中心思想 医药板块强势领涨，创新药与AI医疗双轮驱动 1. 医药板块表现强劲，估值溢价持续扩大。 本周医药生物指数上涨4.0%，跑赢沪深300指数2.91个百分点，行业涨跌幅排名第2，年初至今累计上涨16.59%，跑赢沪深300指数13.45个百分点。当前行业PE-TTM为30.09倍，相对全部A股溢价率86.78%（环比提升4.77pp），相对沪深300溢价率137.12%（环比提升7.08pp），显示市场对医药板块的配置热情持续升温。 2. 核心事件催化明确，减重药与AI医疗政策成焦点。 恒瑞医药GLP-1R/GIPR双靶点激动剂HRS9531减重适应症III期顶线结果优异（6mg组体重降幅-19.2%，基线93kg），数据处于国内领先水平，且计划近期递交NDA，夯实了该药品的全球竞争力。同时，中美两国同步推进AI医疗器械监管政策——美国FDA发布“持续学习算法”实时监控草案，中国药监局发布“十项举措”支持高端AI器械，均对行业长期规范化发展形成利好，但短期可能提高创新型企业上市门槛。 3. 策略建议：精选低位个股，关注创新药及产业链结构性机会。 分析师建议聚焦创新药出海、AI医疗、低估值稳健标的三大方向。推荐稳健组合（恒瑞医药、百济神州、通化东宝、美年健康等）及港股组合（和黄医药、云顶新耀、康方生物等），强调估值修复与业绩兑现的平衡。 主要内容 1 投资策略：推荐组合表现分化，精选低位布局 1.1 行情回顾与事件催化 本周医药指数上涨4.0%，跑赢大盘，子板块中原料药（+7.0%）表现最佳，年初至今化学制剂（+36.5%）、医疗研发外包（+36.2%）、原料药（+33.2%）领涨。 恒瑞医药HRS9531 III期顶线结果符合预期（体重降幅-19.2%），数据非劣效于MNC可比产品，已授权Kailera推进全球研发，计划近期中国NDA。 AI医疗政策：美国FDA发布AI/ML医疗器械监管草案，强化算法偏倚与网络安全审查；中国药监局发布“十项举措”，创新器械允许附条件批准，建立主动监测数据库。 1.2 组合表现分析 稳健组合（恒瑞、百济神州、通化东宝等）上周加权涨幅3.2%，跑赢沪深300（1.1%）但跑输医药指数（4.0%），其中贝达药业（+9.1%）、百济神州（+8.6%）涨幅领先。 港股组合（和黄医药、云顶新耀、康方生物等）上周加权涨幅11.0%，大幅跑赢恒生指数（2.8%），康方生物（+24.3%）、科伦博泰（+14.3%）表现突出，显示港股创新药beta弹性显著。 2 医药行业二级市场表现：量价齐升，资金面改善 2.1 行业涨跌与估值 本周医药生物指数上涨4.0%，行业涨跌幅排名第2，年初至今排名第3。指数PE-TTM 30.09倍，相对于全部A股溢价率86.78%（+4.77pp）。 子行业方面，原料药（+7.0%）、化学制剂（+6.8%）、其他生物制品（+5.8%）涨幅居前；医疗耗材（+3.0%）、体外诊断（+2.6%）相对弱势。 个股层面，399家上涨、81家下跌。涨幅前五：博瑞医药（+42.3%）、力生制药（+41.7%）、南新制药（+35%）、奥赛康（+32.8%）、一品红（+32.1%）；跌幅前五：*ST苏吴（-22.3%）、未名医药（-16.8%）、浩欧博（-16.8%）、启迪药业（-12.7%）、永安药业（-12.4%）。 2.2 资金与交易数据 大宗交易：本周24家公司发生大宗交易，成交总额4.78亿元，前三为南模生物、益方生物、漱玉平民。 融资融券：融资买入额前五为常山药业、翰宇药业、康龙化成、博瑞医药、荣昌生物；融券卖出额前五为信立泰、云南白药、华润三九、吉林敖东、丽珠集团。 重要事件：未来三个月41家医药上市公司拟召开股东大会；26家已公告定增预案但未实施；29家有限售股解禁（涉及联影医疗、华大智造等）；本周4家上市公司股东减持（赛科希德、宣泰医药等）；股权质押比例最高为珍宝岛（49.95%）、尔康制药（49.32%）。 3 最新新闻与政策：新药上市与研发进展密集披露 3.1 新药上市 力生制药培哚普利氨氯地平片(I)/(Ⅲ)获批，用于高血压。 百奥泰BAT2506（戈利木单抗生物类似药）BLA获FDA受理。 葵花药业维生素K1滴剂上市申请获受理。 贝达药业参股的禾元生物重组人白蛋白注射液（奥福民®）获批上市，治疗肝硬化低白蛋白血症。 征祥医药玛硒洛沙韦片（流感抗病毒）获批上市。 3.2 研发进展 诺诚健华BCL2抑制剂mesutoclax联合阿扎胞苷治疗髓系恶性肿瘤的临床申请获FDA批准。 阿斯利康Baxdrostat治疗高血压III期全面成功。 云顶新耀mRNA肿瘤疫苗EVM14获批临床（鳞状非小细胞肺癌等）。 勃林格殷格翰启动DME口服药BI 1815368 II期。 康希诺重组三价脊髓灰质炎疫苗获批临床。 联环药业瑞卢戈利片获批前列腺癌临床试验。 4 报告梳理与深度研究：聚焦创新与出海 4.1 新增研究报告 周报：《医保新增商保目录，关注创新药和Q2业绩预期》（2025-07-13） 公司深度：通化东宝（看好业绩修复，创新+出海打造新增长点）、福瑞股份（子板块增长稳健，看好Fibro装机放量） 4.2 核心公司深度报告清单 A股覆盖：迈瑞医疗、恒瑞医药、药明康德、片仔癀、爱尔眼科、智飞生物、康龙化成、联影医疗、百济神州等（覆盖超过50家）。 科创板：微电生理、荣昌生物、爱博医疗、心脉医疗、联影医疗等。 港股：药明生物、君实生物、康方生物、信达生物、科伦博泰、亚盛医药等。 海外：礼来、诺和诺德、强生、默沙东等。 5 风险提示 医药行业政策风险超预期（集采、医保谈判等）。 研发进展不及预期风险（临床试验失败、审批延迟）。 业绩不及预期风险（收入与利润增速低于预测）。 