万孚生物（300482）：常规业务持续恢复，新冠自检有望贡献稳定现金流

中心思想 常规业务强劲复苏与新冠业务持续贡献：万孚生物业绩双轮驱动 本报告围绕万孚生物2021年年报及2022年一季报，揭示了公司核心增长逻辑：常规业务在疫情后快速恢复，新冠抗原自检产品带来爆发式增量。具体核心观点如下： 2021年业绩稳健增长，但结构分化明显：全年营收33.61亿元（+19.57%），归母净利润6.34亿元（+0.04%），扣非净利润同比下降6.74%。利润增速受海外新冠产品降价及股份支付摊销压制，但常规业务收入同比增长38.18%，展现出强劲复苏态势。 2022年Q1业绩爆发，新冠抗原自检成为核心驱动力：22Q1营收26.23亿元（+276.87%），归母净利润9.04亿元（+481.33%），主要受益于香港及大陆多地疫情反复导致抗原自检需求激增，该业务有望为公司持续贡献稳定现金流。 四大产品线全面恢复，海外渠道拓展成效显著：慢病检测（+60.72%）、常规传染病检测（+27.95%）、毒品检测（+12.16%）、妊娠检测（+23.86%）均实现正增长，其中慢病检测受益于国内医疗秩序恢复和免疫荧光装机量提升。 研发投入加速，前瞻性布局多技术平台：2021年研发费用3.91亿元（+39.96%），重点投入化学发光、病理、血凝、分子诊断等新领域，为中长期增长奠定基础。 主要内容 21年业绩增速稳健，新冠价格调整影响表观利润 2021年整体财务表现 实现营业收入33.61亿元（+19.57%），归母净利润6.34亿元（+0.04%），扣非净利润5.51亿元（-6.74%）。业绩稳健增长主要得益于国内外常规业务恢复及新冠检测增量，但利润增速受海外抗原降价、股权激励摊销及可转债利息影响。 分业务结构：传染病检测占比最大，慢病检测增速最快 传染病检测收入16.68亿元（+14.77%），占主营收入50%，主要由新冠检测及常规传染病恢复贡献。 慢病检测收入9.16亿元（+60.72%），占27%，受益于国内医疗机构门诊恢复及海外免疫荧光装机量提升。 毒品检测收入2.70亿元（+12.16%），占比8%，美国市场逐步恢复，产线丰富有望带动增长。 妊娠检测收入2.07亿元（+23.86%），占比6%，电商渠道合作加强推动增长。 盈利能力变化：毛利率净利率均下降 毛利率58.46%（-10.56pp），主要因欧洲新冠抗原检测产品下半年降价；净利率18.82%（-3.12pp）。 费用率方面：销售费用率19.17%（-3.28pp）受益规模摊薄；管理费用率7.91%（+1.19pp）因股权激励；财务费用率1.46%（+0.46pp）因可转债利息；研发费用率11.64%（+1.70pp）。 分季度表现：Q4利润承压，22Q1大幅反转 2021Q4营收8.54亿元（+33.90%），但归母净利润仅720万元（-89.45%），扣非净亏333万元，主因海外新冠产品降价及费用增加。 2022Q1营收26.33亿元（+276.87%），归母净利润9.04亿元（+481.33%），因香港及大陆抗原自检需求爆发。 常规业务快速恢复，新冠检测有望贡献稳定现金流 常规业务增速达38%，四大产品线加速恢复 2021年常规业务收入约19.16亿元（+38.18%），其中国内医疗秩序恢复及海外客户拓展是主要驱动力。 慢病检测：恢复性高增长，海外渠道拓展助力 收入9.16亿元（+60.72%），核心增量来自国内门诊量恢复及免疫荧光仪海外装机量快速增长。 传染病检测：常规传染病快速复苏，炎症因子海外需求强劲 常规传染病收入5.23亿元（+27.95%），海外常规传染病投标重启，炎症因子作为新冠辅助诊断指标实现大幅增长；国内平稳。 毒品检测：美国市场恢复，产线丰富推动增长 收入2.70亿元（+12.16%），尽管美国疫情严峻，但公司毒品产线进一步丰富，预计恢复快速增长。 妊娠及优生优育检测：产品迭代+渠道合作，稳健增长可期 收入2.07亿元（+23.86%），加快迭代速度，加强与电商、互联网医院合作，未来稳健增长。 新冠业务：21年稳健增长，22年抗原自检带来爆发式增量 2021年新冠检测试剂收入约11.45亿元（+9.61%），覆盖100多个国家。 22Q1以来香港及大陆多地散发疫情，抗原自检产品采购量爆发，预计新冠业务将持续贡献稳定现金流。 研发投入增速近40%，布局多技术平台 2021年研发费用3.91亿元（+39.96%），加大新平台投入：收购天深医疗扩大化学发光布局；推出全自动免疫组化染色机PA3600；开发血栓弹力图仪TLT-101；多款免疫荧光、分子一体机在研，为中长期增长打下基础。 盈利预测与估值调整 预计2022-2024年营业收入57.11、48.39、53.45亿元（增速+70%、-15%、+10%），归母净利润14.78、10.55、11.78亿元（+133%、-29%、+12%）。调整后PE分别为14、20、18倍。 风险提示 新产品研发、注册及认证风险 多平台、多国家注册难度加大，政策趋严，若研发能力不足将面临风险。 政策变化风险 两票制、集采、检验收费降价等政策可能对行业和公司产生负面影响。 汇率变动风险 境外收入占比较大，人民币汇率波动可能产生汇兑损益影响业绩。 信息滞后风险 研究报告使用的公开资料可能存在信息更新不及时的风险。 总结 整体来看，万孚生物2021年业绩增长稳健，但利润端受海外新冠产品降价及费用摊销影响承压。核心亮点在于常规业务恢复强劲（+38.18%），四大产品线全面回暖，其中慢病检测受益于国内医疗秩序恢复和海外装机量提升，传染病检测因海外重启投标而复苏。新冠业务在2021年保持近10%增长，而2022年Q1因抗原自检需求爆发，业绩同比大幅增长481%，且预计该业务将持续为公司提供稳定现金流。 公司战略层面，研发投入增速近40%，重点布局化学发光、分子诊断、病理、血凝等技术平台，为中长期竞争力奠定基础。尽管面临海外产品降价、政策及汇率风险等挑战，但凭借常规业务恢复和新冠自检的增量贡献，公司2022年业绩有望高速增长。根据盈利预测，2022年PE仅14倍，估值具有一定吸引力。投资者需关注后续政策变化、国内外疫情演变及新产品研发进展。