丽珠集团(000513) 　　营收略有承压，利润稳健增长，持续多元化布局，维持“买入”评级 　　2023年公司实现营业收入人民币124.30亿元（同比-1.58%，下文均为同比口径）；归母净利润19.54亿元（+2.32%）；扣非归母净利润18.81亿元（+0.05%）。从盈利能力看，2023年公司毛利率64.08%（-0.60pct），净利率15.27%（-0.21pct）。从费用端看，2023年公司销售费用率28.95%（-1.83pct），管理费用率5.26%（+0.06pct），研发费用率10.74%（-0.56pct），财务费用率-2.18%（-0.06pct）。我们看好公司在多个治疗领域的市场优势，并考虑未来费用支出影响，下调2024-2025年并新增2026年归母净利润预测，预计分别为21.88、24.66、27.69亿元(原预计2024-2025年为23.05、26.72亿元)，EPS分别为2.36、2.66、2.99元/股，当前股价对应PE分别为15.9、14.1、12.6倍，维持“买入”评级。 　　化学制剂中精神领域、促性激素领域收入表现亮眼，中药业务收入显著提升 　　产品收入端，2023年公司化学制剂产品实现收入65.71亿元（-6.13%），占总营收的52.86%。其中，消化道收入29.03亿元（-15.5%），促性激素收入27.67亿元（+6.80%），精神收入6.02亿元（+10.54%）；原料药及中间体实现收入32.53亿元（+3.70%），占总营收的26.17%；中药制剂产品实现收入17.45亿元（+39.19%），占总营收的14.04%。产品盈利能力端，化学制剂毛利率79.09%（+0.35pct）；原料药及中间体毛利率35.49%（+0.14pct）；中药68.62%（+1.37pct）。 　　创新药与高壁垒制剂齐推进，多元化布局促发展 　　公司重点产品获批上市有望推动2024年业绩增量，其中包括托珠单抗、曲普瑞林微球、伏立康唑、艾普拉唑钠新适应症（预防重症患者应激性溃疡出血）、布南色林片等。此外，公司微球复杂制剂及生物制品管线加速兑现，其中包括促性激素领域的戈舍瑞林（I期临床）、精神领域的阿立哌唑微球（已申报生产）和奥曲肽微球（进入BE临床）、生物制品的司美格鲁肽（II型糖尿病的III期临床试验已完成入组，减重适应症已获批开展临床试验）、IL-17A/F单抗（III期临床）。 　　风险提示：行业政策变化风险、新药研发风险、原材料供应和价格波动风险等。

　　威高骨科(688161) 　　投资要点 　　事件：2023年，公司实现收入12.84亿元（-37.63%，同比，下同），归母净利润1.12亿元（-81.30%)，扣非归母净利润1.08亿元（-81.68%）。业绩低于我们预期。 　　集采后公司销售费用降幅明显，研发费用同比增加。2023年公司销售费用5.61亿（-21.10%），研发费用1.3亿（+10.66%），销售费用率43.69%，研发费用率10.14%。报告期内，公司基于多品牌、全产线的产品布局，持续优化产品结构，夯实运动医学、骨修复材料等细分产线，探索布局神经外科、骨科康复、微创骨科、数智化骨科等领域。运动医学全产线取证，形成整体解决方案，为公司发展提供新的增长点；新型骨水泥、关节陶瓷、增强PEEK、钽金属等骨科材料研发均有突破进展；骨科内窥镜、微创手术设备、3D打印、神经外科等术式补充及新领域方面布局完善；积极拓展组织修复领域PRP产品适应症，临床应用覆盖取得显著效果。 　　骨科集采继续取得佳绩，国内份额有望提升。公司2023年9月在京津冀创伤类产品省级联盟集采中以理想价格全线中标。同年11月，公司在国家运动医学产品集采中全线中标，需求总量占比显著提升，可吸收锚钉产品在此次带量中取得突破性进展。 　　盈利预测与投资评级：考虑渠道库存及行业手术量影响，我们将2024-2025年归母净利润由7.32/8.47亿元下调为2.69/3.51亿元，2026年预计为4.15亿元，对应当前市值的PE为38/29/25X。维持“买入”评级。 　　风险提示：产品放量不及预期风险，政策风险，市场竞争加剧风险等。

