中心思想 业绩稳健增长与品牌战略深化 特步国际在2024年上半年展现出稳健的财务增长，收入和归母净利润均实现双位数增长，主要得益于主品牌的稳定表现以及专业运动和时尚运动新品牌在中国内地的强劲扩张。公司通过优化DTC业务模式和战略性收购，有效提升了整体毛利率和净利率。 多品牌协同驱动盈利能力提升 报告期内，特步国际的多品牌战略成效显著，专业运动分部和时尚运动分部贡献了更高的毛利率增长，尤其是在中国内地市场。公司持续聚焦跑步赛道，强化主品牌研发和索康尼等品牌的市场推广，通过线上线下渠道协同发展，进一步巩固了市场地位并驱动了盈利能力的持续提升。 主要内容 24H1财务表现：收入与利润双位数增长 收入结构优化与多品牌贡献 2024年上半年，特步国际实现收入72亿港元，同比增长10.4%。这一增长主要由特步主品牌的稳健表现（收入57.9亿港元，同比增长6.6%）以及新品牌在中国内地的强劲增长所带动。其中，专业运动分部（索康尼、迈乐）收入达到5.9亿港元，同比大幅增长72.2%；时尚分部（盖世威、帕拉丁）收入为8.2亿港元，同比增长9.7%，其中中国内地市场贡献了时尚分部收入的39%，并实现了85.7%的同比高速增长。从品类来看，鞋履收入44.5亿港元，同比增长14.3%，占比提升至61.7%；服装收入26.1亿港元，同比增长4.3%；配饰收入1.5亿港元，同比增长11.8%。 盈利能力提升与成本控制 报告期内，公司归母净利润达到7.5亿港元，同比增长13%，其中专业运动分部贡献了0.32亿港元。集团整体毛利率为46%，同比提升3.1个百分点，主要得益于DTC（直接面向消费者）业务贡献的增加。分品牌看，特步主品牌毛利率为43.9%，同比提升0.8个百分点，主要系电商毛利率及收入占比均有提升；专业运动分部毛利率高达56.8%，同比大幅提升14.8个百分点，主要系期内收购索康尼及迈乐合资公司全部权益；时尚运动分部毛利率为53.4%，同比提升11.4个百分点，主要系DTC模式更多的中国市场贡献增加，且清库存需求减少。集团经营溢利率为15.2%，同比提升0.1个百分点；净利率为10.4%，同比提升0.2个百分点。尽管各项费用中主要员工成本占收入比例有所提升，原因系业务扩张以及收购专业运动分部合资企业带来的员工开支增长，但整体盈利能力仍保持增长。公司拟派发中期股息每股15.6港仙，派息率达50%。 运营亮点：渠道拓展与跑步生态强化 线上线下渠道协同发展 截至2024年上半年末，特步国际的线下门店网络基本保持稳定。特步成人在中国内地及海外共有6578家店铺，较年初净增7家；特步儿童在中国内地共有1706家店铺，较年初净增3家；索康尼在内地共有128家门店，净增18家，显示出专业运动品牌在渠道扩张上的积极态势。电商业务表现尤为突出，24H1电商收入同比增长超过20%，占特步主品牌收入的比例超过30%。直播与社交电商平台发展迅速，抖音、得物及微信视频号的零售额同比增幅超过80%。在“618”购物节期间，集团及特步主品牌的线上销售额分别同比增长50%和40%，跑步产品是带动电商增长的重要因素。 品牌聚焦与产品创新 特步主品牌持续巩固其在跑步生态圈的领先地位，通过强化研发能力，上半年推出了360X等受到消费者良好反馈的鞋款。索康尼品牌通过代言人签约、产品创新、渠道升级与活动赞助等多方面加强品牌推广力度，以推动增长，并继续扩充产品矩阵，加快在高线城市开设新形象店。迈乐品牌则致力于拓宽产品线，持续强化其越野跑与户外属性，以满足更广泛的消费者需求。 总结 投资评级与未来展望 综合来看，特步国际在2024年上半年展现出强劲的增长势头和优化的盈利结构。公司主品牌以高性价比产品稳居市场领先地位，而KP剥离后业务更加精简，进一步聚焦跑步赛道。索康尼和迈乐等专业运动品牌有望获得集团更多优势资源倾斜，加速成长，兑现品牌力和产品力。分析师维持对特步国际的“买入”评级，并预计公司2024-2026年收入将分别达到160亿、179亿和198亿人民币，归母净利润分别为12.1亿、14.1亿和16.5亿人民币，对应EPS分别为0.46、0.53和0.63人民币/股，对应PE分别为11/9/7X。尽管存在市场竞争加剧、新品市场接受度不及预期以及终端消费不及预期等风险，但公司多品牌战略的成功实施和对跑步赛道的持续深耕，为其未来的健康成长奠定了坚实基础。

