恩华药业(002262) 　　结论与建议： 　　公司业绩：公司2024年上半年实现营收27.6亿元，YOY+15.1%，录得归母净利润6.3亿元，YOY+15.5%，扣非后归母净利YOY+16.3%，公司业绩在2023年上半年偏高的基期下获得了双位数的增长，符合预期。其中公司Q2单季度实现营收14.1亿元，YOY+15.1%，录得净利润3.6亿元，YOY+14.6%，扣非后净利YOY+16.0%。 　　麻醉板块&商业板块保持快速增长：分业务来看，公司麻醉板块上半年实现营收15.2亿元，YOY+20.0%，主要受益于舒芬太尼及阿芬太尼正处于上量周期；精神板块上半年实现营收约6.0亿元，YOY+8.2%；神经线营收0.8亿元，YOY+8.5%；医药商业实现营收约3.0亿元，YOY+23.6%，延续快速增长。 　　Q2单季毛利率及费用率稳定：公司Q2单季度综合毛利率为74.2%，同比微增0.1个百分点。期间费用率为43.8%，同比增0.2个百分点，其中销售费用率同比下降1.7个百分点，管理费用率同比增加1.2个百分点，财务费用率同比持平，研发费用率同比增0.8个百分点。 　　短期看好下半年业绩提速，长期看公司在研管线丰富：2023年下半年由于医疗反腐影响及2022年下半年疫情影响下的基期垫高，整体增速偏低（23H2净利YOY+8.6%）。而目前诊疗恢复常态，公司麻醉产品持续上量，我们预计2024下半年净利增速在偏低的基期下将较上半年有提升。长期来看，公司持续推进研发，2024上半年研发投入同比增长13%，截止报告期末，在研项目70余个，其中有20余个在研创新药，公司在研管线丰富，将推动公司长期增长。 　　盈利预计及评级：我们预计公司2024-2026年分别实现净利润12.6亿元、15.1亿元、18.0亿元，YOY分别+21.0%、20.0%、19.5%,EPS分别为1.25元、1.49元、1.79元，对应PE分别为19倍、16倍、13倍，目前估值相对合理，麻醉系列产品快速增长，股权激励保驾护航，我们维持“买进”的投资建议。 　　风险提示：带量采购影响超预期，新品上市及销售不及预期，研发进度不及预期，医疗反腐政策影响

　　东阿阿胶(000423) 　　结论及建议： 　　公司业绩：公司发布2024年半年报业绩预告，预计24H1净利6.95亿至7.6亿元，YOY+31%至43%，扣非后净利6.58亿元至7.23亿元，YOY+34%至48%，公司业绩符合预期。根据我们测算，Q2单季度净利为约3.4亿元至4.1亿元，YOY+14%至35%，扣非后净利YOY+18%至42%，淡季在较高基期下实现了较快增长（23Q2净利YOY+55%，扣非YOY+58）。 　　品牌焕新，双轮驱动，预计Q3仍可实现较快增长：公司24Q2高基期下延续较快增长主要是公司稳步推进“1238”发展战略，整合升级品牌焕新，数字化精准触达与内容传播相结合全面赋能渠道发展；另外，公司坚定落地药品健康消费品“双轮驱动”增长模式，东阿阿胶块价值引领良性增长，复方阿胶浆大品种战略全面发力，桃花姬阿胶糕全国性品牌拓展成效显现，“东阿阿胶小金条”阿胶速溶粉逐步起量，“皇家围场1619”传递男士滋补新热潮推动绩稳健高质量增长。展望三季度，由于基期不高（23Q3净利YOY+23.4%，扣非后YOY+14%），我们认为公司延续当下增长趋势，预期24Q3仍可录得较快增长。 　　股权激励保增长，年中分红有吸引力：公司年初发布的股权激励业绩考核要求以2022年为基准，2024-2026净利润复合增速均不低于20%，且不低于同行业平均水平或对标企业75分位值水平，2024-2026年净资产收益率分别不低于10%、10.5%、11%，营业利润分别不低于23%、23.5%、24%，对于公司增长的量和质都提出了要求，我们认为将保障公司业绩的稳步增长。此外，公司4月也通过了《关于2024年中期分红安排的议案》，将进一步提升公司的中长期配置价值(假设延续2023年99.6%的分红比例，以前日收盘价计，半年分红股息率约为2%左右)。 　　盈利预测及投资建议：我们预计公司2024-2026年分别录得净利润14.0亿元、16.4亿元、18.8亿元，YOY+21.9%、+16.4%、+14.1%，EPS分别为2.18元、2.55元、2.91元，对应PE分别为27X、23X、20X，公司业绩在经历渠道库存去化以及新团队新战略的推动下稳步增长，股权激励对未来业绩增长也有保障，股价经过前期调整后目前估值相对合理，维持“买进”评级。 　　风险提示：原料价格上涨、终端销售不及预期、高端消费疲软

