24Q3归母净利YOY+55.4%，略好于预期-摩熵咨询

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报告摘要

　　复星医药(600196)

　　结论与建议：

　　公司业绩：公司24Q1-Q3实现营收309.1亿元，YOY+0.7%，录得归母净利润20.1亿元，YOY-11.9%，扣非后归母净利润18.4亿元，YOY+24.6%，公司扣非净利略好于预期。其中Q3单季度实现营收104.5亿元，YOY+12.3%，录得归母净利润7.9亿元，YOY+55.4%，扣非后归母净利润5.8亿元，YOY+474.8%。

　　非新冠产品稳步增长：剔除新冠相关业务，公司2024前三季度实际营收同比增长约5.7%，主要是创新药物稳健增长推动，其中止吐药产品奥康泽、钾离子竞争性酸阻滞剂产品倍稳、长效重组人粒细胞集落刺激因子产品佩金、抗肿瘤PD-1产品汉斯壮（斯鲁利单抗）、CAR-T药物奕凯达均实现快速增长。

　　多因素推动Q3单季净利大增：（1）23Q3对新冠相关产品资产计提减值，基期较低；（2）公司产品结构同比变化，Q3毛利率同比提升2.5个百分点，环比提升0.4个百分点；（3）公司费用端优化，Q3期间费用率42.7%，同比下降5.8个百分点，其中销售费用率下降0.9个百分点，主要是对新冠团队优化，管理费用率下降1.7个百分点，研发费用率下降3.5个百分点，主要是对部分研发管线进行优化。

　　创新药研发持续推进：三季度，多个产品获批上市或收到上市申请受理，公司曲妥珠单抗于加拿大获批上市，注射用A型肉毒素（达希斐）国内获批上市，预计将于明年铺货，治疗脑卒中的SBK010口服溶液上市申请获受理。研发进展方面，HLX11(重组抗HER2结构域Ⅱ人源化单抗)已达到Ⅲ期临床主要研究终点，HLX53（抗TIGIT的Fc融合蛋白）已进入Ⅱ期临床，斯鲁利单抗联合贝伐珠单抗联合化疗用于一线治疗转移性结直肠癌的国际多中心Ⅲ期临床日本获批。另外，公司23价肺炎及人二倍体细胞狂犬疫苗国内临床也获得批准。

　　盈利预测：展望未来，公司创新产品陆续进入收获期，收入结构将不断优化，国际化布局也为未来增长打开空间，公司也在积极优化研发管线、资产及财务结构，我们看好公司未来的发展。预计公司2024-2026年实现净利润29亿元、35亿元、41亿元，YOY分别+20.2%、+22.5%、+17.3%，EPS分别为1.1元、1.3元、1.5元，对应A股PE分别为24X/20X/17X，对应H股PE分别为12X/10X/9X，A股估值合理，H股估值偏低，我们给予A/H股“买进”的投资评级。

　　风险提示：新产品研发进度不及预期，药品集采及国谈降价超预期，商誉减值风险

中心思想

业绩强劲增长与结构优化

复星医药在2024年第三季度展现出强劲的业绩增长势头，归母净利润同比大幅增长55.4%，扣非后归母净利润更是飙升474.8%，显著超出市场预期。这一增长主要得益于非新冠业务的稳健发展，特别是创新药物的快速放量，以及公司在毛利率提升和费用端优化方面的显著成效。公司通过优化产品结构和研发管线，有效提升了盈利能力和运营效率。

创新驱动与国际化战略深化

公司持续推进创新药研发，多个重磅产品获得上市批准或进入关键临床阶段，为未来业绩增长奠定了坚实基础。同时，国际化布局也取得重要进展，如曲妥珠单抗在加拿大获批上市，斯鲁利单抗的国际多中心临床试验在日本获批，预示着公司在全球市场的竞争力不断增强。创新驱动和国际化战略的深化，将持续优化公司收入结构，并为长期发展打开新的增长空间。

主要内容

公司业绩分析

复星医药在2024年前三季度实现营收309.1亿元，同比增长0.7%；归母净利润20.1亿元，同比下降11.9%；扣非后归母净利润18.4亿元，同比增长24.6%，略好于预期。其中，第三季度单季表现尤为亮眼，实现营收104.5亿元，同比增长12.3%；归母净利润7.9亿元，同比增长55.4%；扣非后归母净利润5.8亿元，同比大幅增长474.8%。这表明公司在第三季度实现了显著的盈利能力改善。