中心思想 业绩稳健增长与创新驱动 博瑞医药2024年上半年业绩表现符合预期，第二季度保持良好增长态势，显示出公司业务的韧性与活力。尽管受创新药研发投入增加影响，期间费用率有所上升，但公司在原料药和制剂两大核心业务板块均实现了显著增长，产品矩阵持续完善。创新药管线，特别是BGM0504和BGC0228，以及高难度仿制药的研发均取得积极进展，为公司未来发展奠定了坚实基础。 多元业务协同发展 公司通过优化产品结构和市场拓展，实现了各业务板块的协同发展。原料药业务在抗真菌和免疫抑制类产品带动下表现强劲，有效对冲了抗病毒类产品因市场波动带来的影响。制剂业务占比提升，显示出公司向高附加值产品转型的成效。创新药与仿制药管线的双轮驱动策略，有望在未来持续贡献新的增长点，支撑公司长期发展。 主要内容 2024年上半年经营业绩分析 整体财务表现与季度增长 博瑞医药2024年上半年实现营业收入6.58亿元，同比增长11.95%。归属于母公司股东的净利润为1.06亿元，同比下降2.81%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1.05亿元，同比增长0.25%。从单季度看，第二季度实现营业收入3.18亿元，同比增长12.39%；归母净利润0.42亿元，同比增长9.37%；扣非归母净利润0.41亿元，同比增长16.34%，整体业绩向好。 盈利能力与费用结构变化 2024年上半年，公司毛利率为55.30%，同比下降0.73个百分点；净利率为12.50%，同比下降4.25个百分点。毛利率和净利率的略微下滑，主要系期间费用率增幅较大所致。其中，销售费用率为6.08%，同比增加1.31个百分点，主要由于制剂销售占比增加。研发费用率为21.73%，同比增加4.19个百分点，主要源于BGM0504等创新药研发投入的持续增加。 业务板块发展与产品管线布局 原料药与制剂业务增长驱动 公司原料药产品收入达到5.04亿元，同比增长14.04%。其中，抗病毒类产品收入同比减少28.02%，主要受流感趋势变化影响，奥司他韦原料药需求及价格波动。然而，抗真菌类产品商业化需求放量增长，收入同比上升66.82%；免疫抑制类产品受商业化需求拉动，收入同比大幅增长71.01%，有效弥补了抗病毒类产品的下滑。制剂产品收入为1.1亿元，同比增长30.38%，占产品销售收入的比例提升至17.88%，同比增加1.88个百分点。这主要得益于磷酸奥司他韦胶囊、甲磺酸艾立布林注射液等产品的市场持续开拓带来的增量。 创新药与仿制药管线进展 在创新药管线方面，BGM0504注射液的2型糖尿病适应症Ⅱ期临床所有受试者均已出组，数据库已锁定并正在进行统计分析。其减重适应症的Ⅱ期临床已完成全部受试者入组，其中5mg和10mg剂量组受试者已全部出组。注射用BGC0228处于临床Ⅰ期试验阶段，已完成剂量爬坡和剂量扩展研究（包括宫颈癌、卵巢癌和胃食管癌等瘤种），全部受试者均已出组，正在进行数据清理。仿制药方面，吸入用布地奈德混悬液已在国内申报，噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂和噻托溴铵吸入喷雾剂均已通过BE试验，显示公司在仿制药领域的持续布局。 盈利预测与投资建议 盈利预测调整与估值分析 考虑到创新药管线仍需大量研发投入，分析师调整了公司2024-2025年归母净利润预测，从原先的2.96/3.78亿元调整至2.12/2.65亿元，并预计2026年归母净利润为3.42亿元。对应2024-2026年的P/E估值分别为50X、40X和31X。 