　　智飞生物(300122) 　　结论及建议： 　　9价HPV疫苗批签发保持增长：从批签发数据来看，公司代理的MSD9价HPV疫苗1-5月批签发49批次，YOY+14%，保持双位数增长，相比于国内二价HPV1-5月批签发YOY-86%来看，9价HPV需求仍较好。此外，男性适应症获批后接种人群将进一步得到拓展。 　　带状疱疹疫苗快速增长，看好公司代理后起量：公司去年10月与GSK签署协议代理其带状疱疹疫苗，今年1月正式接手推广销售工作，在公司销售团队的推广下已展现快速增长的态势，1-5月GSK重组带状疱疹疫苗批签发26批次，同比增长117%，我们预计随着公司推广逐步推开，未来将会起量。根据公告，公司与GSK约定2024年至2026年最低年度采购金额分别为34.4、68.8、103.2亿元，参考智飞生物母公司（营销推广主体）5年平均毛利率34.7%及29.1%的平均净利率来测算，我们预计2024-2026年带状疱疹疫苗将可为公司贡献营收约52.7、105.4、158.1亿元，贡献净利润约15.3、30.6、46.0亿元，将显着增厚业绩。 　　销售团队行业领先，助力代理产品放量：公司目前拥有3990人的规模化的专业市场团队，营销网络能够覆盖到全国31个省市、2600多个区县、超过3万个基层卫生服务点，公司代理的HPV疫苗及五价轮状病毒疫苗都在公司领先的销售团队助力下上量，GSK带状疱疹疫苗未来上量可期。 　　盈利预计及投资建议：我们预计公司2024-2026年分别录得净利润85.4亿元、97.5亿元、100.7亿元，分别YOY+5.8%、+14.2%、+3.3%，EPS分别为3.6元、4.1元、4.2元，对应PE分别为7.9X、6.9X、6.7X。公司短期虽有销售结构变化及推广费用影响净利，但我们看好后续代理新品的上量，股价经过长期调整后目前估值偏低，股息率4.18%，给与“买进”评级。 　　风险提示：新产品上市进度不及预期；代理疫苗销售不及预期；应收账款风险；存货跌价风险

　　恩华药业(002262) 　　结论与建议： 　　疫后诊疗恢复，带动手术麻醉需求：2023Q1受新冠疫情对麻醉品类需求的高增，使得公司形成了较高基期（23Q1/Q2营收分别YOY+18.8%、+21.2%，净利分别YOY+20.5%、+22.6%），公司在此基期下仍实现了较好的增长（24Q1营收YOY+15%，净利YOY+16.6%）我们认为主要是常规诊疗恢复，带动手术麻醉需求。另外，考虑到2023年下半年医疗反腐影响导致基期较低，我们认为公司下半年业绩有望提速。 　　芬太尼类继续上量，在研管线丰富：公司2020-2021年获批的舒芬太尼及阿芬太尼正处于上量周期，2023年麻醉板块收入YOY+24%，我们认为中短期仍将是公司业绩的重要推动力，新品TRV130在2023年底纳入医保后放量也值得期待。此外，公司在研产品丰富，目前有20余个在研创新药，2024年计划积极推进8个创新药临床，并计划2024年争取提交3个IND（NH140068片、NH160030片、NH203乳状注射液），公司在研管线丰富，看好长期成长。 　　股权激励计划保障增长：公司6月中旬发布股权激励计划，业绩考核要求为2024-2026年扣非净利润较2023年分别增长不低于15%、33%、56%，考虑到股权激励费用，我们测算2024-2026年扣非净利润需分别超过11.4亿元、13.1亿元、15.6亿元，复合增速为15.5%，业绩考核目标在当下背景下较为合理。此外，此次覆盖860名管理及核心骨干员工，覆盖全面，我们认为将全面激励公司各个层面经营提效，保障业绩的稳健增长。 　　盈利预计及评级：我们预计公司2024-2026年分别实现净利润12.6亿元、15.1亿元、18.0亿元，YOY分别+21.0%、20.0%、19.5%,EPS分别为1.25元、1.49元、1.79元，对应PE分别为19倍、16倍、13倍，目前估值相对合理，麻醉系列产品快速增长，股权激励保驾护航，我们维持“买进”的投资建议。 　　风险提示：带量采购影响超预期，新品上市及销售不及预期，研发进度不及预期，医疗反腐政策影响

