# 中心思想 本报告对人福医药（600079）2017年一季报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩增长动力分析：** 公司一季度业绩符合预期，收入和利润均实现显著增长，主要得益于美国Epic Pharma的并表以及高毛利品种收入占比的提升。 * **医保目录影响分析：** 新版医保目录的调整，尤其是多个独家产品进入医保目录，以及核心产品适用范围的扩大，有望显著提升公司相关产品的市场空间和销售额。 * **长期增长潜力分析：** 公司持续的创新研发投入和制剂国际化战略，为中长期发展提供了强劲动力。 ## 业绩增长的驱动因素 本报告分析了人福医药一季度业绩增长的主要驱动因素，包括Epic Pharma的并表和高毛利产品的贡献。 ## 医保政策带来的机遇 报告重点分析了新版医保目录对人福医药核心产品销售的潜在积极影响，以及宜昌人福重回快速增长的预期。 # 主要内容 ## 一、事件：公司发布2017年一季报 公司2017年一季报显示，实现收入33.3亿元，同比增长24.2%；归母净利润2.0亿元，同比增长32.6%；扣非后归母净利润1.9亿元，同比增长38.7%；经营性现金流量净额-3.3亿元，同比下降913.1%。 ## 二、业绩符合预期，全年快速增长态势有望延续 2017年第一季度，公司实现收入33.3亿元，同比增长24.2%；归母净利润2.0亿元，同比增长32.6%，整体业绩符合预期。收入增速较高的主要原因在于2017年上半年新增美国Epic Pharma并表所致。从盈利能力看，公司归母净利润增速远超收入增速的主要原因在于高毛利品种收入占比提升带来公司毛利率同比提升了2.9个百分点。在期间费用率方面，公司由于财务费用提升，导致期间费用率提升了0.9个百分点。随着新版医保目录对公司收入拉动效应逐步显现，和定增资金到位后财务费用的降低，公司全年有望延续快速增长态势。 ## 三、新版医保目录调整逐步落地，宜昌人福有望重回快速增长态势 2017年新版国家医保目录正式出台，公司的盐酸氢吗啡酮注射液、盐酸纳布啡注射液以及多个维药，共计6个独家产品新进入国家医保目录。氢吗啡酮和纳布啡均为5-10亿规模以上空间的重磅产品，同时公司核心产品盐酸瑞芬太尼取消了“限手术麻醉”的备注，适用市场空间有望更进一步提升。随着各地医保目录增补的陆续完成，医保对公司三大核心产品的拉动效应有望从今年底开始显现，核心子公司宜昌人福有望重回快速增长态势。 ## 四、创新研发+制剂国际化，中长期增长动力十足 创新方面：公司一直保持较高的研发投入强度，2016年公司研发费用达5亿元，同比增长24.4%。目前已形成200多个在研项目，其中1类新药项目21个，其中10个已获临床批件，1个处于III期临床，2个II期临床。在制剂国际化方面：公司2016年新并购美国Epic Pharma及附属企业，Epic目前共拥有近20个美国ANDA文号，约400个品规的药品在美国市场销售。2016年公司在美国实现制剂销售收入6.8亿元，其中，Epic下半年并表4.4亿元，武汉和美国普克预计贡献2.4亿元，公司已成为国内制剂国际化代表企业之一。目前公司在美国在研产品超过80个，其中有12个正待ANDA批准。高强度的创新研发投入和制剂出口业务不断推进，公司中长期增长动力十足。 ## 五、盈利预测与投资建议 不考虑增发，预计2017-2019年EPS分别为0.83元、1.03元、1.27元，未来三年归母净利润有望将保持25%的复合增长率，参考同类公司，给予2017年30倍估值，对应目标价24.9元，维持“买入”评级。 ## 六、风险提示 产品销售或低于预期，海外布局进展或低于预期。 # 总结 本报告通过对人福医药2017年一季报的详细解读，认为公司业绩增长符合预期，且受益于Epic Pharma并表、高毛利产品占比提升以及新版医保目录的积极影响，全年有望延续快速增长态势。