中心思想 医药板块投资展望：低位估值与增长潜力 本报告核心观点指出，当前医药板块估值处于历史低位，且公募基金（剔除医药基金）对医药板块的配置亦处于低位。随着美债利率等宏观环境因素的积极恢复以及大领域大品种对行业的拉动效应，预计2024年医药行业将保持乐观增长态势，投资机会有望百花齐放。 美国胰岛素市场：降价后的出海新机遇 报告重点分析了美国胰岛素市场在IRA法案导致降价后的表现。尽管市场曾担忧降价会大幅萎缩市场规模，但诺和诺德和礼来2024年第一季度财报显示，其美国胰岛素业务反而实现了25%的恢复性增长。这主要得益于降价主要体现在“标价”（list price）而非“净价”（net price），以及无品牌名胰岛素的快速放量和用药渗透率的提升。美国胰岛素市场因其优异的竞争格局、可观的市场规模（2023年甘精、门冬、赖脯胰岛素合计市场规模约25.4亿美元）以及FDA审批资质的国际认可度，为中国胰岛素企业（如甘李药业、通化东宝）提供了重要的出海机会。 主要内容 行情回顾 本周（截至2024年5月18日），中信医药指数下跌1.98%，跑输沪深300指数2.30个百分点，在中信30个一级行业中排名第29位。本周涨幅前十名股票包括*ST景峰（17.61%）、ST交昂（15.03%）等，主要受ST板块、控股股东增持、禽流感概念等因素影响。跌幅前十名股票包括南华生物（-28.93%）、济民医疗（-27.44%）等，主要原因系前期涨幅过高短期回调或退市风险。 整体观点和投资主线 报告认为，医药板块当前估值处于低位，公募基金配置亦处于低位。在美债利率等宏观环境积极恢复、大领域大品种拉动效应下，对2024年医药行业增长保持乐观。投资机会有望百花齐放，建议关注创新药、医疗器械、中药、药房、医疗服务等细分领域。 本周关注：从诺和、礼来24Q1财报看美国胰岛素市场出海机会 胰岛素降价背景与市场表现 2022年8月美国《Inflation Reduction Act》（IRA法案）规定胰岛素每月自付费用上限为35美元。受此影响，2023年3月起，诺和诺德、礼来、赛诺菲三大胰岛素巨头先后宣布在美国大幅降价，降幅达65%-78%。市场曾担忧美国胰岛素市场规模将大幅萎缩。然而，诺和诺德2024年第一季度美国市场胰岛素整体收入实现25%增长，礼来的赖脯胰岛素在美国也实现25%增长，均呈现较好的恢复性增长。 降价机制与市场扩容 此轮降价主要体现在“标价”（list price）而非“净价”（net price），企业对PBM支付的rebate比例持续提升，挤压了终端list price的泡沫。同时，诺和诺德和礼来纷纷推出无品牌名胰岛素，其价格更具优势（如礼来无品牌名赖脯胰岛素目前价格为25美元/瓶，低于1999年Humalog价格），在降价后性价比优势凸显，处方量占比快速提升。此外，美国胰岛素用药渗透率有望进一步提升，目前美国约有840万胰岛素用药患者，渗透率约22%，IRA法案降低患者自付费用，有望带动整体市场扩容。 美国市场对中国胰岛素企业的出海机会 美国市场仍是胰岛素出海的较好选择方向，主要基于三点： 竞争格局优异： 美国胰岛素研发格局良好，国产企业进度领先。甘李药业的赖脯、甘精胰岛素有望成为美国第二、三款同类生物类似药，门冬胰岛素是美国目前唯一报产的门冬胰岛素生物类似药。诺和诺德和礼来为满足GLP-1产品供应，限制胰岛素产量，诺和诺德已宣布2024年停供地特胰岛素，为原研替代提供了广阔空间（约100万患者受影响）。 市场规模可观： 基于net price口径，2023年美国甘精、门冬、赖脯胰岛素市场规模分别为9.8、7.0、8.6亿美元，合计约25.4亿美元（约182.9亿人民币）。 FDA审批资质： 获得FDA注册标准有助于加快产品在新兴市场国家（如巴西、阿根廷、印尼、土耳其等）的准入。 中国企业国际化进展 通化东宝： 自2003年开始出口胰岛素原料药，2023年9月与健友股份合作，三款胰岛素有望2026年在美国上市。重组人胰岛素注射液上市许可申请已获欧洲药品管理局受理，有望2024年获批。 甘李药业： 2005年启动国际化，截至2023年底已在20个海外国家取得51份注册批件。2023年2月和6月，甘精、赖脯、门冬胰岛素上市申请先后获得FDA受理；2023年8月和10月，欧洲EMA也受理了其甘精、门冬和赖脯胰岛素的上市申请，有望2024年取得FDA审评结果。 创新药 创新药行业正从数量逻辑转向质量逻辑，进入“产品为王”阶段。建议关注国内差异化和海外国际化管线，以及能够兑现利润的产品和公司。乐普生物作为案例，其ADC管线丰富（如EGFR ADC MRG003、TF ADC MRG004A、CLDN18.2 ADC CMG901、HER2 ADC MRG002），多个品种进入收获期或已授权海外。公司还通过IO+ADC联用疗法布局，有望充分兑现管线价值。 医疗器械 高值耗材与IVD 高值耗材集采陆续落地后迎来新成长，重点推荐骨科（受益老龄化、手术渗透率低、集采利好国产龙头）、电生理（中国心律失常发病率高、手术渗透率低、国产化率不足10%）、神经外科（迈普医学产品线完善）。IVD受益诊疗恢复有望回归高增长，重点关注化学发光（市场规模超300亿元，CAGR预计15-20%，国产市占率20-25%，国产替代空间广阔）和ICL（渗透率低，在分级诊疗、医保控费、DRG/DIP改革下有望快速发展）。 医疗设备与低值耗材 医疗设备受益于国产替代大浪潮和大规模设备更新政策，重点推荐软镜（国产技术水平与进口差距缩小，如澳华内镜AQ-300对标国际旗舰）、硬镜、新华医疗。国务院《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》将为国产医疗设备企业带来放量机会。