新产业(300832) 　　核心观点 　　2025年收入略增1%，利润增速逐季改善趋势已现。2025年公司实现营收45.77亿（+0.91%），归母净利润16.20亿（-11.39%），扣非归母净利15.64亿（-9.12%）。其中第四季度实现营收11.49亿（+2.50%），归母净利润4.15亿（-6.61%）。受体外诊断试剂省际联盟采购落地后价格下降、DRG/DIP（按病种付费）政策深入推进及检验项目“套餐解绑”和跨机构检验结果互认等多重政策影响，公司国内业务收入出现波动。2026年第一季度公司实现营收11.29亿（+0.34%），归母净利润4.42亿（+1.02%），利润增速的逐季改善趋势明显，若剔除汇率变动造成的影响，公司利润总额同比增长13.16%。国内竞争态势严峻，海外进入深度经营的新阶段。2025年国内收入25.64亿（-9.82%），其中试剂收入同比下降13.77%，仪器收入同比增长6.88%。2025年国内市场完成化学发光免疫分析仪装机1,462台，大型机占比达到79.14%（+4.49pp）。海外业务已从区域拓展进入深度经营的新阶段，公司已在16个核心国家建立运营体系，2025年海外实现主营收入20.07亿（+19.16%），其中试剂业务增速高达34.96%，试剂收入占海外收入比例达65.12%（+7.62pp）。海外市场销售化学发光免疫分析仪3,357台，中大型机型占比为75.34%（+8.18pp），客户结构持续向高质量方向发展。 　　毛净利率下降，各项费用率均有所上升。2025年公司主营业务综合毛利率为69.46%（-2.80pp），毛利率下滑主要受国内试剂毛利下降及仪器收入占比增加的影响，其中仪器毛利率24.20%（-5.62pp，海外仪器毛利率39.98%）试剂毛利率87.08%（-1.53pp），海外试剂毛利率保持相对稳定。销售费用率16.09%（+0.34pp），管理费用率2.78%（+0.01pp），研发费用率10.44%（+0.44pp），净利率下滑至35.40%（-4.91pp）。经营现金流净额为15.22亿（+12.23%），经营现金流净额与归母净利润的比值为94%，保持健康水平。投资建议：国内外仪器装机稳步推进，装机结构持续优化，自主研发的旗舰机发光X10、生化C10、流水线T8有望带动公司突破国内外更多大型医疗终端。考虑中东战事及汇率影响，下调2026-27年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计2026-28年归母净利润为18.16/21.08/24.40亿（2026-27年原为20.55/23.76亿），同比增长12.1%/16.1%/15.7%，当前股价对应PE为20/18/15X，维持“优于大市”评级。 　　风险提示：集采降价风险；行业竞争加剧的风险；海外拓展不及预期的风险；地缘政治风险；新业务领域拓展不及预期的风险。

　　隆平高科(000998) 　　隆平高科公告2025年年报及2026年1季报。2025年公司实现营收84.8亿元，同比-1.0%，归母净利1.7亿元，同比+45.6%，扣非归母净利0.8亿元，同比+126.8%。2025年隆平发展较去年同期大幅减亏，公司主业玉米、水稻等主营业务表现稳健，资产质量持续提升，我们维持增持评级。 　　支撑评级的要点 　　2025年在行业承压的背景下，公司主业表现稳健，继续保持行业领先位置。2025年公司实现营收84.8亿元，同比-1.0%。主营业务拆分来看：（1）2025年玉米种子业务营收50.4亿元，同比+0.4%，营收占比59.5%，同比+0.8pct。其中境内、境外玉米种子分别实现营收16.5亿元、33.9亿元，营收增速分别为-12.3%、+8.0%。境外玉米种子占公司整体玉米种子的比重为67.3%，同比提升4.7pct。2025年，公司玉米种子销量、吨价增速分别为-6.3%、+7.1%，库销比为84.1%，同比+10.4pct。2025年公司对隆平发展优化营销政策与渠道管理，推动巴西业务量价齐升，从而带动整体玉米吨价实现增长。（2）2025年公司水稻种子营收19.7亿元，同比-1.7%，营收占比23.3%同比基本持平。2025年公司水稻种子销量、吨价增速分别为-4.8%、+3.3%，库销比77.3%，较去年同比提升14.5%。