康方生物（09926）：依沃西多项适应症全面推进，I O+ADC布局差异化显著，上调目标价

中心思想 依沃西成为下一代I/O基石潜力显现 依沃西单抗（AK112）凭借在EGFR突变非小细胞肺癌（NSCLC）等适应症中对现行化疗方案的显著疗效优势，即将向FDA提交上市申请，同时在中国启动多项针对大适应症的III期临床。其广谱布局与高效低毒特性正在验证其取代PD-(L)1单靶成为新一代免疫肿瘤学（I/O）基石药物的路径，交银国际据此上调依沃西中国经PoS调整销售峰值至71亿元人民币。 差异化“I/O + ADC 2.0”战略驱动长期价值 在依沃西和卡度尼利两大核心产品的基础上，康方生物通过全球首款TROP2/Nectin4双抗ADC等差异化管线布局，构建了“I/O + ADC 2.0”战略。这一策略旨在把握蓝海市场机遇，驱动管线价值长期持续兑现。同时，卡度尼利已获批第3项适应症（一线宫颈癌全人群）并有望参与医保谈判，海外肝癌研究也已启动，多元催化剂共同支撑公司价值，交银国际将目标价从115港元上调至140港元，维持买入评级。 主要内容 依沃西：海外注册与适应症拓展全速推进 合作伙伴Summit Therapeutics计划基于III期HARMONi研究数据，近期向FDA提交依沃西单抗治疗2L+ EGFRm NSCLC的上市申请。考虑到该适应症治疗手段有限、依沃西疗效优于现行化疗，看好海外审批前景。 康方生物在中国内地启动多项III期研究，覆盖一线结直肠癌、一线胰腺癌、PD-(L)1耐药NSCLC等患者群体大、治疗手段有限的适应症。广谱适应症布局叠加高效低毒特征，依沃西取代PD-(L)1单靶成为新一代I/O基石药物的路径逐步清晰。 交银国际相应上调依沃西中国经PoS调整销售峰值至71亿元人民币。 卡度尼利：海外肝癌研究启动，医保谈判可期 卡度尼利单抗近期获批第三项适应症（一线宫颈癌全人群），并有机会参与2025年下半年医保谈判。 康方生物正在海外启动一项卡度尼利联合仑伐替尼的II期研究，针对阿替利珠+贝伐治疗失败的二线肝癌。预计未来2-3年内有机会看到卡度尼利等资产在海外注册上市或达成BD交易，建议关注后续数据读出及临床项目启动。 ADC：差异化布局渐入佳境 继首个ADC（HER3）进入临床后，全球首款TROP2/Nectin4双抗ADC（AK146D1）已完成首例患者入组。 凭借差异化显著的靶点和产品布局，公司致力于打造“I/O + ADC 2.0”战略，把握蓝海市场新机遇，驱动管线价值长期持续兑现。 催化剂丰富，目标价上调至140港元 交银国际将DCF模型向前滚动一年，结合更高的AK112长期销售预测，上调目标价至140港元（原115港元），维持买入评级。 短期重点催化剂包括：1）HARMONi研究海外申报及完整数据公布；2）AK112-306研究（头对头替雷利珠治疗1L鳞状NSCLC）在ESMO 2025发表；3）2025年第四季度多款产品/适应症医保谈判结果（卡度尼利一线胃癌和一线宫颈癌、依沃西一线PD-L1+ NSCLC、AK101、AK102）；4）ADC等更多早期项目推进。 总结 康方生物正凭借依沃西（AK112）和卡度尼利两大核心产品的适应症扩展及海外注册推进，叠加差异化ADC管线的逐步兑现，构建起“I/O + ADC 2.0”的独特竞争壁垒。交银国际基于依沃西中国销售峰值上调、DCF模型滚动等因素，将目标价从115港元上调至140港元（潜在涨幅+29.3%），维持买入评级。近期多重催化剂（HARMONi海外申报、ESMO数据发表、医保谈判、ADC早期项目进展）有望持续驱动股价表现。