昆药集团(600422) 　　投资要点 　　事件：2024年6月7日，昆药集团发布公告，拟与关联方华润三九签署股权转让协议，以自有或自筹资金人民币17.91亿元收购华润三九持有的昆明华润圣火药业有限公司51%股权。 　　并购标的华润圣火基本情况：华润圣火主要业务为生产销售血塞通软胶囊（核心产品）等，2023年华润圣火净资产为9.95亿元，营业收入为7.5亿元，净利润为2亿元，净利率高达27%。本次评估值对应市盈率和市净率分别为17.5倍和3.97倍，相对可比公司处于合理估值区间。 　　并购圣火1+1>2，核心产品血软有望成为数十亿级产品:华润三九在并购昆药时即承诺会解决同业竞争问题，公司与圣火业务层面融合持续推进，2024年乌镇健康大会上，公司已正式发布“777”品牌，未来圣火的沥血王和昆药的络泰正式更名为777“沥血王”以及777“络泰”，打造心脑血管防治的最佳天然用药。此次收购方案发布后，我们认为近期即有望实现股权层面的融合，24年即可在报表端贡献业绩，未来血塞通软胶囊在解决同业竞争后，有望实现1+1＞2的情形，既能提升血软这一大单品的市场规模，昆药也有望借鉴圣火经验，提升昆药血软净利率，未来，昆药和圣火血塞通软胶囊有望迅速成长为数十亿级体量品种。 　　“战略规划”目标明确，业务线条划分清晰，品牌重塑正当时：“战略规划”将通过内生发展加外延扩张方式，力争2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元，致力于成为银发健康产业第一股。我们以工业口径估算，公司24-28年工业收入CAGR接近20%。公司成立“1381、1951、777”三个事业部，1）“1381”承载拥有640余年历史的昆中药，多维度重塑文化品牌、多渠道突破终端覆盖，2023年已完成全国范围内的零售、医疗体系昆药销售渠道整合建设，实现从多级渠道到聚焦重点主流客户重点管控。2）“1951”承载院内严肃医疗产品，结合“学术赋能+品牌打造”，以学术赋能营销，构建、提升昆药品牌价值；3）“777”承载三七口服制剂。我们预计到28年公司战略规划完成时，“昆中药1381”有望成长为35-40亿级体量，“777”有望成长为30-35亿级体量，“KPC1951”有望成长为25-30亿级体量，对应2023-2028年cagr分别为30%+、30%+、7%。 　　盈利预测与投资评级：考虑到收购方案尚未执行，我们维持公司24-26年归母净利润为6.1/7.6/9.7亿元，当前市值对应PE为26/21/17倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：收购进展不及预期，品牌打造不及预期等。

　　昆药集团(600422) 　　公司拟收购华润圣火51%股权，整合加速在即，维持“买入”评级 　　2024年6月7日，公司公告拟以自有或自筹资金17.91亿元收购华润圣火51%股权（原华润三九持有100%股权）。本次交易完成后，华润圣火将成为公司的控股子公司，纳入合并报表范围。若收购顺利落地，公司将有望显著提升自身在三七产业链中的竞争力，同时解决血塞通软胶囊存在的同业竞争问题、巩固市场地位。维持原盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为6.11/7.43/8.99亿元，EPS分别为0.81/0.98/1.19元/股，当前股价对应PE分别为25.3/20.8/17.2倍，维持“买入”评级。 　　华润圣火布局慢病赛道，经营业绩稳健 　　华润圣火成立于1995年，2016年成为华润三九全资子公司，是一家集研产销为一体的现代化制药企业，并以“理洫王”血塞通软胶囊为核心产品，深耕慢病赛道。此外，旗下共有3家控股子公司：（1）昆明圣火医药主要进行医药营销服务；（2）云南圣火三七药业主要进行口服用三七总皂苷提取、血塞通制剂及GSP物流；（3）华润三九（云南）三七产业发展主要进行三七产业链相关业务。综合来看，华润圣火三七产业链成熟，产品拥有较高知名度，且经营业绩稳健，2023年实现营业收入7.51亿元，同比增长1.61%；净利润2.03亿元，同比增长0.88%。 　　整合优化三七产业链布局，协同助力银发健康产业发展 　　基于公司与华润圣火在三七产业的深厚积累，未来收购整合成功后，将有望助推“三七产业”规范发展，进一步将公司打造为三七产业链标杆企业；同时充分发挥两者在产品、渠道、品牌和供应链等方面的协同优势，助力公司心脑血管疾病治疗领域业务规模的不断扩大，增厚“老龄健康-慢病管理”领域业绩，有助于公司实现成为“银发健康产业引领者、精品国药领先者、老龄健康-慢病管理领导者”的战略目标，推动公司长期可持续稳健发展。 　　风险提示：市场环境变化风险、市场竞争加剧的风险、收购失败风险。