我们认为2025年行业供需矛盾仍存，在行业持续调整的背景下，得益于公司对优质种质资源的把控及对运营效率的不断优化，公司主业整体保持稳健，龙头地位稳固。根据公司年报，公司超级稻、多抗及低镉水稻育种的行业领跑优势持续巩固，玉米作物方面持续推动黄淮海高产耐密植品种迭代升级及不同区域的品种选育工作，实现全国玉米主产区品种全覆盖。（3）2025年公司专精特新业务合计营收6.8亿元，同比-7.9%，其中蔬菜瓜果/杂谷种子/向日葵种子营收增速分别为-7.1%/-30.8%/-4.3%，杂谷种子下滑幅度较大主要受终端粮价低迷，叠加竞品冲击，导致市场需求走弱，公司按需缩减繁育生产与供货配比有关。公司积极探索专精特新创新商业模式，稳步拓展新品类，夯实公司在专精特新作物领域的核心竞争力。 　　2025年公司各项财务指标优化，隆平发展大幅减亏，资产质量持续提升。（1）2025年公司归母净利同比+45.6%，扣非归母净利+126.8%，经营活动现金流净额7.5亿元，资产负债率降至59.5%得益于公司内部治理持续优化，以及对产品结构及渠道结构的有效调整，2025年公司毛利率、归母净利率同比分别提升2.7pct、0.6pct。费用率方面，2025年公司财务费用率同比降8.8pct，主要为公司通过优化融资结构，有效压低利息支出，同时严控外汇风险敞口，使得汇兑收益同比大幅增加。研发费用率为7.8%，同比基本持平。（2）2025年隆平发展实现营收36.6亿元，同比+16.5%，净利润-2.9亿元，经营状况显著改善，较上年同期实现大幅减亏，从而推动公司盈利增长。2025年公司对隆平发展推进降本增效和优化营销政策，同时积极优化融资结构，以人民币银团贷款置换巴西高利率雷亚尔贷款，有效压降利息支出，隆平发展财务费用较上年同期降97.6%。 　　1Q26公司营收及归母净利同比下滑，公司业绩短期承压。1Q26公司营收9.1亿元，同比-35.6%，归母净利-1.3亿元。（1）公司收入下降主要系国内市场玉米种子行业库存高企，市场竞争加剧，使得公司玉米种子价格承压，从而影响公司整体营收。境外市场方面，受极端天气影响，导致种子播种窗口错位，种植户积极性受挫，使得玉米销量同比下降。（2）利润端，主要系财务费用影响当期利润，境外子公司汇兑收益同比大幅减少。此外，主营业务收入同比下降，影响利润表现。公司规划2030年实现营收约110亿元，稳健推进作物品类全面覆盖，立足育种4.0时代。 　　估值 　　种子行业短期仍面临库存高企的压力，公司1季度业绩短期承压。我们调整此前盈利预测，预计公司26至28年公司营业收入分别为89.4、95.6、101.4亿元，同比+5.5%、+6.9%、+6.1%，归母净利分别为2.9、3.9、4.8亿元，同比分别+75.8%、+32.5%、+24.8%。当前市值对应PE分别为46.0X、34.7X、27.8X，维持增持评级。 　　评级面临的主要风险 　　自然气候及极端天气影响销量。国际地缘政治及其他不可预见性事件影响公司业绩。转基因玉米推广速度不及预期。核心品种销量不及预期。

　　三元基因(920344) 　　2025年，归母净利润514万元；2026Q1盈利情况转好，归母净利润107万元 　　公司发布2025年的年度报告与2026一季度报告，2025年，公司实现营收2.86亿元，同比增长11.48%；归母净利润513.75万元，同比下滑76.83%；扣非归母净利润341.80万元，同比下滑82.67%；毛利率为78.18%，2024年为82.16%。2026Q1，公司实现营收6009.33万元，同比增长33.48%；归母净利润106.86万元，2025Q1为亏损1225.06万元。我们维持2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.28/0.40/0.51亿元，对应EPS为0.23/0.33/0.42元/股，对应当前股价PE为88.1/61.3/48.9倍，维持“增持”评级。 　　募投项目解决产能瓶颈，喷雾剂销量高增，折旧等费用致利润承压 　　2025年，公司核心产品运德素市场销售实现增长。集采落地后公司把握政策机遇，核心产品的销量与终端覆盖实现稳步提升：依托江西29省干扰素集采中选的优势，公司快速扩大等级医院与基层医疗终端的覆盖范围，在产品降价的背景下，通过“以量补价”的模式，实现市场份额持续提升。