总结 市场表现：量价齐升，估值修复延续 本周医药板块实现绝对收益和相对收益双赢，指数上涨4.0%且跑赢大盘，年初以来累计涨幅达16.59%，在各行业中排名第3。估值端，PE-TTM回升至30倍以上，相对全部A股溢价率接近87%，反映市场对医药资产的防御性与成长性双重认可。子板块中原料药、化学制剂、医疗研发外包延续强势，资金持续流入创新药产业链与低估值标的。 核心驱动：创新药里程碑与AI政策共振 恒瑞医药GLP-1/GIP双靶点激动剂HRS9531的III期减重数据优异（-19.2%体重降幅），计划近期中国NDA，并已授权Kailera推进全球临床，强化了国内减重市场的竞争格局和出海预期。AI医疗领域，中美监管同步出台利好政策——中国药监局支持高端AI器械附条件批准和优先审评，美国FDA则强化算法安全审查，行业长期规范化利好龙头，但短期加大初创企业上市难度，建议关注具备技术壁垒和合规能力的企业。 策略建议：精选低位，关注Q2业绩与创新药兑现 分析师维持“建议精选低位个股”的核心观点，推荐稳健组合（恒瑞医药、百济神州、通化东宝等）与港股组合（和黄医药、云顶新耀、康方生物等），强调在政策风险可控、估值合理背景下，配置兼具业绩确定性和创新弹性的标的。同时需警惕医药政策超预期收紧、研发失败及业绩不达预期等风险。

中心思想 医保政策战略转型，创新药与Q2业绩成为市场核心驱动力 本报告的核心观点在于，医药行业正经历由国家医保政策战略转型驱动的结构性行情。2025年7月医保新增商保目录，标志着医保体系从“保基本”向“多层次+创新支持”的战略转变，为高价值创新药开辟了独立支付通道，有望缓解医保基金压力并满足多层次医疗需求。同时，部分龙头企业（如药明康德）披露的2025年上半年（H1）及第二季度（Q2）业绩超预期，验证了行业基本面的稳健性，特别是CXO板块的景气度回升，成为本周医药板块跑赢大盘的核心动力。 Q2业绩验证行业景气度，CXO及创新药板块引领市场 数据层面，本周（7月7日至7月11日）医药生物指数上涨1.82%，显著跑赢沪深300指数1.0个百分点。其中，医疗研发外包（CXO）子板块涨幅居前，达到9.3%，年初至今累计涨幅高达30.7%。药明康德25H1持续经营业务收入同比增长24.24%，经调整归母净利润同比增长44.43%，远超此前市场预期的10%-15%增长区间，极大地提振了市场对CXO细分领域的信心，并强化了“创新+出海”的投资主线。 主要内容 1. 投资策略：聚焦政策红利与业绩确定性 报告在投资策略部分指出，当下应重点关注两大方向。首先是政策端，国家医保局最新公布的药品目录调整方案，核心突破在于建立了“基本医保+商保创新药”双轨制，通过设置独立商保目录，为高价创新药提供了新的支付路径，体现了政策对创新的明确支持。其次是业绩端，多家公司上半年业绩预告亮眼，尤其是以药明康德为代表的龙头公司，其H1业绩超预期增长，确立了CXO板块的业绩底和景气回升趋势，为后续投资提供了基本面支撑。 2. 医药行业二级市场表现：估值修复与结构性分化并存 市场指数与估值分析 本周医药行业表现出较强的相对收益。医药生物指数上涨1.82%，年初至今累计上涨12.11%，在申万一级行业中排名第4。从估值角度看，医药行业PE-TTM为29.03倍，相对全部A股溢价率为82.01%，尽管估值处于中高位，但战略转型和政策利好提升了市场的风险偏好。 子板块与个股表现 子板块内部分化明显，医疗研发外包（CXO）以9.3%的周涨幅领跑，体现了市场对行业龙头超预期业绩的正面反馈。与之相对，部分个股如未名医药（-18.5%）等出现较大跌幅，显示出市场资金在当前阶段更倾向于拥抱业绩确定性强的赛道，对缺乏基本面支撑或存在潜在风险的标的保持谨慎。 3. 最新新闻与政策：创新药商业化与研发管线加速兑现 新药上市与里程碑事件 报告密集披露了最新政策与产业进展，显示出行业高景气度。在审批层面，多家公司取得重大突破：亚盛医药的Bcl-2抑制剂（APG-2575）获批上市，成为国产首个、全球第二个该靶点药物；Sirtex Medical的Y-90树脂微球SIR-Spheres获FDA批准新增肝细胞癌适应症。此外，信诺维的1类新药、乐普医疗的医美产品也获得受理或批准，展现出医药产业的多元化创新能力。 研发进展与关键临床试验 在研发管线上，星汉德生物的HBV特异性TCR-T细胞疗法和复星医药的MEK1/2抑制剂分别进入临床阶段，后者针对儿童低级别脑胶质瘤，显示出较高的临床价值。泽璟生物的DLL3/CD3双抗等药物基于优异的早期临床数据（如II期ORR达66.7%），即将启动关键性III期临床，预示着未来将有更多创新药进入收获期。 4. 报告梳理与风险提示 研究成果与核心公司深度覆盖 报告附录了丰富的行业及公司深度研究，涵盖CXO、创新药、中药、医疗器械等多个细分领域，并持续跟踪核心公司（如恒瑞医药、迈瑞医疗、药明康德）的长期发展逻辑，为投资者提供了全面的研究框架和参考依据。 主要风险因素 报告在结尾明确提示当前存在的三大主要风险：一是医药行业政策风险超预期，特别是集采政策深化可能对仿制药及部分耗材企业造成压力；二是研发进展不及预期风险，创新药临床试验数据或上市审批存在不确定性；三是业绩不及预期风险，部分公司可能面临终端销售或盈利能力下滑的压力。 总结 本报告的核心逻辑建立在政策红利与业绩驱动的双轮之上。2025年7月的医保目录调整方案（新增商保目录）是行业层面最重要的催化剂，它本质上重塑了医药支付结构，为真正具备临床价值的创新药打开了更广阔的市场空间和盈利预期。与此同时，基于行业龙头公司发布的超预期业绩，确认了以CXO为首的部分细分领域已度过前期低谷，进入业绩修复和增长通道。 从市场表现看，指数层面的上涨主要得益于龙头CXO的带动以及政策预期提振，但子板块和个股之间的分化极为显著，反映了市场的“结构性”特征而非普涨。投资者应聚焦于“创新+出海”主线，并密切关注各公司在2025年第二季度的实际经营数据，警惕高估值背景下可能出现的业绩不达预期的回调风险。