同时，公司在创新研发和制剂国际化方面的持续投入，为中长期发展奠定了坚实基础。维持“买入”评级，目标价24.9元。 ## 核心增长点与未来展望 总结报告的核心增长点，并对公司未来发展进行展望。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **战略投资者引入带来的机遇**：美年健康/天亿投资/美年控股的董事长俞熔先生溢价收购万东医疗22%的股权，显示了对公司长期发展的信心。此次合作有望在影像诊断器械和远程影像诊断服务方面产生协同效应，推动公司业绩和估值的双升。 * **万里云的持续发展与人工智能的助力**：万里云远程影像诊断业务快速发展，通过与阿里健康的合作和人工智能技术的引进，有望解决远程影像诊断的效率和专家数量限制问题，发展成为全国性的远程影像诊断平台和分级诊疗平台。 # 主要内容 ## 公司股权转让分析 * **股权转让详情**：控股股东鱼跃科技将公司22%的股权转让给美年健康/天亿投资/美年控股的董事长俞熔先生，转让价格为19.50元，总价16.57亿元，与停牌前收盘价相比溢价7.6%。 * **股权转让影响**：俞熔先生溢价收购公司股权且承诺未来12个月内不减持，表明其看好公司的长期发展。 ## 业务协同效应分析 * **体检品牌协同**：俞总旗下的美年、慈铭、美兆三大高端体检品牌在全国拥有300多家医疗和体检中心，这些中心大多开展影像诊断业务，有望与万东医疗的影像诊断器械形成协同效应。 * **远程影像诊断协同**：俞总旗下的体检中心每天会获得大量的影像诊断图像，或可与万东的万里云远程影像诊断服务产生协同效应，并通过海量数据加快万里云的人工智能开发，提高远程诊断的效率和准确率。 ## 万里云业务发展分析 * **业务进展**：万里云的远程影像诊断业务快速发展，已完成10家远程影像诊断中心的建设，签约1000家医院，实现天均2000名患者的远程阅片诊断。 * **发展优势**：万东医疗深耕基层影像设备市场，积累了丰富的资源，能够迅速扩大万里云的覆盖医院。与阿里健康的协同将迅速推动万里云在市场上扩张。 * **发展前景**：短期限制因素为远程影像诊断客单数少，但随着覆盖医院数量增加和依托高级别影像专家的品牌逐步得到市场认可，规模将迅速扩大。长期限制因素为影像专家数量，但随着人工智能技术的引进，有望大幅度提高远程诊断的效率和准确率。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测**：预计2017-2019年EPS分别为0.32元、0.44元、0.55元，对应PE分别为56倍、41倍、33倍。 * **投资建议**：维持“增持”评级，给予2017年65倍PE，对应目标价为20.80元。 ## 风险提示 * 影像设备销售或不达预期的风险。 * 万里云推进或不达预期的风险。 # 总结 本报告分析了万东医疗引入战略投资者后可能带来的业绩和估值提升，以及万里云业务的发展前景。俞熔先生的入股有望在影像诊断器械和远程影像诊断服务方面产生协同效应，推动公司业绩增长。万里云通过与阿里健康的合作和人工智能技术的引进，有望解决发展中的限制因素，成为全国性的远程影像诊断平台。维持“增持”评级，目标价为20.80元，但需注意影像设备销售和万里云推进不及预期的风险。

中心思想 业绩强劲增长与战略转型 福瑞股份在2016年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长37%和32%。这一增长主要得益于医疗器械业务的快速放量，尤其是在下半年表现突出。公司正积极构建肝病诊疗全产业链，通过整合诊断器械、治疗药品和医疗服务，打造线上线下一体化的肝病健康管理平台，以应对市场需求并驱动未来发展。 肝病全产业链布局与投资潜力 公司聚焦肝病领域，其核心诊断器械FibroScan在全球范围内获得权威认证，并在销售调整后展现出高速增长潜力。