同时，公司顺利完成重组人干扰素α1b喷雾剂说明书修订工作，进一步拓宽给药应用场景，公司独家剂型的喷雾剂产品实现高速增长，成为公司新的业绩增长点，带动整体销售结构持续优化，进一步增强了公司的长期增长动能，为后续业绩持续提升奠定坚实基础。盈利能力上，受新厂区转固后折旧摊销因素影响，盈利水平有所承压，但新厂区建成竣工将有效解决长期制约公司发展的产能瓶颈，2025年运德素喷雾剂销售支数实现同比20倍增长。 　　治疗小儿RSV肺炎项目推进新药注册沟通，研发胶原蛋白系列切入消费医疗2025年，人干扰素α1b雾化吸入治疗小儿RSV肺炎项目前期已完成Ⅲ期临床试验并推进新药注册沟通；依托成熟GMP体系与智能化产能，公司借助基因重组蛋白技术平台，通过蛋白质条件性序列设计AI大模型，研发胶原蛋白系列切入消费医疗具备天然优势，为业绩增长开辟全新市场空间。 　　风险提示：市场情况变化风险、原材料价格波动风险、销售区域集中风险。

　　百奥赛图(688796) 　　l投资要点 　　事件：2025年实现营收13.79亿元，同比增长40%+；归母净利润1.73亿元，同比增长416.37%；扣非净利润1.16亿元，同比增长405.39%。 　　2026Q1实现营收4.33亿元，同比增长73.7%；归母净利润1.04亿元，扣非净利润0.91亿元，相较去年同期的亏损（-0.13亿元）实现大幅扭亏。 　　行业复苏与海外拓展共振，业绩维持高增。 　　公司经营业绩增长主要受益于海外市场的持续拓展和国内生物医药行业的复苏回暖。2025年公司海外业务收入9.40亿元，同比增长42.00%，占主营业务收入比重近70%；国内业务收入4.38亿元，同比增长37.93%。分业务看，以创新动物模型为核心的临床前产品与服务业务是主要增长驱动力，实现收入10.46亿元，同比增长58.00%。其中，模式动物销售收入6.22亿元（同比+59.86%），药理药效服务收入3.52亿元（同比+75.24%）。26Q1此两项基石业务持续推动公司业绩高增。 　　研发持续投入，净利率快速提升体现经营杠杆效应。2024年公司销售净利率为3.4%，2025年快速提升至12.6%，同比+9.1pct。我们预计盈利能力大幅改善的主要原因：1）高毛利的临床前产品与服务业务收入占比提升；2）规模效应显现，管理费用率和研发费用率均有所下降，固定成本得到有效摊薄，体现出显著的经营杠杆效应。26Q1研发投入1.18亿元，同比+20.17%，但由于收入增长更快，研发费用率从去年同期的39.28%降至27.18%，同比减少12.1pct。 　　千鼠万抗"商业模式进入收获期，AI赋能加速平台兑现。截至2025年底，公司已累计签署超350项药物合作开发/授权/转让协议，其中2025年新增超150项。公司已与默克、吉利德、强生、百济神州等众多海内外知名药企就“千鼠万抗”发现的药物分子或RenMice平台授权达成合作。随着授权项目数量增加及临床进展推进，目前已有5个合作项目进入临床试验阶段。同时，公司积极拥抱AI技术，已完成AI驱动的抗体药物研发平台本地化部署，并初步建成自动化研发生产平台，旨在通过“AI+自动化”赋能，显著提升抗体发现效率，加速平台价值兑现。 　　l盈利预测与投资建议 　　预计公司2026-2028年营业收入分别为18.5/24.7/32.8亿元，同比增长34.3%、33.3%、32.9%；归母净利润分别为3.4/5.5/8.6亿元，同比增长95.4%、61.5%、56.9%，对应PE分别为127X、78X、50X。公司是人源化动物模型龙头，"千鼠万抗"商业模式具备极强先发优势，授权业务已进入收获期，首次覆盖，给予买入评级。 　　l风险提示： 　　下游研发需求变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险。