中心思想 棉籽业务扭亏为盈，释放短期业绩弹性 2025年上半年，晨光生物受益于棉籽蛋白价格上涨及敞口管理优化，棉籽业务实现盈利修复。根据业绩预告，25H1归母净利润同比增幅达102.3%至132.4%，其中25Q2单季归母净利润同比增幅达51.1%至100.1%，扣非净利润增幅更高，显示棉籽加工环节利润锁定效果显著，成为上半年业绩反转的核心驱动力。 植提业务景气向上，天然色素需求打开长期空间 公司植物提取业务维持“价稳量增”趋势，多产品处于价格周期底部，产能出清后补库存周期启动。25Q2以来，FDA计划推动天然色素替代合成色素，雀巢、卡夫亨氏等全球食品巨头已跟进，辣椒红、叶黄素等天然色素需求有望加速释放。公司作为行业龙头，技术壁垒和规模优势稳固，预计植提业务毛利率将稳中有升，长期成长性明确。 主要内容 投资要点 本节提炼三大核心内容：事件：25H1预计营收34.6-37.6亿元（同比-0.9%至+7.7%），归母净利润2.0-2.3亿元（同比+102.3%至+132.4%），扣非净利润1.7-2.0亿元（同比+117.4%至+154.9%）。棉籽触底反弹，植提业务向好：25Q2营收17.4-20.4亿元，归母净利润0.9-1.2亿元，扣非净利润同比增幅147.5%至242.6%；棉籽蛋白价格上涨驱动盈利修复，植提产品量增价稳。短期与中长期展望：短期棉籽业务持续扭亏，全年盈利改善趋势确定；中长期植提业务景气向上，公司已完成库存储备，价格改善将释放额外业绩弹性；天然色素因FDA政策利好，发展空间打开。 盈利预测与投资建议 基于上游原材料价格低位及公司份额提升策略，预计2025-2027年归母净利润分别为3.6/4.8/6.3亿元，对应EPS为0.75/1.00/1.31元。采用2025年22倍PE估值，目标价16.50元，维持“买入”评级。关键假设包括：天然色素类产品营收增速5%/10%/8%，毛利率17.5%/18.5%/20%；棉籽类营收增速3%/2.5%/2%，毛利率3%/4%/5%；其他产品营收增速30%/25%/20%，毛利率20%。 风险提示 需关注以下风险：宏观经济波动可能影响终端消费需求；市场需求低迷导致公司产品价格或销量不及预期；原材料价格波动可能冲击棉籽业务毛利率，尤其注意棉籽蛋白价格回落的潜在不利影响。 盈利预测与估值 关键假设：天然色素/香辛料/营养及药用类产品2025-2027年营收增速5.0%/10.0%/8.0%，毛利率由15.4%逐步提升至20.0%；棉籽类产品营收增速3.0%/2.5%/2.0%，毛利率由0.2%修复至5.0%；保健品OEM等其他产品营收增速30%/25%/20%，毛利率维持20%。分业务收入预测：预计2025-2027年总营收为73.7/79.2/84.1亿元，整体毛利率从8.0%提升至13.3%，其中植提业务毛利率贡献最大，棉籽业务毛利率逐级改善。 可比公司分析 选取安琪酵母（600298.SH）和莱茵生物（002166.SZ）作为可比公司，二者业务模式、下游客户与晨光生物相似。2025年行业平均PE为21倍，晨光生物仅18倍，低于行业均值；同时公司2025年ROE预测为10.34%，显著高于2024年的2.47%，成长性突出。给予2025年22倍PE（略高于行业均值），体现龙头溢价。 财务预测与估值 根据财务模型，2025-2027年晨光生物将实现盈利大幅反转：ROE从2.47%提升至10.34%、12.68%、15.04%；PE从70倍下降至18、14、10倍。CFO净额由负转正，从2024年的-2.23亿元改善至2025年的3.05亿元，现金流健康度提高。资产负债率预计从65.04%逐步降至57.23%，财务结构优化。 总结 晨光生物2025年中期业绩预告显示，公司成功实现业绩拐点：棉籽业务因蛋白价格回升及敞口管理由亏转盈，植物提取业务在价格底部企稳且量增趋势明确，天然色素受益于全球替代政策迎来长期增量市场。预计2025-2027年归母净利润年均复合增速约80%，PE估值由70倍压缩至10倍区间，当前价值被低估。结合22倍目标PE及16.50元目标价，维持“买入”评级，建议关注棉籽盈利持续修复及植提产品价格回升的超预期机会。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数上涨1.60%，跑输沪深300指数0.35个百分点，行业涨跌幅排名第23。2025年初以来至今，医药行业上涨6.24%，跑赢沪深300指数6.57个百分点，行业涨跌幅排名第11。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为27.75倍，相对全部A股溢价率为78.33%(-1.37pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为37.36%(-1.12pp)，相对沪深300溢价率为124.59%（+0.53pp)。本周相对表现最好的子板块是医院，上涨3.9%，年初以来表现最好的前三板块分别是化学制剂、原料药、其他生物制品，涨跌幅分别为+20%、+16.6%、14.6%。 　　AI医疗利好消息频现，建议持续关注。1）阿里健康X诺和诺德：助力糖尿病一站式诊疗及慢病管理数字化转型升级。