# 中心思想 ## 疫情影响下的业务恢复与长期发展趋势 本报告分析了凯利泰（300326）在2020年前三季度的业绩表现，指出尽管受到新冠疫情影响，短期业绩有所下滑，但随着国内疫情趋稳，Q3业绩已显著反弹。公司核心业务作为高需求可择期的手术耗材，预计四季度业绩将继续回升。 ## 股权激励与运动医学布局 公司通过股权激励计划彰显了对未来发展的信心，并积极布局运动医学领域，参股利格泰生物科技，增强了在该领域的增长潜力，打开了中长期成长空间。公司持续深耕骨科微创领域，脊柱微创+运动医学的稀缺性突出，为公司中长期发展奠定了基础。 # 主要内容 ## 事件：前三季度业绩受疫情影响，但逐步恢复 2020年前三季度，凯利泰实现归母净利润1.8-2.2亿元，同比下降0%-20%，实现扣非净利润1.5-2亿元，同比下降9%-26%。 ## 国内疫情趋稳，Q3 显著反弹 受新冠疫情影响，上半年终端医院门诊量和手术量大幅减少，导致公司核心业务销售受损。但随着国内疫情逐步得到控制，Q3单季度公司主要核心业务已经实现正增长，预计四季度业绩将继续回升。 ## 股权激励彰显公司信心，加速布局运动医学打开中长期成长空间 公司年初推出了对董事长的大额期权激励，根据期权激励目标，2023年公司净利润将有望达到近8亿元。报告期内，公司出资6000万元增资利格泰生物科技获得11.2%的股权，增强公司在运动医学领域的增长潜力。 ## 持续深耕骨科微创领域，脊柱微创+运动医学稀缺性突出 公司自设立以来一直深耕脊柱微创领域，核心产品椎体成形手术系统已经形成了全系列产品解决方案，在行业内领先位置稳固。同时，公司积极拓展Elliquence产品和骨科内植入材料产品线，巩固在脊柱微创领域的领导地位。在运动医学领域，公司已拥有多个产品线，是国产企业中产品线最丰富的生产商之一。 ## 盈利预测与投资评级 考虑到公司未来三年有激励费用影响，预计2020-2022年归母净利润分别为3.23亿、4.54亿和6.01亿元，相应2020-2022年EPS分别为0.45元、0.63元和0.83元。维持“买入”评级。 ## 风险提示 * 市场竞争加剧的风险 * 疫情影响超预期的风险 * 产品研发不及预期的风险 * 产品大幅降价的风险 # 总结 本报告对凯利泰进行了深入分析，认为公司虽然短期内受到疫情影响，但随着疫情缓解，业绩已呈现反弹趋势。公司通过股权激励计划和积极布局运动医学领域，为未来的长期发展奠定了基础。同时，公司在骨科微创领域的深耕和产品线的不断完善，也增强了其市场竞争力。维持“买入”评级，但需关注市场竞争、疫情影响、产品研发和降价等风险。

# 中心思想 ## 业绩增长与市场潜力分析 本报告对正海生物2020年前三季度的业绩进行了分析，指出公司单季度盈利持续提升，Q3增速略超预期。同时，报告强调了口腔门诊恢复正常以及生物膜业务的亮眼表现，并展望了活性生物骨获批后开启广阔骨科市场的潜力。 ## 投资评级与风险提示 报告维持对正海生物“推荐”评级，并预测了公司未来几年的归母净利润和EPS。此外，报告也提示了产品集中风险、新产品研发风险以及政策风险，提醒投资者关注相关风险因素。 # 主要内容 ## 公司业绩分析 公司发布2020年前三季度业绩预告，预计实现归母净利润9155万~9952万元，同比增长15%~25%；其中Q3单季度实现归母净利润3864万~4150万元，同比增长35%~45%。 ### Q3 增速超预期 公司季度盈利持续提升，Q3增速略超预期：按预告中位数计算，则2020年Q3单季度为4007万元（+40%）。而Q1和Q2单季度归母净利润分别为1942万和3560万元，公司单季利润持续提升。 ## 业务分析 口腔门诊已基本恢复正常，生物膜预计持续亮眼表现：2020H1公司口腔修复膜销售额5372万元（-16.48%），主要是由于口腔科受疫情影响恢复较其他科室晚，我们认为 Q3 口腔科室已基本恢复正常。2020H1 生物膜销售额7023万元（+21.56%），表现亮眼，主要是因为公司在神经外科新开发终端医院近50家，我们预计Q3生物膜仍保持了亮眼表现。 ### 活性生物骨市场前景 活性生物骨处于技术审评发补阶段，获批后有望开启广阔骨科市场：公司制定了“销售一代、注册一代、临床一代、研发一代”的新产品上市阶梯式布局。目前在研品种较多，其中活性生物骨处于技术审评的资料发补阶段，有望 2021 年获批，该品种主要用于各种原因导致的骨缺损、骨不连等适应症，属于骨科植入物的一个细分方向。 ## 盈利预测与投资评级 我们维持公司2020-2022年归母净利润分别为1.29亿、1.63亿和1.98亿元的预测，因股本变化，对应EPS分别调整为1.08元、1.36元和1.65元（股本变化前为1.62元、2.04元和2.48元）。当前股价对应2021年PE为51倍，维持“推荐”评级。 ## 风险提示 1）产品集中风险：目前公司收入主要集中于口腔修复膜和生物膜，尽管拥有丰富的在研产品，但新产品上市需要的时间较长，若主导品种市场环境、下游需求、竞争态势发生重大变化，则公司业绩将受到重大影响；2）新产品研发风险：公司拥有多项在研产品，主要是三类医疗器械，研发过程投入大、环节多、周期长，具有一定的不确定性，存在一定的风险。3）政策风险：公司产品多为高值耗材，若未来国家发布相关政策，如限制价格，将对公司产生不利影响。 # 总结 ## 业绩稳健增长，未来可期 正海生物在2020年前三季度表现出稳健的增长态势，单季度盈利能力持续提升，Q3增速超出预期。口腔修复膜和生物膜业务是公司主要的收入来源，且生物膜业务表现亮眼。 ## 关注风险因素，审慎投资 公司在研产品丰富，活性生物骨有望在获批后开启更广阔的骨科市场。维持“推荐”评级，但投资者应关注产品集中风险、新产品研发风险以及政策风险等因素，审慎投资。

# 中心思想 * **业绩稳健增长与盈利能力提升** 健友股份2020年前三季度业绩表现稳健，营收和归母净利润均实现显著增长。同时，由于海外制剂销售增加和原料药价格上涨，公司毛利率显著提升，盈利能力增强。 * **全球布局与研发驱动** 公司通过收购美国Meitheal等方式积极进行全球布局，尤其在欧美市场取得突破。此外，公司持续加大研发投入，获批速度显著提升，为长期发展奠定基础。 # 主要内容 * **公司业绩总结** * **营收与利润双增长** 2020年前三季度，健友股份实现营收21.6亿元，同比增长18%；归母净利润6.1亿元，同比增长36.7%。Q3单季度营收7.6亿元，同比增长17%；归母净利润2亿元，同比增长28.4%。业绩符合预期，显示出公司良好的增长势头。 * **肝素制剂海外放量，推动毛利率上升** * **制剂占比提升驱动毛利率增长** 海外制剂销售增加和原料药价格上涨，使得前三季度毛利率提升8.6个百分点至59.4%。高毛利的制剂收入占比提升是毛利率提升的主要原因。公司收购美国Meitheal，为制剂在美销售增长奠定基础。欧洲、南美市场实现依诺肝素注射液销售零突破，全球布局有望进一步打开增长空间。 * **研发投入持续加大，获批速度显著提升** * **研发驱动长期增长** 2020年前三季度研发费用达1.4亿元，同比增长18%。公司持续加大研发投入，近三年年均申报10个产品，累计申报产品数量超过40个，目前在国内已获得注册批准文号8个，国际市场获批注册批件超过20个。研发能力提升有望建立新的利润增长点。 * **实施股权激励计划，充分调动员工积极性** * **绑定员工利益，激发积极性** 公司以28.35元/股的价格向31名激励对象授予22.7万股限制性股票，占总股本比例约0.03%。股权激励计划绑定员工个人与公司利益一致，有助于调动员工积极性，吸引保留优秀人才。 * **盈利预测与投资建议** 预计2020-2022年EPS分别为0.87元、1.10元和1.37元，对应估值分别为48倍、38倍和31倍。肝素原料药保持高景气度，公司制剂出口将持续放量。维持“持有”评级。 * **风险提示** 报告提示了肝素原料药价格及销量不及预期、制剂产品销售不及预期、ANDA获批不及预期以及研发进展不及预期等风险。 # 总结 本报告对健友股份2020年三季报进行了全面分析。公司业绩稳健增长，海外制剂放量推动毛利率上升，研发投入加大提升获批速度，股权激励计划调动员工积极性。维持“持有”评级，但需关注相关风险。

中心思想 业绩强劲增长与创新药驱动 冠昊生物在2020年前三季度展现出强劲的业绩复苏，归母净利润预计同比增长160%-170%，主要得益于公司积极应对新冠疫情、实施降本增效策略。同时，其核心创新药本维莫得乳膏在医保谈判方面取得积极进展，有望大幅提升用药渗透率，为公司未来业绩增长打开广阔空间。 核心产品市场潜力巨大 本维莫得乳膏作为治疗轻至中度稳定型寻常型银屑病的1.1类创新药，其临床效果优于现有主流药物，且已进入2020年国家医保药品目录调整的形式审查名单。若顺利进入医保，预计其在银屑病市场的潜在空间将超过20亿元，同时其在湿疹适应症的拓展也预示着5-35亿元的额外市场潜力，共同构筑了公司未来业绩高速增长的核心驱动力。 主要内容 业绩显著增长与疫情应对 2020年前三季度业绩表现 冠昊生物发布2020年前三季度业绩预告，预计实现归属于上市公司股东的净利润为3647万元至3797万元，相较于上年同期增长160%至170%。这一显著增长表明公司在克服外部不利因素方面取得了积极成效。 经营策略与财务影响 公司管理层积极应对并克服新冠疫情带来的不利影响，通过转变经营思路、实施降本增效措施，有效提升了盈利能力。报告期内，公司继续保持研发项目的投入，研究费用化支出约为2400万元（2019年同期为2656万元）。此外，非经常性损益对净利润的影响金额预计约为1000万元（2019年同期为265万元），对业绩增长亦有贡献。 核心产品本维莫得的市场潜力 医保谈判进展与市场前景 2020年9月18日，国家医保局公示《2020年国家医保药品目录调整通过形式审查的申报药品名单》，冠昊生物的1.1类创新药本维莫得乳膏名列其中。若后续顺利进入医保目录，将有望大幅提升该药的用药渗透率，惠及更多患者。据前期报告测算，本维莫得成熟期销售额有望超过20亿元。 银屑病与湿疹适应症市场分析 本维莫得乳膏的适应症为轻至中度稳定型寻常型银屑病。国内银屑病患者约650万人，其中超过90%的患者会寻求治疗。预计外用抗银屑病药的市场规模在10.7-13.3亿元之间，目前最常用药物为卡泊三醇和激素类。本维莫得的临床试验结果显示其优于卡泊三醇，具备替代潜力。目前，本维莫得乳膏的疗程用药金额约为3000元。假设未来通过医保谈判实现“以价换量”，疗程价格下降至2000元，渗透率提升至20%，则其在银屑病领域的潜在市场空间有望超过20亿元。同时，公司正在开展本维莫得乳膏治疗湿疹的Ⅱ-Ⅲ期多中心临床研究，预计湿疹适应症的市场规模有望达到5-35亿元，进一步拓宽了产品的市场空间。 盈利预测与投资评级 未来业绩展望 基于对公司经营状况和本维莫得市场潜力的分析，预计公司2020年至2022年归属于母公司净利润分别为0.95亿元、1.67亿元和2.75亿元，对应的每股收益（EPS）分别为0.36元、0.63元和1.04元。新药本维莫得的上市及其后续放量，预计将带动公司业绩进入高速增长阶段。 投资建议与风险提示 鉴于公司业绩的显著改善和核心产品巨大的市场潜力，分析师维持对冠昊生物的“买入”评级。同时，报告提示了潜在风险，包括本维莫得放量不及预期、耗材带量采购未中标或降价超预期风险，以及研发失败风险。 总结 冠昊生物在2020年前三季度实现了归母净利润160%-170%的显著增长，主要得益于公司积极应对疫情、实施降本增效策略。其核心创新药本维莫得乳膏已进入国家医保目录形式审查名单，若顺利进入医保，将大幅提升其在银屑病市场的渗透率，预计潜在市场空间超过20亿元。此外，本维莫得在湿疹适应症的拓展也预示着5-35亿元的额外市场潜力。基于此，分析师预测公司未来三年净利润将持续高速增长，并维持“买入”评级，但同时提示了产品放量、带量采购及研发等方面的潜在风险。