　　恩华药业(002262) 　　结论与建议： 　　公司业绩：公司发布年报，2023年实现营收50.4亿元，YOY+17.3%，录得归母净利润10.4亿元，YOY+15.1%，扣非后净利YOY+16.1%，公司业绩基本符合预期。其中公司Q4单季度实现营收13.9亿元，YOY+17.6%，录得净利润1.5亿元，YOY-4.9%，扣非后净利1.3亿元，YOY-0.4%，Q4单季度净利负增长主要是22Q4少数股东权益部分影响基期，实际营业利润口径YOY+14.2%。 　　分红预案：公司拟每10股分红3.2元（含税），股息率为1.4%。 　　麻醉类全年延续高增，Q4营收端整体恢复较好：分产品板块全年来看，麻醉类实现营收27.0亿元，YOY+24.3%，伴随着学术推广力度增加，公司近几年获批的麻醉新品如瑞芬太尼、舒芬太尼、羟考酮等实现了快速增长，带动了板块增长；精神类实现营收10.9亿元，YOY+3.7%，业务下沉策略使得非集采产品实现较快增长，抵消了部分集采的影响；神经类实现营收1.3亿元，YOY-32.2%，产品降价影响收入，此外，板块毛利率也同比下降8.7个百分点。此外，分季度来看，Q3受到了一定程度的医疗反腐影响，但从Q4营收增速来看，恢复程度较好（Q1/Q2/Q3/Q4营收增速分别YOY+18.8%/+21.1%/+12.2%/+17.6%）。 　　毛利率回落，销售费用率下降：公司2023年综合毛利率为72.8%，同比下降3.5个百分点，我们认为一方面是销售结构变化影响，另一方面是精神及神经类部分产品降价影响。费用端来看，2023年销售费用率同比下降4.1个百分点至34.5%，一方面是营收规模扩大，另一方面，Q3反腐影响了部分销售活动。管理费用率同比下降0.4个百分点，主要是受益于营收规模扩大，研发费用率同比增加0.3个百分点至10.9%，主要是研发投入增加，公司2023年研发投入经费6.1亿元，YOY+23.9%。 　　新品TRV130纳入医保，期待放量，在研管线也较为丰富：公司2023年上市新品富马酸奥赛立定注射液（TRV130）已通过国谈纳入医保，将有效促进该产品的入院和销售，期待放量。此外，截止2023年末，公司拥有20余个在研创新药，2024年计划积极推进8个创新药临床（NH600001乳状注射液、NH300231肠溶片、NH102片、NH130片、Protollin鼻喷剂、NHL35700片、YH1910-Z01鼻喷剂、YH1910-Z02注射液），争取提交3个IND（NH140068片、NH160030片、NH203乳状注射液），并计划2024年新上市4个仿制药（普瑞巴林胶囊、盐酸阿芬太尼注射液（5ml:2.5mg）、盐酸咪达唑仑口服溶液（5ml:10mg、10ml:20mg）、拉考沙胺注射液）。公司在研管线丰富，看好长期成长。 　　盈利预计及评级：我们预计公司2024-2026年分别实现净利润12.6亿元、15.1亿元、18.0亿元，YOY分别+21.0%、20.0%、19.5%,EPS分别为1.25元、1.49元、1.79元，对应PE分别为18倍、15倍、12倍，目前估值相对合理，麻醉系列产品快速增长，我们维持“买进”的投资建议。 　　风险提示：带量采购影响超预期，新品上市及销售不及预期，研发进度不及预期，医疗反腐政策影响

　　京新药业(002020) 　　事项： 　　2024年3月29日，公司公布2023年报，实现收入39.99亿元（+5.79%），归母净利润6.19亿（-6.55%），扣非后归母净利润5.33亿（-11.60%）。收入端稳健增长，利润端主要受折旧摊销、研发和管理费用增加影响略有下滑，业绩基本符合预期。公司利润分配预案为：每10股派发现金红利3元（含税）。 　　平安观点： 　　公司23年收入端增长稳健，利润端略有承压。公司23年收入端增长稳健，实现收入39.99亿元（+5.79%）。固定资产净额为17.75亿，同比增加4.84亿元，主要受中药基地和山东京新1.1期部分项目转固后折旧摊销增加影响，利润端略有下滑。期间费用方面，销售费用率19.59%（-1.35pp），受主营产品纳入集采影响，销售成本进一步降低。研发费用率10.03%（+0.32pp），管理费用率5.33%（+0.19pp），略有增加。公司23年毛利率为50.57%，于23H1相比基本维持平稳，集采影响已基本出清。公司23年净利率15.59%，除折旧外，还受研发和管理投入增加影响，同比略有下滑。 　　成品药销售架构调整完毕，原料药业务全年保持增长态势。23年公司对成品药销售模式进行调整，不再以产品管线设置部门，而以院内外市场来划分，重新设置医院事业部和零售事业部，医院事业部聚焦院内市场深耕，零售事业部专注院外市场拓展，进一步强化院外市场的销售能力。公司下半年抓住下游制剂企业重新补库存的机会，原料药板块23年收入保持续增长态势，同比增长9.60%。 　　