中心思想 医美新品驱动业务增长 战略调整与财务展望 华熙生物通过发布“润致·格格”和“润致·斐然”两大医美新品，显著强化了其在颈部抗衰和唇部填充等细分市场的竞争力，进一步巩固了医美业务的护城河。 公司正积极推进48项内部变革项目，旨在优化运营效率，并受益于国寿成达减持带来的股权结构优化和二级市场流动性提升。 分析师维持“增持”评级，看好公司作为透明质酸龙头企业的长期发展潜力，预计未来三年营收和归母净利润将实现稳健增长。 主要内容 医美业务竞争力强化 润致两大新品发布 润致·格格： 该产品是中国第二张复合溶液械三批证，专为颈部抗衰设计，主要适用于纠正颈部皱纹。其核心技术在于以“高粘度透明质酸魔方结构”为载体，包裹科学配比的功能性氨基酸簇，实现高效缓释利用，避免短时间内被人体迅速吸收代谢，从而提高成分利用率，减少人体不耐受，并具有低刺痛、低红肿的特点。该产品能有效改善颈部凹陷、松弛、暗沉、干燥等问题，具有更高营养密度和填充粘度，成分更聚焦。润致·格格的发布标志着润致品牌产品矩阵从专注面部年轻化扩展为“面颈同龄”抗衰，持续深耕抗衰领域。 润致·斐然： 该产品专门用于唇部美化修饰，能够在注射后保持稳定的形态。润致系列致力于满足不同年龄阶段求美者“分层抗衰、全面美塑”的年轻化抗衰需求。此次润致格格和润致斐然的上市，有助于进一步完善品牌在面颈部的抗衰产品矩阵。报告强调，医美上游的商业底层竞争力是械三证照，随着国内医美市场逐步成熟，监管对于械三及适应症的监管愈加严格，不同适应症的证照积累有助于公司拓宽医美护城河，强化业务竞争力。 公司战略变革 华熙生物于2024年10月17日发布《致大家的一封信》，宣布2024年将有序推进48个变革项目落地，旨在优化内部运营，提升整体效率和市场响应速度。 股权结构优化与财务预测 国寿成达减持分析 公司于10月8日发布公告，国寿成达计划减持其所持有的公司股份合计不超过12,041,955股，拟减持股份数量占总股本不超过2.50%。报告指出，此次减持属于正常基金到期行为，因为国寿成达自华熙生物上市以来未曾减持股份，持股期限已接近6年，已接近一般基金的最后退出期限。IPO前的投资者锁定期到期后退出，将增加二级市场流通的筹码，有利于公司流通性。此外，华熙生物与国寿成达一直保持密切的合作关系和良好的沟通，此次减持后，国寿与华熙各类业务合作和业务往来将不再属于关联交易，有望促进更多的战略协同与业务合作。 投资建议与风险提示 投资建议： 分析师维持华熙生物“增持”的投资评级。报告认为，公司作为透明质酸龙头企业，长期来看原料和产品研发能力储备支撑管线扩张，护肤品板块调整后有望迎来拐点。 财务预测： 预计公司2024-2026年营业收入分别为61.75亿元、71.12亿元和83.05亿元；归母净利润分别为7.46亿元、8.86亿元和10.40亿元。对应PE分别为37倍、31倍和27倍。 风险提示： 报告提示了新产品研发、市场推广不及预期，行业监管风险以及行业竞争加剧等潜在风险。 财务数据概览 报告提供了详细的盈利预测和财务指标预测数据，包括营业收入增长率、净利润增长率、毛利率、净利润率、ROE、PE等关键指标。数据显示，公司在2024-2026年预计将恢复增长态势，营业收入增长率从2024年的1.63%提升至2026年的16.78%，归母净利润增长率从2024年的25.91%提升至2026年的17.42%。盈利能力方面，毛利率和净利润率预计将保持在较高水平并略有提升。估值方面，PE值预计将逐年下降，显示出投资价值。 总结 华熙生物通过成功发布“润致·格格”和“润致·斐然”两款创新医美产品，显著增强了其在颈部抗衰和唇部填充市场的竞争力，进一步巩固了其在医美上游领域的领先地位，尤其是在械三证照积累方面构筑了坚实的护城河。结合公司内部48项变革项目的积极推进，以及国寿成达减持带来的股权结构优化和二级市场流动性提升，华熙生物正处于业务转型和竞争力强化的关键时期。分析师基于其透明质酸龙头地位和强大的研发实力，对公司未来业绩增长持乐观态度，并维持“增持”评级，预计未来三年营收和归母净利润将持续实现稳健增长。同时，报告也提示了新产品研发、市场推广、行业监管及竞争加剧等潜在风险。