投资评级与风险提示 基于公司1）产品矩阵不断完善，各业务板块增量显著；2）创新管线顺利推进，BGM0504Ⅱ期数据读出在即；3）仿药聚焦高难仿制剂，后续品种丰富，分析师维持“增持”评级。同时，报告提示了研发进度不及预期和制剂产品市场拓展不及预期的风险。 总结 博瑞医药2024年上半年业绩表现稳健，第二季度实现良好增长。公司在原料药和制剂业务上均取得进展，特别是抗真菌和免疫抑制类原料药以及部分制剂产品表现突出。创新药管线BGM0504和BGC0228的临床试验进展顺利，仿制药布局也持续推进。尽管创新药研发投入导致短期费用率上升，但公司长期发展潜力被看好。分析师维持“增持”评级，并提醒投资者关注研发进度和市场拓展方面的潜在风险。

　　马应龙(600993) 　　投资要点 　　事件：2024年H1，公司实现营收19.28亿元（+17.52%，较上年同期增长17.52%，下同），归母净利润3.12亿元（+10.85%），扣非归母净利润3.09亿元（+38.32%）；单Q2季度，公司实现营收9.73亿元（+20.43%），归母净利润1.14亿元（+21.84%），扣非归母净利润1.15亿元（+42.99%）。利润端增长亮眼。 　　治痔产品稳健放量，大健康业务增长亮眼。分行业来看，2024H1，医药工业实现营收10.01亿元（+17.52%），其中，医药工业板块治痔产品表现亮眼，实现营收8.75亿元（+22.02%）。大健康业务持续丰富卫生湿巾产品阵容，新增多款眼部大健康产品，依托内容营销，眼霜、湿巾等重点品类表现亮眼，2024H1收入同比增长33.27%。医药商业板块精准应对行业变化，自有品牌贡献提升，物流端优化客户结构，整体营收逆势增长，2024H1医药商业实现营收6.91亿元（+17.01%）。医疗服务领域稳步推进肛肠专科扩展，2024上半年新增9家肛肠诊疗中心，但供应链业务萎缩导致业绩有所承压。 　　盈利能力提升，经营质量较好。2024H1，公司毛利率提升至48.35%（+4.57pct），一方面为产品提价影响，另一方面，毛利率更高的医药工业业务增长较快；扣非后销售净利率为16.01%（+2.41pct），盈利能力有所提升。费用率方面，2024H1，公司销售费用率为23.40%（+1.63pct），公司增强营销推广协同，线上线下多渠道进行品牌打造；管理费用率下降为3.31%（-0.14pct），经营效率有所提升。此外，截至2024H1，公司应收账款为2.63亿元，较去年同期下滑37.5%；存货2.92亿元（-14.9%），经营活动产生的现金净流量为2.25亿元，较去年同期的-0.35亿元明显增长。 　　盈利预测与投资评级：我们维持预计公司2024-2026年归母净利润为5.58/6.58/7.66亿元，对应当前市值的PE为20/17/15X。维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策风险，市场竞争加剧，原材料涨价等风险。

中心思想 业绩短期承压，业务结构优化显韧性 鱼跃医疗2024年上半年业绩受上年同期高基数影响，营收和归母净利润出现表观下滑，略低于市场预期。然而，这一下滑主要反映了业务回归常态化，而非基本面恶化。在核心业务板块中，糖尿病护理和急救业务实现显著增长，海外市场拓展也表现强劲，显示出公司在优化业务结构和多元化增长方面的韧性。 战略聚焦核心赛道，全球化布局驱动未来增长 公司坚定聚焦呼吸制氧、糖尿病护理等三大核心赛道，持续加大研发投入，优化研发团队建设，以技术创新提升核心竞争力。随着海外注册工作的逐步落地和属地化团队的完善，海外业务增长潜力巨大。现有业务的增长潜力、品牌影响力的逐步确立以及有序的在研产品梯队，共同构成了公司未来可持续增长的坚实基础，维持“买入”评级。 主要内容 2024年上半年经营业绩分析 整体财务表现与高基数效应 2024年上半年，鱼跃医疗实现营业收入43.08亿元，同比下降13.50%；归母净利润11.20亿元，同比下降25.02%；扣非归母净利润9.64亿元，同比下降23.19%。