2）阿里达摩院X浙江省肿瘤医院：发布全球首个胃癌影像筛查AI模型DAMO GRAPE。3）蚂蚁集团X鱼跃医疗：正式推出面向用户端的AI健康应用AQ。4）晶泰科技XDoveTree：联手打造AI制药平台。5）原抖音生服市场负责人王丁虓加入京东健康，强化互联网医疗战略布局。国产大模型DeepSeek-R1的全面开源与多领域适配，标志着AI医疗迈入技术融合与行业重构的新阶段，关注AI医疗板块的加速发展与投资机会，相关标的：AI健康管理—美年健康、乐心医疗；AI医疗信息化CDSS辅助临床决策—迈瑞医疗、金域医学、润达医疗；AI医学影像辅助诊断—联影医疗、祥生医疗、安必平、迪安诊断；AI手术机器人—微创机器人、天智航、康基医疗；AI基因测序—华大智造、华大基因等。 　　2025基本医保和商保目录调整工作即将启动。医保局印发《2025年基本医保目录及商保创新药目录调整申报操作指南》，每年的目录调整将加速创新药品纳入医保，激活科技创新潜力。在此次调整申报文件中，首次将商业健康保险创新药目录纳入调整方案，此次调整是商保创新药市场准入的重要步骤，标志着商保将在多层次医疗保障体系中发挥更重要的功能。建议持续关注创新药板块“研发进展”、“BD出海”、“盈利改善”等主线。 　　推荐组合：通化东宝(600867)、美年健康(002044)、云顶新耀(1952)、再鼎医药(9688)、赛诺医疗(688108)、首药控股(688197)。 　　稳健组合：恒瑞医药(600276)、百济神州(688235)、联影医疗(688271)、上海莱士(002252)、贝达药业(300558)、济川药业(600566)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数下跌-4.35%，跑输沪深300指数3.9个百分点，行业涨跌幅排名第29。2025年初以来至今，医药行业上涨4.57%，跑赢沪深300指数6.81个百分点，行业涨跌幅排名第6。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为27.27倍，相对全部A股溢价率为79.69%(-7.49pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为38.47%(-4.2pp)，相对沪深300溢价率为124.05%（-12.54pp)。本周相对表现最好的子板块是疫苗，下跌0.4%，年初以来表现最好的前三板块分别是化学制剂、原料药、其他生物制品，涨跌幅分别为+19.1%、+16.0%、11.5%。 　　鼓励高端医疗器械创新发展，建议持续关注AI医疗。6月20日，药监局审议通过《关于优化全生命周期监管支持高端医疗器械创新发展的举措》，支持高端医疗器械的创新发展，包括医用机器人、高端医学影像设备、AI医疗器械和新型生物材料医疗器械等。同时国产大模型DeepSeek-R1的全面开源与多领域适配，标志着AI医疗迈入技术融合与行业重构的新阶段，关注AI医疗板块的加速发展与投资机会，相关标的：AI健康管理—美年健康、乐心医疗；AI医疗信息化CDSS辅助临床决策—迈瑞医疗、金域医学、润达医疗；AI医学影像辅助诊断—联影医疗、祥生医疗、安必平、迪安诊断；AI手术机器人—微创机器人、天智航、康基医疗；AI基因测序—华大智造、华大基因等。 　　创新药迎利好，IND审批缩短至30日。6月16日，药监局发布《关于优化创新药临床试验审评审批有关事项的公告（征求意见稿）》，拟将创新药临床试验审评审批时限从60日缩短至30日，具体包含1）国家支持的重点创新药，2）入选儿童药星光计划、罕见病关爱计划的品种和3）全球同步研发品种。本次《公告》将加快创新药IND审批速度、一定程度上缩短创新药研发周期、利好创新药产业高质量发展。持续关注创新药板块“研发进展”、“BD出海”、“盈利改善”等主线。此外，ADA大会将于本周末（6.20~6.23）举行，建议关注多款创新减肥药物的减重披露数据。 　　推荐组合：恒瑞医药(600276)、美年健康(002044)、云顶新耀(1952)、再鼎医药(9688)、赛诺医疗(688108)、首药控股(688197)。 　　稳健组合：上海莱士(002252)、联影医疗(688271）、上海医药(002252)、云南白药(000538)、贝达药业(300558)、和黄医药(0013)、济川药业(600566)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

中心思想 双轮驱动的增长引擎 稳健医疗（300888）凭借“Winner稳健医疗”和“Purcotton全棉时代”两大品牌，成功构建了医疗与消费双轮驱动的业务模式。公司在2024年实现了营收89.8亿元，同比增长9.7%（剔除感染防护产品后同比增长18.6%），归母净利润7.0亿元，同比增长19.8%，业绩企稳回升。2025年第一季度，公司营收和归母净利润分别实现36.5%和36.3%的显著增长，显示出强劲的增长势头。通过股权激励方案的推出，公司设定了未来三年营收增速不低于13%或18%的考核目标，彰显了对长期发展的坚定信心。 稳健的财务表现与市场扩张 在医疗板块，稳健医疗深耕医用耗材领域，通过内生增长和外延并购（如收购美国GRI公司）打造一站式解决方案，产品矩阵丰富，覆盖境内外全渠道。2025年第一季度，医疗板块营收同比增长46.3%，其中手术室耗材、高端敷料和健康个护品类均实现高速增长。在消费板块，以“全棉时代”为核心，凭借“医疗背景、全棉理念、品质基因”的差异化竞争优势，核心爆品如干湿棉柔巾和奈丝公主卫生巾引领增长，2025年第一季度消费板块营收同比增长28.8%。