本周观点： 　　医药板块反弹，新冠产业链领涨。本周沪深300上涨2.04%，医药生物行业上涨4.11%，处于31个一级子行业第8位，子板块本周均上涨，其中化学制药涨幅最大（+6.72%），医药商业（+4.92%）、中药（+4.7%）、医疗服务（+4.19%）等涨幅居前，以TTM估值法计算，目前医药板块估值24.8倍PE，低于历史平均水平（37.1倍PE），仍处于十分舒适的布局区间。本周新冠药物产业链涨幅居前，其中新冠口服药物产业链表现亮眼（周涨幅君实生物-U+28.85%，先声药业+26.28%，众生药业+12.66%），我们认为目前疫情形势复杂，仍然多地散发，新冠主线将贯穿全年，建议把握新冠口服药产业链，推荐君实生物-U、先声药业、众生药业等，以及上游CDMO、下游流通相关企业，关注奥翔药业、同和药业、普洛药业、九洲药业、博腾股份、原料药制剂一体化龙头等。同时随着本轮疫情得到有效控制，建议把握疫情修复预期下的医疗服务及消费类超跌后的估值修复。 　　全球防疫形势复杂多变，国内持续散发，口服特效药物仍然急需： 　　1）口服药2022年Q1销售数据：默沙东口服药LAGEVRIO(molnupiravir)销售32亿美金，辉瑞新冠口服药Paxlovid收入15亿美金，维持全年销售指引口服药为220亿美金。 　　2）辉瑞Paxlovid已在中国紧急获批使用，纳入新版《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》并进入医保，价格为2300元/盒； 　　3)国产方面，君实生物新冠口服药VV116开展一项针对中重度的全球III期临床和两项针对轻中度的III期研究，包括四月份开展的辉瑞Paxlovid头对头的临床III期，目前在上海展开临床入组工作，预计将加快临床开发速度，有望于上半年得到初步数据并申报上市；5月10日，乌兹别克斯坦召开新闻发布会公布Renmindevir（VV116）价格为185美元，约合1243元人民币。 　　4)真实生物相继申请Ⅱ类、Ⅲ类会议的沟通交流；前沿生物3CL蛋白酶抑制剂FB2001（注射剂）开展II/III期关键临床；先声药业3CL口服抑制剂处于临床I期阶段，众生药业3CL口服抑制剂RAY1216片于本周获批临床，是国产第二款进入临床的3CL口服药； 　　重点推荐个股表现：5月重点推荐：药明康德、药明生物、爱尔眼科、智飞生物、百济神州、康龙化成、泰格医药、凯莱英、康泰生物、金域医学、昭衍新药、健友股份、奥翔药业、迪安诊断、海思科、拱东医疗、天宇股份、司太立、奥锐特。本周平均上涨3.63%，跑输医药行业0.48%。其中奥翔药业（+14.66%）、凯莱英（+11.03%）、天宇股份（+9.25%）、表现亮眼。 　　一周市场动态：对2022年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-20.0%，同期沪深300收益率-19.3%，医药板块跑输沪深300收益率-0.7%。本周沪深300上涨2.04%，医药生物行业上涨4.11%，处于31个一级子行业第8位，子板块本周均上涨，其中化学制药涨幅最大（+6.72%），医药商业（+4.92%）、中药（+4.7%）、医疗服务（+4.19%）等涨幅居前。以2022年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值26.5倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为27.9倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为-4.8%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值24.8倍PE，低于历史平均水平（37.1倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为33.1%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　周期性：大约每隔20-30年，石油价格将经历三个阶段：快速攀升的十年，快速回落的十年，阶段低位波动的十年。 　　