同时，通过“爱肝一生”健康管理中心和APP，公司致力于提供全面的肝病解决方案。鉴于器械业务的强劲增长势头和肝病管理平台的巨大发展潜力，分析师首次覆盖即给予“增持”评级，并设定了明确的目标价，体现了对公司未来业绩的乐观预期。 主要内容 2016年度财务表现与增长分析 2016年报概览： 公司2016年实现营业收入8.3亿元，同比增长37%；归母净利润1.2亿元，同比增长32%；扣非后归母净利润1.2亿元，同比增长27%。利润分配预案为每10股派发现金红利1元（含税）。预告2017年一季度归母净利润为804-965万元，同比增长0-20%。 器械业务驱动高增长： 2016年第四季度实现营业收入3.0亿元，同比增长65%；归母净利润6767万元，同比增长45%。全年器械业务收入达3.7亿元，同比增长79%，其中下半年收入2.3亿元，增速高达117%，远超上半年44%的增速。这主要归因于子公司Echosens在美国地区的销售调整推动器械放量超预期。尽管Echosens净利润同比下滑7%至5471万元，可能与产品推广力度加大导致费用增加有关。 药品业务稳定与盈利能力提升： 药品业务实现收入4.1亿元，保持8%的稳定增长。公司综合毛利率提升4.69个百分点至72.08%。其中，药品业务毛利率因原材料价格走低提升5.07个百分点至63.96%；器械业务毛利率因规模效应提升2.68个百分点至85.36%。净利率提升2.18个百分点至17.91%。 期间费用变动： 销售费率因产品推广费用增加提升0.53个百分点至26.44%；管理费率因Echosens的IPO费用和研发费用增加提升2.21个百分点至22.81%。财务费用下降0.11个百分点至-0.15%。整体期间费用率提升2.63个百分点至49.10%。 肝病全产业链布局与未来发展 肝病诊疗全产业链构建： 公司战略聚焦肝病治疗领域，业务涵盖肝病诊断器械（FibroScan）、治疗药品（复方鳖甲软肝片和壳脂胶囊）以及医疗服务。 FibroScan市场潜力： FibroScan作为肝脏弹性检测设备，已通过欧美中认证并获得众多权威机构推荐。在销售调整后，预计将迎来新一轮高速增长。 “爱肝一生”平台模式： 公司通过“爱肝一生”健康管理中心和APP，打造线上线下一体化的慢病健康管理新模式，旨在为肝病患者提供全方位的解决方案。 盈利预测与投资建议： 预计2017-2019年每股收益（EPS）分别为0.60元、0.76元、0.96元，对应市盈率（PE）分别为33倍、26倍、20倍。考虑到器械业务的高速放量以及肝病管理平台的巨大发展潜力，分析师首次覆盖给予“增持”评级，并基于2017年行业平均估值37倍PE，给出目标价22.20元。 风险提示： 报告提示了原材料价格或大幅波动的风险、器械销售或低于预期的风险，以及“爱肝一生”健康管理中心拓展或低于预期的风险。 关键假设： 预测基于仪器销售在销售调整后快速增长，2017-2019年销量增速维持在30%，单价不变；药品毛利率随着原材料降价和规模效应逐步提升，2017-2019年分别为64%、65%、66%。 财务预测摘要： 预计2017-2019年营业收入增长率分别为22.67%、24.60%、24.07%；归属母公司净利润增长率分别为29.89%、26.70%、26.96%。 总结 福瑞股份在2016年表现出强劲的财务增长，主要得益于其医疗器械业务的显著放量和整体盈利能力的提升。公司通过整合诊断、治疗和健康管理服务，积极构建肝病诊疗全产业链，特别是FibroScan诊断器械和“爱肝一生”健康管理平台展现出巨大的市场潜力。分析师基于对器械业务高速增长和肝病管理平台发展前景的乐观预期，首次覆盖即给予“增持”评级，并设定了明确的目标价。尽管公司面临原材料价格波动、器械销售不及预期以及健康管理中心拓展风险，但其在肝病领域的战略布局和市场表现预示着良好的发展前景。