　　千红制药(002550) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年三季报，2024Q1-3实现归母净利润3.10亿元（括号内为同比，下同，+56.47%），扣非归母净利润2.28亿元（+37.66%）。单Q3实现归母净利润1.27亿元（+60.84%），扣非净利润0.49亿元（-9.80%），归母净利润大超预期，扣非净利润符合预期。公司公告与常州方圆制药有限公司破产管理人签订了《关于常州方圆制药有限公司之重整投资协议》，拟通过出资3.9亿元收购方圆制药全部的股权以取得与该股权对应的重整资产。 　　三季度计提较多研发费用，创新药管线有序推进：三季度扣非利润表现符合预期，同比环比下降主要系当季度计提较多研发费用，影响利润。2024Q3销售费用0.80亿元（-12.5%），管理费用0.34亿元（+10.49%），研发费用0.29亿元（+138.59%）。QHRD107临床2a数据有望年底读出，在二期临床试验阶段性分析会上得到了研究者“临床试验结果积极、安全性好”的一致认可。国内同靶点进度领先，口服剂型，用药依从性好。 　　拟3.9亿元收购方圆制药，硫酸依替米星注射液有望增厚公司利润：方圆制药主要品种为硫酸依替米星注射液，该品种竞争格局良好，国内市场仅方圆制药与无锡济煜山禾药业，2023年院端整体销售规模6.85亿元，方圆制药市占率27%，2023年院端销售1.85亿元。公司介入方圆制药重整后重新梳理销售渠道，有望提升市占率，增厚公司利润。 　　8500万元信托和解款收回，余下款项有望明年释放：Q3归母净利润超预期，提前完成全年业绩目标，主要得益于公司与建元信托股份有限公司就锐赢64号信托计划理财产品纠纷案和解，收回8500万元和解款。剩余8500万元也有望收回，增厚公司利润。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司与建元信托和解带来的和解款收入，以及收购方圆制药增厚利润，我们上调公司2024-2026年归母净利润由3.31/3.79/4.23亿元至3.80/4.01/4.45亿元；对应当前市值P/E估值21/19/18X，维持“买入”评级 　　风险提示：原料药下游需求不及预期；产品价格波动风险；新药研发进展不及预期

　　新诺威(300765) 　　投资要点： 　　事件:10月15日，公司公告收购石药百克100%股权，通过发行股份及支付现金的形式，并募集配套资金 　　收购石药百克，继巨石生物后又一次并入优质创新药资产 　　交易方案：公司拟通过发行股份及支付现金方式购买维生药业、石药上海、恩必普药业合计持有的石药百克100%股权；交易价格：76亿元，其中10%通过现金对价（7.6亿），90%通过股份对价（68.4亿） 　　募集配套资金：公司拟向不超过35名符合条件的特定对象发行股份募集配套资金，本次募集配套资金总额不超过17.8亿元，用途主要包括：支付本次交易的现金对价、新药研发基地建设项目、生物新药产业化建设项目及补充流动资金。 　　石药百克资产：截至24H1账上现金（13.9亿）+交易性金融资产（7.8亿）合计21.6亿元；财务数据：2023年收入体量为23.2亿，净利润7.8亿，2024H1收入9.2亿，净利润3.9亿；产品&管线：主要产品为升白药，长效升白制剂津优力（23年收入22.5亿）、短效升白剂津恤力，重点在研管线包括：司美格鲁肽（减重、降糖均在III期）、Fc融合蛋白TG103（减重III期、降糖III期）、非酒精性脂肪肝炎（II期）、阿尔茨海默症（II期）。 　　巨石生物：ADC+稀缺mRNA疫苗平台，2024年1月完成工商变更 　　公司现金增资收购同为石药子公司的巨石生物51%股权，2024年1月完成工商变更登记，巨石生物成为公司的控股子公司。巨石生物的奥马珠单抗治疗重症哮喘、PD-1单抗治疗宫颈癌适应症已申报上市；ADC平台采用酶法定点偶联技术，稳定均一的DAR值，目前HER2ADC处在II/III注册性临床阶段，我们看好Nectin4ADC在尿路上皮癌一线、CLDN18.2ADC在胃癌后线的治疗潜力以及EGFRADC的海外BD潜力；公司mRNA平台新冠疫苗已获批上市，是国内唯一被验证的mRNA疫苗平台，看好mRNA疫苗开发灵活、安全性好等优势。 　　盈利预测与投资建议 　　我们预计公司2024-2026年营收分别为24.79/28.23/30.69亿元，同比增长-1%/14%/9%，实现归母净利润7/8.2/8.7亿元，同比增长-8%/18%/6%，PE分别为58/49.1/46.2倍（维持前次盈利预测，暂不考虑并购的影响），维持“买入”评级。 　　风险提示 　　创新资产注入不及预期；原材料价格波动风险；汇率变动风险；新药研发相关风险；药品商业化不达预期风险。