中心思想 中国抗艾新药市场潜力巨大，前沿生物占据先发优势 本报告核心观点指出，中国抗HIV病毒药物市场正迎来快速发展，预计到2027年市场规模将超过100亿元，其中医保及自费市场合计达93亿元，显示出巨大的增长潜力。前沿生物作为中国艾滋病新药领域的领军者，其自主研发的艾可宁是国内首款创新抗艾滋病药物，也是目前中国市场唯一获批上市的长效注射型抗HIV病毒药物，凭借其长效、高效、安全性高及广谱抗病毒活性等显著优势，在国内抗HIV创新药物稀缺的市场环境中占据了先发优势和广阔的渗透空间。 创新产品线全球布局，探索功能性治愈与业绩增长 前沿生物不仅深耕国内市场，更积极布局全球，通过艾可宁与国际领先的广谱中和抗体3BNC117的联合疗法，探索艾滋病功能性治愈的可能性，并已在美国进入II期临床阶段，有望替代传统口服药物，为公司中长期业绩贡献巨大弹性空间。公司通过科创板上市募资，将进一步加速研发投入和产业化进程，巩固其在HIV长效治疗及免疫治疗细分领域的全球竞争力，为未来的持续增长奠定坚实基础。 主要内容 公司概况与核心竞争力 前沿生物成立于2013年，专注于研究、开发、生产及销售针对未满足重大临床需求的创新药。公司在HIV长效治疗及免疫治疗细分领域展现出全球竞争力，其原创抗艾滋病新药艾可宁已上市并在全球主要市场（包括中国、美国、欧洲、日本）获得专利。此外，公司还有两款在研新药处于美国II期临床阶段。公司实际控制人谢东通过多层持股结构合计持有公司42.12%股份的表决权，对公司具有较强控制力。公司管理层均为核心技术人员，拥有丰富的生物医药领域经验，创始人谢东更是国际知名抗艾专家，拥有超20年药物研发经验，曾参与和领导开发出三个抗艾滋病新药，为公司提供了强大的研发后劲。 业绩表现与产品管线 前沿生物近年来业绩增速显著。2018年至2019年，公司营业收入从191万元大幅增长至2086万元，同比增长率高达991.6%。尽管作为创新药公司，研发支出较大导致利润端仍处于亏损状态（2019年归母净利润为-2亿元，较2018年的-2.5亿元有所收窄），但随着收入的高速增长，亏损正逐步收窄。2020年一季度受疫情影响业绩短期承压，但预计后续将恢复。核心产品艾可宁的放量是业绩增长的主要驱动力，其销量从2018年的2470支增长至2019年的26174支，增长率达959.7%，而平均销售单价仅略有增长3%。公司产品管线包括已上市的艾可宁，以及处于临床开发阶段的艾可宁+3BNC117联合疗法（美国II期临床）和新型透皮镇痛贴片AB001（临床I期）。 全球市场规模与区域格局 全球抗HIV病毒药物市场规模持续扩容。根据灼识咨询报告，全球市场规模从2013年的229亿美元增长至2018年的339.6亿美元，年均复合增长率达8.2%，预计到2023年将达到467.5亿美元，2019年至2023年期间的年均复合增长率为6.0%。从区域结构看，北美及中西欧市场是主流，2018年市场规模达309.7亿美元，占据全球91.2%的份额。发展中国家市场规模相对较小，2018年约为14.0亿美元，预计到2023年增长至15.7亿美元，年均复合增长率为3.1%。中国市场份额更小，2018年仅占0.91%，但预计到2023年将提升至1.6%。全球HIV病毒携带者及艾滋病患者数量不断增加，截至2018年末约为3790万人，预计到2030年将以1.3%的年均复合增长率增长，是市场扩大的核心驱动力。全球市场竞争格局集中，吉利德公司凭借多款口服药物占据主导地位，市场份额超过50%，其捷扶康在2018年销售额最高，达46.24亿美元，占据全球抗HIV病毒药物市场的20.8%。 中国市场增长驱动与政策利好 我国医保及自费抗HIV病毒药物市场将迎来较快发展。根据IMS Health & Quintiles报告，预计至2027年，中国抗HIV病毒药物市场规模可能超过100亿元，其中医保药物市场为70亿元，自费药物市场为23亿元，合计93亿元，占整体市场规模约82%。随着鸡尾酒疗法延长患者寿命，治疗患者规模及长期用药需求持续增长。预计我国HIV感染/艾滋病发病实际人数、确诊人数以及接受治疗人数在2017-2020年复合增长率分别为8%、15%和19%，2021-2027年分别为5%、6%和7%。医保扩容渐成趋势，国家医保目录动态调整机制逐步建立，更多抗HIV病毒药物被纳入医保，推动市场从政府免费治疗向“政府免费治疗+医保支付+自费市场”相结合转变。国家药监局也将抗HIV病毒药品纳入优先审评，加速引进和审批创新药。我国抗HIV病毒药物市场集中度相对较低，以进口药与国产仿制药为主导，艾伯维的克力芝在2018年占据23.3%的市场份额。 艾可宁：技术优势与市场表现 艾可宁是前沿生物自主研发的中国第一个治疗艾滋病的创新药，于2018年6月上市，是中国市场唯一获批上市的抗HIV病毒长效注射药，每周给药一次。其作用机制为长效融合抑制剂，通过与HIV膜蛋白gp41结合，抑制病毒进入细胞。艾可宁具有广谱抗HIV病毒活性（对所有HIV-1病毒有效）、长效性（每周一次）、注射给药起效快、安全性高（多肽药物，副作用低）等优势。与全球已上市的注射类艾滋病药T-20（需每日两次注射）和Trogarzo（多重耐药患者用药）相比，艾可宁在给药频率、患者依从性、安全性及治疗费用等方面均表现出全面优势，且III期临床数据显示其疗效确切（48周时HIV RNA＜50 copies/ml受试者百分率为80.4%）和更低的副作用率。在中国已批准上市的抗HIV病毒新药中，艾可宁2019年销售收入达2076万元，与表现最好的特威凯（2440万元）接近，且2019年销售增长率高达986%，远高于同期其他海外领先产品。 艾可宁市场渗透潜力与全球化战略 国内抗HIV创新药物稀缺，艾可宁作为国内唯一获批上市的全新分子实体抗艾滋病新药，具有广阔的渗透空间。其目标推广人群主要分为三类：耐药患者（约10-15万人）、肝肾功能异常患者（约32万人）及住院及重症患者（约11.8万人）。