　　6月份建议关注：1、关注MDI、涤纶长丝、制冷剂、化肥等产品库存及价格变化；2、大基金三期、下游扩产等多因素催化，关注部分半导体、OLED等电子材料公司；3、大宗商品价格上行关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；4、地产及节能降碳政策影响下，相关产业链产品的预期变化及后续景气度改善。 　　行业动态 　　本周（6.02-6.09）均价跟踪的101个化工品种中，共有34个品种价格上涨，49个品种价格下跌，18个品种价格稳定。周均价涨幅居前的品种分别是NYMEX天然气、R22（巨化）、顺丁橡胶（华东）、丁苯橡胶（华东1502）、MAP(四川金河55%)；而周均价跌幅居前的品种分别是煤焦油（山西）、甲醇（长三角）、炭黑（黑猫N330）、三氯乙烯（华东）、液氯（长三角）。 　　本周（6.02-6.09）国际油价下跌，WTI原油收于75.53美元/桶，收盘价周跌幅1.90%；布伦特原油收于79.62美元/桶，收盘价周跌幅2.45%。宏观方面，美国制造业活动连续第二个月放缓，美国供应管理协会（ISM）公布数据显示，美国5月PMI由4月的49.2降至48.7，而3月PMI为50.3。供应端，OPEC+自10月起将逐步解除部分减产举措。根据OPEC+减产协议，OPEC+将原定于2024年底到期的366万桶/日的减产延长至2025年底，并将220万吨/日的自愿减产行动延长三个月至2024年9月底，这意味着OPEC+将于2024年10月开始的一年内逐步取消220万桶/日的减产举措。需求端，美国能源信息署数据显示，截至5月31日当周，美国石油需求总量日均2051万桶，比前一周高112.7万桶，其中美国汽油日均需求量894.6万桶，比前一周低20.3万桶，馏分油日均需求量336.7万桶，比前一周低42.9万桶。库存方面，美国能源信息署数据显示，截至5月31日，美国商业原油库存增加123.3万桶至4.56亿桶。展望后市，全球经济增速放缓或抑制原油需求增长，然而原油供应存在不确定性，我们预计国际油价在中高位水平震荡。本周NYMEX天然气期货收报2.92美元/mmbtu收盘价周涨幅12.79%；TTF天然气期货价格为33.11欧元/兆瓦时，收盘价周跌幅为3.26%。根据美国能源署报告显示，截至5月31日，美国天然气库存量为28930亿立方英尺，较前一周上涨980亿立方英尺，库存量比去年同期高3730亿立方英尺，涨幅14.8%，较5年历史均值高5810亿立方英尺，涨幅25.1%。展望后市，短期来看，海外天然气库存充裕，价格或维持低位，中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（6.02-6.09）丁苯橡胶、顺丁橡胶价格上涨，主要为成本驱动。根据百川盈孚，截至6月7日，丁苯橡胶市场均价为15225元/吨，较上周上涨8.17%；顺丁橡胶市场均价为15250元/吨，较上周上涨8.73%。成本方面，本周主要原料丁二烯价格持续上行，对价格形成强劲支撑；需求方面，下游轮胎厂开工处于低位且变化不大；供应方面，本周延续低负荷生产，丁苯橡胶、顺丁橡胶周度产量分别环比下降0.51%、7.66%。 　　本周（6.02-6.09）聚合MDI价格及毛利润上涨。根据百川盈孚，本周末聚合MDI价格涨至18000元/吨，较上周末价格上涨3.45%，较上月价格上涨7.46%，较年初价格上涨16.88%；根据百川盈孚，本周聚合MDI平均生产成本13476元/吨，较上周下降0.63%；毛利润4424元/吨，较上周增加15.55%。需求方面，下游各行业订单均未集中释放，对原料消耗能力有限。供给方面，根据百川盈孚，国内部分装置降负停车，海外装置故障频出，整体供应有限现货较为紧张，且指导价高位运行下经销商低价惜售。展望后市，需求平淡下聚合MDI价格或保持高位震荡。 　　投资建议 　　截至6月9日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为20.56倍，处在历史（2002年至今）的52.33%分位数；市净率（MRQ）为1.71倍，处在历史水平的5.01%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为12.17倍，处在历史（2002年至今）的24.54%分位数；市净率（MRQ）为1.28倍，处在历史水平的5.80%分位数。6月份建议关注：1、关注MDI、涤纶长丝、制冷剂、化肥等产品库存及价格变化；2、大基金三期、下游扩产等多因素催化关注部分半导体、OLED等电子材料公司；3、大宗商品价格上行，关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；4、地产及节能降碳政策影响下，相关产业链产品的预期变化及后续景气度改善。中长期推荐投资主线：1、中高油价背景下，特大型能源央企依托特有的资源禀赋、技术优势，以及提质增效，有望受益行业高景气度并迎来价值重估。2、半导体、显示面板行业有望复苏，关注先进封装、HBM等引起的行业变化以及OLED渗透率的提升，关注上游材料国产替代进程；另外，吸附分离材料多领域需求持续高增长。3、周期磨底，关注景气度有望向上的子行业。一是供需结构预期改善，氟化工涤纶长丝行业景气度有望提升；二是龙头企业抗风险能力强，化工品需求有望复苏，关注新能源新材料领域持续延伸；三是民营石化公司盈利触底向好，并看好民营炼化公司进入新能源、高性能树脂、可降解塑料等具成长性的新材料领域。