公司在费用管控方面提质增效，商誉减值影响逐步消除，消费品营业利润率稳步回升，并通过持续创新驱动，专利数量逐年增长，为未来的可持续发展奠定了坚实基础。 主要内容 公司概况：医疗+消费双轮驱动，企稳回升开启增长元年 医疗+消费双板块布局，全产业链优势突出 稳健医疗用品股份有限公司成立于1991年，通过“Winner稳健医疗”和“Purcotton全棉时代”两大品牌，实现了医疗与消费板块的协同发展。医疗板块以医用敷料代工起家，2005年创立自有品牌“稳健医疗”，产品矩阵涵盖传统伤口护理与包扎、高端伤口敷料、手术室耗材、感染防护和健康个护等，覆盖境外OEM、国内2B（医院）和2C（药店+电商）全渠道。消费板块则以全棉水刺无纺布技术为基础，于2009年创立“全棉时代”品牌，逐步拓展至干湿棉柔巾、卫生巾、婴童及成人服饰等品类。公司具备从采购到交付的全产业链优势，为全球市场提供优质产品。 以代工国外医用敷料起家，全面布局健康产业版图 稳健医疗的发展历程可分为三个阶段： 第一阶段（1991年-2008年）： 以医用敷料OEM业务起家，逐步建立完整的生产体系及产业链，并创立自主品牌“winner稳健医疗”。1991年珠海稳健成立，1995年自建荆门稳健工厂，2001年总部迁至深圳并登顶中国医用敷料出口额第一位。 第二阶段（2009-2019年）： 创立“全棉时代”品牌，开启“医疗+消费”双产业布局，并成功研发“全棉水刺无纺布”技术。 第三阶段（2020-至今）： A股上市，通过收并购（如隆泰医疗、平安医械、桂林乳胶、美国GRI公司）持续扩大健康产业版图，拓展产品线和海外业务发展空间。 实控股权稳定集中，员工持股激励多元并举 公司实际控制人为创始人李建全先生，截至2025年第一季度，李建全通过稳健集团有限公司间接持有公司51.49%股份，股权结构稳定集中。公司还通过员工持股激励方案，进一步绑定核心团队利益，激发长期发展活力。 推出股权激励方案，展现长期发展信心 2024年10月，公司发布股权激励方案，拟授予限制性股票747.63万股，约占总股本的1.28%。业绩考核目标设定为2025-2027年公司层面及两大业务板块营收同比增速均不低于13%（触发值）或18%（目标值），此举充分展现了公司对未来业绩增长的信心和对员工的激励。 收入整体呈上升趋势，高基数影响逐渐减弱 公司营收整体呈上升趋势。2024年实现营业收入89.8亿元，同比增长9.7%（剔除感染防护产品后同比增长18.6%），2025年第一季度营收达26.1亿元，同比增长36.5%。在经历2020-2022年防疫产品高基数影响后，公司营收逐步恢复。利润方面，2024年归母净利润7.0亿元，同比增长19.8%，2025年第一季度归母净利润2.5亿元，同比增长36.3%，显示出盈利能力的显著改善。 消费品业务逐年增长，医用耗材业务企稳回升 健康生活消费品业务： 2024年收入49.9亿元，同比增长17.1%，占总营收的55.6%，2016-2024年复合年均增长率（CAGR）为25.6%，展现出较强的增长韧性。2025年第一季度收入13.4亿元，同比增长28.8%。 医用耗材业务： 2024年收入39.1亿元，同比增长1.1%，占总营收的43.5%。其中，2024年9月收购的美国GRI公司贡献收入2.9亿元。剔除GRI并表影响，收入同比下降6.4%，主要受感染防护用品需求下降影响。2025年第一季度收入12.5亿元（GRI贡献3.0亿元），同比增长46.3%（剔除GRI后同比增长10.5%），业务企稳回升。 境内业务主导，境外并购GRI打开成长空间 2024年，公司境内业务收入68.5亿元，同比增长3.1%，境外业务收入21.3亿元，同比增长38%，分别占总收入的76.3%和23.7%。境外业务的增长主要得益于2024年9月收购美国医疗耗材公司GRI，进一步拓展了海外市场空间。 毛利率暂时承压，费用率管控整体提质增效 毛利率： 2024年公司整体毛利率为47.3%，同比下降1.7个百分点。其中，健康生活消费品毛利率55.9%（同比下降1个百分点），医用耗材毛利率36.5%（同比下降3.9个百分点），主要受棉花价格波动和感染防护产品促销影响。2025年第一季度毛利率回升至48.5%，同比增长0.8个百分点。 费用率： 2024年公司总费用率为35.5%，同比下降1.7个百分点，显示出整体提质增效的费用管控能力。2025年第一季度总费用率进一步下降至34.2%，同比下降2个百分点。 商誉减值影响逐步消除，消费品营业利润率稳步回升 2024年公司归母净利率为7.7%，同比增长0.7个百分点。商誉减值损失（2024年为9074.2万元）影响逐步消除。全棉时代消费品业务通过新品迭代、产品结构优化、折扣管控和精细化运营，2024年营业利润率提升至12.1%，较2023年提升0.7个百分点，呈现可持续高质量发展态势。 坚持创新驱动，专利数量逐年增长 公司持续加大研发投入，聚焦医用耗材和健康生活消费品领域。2024年，医疗板块持有各项研发专利1087项（净新增204项），全棉时代累计持有各类专利513项（净新增21项）。公司积极与高校、科研院所合作，推动产学研项目，提升产品性能和用户体验，被认定为“自主创新行业龙头企业”和“深圳市知识产权优势企业”。 医疗板块：深耕医用耗材领域，内生外延打造一站式解决方案 医疗板块：聚焦医用耗材领域，产品矩阵丰富 稳健医疗作为医用耗材行业龙头，产品矩阵持续丰富，涵盖传统伤口护理与包扎、高端伤口敷料、手术室耗材、感染防护和健康个护等，致力于发展成为医用耗材一站式解决方案的品牌。