中心思想 战略收购强化区域布局与业绩增长 本报告核心观点指出，新里程（002219.SZ）通过收购重庆新里程医疗管理有限公司100%股权，以3.2亿元人民币的价格，有效补充并强化了其在西南地区的医疗服务网络。此次收购标的包含重庆4家核心医院，其估值合理公允，并预计将直接增厚上市公司业绩。 控股股东资产注入的“第一枪” 此次收购被视为控股股东优质医疗资产注入上市公司的“第一枪”。鉴于控股股东旗下拥有近30家二级及以上医院、总床位数达2万张的庞大医疗资产，未来有望加速注入上市公司，持续完善其医疗服务网络布局，并为上市公司带来显著的成长性。 主要内容 事件：收购重庆新里程，拓展西南医疗网络 新里程于2024年10月16日公告，拟以3.2亿元人民币收购控股股东实控的北京新里程康养产业集团有限公司旗下的重庆新里程医疗管理有限公司100%股权。重庆新里程的核心业务主体为重庆金易医院、盛景医院、百鞍医院和康华医院等4家医院。 收购标的财务与估值分析 重庆新里程在2023年度实现营业收入3.15亿元，含供应链净利润405万元；2024年1-7月营业收入2.04亿元，含供应链净利润999万元，显示出良好的增长态势。截至2024年7月，重庆新里程净资产账面价值为2.42亿元，收购PB估值约1.32倍，PS估值约1倍，与同行业相比估值合理公允。此次收购将有效补充上市公司在西南地区的医疗服务网络，并直接增厚业绩。 打造区域医疗机构集团，控股股东资产注入打响“第一枪” 本次收购完成后，新里程在川渝地区的总床位数量将达到近2000张，与上市公司旗下崇州二医院等医疗机构形成协同效应。公司测算，未来5年重庆新里程收入将保持双位数增长，并计划在未来3年内将重庆区域打造成为8-10亿元规模的区域医疗集团。 控股股东资产注入的战略意义 控股股东在全国控股管理近30家二级及以上医院，总床位数达2万张，是上市公司资产规模的2倍左右。根据2022年6月重整完成后的计划，控股股东将在5年内优先将盈利能力好的优质医疗资产注入上市公司。本次收购标志着控股股东资产注入计划的正式启动，预计随着政策红利和融资环境改善，优质医疗资产注入将加速，进一步完善上市公司医疗服务网络布局并增厚业绩。 投资建议 在不考虑重庆新里程并表的情况下，预计公司2024-2026年营业收入分别为40.10亿元、43.99亿元、48.29亿元，归母净利润分别为1.22亿元、2.24亿元、3.00亿元。考虑到股权激励摊销费用影响，2024年全年经营性归母净利润预计约2.3亿元。鉴于控股股东优质医疗资产注入带来的高成长性，给予公司“买入-A”的投资评级，6个月目标价为3.37元。 风险提示 报告提示了多项风险，包括控股股东资产注入不及预期、资本市场融资环境变化、医保支付改革政策风险以及医药板块品种集采降价的风险。 总结 新里程此次以3.2亿元收购重庆新里程100%股权，不仅以合理公允的价格获得了4家核心医院，有效拓展了其在西南地区的医疗服务网络，更重要的是，此次收购打响了控股股东优质医疗资产注入上市公司的“第一枪”。在控股股东庞大医疗资产的背景下，未来有望加速资产注入，持续完善上市公司医疗服务网络布局，并显著增厚业绩，为公司带来高成长性。报告维持“买入-A”评级，并设定6个月目标价3.37元，但同时提示了资产注入、融资环境、医保政策及集采降价等潜在风险。

　　新和成(002001) 　　核心观点 　　研发能力筑最强护城河，从维生素走向多元化发展。公司是国内精细化工头部企业，经过二十余年的发展，以维生素产业链为核心，逐步发展成营养品、香精香料、高端新材料、原料药四大板块，形成化学+和生物+两大发展平台。研发能力是公司的最强护城河，公司先后突破异佛尔酮、芳樟醇、柠檬醛等多个关键中间体生产技术，并以此产业链极致纵深，在保障产品质量的同时显著降低成本，一体化优势将保障公司落地新产品快速拓展市场份额，推动自身向平台型公司持续迈进。 　　维生素景气向上，蛋氨酸等项目投产有望提供业绩增量。维生素方面，供给端主流厂商停产，需求端国内猪周期进入上行 　　通道、出口量上升，目前维生素库存逐步消解，维生素景气度有望持续上行，公司有望受益。氨基酸方面，国内蛋氨酸市场需求广阔，液体蛋氨酸市场渗透率有望提升，国内企业逐步打破海外壁垒，公司与中石化成立合资公司建设18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）的生产装置拟于24年底完工投产，所有项目建成后，我国蛋氨酸市场份额将进一步提升，此外公司30000吨牛磺酸项目已完工投产，多个项目陆续投产有望为公司提供业绩增量。 　　全球香精香料产业向亚非地区转移，公司成本优势助力拓展市场份额。香精香料种类繁多，主要应用于日化和食品行业，其技术、渠道、人才壁垒高筑，中小企业难以入局。公司上延维生素中间体拓展出芳樟醇和柠檬醛系列产品，在产品质量维持国际领先水平的同时能够降低10%-20%的成本，显著的成本优势将助力公司不断拓展市场份额，此外公司还在投建更多香精香料新产品，不断优化产品矩阵，进一步提升市场竞争力。 　　加码布局新材料板块，加速实现高端材料自主可控。高端新材料细分赛道如PPS、PPA、己二腈长期为国外所垄断，随着我国汽车轻量化的快速发展，对以上材料的需求也一直维持高速增长，近几年以公司为代表的国内企业逐步突破技术封锁，国产替代进程加快。公司现已规划报批PPS产能3万吨/年，其中2.2万吨/年生产线已实现正常销售；1000吨PPA与110吨己二腈中试线成功试车；设立天津子公司规划己二腈-己二胺-PA66产业链、延伸产业链布局HDI、IPDA、IPDI等新产品。 　　投资建议及盈利预测：预计公司2024-2026年归母净利润分别为47.45、50.74、64.15亿元，同比增速为75.5%、6.9%、26.4%。对应PE分别为15、14、11倍，维持“买入”评级 　　风险提示：宏观经济风险；原材料价格大幅波动风险；产能建设不及预期风险；汇率及贸易风险。