　　安琪酵母(600298) 　　结论与建议： 　　事件概要： 　　公司发布2024年员工股权激励计划（草案），拟一次性向1006名员工（董事、高管、核心技术人员、管理骨干等）授予限制性股票1189万股，约为当前总股本的1.37%，股票来源于二级市场回购，授予价格为15.41元/股。 　　激励计划有望进一步激发经营活力。根据激励草案来看，本次激励解锁期为2024-2026年，对应年份业绩考核目标分别为：1）净资产现金回报率（EOE，2023年为24%）分别不低于21.5%、22%和22.5%；2）以2021-2023年主营业务收入均值为基数，2024-2026年收入增长率分别不低于21%、33%和75%，即单年分别同比增10.2%、9.9%和9.8%；3）资产负债率（2023年为45%）分别不超过51%、53%和55%。此外，单年EOE及营收增速不低于对标企业（23家）75分位值。我们认为业绩考核指标设置合理，此外，对比2020年股权激励计划，本次覆盖范围更广（2020年合计参与人员744人），对于骨干员工的激励效果进一步加强，将完善公司与员工利益绑定，加快公司长期战略落地。 　　国内需求短期承压，海外市场持续开拓。2024Q1实现营收34.8亿，同比增2.5%，录得净利润3.2亿，同比下降9.5%。区域来看，受制糖（收入yoy-17.6%）、包装（收入yoy-8.4%）等业务拖累，国内实现收入21亿，同比下降4.5%；海外拓展稳步推进，新增国外经销商166个，实现收入13.7亿，同比增16.7%。Q1利润端承压，一方面受新增产能投产影响，报告期折旧增加，以及产品折扣率增加影响，Q1毛利率同比下降0.7pcts至24.7%；另一方面，期间费用率同比上升0.54pcts至13.24%，受Q1发放年终奖、利息费用增加等因素影响。 　　全年来看，2024年公司经营目标为收入同比增15.4%，净利润同比增7.8%。我们预计全年成本压力温和；需求上，海外受益产能扩建和市场开拓，收入将保持较快增长，国内方面，下游市场预计将稳步复苏，叠加股权激励刺激，全年实现经营目标有望。 　　预计2024-2026年将分别实现净利润13.7亿、15.6亿和17.7亿，分别同比增7.8%、14%和13.2%，EPS分别为1.58元、1.80元和2.04元，当前股价对应PE分别为19倍、17倍和15倍，维持“区间操作”的投资建议。 　　风险提示：海外拓展不及预期，国内需求复苏不及预期

　　爱尔眼科(300015) 　　事件： 　　公司发布公告，拟以自有资金出资13.4亿元，收购重庆眼视光、周口爱尔等52家医疗机构部分股权。 　　点评： 　　并购重组，深化分级连锁体系：公司自2014年期陆续参与设立了多支产业基金，储备了大量优质眼科医院项目，公司近些年通过内生增长+外延扩张双轮驱动模式实现规模的扩大，并且实现了医疗网络的全国及分级连锁布局。公司此次计划收购的52家眼科医疗机构，除重庆眼视光和南昌洪城爱尔以外，其余绝大多数为地市级、县级医院项目，将会进一步完善公司下沉市场布局，深化全国各地的分级连锁体系。 　　收购估值探讨：公司此次收购合计作价约13.4亿元，收购项目股权比例从45%至83%不等。若按照52个项目作为整体计算，对应2023年股权比例营收约6.6亿元，净利润约1536万（其中约28家净利润为负），净资产约2.1亿（其中约16家净资产为负），按13.4亿元收购作价计，静态PS、PE、PB分别为2X、88X、9X，而爱尔眼科上市公司当下PS、PE、PB(按昨日收盘价及2023年财务数据计算)分别为6X、34X、6X。