非新冠业务增长驱动

剔除新冠相关业务后，公司2024年前三季度实际营收同比增长约5.7%，主要由创新药物的稳健增长推动。具体而言，止吐药产品奥康泽、钾离子竞争性酸阻滞剂产品倍稳、长效重组人粒细胞集落刺激因子产品佩金、抗肿瘤PD-1产品汉斯壮（斯鲁利单抗）以及CAR-T药物奕凯达均实现了快速增长，成为公司业绩增长的核心驱动力。

Q3净利大幅增长原因

第三季度单季净利润的大幅增长是多方面因素共同作用的结果：

基期效应： 2023年第三季度公司对新冠相关产品资产计提减值，导致基期较低。
毛利率提升： 公司产品结构同比优化，第三季度毛利率同比提升2.5个百分点，环比提升0.4个百分点。
费用端优化： 第三季度期间费用率同比下降5.8个百分点至42.7%。其中，销售费用率下降0.9个百分点，主要得益于新冠团队的优化；管理费用率下降1.7个百分点；研发费用率下降3.5个百分点，主要系公司对部分研发管线进行了优化。

创新药研发进展

公司在创新药研发方面持续取得重要进展：

产品获批上市或受理： 曲妥珠单抗在加拿大获批上市；注射用A型肉毒素（达希斐）在国内获批上市，预计将于明年铺货；治疗脑卒中的SBK010口服溶液上市申请获受理。
临床试验进展： HLX11（重组抗HER2结构域Ⅱ人源化单抗）已达到Ⅲ期临床主要研究终点；HLX53（抗TIGIT的Fc融合蛋白）已进入Ⅱ期临床；斯鲁利单抗联合贝伐珠单抗联合化疗用于一线治疗转移性结直肠癌的国际多中心Ⅲ期临床在日本获批。
疫苗研发： 公司23价肺炎疫苗及人二倍体细胞狂犬疫苗的国内临床试验也获得批准。

盈利预测与投资评级

展望未来，公司创新产品将陆续进入收获期，收入结构将持续优化，国际化布局也为未来增长打开了空间。公司积极优化研发管线、资产及财务结构，未来发展前景看好。

盈利预测： 预计公司2024-2026年实现净利润分别为29亿元、35亿元、41亿元，同比分别增长20.2%、22.5%、17.3%。对应EPS分别为1.1元、1.3元、1.5元。
估值与评级： 对应A股PE分别为24X/20X/17X，对应H股PE分别为12X/10X/9X。分析认为A股估值合理，H股估值偏低。基于此，给予A/H股“买进”的投资评级，目标价分别为31元/18港元。

财务数据概览

根据合并损益表、资产负债表和现金流量表预测数据：

盈利能力： 预计2024-2026年归属于母公司所有者的净利润将持续增长，从2024年的28.68亿元增至2026年的41.22亿元。
营收结构： 药品制造与研发业务占比61.4%，医疗器械及服务占比15.1%，医药分销和零售占比13.4%。
资产负债： 资产总计预计从2024年的1225.22亿元增至2026年的1628.98亿元，股东权益合计也将稳步增长。
现金流： 经营活动产生的现金流量净额预计在2024-2026年保持正向增长，显示公司造血能力良好。

风险提示

投资者需关注以下风险：新产品研发进度不及预期；药品集中采购及国家医保谈判降价超预期；商誉减值风险。

总结

复星医药在2024年第三季度表现出色，归母净利润和扣非净利润均实现大幅增长，超出市场预期。这主要得益于非新冠业务中创新药物的强劲增长、毛利率的提升以及费用端的有效控制。公司持续推进创新药研发，多个产品获得上市批准或进入关键临床阶段，并积极深化国际化布局，为未来的业绩增长和收入结构优化奠定了坚实基础。尽管存在研发进度、集采降价和商誉减值等风险，但鉴于公司创新产品进入收获期、国际化战略推进以及估值合理性，分析师维持“买进”的投资评级，并对公司未来发展持乐观态度。

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