这些人群的用药需求具有可持续性，且艾可宁在住院及重症患者中是唯一的长效注射药物，具有临床不可替代性。根据弹性测算，预计到2030年艾可宁在国内销售额有望超过10亿元。在海外市场，艾可宁已在俄罗斯及南非实现境外销售，公司正积极开拓发展中国家市场。发展中国家普遍缺乏长效治疗药物，针对约130万未得到有效抑制的艾滋病患者，预计艾可宁有望实现3-6亿元的年销售收入。 募资用途与战略意义 前沿生物拟通过科创板上市公开发行不超过8996万A股，募资20亿元，全部用于与公司主营业务相关的项目。其中，11.6亿元将投入艾可宁+3BNC117联合疗法临床研发项目，以丰富公司中长期产品管线；1.3亿元用于1000万支注射用HIV融合抑制剂项目的一期产能建设，投产后预计年产能为250万支，这将显著增强公司核心产品艾可宁的生产能力和商业化能力。此外，部分资金还将用于新型透皮镇痛贴片AB001临床研发项目、营销网络建设项目以及补充流动资金。这些募投项目将有力支持公司研发创新和产业化进程，巩固其市场地位。 财务展望与关键假设 基于艾可宁在2020年底顺利进入医保（假设价格降幅30%），以及后续每年平均降价5%（2021-2025年）和3%（之后）的假设，并考虑不同目标人群的用药时间和渗透率，预计艾可宁的毛利率将随着销售上量而提升，2020-2022年分别为15%、30%、50%。在此基础上，报告预计前沿生物2020-2022年收入分别为5061万元、1.1亿元、2.1亿元，同比分别增长143%、108%、104%。归母净利润预计分别为-1.6亿元、-1.4亿元和-1.0亿元，亏损将持续收窄。 主要经营风险 报告提示了公司面临的主要风险，包括艾可宁市场推广不及预期，可能导致销售增长放缓；未入选医保目录或进入医保目录后降价幅度超出预期，将直接影响产品盈利能力；以及研发进展不及预期，可能延缓新产品上市或影响现有产品管线的竞争力。 总结 前沿生物作为中国抗艾滋病新药领域的先行者，凭借其独家上市的长效注射型创新药艾可宁，在国内市场占据了独特的竞争优势。面对全球和中国抗HIV病毒药物市场的持续扩容，公司通过艾可宁的放量和艾可宁+3BNC117联合疗法的全球化布局，展现出巨大的增长潜力。科创板募资将为公司研发和产业化提供强劲动力，有望加速其创新产品线的开发和市场渗透。尽管公司目前仍处于亏损状态，但随着收入的快速增长和毛利率的提升，盈利能力有望逐步改善。然而，市场推广、医保谈判和研发进展等方面的风险仍需密切关注。

中心思想 本报告分析了普利制药的最新业务进展，认为公司通过FDA审计，叠加新品获批，未来业绩增长可期。 产能扩张与FDA认证的双重利好：普利制药针剂三车间通过FDA审计，显著提升产能，为未来注射剂产品的放量增长奠定基础。 国内外市场双轮驱动：比伐芦定等产品在国内获批并视同通过一致性评价，进一步丰富了国内注射剂产品线，叠加海外市场的拓展，公司业绩有望实现加速增长。 主要内容 针剂三车间通过FDA审计，保障持续增长的产能需求 公司针剂三车间以桌面审计代替 cGMP 现场审计形式获得 FDA 认可，产能得到进一步释放。公司现有针剂一车间、二车间和三车间的产能分别为300-500万支、3000万支（假设全部生产阿奇霉素的设计产能）和 1500 万支，针剂三车间获得 FDA 认可，意味着公司注射剂产能将进一步扩大，同时万古霉素已完成产能转移，伏立康唑预计于 11 月完成产能转移，随着越来越多的注射剂获批，公司有望从 2021 年开始实现加速放量。目前，公司已有阿奇霉素、更昔洛韦钠、左乙拉西坦、伏立康唑、依替巴肽、盐酸万古霉素、硝普钠等7个注射剂产品获得FDA 批准，根据美国ASHP数据显示，左乙拉西坦、盐酸万古霉素、阿奇霉素、依替巴肽 4 个品种在美国仍处于短缺状态，公司稳定的供应能力有利于公司占据一定的市场份额，其中注射用硝普钠近日已开始出口美国，泮托拉唑钠、比伐芦定、达托霉素3个注射剂产品预计2020年年底或2021年获批。公司在全球疫情形势尚不明朗的情况下，新产能释放叠加新产品的稳定获批，将极大推动产品的加速放量，贡献稳定的增量业绩。同时，公司将继续加大注射剂产能的布局，今年 6 月份启动的国际高端注射剂生产线扩扩建项目，拟设计产能为 3000 万支/年，前瞻性地满足未来持续增长的产能需求。 注射用比伐芦定获批且视同过评，国内注射剂业绩增长可期 公司坚持国内外双报的策略，国内注射剂管线已有阿奇霉素、左乙拉西坦、更昔洛韦钠获批上市（前两者通过一致性评价），比伐芦定今年先后在德国和荷兰获批后，于近日通过NMPA批准并且视同通过一致性评价，进一步丰富国内注射剂产品管线。根据米内网数据显示，注射用比伐芦定近几年在国内公立医疗机构终端销售规模急速攀升，2014-2018 年 CAGR 高达233.97%，2018 年达到 3.9 亿元。从竞争格局来看，国内获批企业包括原研优时比、齐鲁制药、双成药业、信立泰、豪森药业和普利制药6家企业，其中仅齐鲁制药和普利 2 家通过一致性评价，赋予公司市场先发优势，或贡献利润新增量。此外，公司硝普钠、依替巴肽、伏立康唑、泮托拉唑钠等多个品种处于审评中，产品未来梯队式获批是业绩持续增长的保障。 投资建议与盈利预测 公司针剂新产能即将释放，多产品海内外持续获批，有望2021年开始进入加速放量阶段，业绩长期可持续增长潜力大。考虑到2021年带量采购开始执行、海外疫情影响等多方面因素，我们略微调整盈利预测，预计公司20-22 年营收分别为12.48/ 17.20/ 23.41亿元，归母净利润4.24/ 6.00/ 8.52亿元， EPS为0.99/1.39/1.98元/股，对应PE为48/ 34/ 24倍，维持“买入”评级。 总结 本报告对普利制药的业务进展进行了分析，核心结论如下： 产能扩张与产品获批驱动增长：公司针剂三车间通过FDA审计，显著提升产能，叠加比伐芦定等新产品获批，为公司未来业绩增长提供强劲动力。 维持“买入”评级：考虑到公司未来的增长潜力，维持对普利制药的“买入”评级，并预测公司未来三年营收和净利润将保持快速增长。