　　三鑫医疗(300453) 　　事件： 　　公司发布2024三季度报告，2024年Q1-3实现营业收入10.82亿元，同比增长16.38%；归母净利润1.68亿元，同比增长18.74%；扣非归母净利润1.52亿元，同比增长18.84%，EPS为0.32元。 　　主营业务增长稳健，盈利能力持续提升 　　公司前三季度业绩符合预期，其中2024Q3公司实现收入3.96亿元，同比增长13.69%；归母净利润0.62亿元，同比增长18.75%；扣非后归母净利润0.57亿元，同比增长16.29%，单季度业绩继续维持稳健增长。2024Q1-3公司经营效率持续提升，期间费用率小幅下降，其中毛利率35.03%（+0.63pct），净利率16.94%（+0.59pct）；销售费用率为5.89%（+0.03pct），管理费用率为6.76%（-0.43pct），研发费用率为4.13%（+0.45pct），财务费用率为-0.05%（+0.16pct）。 　　产能持续扩张，竞争力稳步提升 　　三鑫医疗董事会于2024年9月25日审议同意公司使用自有资金约5亿元人民币在江西省南昌县小蓝经济开发区建设“高性能血液净化设备及配套耗材产业化项目”，该项目为建设高性能血液净化医疗设备及配套耗材洁净生产厂房和相应的生产生活配套设施，提升血液净化重症治疗设备及配套管路耗材、糖尿病无针注射系统及配套安瓿瓶耗材等新产品产能。我们认为在当前国产化趋势下，公司业绩稳定向好，持续深化产能扩张建设，将助力公司进一步提升行业竞争力，巩固血液净化耗材龙头地位。 　　盈利预测与投资建议 　　公司血液透析设备快速放量，血液透析耗材稳健增长，预计2024-2026年，公司实现营业收入分别为15.55亿元、17.25亿元和19.20亿元，实现归母净利润分别为2.45亿元、2.66亿元和2.95亿元，对应EPS分别为0.47元/股、0.51元/股和0.57元/股，对应PE分别为16倍、15倍和13倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　研发不及预期风险，市场竞争加剧风险，行业政策风险。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 天坛生物2024年前三季度业绩保持稳健，营业收入达40.73亿元，归属于上市公司股东的净利润和扣非净利润分别同比增长18.52%和18.68%，显示出公司持续提升的盈利能力。 尽管短期内单季度收入增速有所波动，但公司通过高浓度静注人免疫球蛋白的贡献、产品价格提升及成本费用管控，实现了扣非净利润/收入比率的显著提高，达到近年来最高水平。 浆源拓展与产品线丰富驱动未来发展 公司积极通过多种方式拓展浆源，2024年上半年采浆量同比增长15%，在营浆站数量增加，并通过外延式收购进一步增强采浆潜力。 新产品研发进展顺利，多个重要凝血因子品种获批或处于临床试验阶段，预计将进一步丰富产品线，提升吨浆收入和利润空间，为公司长期发展提供持续动力。 主要内容 2024年前三季度业绩概览与波动分析 业绩快报数据： 2024年前三季度，公司实现营业收入40.73亿元，同比增长1.28%；归属于上市公司股东的净利润10.52亿元，同比增长18.52%；归属于上市公司股东的扣非净利润10.44亿元，同比增长18.68%。 Q3单季度波动： 2024年第三季度单季度收入同比增速为-7.44%，归属于上市公司股东的扣非净利润同比增速为0.04%。 波动原因分析： 主要系2023年第三季度业绩基数较高导致增速放缓，以及季度间发货量出现一定波动。 盈利能力持续提升的关键因素 盈利水平创新高： 2024年第三季度公司归属于上市公司股东的扣非净利润/收入比率达到近年来最高水平，体现盈利能力持续提升。 高浓度静丙贡献显著： 高浓度静注人免疫球蛋白于2023年9月获批，2024年上半年静注人免疫球蛋白（含层析）收入达13.39亿元，同比增长21.97%，毛利率同比增加11.42个百分点，预计持续提供收入和利润增量。 多因素协同作用： 产品价格提升、成本/费用管控等因素也对盈利能力提升产生了积极贡献。 充足的血浆和血制品储备： 截至2024年中报，公司存货金额达到近年来最高水平，预计血浆和血制品储备充足，有望驱动业绩持续稳定增长。 浆源拓展与新产品研发进展 采浆量稳步增长： 2024年上半年公司采浆量为1294吨，同比增长15%。 