　　梓橦宫(920566) 　　2025年归母净利润8367.70万元；2026Q1归母净利润2418.34万元 　　公司发布2025年年度报告与2026年一季度报告，2025年，公司营收4.24亿元，同比+2.08%，归母净利润8367.70万元，同比-2.30%；毛利率76.47%，2024年毛利率78.80%。2026Q1，公司营收1.06亿元，同比+11.88%；归母净利润2418.34万元，同比+45.31%；扣非归母净利润2220.86万元，同比+53.44%。我们维持2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为1.09/1.15/1.28亿元，对应EPS为0.75/0.79/0.88元/股，对应当前股价PE为14.6/13.9/12.4倍，看好公司研发项目潜力与中医药布局，维持“买入”评级。 　　多元产品梯队协同效应逐步显现 　　2025年，公司骨骼肌肉系统用药营收2388.72万元，同比+59.20%，主要源于塞来昔布胶囊同比+55.55%；呼吸系统用药营收2385.16万元，同比+93.75%，主要源于新产品磷酸奥司他韦胶囊实现1,602.89万元销售额；原料药人工牛黄顺利完成质量标准升级并上市销售，原料药产品2025年营收1144.88万元，同比+1766.83%。富马酸伏诺拉生片、硫酸氨基葡萄糖胶囊完成研发阶段，已申请境内生产药品注册上市许可并获受理；酒石酸西尼必利完成原料药研发；一类创新药马甲子胶囊Ia期临床试验研究入组推进中；布洛芬缓释胶囊、地屈孕酮片、盐酸利多卡因无菌凝胶等项目按计划推进，新启动洛索洛芬钠贴剂、欣梓笙PCC临床前候选化合物筛选等研发项目，“以仿促创”，推动企业强化自主创新能力。 　　胞磷胆碱钠片、苯甲酸利扎曲普坦胶囊等处方药在东北地区销售实现突破销售方面，公司通过深化渠道布局与优化资源配置，构建了以数字化赋能与渠道下沉为抓手的全域营销网络。公司积极参与国内顶尖医药展会、行业博览会及高层次学术会议；通过搭建多维度的专业交流平台，有效提升了核心产品的专业渗透率与品牌影响力，胞磷胆碱钠片、苯甲酸利扎曲普坦胶囊等处方药在东北地区销售实现突破。2025年，东北地区实现营收2226.27万元，同比增长68.14%。 　　风险提示：市场情况变化风险、原材料价格波动风险、销售区域集中风险。

　　奥浦迈(688293) 　　投资要点 　　事件：公司发布2025年年度报告和2026年一季度报告，2025年实现营收3.55亿元（+19.4%，括号内为同比增速，下同），归母净利润0.42亿元（+98.1%），扣非归母净利润0.21亿元（+217%），销售毛利率50.9%（-2.2pct，CDMO业务厂房新投产导致折旧及运营费用的成本增加），销售净利率11.6%（+4.8pct），销售费用率9.0%（+0.5pct，拓展海外市场等市场活动费用增加），管理费用率18.1%（-9.1pct），研发费用率13.6%（+2.1pct，开发新产品及搭建新技术平台，且美国研发中心全面投入使用）。26Q1营收1.8亿元（+118%），归母净利润0.39亿元（+167%）。 　　2026Q1培养基业务持续放量，CRO澎立生物订单增速亮眼：分业务来看，①培养基业务25年营收3.00亿元（+23.0%），毛利率69.3%（-0.7pct），26Q1营收0.93亿元（+27.2%），在25Q1基数较高的情况下仍然强劲增长。其中CHO培养基25年营收2.61亿元（+31.2%），毛利率73.1%（+0.6pct），实现高质量的规模化发展。②CDMO业务25年营收0.54亿元（+2.7%），26Q1营收8.0百万元（-21.5%），主要系市场环境及项目交付周期等因素影响。③分地区来看，25年境内营收2.45亿元（+21.1%），境外营收1.10亿元（+51.9%），公司积极拓展海外市场，我们预判境外将实现较高增长。④澎立生物于2026年1月并表，26Q1实现营收0.81亿元，归母净利润-2.96万元（汇兑损失影响400万元），药物临床前CRO新签订单1.24亿元（+61.8%），为未来业务发展奠定了坚实基础。 　　培养基放量步入收获期，CRDMO产业链搭建完善：①培养基业务保持高增长，截至26Q1，共有352个已确定中试工艺的药品研发管线使用公司的细胞培养基产品，其中临床前项目183个，临床I期项目71个，临床II期44个，临床III期39个，商业化生产阶段15个，整体相较25年末增加25个。培养基产品具备随下游客户管线推进而快速放量的属性，且公司具备规模化生产能力，可实现单批次2000kg（干粉）/2000L（液体）的培养基大规模生产。