推荐：万华化学、华鲁恒升、新和成、卫星化学荣盛石化、东方盛虹、恒力石化、中国石化、中国石油、鼎龙股份、安集科技、雅克科技、万润股份、飞凯材料、沪硅产业、江丰电子、德邦科技、巨化股份、桐昆股份；建议关注：中国海油、华特气体、联瑞新材、莱特光电、奥来德、瑞联新材、圣泉集团、新凤鸣。 　　6月金股：万华化学、雅克科技 　　评级面临的主要风险 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　和元生物(688238) 　　事件概要 　　公司公布2023年年度报告及2024年一季度报告，2023年营收2.05亿元(yoy-29.69%)，归母净利润-1.28亿元(yoy-425.90%)，扣非后归母净利润-1.34亿元(yoy-476.11%)；毛利率-6.55%(yoy-50.96pp)，净利率-62.41%(yoy-75.81pp)。和元生物业绩下降基于持续受外部环境等因素影响，国内基因细胞行业下游客户融资不畅，以及运营成本大幅增长。2024年Q1营收0.60亿元(yoy+93.48%)，归母净利润-0.42亿元(yoy-32.85%)，扣非后归母净利润-0.47亿元(yoy-42.12%)；毛利率-20.82%(yoy+0.64pp)，净利率-71.00%(yoy+32.30pp)。 　　投资要点 　　积极拓展海外市场，研发投入持续加大 　　2024Q1公司销售费用率为19.31%，管理费用率为33.51%，研发费用率为23.14%。2023年公司销售费用率为20.49%(yoy+10.10pp)，管理费用率为31.03%(yoy+11.86pp)，研发费用率为24.86%(yoy+12.90pp)。2023年三大费用率上升主要基于运营成本显著上升、研发上持续加大投入、积极拓展海外市场所致。 　　CRO业务保持增长，CDMO业务巩固领先地位 　　公司2023年基因治疗CRO业务实现营收0.79亿元，同比增长20.56%。CDMO业务前瞻性布局包括布局溶瘤病毒、AAV基因治疗、CAR-T/NK细胞治疗、干细胞及mRNA等多个前沿领域，截至2023年公司已协助客户获得中美IND批件32项、细胞与基因治疗CDMO项目数量超过330项、新增订单超过2.5亿元。 　　基地建设推动增长，产能释放期待未来发展 　　目前公司已拥有GMP基因治疗载体生产线15条，50L、200L、250L、500L、1,000L、2,000L不同规格的全面悬浮工艺生产线，贴壁工艺生产线，20条各类细胞治疗生产线。基地项目一期部分产能已于2023年9月份正式投入运行，可持续为全球基因和细胞治疗行业提供从DNA到NDA的一站式CRO/CDMO解决方案。 　　盈利预测 　　受国内CDMO业务拓展、订单规模、项目交付等方面不利影响，我们预计公司2024-2026年营业收入为2.52/3.04/3.71亿元（原2024-2025年为5.64/7.94亿元）；归母净利润为-1.26/-0.58/-0.15亿元（原2024-2025年为0.72/1.03亿元）；对应EPS为-0.19/-0.09/-0.02元/股（原2024-2025年为0.15/0.21元/股），调整为“增持”评级。 　　风险提示：订单增长不及预期，大订单波动对业绩影响，汇率波动对业绩影响，产能释放不及预期，核心人员流失风险。

　　爱迪特(301580) 　　投资要点 　　下周二（6月11日）有一只创业板新股“爱迪特”询价。 　　爱迪特（301580.SZ）：公司是国内领先的口腔修复材料及口腔数字化设备提供商。公司2021-2023年分别实现营业收入5.45亿元/6.03亿元/7.80亿元，YOY依次为50.78%/10.54%/29.47%；实现归母净利润0.55亿元/1.16亿元/1.47亿元，YOY依次为24.03%/109.25%/26.90%。最新报告期，2024Q1公司实现营业收入1.74亿元，同比增加18.89%，归母净利润0.23亿元，同比增加40.75%。经公司测算，预计2024年上半年营业收入同比增长22.25%至34.80%，归母净利润同比增长21.20%至49.47%。 　　投资亮点：1、公司是国内最大的义齿用氧化锆瓷块生产企业之一，为国内口腔材料龙头企业。公司设立以来持续深耕氧化锆瓷块等口腔修复材料，是国内较早进入该领域的企业，目前已成长为国内最大的义齿用氧化锆瓷块生产企业之一，根据公司招股书中披露，公司2020年氧化锆口腔修复材料的国内市占率约为6.21%，在该领域高端产品线上跻身国际领先前列、并实现进口替代。除氧化锆瓷块外，公司还陆续拓展玻璃陶瓷、树脂等口腔修复材料，在业内已形成较好的品牌知名度，为CN10/CNPP数据研究及十大品牌网联合推出的十大牙冠材料品牌榜的唯二两家本土牙冠品牌之一，2023年收入规模位列本土四大口腔材料企业之首。2、顺应客户需求，公司成功开拓了口腔数字化设备并成长为第二大业务。在持续优化口腔修复材料产品的过程中，公司发现了客户对可实现数字化精密加工、提高义齿制造效率的齿科设备的相关需求，2018年公司顺应行业数字化趋势及客户需求，推出口腔数字化设备服务，通过将设备产品与口腔修复材料整合或对设备类产品进行适配性集成，更好地服务技工端客户及临床端客户。