其中，第二季度收入为20.76亿元，同比下降8.82%；归母净利润4.61亿元，同比下滑40.96%；扣非归母净利润4.13亿元，同比下滑25.11%。整体业绩略低于市场预期。报告指出，营收和利润的表观下滑主要受2023年同期高基数影响，彼时因特殊市场需求导致业绩飙升，当前业务正逐步回归常态化。 各业务板块发展态势 核心业务板块表现分化 公司2024年上半年各业务线进展顺利，但受高基数影响，部分板块增速放缓： 呼吸制氧板块： 收入16.42亿元，同比下降28.88%。尽管同比下滑，但制氧机产品营收相较2022年同期实现了双位数的复合增长率，显示出其长期增长潜力。雾化产品和家用呼吸机产品凭借优秀的产品品质和品牌力，业务规模获得较好增长。此外，该板块核心产品在海外市场的拓展不断推进。 糖尿病护理板块： 收入5.62亿元，同比增长54.94%。该板块表现亮眼，BGM（血糖监测）相关产品市场占有率持续攀升，客群规模进一步扩大。CGM（连续血糖监测）产品的研发工作稳步推进，新品销售实现快速拓展，成为公司重要的增长引擎。 家用电子器械板块： 收入9.35亿元，同比下降12.49%。 急救板块： 收入1.08亿元，同比增长34.66%。该板块实现高速增长，显示出其市场需求和公司在该领域的竞争力。 康复器械板块： 收入7.30亿元，同比增长3.06%。 财务费用与研发投入 盈利能力与费用结构变化 2024年上半年，公司毛利率下降1.62个百分点至50.06%。期间费用率小幅抬升1.94个百分点。具体来看： 销售费用率：14.25%，同比增加1.95个百分点。 研发费用率：6.26%，同比增加0.76个百分点。 管理费用率：4.82%，同比增加0.81个百分点。 公司持续加大研发投入，注重研发团队的优化建设，这体现了公司对长期技术创新和产品竞争力的重视，尽管短期内可能导致费用率上升。 国际市场拓展与未来展望 海外业务强劲增长与全球化布局 2024年上半年，公司实现外销收入4.79亿元，同比增长30.19%，显示出海外市场的强劲增长势头。随着公司众多产品的海外注册工作逐步落地，以及海外团队属地化布局的日益完善，海外业务增长潜力巨大，有望成为公司未来业绩增长的重要驱动力。公司坚持聚焦三大核心赛道业务，管理逐步改善，通过持续的研发投入和技术创新，核心业务在国内和全球市场都具备竞争力。 盈利预测与投资评级 维持“买入”评级及风险提示 基于对公司现有业务增长潜力、品牌影响力逐步确立以及在研产品梯队有序的判断，光大证券研究所维持鱼跃医疗2024年至2026年归母净利润预测分别为24.21亿元、26.94亿元和30.96亿元，并维持“买入”评级。 同时，报告提示了潜在风险，包括销售不及预期、研发进度不及预期以及管理风险等。 总结 鱼跃医疗2024年上半年业绩的表观下滑，主要系上年同期高基数效应所致，而非公司基本面恶化。在业务回归常态化的背景下，公司内部结构性亮点突出，特别是糖尿病护理和急救板块实现高速增长，海外市场拓展也取得显著成效。公司持续加大研发投入，聚焦核心赛道，并积极推进全球化布局，这些战略举措将为公司未来发展奠定坚实基础。尽管短期内面临业绩压力和费用率小幅抬升，但其现有业务的增长潜力、品牌影响力的提升以及有序的在研产品梯队，使得分析师维持了“买入”评级，认为公司长期增长前景依然可期。