公司从医用敷料代工起家，获得多项国际认证，并于2005年创立自有品牌“winner稳健医疗”，在国内医院、电商和药店建立了良好口碑。 医疗板块：行业规模稳步增长，细分品类成长空间充足 医用耗材市场规模： 国内医用耗材市场规模从2015年的975亿元增长至2023年的3218亿元，CAGR为16.1%，预计到2025年将达到3633亿元。 低值医用耗材： 市场规模从2015年的373亿元增长至2023年的1550亿元，CAGR为19.5%，预计到2025年将达到2213亿元，占整体医用耗材比例提升至60.9%，增长前景良好。 细分品类成长空间： 手术组合包（国内CAGR12.2%）、高端伤口敷料（全球CAGR3.0%）、医用乳胶手套（全球CAGR5.8%）和注射穿刺（国内CAGR4.8%）等细分品类均展现出充足的成长空间，尤其高端敷料具有较大的国产替代潜力。 医疗板块：人口老龄化加剧，政策助力提质控费 人口老龄化与医疗需求： 2013-2024年，我国65岁及以上人口比例从9.7%增至15.8%，人口老龄化加剧导致医疗需求

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数上涨1.13%，跑赢沪深300指数0.25个百分点，行业涨跌幅排名第17。2025年初以来至今，医药行业上涨7.81%，跑赢沪深300指数9.36个百分点，行业涨跌幅排名第5。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为28.24倍，相对全部A股溢价率为86.84%(-1.04pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为42.65%(-0.85pp)，相对沪深300溢价率为137.65%（-0.42pp)。本周相对表现最好的子板块是疫苗，上涨2.9%，年初以来表现最好的前三板块分别是化学制剂、原料药、其他生物制品，涨跌幅分别为+21.3%、+20.4%、+16.1%。 　　医疗机构掀起DeepSeek部署热潮，开启医疗智能化新路径。据统计，目前全国已有830+医院陆续完成DeepSeek-R1的本地化部署，推动医院数字化、智能化转型，应用场景包括监测医疗质量、优化医院资源调配、辅助诊断、保证数据安全等。国产大模型DeepSeek-R1的全面开源与多领域适配，标志着AI医疗迈入技术融合与行业重构的新阶段，关注AI医疗板块的加速发展与投资机会，相关标的：AI健康管理—美年健康、乐心医疗、三诺生物、鱼跃医疗、九安医疗；AI医疗信息化CDSS辅助临床决策—迈瑞医疗、金域医学、润达医疗、万孚生物、固生堂、京东健康、阿里健康、平安好医生；AI医学影像辅助诊断—联影医疗、祥生医疗、理邦仪器、安必平、乐普医疗、福瑞股份、迪安诊断、达安基因；AI手术机器人—微创机器人、天智航、康基医疗；AI基因测序—华大智造、华大基因、康基医疗等。 　　ASCO多项重磅结果披露，持续关注创新药。5月30日~6月3日，2025美国临床肿瘤学会（ASCO2025）年会在美国芝加哥举行，本届ASCO年会中由中国学者主导并入选的研究摘要超70项，其中包括11项最新突破摘要，覆盖癌种广泛，涉及疗法前沿。建议关注结合临床价值为导向、以患者为中心的药物研发，把握“研发进展，商业化盈利、国际化/licenseout”三条主线，1）创新药龙头；2）Biotech；3）转型创新等。 　　2025年围绕新质生产力和高质量发展大背景，看好医药创新+出海、主题投资、红利三大主线。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

中心思想 医药市场稳健增长与创新驱动 本报告深入分析了2025年6月3日至6月6日期间医药行业的市场表现、估值水平及关键驱动因素。报告指出，医药生物指数在此期间及年初至今均跑赢大盘，显示出行业的韧性和增长潜力。AI医疗和创新药被视为当前及未来医药行业发展的两大核心驱动力，其技术融合、应用场景拓展以及研发成果的国际化趋势，正共同开启医疗智能化和高质量发展的新阶段。 AI医疗与创新药引领未来投资方向 报告强调了AI医疗在医院数字化转型中的重要作用，特别是国产大模型DeepSeek-R1的广泛部署，预示着AI医疗板块的加速发展和投资机会。同时，美国临床肿瘤学会（ASCO 2025）年会上中国创新药的重磅成果披露，进一步巩固了创新药作为行业增长引擎的地位。2025年，医药行业投资将围绕“医药创新+出海、主题投资、红利”三大主线展开，以应对新质生产力和高质量发展的大背景。 主要内容 投资策略 市场回顾与估值分析 本周（6月3日至6月6日），医药生物指数上涨1.13%，跑赢沪深300指数0.25个百分点，在所有行业中涨跌幅排名第17位。自2025年初至今，医药行业累计上涨7.81%，显著跑赢沪深300指数9.36个百分点，行业涨跌幅排名第5位，显示出较强的超额收益能力。 在估值方面，本周医药行业的市盈率（PE-TTM）为28.24倍。相对于全部A股，医药行业溢价率为86.84%，较上周下降1.04个百分点；相对于剔除银行后的全部A股，溢价率为42.65%，下降0.85个百分点；相对于沪深300指数，溢价率为137.65%，下降0.42个百分点。尽管溢价率略有下降，但医药行业估值仍保持较高水平。 子板块表现方面，本周相对表现最好的子板块是疫苗，上涨2.9%。年初至今，表现最好的前三板块分别是化学制剂（上涨21.3%）、原料药（上涨20.4%）和其他生物制品（上涨16.1%），这些板块的强劲表现是医药行业整体上涨的重要支撑。 AI医疗：智能化转型与投资机遇 医疗机构正掀起DeepSeek部署热潮，开启医疗智能化新路径。