浆站数量增加： 截至2024年上半年，公司单采血浆站总数达102家，其中在营单采血浆站80家，较2023年同期的76家有所增加，浆站数量和单个浆站采浆量均取得良好成效。 外延式发展： 2024年8月收购中原瑞德100%股权，进一步增加采浆量提升潜力。 产品线丰富： 成都蓉生采用层析工艺纯化的人纤维蛋白原获得《药品补充申请批准通知书》并通过GMP检查，补齐主要凝血因子品种。 兰州血制人凝血酶原复合物处于上市许可申请阶段。 成都蓉生皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa、注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白等研发课题临床试验进展顺利。 武汉血制人凝血酶原复合物和成都蓉生人凝血因子IX获得《药物临床试验批准通知书》。 吨浆收入和利润潜力： 随着新品种陆续获批上市，预计公司吨浆收入和利润仍有提升潜力。 盈利预测与投资评级 财务预测： 预计2024年至2026年公司营业收入分别为57.65亿元、67.34亿元和77.72亿元，同比增速分别为11.3%、16.8%和15.4%。归母净利润分别为13.69亿元、16.52亿元和19.83亿元，同比增速分别为23.3%、20.7%和20.0%。 估值： 以10月15日收盘价计算，对应PE分别为31.9倍、26.4倍和22.0倍。 投资评级： 维持“增持”评级。 风险提示： 白蛋白竞争格局出现不利变化导致销量低于预期或价格下降；静丙需求增速低于预期；采浆量提升幅度低于预期。 总结 天坛生物在2024年前三季度展现出稳健的业绩增长和持续提升的盈利能力，尽管短期内单季度收入增速受高基数和发货波动影响，但高浓度静注人免疫球蛋白的强劲贡献、产品价格优化以及有效的成本费用管控，共同推动了公司盈利水平达到新高。展望未来，公司通过积极拓展浆源（采浆量增长15%，浆站数量增加，外延式收购中原瑞德）和丰富产品线（人纤维蛋白原获批，多款凝血因子和免疫球蛋白新品处于研发或上市申请阶段），有望进一步提升吨浆收入和利润空间。基于对公司未来发展的积极预期，分析师维持“增持”评级，并预测未来三年营收和归母净利润将保持双位数增长。同时，报告也提示了白蛋白市场竞争、静丙需求及采浆量提升不及预期等潜在风险。

中心思想 业绩反转与多元化增长引擎 中红医疗正经历业绩反转的关键时期，其核心丁腈手套业务已触底回升，预计将实现量价齐升，带动公司整体营收和净利润的快速增长。公司通过一系列外延并购，成功将业务版图从单一防护用品拓展至医用无菌器械和生命支持综合解决方案三大核心领域，构建了多元化的增长引擎，显著增强了市场竞争力。 丁腈手套业务复苏与创新产品布局 丁腈手套行业拐点已现，出口量和均价均呈现稳定增长态势，为公司手套业务的复苏提供了坚实基础。同时，公司在避孕套业务上积极创新，聚氨酯和聚异戊二烯等新型材料避孕套有望成为市场爆品，进一步提升盈利能力。此外，创新孵化事业部围绕围手术室和重症麻醉产品生态的战略布局，预示着公司在高端医疗器械领域的广阔发展前景。 主要内容 1 中红医疗防护手套业务经营良好，外延并购推动公司业绩快速成长 公司发展历程与战略布局 中红医疗成立于2010年，专注于医疗健康产业，通过并购策略，已成功将业务范围从一次性健康防护用品扩展至医用无菌器械和生命支持综合解决方案三大核心领域。 公司于2021年4月在深交所科创板上市，现拥有健康防护、安全输注、创新孵化三大事业部，并在全国设有五大生产基地与六大研发平台，是国家高新技术企业和“专精特新”小巨人企业。 股权结构显示，中红普林集团为公司控股股东，股权穿透后实际控制人为厦门市国资委。 财务表现与盈利能力分析 2023年，公司实现营业收入21.05亿元，同比增长33.87%，主要得益于原有业务的稳定增长以及新收购的科伦医械、恒保健康和迈德瑞纳贡献的收入增量。 2024年上半年，公司营业收入达11.48亿元，同比增长14.97%；归母净利润为0.33亿元，同比大幅增长758.15%，显示出强劲的业绩反转趋势。 盈利能力方面，2024年上半年公司毛利率和净利率均环比上升，分别为11.95%（同比增加0.84个百分点）和3.09%（同比增加3.15个百分点）。同期，公司整体费用率略有下降，销售费用率环比下降0.24个百分点。 三大事业部协同发展 公司设有健康防护、安全输注、创新孵化三大事业部。健康防护事业部主营全品类一次性防护手套和避孕套产品；安全输注事业部主营输液器、注射器等输注器械；创新孵化事业部则专注于输液泵、注射泵等设备及信息采集系统。 通过融资并购，公司于2022年收购桂林恒保健康用品有限公司70%股权，进入医用外科手套和避孕套领域；并购科伦医械切入安全输注赛道；2023年收购迈德瑞纳70%股权，增加了泵类设备业务。 防护手套业务是公司最主要的收入模块，2024年上半年该业务营业收入增长11.63%。 