低值耗材处于低估值高增长状态，海外订单逐季度恢复，国内受益产品升级及渠道扩张。一次性手套行业在经历近一年消化后，有望迎来拐点。 中药 中药板块投资主线包括： 基药： 独家基药增速远高于非基药，预计未来市场将反复博弈基药主线，关注昆药集团、康缘药业、康恩贝等。 国企改革： 央企考核体系调整更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升，重点关注昆药集团、太极集团等。 其他： 关注新版医保目录解限品种、兼具老龄化属性+中药渗透率提升+医保免疫的OTC企业（如片仔癀、同仁堂、东阿阿胶等），以及具备爆款特质的潜力大单品（如以岭药业八子补肾）。 药房 展望2024年，药房板块投资机会坚定看好，核心逻辑为处方外流提速（“门诊统筹+互联网处方”成为优解，各省电子处方流转平台逐步建成）和竞争格局优化（B2C、O2O增速放缓，线上线下融合加速，上市连锁优势显著，线下集中度稳步提升）。 医疗服务 反腐和集采净化医疗市场环境，有望完善行业市场机制，推进医生多点执业，长期看民营医疗综合竞争力有望显著提升。商保+自费医疗的快速扩容也将为民营医疗带来差异化竞争优势。建议关注固生堂（中医赛道龙头）、眼科（华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科等）及其他细分赛道龙头。 医药工业 特色原料药行业有望困境反转。关注重磅品种专利到期带来的新增量，2019年至2026年全球有近3000亿美元原研药陆续专利到期，仿制药替代空间大概为298-596亿美元，将扩容特色原料药市场。同时，关注纵向拓展制剂并已进入业绩兑现期的企业，原料制剂一体化企业具备较强成本优势。 血制品 “十四五”期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开。各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。随着疫情放开，血制品行业供给端和需求端均有较大弹性有待释放，各公司业绩有望逐步改善。 生命科学服务 国内生命科学服务市场国产市占率低，替代空间大。政策端高度重视供应链自主可控，需求端集采及医保控费、进口供应短缺使得客户选择国产意愿变强，进口替代进程有望持续推进。例如，2019年基因测序仪国产份额为27.9%以上，2022年质谱仪国产份额为15%，2021年生物科研试剂国产份额为10%，均有巨大替代潜力。 CXO 多肽、ADC、CGT、mRNA等新兴领域蓬勃发展，其技术复杂性高，开发及生产过程耗时耗资，对外包服务依赖性强。据Frost&Sullivan数据，截至2022年底全球ADC发现、开发及制造外包率已达到约70%，远高于其他生物制剂的34%。新兴领域有望提供较大边际需求增量。 投资组合精选 报告维持推荐维力医疗、振德医疗、澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、普门科技、春立医疗、迪瑞医疗、海泰新光、金域医学、新产业、新华医疗、和黄医药、科伦博泰、三生国健、来凯医药、翰森制药、艾迪药业、信达生物、乐普生物、以岭药业、华润三九、东阿阿胶、康缘药业、固生堂、达仁堂、康恩贝、太极集团、信立泰、华东医药、人福医药、苑东生物、通化东宝、同和药业、健之佳、漱玉平民、普瑞眼科、华厦眼科、三博脑科、国际医学、九州通、百普赛斯、华大智造、毕得医药、奥浦迈、诺思格、药明合联。新增推荐迈普医学、泰格医药。 行业热点 近期行业热点包括：财政部下达2024年医疗服务与保障能力提升补助资金预算，县域医疗能力建设持续补短板；恒瑞医药将GLP-1产品组合有偿许可给美国Hercules公司，获得除大中华区以外的全球独家权利；美国FDA加速批准安进公司双特异性T细胞结合器Imdelltra上市，用于治疗广泛期小细胞肺癌成人患者。 总结 本报告对当前医药生物行业的投资机会进行了全面而深入的分析。尽管本周医药指数表现不佳，但报告认为医药板块整体估值处于低位，且宏观环境改善，预示着2024年行业增长的乐观前景。特别指出，美国胰岛素市场在降价后反而实现恢复性增长，为中国胰岛素企业提供了重要的出海机遇，甘李药业和通化东宝等企业已在此领域取得显著进展。此外，报告详细阐述了创新药、医疗器械、中药、药房、医疗服务、医药工业、血制品、生命科学服务和CXO等细分领域的投资逻辑和推荐标的，强调了国产替代、政策支持、老龄化趋势以及新兴技术发展对各板块的驱动作用。整体而言，报告认为医药行业结构性投资机会丰富，建议投资者关注具备差异化竞争优势和业绩兑现能力的公司。

中心思想 瑞普生物：动保行业领军，新业务驱动增长 本报告核心观点认为，瑞普生物作为我国动保行业的领军企业，凭借其稳健的主营业务和前瞻性的新业务布局，展现出强劲的增长潜力。公司在禽畜用生物制品及化药制剂领域拥有深厚积累和市场优势，并通过持续的研发投入和与下游头部企业的战略合作，巩固了其市场地位。 下游市场回暖与新兴产业机遇 报告强调，随着下游养殖业基本面的逐步改善，特别是猪价有望在下半年回暖，以及宠物经济的蓬勃发展，动保行业景气度将触底回升。同时，公司积极布局合成生物学这一战略性新兴产业，凭借其绿色低碳、降本增效的特点和国家政策的大力支持，有望为公司未来发展贡献新的增长极。 主要内容 01 公司为我国动保行业领军企业 1.1 发展历程与多元化业务布局 瑞普生物自1998年成立以来，从高端制剂起家，逐步通过收购和兼并进入生物制品领域，并于2010年在深交所上市。公司业务不断拓展，2012年进军宠物领域，2023年正式布局合成生物学。