# 中心思想 * **制剂业务增长驱动业绩提升** 健友股份的制剂业务快速增长是公司业绩增长的主要驱动力，尤其是在美国和巴西市场的依诺肝素制剂销售表现强劲。 * **肝素产业链供给紧张支撑价格** 肝素产业链的供给仍然紧张，粗品及API价格仍有上调空间，为公司盈利提供支撑。同时，新冠疫情提升了低分子肝素制剂的需求，进一步利好公司发展。 # 主要内容 * **事件概述** 公司发布2020年三季报，前三季度营收21.58亿元，同比上升18.08%，归母净利润6.13亿元，同比上升36.69%。Q3单季度营收7.63亿元，同比上升17.06%，归母净利润2.05亿元，同比上升28.44%。 * **制剂业务与原料药销售分析** * **制剂业务高速增长** 公司制剂业务增长快速，肝素原料药出口有所放缓。第三季度估测肝素原料药实现收入2.5亿元左右；国内低分子肝素制剂收入2.1亿元左右，同比增长约45%；依诺肝素制剂Q3在美销售超过400万支，在巴西销售超过200万支。 * **毛利率提升原因** 公司2020年前三季度毛利率为59.4%，较去年同期大幅增加近9个百分点，主要因为毛利率较高的制剂销售加速上涨。 * **费用率分析** 销售费用率、管理费用率及财务费用率分别为15.66%、3.65%和1.68%，销售费用率上升是因报告期内制剂销售增加，差旅推广费增加及新增美国子公司费用所致；管理费用率上升主要是由于新增美国子公司所致；财务费用率上升主要系报告期内融资需求增加导致利息支出增加所致。 * **现金流量分析** 2020年前三季度公司经营活动现金流量净额为-5.62亿元，较去年同期有所增加，主要由于营业收入增加和原料采购下降所致。 * **肝素产业链分析** * **肝素价格上涨趋势** 肝素产业链价格传导存在滞后及波动，Q3粗品及API仍在价格上涨趋势中。根据弗若斯特沙利文估计，到2020年末肝素API价格将同比上涨93.4%，并在未来至少五年内维持高位。 * **需求增加** 新冠疫情提升低分子肝素制剂需求，美国市场依诺肝素仿制药终端价格已经呈现上升趋势，预计Q4终端价格仍有上调空间。 * **投资建议** 看好公司未来发展前景，预测2020-2022年归母净利润为8.90亿元/12.37亿元/15.24亿元，对应EPS为0.95元/1.32元/1.63元，对应PE为46/33/27倍。维持“推荐”评级。 * **风险提示** 肝素原料药涨价持续不及预期的风险，肝素粗品价格上涨过快的风险，注射剂出口业务发展不及预期的风险，研发不及预期的风险。 # 总结 * **业绩增长动力分析** 健友股份受益于制剂业务的快速增长和肝素产业链的供给紧张，业绩有望保持高速增长。 * **投资评级与风险提示** 维持“推荐”评级，但需关注肝素原料药涨价、粗品价格、注射剂出口和研发等方面的风险。

# 中心思想 * **制剂转型驱动增长**：健友股份正经历从肝素原料药向高毛利制剂转型的关键时期，制剂业务占比提升是公司营收和利润增长的主要驱动力。 * **肝素制剂国内外市场潜力巨大**：受益于适应症拓展和成本优势，健友股份的肝素制剂在国内外市场均具备快速增长的潜力，预计未来几年将保持高速增长。 * **非肝素注射剂管线丰富，未来可期**：公司拥有的丰富注射剂管线，特别是在心脑血管、抗肿瘤等领域的布局，以及中美双报优势，为公司未来的业绩增长提供了保障。 # 主要内容 ## 业绩简评：营收净利稳健增长 * **业绩符合预期**：健友股份2020年前三季度营收、归母净利润和扣非净利润分别同比增长18%、37%和35%，符合预期。 * **盈利能力提升**：低毛利原料药出口占比下降，高毛利制剂占比提升是营收与净利润增长的主要原因。 * **现金流改善**：三季度现金流同比改善12.45%，说明原料采购有所下降。 ## 经营分析：制剂转型加速，国内外市场齐发力 * **肝素原料药占比下降**：肝素原料药毛利贡献占比预计将降至三成，进一步确认公司主业的制剂转型。 * **肝素制剂高速增长**：预计2020年公司国内与出口肝素制剂将分别超过2000万支，贡献毛利近六成；CDMO与制剂端贡献毛利将达七成。 * **海外市场加速拓展**：并购Meitheal子公司将加速公司在美国市场制剂销售的上升。 * **适应症拓展与成本优势**：全球肝素制剂的适应症领域不断拓展，叠加公司的原料药成本与规模生产优势，预计公司中国与海外市场的肝素制剂，近2-3年都将保持30-60%增速。 * **非肝素注射剂兑现在即**：公司现有批文的产品已围绕心脑血管、抗肿瘤、手术辅助用药等几个细分领域，在国际市场获注册批件已超过20个；卡铂注射液等产品在美国的获批，拥中美双报优势，将陆续兑现中国市场的销售。 * **产能保障**：公司新投建的预充依诺肝素制剂产线，最大灌装速度产能将达1.2亿支/年。抗肿瘤产品技改扩能项目，包括了水针、粉针的研发与生产线建设，为后续肝素制剂与非肝素注射剂销售保障了产能。 ## 投资建议与估值：维持“买入”评级 * **维持盈利预测与评级**：认为肝素行业景气向上，公司丰厚的注射剂管线具备厚积薄发的潜力，维持公司 2020/21的营收31.28/ 38.95亿元，净利润8.24/11.29亿元的盈利预测，维持公司“买入”评级。 ## 风险提示 * **高货值库存风险**：公司存在高货值库存与较长的库存周转时间的风险。 * **海外制剂拓展风险**：海外制剂拓展可能受到疫情影响。 * **医改政策风险**：国家医改政策可能对制剂市场价格产生影响。 # 总结 健友股份正处于从肝素原料药向高毛利制剂转型的关键阶段，制剂业务的快速增长是公司业绩增长的主要驱动力。肝素制剂受益于适应症拓展和成本优势，在国内外市场均具备巨大潜力。同时，公司拥有的丰富非肝素注射剂管线和中美双报优势，为未来的业绩增长提供了保障。维持“买入”评级，但需关注高货值库存、海外疫情和医改政策等风险。

　　