报告期内，通过挖掘口腔材料已有客户的设备需求，公司设备类产品实现快速发展；2020-2022年公司设备与材料重叠客户数量占设备客户总数均达到75%以上、重叠客户采购金额占设备销售金额比例维持在90%左右；口腔数字化设备销售金额从2020年的0.93亿元增长至2023年的2.04亿元，CAGR达到30%，2023年设备销售占比已达到26.15%，成为公司第二大业务。3、2023年以来，公司持续通过并购实现业务外延式发展，目前已切入口腔种植材料及上游氧化锆粉体领域。1）韩国沃兰为一家种植体供应商，产品已取得FDA/CE/CFDA/KFDA等多个地区的注册证。为延伸在口腔医疗器械产业布局，公司于2023年12月、2024年1月，公司分别收购了韩国沃兰34.36%、33.50%股份，目前合计持有其67.87%的股份，成为其控股股东。2）景德镇万微专业从事氧化锆粉体生产，为保障供应链稳定，公司于2023年10月通过参股景德镇万微切入上游氧化锆粉体业务。参股当年，景德镇万微进入公司氧化锆原料的前五大供应商并实现供货3221.69万元，氧化锆粉原料采购均价从2022年的200元/千克下降至2023年的184元/千克，较好地提升了成本竞争力。 　　同行业上市公司对比：公司主要从事口腔修复材料、口腔数字化设备的研发、生产及销售，因此选取同样从事口腔修复材料及口腔数字化设备生产的国瓷材料、从事义齿生产的现代牙科作为爱迪特的可比公司。但考虑到上述公司的业务结构与公司差异较大，可比公司的参考性或较为有限。从上述可比公司来看，行业平均收入规模为33.71亿元，可比PE-TTM（剔除非A股上市公司/算术平均）为31.96X，销售毛利率为46.13%；相较而言，公司的营收规模低于行业平均水平，但销售毛利率高于行业平均水平。 　　风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

　　近两周（05月24日-06月07日）行情回顾 　　新材料指数下跌4.35%，表现弱于创业板指。半导体材料涨3.61%，OLED材料跌3.37%，液晶显示跌4.45%，尾气治理跌5.24%，添加剂跌6.07%，碳纤维跌4.11%，膜材料跌9.77%。近两周涨幅前五为容大感光、扬帆新材、南大光电、广信材料、彤程新材；跌幅前五为瑞丰高材、奥福环保、南京聚隆、苏博特、宿迁联盛。 　　新材料双周报：瑞联新材拟增资参股出光电子向OLED终端材料延伸，继续看好OLED材料行业 　　供给端：瑞联新材与出光电子之股东出光日本、出光（上海）投资有限公司签署《合资协议》，拟以自有资金对出光电子以增资0.76亿元，增资完成后公司将持有出光电子20%的股权。维信诺与合肥市政府签署《投资合作备忘录》，拟在合肥市投资建设第8.6代柔性有源矩阵有机发光显示器件（AMOLED）生产线项目。项目总投资550亿元，生产玻璃基板尺寸为2,290mm×2,620mm，设计产能32K/月。需求端：苹果发送折叠项目OLED面板RFI：三星显示负责折叠iphone，LGD负责折叠IT产品。荣耀发布200系列手机，采用OLED屏幕，售价2699元起。随着智能终端设备的发展以及其终端厂商对OLED显示面板的进一步认可，OLED全球市场规模稳步扩大。根据Omdia数据，2023年全球OLED智能手机渗透率为51%，预计2028年全球OLED智能手机渗透率有望达到60%。据Sigmaintell预测，2024年全球平板电脑、笔记本电脑中OLED面板渗透率将提升至3.6%、5.7%，2028年有望提升至21.5%、17.9%，OLED将在平板电脑、笔电领域加速渗透。推荐标的：瑞联新材、万润股份、濮阳惠成等；受益标的：莱特光电、奥来德等。 　　重要公司公告 　　【万瑞股份】增持结果：公司股东中国节能累计增持公司股份0.16亿股，占公司当前总股本股的1.71%，增持金额为2.17亿元，本次增持计划已实施完成。【昊华科技】分红：本次利润分配以方案实施前的公司总股本9.11亿股为基数，每股派发现金红利0.346元（含税），共计派发现金红利3.15亿元。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：我们看好在国家安全、自主可控战略大背景下，化工新材料国产替代的历史性机遇，推荐标的：【电子（半导体）新材料】昊华科技、阿科力、洁美科技、长阳科技、瑞联新材、万润股份、东材科技、濮阳惠成等；【新能源新材料】宏柏新材、濮阳惠成、黑猫股份等；【其他】利安隆等。 　　受益标的：【电子（半导体）新材料】鼎龙股份、国瓷材料、松井股份、彤程新材、圣泉集团等；【新能源新材料】晨光新材、振华股份、百合花、道恩股份、蓝晓科技、中欣氟材、普利特等。 　　风险提示：技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