我们认为公司III期管线与商业化项目持续增加，正逐步迈入收获期，26Q1培养基业务的高增速已进一步验证，业绩爆发值得期待。②CRDMO产业链协同整合优势，引入澎立生物业内十余年的专业积累和欧洲渠道，构筑全流程服务平台。 　　盈利预测与投资评级：考虑收购并表后影响，我们将公司2026-2027年营收从5.2/6.6亿元上调至8.8/10.6亿元，归母净利润从1.1/1.4亿元上调至1.6/2.4亿元，并预测2028年营收和归母净利润分别为12.2亿元和2.9亿元；2026-2028年对应当前股价PE分别为43/29/24×。看好公司业务模式及成长空间，维持“买入”评级。 　　风险提示：下游需求下行；大项目落地不及预期；市场竞争加剧等。

　　山外山(688410) 　　投资要点 　　事件：2025年公司实现营收8.1亿元，同比+42.2%；归母净利润1.5亿元，同比+105.8%；扣非归母净利润1.4亿元，同比+143.2%。2026年4月29日，公司发布2025年度利润分配方案，拟向全体股东每10股派发现金红利人民币2.0元（含税），并以资本公积金向全体股东每10股转增4股。本次现金分红总额0.6亿元，占公司2025年归母净利润的43.6%。 　　营收利润双增，耗材业务实现高速增长。2025年公司营收和利润均实现高速增长，主要得益于产品市占率的持续提升以及自产血液净化耗材销售收入大幅增长。分板块看，1）血液净化设备：2025年实现营收5.5亿元（+44.3%），销量同比增长46.2%。其中，血液透析机市占率达21.4%，在国产自主品牌中排名第一；连续性血液净化设备（CRRT）市占率达20.8%，连续多年位居国内行业第一，持续引领国产替代进程。2）血液净化耗材：2025年实现营收1.9亿元（+46.5%），得益于公司积极推动耗材的研发及产业化。其中，自产耗材销售收入实现营收1.5亿元，同比+92.6%，成为公司重要增长引擎。3）医疗服务：2025年营收0.6亿元（+6.3%）。截至2025年底公司已拥有6家连锁血液透析中心。 　　国际化战略成效显著，海外市场扩张加速。2025年公司海外市场实现销售额1.7亿元，同比增长34.3%，业务已覆盖全球100余个国家及地区。公司持续深化国际化战略，加速建设东南亚、中东、欧洲等重点市场的属地化销售与技术服务团队。2025年公司新增获得CE认证证书2项，累计已有8个系列产品通过CE认证，为全球化战略奠定坚实基础。 　　盈利预测与投资建议：考虑到国产替代加速，海外市场持续扩张，预计2026-2028年归母净利润分别为2.1亿元、2.8亿元和3.6亿元，对应PE为25倍、19倍和14倍，建议保持关注。 　　风险提示：新品研发失败、设备市场竞争激烈、部分核心原材料进口采购等风险。

　　迈瑞医疗(300760) 　　事件：公司近期发布2025年年度报告：2025年实现营业收入332.82亿元，同比减少9.38%；归母净利润81.36亿元，同比减少30.28%；扣非净利润80.69亿元，同比减少29.48%。其中，单四季度收入达74.48亿元，同比增长2.86%；归母净利润5.66亿元，同比减少45.15%，扣非净利润6.71亿元，同比下滑33.08%，但扣除财务费用和所得税费用影响后的扣非净利润同比增长16.65%。 　　海外持续拓展，新兴业务成为重要增长引擎 　　（1）体外诊断产线收入122.41亿元，同比下降9.41%，占整体收入的比重约37%，连续第二年成为占比最大的产线。在国内，体外诊断的收入比重达到约48%，是国内收入贡献最大的业务。流水线在国内市场势如破竹，2025年新增订单超过360套、新增装机近270套，国际体外诊断产线有望长期实现快速增长的趋势。作为各产线中国内市场国产化率最低的领域之一，未来有望实现核心业务免疫、生化、凝血3年内市占率翻倍这一目标。 　　（2）生命信息与支持产线收入98.37亿元，同比下降19.80%，国际收入占该产线整体收入的比重提升至74%。2025年，凭借独特的数智医疗生态系统，公司成功进入欧洲、亚太、拉美、中东等地的高端医院与大型采购集团，同时在中国多个顶尖医院成功落地“启元”专科大模型，持续提升市场份额。