第一个周期（1861-1889）：美国宾夕法尼亚石油繁荣，产量扩张速度高于需求增长，油价由升转降。从1859年第一口油井发现，到1865年洛克菲勒获得其炼油公司控制权，再到美国内战结束后经济开始快速增长，石油产量开始快速扩张，甚至超过了需求增长。1879年洛克菲勒控制了美国炼油能力的90%，油价进入低波动的十年。 　　第二个周期（1890-1910）：沙皇俄国石油工业崛起，需求增长先于产量扩张，油价先升后降。从1872年俄罗斯打出第一批油井，到1888年沙皇俄国石油产量直逼美国，煤油需求增长拉升油价。但随着皇家荷兰公司在东印度群岛石油产量的大幅增长，石油供应激烈竞争使石油价格再次回落。 　　第三个周期（1910-1939）：新燃料需求爆发推动石油价格上升，大萧条使石油需求降至冰点。随着内燃机技术进展，车用汽油和船燃需求爆发增长，使汽油和燃料油的需求占到石油总需求的85%。随后几个大油田相继发现，加之1929-1933大萧条，使石油需求下降，油价由升转降。 　　第四个周期（1940-1960）：第二次世界大战造成供给短缺，中东两次石油大发现带来新产量，该阶段油价整体稳定。二战石油用量大幅上升，导致供给短缺，二战后期苏伊士运河成为重要石油运输通道，1950-1960年，“石油七姐妹”形成发展共同体，油价进入稳定的十年。 　　第五个周期（1970-1990）：石油美元体系建立，两次石油危机冲击油价。随着“布雷顿森林体系”崩溃，为了保住美元国际储备地位，1972年至1974年间，美国与最大产油国沙特进行了一系列沟通后建立了“石油美元”体系。1973年“赎罪日”战争后OPEC对美国实施石油禁运，引发“第一次石油危机”，油价升至历史最高；1978年伊朗革命引发“第二次石油危机”，油价再次升至史上最高。 　　第六个周期（2000-2020）：中国崛起，页岩油革命。随着中国入世和西方经济复苏，石油进入需求大增长时代。油价在上升周期中，陆续经历了经济危机对需求和油价的打压、伊拉克战争和阿拉伯之春对油价的抬升。随着页岩油开采技术突破，美国原油产量重回快速增长势头，油价回落。 　　第七个周期（2020-）：展望未来，在全球碳中和背景下，供需博弈将原油带入新的周期。从供给端看，疫情和恶劣天气重创美国页岩油，尽管进入2021年油价升高，但考虑全球能源转型的不确定性等因素美国页岩油商并未增加资本开支，更多用于削减债务、分红，短期页岩油增量有限。在此背景下，全球原油定价权重回沙特、俄罗斯为首的OPEC+减产联盟。从需求端看，疫情逐步恢复带来强劲需求，运输业、工业等原油下游主要应用领域的需求快速反弹，几年内有望全面超越疫情发生前水平。国际油价自2020年5月触底后快速反弹并持续走高。我们预计新一轮原油周期已经展开。

　　2021年，特色原料药板块业绩、股价呈现分化，受价格、汇率、疫情、原材料等因素扰动，业绩承压，但企业在新业务、新产品、新产能的积极布局并未变化，板块有望自2022年进入新一轮加速成长与收获。我们认为当前位置多数标的已具备明显性价比，建议重点关注产业升级下成长性强、业绩确定性高的强α属性个股。 　　回顾2021：强研发、忙扩产，业绩阶段承压不改景气上行趋势。以14家代表企业组成特色原料药板块，从各项经营指标来看，1）收入利润：收入强劲增长，业绩阶段承压中亦不乏亮点。2021年板块总收入394.32亿元（+15.55%），扣非净利润47.78亿元（-6.22%）。部分企业收入、利润同比增速放缓，主要由于疫情扰动、产品价格、成本费用、转型投入、汇率波动等影响；但亦有部分企业收入和扣非净利润增速实现双提速。我们认为公司业绩的阶段性波动并不改变行业景气度上行的趋势，2022年原材料成本向下游传导顺畅、价格企稳回升，同时企业新的业务布局逐步收获，新产品、新产能陆续释放，我们认为2022年有望迎来板块显著回暖，业绩实现快速增长。2）盈利能力下滑，“转型投入”阵痛期遇上“阶段扰动”：毛利率44.31%（-3.46pp），毛利率下降受价格、汇率、产能释放节奏、上游原材料涨价等因素影响。