中心思想 北证50成分调整优化成长性与盈利能力，但估值压力并存 北证50指数的最新成分调整显示，新纳入企业在2023年归母净利润规模和2020-2023年营收复合增速方面均优于调出企业，体现了指数对高质量成长性公司的偏好。然而，这些新进企业的平均PE TTM估值也相对较高，反映了市场对其未来增长的预期，同时也提示了潜在的估值压力。 指数接近低点但估值结构性失真，权重股调整影响显著 尽管北证50指数目前接近历史低点，但其整体PE TTM估值却显著高于北交所整体水平，且高于其自身历史低点。这种估值差异主要源于高权重、高估值成分股的纳入，特别是第五轮和第六轮调整中，康乐卫士和锦波生物等高市值、高估值企业的加入显著推高了北证50的市盈率，导致指数估值存在结构性失真。 主要内容 新一轮北证50调整：成长性与盈利能力提升，估值同步走高 新纳入企业盈利与成长表现突出 2024年5月31日，北证50成分股进行了第七次调整，调入并行科技、阿为特、天纺标、开特股份、卓兆点胶，调出三元基因、德源药业、昆工科技、晶赛科技、海能技术，调整方案于6月17日正式生效。从利润规模角度看，新纳入企业（扣除并行科技的负值）2023年归母净利润均值为5912.90万元，优于调出企业的4160.11万元。从成长性角度看，新纳入企业2020-2023年营收复合增速均值达22.47%，较调出企业均值高出10.56个百分点，显示出更强的增长潜力。 估值水平与行业结构变化 截至2024年6月6日，新纳入企业的PE TTM均值（扣除负值）为30.61X，相较于调出企业（海能技术20.55X、德源药业14.18X、三元基因59.50X）整体估值较高。本轮调整中，新纳入企业主要集中在机械设备（2家）、计算机、汽车和社会服务行业，而调出企业则集中于医药生物（2家）、电力设备、电子和机械设备行业。 行业权重变动：化工占比持续下滑，新能源、医药、机械位列前三 行业权重分布与动态调整 从北证50行业权重变化来看，截至2023年6月6日（注：原文日期），权重占比前五大行业为电力设备（25.03%）、医药生物（15.93%）、机械设备（11.21%）、基础化工（10.19%）和美容护理（9.93%），合计占比达72.30%。其中，基础化工行业权重占比持续下滑，较首轮调整下滑10.69个百分点；此外，美容护理行业在上轮调整中新增权重。 核心权重股及其估值 截至2024年6月6日，北证50成分企业前十大权重占比合计51.43%。其中，锦波生物以9.93%的权重位居首位，PE TTM为40.18X；其次是贝特瑞，权重9.67%，PE TTM为12.49X。其他高权重股包括连城数控（6.69%，PE TTM 7.83X）、曙光数创（5.10%，PE TTM 218.80X）和康乐卫士（4.92%，PE TTM -17.42X），显示出权重股在行业分布和估值水平上的多样性。 北证50指数：接近低点，但权重股调整致估值失真 指数表现与整体市场估值差异 截至2024年6月6日，北证50指数为726.77点，接近上一轮周期低点（2024年2月5日的743.74点）和历史最低点（2023年10月23日的706.57点）。然而，北证50的PE TTM为29.29X，高于北交所整体PE TTM的19.13X（高出53.15%），且高于其自身上一轮低点9.52X和历史最低点13.78X。这表明北证50指数的估值因其成分股结构而呈现出一定的失真。 权重股调整对估值的显著影响 北证50第五轮（2023年12月11日）和第六轮（2024年3月11日）成分调整对指数市盈率产生了显著提升作用，调整当日PE TTM较前一日分别增长了12.28%和11.73%。第五轮调整中，纳入企业平均市值35.34亿元，远高于调出企业的12.35亿元，其中康乐卫士市值50.40亿元，权重占比5.00%。第六轮调整中，纳入企业平均市值高达58.55亿元，较调出企业高出300.87%，其中锦波生物市值171.43亿元，权重占比9.04%，其高估值（除利尔达外，纳入企业PE TTM均值65.18X）是推高指数整体市盈率的主要因素。 风险提示 政策落地不达预期风险 数据统计误差风险 宏观环境风险 总结 北证50指数成分调整旨在优化结构，但需关注估值合理性 北证50指数的最新成分调整体现了对高成长、高盈利企业的偏好，有助于提升指数的整体质量和活力。然而，新纳入企业普遍较高的估值，以及历史调整中高权重股对指数市盈率的显著影响，提示投资者在关注指数表现的同时，需审慎评估其估值的合理性，警惕结构性估值失真带来的风险。 行业权重持续演变，关注新兴产业与传统优势的平衡 北证50的行业权重分布正在动态演变，基础化工等传统行业的权重持续下滑，而美容护理等新兴行业权重有所增加，反映了市场对不同产业发展前景的预期。电力设备、医药生物和机械设备等行业仍占据主导地位，投资者应关注这些优势行业的持续发展，以及新兴产业的成长潜力，以把握北交所市场的投资机会。