目前，公司已建成11个兽药GMP生产基地，拥有96条产品线，涵盖兽用生物制品、化药制剂、中药制剂、功能性添加剂、消毒剂、原料药六大领域，产品品类齐全，基本覆盖禽畜养殖业主要疫病，是国内兽药行业产品种类规格最全、生产规模最大的企业之一。 1.2 业绩稳健增长与核心业务贡献 公司营业收入持续稳步增长，2014年至2023年复合年增长率达16%，2023年实现归母净利润4.53亿元，创历史新高。营收和毛利主要来源于原料药及制剂和禽用生物制品业务，2023年两者营收占比合计达89%。其中，禽用生物制品毛利率常年维持在60%以上，原料药及制剂毛利率约为39%。公司股权结构稳定，高管集中持股，为公司长期发展奠定基础。 02 下游基本面逐步改善，行业景气度有望底部回升 2.1 兽药市场结构与行业集中度 中国兽药产业销售额呈上涨趋势，2022年总销售额达673.45亿元，近十年复合增长率为5.91%。市场结构中，化药制剂、原料药和生物制品占据主要份额，分别为42%、26%和24%。尽管我国动保行业集中度（2022年CR5为15%）相比全球（2019年CR5接近55%）仍偏低，但随着GMP认证的强制实施和行业壁垒的提高，未来有望进一步提升。 2.2 动保行业后周期属性与猪价反转预期 动保行业是典型的后周期行业，其业绩与下游养殖业的盈利水平、存栏量及疫病发生情况高度相关。2023年以来，生猪养殖持续亏损，导致猪用疫苗需求明显下滑。然而，由于能繁母猪存栏量自2023年1月开始持续去化，至2024年3月已累计去化9%，接近正常保有量，预示着生猪供应将逐月减少。叠加下半年消费旺季，猪价有望回暖，从而带动动保行业景气度提升。 2.3 养殖业集中度提升与新兴市场机遇 生猪养殖行业集中度持续提升，2023年我国生猪出栏量前十大上市公司合计份额约为20.53%。规模化养殖场对动保产品的数量和质量要求更高，且防疫费用高于散养户，这将利好头部动保企业扩大市场份额。此外，中国宠物行业在消费升级驱动下持续增长，2023年市场规模达2793亿元，其中宠物医疗市场份额为29%，药苗占比13%，显示出宠物动保广阔的发展前景。 2.4 合成生物学：未来产业与政策支持 合成生物学作为一门基于工程化设计理念的新兴交叉学科，旨在改造或创造人造生命体系，兼具降本增效和绿色低碳的显著优势。该领域被视为继“DNA双螺旋结构”和“基因组技术”之后的第三次生物科技革命，并被国家定位为“新质生产力”之一。国家及地方政府频繁出台利好政策，支持合成生物学产业发展，预示着其在中国处于起步阶段，未来发展空间广阔。 03 主营业务经营稳健，看好合成生物业务未来发展 3.1 创新驱动与研发投入领先 瑞普生物拥有完善的软件和硬件设施，设有五个研究院、六个国家级创新平台和七个天津市级创新平台，并与30余家国内外知名科研院所建立了长期合作关系。公司创新氛围浓厚，2023年研发费用投入达1.73亿元，居行业第一，研发人员数量稳定在330人左右，占总人数的13%，为公司持续创新筑牢了竞争力。 3.2 禽畜业务领先地位与战略合作 禽用生物制品是公司营收的主要来源，2023年营收占比41%。公司禽用活疫苗和灭活疫苗销售量持续增长，2020年禽用疫苗市占率提升至14%。公司与白羽肉鸡养殖龙头圣农发展签署战略合作协议，通过联合成立疫病防控研究院和优先采购机制，为公司禽用产品销售提供保障，预计2024-2025年将带来7500万元和1亿元的收入贡献。在畜用疫苗方面，公司产品线丰富，2024年通过收购将口蹄疫业务纳入版图，有望受益于养殖行业集中度提升而实现爆发式增长。 3.3 宠物板块进入收获期与国产疫苗突破 公司深耕宠物板块多年，产品涵盖疫苗、驱虫、耳部健康、营养保健等多个品类。其自主研发的猫三联疫苗“瑞喵舒”是国内首批通过应急评价并率先上市的国产猫三联疫苗之一，打破了长期依赖进口的局面。2024年第一季度，“瑞喵舒”已实现销售收入超过1200万元。随着高性价比国产疫苗的涌现和“科学养宠”理念的普及，预计中国猫三联疫苗市场渗透率将逐步提升，市场规模有望从2023年的10亿元增长至2026年的40亿元，复合年增长率高达59.54%。 3.4 合成生物学布局与广阔市场前景 2023年，公司前瞻性布局合成生物学，与中国科学院天津工业生物技术研究所等合资成立天津国家合成生物技术创新中心有限公司，围绕核酸疫苗、重组蛋白疫苗、酶制剂、益生元、兽用抗生素、饲料添加剂等领域开展合作。公司与中科院天津所联合研发的动物饲料维生素新产品已进入验证阶段，并成立“微生物蛋白规模化制造”攻关突击队，旨在解决饲料中豆粕替代的“卡脖子”问题，未来有望为公司贡献新的收入和利润。此外，公司借助创新联合体与高校建立合作，2024年一季度已有4款合作研发新产品量产上市，并计划转化超过30个项目，显示出合成生物业务的巨大潜力。 04 盈利预测与投资建议 公司主营业务经营稳健，产品矩阵丰富。鉴于母猪产能持续去化导致生猪供应逐月减少，叠加下半年需求旺季，养殖业有望改善并推动动保景气上行。基于此，报告上调公司2024-2026年营收预测至26.61/32.06/38.23亿元，归母净利润预测至5.41/6.52/7.26亿元，EPS预测至1.16/1.40/1.56元。2024年5月17日收盘价16.76元/股对应24-26年PE分别为14/12/11X，维持“增持”评级。 05 风险提示 报告提示了多项风险，包括动物疫情风险、市场竞争风险、产品开发风险、合成生物业务推进不及预期风险，以及公司在2019-2020年因营销中心以员工个人名义收取客户款项未纳入公司账户而收到警示函的合规风险。 总结 瑞普生物作为中国动保行业的领军企业，通过持续的研发投入和多元化的业务布局，实现了营收和归母净利润的稳健增长，并在2023年创下历史新高。公司在禽畜用生物制品领域拥有稳固的市场地位，并通过与下游头部企业的战略合作进一步巩固了销售渠道。面对下游养殖业的周期性波动，公司有望受益于猪价回暖和养殖集中度的提升。同时，公司前瞻性布局宠物医疗和合成生物学等新兴产业，特别是国产猫三联疫苗的率先上市和合成生物学在饲料蛋白替代等领域的应用前景，为公司未来发展打开了新的增长空间。尽管面临动物疫情、市场竞争和新业务推进不及预期等风险，但公司凭借其创新能力、产品矩阵和战略布局，有望在行业景气度回升和新兴产业机遇中实现持续发展。