聚焦精神神经等优势治疗领域，在研管线持续推进。23年公司研发投入4.01亿元，同比增长9.23%。公司首个1类新药，适用于失眠患者短期治疗的地达西尼胶囊于24年3月底正式上市销售。地达西尼采取全球首创的GABAA受体部分激动机制，在治疗过程中避免了过度抑制作用，从而在有效维持生理睡眠时间的同时降低日间损害和不良反应，具备临床优 　　势。公司其他特色创新药管线也在顺利推进，用于精神分裂治疗的JX11502MA胶囊和康复新肠溶胶囊均已完成IIa阶段，获得预期效果。其中，JX11502MA胶囊已经顺利开启IIb阶段的病例入组，优势领域创新在研管线有望背书公司业绩长期增长。 　　投资建议：受新产品商业化进度较慢影响，我们略微下调公司2024-2026年营收预期分别为43.99/50.19/57.70亿元（原本预计2024/2025年营收分别为45.53/52.24亿元）。由于公司新产能建设增加（23年在建工程合计4.82亿，同比增长69%），预计固定资产折旧仍会对利润端造成短期影响，我们下调2024-2026公司净利润预测至6.98/8.21/9.77亿元（原本预计2024/2025年为7.51/9.21亿元）。考虑在研创新管线持续推进，估值仍有提升空间，维持"推荐"评级。 　　风险提示：1）药品审批不及预期：受市场环境影响，公司在研创新产品研发进度可能存在延迟。2）新药上市放量不及预期：公司创新产品地达西尼上市后各个节点是否顺利推进对于公司产品销售放量具有显著影响。3）产能建设进度不及预期：受市场环境影响，公司产能建设进度可能存在延迟。

　　京新药业(002020) 　　投资要点 　　业绩总结：公司2023年度实现营业收入39.99亿元（同比增长5.79%），实现归母净利润6.19亿元（同比下降6.55%）；扣非归母净利润5.33亿元（同比下降11.60%）。 　　药品销售从“分线制”向“医院-零售制”模式调整，为未来发展夯实基础。随着医疗改革的持续深化，基层市场和院外市场越来越重要，2023年公司进行销售模式调整，不再以产品管线设置部门，而以院内外市场来划分，设置医院事业部和零售事业部，进一步强化销售能力。成品药内贸下半年收入10.68亿元，较上半年10.06亿元环比提升6.18%，不仅意味着销售能力的有效提升，更意味着为现有品种拓展了未来销售的增量空间；原料药营业收入保持持续增长态势，同比增长9.60%。2023年销售费用率约为19.6%（-1.3pp），管理费用率约为5.3%（+0.2pp），研发费用率约为10%（+0.3pp），费用率管控良好；毛利率约为50.6%（-2.7pp），净利率约为15.6%（-2.1pp），利润率同比有所下降。 　　失眠新药地达西尼获批上市，2024年3月正式销售。2023年12月初，公司第一个1类新药、适用于失眠患者短期治疗的地达西尼胶囊获批上市，获批后公司快速推动产品上市相关工作，现已完成原料生产计划申报、原料制剂GMP认证、代理商竞选等一系列准备工作，京诺宁？（地达西尼胶囊）于2024年3月底实现了上市销售。和以往上市的同类治疗药物比，地达西尼采取全球首创的GABAA受体部分激动机制，避免了过度抑制作用，从而有效维持生理睡眠时间的同时降低日间损害和不良反应。并且由于其特殊的代谢酶系，可以显著降低药物相互作用风险。 　　多措并举构建创新管线，精分新药、康复新肠溶胶囊等推进顺利。在创新药研发方面，除失眠新药地达西尼获批上市外，JX11502MA胶囊和康复新肠溶胶囊在2023年内均完成IIa阶段，获得预期效果。其中，JX11502MA胶囊在2023年末末已经顺利开启IIb阶段的病例入组。 　　盈利预测与投资建议：京新药业在精神神经系统、心血管系统、消化系统三大疾病领域构建了多维度、多层次的产品梯队和发展格局。成品药恢复稳健增长，首款新药地达西尼上市在即，有望为业绩持续注入动能。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.4、7.6和8.8亿元，对应PE分别为15、12和10倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发进展或不及预期、商业化进展或不及预期、带量采购政策影响。

