高基期影响增速，糖尿病护理板块高速增长-摩熵咨询

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报告摘要

　　鱼跃医疗(002223)

　　结论及建议：

　　公司业绩：公司2024H1实现营收43.1亿元，YOY-13.5%，录得归母净利润11.2亿元，YOY-25.0%，扣非后归母净利润9.6亿元，YOY-23.2%，公司净利增速符合预期。其中Q2单季度实现营收20.8亿元，YOY-8.8%，录得归母净利润4.6亿元，YOY-41%，扣非后归母净利润4.1亿元，YOY-25.1%。公司Q2业绩下滑，主要是疫情导致的基期较高（23Q2，净利YOY+141.3%），由于23Q3基期仍偏高，我们预计Q4业绩开始恢复增长。

　　糖尿病护理板块及急救板块快速增长，外销也增长较好：（1）呼吸制氧板块实现营收16.4亿元，YOY-29%，主要是去年同期疫情高峰期，抗疫相关需求较高垫高基期所致，但较2022年同期实现了双位数的复合增长率，并且其中非抗疫类的的雾化产品和家用呼吸机产品产品实现了较好的增长；（2）糖尿病护理板块实现营收5.6亿元，YOY+55.0%，在产品创新及渠道拓展下，传统BGM产品市占率持续攀升，CGM产品新品销售快速拓展，新品研发工作也在稳步推进；（3）感控业务板块营收3.1亿元，YOY-26.8%，主要也是基期因素；（4）家用电子检测及体外诊断板块实现营收9.3亿元，YOY-12.5%，测温仪由于基期因素下滑明显，血压计稳健；（5）急救板块实行营收1.1亿元，YOY+34.7%，自研AED产品M600获证后上量；（6）康复及临床器械板块营收7.3亿元，YOY+3.1%；（7）随着公司诸多产品海外注册落地，海外团队本地化布局日益完善，公司海外销售快速增长，24H1营收4.8亿元，YOY+30.2%。

　　Q2毛利率持平，销售费用增长：公司24Q2综合毛利率为50.2%，同比微降0.3个百分点，我们认为主要是产品结构变化。Q2期间费用率为26.3%，同比增4个百分点，主要疫情后销售回归正常，家用品类销售推广支出增加。其中销售费用增加2.6个百分点，管理费用率增加1.3个百分点，研发费用率增加0.9个百分点，财务费用率下降0.8个百分点。

　　中期分红发布：公司拟实施中期分红，每10股派发现金红利4元（含税）。半年度股息率约为1.2%。

　　盈利预计及投资建议：短期随受到高基期因素影响表观增速，但从公司家用产品来看，均实现了较好增长，并且从长远来看，公司良好的品牌价值、新品陆续推出以及院端市场的开拓将助力公司长远的发展。我们预计公司2024-2026分别实现净利润22.1亿元、24.9亿元、28.1亿元，yoy分别-7.7%%、+12.5%、+13.0%，折合EPS分别为2.21元、2.48元、2.81元。当前股价对应的PE分别为14倍、13倍、11倍，估值合理，我们维持“买进”的投资建议。

　　风险提示：新品销售不及预期；外延整合不及预期；原材料价格上涨超预期；

中心思想

业绩短期承压，结构性增长亮点突出

鱼跃医疗2024年上半年业绩受高基期影响出现下滑，但糖尿病护理、急救板块及海外销售表现出强劲增长势头，非抗疫类产品实现良好增长，显示出公司业务结构的优化和多元化发展潜力。

长期发展潜力与合理估值

尽管短期面临挑战，公司凭借其品牌价值、持续的新品推出以及院端市场的拓展，预计将在2024年第四季度恢复增长，并实现中长期稳健发展。当前估值合理，维持“买进”的投资建议。

主要内容

2024H1业绩回顾与分析

整体业绩表现： 2024年上半年，鱼跃医疗实现营收43.1亿元，同比下降13.5%；归母净利润11.2亿元，同比下降25.0%；扣非后归母净利润9.6亿元，同比下降23.2%。第二季度单季营收20.8亿元，同比下降8.8%；归母净利润4.6亿元，同比下降41%。
高基期影响： 业绩下滑主要由于2023年同期疫情高峰导致的高基期效应（23Q2净利同比增长141.3%）。预计随着高基期影响的逐步消除，公司业绩有望在2024年第四季度恢复增长。

核心业务板块表现及财务状况

呼吸制氧板块： 实现营收16.4亿元，同比下降29%，主要受去年同期抗疫需求高基期影响。然而，与2022年同期相比，该板块实现了双位数的复合增长率，其中非抗疫类的雾化产品和家用呼吸机产品表现出良好增长。
糖尿病护理板块： 营收5.6亿元，同比增长55.0%。在产品创新和渠道拓展的推动下，传统BGM产品市场占有率持续提升，CGM新品销售快速拓展，新品研发工作稳步推进。
急救板块： 营收1.1亿元，同比增长34.7%。公司自研AED产品M600获证后实现快速上量。
海外销售： 2024年上半年海外营收4.8亿元，同比增长30.2%，得益于公司多款产品海外注册落地及海外团队本地化布局的日益完善。
其他业务板块： 感控业务板块营收3.1亿元，同比下降26.8%（受基期因素影响）；家用电子检测及体外诊断板块营收9.3亿元，同比下降12.5%（测温仪受基期影响下滑明显，血压计稳健）；康复及临床器械板块营收7.3亿元，同比增长3.1%。
毛利率与费用： 2024年第二季度综合毛利率为50.2%，同比微降0.3个百分点，主要系产品结构变化。期间费用率为26.3%，同比增加4个百分点，主要由于疫情后销售回归正常，家用品类销售推广支出增加，其中销售费用率增加2.6个百分点。
中期分红： 公司拟实施中期分红，每10股派发现金红利4元（含税），半年度股息率约为1.2%。

盈利预测与投资建议

盈利预测： 预计公司2024-2026年将分别实现净利润22.1亿元、24.9亿元、28.1亿元，同比增速分别为-7.7%、+12.5%、+13.0%。折合每股盈余（EPS）分别为2.21元、2.48元、2.81元。
投资建议： 尽管短期受高基期因素影响表观增速，但公司家用产品均实现较好增长，且长期来看，公司良好的品牌价值、陆续推出的新品以及院端市场的开拓将助力公司长远发展。当前股价对应的市盈率（PE）分别为14倍、13倍、11倍，估值合理。维持“买进”的投资建议，目标价38元。
风险提示： 新品销售不及预期；外延整合不及预期；原材料价格上涨超预期。

总结

鱼跃医疗2024年上半年业绩受高基期影响出现短期下滑，但其糖尿病护理、急救板块以及海外销售展现出强劲的增长势头，非抗疫类产品也实现良好增长，显示出公司业务结构的韧性和多元化发展潜力。尽管第二季度毛利率略有下降且销售费用有所增加，但公司通过中期分红回馈股东。展望未来，随着高基期影响的消退，公司预计将在第四季度恢复增长，并凭借其品牌优势、持续创新和市场拓展，实现中长期稳健发展。基于合理的估值和积极的增长前景，报告维持对鱼跃医疗的“买进”投资建议。

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