2022年开始，产品价格有所回暖，疫情扰动减弱，产能利用率随订单提升，我们预计毛利率重回稳步提升态势，2022Q1已经展现趋势：Q1板块毛利率达44.17%，环比21Q4提升3.32pp；净利率14.02%（-2.75pp），ROE为12.15%（-2.32pp），主要因为研发投入等费用的增加。3）费用率：三费基本稳定，研发稳步增加。销售费用率持续下降（2019-2021年分别为12.52%、10.16%、9.87%），管理费用率上升0.08pp，财务费用率下降0.96pp，均保持稳定。研发费用率稳步上行，企业转型升级持续投入。4）资本开支：固定资产及在建工程持续增长，周转率仍旧偏低。2020-2022Q1板块固定资产分别同比增长14.44%、11.72%、12.23%，在建工程同比增长27.16%、109.87%、84.93%，持续增长。 　　展望2022：积极因素变多，新产品、新产能逐渐收获，Q1已逐步显现。1）扰动因素弱化，行业回归正常发展节奏。2022年以来，从行业整体的感知变化以及宏观、各公司一季报等数据中我们可以看到需求逐步回暖、去库存行为消除、上游原材料价格高位回落、部分产品价格底部企稳（如沙坦类）或有所提升、毛利率环比改善（22Q1环比+3.32pp）、人民币迅速贬值（4月下旬以来涨幅4.99%）等积极变化。2）产品放量、产能释放将带动行业进入新一轮成长与收获期。随着前期新产品研发、新产能建设不断推进，我们看到2022年开始行业内不断有公司的新品种开始放量、新产能开始释放，行业进入新一轮成长期。 　　投资建议：2022年我们建议重点关注成长性强、业绩确定性高的强α属性个股，如司太立、天宇股份、奥翔药业、同和药业、健友股份、奥锐特等。长期来看，从全球竞争优势与企业自身节奏，特色原料药行业有望自2022年开启新一轮快速成长，我们看好中国“医药制造”的5大方向，建议选择技术水平和管理能力均可的优质企业，建议持续关注API制剂一体化龙头、普洛药业、天宇股份、司太立、九洲药业、奥翔药业、健友股份、奥锐特、同和药业、普利制药、美诺华、仙琚制药等。 　　风险提示：产品研发失败风险，药品降价风险，质量风险，环保风险，公开资料信息滞后或更新不及时风险，行业数据偏差风险。

　　投资要点 　　年初以来，板块略落后于大盘： 本周化工（申万）行业指数涨幅为 1.13%，创业板指数跌幅为-3.20%，沪深 300 指数下跌-2.67%，上证综指上涨下跌-1.49%，化工（申万）板块领先大盘 2.63 个百分点。 2022 年初至今，化工（申万）行业指数下跌幅度为-20.78%，创业板指数下跌幅度为-32.43%，沪深 300 指数下跌幅度为-20.88%，上证综指下跌幅度为-17.53%，化工（申万）板块落后大盘-3.24 个百分点。 　　事件： 俄总统普京指示将俄罗斯出口化肥的限制延长至 8 月 31 日，并考虑进一步延长限制的可能性；印度政府批准总额为 6094 亿卢比（约合 79.7 亿美元）的化肥补贴，补贴有效期 6 个月，自今年 4 月 1 日起生效， 9 月 30 日结束。 　　点评： 　　俄罗斯出口化肥限制延长至 8 月 31 日，全球化肥持续供应紧张。 跟据俄罗斯总统官网，俄总统普京指示将俄罗斯出口化肥的限制延长至 8 月 31 日，并考虑进一步延长限制的可能性。俄罗斯和白俄罗斯约占全球钾肥出口量的 40%，我们认为俄罗斯和白俄罗斯被孤立于全球化肥贸易之外，即使这是暂时的，也可能会重塑市场，增加供应可靠性以应对不确定性。 　　印度政府批准化肥财政补贴，国际钾肥市场继续高位盘整。 4 月 27 日，印度政府批准了总额为 6094 亿卢比（约合 79.7 亿美元或 525.2 亿人民币）的化肥补贴，补贴有效期 6 个月。我们认为在白俄罗斯钾肥退出国际市场的背景下，没有显著的利好消息之前，国际钾肥市场价格预计仍将坚挺在高位，盘整运行。 　　 产品价格涨跌互现：价格涨幅居前品种： 美国 Henry Hub 期货(15.86%)、醋酸乙酯(13.38%)、三聚氰胺(8.38%)、硫磺(固体硫磺)(元/吨)(8.27%)、涤纶长丝 POY(6.60%)产品价格跌幅居前品种： 尿素( 大颗粒, 美国海湾 )(-11.84%)、金属钠(工业级 )(-10.00%)、磷酸二铵 (美国海湾 FOB,64%颗粒 )(-6.83%)、 107 胶(新安化工)(-4.26%)、 2-氯-5-氯甲基吡啶(CCMP)(-4.00%) 　　风险提示事件：宏观经济下行风险、原油价格波动风险、企业经营风险。