据统计，目前全国已有超过830家医院陆续完成国产大模型DeepSeek-R1的本地化部署，这极大地推动了医院的数字化和智能化转型。DeepSeek-R1的应用场景广泛，包括监测医疗质量、优化医院资源调配、辅助诊断以及保证数据安全等关键领域。 DeepSeek-R1的全面开源与多领域适配，标志着AI医疗迈入了技术融合与行业重构的新阶段。报告建议持续关注AI医疗板块的加速发展与投资机会。相关投资标的涵盖多个细分领域： AI健康管理： 美年健康、乐心医疗、三诺生物、鱼跃医疗、九安医疗。 AI医疗信息化CDSS辅助临床决策： 迈瑞医疗、金域医学、润达医疗、万孚生物、固生堂、京东健康、阿里健康、平安好医生。 AI医学影像辅助诊断： 联影医疗、祥生医疗、理邦仪器、安必平、乐普医疗、福瑞股份、迪安诊断、达安基因。 AI手术机器人： 微创机器人、天智航、康基医疗。 AI基因测序： 华大智造、华大基因、康基医疗等。 创新药：ASCO成果与研发主线 2025年美国临床肿瘤学会（ASCO 2025）年会于5月30日至6月3日在美国芝加哥举行，期间披露了多项重磅研究结果。本届ASCO年会中，由中国学者主导并入选的研究摘要超过70项，其中包括11项最新突破摘要，覆盖癌种广泛，涉及疗法前沿，充分展现了中国在创新药研发领域的实力和国际影响力。 报告建议持续关注创新药领域，特别是那些结合临床价值为导向、以患者为中心的药物研发。投资者应把握“研发进展、商业化盈利、国际化/license out”三条主线，重点关注： 创新药龙头企业： 具备强大研发实力和市场领导地位的公司。 Biotech公司： 专注于生物技术创新，拥有高潜力在研管线的公司。 转型创新企业： 传统药企向创新药领域转型的公司。 2025年医药行业投资主线 展望2025年，在“新质生产力”和“高质量发展”的大背景下，报告看好医药行业的以下三大投资主线： 医药创新+出海： 具备创新能力且积极拓展国际市场的企业。 主题投资： 受特定政策、技术突破或市场热点驱动的投资机会。 红利： 具备稳定现金流和高分红潜力的企业。 医药行业二级市场表现 行业及个股涨跌情况分析 本周医药生物指数上涨1.13%，年初至今上涨7.81%，均跑赢沪深300指数。医药行业估值水平（PE-TTM 28.24倍）相对全部A股和沪深300指数均保持较高溢价。本周子行业中疫苗表现最佳，年初至今化学制剂、原料药、其他生物制品涨幅居前。 个股表现方面，本周医药行业A股（包括科创板）共有330家股票上涨，150家下跌，市场分化明显。 涨幅前十的个股： 易明医药（+33.09%）、万邦德（+32.59%）、昂利康（+30.28%）、新诺威（+21.36%）、海辰药业（+20.93%）、赛伦生物（+20.42%）、迈威生物-U（+17.72%）、神州细胞（+17.24%）、常山药业（+16.10%）、微芯生物（+15.66%）。 跌幅前十的个股： ST龙津（-36.3%）、华森制药（-12.4%）、迈普医学（-9.3%）、ST苏吴（-7.4%）、海翔药业（-7.3%）、河化股份（-6.7%）、海思科（-6.1%）、金凯生科（-5.9%）、誉衡药业（-5.5%）、睿智医药（-5.5%）。 宏观流动性方面，4月M2同比增长8%。短期指标R007加权平均利率近期波动，本周与股指倒数空间基本持平。 市场交易与公司事件动态 大宗交易： 本周医药生物行业共有16家公司发生大宗交易，成交总金额达4.52亿元。其中，辰欣药业、热景生物、特宝生物的成交额位居前三，合计占总成交额的64.99%。 融资融券： 本周融资买入额前五名包括乐普医疗、三生国健、常山药业、药明康德、贝达药业。融券卖出额前五名则为迈瑞医疗、恒瑞医药、华润三九、药明康德、中恒集团。 股东大会： 未来三个月内，共有79家医药上市公司计划召开股东大会。 定增进展： 截至2025年6月6日，有40家医药上市公司已公告定增预案但尚未实施。 限售股解禁： 未来三个月内，将有34家医药上市公司面临限售股解禁。 股东减持： 本周共有15家医药上市公司股东进行了减持，例如金凯生科、华仁药业等。 股权质押： 截至2025年6月6日，股权质押比例较高的前十名医药上市公司包括尔康制药、珍宝岛、海王生物、万邦德、恩威医药、哈药股份、南卫股份、百洋医药、老百姓、河化股份。 最新新闻与政策 新药上市与研发进展 本周医药行业新药上市和研发进展活跃： 新药上市： 信立泰的阿利沙坦酯吲达帕胺缓释片、国药现代的盐酸咪达普利片（均用于原发性高血压）、普洛药业的琥珀酸地文拉法辛（用于成人抑郁症）、苑东生物的阿昔替尼片（用于进展期肾细胞癌）、力生制药的替格瑞洛分散片（用于急性冠脉综合征）以及福元医药的盐酸溴己新口服溶液（用于呼吸系统疾病）等多个新药获得国家药监局批准上市。 研发进展： 海思科自主研发的创新药HSK47388片（用于自身免疫疾病）获得临床试验受理。泽璟制药在ASCO年会披露了ZG006（难治性晚期小细胞肺癌）和ZG005（晚期神经内分泌癌）的积极临床数据。长春高新子公司百克生物的重组带状疱疹疫苗（CHO细胞）获批开展临床试验。恩华药业的1类化学药品NH104片和恒瑞医药及子公司多款创新药（注射用SHR-A1811、阿得贝利单抗注射液、苹果酸法米替尼胶囊）也获得临床试验批准。 报告梳理 研究报告概览与行业洞察 西南证券研究院持续发布医药行业研究报告，为投资者提供全面的市场分析和投资建议。 新增研究报告： 包括《创新药周报》和《医药行业周报》，及时更新市场动态和投资热点，如基座医疗大模型优化和AI医疗的关注。 