　　核心观点 　　2024ASCO精彩纷呈，国产品种崭露头角。2024年美国临床肿瘤学会（ASCO）年会于2024年5月31日至6月4日在美国芝加哥举行。今年ASCO大会的口头汇报环节共收录426项研究，其中55项来自中国，入选数量较去年翻了近三倍；主要包括21项口头报告、27项快速口头报告、7项临床科学研讨会。截至2024年6月4日，ASCO2024摘要已陆续公告完毕，多个国产重点品种披露亮眼的核心数据，引发资本市场高度关注。 　　2024ASCO国产创新研究亮点梳理。信达生物PD-1/IL-2α双融合蛋白针对黑色素瘤、结直肠癌具有显著优于现标准疗法的客观缓解率；康方生物PD-1/VEGF双抗联合化疗将nsq-NSCLC的进展或死亡风险降低54%，具备迭代PD-1的临床潜力；迈威生物Nectin-4ADC针对UC、CC、EC、TNBC等多个晚期实体瘤展现出积极疗效信号；迪哲医药舒沃替尼作为全球唯一靶向EGFR exon20ins NSCLC的小分子TKI，53.3%的ORR拥有同类最佳潜质；科伦博泰TROP-2ADC延长TNBC的mPFS至5.7个月，相较传统化疗的生存获益显著。 　　医药行业表现弱于沪深300。截至2024年6月6日，医药行业一年滚动市盈率为31.25倍，沪深300为12.07倍。医药股市盈率相对于沪深300溢价率当前值为158.94%，历史均值为169.29%，当前值较2005年以来的平均值低10.35个百分点，位于历史偏低水平。 　　投资建议：ASCO作为临床肿瘤学领域最重要的学术会议之一，每年众多创新药的关键临床数据及重磅研究进展都在会议上公布，拥有重磅产品的创新企业也在ASCO会议召开之际迎来股价催化。我们推荐关注1）医药创新产业：恒瑞医药、科伦药业、迈威生物、迪哲医药、艾力斯、华东医药、信立泰、百奥泰、首药控股、康方生物、信达生物、百济神州、科伦博泰、中国生物制药等。2）CXO及制药产业链：药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、昭衍新药、纳微科技、奥浦迈等。 　　风险提示：1.创新药研发进展不及预期的风险；2.创新药及器械审批进度不及预期的风险；3.医保控费及集采降价力度超预期的风险；4.创新药及创新器械企业融资困难的风险等。

中心思想 化学制剂板块的PB-ROE驱动因素与投资机遇 本报告的核心观点之一是，化学制剂板块企业净资产收益率（ROE）的提升主要由产品商业化兑现驱动，尤其在新产品成功放量和形成优秀竞争格局的背景下。尽管当前化学制剂板块整体市净率（PB）处于相对低位，但艾力斯、九典制药等高ROE企业凭借其出色的盈利能力和市场表现，展现出更高的估值水平和未来增长潜力，值得投资者关注。 医药行业整体趋势、挑战与2024年投资策略 报告分析指出，当前医药行业估值和持仓均处于历史低点，面临供给侧改革的持续深化和价值链的重构。2024年的医药年度策略强调“蓄力，破局”，即在宏观医改深化和医保监管提升的背景下，行业基本面将进入经营效率改善周期。投资机会将聚焦于创新药械、诊疗复苏下的服务/药店以及医药配套等环节，并特别看好血液制品、中药、化学制剂、医疗设备耗材和CXO等具有较大预期差和良好景气边际变化的细分领域。 主要内容 周思考：化学制剂板块PB-ROE分析 ROE提升的核心驱动力 报告对化学制剂板块企业的ROE变化趋势进行了深入梳理，发现2020年至2024年第一季度，艾力斯、九典制药、华特达因和科伦药业等公司的ROE水平较高并呈现显著提升。分析表明，产品商业化的持续兑现是驱动ROE提升的核心动力。例如，艾力斯的核心产品伏美替尼实现快速放量，显著推动了公司收入和利润的增长，进而带动ROE的提升。九典制药则凭借洛索的持续放量，驱动公司业绩稳健增长，使其ROE表现优异。报告强调，化学制剂领域新产品的成功放量和优秀的竞争格局是企业ROE持续增长的关键因素。 板块估值与高ROE企业的投资价值 从板块整体估值来看，目前化学制剂的PB处于相对低位，行业整体估值水平较低。然而，在个股层面，艾力斯和九典制药等高ROE企业表现尤为突出，其PB显著高于板块内其他公司，这反映了市场对其未来增长潜力的较高预期。报告认为，尽管化学制剂板块整体估值承压，但部分优质企业凭借其卓越的产品竞争力和市场表现，展现出强大的盈利能力和增长潜力，值得投资者关注。报告推荐了恩华药业、九典制药、科伦药业、华东医药、华特达因、迪哲医药、泽璟制药、首药控股、福元医药、卫信康等公司，并建议关注川宁生物、艾力斯、百利天恒、海思科、丽珠集团、兴齐眼药、华润双鹤等。 行情复盘：板块持续回调，创新药数据催化 医药行业整体表现与估值 本周（2024年6月3日至6月7日），医药（中信）指数下跌1.75%，跑输沪深300指数1.59个百分点，在所有行业中涨幅排名第8。2024年以来，医药指数累计跌幅达14.5%，跑输沪深300指数18.6个百分点，在所有行业涨幅中排名倒数第5。成交额方面，本周医药行业成交额为2414亿元，占全部A股总成交额的6.3%，较前一周提升0.7个百分点，但仍低于2018年以来的中枢水平（8.0%）。板块估值方面，截至2024年6月7日，医药板块整体估值（历史TTM，剔除负值）为26.09倍PE，环比下降0.35。医药行业相对沪深300的估值溢价率为107%，环比下降21个百分点，低于近四年中枢水平（151.5%）。 医药子行业涨跌幅分析 根据Wind中信证券行业分类，本周除中成药上涨0.5%外，其他医药子板块均出现回调，其中化学原料药（-3.7%）和医药流通（-3.8%）跌幅较大。根据浙商医药重点公司分类，本周仅中药上涨1.5%，科研服务跌幅最大，达到-7.0%。估值方面，除中成药子板块外，其他医药子板块估值均有回落，其中化学原料药（-0.95）、医药流通（-0.73）、中药饮片（-0.71）估值回落较多。