　　恒瑞医药(600276) 　　投资要点： 　　公司事件：恒瑞医药发布2024年中期业绩公告，对外授权收入确认使公司期内业绩大幅提升，创新药收入快速增长，迈入创新驱动增长新周期。以下为公司中报业绩要点： 　　业绩大幅增长：得益于Merck的1.6亿欧元首付款于Q2确认，公司收入利润大幅提高。 　　1）2024上半年：24H1收入136.01亿元，同比+21.78%。24H1归母净利润34.32亿元，同比+48.67%。24H1费用化研发30.38亿元，同比+30.30%，研发费用率22.34%。24H1销售费用39.38亿元，同比+7.06%，销售费用率28.96%。 　　2）24Q2单季度：24Q2收入76.03亿元，同比+33.95%。24Q2归母净利润20.63亿元，同比+92.94%。24Q2费用化研发18.18亿元，同比+53.72%，研发费用率23.91%。24Q2销售费用21.74亿元，同比+8.23%，销售费用率28.59%。 　　3）经营性收入同比稳健增长：扣除相应里程碑后，公司24H1和24Q2收入均实现同比增长，并且24Q2环比24Q1收入持续增长，虽仿制药仍有集采压力，但创新驱动成效显著。 　　创新药收入同比增长快速，创新占比不断提高：24H1创新药收入66.12亿(含税)，去年同期收入49.62亿元，同比增长33%。24H1创新药收入约占经营性收入50%，创新占比持续提升，转型持续加速。目前公司已上市16款新药，其中，瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等产品进入医保后可及性大大提高，伴随进院数量的增加，收入快速增长；阿得贝利单抗虽尚未纳入国家医保目录，但疗效显著，收入贡献进一步扩大；海曲泊帕品牌力不断提升，收入持续稳定增长；卡瑞利珠单抗、吡咯替尼及阿帕替尼等上市较早的创新药，随着新适应症的不断获批，亦有一定销售增量贡献。 　　创新管线进展积极，有望迈入新一轮创新收获期：根据公司中报披露管线进展，公司约9款创新药管线处于NDA阶段，约19款创新药处于III期阶段，覆盖肿瘤、自免、代谢、大慢病等众多领域，IL17A、JAK等大品种有望今年获批上市。后续HER2ADC、IL17、JAK、GLP1、阿托品等在研大品种有望在未来1-3年内获批上市，驱动公司新一轮业绩增长。 　　坚持自研+BD并重的海外战略发展步伐，国际化持续提速。海外自研方面，公司已开展逾10项的国际临床试验，其中“双艾”组合用于肝细胞癌一线治疗适应症处于BLA阶段。海外BD方面，已成为业绩增长的第二引擎。24H1公司已将Merck Healthcare1.6亿欧元首付款确认为收入，并且与美国Hercules公司就GLP1组合产品达成海外合作，1.1亿美金首付款有望在2024下半年确认。后续创新产品有望继续达成BD交易，增厚公司利润，打开估值空间。 　　盈利预测与估值。我们预计2024-2026年公司总营收分别为270.04、302.50、338.89亿元，归母净利润分别为61.36、70.62亿元、81.55亿元。公司创新产品管线丰富，全球化进展顺利，维持公司“买入”评级。 　　风险提示：临床研发失败风险，竞争格局恶化风险、销售不及预期风险、行业政策风险等。

　　泽璟制药(688266) 　　收入端环比增速稳健，经营节奏持续向好 　　2024H1公司实现营收2.41亿元，同比增长9.44%；归母净利润-6654万元，扣非归母净利润-7237万元。单看Q2，公司实现营收1.32亿元，同比增长18.45%，环比增长22.36%，归母净利润-2704万元，扣非归母净利润-2987万元。公司营收环比增速稳健，利润端亏损环比持续收窄，经营节奏持续向好。我们看好公司长期发展，维持原盈利预测，预计2024-2026年营业收入为6.06/11.00/18.95亿元，同比增长56.9%/81.4%/72.4%，EPS为-0.58/0.01/0.66元，当前股价对应PS为24.7/13.6/7.9倍。鉴于公司即将进入创新药密集收获期，维持“买入”评级。 　　积极推进上市产品进院工作，已收到凝血酶合作方独家市场推广许可费公司继续积极推进多纳非尼片进入医院和药房的工作，截至2024年6月底已进入医院1081家、覆盖医院1844家、覆盖药房934家，多纳非尼片全国覆盖范围进一步扩大，为后续销售持续放量奠定基础。