　　报告摘要 　　仿制药板块2023年营收净利润稳健增长，2024Q1业绩迎来拐点，板块盈利率能力修复。我们统计了仿制药板块的85家公司(附录)，2023年共实现营业收入3652亿元，同比增长2.79%，实现归母净利润310亿元，同比下降3.22%，扣非归母净利润253亿元，同比增长1.76%。单季度来看，仿制药板块2023Q4业绩承压，2024Q1业绩迎来拐点。2024Q1实现营业收入943.53亿元，同比增长0.08%，归母净利润102.84亿元，同比增长1.85%，扣非归母净利润97.87亿元，同比增长7.17%。2024Q1净利率改善，板块盈利能力修复。2023年仿制药板块毛利率为50.76%（-0.32pct），净利率为9.34%（-0.24pct）。2024Q1毛利率为50.72%（-0.58pct），净利率为12.49%（0.60pct）。整体来看毛利率水平趋于稳定，2024Q1净利率有所改善。随着集采、国谈政策持续优化，降价幅度逐步收窄趋稳，毛利率的边际影响或不断减弱，同时企业不断进行成本优化，盈利能力有望持续提升。 　　2023年及2024Q1仿制药板块收入增速分布集中，利润增速分化。我们统计的85家仿制药公司中2023年营收增速分布较为集中，主要分布区间在-20%到20%之间，共67家公司，占比79%。2024Q1营收增速分布在-20%到20%之间的公司有65家，占比76%，2023年及2024Q1仿制药板块利润增速差距较大。2023年主要分布在-50%到50%之间，共62家公司，占比73%。2024Q1增速主要分布在-40%到40%之间，共52家公司，占比61%。 　　估值历史低位，有望迎来修复。截至2024年5月14日，化学制剂子版块市盈率为30.92倍。目前板块估值处于历史较低分位，PE历史分位数（近十年数据）为12%。板块当前估值仍处于较低水平，随着盈利能力不断改善带来业绩提升，估值有望迎来修复。 　　投资建议：根据2023年报及2024年一季报已披露的情况，仿制药板块内部出现分化，部分企业业绩迎来拐点。随着集采影响逐步出清，仿制药企业稳定的利润给公司的估值又提供较好的安全边际，叠加创新转型有望迎来估值重塑，出海有望打开成长天花板。推荐关注：1）产品成熟学术推广完善，立项能力强，未来业绩确定性好的公司，例如福元医药（601089）、三生制药（1530.HK）等；2）创新药管线进入兑现阶段，估值修复弹性大的公司，例如京新药业（002020）、亿帆医药（002019）等。 　　风险提示：行业政策变化，药品降价风险，市场竞争加剧，新药研发及上市不及预期，产品销售不及预期。

中心思想 国邦医药：积极回购彰显信心，动保周期反转驱动增长 本报告的核心观点在于，国邦医药通过积极的股份回购行动，向市场传递了其对公司长期发展前景的坚定信心。同时，随着下游养殖业周期性反转的临近，预计将显著带动公司动保板块实现量价齐升，成为未来业绩增长的重要驱动力。公司在医药板块的稳健发展、重点项目的顺利推进以及“一个体系，两个平台”的综合优势，共同构筑了其持续增长的坚实基础。 稳健经营与市场机遇并存 国邦医药不仅通过优化内部管理和推进关键项目建设来提升核心竞争力，更在全球范围内构建了广泛的销售网络和多元化的产品组合。面对养殖业的周期性底部反转，公司有望抓住市场机遇，实现盈利能力的显著改善。分析师维持“买入”评级，并给出了积极的盈利预测，反映了对公司未来业绩增长的乐观预期。 主要内容 积极回购彰显长期发展信心 回购进展与规模： 截至2024年4月30日，国邦医药已通过集中竞价交易方式累计回购股份346.8万股，占公司总股本的0.62%。此次回购的最高成交价为15.69元/股，最低价为13.05元/股，累计支付总金额达5146万元。 回购方案与目的： 公司于2024年1月26日审议通过了股份回购方案，计划回购资金总额不低于人民币1亿元且不超过人民币2亿元，回购价格不超过25元/股。本次回购股份将主要用于后续实施股权激励或员工持股计划，此举旨在稳定股价、提升投资者信心，并有效激励核心员工，将股东利益与员工利益深度绑定，从而促进公司长期稳健发展。 养殖业周期反转驱动动保板块量价齐升 养殖业市场现状与趋势： 近年来，下游养殖行业持续亏损，市场需求低迷，客户对价格敏感，对公司动保业务的市场开拓造成一定压力。然而，国家统计局数据显示，2024年一季度末全国生猪存栏量为40850万头，同比下降5.2%，创下4年来的新低。生猪存栏量自2023年第三季度起已连续两个季度下降，且降幅快速扩大。同时，能繁母猪存栏量为3992万头，同比下降7.3%，同样创4年新低。 周期反转的预期与影响： 生猪产能与存栏量的双重底部预示着后续猪价将进入上行通道，且盈利周期预计将持续较长时间。随着养殖端产能的持续去化，市场供需关系将逐步改善，预计2024年养殖业周期反转将带动动保板块实现量价齐升。 动保板块业绩预测： 基于养殖业回暖的假设，预计公司2024-2026年动保产品销量增速分别为23%、20%和15%，销售价格增速在2024年为6%，2025-2026年保持不变。