亿元，同比-2.90%；归母净利润14.43亿元，同比-3.99%；扣非归母净利润13.74亿元，同比-3.18%。 　　公司2024Q1收入为43.40亿元，同比-4.81%；归母净利润为4.40亿元，同比-4.96%；扣非归母净利润为4.28亿元，同比-4.26%。 　　分析点评 　　2023年：23Q4营收微降，经营现金流稳定 　　23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为39.95亿元，同比-3.28%；归母净利润为3.59亿元，同比-4.54%；扣非归母净利润为3.25亿元，同比+7.28%。 　　23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为62.16%，同比-1.37个百分点；期间费用率39.78%，同比-3.00个百分点；其中销售费用率26.64%，同比-2.24个百分点；管理费用率（含研发费用）15.57%，同比-0.38个百分点；财务费用率-2.43%，同比-0.38个百分点；经营性现金流净额为39.29亿元，同比-1.23%。 　　呼吸领域销售亮眼，美罗培南受集采影响短期承压 　　（1）丽珠集团（不含丽珠单抗）：直接及间接持有丽珠集团45.34%股权。报告期内，丽珠集团（不含丽珠单抗）实现营业收入125.21亿元，同比增长约0.78%；为公司贡献归属于上市公司股东的净利润约11.30亿元。消化道产品实现收入29.03亿元，同比下降15.50%；促性激素产品实现收入27.67亿元，同比增长6.80%；精神产品实现收入6.02亿元，同比增长10.54%。 　　(2)丽珠单抗：公司持有丽珠单抗股权权益为56.19%，对公司当期归属于上市公司股东的净利润影响金额约为-6.09亿元。丽珠单抗继续围绕自身免疫疾病、疫苗、肿瘤及辅助生殖等领域，随着研发项目逐步进入报产及商业化阶段，丽珠单抗的质量体系提升及产品商业化进程也在持续加速。 　　(3)健康元（不含丽珠集团、丽珠单抗）：实现营业收入45.56亿元，较上年同期下降约5.72%；实现归属于上市公司股东的净利润9.24亿元，同比下降约0.55%。呼吸领域实现销售收入17.41亿元，同比增长约48.35%，抗感染领域实现销售收入2.24亿元，同比下降约75.64%，主要受美罗培南集采影响。原料药及中间体板块实现销售收入20.79亿元，同比下降约11.89%。保健食品及OTC板块实现营业收入4.53亿元，同比增长约46.31%。 　　TG-1000达III期临床主要终点，BD方面取得阶段性进展 　　深入实施“创新药+高壁垒复杂制剂”双轮驱动战略。公司研发投入总额为16.32亿元，占营业收入总额9.80%。公司引进多款创新药，巩固现有竞争优势，丰富产品管线，其中主要产品进展如下： 　　呼吸系统疾病：TG-1000已进入临床Ⅲ期，并于2024年1月完成受试者入组，显示出较快的研发进度。DBM-1152A、N91115和QX008N处于临床Ⅰ期或Ⅰb期，而BA2101已进入临床Ⅱ期。·疼痛：FZ008-145项目于2024年1月获得临床批件，即将开始临床试验。 　　消化系统疾病：JP-1366项目于2024年2月获得临床批件，也是即将进入临床试验阶段。 　　心血管疾病：HHT120项目处于临床Ⅰ期，正在评估其安全性和初步疗效。 　　精神疾病：LS21031项目同样处于临床Ⅰ期，针对抑郁症的治疗。公司在BD方面取得阶段性进展。成功引进了呼吸系统、消化系统、神经系统、心血管、镇痛等多个创新药产品，加速实现公司向创新型药企转型。公司分别与荃信生物、博安生物达成产品授权合作，获得抗TSLP单抗、抗IL-4Ra单抗两款产品的相关权益，以开发它们用于治疗致哮喘、慢性阻塞性肺疾病（COPD）等呼吸系统疾病。3月，公司与拜耳就一项小分子抑制剂在国内的开发、商业化和生产的独家许可签署协议，这也是健康元首次从全球领先的跨国公司引进呼吸领域的创新药管线。 　　24Q1：公司毛利率提升，部分产品收入季节性波动 　　24Q1公司整体毛利率为63.39%，同比+0.98个百分点；期间费用率38.27%，同比-1.11个百分点；其中销售费用率25.29%，同比-1.48个百分点；管理费用率（含研发费用）14.67%，同比+1.72个百分点；财务费用率-1.70%，同比-1.35个百分点；经营性现金流净额为9.72亿元，同比+291.91%。 　　化学制剂实现收入21.41亿元，同比下降4.86%，其中，促性激素产品实现收入8.07亿元，同比增长39.89%；消化道产品实现收入5.89亿元，同比下降25.68%；呼吸制剂产品实现收入4.17亿元，同比下降18.17%；精神产品实现收入1.35亿元，同比增长10.11%；抗感染产品实现营业收入1.15亿元，同比下降42.20%。原料药及中间体实现收入13.99亿元，同比下降3.70%。中药制剂实现收入4.06亿元，同比下降28.38%。诊断试剂及设备实现收入2.36亿元，同比增长60.26%。保健品实现收入0.78亿元，同比增长96.50%。生物制品实现收入0.44亿元，同比下降29.86%。 　　投资建议：关注呼吸高速发展，把握公司估值低位 　　我们预计，公司2024~2026年收入分别172.6/190.6/212.0亿元，分别同比增长3.7%/10.5%/11.2%，归母净利润分别为15.5/17.8/20.4亿元，分别同比增长7.3%/14.6%/15.0%，对应估值为16X/14X/12X。维持“增 　　2/5 　　持”投资评级。 　　风险提示 　　政策风险超预期；市场价格风险超出预期；研发进度不及预期。