公司重组人凝血酶产品已授权远大生命科学，2024H1公司已收到独家市场推广权许可费3.4亿元，合作方的销售团队正在积极开展重组人凝血酶市场销售工作，并于2024年4月实现发货销售。 　　后期管线稳步推进，进一步收购GENSUN以增强早研管线布局能力 　　公司后期管线稳步推进，大单品吉卡昔替尼针对骨髓纤维化适应症已申报NDA，预计将在2024H2获批；治疗重症斑秃的III期临床试验已达到24周主要疗效终点，预计52周数据读出后申报NDA；特发性肺纤维化的II期临床研究取得成功结果；治疗12岁及以上青少年和成人非节段型白癜风患者获得了临床批件，乳膏与片剂剂型分别于2024年4月与2024年5月进入II/III期。 　　7月12日，公司发布进一步收购GENSUN股份的公告。GENSUN是一家研发世界先进蛋白质药物的肿瘤免疫治疗公司，已孵化多款FIC/BIC产品，包括公司早研抗体新药ZG005（PD-1/TIGIT双抗）与ZG006（CD3/DLL3/DLL3三抗）等。通过进一步收购GENSUN股份，公司将持续增强早研管线布局能力。 　　风险提示：医药监管政策变动、汇率波动、公司核心成员流失等。

　　微电生理(688351) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2024年半年报，2024年上半年公司实现收入1.98亿元，同比+40%；归母净利润1701万元，同比+689%；实现扣非归母净利润92万元。 　　其中，2024Q2公司实现收入1.09亿元，同比+21%；归母净利润1284元，同比+12%；实现扣非归母净利润227万元，同比-23%。 　　点评： 　　全力进军房颤市场，三维手术量稳步增长 　　公司持续深入推进全球化营销战略，引领国产电生理手术解决方案的全面推进，保持收入快速增长趋势，其中TrueForce压力导管、IceMagic冷冻消融产品等新产品同比增长475%；截至年中，全球三维手术量累计突破7万例。 　　国内进院方面，2024上半年国内压力导管在集采中标加持下入院速度加快，上市以来已在多家中心完成了近3000例压力监测指导下的射频消融手术，均获得较高的临床认可度。冷冻消融产品已完成近30个省份的挂网。 　　国外市场方面，公司持续加大海外市场拓展力度，加快提升市场渗透率，三维手术量实现快速增长，现已累计覆盖36个国家和地区；TrueForce压力导管销量优异，成为上半年销售额占比最高的产品，为国产房颤治疗方案走向国际市场奠定了良好开端。 　　在研产品丰富，多个项目进入中后期 　　公司全面布局“冰火电”能量平台，研发进展顺利，多项资本化研发项目已进入临床中后期，（1）PFA项目：自主研发的PFA导管已进入临床随访收尾阶段；参股商阳的PFA项目已递交注册，预计25H1获批NMPA。（2）RDN项目：已进入临床阶段，预计26年获批NMPA；FlashPoint？肾动脉射频消融系统已进入NMPA特别审查程序“绿色通道”。（3）心腔内超声：自主研发的一次性使用心腔内超声成像导管已完成型测检验，预计2024H2开展临床试验。（4）磁导航机器人：持续推进与Stereotaxis的合作，第五代机器人磁导航系统及合作导管已提交注册，有望2024H2获批。 　　投资建议 　　我们预计2024-2026年公司收入分别为4.69亿元、6.52亿元和9.43亿元（前值分别为4.86亿元、6.62亿元和9.51亿元），收入增速分别为42.4%、39.1%和44.7%，2024-2026年归母净利润分别实现0.43亿元、0.74亿元和1.33亿元（前值分别为0.16亿元、0.46亿元和1.01亿元），增速分别为661.1%、70.3%和80.8%，2024-2026年EPS预计分别为0.09元、0.16元和0.28元，对应2024-2026年的PE分别为232x、136x和75x，对应的PS倍数分别为22x、16x和11x，公司是行业里三维手术解决方案较早完整推出的厂家，房颤术式解决方案丰富，2025年集采续标，预计房颤手术高速放量可期，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　公司新产品商业化不预期风险。