52家公司作为整体，PS估值低于上市公司，但PE及PB层面高于上市公司。此外，此次收购估计会产生约12亿商誉（公司2024Q1商誉余额约65.6亿元）。 　　盈利预计：公司稳步推进中心城市及重点省会城市区域眼科中心建设，截止2023年末，境内已有医院256家，门诊183家，境外也已在美国、欧洲等共布局131家眼科中心及诊所，公司网络规模不断扩大下，分级连锁优势及规模效应将不断显现，我们看好公司未来业绩的稳步增长。我们预计公司2024-2026净利分别为41.8亿元、49.9亿元、58.5亿元，YOY分别+24.4%/+19.4%/+17.2%，EPS分别为0.45元、0.53元、0.57元，PE分别为27倍、23倍、19倍。考虑到公司短期业绩低于预期，我们暂给于“区间操作”评级。 　　风险提示：疫情影响；医疗安全风险；政策风险；医院新建扩建进度不及预期；商誉减值

　　华熙生物(688363) 　　 结论与建议： 　　业绩概要： 　　2023 年实现营收 60.8 亿，同比下降 4.5%，录得净利润 5.9 亿，同比下降 39%，扣非后净利润 4.9 亿，同比下降 42%； 23Q4 实现营收 18.5 亿，同比下降 9%，录得净利润 0.8 亿，同比下降 73.4%。 　　2024Q1实现营收13.6亿，同比增4.2%，录得净利润2.4亿，同比增21.4%，扣非后净利润 2.3 亿，同比增 53.3%。分红方案： 每 10 股派发现金股利 3.8 元。 　　医疗终端业务高增长，护肤品调整拖累业绩。 2023 年公司原料业务实现收入 11.3 亿，同比增 15.2%， 增长稳健， 其中出口收入 5.2 亿，同比增21.5%。 产品结构上，毛利较高的医药级透明质酸原料实现收入 4 亿，同比增 19%，非透明质酸原料种类及收入均实现较快增长。 医疗终端业务实现收入 10.9 亿，同比增 59%，受益产品体系打造及渠道拓展； 其中医美产品收入 7.5 亿，同比增 60.3%，润致娃娃针收入同比增超 200%，家族产品润致填充剂收入同比增超 250%，新增覆盖机构超 3500 家； 受益集采，骨科注射产品“海力达” 实现收入 2.05 亿，同比增 35.3%； 其他产品合计实现收入 1.4 亿，同比增 102.5%。 功能性护肤品业务受阶段性产品体系、渠道结构、品牌建设、运营等多方位调整影响，收入同比下降 18.5%至 37.6 亿。 功能性食品实现收入 0.6 亿，同比下降 22.5%，受发展战略、组织结构及品牌规划等调整影响。 　　成本费用方面，受内部调整和产品结构变化影响，报告期毛利率同比下降3.7pcts至73.3%； 期间费用率维持高位，同比增加2.25pcts至61.72%，其中，管理费用率同比增加 1.92pcts，研发费用率同比增加 1.25pcts，销售费用率同比下降 1.17pcts。 　　24Q1 收入增长平稳，估计原料业务保持稳健，医美持续高增，护肤品业务有所改善，尚待进一步修复。 利润显着改善，一方面去年同期基期较低（yoy+0.4%）； 另一方面报告期成本费用优化，毛利率同比提升 1.9pcts至 75.7%，期间费用率同比下降 7.62pcts 至 51.27%，其中，销售费用率同比下降 10.35pcts，管理费用率同比增加 1.94pcts，研发费用率同比增加 0.67pcts。 　　展望 2024，我们预计公司原料业务将保持平稳增长，海外及新业务领域拓展持续推进； 医疗终端业务受益医美产品爆发将呈快速增长； 功能性护肤品预计将继续调整，进一步强化产品特色、明确定位，同时强化渠道运营管理，期待 618 期间能有较好的表现； 功能性食品重新上路，完善组织架构及消费者培育。综合来看，在低基数下，全年业绩有望呈较大增长弹性。 　　预计 2024-2026 年将分别实现净利润 8.3 亿、 9.9 亿和 10.8 亿，分别同比增 40%、 19%和 9%， EPS 分别为 1.72 元、 2.05 元和 2.24 元，当前股价对应 PE 分别为 36 倍、 30 倍和 27 倍，公司经营面积极信号已现， 上修至买入的评级。 　　风险提示：费用增长超预期，产品销售不及预期