截至2024年6月7日，估值排名前三的板块为中药饮片（71倍PE）、医疗器械（31倍PE）和化学制剂（29倍PE）。 陆港通与港股通资金流向 截至2024年6月7日，陆港通医药行业投资额为1491亿元，医药持股占陆港通总资金的8.0%，医药北上资金环比增长33亿元。具体持仓标的方面，本周陆港通医药标的市值增长前五名分别为迈瑞医疗、药明康德、天坛生物、华润三九、东阿阿胶。港股通医药持股市值增长前五名分别为石药集团、复星医药、阿里健康、药明生物、国药控股。 限售解禁与股权质押情况 未来一个月（2024年6月8日至2024年7月8日），共有17家医药上市公司将发生或即将发生限售股解禁。其中，威高骨科和百洋医药等公司的解禁股份占总股本比例较高，分别达到80.83%和77.38%。股权质押方面，迪安诊断和哈三联的第一大股东质押比例提升较多，分别变化5.19%和1.62%。 2024年医药年度策略：蓄力，破局 策略复盘与行业基本面展望 报告回顾了2023年医药策略，指出在诊疗逐季复苏和反腐影响下，医药创新和消费稳增长但增速分化，院内营销阶段性调整，盈利能力有所提升。2024年，医药行业进入供给侧改革新阶段，医改持续深化，医疗环节成为重点，医保监管水平提升以应对收支紧缩趋势。行业基本面预计进入经营效率改善周期，创新药械、诊疗复苏下的服务/药店、医药配套等环节将迎来更好的发展窗口，创新产品持续商业化和产能释放（如CXO、血液制品）将带来更快的增长。 投资视角与推荐组合 报告认为医药板块各细分领域存在较大的景气异质性。结合景气边际变化和预期差维度分析，血液制品、中药、化学制剂、医疗设备耗材和CXO等领域均存在较大的预期差和较好的景气边际变化。在板块配置上，报告强调“中期就是短期，个股胜于赛道”，自上而下看好高质量突破的赛道，包括眼科/体检服务、资源性中药OTC/血液制品、专科化药、新业态拓展的医药商业公司；自下而上则提示关注一体化拓展的优质原料药、仿创类CXO、海外突破和国内行业持续规范中的医疗器械企业的投资机会。 推荐组合包括： 医药创新：迪哲医药、荣昌生物、泽璟制药、康方生物、君实生物、科伦药业、智飞生物、迈瑞医疗、联影医疗、翔宇医疗、羚锐制药、康缘药业。 诊疗常态化：大参林、老百姓、上海医药。 医药配套：药明康德、凯莱英、九洲药业、康龙化成、泰格医药。 风险提示 报告提示了主要风险，包括行业政策变动、研发进展不及预期以及业绩低于预期。 总结 本周医药生物行业周报深入分析了化学制剂板块的PB-ROE表现及医药行业整体行情。报告指出，化学制剂企业ROE的提升主要由产品商业化兑现驱动，艾力斯、九典制药等高ROE企业展现出显著的增长潜力和市场认可度，尽管板块整体估值处于低位，但优质个股仍具备投资价值。 在市场行情方面，本周医药指数持续跑输大盘，成交额虽有回升但仍低于历史中枢水平，板块估值回调且相对沪深300的溢价率下降。子行业表现分化，中药板块逆势上涨，而化学原料药和医药流通跌幅较大。北上资金对医药行业的投资环比增长，显示出部分资金对优质标的的持续关注。 展望2024年，报告强调医药行业正处于供给侧改革的深水区，医改深化和医保监管提升将重塑行业价值链。策略上建议“蓄力，破局”，关注创新药械、诊疗复苏相关服务及医药配套等领域，并重点推荐血液制品、中药、化学制剂、医疗设备耗材和CXO等具有景气边际变化和预期差的细分赛道。报告最后提示了行业政策、研发进展和业绩不及预期等潜在风险。

中心思想 高ROE与低估值并存的投资价值 本报告核心观点指出，迈瑞医疗作为国内医疗器械行业的绝对龙头，在当前市场环境下展现出显著的投资价值。公司以其远超海内外同行的净资产收益率（ROE）和持续提升的盈利能力，证明了其卓越的经营效率和内生增长潜力。尽管拥有强大的基本面，迈瑞医疗目前的估值（PE）已回落至历史低位，并首次低于2023年底海外龙头估值中枢，凸显了其被市场低估的投资性价比。 政策利好与业务拓展驱动未来增长 报告强调，2024年以来，国内“加强重症医学服务能力建设”和“大型医疗设备以旧换新”等利好政策为迈瑞医疗提供了新的增长动力。同时，公司通过收购惠泰医疗拓展优质赛道，并持续加速海外市场拓展，有望迎来第五个发展阶段，即业绩高增长持续性增强，实现利润与估值的戴维斯双击。公司在高端客户和高端市场的持续突破，以及“三瑞系统”驱动的数智化转型，将进一步巩固其盈利能力和市场地位。 主要内容 迈瑞医疗：穿越周期的优质核心资产 迈瑞医疗被定位为穿越医药调整周期的优质核心资产。自2022年8月以来，公司已进入市值盘整企稳、估值消化、核心资产价值凸显的第四发展阶段。尽管2022年以来医药生物指数整体下跌42.1%（截至2024年6月7日），迈瑞医疗作为行业龙头，其收入和利润长期保持在20%的增速区间，展现出穿越周期和政策扰动的韧性。公司市值在此期间处于盘整阶段，相对医药生物指数超额收益率为24.5%。截至2024年6月7日，公司PE-TTM为29.9X，持续创下阶段新低点（历史最低为28.6X），远低于上市以来46.7X的估值中枢，估值性价比显著。展望未来，随着“加强重症医学服务能力建设”、“大型医疗设备以旧换新”等国内政策的推动，以及收购惠泰医疗和海外拓展的加速，公司有望进入业绩高增持续性增强、利润及估值戴维斯双击的第五发展阶段。 