　　康弘药业(002773) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年中报，2024H1实现收入22.9亿元（+19.5%），归母净利润6.9亿元（+31.8%），扣非净利润6.8亿元（+33.1%），2024Q2单季度实现收入12.0亿元（+16.0%），归母净利润3.2亿元（+29.6%），扣非净利润3.2亿元（+29.7%）。 　　康柏西普24H1高增长，稳定增长可预期，化药板块逐步走出集采影响：分业务板块来看，2024年上半年生物药板块实现收入11.7亿元（同比+34.2%），中成药板块7.5亿元（同比+11.0%），化学药3.6亿元（同比-1.2%），医疗器械板块834.6万元（+47.8%）。康柏西普新适应症视网膜静脉阻塞(RVO)于2022年通过谈判纳入医保目录，2023年3月1日正式执行，2023年全年康柏西普实现了快速增长（同比+41.7%），2024上半年康柏西普延续了良好的增长势头（同比增长34.2%），康柏西普具备适应症（覆盖完全）、依从性（使用支数较少）、治疗费用（低于雷珠单抗和阿柏西普）等明显优势，考虑到国内眼底治疗千万人群的市场空间，且康柏西普上半年仍然保持高增长，我们看好康柏西普增长的持续性。化药板块随着阿立哌唑集采影响的逐步出清，以及化药新品的逐步上市，整体有望企稳。 　　2024上半年公司费用端有所控制：2024年上半年公司毛利率和净利率分别为89.8%和29.9%，销售费用率为37.4%（同比-1.2pct）、管理费用率为10.0%（-0.8pct）、财务费用率为-1.4%（-0.1pct），研发费用率8.4%（-0.5pct），整体费用率有下降趋势。 　　创新研发稳步推进，脑科眼科创新药进展顺利：研发创新方面，公司重点布局眼科、脑科、肿瘤等领域，部分产品明后年有望迎来数据读出。（1）眼科领域：两款基因治疗产品KH631和KH658进展顺利，均处于临床Ⅰ期，未来或有出海预期。KH902-R10高浓度康柏西普目前处于临床Ⅰ期。整体上看公司眼底病产品技术路线布局完备，未来或将形成差异化竞争优势；（2）脑科领域：KH110用于治疗AD目前处于临床Ⅲ期，KH109新增焦虑症目前处于临床Ⅲ期，KH607治疗抑郁症处于临床Ⅰ期；（3）肿瘤领域：合成生物学板块KH617治疗晚期实体瘤处于临床Ⅰ期，KH801治疗晚期实体瘤处于临床Ⅰ期。 　　盈利预测与投资建议 　　我们维持公司2024-2026年收入增速分别为20%/15%/14%，归母净利润增速分别为21%/17%/14%，EPS分别为1.37元、1.61元、1.84元。我们认为公司康柏西普仍然处于快速增长期且公司创新药临床管线丰富具备差异化，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产品销售不及预期的风险、行业政策不及预期的风险、药品研发创新、仿制药研发及一致性评价的风险

　　康恩贝(600572) 　　2024年8月23日，公司发布2024年半年报。1H24年公司实现收入34.48亿元，同比-8.4%；归母净利润3.82亿元，同比-25.95%；扣非归母净利润3.36亿元，同比-19.02%。 　　单季度看，2Q24公司实现收入16.24亿元，同比-0.6%；归母净利润1.66亿元，同比-28.37%；扣非归母净利润1.35亿元，同比-11.11%。 　　经营分析 　　同期高基数影响逐渐消化，环比表现良好。上年同期消化道用药及呼吸系统用药市场需求激增带来高基数，公司收入端同比有所下降，但环比去年下半年增长16.18%。其中，中药大健康核心业务实现收入22.41亿元，同比下降12.78%，但环比增长13.63%。