2 手套业务为公司主要板块，公司收购桂林恒保进入乳胶手套领域 一次性手套市场概览与材料特性 一次性手套按材料可分为乳胶手套、丁腈手套、PVC手套及PE手套。乳胶手套舒适服帖但易致敏且天然橡胶供给有限；PVC手套不致敏、耐磨、耐酸碱性优秀但佩戴不服帖且受“禁塑令”限制；丁腈手套耐油、耐穿刺、弹性和贴服性、不致敏性均优秀，是市场主流；PE手套原材料稳定性好、耐油性优秀。 按质量标准和设计用途，手套分为医疗级和非医疗级，医疗级手套需符合更高质量认证标准。 丁腈手套市场拐点与出口数据 丁腈手套价格自2021年达到顶峰后经历了近两年的调整期，预计2023年第四季度中国丁腈手套出口平均价格已触底并逐步稳定回升。 根据海关数据，2024年8月我国丁腈手套出口量达85.9亿只，环比增长9%，创下阶段性新高。 2024年8月，每箱丁腈手套出口均价为17.7美元/箱，环比上涨1%；每千克丁腈手套出口均价为4.58美元/kg，环比上涨0.01美元/kg。这表明丁腈手套出口均价已见底并处于稳定恢复阶段。 国内手套出口中丁腈手套占比持续提升，出口数量创下两年内新高。 公司手套产品线与技术优势 中红医疗健康防护事业部拥有丁腈、PVC、天然乳胶、聚异戊二烯、防辐射等全品类一次性健康防护手套产品。公司是国内最早生产并销售PVC和丁腈手套的企业之一。 公司目前拥有不同种类丁腈、PVC等防护手套产能255亿只，天然乳胶医用外科手套产能5亿副，并具备聚异戊二烯手套、防辐射手套等产品的批量生产能力。 2023年2月，公司战略合并中国乳胶行业龙头桂林恒保防护，进一步巩固了在防护手套领域的领先地位。恒保防护旗下“麦迪斯”品牌医用外科手套在全球市场处于头部位置，产品线丰富，包括脱蛋白、抗病毒、双层双色等特色外科手套。 2024年上半年，中红医疗防护手套业务营业收入增长11.63%。鉴于手套行业处于反转阶段，全球需求稳定增长，库存见底，预计公司2024年防护手套业务有望实现量价齐升。 3 公司避孕套销量位居前列，聚氨酯和聚异戊二烯避孕套有望成为公司爆品 避孕套市场趋势与增长潜力 避孕套作为常见的避孕和防性病工具，具有使用方便、成功率高、预防性疾病传播等优点。 全球避孕套市场规模在2015年至2020年期间的年均复合增长率达10.03%。国内市场增长更为迅猛，预计2020年至2024年国内避孕套使用量的年均复合增长率约为12%，市场潜力巨大。 倍力乐品牌市场地位与产品创新 在国内避孕套市场，杰士邦、杜蕾斯和冈本位居前三，但前三名品牌的累计市场份额略有下降，而包括倍力乐在内的前八名品牌累计市场份额略有上升。 倍力乐（Pleasure More）是中红医疗子公司恒保防护旗下品牌，自2002年在中国上市以来，凭借其“气囊型避孕套”等多国专利产品，引领了中国情趣避孕套的发展潮流。 公司可批量生产100余款不同品类避孕套产品，包括001超薄系列、玻尿酸系列、石墨烯超薄系列等，至今生产量已超过一百亿个。公司还积极打造“中红”高端避孕套品牌。 聚氨酯与聚异戊二烯避孕套技术突破 与传统天然乳胶避孕套相比，水性聚氨酯避孕套更薄（可达0.01毫米）、耐水性更高、不致敏、导热性能优异且无异味。 公司聚氨酯釜化项目采用新型湿法合成技术，成功打破国际技术封锁，使聚氨酯避孕套在韧性、拉伸性能和使用体验上均达到行业领先水平，有望满足市场对高端聚氨酯产品的需求。 聚异戊二烯（PI）作为革命性非乳胶材质，具有更高的灵敏度、柔软度、更好的导热性和低过敏性，以及优于天然乳胶的延展性和弹性。 2023年12月，中红医疗子公司桂林恒保成功研发出中国首个“聚异戊二烯男用避孕套”并取得注册证，打破了该领域长期被国外垄断的局面，有望早日商业化并成为公司避孕套业务的爆品，提升盈利能力。 自收购桂林恒保后，其营业收入稳定增长，2023年2月21日至12月31日实现营业收入3.07亿元，净利润0.91亿元，有效补充了公司原有业务。 4 公司创新孵化事业部，未来将围绕围手术室产品生态、重症麻醉产品生态进行布局 迈德瑞纳并购与泵类设备解决方案 输液泵和注射泵是精密医疗器械，广泛应用于麻醉、镇痛、化疗、心脑血管疾病治疗等几乎所有科室，对于精准给药至关重要。 2023年，中红医疗以现金方式收购迈德瑞纳70%股权。迈德瑞纳生产并销售输液泵、注射泵、输液工作站等系列产品，并提供输液管理系统软件。其SP50系列注射泵和VP50系列输液泵是主力型号。 迈德瑞纳定位国际市场，产品销往全球90多个国家，2022年外销业务占比高达97.97%。并购后，迈德瑞纳收入快速增长，2023年10月13日至12月31日实现营业收入1728万元，净利润约598万元。 与为麦科技合作拓展生命支持产品线 中红医疗与为麦科技达成深度业务合作，代理销售其无线体温传感器和无线持续监测传感器探头等产品，旨在扩充生命支持解决方案产品线。 