　　21年器械板块收入在高基数下实现20%快速增长。2021年国内医疗秩序显著复苏，病人就诊、医院采购等常规活动逐渐接近疫情前水平，常规业务快速增长；同时部分区域新冠疫情屡有反复，相关耗材、诊断产品持续贡献增量业绩，医疗器械行业在去年高基数的基础上仍然保持较好的增速。2021年医疗器械上市公司收入增长20.76%，扣非净利润增长17.01%；利润增速略低于收入增速，主要系部分新冠相关业务价格下降所致。从子板块看，2021年扣非增速从高到低排序为体外诊断（+52.28%）、高值耗材（+33.29%）、医疗设备（+9.96%）、低值耗材（-25.49%）。体外诊断延续高增趋势，高值耗材显著提速，主要得益于医院常规诊疗活动好转，受损业务快速恢复；低值耗材有所下降，主要系疫情相关产品量价回落所致。 　　22Q1常规业务受损+新冠产品降价，短期利润增速放缓。2022年2月以来，国内多地疫情有所反复，Q1医药板块收入增速16.97%，扣非归母增速0.04%。利润增速显著下降，主要因21Q2以来手套、新冠试剂等价格持续走低，新冠业务利润下降，而22Q1疫情管控也更加严格，常规业务受损严重，影响板块利润表现。 　　体外诊断：常规检测快速上量，常态化新冠检测或贡献稳定业绩。2021年子板块收入增长39.44%（-30.63pp，相较20年变化，下同），扣非利润同比增长52.28%（-223.92pp），延续高增长趋势；期间费用率进一步优化为25.76%（-1.59pp）；整体盈利能力提升，毛利率60.49%（-0.16pp），净利率28.46%（+1.8pp）。2021年国内新冠疫情防控效果显著，常规试剂消耗显著提速，带动体外诊断板块实现高增长，同时间歇反复的新冠疫情也进一步增厚公司业绩。22年以来国内疫情持续反复，短期内对常规诊断项目开展造成一定阻碍，我们预计22H2下半年医院诊疗人次有望陆续恢复，同时疫情期间体外诊断领域头部企业完成海外众多高端客户装机突破，未来有望带动海外常规项目上量。综合考虑政策变化、竞争格局、疫情变化，我们看好2条投资方向：1）第三方医学实验室，头部企业核心实验室基本均已进入盈利阶段，常规ICL业务有望加速恢复，同时部分地区已开始试点常态化核酸检测，未来新冠业务有望成为稳定的常规检验项目，建议重点关注金域医学（+50.18%，21年扣非增速，下同）、迪安诊断（+47.77%）； 　　2）体外诊断上游，壁垒高，行业竞争格局清晰，下游需求旺盛，国产头部企业先发优势明显，产品竞争力强，未来有望在国产替代的趋势下实现加速放量，建议重点关注诺唯赞（-20.90%）、菲鹏生物，义翘神州（-46.81%）、百普赛斯（+40.58%）等。 　　高值耗材：受损业务显著复苏，集采政策持续压制部分品种。2021年子板块收入增长31.87%（+24.53pp），扣非利润同比增长33.29%（+14.79pp），收入、利润同比均表现较高增长；期间费用率伴随规模效应不断优化，为41.81%（-1.87pp）；盈利能力则因原材料涨价、汇率变动等因素略有下降，毛利率71.36%（-2.92pp），净利率24.79%（-1.62pp）。随着国内疫情受控，企业复工复产顺利进行，医院门诊、手术量恢复常态，板块加速恢复，归母净利润提速明显，如眼科耗材的爱博医疗（+66.91%），主动脉支架心脉医疗（+51.08%），以及电生理耗材惠泰医疗（+71.45%）和血液灌流的健帆生物（+35.17%）等。21年国家高值耗材集采指导意见发布，人工关节国采方案落地，起搏器、超声刀头、吻合器等集采仍在提速扩面，22Q1政策吹风会提出力争22年底高值耗材集采产品5个以上，聚焦骨科、药球、种植牙等。受带量采购悲观预期影响，中短期高值耗材板块可能持续分化，考虑到高值耗材带量采购规则复杂，一品一规，建议关注技术门槛高、竞争格局好、短期集采风险较低的细分赛道，尤其是部分独家创新品种；同时海外客户支付能力强，市场空间大，建议关注产品出海能力强、国际化发展速度快的相关企业，如南微医学（+29.71%）、心脉医疗（+51.08%）、惠泰医疗（+71.45%）等。 　　