高基数影响消化后，看好公司下半年实现恢复性增长。 　　继续推进大品牌大品种工程，新培育产品快速放量。1H24公司大品牌大品种系列产品实现收入20.0亿元，占公司营收比重58%。虽然部分品种受高基数影响，收入同比有所下降，但新培育的梯队产品仍有良好销售表现，如“康恩贝”蛋白粉系列、“金康灵力”氢溴酸加兰他敏片收入同比增速较快。康恩贝”健康食品通过新品类拓展、新渠道布局等方式，销售收入超3亿元，增速同比超10%。中药材与中药饮片实现收入5.58亿元，同比增长41.03%，主要系大学饮片公司努力加大医院市场拓展，扩大销售区域，新增客户和存量客户市场均有较大增量。 　　盈利预测、估值与评级 　　公司持续聚焦主业，产品和业务结构不断优化，我们看好公司长期发展前景。基于发展现状，我们将24-26年公司收入预测由原来的75.99/85.60/94.22下调至70.58/78.77/87.42亿元，预计公司24-26年归母净利润分别为7.03/7.99/8.90亿元，分别同比增长19%/14%/11%，EPS分别为0.27/0.31/0.35元，现价对应PE分别为15/13/12倍，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　行业监管政策力度加强风险、公司产品成本提高风险、产品销售不及预期风险等。

　　乐普医疗(300003) 　　2024年8月23日，公司发布2024半年度报告，2024年上半年公司实现收入33.84亿元，同比-21%；归母净利润6.97亿元，同比-27%；实现扣非归母净利润6.47亿元，同比-28%。 　　2024Q2公司实现收入14.62亿元，同比-22%；归母净利润2.15亿元，同比-41%；实现扣非归母净利润1.91亿元，同比-44%。 　　经营分析 　　心血管器械产品稳定增长，结构心业务表现亮眼。上半年公司心血管植介入业务实现收入11.51亿元，同比+16.9%，其中冠脉植介入业务收入8.51亿元，同比+10.2%，结构性心脏病业务收入2.489亿元，同比+53.6%。2022年起第四代MemoSorb全降解封堵器系列产品（室间隔缺损、卵圆孔未闭、房间隔缺损）相继获批上市，实现快速商业化，临床表现良好。此外海外业务实现收入4.89亿元，同比+2.6%，毛利率同比+3.23pct，国际化拓展顺利。药品及医疗服务业务短期承压，未来有望重回增长轨道。公司上半年药品板块实现收入11.35亿元，其中制剂（仿制药）实现收入9.39亿元，原料药实现收入1.96亿元。零售渠道库存清理所带来的药物业务调整预计需要持续1-2个季度，但后续纯销的恢复有望带动制剂板块收入重新回升。医疗服务及健康管理板块实现收入4.96亿元，同比-27.8%，基于战略出发业务板块调整，公司对板块内部分业务的要求已经从持续增收向稳定盈利转变。民为生物研发持续推进，三靶点创新药有望率先获批。公司控股的创新药公司民为生物聚焦心血管、内分泌、代谢疾病及其并发症等领域。其自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已分别开展针对Ⅱ型糖尿病和肥胖的Ⅱ期临床试验，是国内第一家进入临床Ⅱ期的GLP-1/GCGR/GIP-Fc三靶点GLP-1类产品。此外新药MWN105已正式申报IND，MWN109即将进入IND申请阶段。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为17.89、21.39、25.28亿元，同比+42%、+20%、+18%，现价对应PE为12、10、8倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险；新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；商誉减值风险。