凯普生物(300639) 　　事件：10月9日，公司发布2020年前三季度业绩预告，公司预计2020年1-9月实现归母净利润2.60-2.90亿元，同比增长148%-176%；扣非净利润2.51-2.81亿元，同比增长153%-184%。 　　其中，2020年7-9月公司实现归母净利润1.31-1.61亿元，同比增长190%-257%；扣非净利润1.27-1.57亿元，同比增长193%-262%。 　　高速增长主要源于新冠检测，长期来看加速切入ICL特检领域 　　公司旗下多家第三方医学检验实验室参与疫情防控，承接核酸检测任务。基于新冠疫情的反复性以及公司医检所在全国范围内完善的网络布局，我们预计各实验室累计完成新冠检测超过340万人次，实现业务收入超过3亿元。 　　除了新冠检测业务之外，我们预计原有的常规第三方检测业务也受益于疫情期间客户基础的拓展而实现高速增长。未来有望增强“产品+服务”一体化的发展逻辑，促进自有产品下沉渠道的同时切入检验外包大空间。 　　上半年受疫情影响核酸检测试剂收入下滑，预计三季度实现增长 　　年初由于受疫情影响、医院门诊量下滑，常规试剂业务收入下滑，二季度已经在逐步恢复。随着疫情逐步实现控制，我们预计三季度HPV、地贫、耳聋等常规核酸检测试剂已经实现同比增长。 　　此外，由于公司参与医院PCR实验室的建设、配套销售核酸检测仪器和试剂，以及出口核酸检测的耗材，因此我们预计除了检测业务之外的整体业绩也有望实现同比增长。 　　中期关注点为STD，长期受益于PCR实验室建设 　　十联检的推广有序进行，STD产品进院和放量的节奏为后续主要关注点。从长期角度来看，疫情增加了国家对分子诊断的重视程度，国家卫健委提出医院抓紧改造、形成核酸检测能力，其中PCR实验室的建设更是为凯普生物等核酸检测试剂的生产企业的长期发展铺路。 　　盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2020-2022营业收入分别为11.59亿/13.83亿/17.87亿，同比增速分别为59%/19%/29%；归母净利润分别为3.24亿/3.42亿/4.54亿，分别增长120%/5%/33%；EPS分别为1.52/1.61/2.14，按照2020年10月9日收盘价对应2020年32.84倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：新品研发和上市风险，原有产品销售不及预期风险，市场竞争日趋激烈的风险，政策变化风险。

中心思想 振德医疗：积极进取的医疗护理龙头 振德医疗（603301.SH）被首次覆盖并给予“买入”评级，被定位为一家快速成长的医疗护理龙头企业。公司以传统医用敷料OEM起家，通过内生发展和外延并购，产品线已成功拓展至高毛利的现代伤口敷料、手术感控、医用防护和压力治疗与固定等多元化领域。在2020年新冠疫情期间，公司凭借稳定的防疫物品供应和价格管理，成功拓展了国内渠道，显著提升了品牌影响力。 核心增长驱动与市场潜力 报告指出，振德医疗未来的核心增长驱动力主要体现在以下几个方面： 手术感控业务高速放量： 国内一次性感控类产品市场规模巨大，预计可达百亿元，公司凭借品牌和渠道优势，有望实现30%-40%的市场份额，未来三年复合增速预计达68%。 新型敷料进口替代： 全球高端敷料市场规模预计将突破70亿美元，目前主要由国际厂商占据。振德医疗通过多年研发积累，现代伤口敷料产品梯队已成型，有望凭借国内销售渠道实现进口替代。 造口袋业务潜力巨大： 随着老龄化加剧和肿瘤发病人数增多，国内造口袋市场空间预计可达40-50亿元，公司在此领域有望实现进口替代。 运动康复与压力治疗： 运动护具和压力治疗产品市场方兴未艾，公司通过内生发展和外延并购积极布局，有望抓住市场增长机遇。 渠道拓展效应： 疫情期间打通的海内外销售渠道，将持续带动公司传统业务的快速增长。 公司预计2020-2022年净利润分别为30.83/20.02/17.29亿元，对应PE分别为4.6/7.1/8.2倍，剔除防疫类净利润后，公司估值相较行业内可比上市公司具备优势。 主要内容 1、积极进取的医疗护理龙头 振德医疗：发展历程与业绩概览 振德医疗成立于1994年，最初以传统医用敷料OEM业务为主。通过持续的内生发展和外延式并购，公司产品线逐步丰富，涵盖了造口与现代伤口护理、手术感控、感控防护、基础伤口护理以及压力治疗与固定等高毛利系列产品，已发展成为国内低值医疗耗材领域的龙头企业。公司股权结构清晰，董事长鲁建国夫妇为实际控制人，持有50.29%的股份。 在业绩方面，振德医疗展现出强劲的增长势头。2015-2019年，公司收入复合增速达到16.3%，净利润复合增速为18.7%。2019年实现收入18.7亿元，同比增长30.7%；净利润1.57亿元，同比增长20.5%。进入2020年上半年，公司业绩更是实现爆发式增长，收入达到38.20亿元，同比增长401.2%；净利润9.89亿元，同比增长1544.7%。这一高速增长主要得益于全球新冠疫情带来的防疫类产品销量激增、公司渠道的有效拓展带动传统业务增长，以及2019年收购英国Rocialle Healthcare Limited公司55%股权并表的影响。 产品结构优化与盈利能力提升 振德医疗的收入结构持续优化，高毛利率产品品类的占比稳步提升。自2015年以来，手术感控、压力治疗与固定以及现代敷料产品的收入占比持续增加，到2019年分别达到35.3%、15.2%和3.9%。与此同时，传统伤口护理产品的占比从2015年的54.6%下降至2019年的43.4%。随着感控类产品的高速增长和现代伤口敷料的放量，公司未来的收入结构预计将进一步优化。 在盈利能力方面，公司近年来毛利率和净利润率均呈现上升态势。收入结构的持续优化，特别是高毛利率品类的占比提升，是推动公司毛利率和净利润率持续上升的关键因素。费用端整体保持稳定，但销售费用率略有增长，这主要是由于公司加大了投入，扩建销售团队以加速拓展内销市场所致。 