医疗设备：医疗机构建设投入加大，政策利好带动采购需求保持高位。2021年子板块收入增长14.18%（-15.75pp），扣非利润同比增长9.96%（-62.84pp），仍然维持较好的增长态势；期间费用率略有下降，为27.79%（+1.19pp）；盈利能力基本稳定，毛利率50.31%（-0.32pp），净利率21.08%（+0.25pp）。2021年国内医疗新基建+千县工程+公立医院高质量发展等多项计划陆续落地，预计22年可用于卫生健康补助资金达872.51亿元，同时海外欧盟等地的多个医疗建设计划也已启动（资料来源：迈瑞医疗公司公告），相关产品或将持续受益。长期来看，疫情冲击后公卫支出有望大幅提升，医用设备有望受益于医院ICU、呼吸科、传染科、检验科等科室的加速建设，看好相关优质企业如迈瑞医疗（+20.04%）、联影医疗等。 　　低值耗材：高基数影响短期业绩，高端定制类耗材迎来爆发期。2021年子板块收入下滑3.59%（-152.30pp），扣非净利润下滑25.49%(-633.17pp)；期间费用率提升，为14.07%（+0.83pp）；盈利能力有所下降，毛利率47.44%（-6.83pp），净利率26.28%（-4.60pp）。2021年全球疫情缓解后，防疫耗材需求自然回落，产品价格回归常态，导致相关企业短期业绩受到影响。后疫情时代，全球制造业有望向中国加速转移，其中高分子医用耗材行业壁垒高，对模具结构设计、产品精密加工有着严格要求，头部企业有望承接更多高附加值订单，建议重点关注相关优质企业如拱东医疗（+37.68%）、昌红科技（-42.49%）、采纳股份（+122.21%）等。 　　投资建议：国内医疗器械行业当前正处于高速发展期，我们看好自主创新驱动下的进口替代以及产品出海，集采政策短期内或将对相关品种造成压制，但行业长期趋势并未发生改变。我们一方面建议重点关注具备强产品研发能力和技术实力的企业，包括迈瑞医疗、南微医学、拱东医疗、心脉医疗等，另一方面建议重点关注基本面持续恢复，受益新冠核酸常态检测相关企业，包括金域医学、迪安诊断等。 　　风险提示：产品市场推广不达预期风险；政策变化风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业数据进行了一定的筛选和划分，存在与行业实际情况偏差风险等。

　　超跌带来布局机会，把握疫情修复和估值修复逻辑。2022年4月医药生物行业下跌14%，同期沪深300收益率下跌4.9%，医药板块跑输沪深300约9.1%，位列28个子行业第25位。本月所有子版块均下跌：其中跌幅最大为医药商业，-19.1%；跌幅最小为医疗服务，-8.2%。受到疫情主题回落、整体市场扰动等因素，医药板块回调明显。但结合年报一季报的稳健基本面，以及当前板块估值（25倍PE，持续位于底部区间），基金持仓情况（前十大重仓医药板块占比11.75%），我们仍然强调医药板块良好配置窗口期，建议积极把握。我们认为全年医药板块行情将继续围绕业绩、新冠、低估值三条主线，随着上海、吉林等多地疫情的逐步控制，5月有望聚焦“修复”逻辑，把握疫情修复预期下的医疗服务及消费类产品的机会，同时把握超跌后的估值修复。 　　2021年及2022年一季报总结：持续稳健，结构性亮眼。2021年医药上市公司收入增长13.9%，利润总额增长15.81%，扣非净利润增长21.96%。整体来看，2021医药上市公司在疫情后业绩持续恢复，收入与利润均实现良好增速。2022年Q1收入增长13.03%，利润总额增长22.39%，扣非利润增长32.15%，继续保持良好增长态势。其中医疗服务（+34.6%，收入；+73.1%，扣非净利，下同），生物制品（+34.4%，+71.8%）表现亮眼，化学原料药（+18.67%，+2.55%），医疗器械（+16.56%，12.36%）增长较快，医药商业（+11.64%，0.26%）、中药（+9.3%，14.68%）、化学制剂（+7.19%，14.26%）均取得较好增长；在细分板块中： 　　1）CRO/CDMO继续延续高增长，板块2021年收入增速43%，扣非净利润增速58.31%，2022年Q1收入增速75%，扣非净利润增速109.48%，继续延续高速增长。