为麦科技的数字化解决方案已广泛应用于17个省份的近500家医院，销售额年增长率保持在100%左右，其产品在大型三甲医院中备受青睐。 创新孵化事业部战略方向 基于对迈德瑞纳的收购和与为麦科技的合作，公司设立创新孵化事业部，主营输液泵、注射泵、肠内营养泵等设备及输液信息采集系统，以及手术室无创体温监测及信息管理系统等产品和服务。 未来，该事业部将围绕围手术室产品生态、重症麻醉产品生态进行布局，重点关注生命支持类、微创耗材类、介入耗材类和康复器械类产品，通过研发和并购构建更完整的产品解决方案。 5 盈利预测与投资建议 各事业部营收预测 健康防护事业部： 预计2024-2026年营业收入分别为21.05亿元、25.54亿元和30.54亿元，同比增长率分别为15%、21%和20%。这主要基于丁腈手套满产满销、价格回暖，PVC手套筑底，以及乳胶手套价格平稳的假设。 创新孵化事业部： 预计2024-2026年营收分别为1.35亿元、1.60亿元和1.85亿元，同比增长率分别为133%、18%和16%，体现其快速发展潜力。 安全输注事业部： 预计2024-2026年营收分别为2.24亿元、2.35亿元和2.47亿元，同比增长率均为5%，保持稳定增长。 整体财务预测与估值分析 综合来看，预计公司2024-2026年总收入分别为24.64亿元、29.48亿元和34.85亿元，同比增速分别为17%、20%和18%。 归母净利润预计2024-2026年分别为1.17亿元、1.89亿元和2.55亿元，同比增速分别为189%、62%和35%，显示出强劲的盈利能力改善。 截至2024年10月15日，可比公司（英科医疗、稳健医疗、科伦药业）2026年预期PE平均水平约为12.2倍，而中红医疗2026年预期PE估值为18.7倍。 考虑到丁腈手套行业库存消化尾声、供需关系回归稳态、手套订单明显增长、产品涨价机会以及公司有望量价齐升并迎来业绩反转，营收和净利润将得到快速增长，盈利能力将进一步提高，因此首次覆盖给予“买入”评级，并给予部分合理溢价。 6 风险提示 主要经营风险概览 市场供需关系变化和价格波动风险： 医疗防护用品市场受疫情等突发事件影响较大，供需关系和产品价格可能出现剧烈波动。 原材料价格波动及供应稳定性风险： 主要原材料（如天然橡胶乳胶、合成丁腈胶乳、聚氯乙烯糊树脂等）价格波动和供应稳定性可能影响公司生产成本和盈利能力。 汇率波动风险： 公司产品出口占比较高，汇率波动可能对公司海外业务收入和利润产生影响。 国际贸易摩擦影响： 国际贸易政策变化和摩擦可能对公司产品的出口造成不利影响。 总结 中红医疗通过内生增长与外延并购双轮驱动，成功实现了业务的多元化拓展和市场竞争力的显著提升。公司核心丁腈手套业务已迎来行业拐点，出口量价齐升的趋势预示着业绩的强劲反转。同时，公司在避孕套领域积极创新，聚氨酯和聚异戊二烯等新型材料避孕套有望成为市场爆品，为公司带来新的利润增长点。 此外，通过收购迈德瑞纳和与为麦科技的深度合作，公司创新孵化事业部在生命支持解决方案领域构建了新的增长极，围绕围手术室和重症麻醉产品生态进行战略布局，展现出广阔的发展前景。预计公司未来营收和净利润将实现快速增长，盈利能力持续增强。鉴于公司业绩反转的确定性、多元化业务布局的协同效应以及创新产品的市场潜力，首次覆盖给予“买入”评级。

　　诺诚健华(688428) 　　事件： 　　近日，公司宣布自主研发的变构TYK2抑制剂ICP-488治疗中重度斑块状银屑病2期临床研究达到主要终点。 　　观点： 　　ICP-488高剂量PASI-75应答率79%，达到主要终点。顶线数据显示，连续给药12周，每日一次6毫克和9毫克两个剂量组中，PASI-75应答率分别达到77.3%和78.6%，安慰剂组为11.6%（p<0.0001），PASI-90应答率分别达到36.4%和50.0%，安慰剂组为0%（p<0.0001），PASI-100的应答率分别达到11.4%和11.9%，安慰剂组为0%（p<0.05），sPGA0/1的应答率分别达到70.5%和71.4%，安慰剂组为9.3%（p<0.0001）。ICP-488显示出良好的耐受性和安全性，治疗期间出现的不良事件（TEAE）和治疗相关不良事件（TRAE）均为轻度或中度。 　　ICP-488是极具潜力的新型银屑病口服药，PASI-75优于同类竞品。中国银屑病患者约650万人，中重度斑块状银屑病患者约为190万人。生物制剂和口服靶向药是中重度斑块银屑病系统治疗的标准疗法，口服药以PDE4i和TYK2i为主。BMS的氘可来昔替尼是首款获批上市的TYK2变构抑制剂，武田的TAK-279处于临床3期阶段。非头对头比较，ICP-488的疗效具有显著优势：给药12周后，对于达到PASI-75/PASI-90/PASI-100的患者，ICP-488（9mg QD）分别为78.6%/50%/11.9%，氘可来昔替尼（3mg BID）分别为69%/44%/9%，TAK-279（30mg QD）分别为67%/46%/33%，ICP-488在PASI-75和PASI-90上具有更高的应答率。 　　