目前该产线在海外的平均占有率仍显著低于国内水平，未来国际生命信息与支持产线将长期保持平稳快速增长态势。 　　（3）医学影像产线收入57.17亿元，同比下降18.02%，国际收入占该产线整体收入的比重提升至65%；此外，超高端系列超声产品在上市第二年即实现营收超7亿元，同比增长超过70%。公司超声业务在海外市场的占有率尚处于个位数水平，且收入主要来源于中端和入门级型号。未来，公司将持续加大海外高端市场的覆盖力度，推动国际医学影像产线实现长期可持续的快速增长。 　　（4）新兴业务收入53.78亿元，同比增长38.85%，占公司整体业务收入的比重约16%，其中国内新兴业务收入占国内整体业务收入的比重超过20%。微创外科围绕腔镜手术应用，构建了腔镜系统、能量平台以及超声刀、吻合器等高值耗材和一次性普通耗材等完善的产品矩阵，覆盖了普外科、胸外、妇科、泌尿科等临床核心科室。依托惠泰医疗在电生理和介入领域的技术积累及渠道优势，公司正加速推进微创介入诊疗产品的研发和整合，重点布局电生理、冠脉通路和外周血管介入等核心赛道。基于人用体外诊断、生命信息与支持、医学影像业务的垂直延伸，公司的动物医疗业务横向拓展至多个适应动物需求形成的细分板块。 　　研发费用持续高投入，助力高端突破与AI赋能 　　2025年公司研发投入39.29亿元，占同期营业收入比重进一步提升至11.80%。公司继续加大研发投入力度，设备和耗材类产品不断丰富，AI创新与融合创新层出不穷，助力公司在高端市场不断实现突破。 　　盈利预测及投资评级：我们预计公司2026/2027/2028年营业收入分别为355.02/394.87/441.02亿元，同比增速为6.67%/11.22%/11.69%；归母净利润为86.34/99.48/113.88亿元，同比增速为6.12%/15.22%/14.48%。对应EPS分别为7.12/8.20/9.39元，对应当前股价PE分别为24/21/18倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：医疗设备集采降价的风险；地缘政治波动的风险；新品研发不及预期的风险。

　　苑东生物(688513) 　　事件：公司近期发布2025年及2026年第一季度报告：2025年公司实现营业收入13.31亿元，同比下降1.36%，主要受第十批国家集采落地影响；归母净利润2.84亿元，同比增长19.24%，扣非净利润2.08亿元，同比增长19.02%，主因高毛利技术服务及转让收入增长，盈利能力改善。 　　2026年第一季度公司实现营业收入3.26亿元，同比增长6.75%；归母净利润为0.51亿元，同比下降16.11%，主因公司坚定推进创新转型、持续加大研发投入所致。 　　高研发投入驱动创新转型，聚焦核心领域整合创新平台 　　公司连续多年加大研发投入推动创新转型。2025年研发投入2.86亿元，占营收21.44%，连续三年超20%；新药研发支出1.28亿元，占研发总投入44.87%。2026年第一季度研发投入为0.75亿元，同比增长21.31%，占营收比例提升至23.00%。 　　公司聚焦麻醉镇痛、抗肿瘤、自身免疫性疾病三大领域，构建差异化产品梯队，在研项目超60个，新药项目占比近30%。公司通过控股上海超阳药业，整合靶向蛋白降解（TPD）、DAC等前沿技术平台，构建ADC、PROTAC、DAC等10余条创新管线，形成自主可控的创新研发体系。 　　HP-001、HP-002等多条创新药管线快速推进 　　HP-001胶囊（CRBN分子胶）：已完成Ia期单药剂量爬坡，顺利进入Ib期剂量拓展及IIa期联合地塞米松用药阶段，各剂量组均观察到有效性积极信号，安全性可控，临床推进顺利。 　　HP-002片：上海超阳自主研发的可透脑口服BTK PROTAC降解剂，已获NMPA临床试验申请受理，正积极推进临床前研究准备。 　　HP-003（VAV1分子胶）：临床前数据表现兼具有效性和安全性，对多个T/B细胞相关的自免适应症均有效，目前处于Pre-IND阶段。 　　YLSH003（ADC）：上海优洛布局的靶向TF新型抗体偶联药物，聚焦实体瘤适应症，为公司创新药管线重要组成部分。 　　EP‑0210单抗：成都优洛自主研发的1类治疗性生物创新药，是靶向肿瘤坏死因子样配体1A（TL1A）的人源化IgG1单克隆抗体，拟定适应症为炎症性肠病，正在进行I期临床研究。 　　