核心公司深度报告： 覆盖了A股、科创板、港股及海外市场的众多核心医药公司，例如A股的迈瑞医疗、恒瑞医药、药明康德、爱尔眼科；科创板的百济神州、联影医疗、荣昌生物；港股的药明生物、君实生物、金斯瑞生物科技；以及海外的礼来、史赛克、诺和诺德等。这些报告深入分析了公司的业务模式、研发管线、市场竞争力及未来发展潜力。 精选行业报告： 涵盖了广泛的行业专题，包括年度/季度投资策略、业绩总结、基金持仓分析、医保国谈、集采专题、中药、CXO、创新药、创新器械、疫苗、新冠专题、政策解读、批签发数据跟踪，以及AI医疗、医美、辅助生殖等新兴和细分领域。这些报告为投资者提供了从宏观政策到微观企业层面的多维度行业洞察，帮助把握行业发展趋势和投资机会。 风险提示 主要风险因素 报告提示投资者关注医药行业可能面临的风险： 医药行业政策风险超预期： 政策变化可能对行业发展和企业盈利产生重大影响。 研发进展不及预期风险： 创新药和新技术的研发存在不确定性，可能面临临床试验失败或上市延迟的风险。 业绩不及预期风险： 市场竞争加剧、成本上升或销售不及预期等因素可能导致企业业绩未达预期。 总结 本周医药行业表现稳健，指数持续跑赢大盘，估值保持较高溢价。AI医疗和创新药是当前行业增长的核心驱动力，DeepSeek大模型在医疗机构的广泛部署预示着AI医疗的巨大发展潜力，而ASCO年会上中国创新药的亮眼表现则凸显了创新药的投资价值。2025年，医药行业投资将聚焦“创新+出海、主题投资、红利”三大主线。同时，报告详细梳理了二级市场表现、公司事件、新药上市及研发进展，并提示了政策、研发和业绩不及预期等主要风险。投资者应密切关注行业动态，把握结构性投资机会。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数上涨2.21%，跑赢沪深300指数3.30个百分点，行业涨跌幅排名第2。2025年初以来至今，医药行业上涨6.61%，跑赢沪深300指数9.02个百分点，行业涨跌幅排名第6。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为28.06倍，相对全部A股溢价率为87.88%(+3.67pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为43.50%(+2.82pp)，相对沪深300溢价率为138.07%（+5.59pp)。本周相对表现最好的子板块是其他生物制品，上涨4.6%，年初以来表现最好的前三板块分别是化学制剂、原料药、其他生物制品，涨跌幅分别为+19.6%、+17.0%、+16.1%。 　　基座医疗大模型持续优化，关注AI医疗。5月28日晚，DeepSeek宣布R1模型已完成小版本的试升级，模型性能媲美openAI O3，基础大模型不断优化。此前，OpenAI于5月13日正式发布了一个全新的开源健康基准（HealthBench） 　　用于评估大模型在真实医疗场景中的表现。国产大模型DeepSeek-R1的全面开源与多领域适配，标志着AI医疗迈入技术融合与行业重构的新阶段，关注AI医疗板块的加速发展与投资机会。相关标的：AI健康管理—美年健康、乐心医疗、三诺生物、鱼跃医疗、九安医疗；AI医疗信息化CDSS辅助临床决策—迈瑞医疗、金域医学、润达医疗、万孚生物、固生堂、京东健康、阿里健康、平安好医生；AI医学影像辅助诊断—联影医疗、祥生医疗、理邦仪器、安必平、乐普医疗、福瑞股份、迪安诊断、达安基因；AI手术机器人—微创机器人、天智航、康基医疗；AI基因测序—华大智造、华大基因、康基医疗等。 　　我们维持2025年年度策略观点，本年围绕新质生产力和高质量发展大背景，重点看好医药创新+出海、主题投资、红利三大主线。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　A股和港股创新药板块及XBI指数本周走势 　　2025年5月第四周，陆港两地创新药板块共计87个股上涨，20个股下跌。其中涨幅前三为三生国健（99.96%）、三生制药（57.38%）、舒泰神（49.23%）。跌幅前三为兴齐眼药（-29.39%）、腾盛博药-B（-6.63%）、奥赛康（-4.90%）。 　　本周A股创新药板块上涨2.59%，跑赢沪深300指数2.76pp，生物医药上涨1.49%。近6个月A股创新药累计上涨16.54%，跑赢沪深300指数17.86pp，生物医药累计下跌5.46%。 　　本周港股创新药板块上涨4.74%，跑赢恒生指数3.64pp，恒生医疗保健上涨5.54%。近6个月港股创新药累计上涨33.90%，跑赢恒生指数11.14pp，恒生医疗保健累计上涨26.79%。 　　本周XBI指数上涨0.04%，近6个月XBI指数累计下跌12.07%。 　　国内重点创新药进展 　　5月国内1款新药获批上市，无新增适应症获批上市；本周国内无新药获批上市，无新增适应症获批上市。 　　海外重点创新药进展 　　5月美国3款NDA获批上市，1款BLA获批上市。本周美国1款NDA获批上市，无BLA获批上市。5月欧洲无创新药获批上市，本周欧洲无新药获批上市。5月日本2款创新药获批上市，本周日本1款创新药获批上市。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成9起重点交易，披露金额的重点交易有3起。三生制药与Pfizer签订协议，交易金额为6150百万美金；Orionis Biosciences与Genentech签订协议，交易金额为2000百万美金；Hookipa Pharma与Gilead Sciences签订协议，交易金额为10百万美金。 　　风险提示：药品降价风险；研发失败风险；政策风险。