他唑巴坦量价齐升推动业绩高增长-摩熵咨询(原药融咨询)

AI精读报告

中心思想

本报告对富祥股份（300497）2016年年报和2017年一季报进行了深入分析，核心观点如下：

他唑巴坦驱动业绩增长： 公司业绩增长主要受益于核心产品他唑巴坦的量价齐升，以及培南类产品的放量。竞争对手停产导致市场缺口，进一步巩固了富祥股份的市场地位。
盈利预测下调但维持“买入”评级： 考虑到原材料价格上涨的影响，报告下调了公司盈利预测，但由于公司业绩高速增长且估值较低，维持“买入”评级，并给出6个月目标价70.20元。

核心品种驱动增长

富祥股份的增长动力主要来自核心产品他唑巴坦的强劲表现，以及培南类产品的逐步放量。

盈利能力分析与展望

报告分析了原材料价格波动对公司盈利能力的影响，并预测了公司未来毛利率的走势。

主要内容

事件：公司发布2016年年报和2017年一季报
- 2016年公司实现营业收入7.6亿元，同比增长32%；归母净利润1.7亿元，同比增长86%；扣非后归母净利润1.6亿元，同比增长74%。
- 2017年Q1实现营业收入2.3亿元，同比增长44%；归母净利润5075万元，同比增长38%；扣非后归母净利润5024万元，同比增长44%。
- 利润分配预案为每10股派发现金红利5元（含税）。
产品持续快速放量，原材料价格上涨拖累业绩
- 各项产品均保持快速增长，尤其是最大单品他唑巴坦高速增长，估计2016年他唑巴坦的同比增速在45%左右，2017年受益于下游需求持续扩大和竞争对手停产，量价齐升估计增速有望达到80%。
- 舒巴坦在2016年放量明显，估计收入增速在20%左右，由于基数高估计2017年收入可能基本持平。
- 培南类仍处于放量阶段，2016年收入同比增长26%，2017年销售有望进一步提升。
- 2016年由于他唑巴坦和培南类提价和原材料降价带来综合毛利率提升7.28pp至42.75%，但主要原材料6-APA的价格从2016年底开始进入上升通道，提价幅度超过15%，导致2017Q1毛利率有所回落至40.67%，考虑到他唑巴坦提价和工艺水平持续改进，预计全年毛利率有望逐步回升。
- 2016年管理费率提升3.74pp，主要是因为股权激励费用1600万和研发费用增加1200万所致，2017年或将恢复至正常水平。
竞争对手停产，他唑巴坦有望迎来量价齐升
- 他唑巴坦主要的供应商包括公司、齐鲁制药天和惠世、浙江华邦医药，公司在他唑巴坦市场的占有率不低于50%。
- 齐鲁制药天和惠世和浙江华邦医药分别于2016年10月10日和2017年1月3日停产，虽然少部分产能逐步恢复，但仍然存在较大的市场缺口，公司成为市场上主要的他唑巴坦供应商，有望推动他唑巴坦量价齐升。
- 他唑巴坦是公司销售规模最大的产品，估计2016年贡献的净利润在9000万左右。
- 考虑到下游需求持续增加和竞争对手停产导致供应不足，预计公司的他唑巴坦将迎来量价齐升，2017年销量和价格有望分别提升50%和20%以上，从而显著增厚公司业绩弹性。
盈利预测与投资建议
- 考虑到原材料价格上涨的影响，下调公司盈利预测，预计2017-2019年EPS分别为2.39元（原预测值为2.73元）、3.11元（原预测值为3.80元）、4.01元，对应PE分别为23倍、18倍、14倍。
- 公司业绩高速增长且估值低，维持“买入”评级。参照化学原料药行业给予公司2017年30倍PE，对应目标价位70.20元。
关键假设
- 假设1：预计2017-2019年他唑巴坦的销量分别增长50%、30%、30%；
- 假设2：预计2017-2019年培南类的销量分别增长30%、25%、25%；