　　鱼跃医疗(002223) 　　结论及建议： 　　公司业绩：公司发布2023年及24Q1财报，2023年实现营收79.7亿元，YOY+12.3%，录得归母净利润24.0亿元，YOY+50.2%，扣非后归母净利润18.4亿元，YOY+46.8%，公司净利增速符合预期。分季度来看，23Q4单季度实现营收13.1亿元，YOY+7.7%，录得归母净利润2.1亿元，YOY-55.4%，扣非后归母净利润1.7亿元，YOY-43.2%；24Q1营收22.3亿元，YOY-17.4%，录得归母净利润6.6亿元，YOY-7.6%，扣非后归母净利润5.5亿 　　元，YOY-21.7%，23Q4及24Q1净利增速下降，主要是23年元旦前后分别有新冠及流感疫情高峰，防疫物资需求及储备垫高了基期。 　　分红预案：每10股派发现金红利8元（含税），股息率2.2%。 　　产品迭代优化，毛利率水平高于疫情前：疫情物资集中需求虽助力了23Q1毛利率的提升（23Q1毛利率同比提升2个百分点至52.7%），但2023年元旦疫情过后的23Q3-24Q1的季度毛利率也分别达到了51.2%、51.1%、49.9%，远高于2020年新冠疫情前40%左右的水平，我们认为这主要是公司大力开发呼吸机、血糖仪等高附加值产品优化了产品结构推升了毛利率水平，2023年公司呼吸机同比增长30%，雾化产品同比增长超60%，血糖仪营收同比增长37%。公司作为民用医疗器械龙头，产品的持续迭代及新品的研发将持续助力公司业绩的增长。 　　规模效应下费用率不断下降：2023年公司期间费用率为23.3%，同比下降2.8个百分点，受益于销售规模的扩大，各项费用率均有下降。24Q1期间费用率为19.9%，同比下降0.1个百分点。 　　盈利预计及投资建议：展望未来，公司良好的品牌价值、新品陆续推出以及院端市场的开拓将助力公司长远的发展。我们预计公司2024-2026分别实现净利润22.1亿元、24.9亿元、28.1亿元，yoy分别-7.7%%、+12.5%、+13.0%，折合EPS分别为2.21元、2.48元、2.81元。当前股价对应的PE分别为17倍、15倍、13倍，估值合理，我们维持“买进”的投资建议。 　　风险提示：新品销售不及预期；外延整合不及预期；原材料价格上涨超预期；疫情带来的需求波动

　　华兰疫苗(301207) 　　结论与建议： 　　公司业绩：公司发布2023年年报，2023年实现营收24.1亿元，YOY+32.0%，录得归母净利润8.6亿元，YOY+65.5%，处于业绩预告范围的中位，符合预期。其中Q4单季度实现营收6.9亿元，YOY+160.4%，录得归母净利润2.3亿元，同比增长超过14倍，主要是22Q4新冠疫情下流感疫苗接种基期较低，并且2023年流感疫情，使得民众在流感疫苗接种季需求增加。 　　流感疫情催生疫苗需求，竞争对手停产利好公司出货：受2023年初及年末流感疫情高发，民众流感疫苗接种意愿增加，此外，竞争对手金迪克在2023年受暴雨影响停产也使得公司有所受益。从实际销售量来看，公司2023年共销售疫苗1939.7万支（其中大部分是流感疫苗），同比增长33.4%，实现了快速增长。 　　毛利率持平，费用端有优化：公司2023年综合毛利率为88.1%，同比持平。随着下半年销售力度加大，全年销售费用率同比增加2.1个百分点至39.4%；管理费用率有所优化，同比下降2.3个百分点；研发费用率3.8%，同比下降3.6个百分点，与研发节奏有关；财务费用率为-0.2%，同比增加0.1个百分点。总体来看，期间费用率下降3.8个百分点至45.8%，净利率为35.7%，同比提升7.2个百分点，助力净利润端快速增长。 　　