中心思想 稳健增长与改革驱动 南京医药在2016年实现了营业收入和净利润的稳健增长，其中扣非归母净利润同比增长26.6%，显示出主营业务的强劲势头。公司通过有序推进国企改革，引入战略投资者并尝试员工持股，有效激发了企业活力，为未来的效率提升奠定了基础。 新业务拓展与效率提升潜力 公司积极培育新增长点，通过发展多模式零售连锁（如门诊药房社会化、DTP业务）和药事服务平台，以适应医药分开和分级诊疗的政策导向。尽管当前毛利率和净利率相对行业较低，但随着定增资金到位、激励机制完善以及新业务的逐步成熟，公司在效率优化和盈利能力提升方面具有巨大潜力。 主要内容 2016年业绩回顾与核心业务分析 南京医药2016年年报显示，公司实现营业收入267.2亿元，同比增长7.7%；归属于母公司净利润1.8亿元，同比增长15%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1.84亿元，同比增长26.6%。在业务构成上，批发业务收入253.7亿元（+7.7%），零售业务收入11.6亿元（+5.2%）。区域市场表现分化，江苏省收入增速达11.5%，安徽省为8.2%，而福建省受医保控费影响，收入增速下滑7.1%。公司通过创新基层市场服务模式，深挖以基药配送为主体的终端市场，预计收入将保持稳定增长。 在盈利能力方面，公司2016年期间费用率同比下降0.26个百分点，但受招标降价影响，毛利率同比下降0.04个百分点至5.88%。报告认为招标价已触底，未来效率优化将带来盈利能力提升。值得注意的是，2016年第四季度净利润同比增长46.3%，主要得益于管理机制改善，管理费用率同比下滑0.72个百分点。 国企改革深化与新增长点布局 作为国企改革的先锋，南京医药已完成战略投资者引进，并计划在非公开发行方案中引入员工持股，此举被视为国企改革的有力尝试。战略投资者的积极影响已显现，例如与默沙东开展药店终端业务合作，并获得4个进口产品的独家分销权。报告指出，公司目前的毛利率（5.88%）和净利率（0.89%）相对同行业处于低位，特别是财务费用率高达0.82%，预示着定增资金到位及激励机制完善后，盈利能力有较大改善空间。 在新业务方面，公司积极培育多模式零售连锁创新业态，如门诊药房社会化与DTP业务，已与鼓楼医院合作设立鼓楼大药房，并联合默沙东开展慢病管理，旨在向技术服务型药店转型。此外，公司以药事服务为切入点，探索分级诊疗与区域化合理用药平台建设，已与全国300余家二、三级医院合作，拥有29家煎制服务中心，全年处方量约19万张，销售额约3500万元（+19%）。这些新业务预计将从扩大市场规模和提升盈利能力两方面提振公司业绩。 基于上述分析，报告预测公司2017-2019年每股收益（EPS）分别为0.22元、0.28元、0.34元，并给予2017年45倍估值，对应目标价9.9元，维持“买入”评级。同时提示定增事项进展不及预期和行业增速下滑超预期等风险。 总结 南京医药在2016年展现了稳健的财务表现和积极的战略转型。公司通过深化国企改革，有效提升了管理效率并引入了外部资源，同时积极拓展零售创新业态和药事服务等新业务，以适应行业发展趋势并培育新的利润增长点。尽管面临市场竞争和政策调整的挑战，但其在核心区域的优势、改革带来的效率提升以及新业务的潜力，共同构成了公司未来业绩持续增长的坚实基础。报告维持“买入”评级，反映了对公司长期发展前景的乐观预期。