2、防疫类品种打通海内外渠道，手术感控业务高速增长 一次性手术感控产品市场潜力 手术感控产品，包括各类手术单、手术衣、防护服和手术包等，旨在建立无菌手术创面区，防止感染源在医护人员和患者之间传播。这些产品可分为重复使用型和一次性使用型。其中，一次性使用型（多为非织造布）具有脱絮率低、减少交叉感染风险（可降低60%）、舒适度高和吸水性强等显著优点，在发达国家得到广泛应用。例如，2014年北美市场的一次性阻隔医疗非织造布产品渗透率高达90%。 相比之下，中国市场的一次性手术感控产品渗透率较低。2018年国内一次性手术包用量约1500万，渗透率仅为20%-25%，国内仍以重复使用型产品为主。然而，新冠疫情加速了国内一次性感控产品替代重复使用型产品的进程。参考北美市场90%的渗透率，并结合国内每年6000-7000万住院手术人次以及近五年10%左右的复合增速，预计未来国内一次性手术包市场规模可达百亿元。 疫情驱动渠道拓展与感控业务爆发 2020年初新冠疫情的爆发，使得口罩、防护服和隔离衣等防疫物资需求激增。振德医疗在此期间全力保障防疫物资生产供应，凭借良好的供应能力、健康有序的价格管理体系和稳定可靠的产品质量，在业内赢得了良好口碑，并极大提升了品牌影响力。 疫情期间，公司积极实施大客户策略，加速拓展医院和药店渠道。截至2020年6月，公司产品已覆盖4900多家医院（较年初增加约900家），其中包括730家三甲医院（较年初增加200多家）。在药店零售渠道，公司覆盖了全国约6万家药店门店（较年初增加约1万家）。此外，公司还在天猫、京东、唯品会、拼多多等电商平台开设了10多家店铺，上半年累计访客数量超过4000万人。 渠道的广度和深度拓展直接带动了公司业绩的增长。2020年上半年，公司境内销售额达到13.45亿元，同比增长413.26%。其中，防疫类防护用品境内销售额为10.15亿元；剔除防疫类防护用品后，境内销售额仍达到3.3亿元，同比增长44.3%，这在疫情导致手术量和门诊量大幅减少的背景下尤为突出。 国际市场方面，公司在保障国内供应的同时，也为国际客户提供了稳定的感控防护产品供应，获得了欧美客户的高度信任和认可。公司还利用全球感控防护类产品需求激增的机遇，成功开拓了南美、非洲、中东及东南亚等市场。此外，凭借英国控股子公司Rocialle Healthcare Limited在渠道、生产、技术等方面的优势，公司实现了英国市场的快速拓展。2020年上半年，公司境外销售额达到24.69亿元，同比增长400.3%。剔除防疫类防护用品后，境外销售额为8.36亿元，同比增长69.6%。预计未来境外销售有望持续高增长。 海内外渠道的拓展共同推动了感控类业务的高速增长。2020年上半年，感控类收入达到5.14亿元，同比增速150%，预计全年销售额将突破13亿元。公司目标是在国内一次性手术包市场中占据30%-40%的市场份额，实现30-40亿元的国内销售额。 3、全球医用敷料稳定增长，国内新型敷料进口替代是趋势 医用敷料市场概况与高端敷料趋势 医用敷料作为伤口覆盖物，在伤口愈合过程中起到暂时性屏障作用，并提供有利于创面愈合的环境。根据“湿润愈合理论”，医用敷料可分为传统敷料和新型伤口敷料。近年来，全球医用敷料市场保持稳定增长，2018年市场规模达121.6亿美元，预计2020年将达到132.8亿美元，主要受全球老龄化带来的溃疡、褥疮等病症患者增加驱动。美国、欧洲和日本等发达经济体是主要消费市场。 中国医用敷料市场正进入快速增长期。2014-2018年，我国医用敷料市场规模从39.9亿元增长至65.4亿元，复合增速达13.1%，远高于同期全球2.3%的增速，预计2020年市场规模将达到82.3亿元。中国市场正从传统敷料向高端敷料发展，高端敷料将成为主要增长驱动力。中国已成为全球最大的医用敷料出口国，2018年出口额约30.43亿美元，占全球市场份额的25%。 高端伤口敷料以湿性伤口愈合理论为基础，具有减轻换药痛苦、缩短愈合时间、减少换药次数、降低医务人员劳动强度和综合治疗成本等优点，主要应用于慢性伤口、烧伤、复杂手术伤口等。2017年，全球高端敷料市场规模达55.95亿美元，占医用敷料市场的51.2%，预计2022年将突破70亿美元。目前，该领域主要由3M、Acelity等国际厂商占据，产品以高价高品质为主。然而，随着国内厂商在技术和品质上的不断进步，高端医用敷料领域未来存在巨大的国产替代空间。 振德医疗的出口优势与国产替代机遇 振德医疗连续多年稳居我国医用敷料出口前三名。公司境外销售主要采用OEM模式，与Lohmann&Rauscher、Cardinal Healthcare、Medline、Hartmann、Mckesson、Onemed等多家国外知名医疗器械品牌商建立了长期合作关系，产品销往全球六大洲多个国家和地区。在国内市场，公司渠道已覆盖全国各省（市、自治区），产品销往众多医疗机构和药店，境内销售保持快速增长，并凭借高品质产品和优质服务建立了良好的品牌形象和知名度。 公司在现代伤口敷料产品线方面逐步完善，通过多年研发积累，已形成梯队化的产品体系。未来，公司有望通过自主研发和外延并购持续丰富产品线。现代伤口敷料具有较高的附加值，预计将凭借国内销售渠道的拓展实现放量，从而推动进口替代进程，成为公司新的业绩增长点。 4、其他业务：积极布局造口袋、运动康复领域 造口袋市场：老龄化与癌症驱动的增长 造口袋主要用于收集直肠、膀胱病变（如直肠癌、膀胱癌、肠梗阻等）患者的排泄物。全球造口袋市场规模约为160亿元，年均增长率约3%-4%。随着全球老龄化和癌症患病率的持续上升，造口袋市场仍具备较大的成长空间。 在中国，永久性肠造口患者约100万人，每年新增造口患者10万。目前国内造口袋类产品市场规模约为10-22亿元。考虑到结肠造口患者多为大肠癌患者，以及老龄化加剧、心脑血管疾病患者增多导致常年卧床和大小便失禁人群的增加，这些都构成了造口市场的潜在需求者。参考全球市场规模，预计国内造口类产品市场空间可达40-50亿元，有望实现进口替代。 