动保板块毛利率预计将从2023年的19.54%提升至2024-2026年的25%-26%，显示出盈利能力的显著改善。 重点项目建设稳步推进，夯实未来发展基础 募投项目进展： 2023年度，公司包括募投项目在内的重点项目建设稳步推进。其中，年产4500吨氟苯尼考项目一期及年产1500吨强力霉素二期项目已顺利投产，显著提升了相关产品的生产能力。 新项目投产与建设： 硼氢化钠系列产品项目也已顺利投产，进一步丰富了公司的产品线。此外，年产70000吨关键医药中间体项目和年产1420吨医药原料药及中间体技改项目基建工程建设顺利，部分项目已进入全面调试阶段，预计将为公司未来业绩增长提供新的动能。这些项目的投产和推进，将有效扩大公司产能，优化产品结构，提升市场竞争力。 “一个体系，两个平台”铸就综合竞争优势 生产制造体系优势： 公司在生产制造方面精通典型化学反应和溶剂技术工艺，通过一体化研发布局有效节约成本，形成了高效制造的显著优势。这种生产效率和成本控制能力是公司在全球市场竞争中的核心竞争力之一。 全球渠道平台优势： 国邦医药构建了强大的海内外渠道平台，实现了内外贸一体化。其销售网络覆盖全球六大洲，产品销往115个国家和地区，与全球3000多家客户建立了长期贸易和合作关系。公司已在印度、荷兰、韩国、巴基斯坦和西班牙等国家建立了原料药销售渠道，半制剂产品也销往东南亚和非洲地区，展现了其强大的全球市场拓展能力。 医药业务板块实力： 在医药业务方面，公司是全球最大的大环内酯类和喹诺酮类原料药供应商之一，产品涵盖抗生素、心血管系统类药、呼吸系统类药、泌尿系统类药及抗肿瘤类药等多个重要治疗领域。截至2023年末，公司实现生产销售的原料药和中间体产品超过70个，其中销售收入超过5000万元的产品有17个，超过1亿元的产品有12个，特色原料药产品布局30余个。此外，公司有序推进支撑产业发展的关键中间体产品，基本完成了相关产业链的布局，形成了全面的产品矩阵和市场覆盖。 盈利预测与投资建议 业绩预测： 预计国邦医药2024-2026年每股收益（EPS）分别为1.73元、2.13元和2.55元。 估值分析： 对应动态市盈率（PE）分别为11倍、9倍和7倍，显示出较低的估值水平，具备一定的投资吸引力。 投资评级： 维持“买入”评级。 风险提示： 报告提示了项目建设不及预期、产品销售情况不及预期以及养殖业突发疫情等潜在风险，投资者需予以关注。 财务数据分析 营收与利润增长： 预计公司2024-2026年营业收入将分别达到64.29亿元、75.12亿元和86.39亿元，同比增长20.17%、16.86%和15.00%。归属母公司净利润预计分别为9.69亿元、11.92亿元和14.25亿元，同比增长58.20%、22.98%和19.54%，显示出强劲的盈利恢复和增长态势。 毛利率与盈利能力： 综合毛利率预计将从2023年的23.41%提升至2024年的26.36%、2025年的27.34%和2026年的27.95%，反映了公司产品结构优化和成本控制能力的提升。净资产收益率（ROE）预计将从2023年的8.24%提升至2026年的12.95%，表明公司资本回报效率持续改善。 分业务表现： 医药板块预计保持稳健增长，2024-2026年收入增速均为15%，毛利率稳定在27%-29%。动保板块在周期反转的驱动下，预计2024年收入增速高达30%，毛利率显著提升至25%-26%。 现金流与资产负债： 经营活动现金流净额预计在2024-2026年保持健康增长，分别为8.87亿元、17.67亿元和19.27亿元。资产负债率预计将从2023年的28.22%下降至2026年的24.01%，显示公司财务结构持续优化，偿债能力增强。 总结 国邦医药凭借其积极的股份回购策略，向市场传递了对公司长期价值的坚定信心。在外部环境方面，下游养殖业的周期性反转为公司动保板块带来了显著的增长机遇，预计将实现量价齐升，成为未来业绩增长的核心驱动力。同时，公司在医药板块的稳健发展、募投项目及其他重点项目的顺利推进，以及“一个体系，两个平台”所构建的生产制造和全球渠道综合优势，共同构筑了其持续增长的坚实基础。财务数据显示，公司未来几年营收和净利润预计将实现高速增长，盈利能力和资本回报效率持续提升，财务结构也日益优化。尽管存在项目建设、产品销售及疫情等风险，但整体而言，国邦医药展现出良好的发展前景和投资价值。

中心思想 业绩稳健增长与种植业务驱动 通策医疗在2023年及2024年第一季度展现出稳健的营收增长，尤其在种植牙集采背景下，种植业务实现快速放量，成为公司业绩增长的核心驱动力。尽管正畸业务短期承压，但儿科、修复及大综合业务保持稳定增长，共同支撑了公司的整体发展。 盈利能力改善与未来展望 公司通过有效的费用控制，使得销售、管理和财务费用率维持在较低水平。2024年第一季度，公司的毛利率和净利润率环比显著改善，显示出盈利能力的逐步修复。展望未来，随着种植牙价格进入低基数，公司业绩有望逐季度持续改善，并获得“增持”的投资评级。 主要内容 业绩表现与季度改善趋势 2023年全年及2024年第一季度财务概览 通策医疗在2023年全年实现营业收入28.47亿元，同比增长4.7%；归属于母公司股东的净利润为5.00亿元，同比下降8.72%；扣除非经常性损益的归母净利润为4.81亿元，同比下降8.37%。其中，2023年第四季度营收6.62亿元，同比增长14.24%，但归母净利润和扣非归母净利润分别为-0.01亿元和-0.15亿元，出现亏损。进入2024年第一季度，公司业绩显著改善，实现营业收入7.08亿元，同比增长5.03%；归母净利润1.73亿元，同比增长2.51%；扣非归母净利润1.70亿元，同比增长4.2%。 