低估值：性价比凸显，首次低于海外龙头中枢 报告通过与海内外TOP20医疗器械企业对比，详细阐述了迈瑞医疗的低估值及其投资性价比。 估值水平对比 海外TOP20企业估值：自2011年以来呈现上升趋势，估值（PE）中枢维持在26.5X，2023年达到32.3X。 国内TOP20企业估值：趋势与海外相反，经历了近十年的估值消化，截至2023年已回落至23.8X（2011年以来中枢为35.7X），明显低于海外龙头平均估值水平。 迈瑞医疗估值：截至2024年6月7日，PE已回落至29.9X，处于历史低位（上市以来估值中枢为46.7X，历史最低为28.6X），并首次低于2023年底海外龙头估值中枢，性价比凸显。 营收与归母利润增速对比 营收增速： 海外TOP20企业：发展进入成熟期，营收增速中枢自2011年以来位于4.5%水平，略显乏力。 国内TOP20企业：普遍处于快速发展阶段，平均营收增速中枢自2011年以来为23.7%。 迈瑞医疗：增速中枢为20.2%（2015-2023年），保持稳健增长。 归母净利润增速： 海外TOP20企业：受公共卫生事件等因素扰动，归母净利润增速中枢自2011年以来为-1.5%。 国内TOP20企业：归母净利润增速中枢为22.8%，基本与收入增速匹配。 迈瑞医疗：归母净利润增速中枢为25.8%（2015-2023年），且在外部环境扰动下展现出更强的稳定性。 综合来看，迈瑞医疗的内生增长相对于国际头部企业更为稳健且处于更高增长阶段，而其估值却处于明显低估位置，具有显著的投资性价比。 高ROE：盈利能力与运营效率持续领先 迈瑞医疗的净资产收益率（ROE）远超海内外龙头中枢水平，且近5年来稳步提升，是其核心竞争力的体现。 ROE水平对比 海外TOP20企业ROE：自2011年以来基本维持在11.4%的中枢水平。 国内TOP20企业ROE：中枢为15.5%，略高于海外。 迈瑞医疗ROE：中枢水平达到31.9%，并处于持续提升趋势，2023年更是达到历史最高点35.6%，远超海内外龙头中枢水平。 ROE杜邦分析拆解 迈瑞医疗的高ROE并非依赖高财务杠杆，而是主要通过较高的运营效率和盈利能力实现。 资产周转率：海内外TOP20企业中枢分别为0.55和0.65，迈瑞医疗为0.71（2014-2023年），显示出更高的运营效率。 权益乘数：海内外TOP20企业中枢分别为2.19和1.40，迈瑞医疗为1.45（2014-2023年），表明其财务杠杆水平与国内同行相近，远低于部分海外高杠杆企业。 销售净利率：海内外TOP20企业中枢分别为10.2%和17.2%，迈瑞医疗达到27.7%（2014-2023年），且自2015年以来持续提升，体现了卓越的盈利能力。 毛利率：海内外TOP20企业中枢分别为52.3%和47.2%，迈瑞医疗达到65.0%（2014-2023年），远高于同行。 盈利能力持续改善的驱动因素 高端产品及高端市场占比提升：2023年公司毛利率为66.16%，同比提升2.01pct。三大业务板块毛利率均有提升：生命信息与支持业务66.78%（+0.45pct），体外诊断业务64.30%（+3.95pct），医学影像业务69.10%（+2.70pct）。 生命信息与支持业务：加速渗透高端客户群，微创外科增长超30%，硬镜系统国内市占率提升至第三。 体外诊断业务：国内化学发光新增装机超2000台，高速机占比近六成，大样本量客户突破加速，国内市场份额首次超过一家进口品牌位列第四。海外通过并购和自建加快本地化平台建设，成功突破超100家海外第三方连锁实验室，成为拉美第一大实验室DASA的独家血球供应商。 医学影像业务：首次超越原市场第一的进口品牌，成为国内超声市场行业第一。发布国产首款超高端超声平台Resona A20，标志技术迈入国际一流水平。海外高端型号增长超25%，助力超声业务首次实现全球第三的行业地位。 销售期间费用持续降低：2023年公司销售净利率为33.15%，同比提升1.50pct，销售期间费用率近10年来持续改善，保证了净利率提升幅度与毛利率基本一致。 数智化转型优势：公司依托“瑞智联”、“迈瑞智检”、“瑞影云++”的“三瑞系统”，充分发挥数智化转型优势，有望持续保持较高盈利能力。 风险提示 报告提示了以下风险：国际贸易摩擦风险、行业政策变化风险、汇率波动风险、原材料供应风险、新产品推广不及预期风险。 总结 本报告深入分析了迈瑞医疗的投资价值，通过与海内外TOP20医疗器械企业的对比，揭示了公司高ROE与低估值并存的独特优势。迈瑞医疗凭借其卓越的内生增长能力、持续领先的盈利能力和运营效率，在医药行业调整周期中展现出优质核心资产的韧性。尽管公司基本面强劲，但当前估值处于历史低位，并首次低于海外龙头估值中枢，凸显了显著的投资性价比。 展望未来，国内政策利好、收购惠泰医疗带来的优质赛道拓展以及海外市场的加速渗透，将共同驱动迈瑞医疗进入业绩持续高增长的新阶段，有望实现利润与估值的戴维斯双击。报告预计公司2024-2026年EPS分别为11.53、13.95、16.95元，当前股价对应2024年PE为26.0倍，维持“买入”评级。投资者在关注公司成长潜力的同时，也需留意国际贸易摩擦、政策变化、汇率波动等潜在风险。