龙头企业保持高速增长。 　　2）新冠疫苗常态化接种，常规品种有望恢复，其中疫苗板块2021收入增速78.4%，扣非净利润增速146.85%，新冠疫苗接种开始为企业贡献利润，康希诺、智飞生物、康泰生物等业绩亮眼； 　　3）IVD板块持续受益新冠疫情，相关产品及服务需求旺盛，ICL板块如金域医学（+50%）、迪安诊断（+48%）、凯普生物（+138%）表现亮眼。抗原自测业务带动相关标的增长迅猛，万孚生物、亚辉龙等2022年Q1业绩大增。4)特色原料药升级转型，拐点临近，2021年子板块收入增速14.85%，扣非净利润增速-7.62%，API向CDMO转型升级的九洲药业（+78%）、奥翔药业（+56%）表现亮眼。部分API制剂一体化企业同样在疫情后时代迎来制剂业务的恢复，我们认为当前是API企业黎明前的黑暗时刻，产业升级的拐点临近。 　　新冠相关产业链短期调整，看好疫情反复下全年催化。目前全球防疫形势复杂多变，国内持续散发，且仍缺少有效的治疗药物，新冠产业链不断有进展催化：多款新冠抗原自测试剂盒获批，新冠药进展颇多1）辉瑞Paxlovid被写入最新版新冠诊疗方案并纳入医保支付；2）君实生物VV116开展多项全球III期临床，四月份开展和辉瑞Paxlovid头对头的临床III期；3）真实生物相继申请Ⅱ类、Ⅲ类会议的沟通交流，盐野义S-217622Ⅲ期临床试验启动。4）前沿生物3CL蛋白酶抑制剂FB2001获批开展II/III期临床。考虑疫情反复、口服药研发进展、疫苗接种及检测范围扩大，我们持续看好基本面支撑叠加新冠业务弹性的口服药、疫苗及检测产业链。 　　5月重点推荐：药明康德、药明生物、爱尔眼科、智飞生物、百济神州、康龙化成、泰格医药、凯莱英、康泰生物、金域医学、昭衍新药、健友股份、奥翔药业、迪安诊断、海思科、拱东医疗、天宇股份、司太立、奥锐特。 　　中泰医药重点推荐4月平均涨跌幅为-6.58%，跑赢医药行业7.4%，其中奥翔药业+23.49%，君实生物-U+9.49%，康龙化成+6.1%，表现亮眼。 　　行业热点聚焦：1）4月20日，国家卫生健康委印发《“千县工程”县医院综合能力提升工作县医院名单》2)4月8日-13日，美国AACR肿瘤年会举办，多家中国创新药企参会；3）4月11日，地方联盟集采作出统一部署协调，确定重点推进品类。 　　市场动态：2022年4月医药生物行业下跌14%，同期沪深300收益率下跌4.9%，医药板块跑输沪深300约9.1%，位列28个子行业第25位。本月化学制药、生物制品、医疗器械、医药商业、中药、医疗服务跌幅分别为-16.7%、-16.3%、-10.9%、-19.1%、-17%、-8.2%。以2022年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值25.2倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率约为26.6倍，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的折价率为-5.5%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值25.1倍PE，低于历史平均水平（37.1倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为36.6%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究信息滞后风险。

　　21年常规收入增速超50%，行业景气度持续高涨。2021年生命科学上游板块总收入106.97亿元，同比增长22.97%，其中常规业务收入87.46亿元，同比增长51.48%，在同期疫情扰动、产能挤兑等多重负面影响下仍然实现高增长，板块扣非归母净利润23.61亿元，同比下降10.29%，主要系新冠相关业务价格下降影响盈利能力。 　　