季度业绩分析与未来展望 尽管2023年全年及2024年第一季度的收入同比增幅（4.7%/5.03%）相较于2023年第四季度有所下降，但考虑到2023年第一季度种植牙尚未开始集采，价格处于高位，2024年第一季度公司在集采背景下仍能实现同比增长，表现超出市场预期。利润端，2024年第一季度归母净利润及扣非归母净利润均实现同比正增长，较2023年第四季度的负增长有显著改善。分析认为，随着2024年第二季度种植牙价格进入低基数，公司业绩有望逐季度持续改善。 核心业务板块分析 种植业务的强劲增长 在分业务收入构成中，2023年种植业务实现收入4.79亿元，同比增长6.95%。尽管集采带来了价格压力，但种植业务依然实现了正增长，主要得益于集采后种植牙业务的快速放量。2023年，公司种植牙量达到5.3万颗，同比增长高达47%，显示出市场对集采后高性价比种植服务的强劲需求。 正畸业务的短期压力与其他业务的稳健发展 与种植业务的强劲表现形成对比，正畸业务在2023年实现收入4.99亿元，同比下降3.14%，短期内面临一定压力。与此同时，儿科、修复及大综合业务则保持了稳健的增长态势。2023年，儿科业务收入4.99亿元，同比增长2.9%；修复业务收入4.56亿元，同比增长6.72%；大综合业务收入7.56亿元，同比增长8.34%。这些业务的稳定增长为公司整体业绩提供了坚实支撑。 费用控制与盈利能力提升 销售、管理及财务费用率分析 公司在费用控制方面表现良好。2023年，销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为1.03%、10.85%和1.74%。进入2024年第一季度，这些费用率分别为0.95%、10.07%和1.51%，整体维持在较低水平，显示出公司在运营效率方面的持续优化。 毛利率与净利润率的环比改善 公司的盈利能力呈现环比改善的趋势。2023年，公司整体毛利率为38.53%，净利润率为20.32%。而在2024年第一季度，毛利率提升至44.63%，净利润率达到28.79%，盈利能力环比改善明显。这表明公司在收入结构优化和成本控制方面取得了积极成效。 投资建议、盈利预测与风险提示 2024-2026年财务预测与估值 基于对公司业务发展和市场环境的分析，预计通策医疗在2024年至2026年将实现营业收入分别为30.72亿元、34.06亿元和37.72亿元。同期，归属于母公司股东的净利润预计分别为6.04亿元、7.07亿元和8.14亿元。按照2024年5月16日的收盘价计算，对应的市盈率（PE）分别为33.91倍、28.99倍和25.19倍。 投资评级与潜在风险 鉴于公司业绩的改善趋势和未来的增长潜力，研究报告维持对通策医疗的“增持”投资评级。然而，报告也提示了潜在风险，包括行业竞争进一步加剧、消费环境不及预期以及种植牙放量不及预期等，投资者需关注这些因素可能对公司业绩造成的影响。 财务报表及关键指标深度分析 成长性指标 从财务预测数据来看，通策医疗的营业收入增长率预计在2024-2026年间保持在7.9%至10.9%的区间，显示出稳定的增长态势。归母净利润增长率预计在2024年达到20.78%，随后在2025年和2026年分别保持16.95%和15.10%的增长，表明公司盈利能力将持续提升。 利润率与运营效率 毛利率预计将从2023年的38.5%逐步提升至2026年的40.5%，净利润率也将从20.3%提升至24.9%，反映出公司盈利能力的持续优化。在运营效率方面，固定资产周转天数、应收账款周转天数等指标预计保持稳定或略有改善，显示公司资产利用效率较高。 投资回报与偿债能力 净资产收益率（ROE）预计在2024-2026年间维持在14%以上，显示公司为股东创造价值的能力较强。总资产收益率（ROA）和投资资本回报率（ROIC）也呈现稳健增长。在偿债能力方面，资产负债率预计将从2023年的31.4%下降至2026年的22.7%，流动比率和速动比率持续改善，表明公司财务结构日益稳健。 估值与分红指标 预测期内，公司的市盈率（PE）和市净率（PB）等估值指标呈现逐步下降趋势，显示随着业绩增长，公司的估值吸引力将逐步提升。同时，报告也给出了每股股息（DPS）预测，预计公司将保持稳定的分红政策。 总结 通策医疗在2023年及2024年第一季度展现出稳健的经营韧性，尤其在种植牙集采的背景下，通过种植业务的快速放量有效对冲了价格压力，并实现了业绩的超预期增长。公司在费用控制方面表现出色，2024年第一季度盈利能力显著改善，毛利率和净利润率均有明显提升。展望未来，随着种植牙业务的持续放量和整体盈利能力的修复，公司业绩有望逐季度持续改善。基于对公司未来营收和净利润的积极预测，研究报告维持“增持”评级，但同时提示了行业竞争加剧、消费环境及种植牙放量不及预期等潜在风险。整体而言，通策医疗凭借其核心业务的增长潜力和持续优化的财务表现，具备较好的投资价值。

　　投资要点： 　　2024年4月份中信基础化工行业指数上涨4.57%，在30个中信一级行业中排名第3位。子行业中，无机盐、钛白粉和印染化学品行业表现相对较好。主要产品中，4月份化工品延续上涨态势，涨跌比有所提升。上涨品种中，液氯、MMA、PMMA、丙酮和溴素涨幅居前。4月份的投资策略，建议继续关注煤化工、轻烃化工和磷化工行业。 　　市场回顾：根据wind数据，2024年4月份中信基础化工行业指数上涨4.57%，跑赢上证综指2.47个百分点，跑赢沪深300指数2.68个百分点，行业整体表现在30个中信一级行业中排名第3位。近一年来，中信基础化工指数下跌15.55%，跑输上证综指8.98个百分点，跑输沪深300指数5.01个百分点，表现在30个中信一级行业中排名第18位。 　　子行业及个股行情回顾:根据wind数据，2024年4月，33个中信三级子行业中，23个子行业上涨，8个子行业下跌。