运动康复与压力治疗：新兴市场与并购布局 运动护具市场在国家体育产业快速发展的背景下前景广阔。根据中商产业研究院的预测，2020年我国运动护具市场规模将达到190亿元。静脉曲张袜主要用于静脉曲张治疗，我国下肢静脉曲张病人约1亿人，假设10%接受治疗及康复，按照人均2双压力袜、每双200元计算，每年市场容量约40亿元。抗血栓压力梯度带用于预防静脉血栓，仅肿瘤人群的潜在市场销售规模就可达9.5亿元。 振德医疗通过内生发展和外延扩张，迅速完善了运动康复产品线和产品规格。2019年，公司以1亿元估值收购苏州美迪斯70%股权，该公司在压力与固定治疗产品方面具有优势，并购后实现了资源共享和协同效应，2019年实现营业收入1.2亿元，净利润2059万元，完成了业绩承诺。2020年上半年，公司拟以7500万元增资扩股和现金收购浙江斯坦格60%股权，斯坦格主要从事运动护具、保健护具等产品的研发、生产和销售，已建立了成熟的销售网络，客户覆盖国内外知名运动品牌龙头企业，正处于快速发展阶段。这些举措将进一步巩固公司在运动康复和压力治疗领域的市场地位。 5、从全球医疗护理龙头康乐保看成长空间 康乐保：全球医疗护理巨头的稳健增长 Coloplast（康乐保）是全球医疗护理领域的龙头企业，主营业务涵盖造口护理、失禁护理、伤口与皮肤护理和泌尿外科护理四大领域，业务遍布全球。近年来，康乐保业绩保持稳健增长，2011-2019年收入复合增速为7.3%，利润复合增速为9.9%。2019年实现收入179.4亿丹麦克朗，同比增长9.1%；净利润38.73亿丹麦克朗，同比增长0.7%。 康乐保的毛利率和净利润率整体保持稳定，剔除2015年因法律诉讼导致的净利润下降外，毛利率稳定在68%左右，净利润率在20%-25%范围内波动，展现出良好的盈利能力。造口护理和失禁护理是康乐保的两大核心主业，2019年销售额分别为71.66亿和64.59亿丹麦克朗，分别占总收入的39.9%和36%。 康乐保的市场布局全球化，欧美成熟市场占比大，但老龄化和新兴市场拓展是其未来发展的主要动力。2019年，欧洲、欧洲外发达市场和新兴市场的销售额分别为105.73亿、43.80亿和29.86亿丹麦克朗，欧美发达市场合计占比83.4%。成熟市场的增长主要得益于老龄化带来的需求增加。近年来，新兴市场保持强劲增长态势，这主要归因于康乐保持续加大新兴市场拓展力度，预计未来新兴市场将成为推动其业绩增长的重要动力。 康乐保的市场主导地位与高估值逻辑 康乐保在造口护理和失禁护理两大领域处于全球市场主导地位。根据康乐保的测算，2019年全球造口护理市场规模为180-190亿丹麦克朗，增速4-5%，康乐保以约72亿丹麦克朗的销售额占据35-40%的市场份额，位居全球首位。在失禁护理类产品方面，全球市场规模约130-140亿丹麦克朗，行业增速5-6%，康乐保2019年销售额约65亿丹麦克朗，市场份额约40%。 此外，康乐保在泌尿外科护理和伤口与皮肤护理业务方面也位居全球前列。泌尿外科护理相关产品全球市场规模约120-130亿丹麦克朗，康乐保市场份额约15%，位居全球第四。伤口和皮肤护理全球市场规模约260-290亿丹麦克朗，康乐保市场份额分别为5-10%和10-15%，位居全球第五。 康乐保自1983年在哥本哈根证券交易所上市以来，当前市值达1922亿丹麦克朗。按照2019年业绩计算，其估值约为50倍PE。尽管受全球新冠疫情影响，2019/2020年度前三个季度收入增速放缓，Q3单季度收入和净利润同比下滑，但预计全年净利润将保持稳定或略有增长，当前市值对应2020年业绩PE约为48-50倍。康乐保的高估值反映了其在行业中的领导地位和持续稳定的成长能力。 6、盈利预测与投资建议 核心业务增长驱动与财务假设 对振德医疗的盈利预测基于以下关键假设： 感控类产品： 一次性使用替代重复使用是趋势，受益于海内外渠道拓展，预计2020-2022年收入增速分别为110%/50%/50%，毛利率保持稳定。 平面口罩与KN95口罩： 凭借品牌影响力，未来有望保持满产满销，销售价格小幅下降，整体毛利率略有下降。 基础伤口护理业务： 保持稳健增长，预计2020-2022年收入增速分别为15%/20%/20%，毛利率稳定。 造口和现代伤口护理： 进口替代有望加速，预计2020-2022年收入增速分别为26%/79%/46%，毛利率逐年提升。 压力治疗与固定类产品： 内生发展与外延并购双轮驱动业绩提速，预计2020-2022年收入增速分别为20%/50%/35%，毛利率稳定。 财务费用与期间费用： 新冠疫情导致防疫类产品销售收入激增，带动整体收入和利润体量在2020年大幅增加。预计2020-2022年销售费用率、管理费用率大幅降低后保持稳定，现金流良好，财务费用保持稳定。 盈利展望与投资评级 感控类业务的高速放量将驱动振德医疗传统业务（剔除防疫类）持续高速增长。一次性感控产品替代重复使用产品是行业趋势，新冠疫情有望加速这一替代进程，国内手术包市场规模预计可达百亿元。公司凭借其渠道优势，预计手术感控类业务在2019-2022年复合增速将达到68%，有望成为公司的核心业务之一。同时，造口和现代伤口护理作为公司未来重点发力推广的产品，有望成为下一个快速放量的产品，是公司业绩长期增长的动力之一。 新冠疫情导致防疫类产品销售收入激增，公司也借此历史性机遇完善了全国医院终端和零售终端销售渠道，从而带动了传统业务的快速增长。我们预计振德医疗2020-2022年归母净利润分别为30.83亿元、20.02亿元和17.29亿元，同比增速分别为1865.0%、-35.1%和-13.6%。对应的每股收益（EPS）分别为15.50元、10.07元和8.70元，对应PE分别为4.6倍、7.1倍和8.2倍。 剔除防疫类产品影响，预计公司2020-2022年感控类等其他业务收入分别为28亿元、40亿元和55亿元，同比增长51%、40%和39%，分别贡献净利润4.0亿元、6.00亿元和8.59亿元，同比增速分别为155.0%、50.