EP-0226片：新一代Cav2.2钙通道α2δ亚基调节剂，处于I期临床研究阶段，与公司麻醉镇痛主业形成协同，有望成为疼痛治疗领域重磅品种。 　　盈利预测及投资评级：我们预计，公司2026/2027/2028年营业收入分别为14.47/15.82/17.32亿元，同比增速8.68%/9.33%/9.45%；归母净利润分别为2.93/3.18/3.53亿元，同比增速3.23%/8.42%/10.95%；EPS分别为1.66/1.80/2.00元，对应当前股价PE分别为39/36/32倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：创新药研发不及预期风险；新产品放量不及预期风险；药品带量采购降价风险；医保支付政策调整带来的风险；地缘政治风险。

　　可孚医疗(301087) 　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年营收33.87亿元（yoy+13.56%），归母净利润3.72亿元（yoy+19.20%），扣非归母净利润2.98亿元（yoy+8.33%），经营活动现金流净额6.96亿元（yoy+4.87%）。2026Q1营收10.12亿元（yoy+37.22%），归母净利润1.07亿元（yoy+17.08%），扣非归母净利润0.94亿元（yoy+36.88%）。 　　点评： 　　品类聚焦战略成效显著，核心单品驱动业绩稳健增长。2025年公司坚定推进品类聚焦战略，产品结构持续优化，带动综合毛利率同比提升1.31个百分点至53.16%。分板块看，健康监测业务在血糖尿酸双测条等新品带动下实现收入5.87亿元（yoy+20.08%）；康复辅具板块实现收入12.44亿元（yoy+12.68%），矫姿带、智能助听器等核心产品保持稳健增长；呼吸支持板块全年增长2.65亿元（yoy-0.67%），其中下半年该板块收入同比增长80.18%，得益于自主研发的智能网联呼吸机凭借优异性能在下半年实现快速放量。此外，公司全球化布局加速，2025年境外业务实现收入2.99亿元，同比增长405.05%，主要得益于内生业务增长及对上海华舟、喜曼拿的收购整合。 　　2026Q1业绩迎“开门红”，自研呼吸机等核心单品延续高增态势。公司2026Q1延续了2025年下半年的高增长势头，收入及扣非净利润均实现超过35%的同比增长。增长主要由核心品类驱动。我们预计2026年呼吸机业务有望成倍增长，成为核心增长引擎，带动整体营收结构优化。电商渠道ROI转化表现优异，付费流量占比显著低于行业及专业品类平均水平，主要得益于高效率的免费流量获取能力，体现自营模式下用户运营与内容种草的协同优势；公司聚焦打造3-5个年销售额达10亿元级的核心大单品，重点包括呼吸机、助听器、矫姿带、血糖监测4大品类。已组建独立团队负责飞利浦品牌产品的运营，预计2026年下半年陆续上市，2027–2028年进入销售放量期。 　　战略合作与全球化布局并行，打开长期成长空间。产品高端化方面，公司于2025年12月与荷兰皇家飞利浦达成战略合作，获得其血糖监测、血压监测等多款家庭健康监测设备在中国地区的品牌授权，有望借此切入中高端市场，首批产品预计于2026年下半年上市。全球化方面，公司通过收购上海华舟（94.35%股权）和香港喜曼拿（87.60%股权）补充欧美客户资源并切入香港市场，同时战略参股深圳融昕医疗（30.74%股权）强化呼吸健康赛道全球竞争力，并稳步推进“A+H”双资本平台布局。前沿技术研发方面，聚焦“智能化”与“高端化”双主线，重点投入呼吸机AI算法（3S智能系统）、骨传导助听器、血糖尿酸一体机、房颤血压计、预加热体温计、居家检测系列等产品。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为42.01、50.88、61.17亿元，同比增速分别为24.0%、21.1%、20.2%，实现归母净利润为4.64、6.04、7.62亿元，同比分别增长24.9%、30.0%、26.2%，对应PE分别为24、18、15倍，维持“买入”评级。 　　风险因素：战略合作及新品推广不及预期风险；市场竞争加剧风险；并购整合及商誉减值风险。