其中无机盐、钛白粉和印染化学品行业涨幅居前，分别上涨15.14%、12.34%和12.18%，碳纤维、有机硅和膜材料行业跌幅居前，分别下跌19.89%、3.93%和3.85%。2024年3月，基础化工板块505只个股中，共有259支股票上涨，245支下跌。其中正丹股份、宝丽迪、百川股份、建新股份和瑞丰高材位居涨幅榜前五，涨幅分别为361.72%、105.90%、65.73%、54.03%和46.66%；*ST碳元、*ST宁科、ST永悦、华生科技和金博股份跌幅居前，分别下跌58.66%、56.82%、31.49%、31.36%和24.56%。 　　产品价格跟踪:根据卓创资讯数据，2024年4月国际油价呈现震荡态势，其中WTI原油下跌1.49%，报收于81.93美元/桶，布伦特原油上涨0.43%，报收于87.86美元/桶。在卓创资讯跟踪的315个产品中，156个品种上涨，上涨品种较上月略有提升，涨幅居前的分别为液氯、MMA、PMMA、丙酮和溴素，涨幅分别为66.67%、24.67%、16.73%、15.45%和14.49%。120个品种下跌，下跌品种比例略有下降。跌幅居前的分别是气相白炭黑、氯化铵、乙二醇单丁醚、蒽油和合成氨，分别下跌了26.53%、17.70%、15.91%、12.94%和11.57%。总体上看，化工产品价格延续上涨态势。 　　行业投资建议:维持行业“同步大市”的投资评级。2024年5月份的投资策略上，建议继续关注油价替代路线的煤化工、轻烃化工行业以及具有资源属性的磷化工行业。 　　风险提示：原材料价格大幅波动、行业竞争加剧、下游需求下滑

　　核心观点 　　行业整体情况： 　　截至2024年5月12日，受油价高位运行以及市场风格等因素的影响，近一年以来石油石化行业和基础化工行业的板块指数走势分化明显，基金持仓占比亦出现升、降相异的趋势，申万基础化工的基金持仓占比已经接近最近十年的最低水平； 　　2024年以来，企业经营逐步改善。2024Q1，化工行业整体的收入（YOY3.13%）、归母净利润（YOY4.19%）、毛利率（YOY0.37pct）等指标均出现不同程度的恢复，净利率（YOY-0.18pct）、ROE（YOY-0.05pct）降幅缩窄; 　　2022年、2023年，化工行业连续两年累库。截至2024年一季度，行业整体的库存水平同比微降； 　　2023年和2024年一季度，化工行业在建工程规模均同比减少0.29%，行业扩张的步伐放缓。 　　风险提示：产品价格大幅下跌的风险；新增产能投放进度超预期的风险；下游需求不及预期的风险。

　　呼吸道疾病是临床常见的疾病类型，可能由病毒、细菌、支原体、衣原体等不同的病原体引起，分为上呼吸道感染和下呼吸道感染。其中，上呼吸道感染主要累及鼻腔、咽喉部等，包括鼻炎、鼻窦炎、咽炎等；下呼吸道感染多为喉以下的气管、支气管感染及肺部感染，包括支气管炎、肺炎、肺结核等。2023年中国流感等呼吸道疾病高发，呼吸道感染人数创十年最高。常见的呼吸道疾病感染以流感等丙类传染病为主，近期流感监测数据已超过过去3年同期。面对呼吸道病原体的多样性，呼吸道疾病检测聚焦各种呼吸道疾病的预防、诊断和监测，通过提供一系列的检测产品和服务，以帮助医疗机构和患者及时发现、诊断和治疗呼吸道疾病。 　　2010年后，联合检测产品开始进入市场，2020年，全球公共卫生危机出现，呼吸道疾病检测需求剧增，推动了自动化、智能化技术的发展；同年政府出台多项鼓励政策，推动呼吸病原体检测行业的发展；2021年，随着大数据和人工智能技术的应用，呼吸道疾病检测开始向精准化、个性化方向发展，提高了诊断的准确性和效率。本文通过对呼吸道疾病检测行业的定义、应用领域、产业链、各细分领域市场状况进行分析，以期对未来市场方向提出研判。 　　呼吸道疾病发病人数常居高位，检测需求稳定 　　呼吸道传染病发病人数在中国常居高位，常见的呼吸道感染以流感等丙类传染病为主。根据国家疾病预防控制局，2023年丙类法定传染病报告发病数达1,567.7万人，同比增长268.0%，其中流感发病数达1,252.8万人，同比增长407.7%。2023年呼吸道感染人数创十年最高。检测是准确用药的前提，呼吸道疾病的爆发将带动检测需求的大幅增长，为检测试剂企业带来大量订单需求。 　　快速检测助力呼吸道疾病诊疗 　　呼吸道感染由病毒、细菌、支原体、衣原体等不同的病原体引起，针对不同类型的病原体，用药不同，诊疗方式各异。快速检测技术虽存在一定的假阳性，但无需增加太多的软硬件的投入，即可满足基层医疗机构、门急诊的快速诊断需求，其缩短了患者等待时间，降低院内传播的风险，有助于加强院感控制，合理的调配有限的医疗供给，缓解医疗资源的紧张。 　　多联检测有利于实现对呼吸道感染的精准诊疗，推动检测市场扩容 　　由于感染不同呼吸道病原体的临床症状和体征较为相似，但病理、病程和治疗方法却存在显著差异，呼吸道多联检测能够快速鉴别多种呼吸道病原体，在临床上具有重要意义。多家体外诊断上市公司加快在多种呼吸道病原联合检测领域的布局，如金域医学基于不同检测平台，开展了呼吸道病原体核酸6项、呼吸道多种病原体核酸检测18项及上呼吸道多种病原体靶向测序107种等检测项目。虽然多联检测的研发周期长、注册认证壁垒高，但其更符合呼吸道疾病的快速诊断需求，将有助于推动呼吸道检测市场快速扩容。