　　山河药辅(300452) 　　药用辅料行业超千亿规模，仿制药一致性评价及共同审评政策促进行业集中度提升，龙头企业受益：人口老龄化背景下，药物需求量刚性增长，根据药智咨询整理数据，国内药用辅料市场规模从2016年的469亿元增长到2021年的846亿元，预期2025年达到1406亿元，4年复合增长率为13.5%，占比药品市场总规模的6.15%。高质量高端固体口服制剂药辅可压性、粘合性更优，有望逐步替代低端淀粉类药辅；下游仿制药一致性评价，并要求制剂申报时辅料共同审评政策，促进行业集中度提升，国产龙头药辅凭借产品品类数量、工艺壁垒、产品质量、规模优势深度绑定下游制剂客户，有望受益于行业集中度提升，实现强者恒强。 　　山河药辅技术品种及规模成本优势突出，9000吨新产能助增长：①公司有39种产品获得CDE的药用辅料登记号，其中优势领域纤维素类产品登记注册21个，远领先于国内同行；②公司已通过共同审评的纤维素类产品羟丙甲纤维素、低取代羟丙纤维素、羧甲纤维素钠、交联羧甲纤维素钠等，能够满足药企的大部分需求；③羟丙甲纤维素邻苯二甲酸酯、羧甲纤维素钙、醋酸羟丙甲纤维素琥珀酸酯以及乳糖粉状纤维素共处理物等高端产品具备领先优势。④根据PHEXMALL药用辅料网上采购平台的数据，进口纤维素类产品价格显著高于国产厂家同类产品的价格，山河药辅的纤维素类产品比国内同行性价比突出。⑤公司参与了国家的《药用辅料生产质量管理规范》的起草和定稿及药用辅料质量标准的修订工作，持续加码研发开拓新品，并于2022年开发收款注射用辅料龙胆酸；⑤规模成本优势下，公司毛利率及ROE优于同行，合同负债高速增长说明订单饱满；⑥新厂区9000吨产能投产后拉动公司产能有望超2万吨，产能爬坡提升产能利用率助力业绩增长。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.65亿、1.90亿和2.29亿；对应2024-2025年的PE分别为16倍、13倍，鉴于公司纤维素类产品为国内领先水平，受益于行业集中度提升，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险因素：原材料价格波动风险、出海业务因航运或者海运成本增加风险导致盈利能力波动风险、纤维素类药辅市场竞争加剧影响盈利能力风险、新投产产能爬坡不及预期风险、新产品开拓不及预期风险、生产事故风险或者产品质量纠纷风险；产能建设及投产进度不及预期。

　　恩华药业(002262) 　　业绩稳健增长，费用率稳中有降，维持“买入”评级 　　2023年度，公司实现收入50.42亿元（同比+17.28%，以下均为同比口径）；归母净利润为10.37亿元（+15.12%）；扣非归母净利润10.13亿元（+16.11%）。从费用端看，2023年公司销售费用率为34.45%（-4.04pct），管理费用率为4.11%（-0.37pct），研发费用率为10.90%（+0.33pct），财务费用率为-0.38%（+0.10pct）。我们看好公司发展，并考虑未来费用支出影响，下调2024-2025年并新增2026年归母净利润预测，预测分别为12.23、14.76、17.88亿元（原预计2024-2025年归母净利润为13.66、16.95亿元），EPS分别为1.21、1.46、1.77元/股，当前股价对应PE分别为21.8、18.1、14.9倍，维持“买入”评级。 　　麻醉类产品收入表现亮眼，原料药和商业医药收入显著提升 　　分产品来看，2023年麻醉类产品收入27.02亿元（+24.29%），占总营收比例为53.60%；精神类产品收入10.92亿元（+3.74%），占总营收比例为21.66%；神经类产品收入1.27亿元（-32.22%），占比2.51%；原料药收入1.46亿元（+23.97%），占比为2.89%；商业医药营收7.09亿元（+37.25%），占总营收的14.05%。 　　精麻药品稳步增长，增量品种“羟瑞舒阿”和TRV130有望持续放量 　　公司在稳固产品力月西、福尔利的前提下，不断提升“羟瑞舒阿”的市占率，同时公司创新镇痛药TRV130于2023年12月纳入医保，有望贡献新收入增量。截至2023年年报，公司共有20余个在研创新项目，其中完成II期临床研究项目1个（NH600001乳状注射液）；完成I期临床研究项目3个（NH102片、NHL35700片、YH1910-Z02注射液）；开展I期临床研究项目4个（NH112片、NH130片、Protollin鼻喷剂、NH300231肠溶片）；获得临床批件1个（YH1910-Z01鼻喷剂）。 　　风险提示：集采降价的风险；药品研发失败的风险；核心产品竞争加剧的风险等。