2024-2025年公司核心管线催化剂丰富，建议关注奥布替尼海外MS临床进展。1）奥布替尼用于血液瘤：国内销售持续放量；2）奥布替尼用于自免：FDA同意启动奥布替尼PPMS3期临床，并同时建议启动SPMS3期临床，公司预计2025年启动PPMS和SPMS的海外3期临床；国内24年底或25Q1完成ITP3期临床患者招募，24年完成SLE Ph2b中期分析；3）ICP-332（TYK2JH1）：2024H2启动中国白癜风的2/3期临床；4）ICP-488（TYK2JH2）：银屑病3期临床预计2025年启动；6）ICP-723（Pan-TRK）：2025Q1递交NDA；7）ICP-189（SHP2）：联合EGFR抑制剂治疗非小细胞肺癌2024年取得PoC。 　　投资建议： 　　我们分别使用DCF法和NPV法进行估值并取二者的平均数，测算出目标市值为401.56亿元人民币，对应股价为22.78元（从17.13元人民币上调）。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　创新药研发不及预期：存在无法成功或及时完成药物临床开发、获得监管批准和商业化的风险；医药行业政策变化风险：如不能及时调整经营策略以适应医疗卫生体制改革带来的市场规则和监管政策的变化，将对公司的经营产生不利影响；宏观环境风险：未来国际政治、经济、市场环境的不确定性，可能对公司海外业务经营造成一定的不利影响。

　　中红医疗(300981) 　　通过外延并购，公司目前覆盖一次性健康防护用品、医用无菌器械、生命支持综合解决方案三大核心领域 　　公司成立于2010年，通过并购从一次性健康防护用品单一发展赛道拓展到一次性健康防护用品、医用无菌器械、生命支持综合解决方案三大核心领域，使得公司竞争力进一步加强。 　　我们预计公司2024-2026年收入端分别为24.64亿元、29.48亿元和34.85亿元，收入同比增速分别为17%、20%和18%，归母净利润预计2024年—2026年分别为1.17亿元、1.89亿元和2.55亿元，归母净利润同比增速分别为189%，62%和35%。考虑到目前丁腈手套行业下游积压的库存已进入消化尾声阶段，供需关系有逐步回归稳态的趋势，我们认为中红医疗手套订单将会迎来明显增长，公司产品有涨价机会，公司有望量价齐升并迎来业绩反转，营收和净利润将得到快速增长，公司盈利能力将进一步提高，因此给予部分合理溢价。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　丁腈手套行业拐点已现，丁腈手套出口均价和出口量环比稳定增长 　　自2021年起丁腈手套的价格达到顶峰，随后经历了近2年的调整期。我们预计，到2023年第四季度，中国丁腈手套的出口平均价格已经触底，并且目前正逐步稳定回升。到了2024年6月，丁腈手套的出口量比5月份增长了26%，每箱的出口平均价格比5月份增加了0.23美元，而每千克的出口平均价格也比5月份上涨了4%。我们预计，到2023年第四季度，中国丁腈手套的出口平均价格已经触底并且目前正逐步稳定回升。 　　公司避孕套销量位居前列，聚氨酯和聚异戊二烯避孕套有望成为公司爆品 　　乳胶安全套业务是公司未来重要发展战略。目前国内避孕套市场中大部分是进口品牌，国产品牌市场占有率比较低，优质的国产品牌具有很大的市场潜力。我们认为国产避孕套未来份额占比将逐步提升，而中红医疗的倍力乐避孕套在多个类别上均引领了中国情趣潮流的发展。中红医疗聚异戊二烯避孕套现已取得注册证，有望早日商业化并成为公司在避孕套业务上的爆品，且聚异戊二烯单价比常规避孕套更贵，我们预计公司新品上市后将提高避孕套业务盈利能力。 　　公司创新孵化事业部未来将围绕围手术室产品生态、重症麻醉产品生态进行布局 　　2023年，中红医疗以现金方式收购迈德瑞纳70%股权，相关业务营业收入快速增长。收购前迈德瑞纳2023年1-4月营业收入1100万元，净利润309万元。收购后迈德瑞纳2023年10月13日至2023年12月31日营业收入1728万元，净利润约598万元。未来公司与迈德瑞纳供应链资源、国内外渠道、技术研发及高端人才具备高度互补性可有效发挥资源整合优势。随着泵类相关产品的丰富，公司在泵类产品市场扩展优势较大。我们预计公司未来将围绕围手术室产品生态、重症麻醉产品生态，多措并举，重点关注生命支持类、微创耗材类、介入耗材类和康复器械类产品的布局，开展相关的研发和并购工作，继续构建更完整的产品解决方案。 　　风险提示： 　　市场供需关系变化和价格波动风险、原材料价格波动及供应稳定性风险、汇率波动风险、国际贸易摩擦影响。