　　心脉医疗(688016) 　　主要观点： 　　介入行业发展潜力大，公司持续保持高增长 　　介入治疗与传统内科、外科并列为临床三大支柱性学科，具有创伤小、恢复快等临床优势。根据弗若斯特沙利文，2021年我国心血管介入器械市场规模为372亿元，预计到2030年市场规模将达到1402亿元，CAGR约为15.9%。公司在主动脉介入、外周介入和肿瘤介入等领域均有产品布局，其中主动脉支架类产品为公司主要收入来源，2016-2023年公司主动脉支架销售收入由0.95亿元增长至9.40亿元，复合增速达39%；外周介入类产品近年来收入高速增长，2023年增速达47%。 　　公司自主创新能力强，拥有多款海内外独家产品 　　公司自主研发的Castor分支型主动脉覆膜支架于2017年获批上市，首次将TEVAR手术适应症拓展到主动脉弓部病变，是全球首款获批上市的治疗主动脉弓部病变的分支型主动脉支架，该产品奠定了公司在主动脉介入领域的领先地位。截至2023年底，公司先后有八款产品获批进入国家医疗器械创新“绿色通道”，其中5款已经获批上市。2024年，公司自主研发的肿瘤介入产品TIPS覆膜支架系统获批进入国家创新“绿色通道”，为公司第八款进入绿色通道的产品，有望成为TIPS覆膜支架领域的首个国产获批产品。 　　国产替代优势明显，海外市场持续发力 　　2021年国内胸主动脉腔内介入支架市场中，公司产品占比32%，超过美敦力，跃居首位。腹主动脉腔内介入手术中，公司产品占比23%，居国产首位。同时，公司产品持续向海外扩张，公司的13款已上市产品中5款产品拥有CE认证。截至2023年底，公司Castor分支型主动脉覆膜支架及输送系统在海外16个国家进入临床应用，Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统海外进入19个国家，Hercules Low Profile直管型覆膜支架及输送系统海外进入21个国家，为公司进一步拓展国际市场奠定坚实基础。 　　投资建议 　　综上，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为15.37亿元、19.79亿元和25.25亿元，同比增长分别为29.5%、28.7%、27.6%，归母净利润分别为6.50亿元、8.32亿元、10.59亿元,同比增长32.0%、27.9%、27.3%，2024-2026年对应的EPS分别为5.27、6.75、8.59元，当前股价对应PE分别为23、18、14倍。公司为国内血管介入器械的领军企业，自主创新能力强，后续多款在研项目梯队丰富，而且公司海外市场拓展有望加速，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　新品研发进度不及预期，集采影响超预期，行业竞争加剧。

　　国邦医药(605507) 　　投资要点 　　事件：公司发布关于以集中竞价交易方式回购股份的进展公告，截止2024年4月30日，公司通过集中竞价交易方式累计回购股份346.8万股，已回购股份占公司总股本的比例为0.62%，成交的最高价为15.69元/股，最低价为13.05元/股，已支付的总金额为5146万元。 　　积极回购，展现长期发展信心。公司于2024年1月26审议通过了《关于以集中竞价交易方式回购股份方案的议案》，根据股份回购方案，公司将采用集中竞价交易的方式从二级市场回购股份，本次回购股份的资金总额将不低于人民币1亿元且不超过人民币2亿元；回购价格不超过25元/股，本次回购股份将用于后续实施股权激励或员工持股计划。 　　养殖业周期反转或带动动保板块量价齐升。近年来下游养殖行业持续亏损，市场需求低迷，客户价格敏感，对公司开拓市场造成一定影响。国家统计局数据显示，2024年一季度末，全国生猪存栏40850万头，对比去年同期减少2244万头，同比下降5.2%，创造4年来新低；从生猪存栏量来看，从2023年第三季度开始，已经连续2个季度出现下降，且降幅在快速拉大。2024年一季度末能繁母猪存栏量为3992万头，同比下降7.3%，能繁母猪创4年新低。产能与存栏的双底预示后续猪价将保持上行通道，且盈利周期预计能持续较长时间。展望2024年，随着养殖端产能持续去化，周期反转或带动动保板块量价齐升。 　　公司包括募投项目在内的重点项目建设稳步推进。2023年度，公司包括募投项目在内的重点项目建设稳步推进，年产4500吨氟苯尼考项目一期及年产1500吨强力霉素二期项目顺利投产；硼氢化钠系列产品项目的投产；年产70000吨关键医药中间体项目和年产1420吨医药原料药及中间体技改项目基建工程建设顺利，部分项目进入全面调试阶段。 　　“一个体系，两个平台”铸就综合优势。医药板块同步发展，推进产业链一体化。在生产制造方面，公司精通典型化学反应和溶剂技术工艺，通过一体化研究布局节约成本，形成高效制造的优势。在渠道平台方面，公司为海内外客户提供服务，实现内外贸一体化，销售网络覆盖六大洲，产品销售至115个国家和地区，与全球3,000多家客户建立了贸易和合作关系。公司已在印度、荷兰、韩国、巴基斯坦和西班牙等国家建立了原料药销售渠道，半制剂产品也销往东南亚和非洲地区。在医药业务方面，公司是全球最大的大环内酯类和喹诺酮类原料药供应商之一，产品涵盖抗生素、心血管系统类药、呼吸系统类药、泌尿系统类药及抗肿瘤类药。截止2023年末，公司实现生产销售的原料药和中间体产品超过70个，其中销售收入超过5000万元的产品17个，超过1亿元的产品12个，特色原料药产品布局30余个。此外，公司有序推进支撑产业发展的关键中间体产品，基本完成了相关产业链的布局。 　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.73元、2.13元、2.55元，对应动态PE分别为11/9/7倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：项目建设不及预期、产品销售情况不及预期、养殖业突发疫情等风险。