# 中心思想 本报告对太龙药业（600222）2016年年报进行了点评，核心观点如下： * **业绩触底反转预期：** 预计公司业绩将在2017年迎来反转，主要受益于儿童双黄连口服液的快速增长、中药饮片业务的稳定增长、CRO业务的政策利好以及医药流通业务的恢复性增长和优化。 * **盈利能力提升：** 收入结构变化和重点产品提价将提升中药口服制剂的毛利率，多种营销模式将提升中药饮片业务的毛利率。 * **投资评级：** 首次覆盖给予“增持”评级，目标价9.18元（6个月）。考虑到公司当前估值较高，但长期来看公司股东结构及产品结构已经出现优化，且子公司桐君堂及新领先成长性较好，业绩存在超预期可能。 # 主要内容 ## 公司业务分析 * **主营业务增长驱动：** 儿童双黄连口服液处于快速成长阶段，拉动中药口服制剂业务增长；中药饮片积极向省外拓展预计保持稳定增长；受益于行业政策利好，CRO 业务预计将迎来收入及利润提升；医药流通由于搬迁等原因导致 2016 年部分时间处于停止状态，预计 2017 年有恢复性增长，且在股权结构变更完成后公司代理品种和经营模式均发生优化，预计其增速将高于行业水平。 * **盈利能力预测：** 收入结构发生变化以及部分重点产品提价以后，中药口服制剂的毛利率将逐年提升，预计 2017-2019 年中成药的毛利率维持在 48%左右；受益于多种营销模式开展，中药饮片业务的毛利率约为27%左右。预计2017-2019年销售费用率分别为8%；管理费用率约为11%。 ## 盈利预测及评级 * **盈利预测：** 预计2017-2019年EPS分别为0.12元、0.20元、0.25元，对应市盈率分别为62倍、39倍、30倍。 * **投资评级：** 首次覆盖给予“增持”评级。 # 总结 本报告分析了太龙药业2016年年报，指出公司收入稳定增长，但费用增加影响盈利。公司赢利点逐渐清晰，众生实业股转落地或迎来新发展。预计公司业绩将在2017年迎来反转，主要受益于儿童双黄连口服液的快速增长、中药饮片业务的稳定增长、CRO业务的政策利好以及医药流通业务的恢复性增长和优化。首次覆盖给予“增持”评级。

# 中心思想 本报告对瑞康医药（002589）2016年年报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩高增长与战略转型**：公司2016年业绩实现高速增长，归母净利润同比大幅提升，同时积极推进全国医院综合服务战略。 * **全国性扩张与行业整合**：公司由区域性医药流通公司向全国性公司转型，已完成多个省份的业务布局，并将在“两票制”背景下加速行业整合。 * **综合服务商转型与异地复制潜力**：公司从单纯的药品配送商向医院综合服务商转型，在山东省内建立的综合服务模式具备异地复制的潜力。 ## 业绩增长与战略布局 瑞康医药2016年业绩高速增长，同时也在积极推进全国医院综合服务战略，为未来的发展奠定了基础。 ## 全国扩张与行业整合 公司通过外延扩张和行业整合，实现了业务范围的快速扩张，并有望在未来进一步提升市场份额。 # 主要内容 * **事件** * 公司发布2016年年报，营收和净利润均大幅增长，并公布了利润分配方案和2017年一季度业绩预告。 * **业绩高速增长，器械、省外业务放量迅速** * 公司药品和器械板块收入均实现显著增长，其中器械板块增速尤为突出。 * 省外业务收入大幅增长，成为公司增长的主要动力。 * **由区域性医药流通公司蜕变为全国性医药流通公司，已完成22省份布局** * 公司外延扩张加速，业务已覆盖全国多个省份，并计划进一步扩大覆盖范围。 * 公司全国性扩张战略将在“两票制”背景下加速推进。 * **由单纯的药品配送商蜕变为医院综合服务商，13大事业部全面覆盖医疗机构需求** * 公司向医院综合服务商转型，提供医疗器械和医用耗材配送等服务。 * 公司在山东省内建立的综合服务模式具备异地复制的潜力。 * **盈利预测与投资建议** * 预计公司未来几年EPS将保持快速增长，给予公司“买入”评级，并设定目标价。 * **风险提示** * 公司面临药品、器械业务放量不及预期以及异地扩张整合不及预期的风险。 # 总结 本报告对瑞康医药2016年年报进行了全面分析，指出公司业绩高速增长，全国医院综合服务战略加速推进。公司通过外延扩张和业务转型，实现了从区域性医药流通公司向全国性医院综合服务商的转变。报告同时提示了公司面临的风险，并给出了投资建议。