从子板块来看：1、生物试剂领域，诺唯赞（+19.44%、+91%，总收入及常规收入增速，下同）、义翘神州（-39.53%、+41.41%）、百普赛斯（+56.30%、+70.89%）等细分龙头凭借行业领先的性能及服务优势不断提高市占率，实现常规业务高速增长；同时得益于共性技术平台，相关企业快速开发出用于新冠病毒检测、科研使用的酶原料、抗体、重组蛋白的等产品，进一步增厚公司业绩；而以代理业务为主的优宁维（+30.69%）依托丰富全面的品牌布局也实现快速发展。2、化学试剂领域，泰坦科技（+56.32%）在自主品牌（+67.42%）和代理高端试剂（+92.81%）的双轮驱动下实现业绩大幅提升，而阿拉丁（+22.82%）则因21年下半年经销返利策略调整、CRP系统调试等原因导致短期增速略有放缓。3、科研耗材领域，行业龙头洁特生物（+69.80%、+124.23%）疫情期间加速拓展客户群体，收获亮眼业绩，拱东医疗（+43.95%）的科研耗材产品也于22Q1正式上线，未来有望实现快速增长。4、测序服务领域，龙头公司诺禾致源（+25.26%）在海外疫情管制的负面干扰下仍有不错表现。 　　22Q1疫情反复，板块表现有所分化。2022年一季度以来，国内华东、华南等多地疫情反复，对产品销售、物流运输造成阻碍，尤其是针对高校院所的线下推广活动受到影响，同时新冠检测原料、耗材等疫情产品需求下降，导致板块整体增速放缓，22Q1板块收入31.05亿元，同比增长19.55%，归母净利润8.26亿元，同比下降10.83%。分公司来看，我们预计诺唯赞、百普赛斯等生物试剂企业的常规业务有望延续此前高增态势，其中诺唯赞的新冠抗原试剂盒贡献当期大部分收入；化学试剂领域的泰坦科技、阿拉丁则受益于全国化仓储物流网络优势，受到疫情冲击相对有限；优宁维、诺禾致源等标的则因疫情影响导致短期增速下滑，我们预计未来随着国内疫情防控缓和，相关标的有望迎来增速回升。 　　高毛利新冠业务减少+原材料涨价+运费调整等因素，造成盈利能力短期下滑。2021年生命科学上游板块整体期间费用率22.74%（+2.84pp），其中销售费用率9.83%（+0.84pp），管理费用率6.36%（+1.24pp），研发费用率6.55%（+1.62pp），财务费用率-0.003%（-0.87pp），费用率小幅提升主要系新冠产品需求减少，基数效应减弱；2021年板块毛利率50.17%（-7.33pp），净利率24.51%（-6.54pp），毛利率下降主要受到运费调整、新冠产品价格波动、上游大宗原材料涨价等多方面因素影响。 　　产能持续扩张，固定资产、在建工程加速提升，在手订单储备充足。2021年生命科学上游板块固定资产合计17.40亿元，同比增长36.93%，在建工程（含工程物资）5.67亿元，同比增长67.90%，板块存货16.46亿元，同比增长74.10%，疫情后行业需求旺盛带来订单饱和，企业产能利用率均维持高位，纷纷扩充产能设施以满足更多订单需求，尤其在化学试剂领域，存货储备通常作为产品销售先行指标，我们预计未来相关标的如泰坦科技、阿拉丁等有望持续表现亮眼。 　　员工数量快速增长，人均单产不断提升。板块内9家公司全部为2020-2021年内上市，正处于高速发展阶段，人员招聘节奏较快，2021年生命科学上游板块员工总数10152人，同比增长33.75%，与此同时，员工常规业务产出不断提升，达到86万/人，在新冠产品产能挤兑等因素影响下仍然实现13.25%的增长。 　　资产负债率不断优化，资产周转情况良好。2021年上游板块资产负债率显著下降，为13.84%（-7.50%），应收账款周转率5.48次（-0.61次），存货周转率4.11次（-0.47次），资产周转情况良好，周转能力小幅波动主要跟疫情相关产品需求回落有关。 　　投资建议：生命科学上游行业增速快、竞争壁垒高，同时兼具一定政策免疫属性，目前正处于需求高速扩张阶段，未来国产头部品牌有望凭借产品性能、技术服务、渠道网络等多重优势加速进口替代，持续兑现业绩。我们一方面持续推荐具备强产品研发能力和技术实力的企业，包括诺唯赞、义翘神州、百普赛斯、拱东医疗、洁特生物等，另一方面建议关注渠道网络布局完备、多品种快速放量的化学试剂相关标的，包括泰坦科技、阿拉丁等。 　　风险提示：产品市场推广不达预期风险；政策变化风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业数据进行了一定的筛选和划分，存在与行业实际情况偏差风险等。