股权激励计划保障增长：公司2022年股权激励计划中的限制性股票考核要求为2023、2024、2025年扣非归母净利润较2021年分别增长40%、80%和100%，以此测算，公司2023-2025年扣非归母净利润考核要求的绝对额需分别达到8.2亿、10.5亿、11.7亿元，我们认为股权激励计划将有助于保障公司未来的业绩增长。 　　盈利预测及投资建议：我们预计公司2024-2026年分别录得净利润10.9亿元、13.1亿元、15.3亿元，YOY+27.2%、+19.7%、+116.8%，EPS分别为1.82元、2.18元、2.55元，对应PE分别为13X、11X、9X，股价经过近期调整后估值已偏低，给与“买进”评级。 　　风险提示：疫苗销售不及预期，研发进度不及预期

　　恩华药业(002262) 　　结论与建议： 　　公司业绩：公司发布年报，2023年实现营收50.4亿元，YOY+17.3%，录得归母净利润10.4亿元，YOY+15.1%，扣非后净利YOY+16.1%，公司业绩基本符合预期。其中公司Q4单季度实现营收13.9亿元，YOY+17.6%，录得净利润1.5亿元，YOY-4.9%，扣非后净利1.3亿元，YOY-0.4%，Q4单季度净利负增长主要是22Q4少数股东权益部分影响基期，实际营业利润口径YOY+14.2%。 　　分红预案：公司拟每10股分红3.2元（含税），股息率为1.4%。 　　麻醉类全年延续高增，Q4营收端整体恢复较好：分产品板块全年来看，麻醉类实现营收27.0亿元，YOY+24.3%，伴随着学术推广力度增加，公司近几年获批的麻醉新品如瑞芬太尼、舒芬太尼、羟考酮等实现了快速增长，带动了板块增长；精神类实现营收10.9亿元，YOY+3.7%，业务下沉策略使得非集采产品实现较快增长，抵消了部分集采的影响；神经类实现营收1.3亿元，YOY-32.2%，产品降价影响收入，此外，板块毛利率也同比下降8.7个百分点。此外，分季度来看，Q3受到了一定程度的医疗反腐影响，但从Q4营收增速来看，恢复程度较好（Q1/Q2/Q3/Q4营收增速分别YOY+18.8%/+21.1%/+12.2%/+17.6%）。 　　毛利率回落，销售费用率下降：公司2023年综合毛利率为72.8%，同比下降3.5个百分点，我们认为一方面是销售结构变化影响，另一方面是精神及神经类部分产品降价影响。费用端来看，2023年销售费用率同比下降4.1个百分点至34.5%，一方面是营收规模扩大，另一方面，Q3反腐影响了部分销售活动。管理费用率同比下降0.4个百分点，主要是受益于营收规模扩大，研发费用率同比增加0.3个百分点至10.9%，主要是研发投入增加，公司2023年研发投入经费6.1亿元，YOY+23.9%。 　　新品TRV130纳入医保，期待放量，在研管线也较为丰富：公司2023年上市新品富马酸奥赛立定注射液（TRV130）已通过国谈纳入医保，将有效促进该产品的入院和销售，期待放量。此外，截止2023年末，公司拥有20余个在研创新药，2024年计划积极推进8个创新药临床（NH600001乳状注射液、NH300231肠溶片、NH102片、NH130片、Protollin鼻喷剂、NHL35700片、YH1910-Z01鼻喷剂、YH1910-Z02注射液），争取提交3个IND（NH140068片、NH160030片、NH203乳状注射液），并计划2024年新上市4个仿制药（普瑞巴林胶囊、盐酸阿芬太尼注射液（5ml:2.5mg）、盐酸咪达唑仑口服溶液（5ml:10mg、10ml:20mg）、拉考沙胺注射液）。公司在研管线丰富，看好长期成长。 　　盈利预计及评级：我们预计公司2024-2026年分别实现净利润12.6亿元、15.1亿元、18.0亿元，YOY分别+21.0%、20.0%、19.5%,EPS分别为1.25元、1.49元、1.79元，对应PE分别为18倍、15倍、12倍，目前估值相对合理，麻醉系列产品快速增长，我们维持“买进”的投资建议。 　　风险提示：带量采购影响超预期，新品上市及销售不及预期，研发进度不及预期，医疗反腐政策影响