海思科(002653) 　　公司发布2022年半年度报告，实现营业收入12.47亿元，同比减少2.26%；归属于上市公司股东的净利润6982.22万元，同比下降78.20%，扣非归母净利润5108万元，同比增长93.87%。公司产品降价影响已下降，创新药贡献新的增长点，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　创新麻醉类产品环泊酚放量快速，今年预期销售400万支。环泊酚是自主开发的1类静脉麻醉药物，于2020年12月获批上市，2021年12月进入医保目录。今年上半年新获批“全麻诱导和维持、重症监护期间的镇静”两个适应症，之前适应症也得到扩大。与经典麻醉药物丙泊酚相比，环泊酚临床作用更优，呼吸抑制、注射疼痛等不良反应发生率更低。环泊酚2022年上半年销售数量约150万支，已进入900多家医院，公司预期今年销售量将达到400万支以上，有望覆盖1400家医院。美国地区已豁免I、II期临床，正在开展Ⅲ期临床研究，有望在明年打开国际市场。 　　仿制药集采影响下降，创新药占比上升，毛利率提高。甲磺酸多拉司琼注射液等品种受国谈降价影响，2021年销售收入下降较多，今年上半年触底反弹，同比收入大幅上涨。整体费用控制良好，管理费用率有所下降。创新药销售比重上升至10%，2022年上半年公司整体毛利率为68.9%，较去年同期64.4%上升4.5pct。 　　研发持续投入，快速推进创新药临床试验。目前在研创新药16个，仿制药26个。长效降糖药物DPP-4抑制剂（HSK7653）III期临床试验加快推进，计划于2022年底申报NDA；神经痛药物（HSK16149）积极推进II/III期联合临床试验；k阿片类药物（HSK21542）加快推进III期临床试验。公司围绕PROTAC、PDC等技术平台加大研发力度，预计年底完成2个PROTAC项目的IND申报，1个PDC项目进入PCC开发阶段。 　　估值 　　根据中期业绩情况，预期2022年、2023年、2024年净利润为2.08亿元、2.70亿元、4.09亿元，对应EPS为0.194元、0.251元、0.380元，维持买入评级。（此前预测2022-2023年公司净利润4.77亿元，6.45亿元） 　　评级面临的主要风险 　　药物销售不达预期风险；药物降价风险；产品研发进度不达预期风险。

　　大北农(002385) 　　主要观点： 　　1H2022 公司归母净利润-5.11 亿元， 业绩基本复合预期 　　公司发布 2022 年中报：上半年实现营业收入 133.93 亿元，同比下降12.3%，归母净利润-5.11 亿元，同比下降 202.4%，扣非后归母净利润-5.68 亿元，同比下降 263.8%； 2022Q2， 公司实现收入 69.33 亿元，同比下降 11.9%，归母净利润-2.78 亿元。公司业绩同比转亏，主要是受生猪养殖业务和饲料业务拖累。 　　 1H2022 饲料、养殖业务受猪价阶段性低迷、原料价格上涨拖累 　　公司主营业务收入主要来源于饲料业务和生猪养殖业务， 1H2022 饲料、生猪养殖业务收入分别占公司主营业务收入的 71.4%、 13.7%。 1H2022，公司养猪业务实现营收 18.32 亿元，同比下降 22.6%， 毛利率 1.05%，同比下降 15.9 个百分点，主要是猪价阶段性低迷所致；公司饲料收入95.58 亿元， 同比下降 14.8%，毛利率 11.5%，同比下降 2.1 个百分点，其中，猪用饲料销量 182 万吨，同比下降 21.1%，主要是养殖亏损叠加饲料原材料价格上涨所致。 　　严控成本稳步出栏，有望充分受益新一轮猪价上涨周期 　　2022 年公司生猪出栏量以稳为主， 1H2022 出栏生猪 198.32 万头，同比增长 19.2%，控股子公司生猪存栏 156.14 万头，同比增长 2.9%，其中，能繁母猪存栏 11.45 万头，同比下降 28.4%。 公司严抓生物安全防控，多方面优化养殖成本， 一方面通过与高校及科研院所合作， 将在非洲猪瘟防控方面取得的成果应用到生产中， 不断完善生物防控措施；另一方面，优化生产管理，发挥全产业链优势，加强成本控制，提高生产效率， 2H2022 公司计划实现 8 元/斤以下的完全成本目标。 2022 年 5月份以来生猪价格逐渐回暖，并于 7 月创出非瘟疫情前新高，公司有望充分受益新一轮猪价上行周期。 　　转基因技术储备充足，种业有望实现新突破 　　产业布局方面， 公司持续推进种业战略并购， 拟收购云南大天种业有限公司 51%的股权和广东鲜美种苗股份有限公司 50.99%的股权， 不断强化公司细分种子品类； 品种布局方面， 公司转基因性状储备丰富，目前已获得 12 个转基因抗虫、耐除草剂玉米生产应用安全证书和 3 个转基因耐除草剂大豆生产应用安全证书，先发优势明显； 生物技术专利方面， 公司转基因抗虫耐除草剂玉米和大豆产品，已通过 ETS 和 ISO9000 双重认证，累计获得国内发明专利 99 件，国际发明专利 37 件。 随着种子业务快速发展和外延并购的持续推进，公司有望把握种业变革机遇，实现种子业务的长远发展。 　　投资建议 　　我们预计 2022-2024 年公司实现主营业务收入 334.97 亿元、 485.38 亿元、 534.81 亿元，同比分别增长 6.9%、 44.9%、 10.2%，对应归母净利润 0.95 亿元、 15.53 亿元、 17.22 亿元，对应 EPS 分别为 0.02 元、 0.38元、 0.42 元。 生猪价格已反转，并于 7 月创出非瘟疫情前新高，公司有望充分受益猪价上涨；公司也是国内首批获得转基因玉米生物安全证书的公司之一，从合作伙伴数量和规模层面均处于先发优势，有望充分受益转基因商业化。 我们特采用分部估值法： 预计公司 2023 年生猪出栏 616万头，头均市值 6000 元，对应 370 亿元； 若转基因商业化落地，预计未来 2-3 年我国转基因玉米播种面积可达到 1 亿亩，按照每亩增加 10 元净利润，则全行业扩容 10 亿元，公司在转基因业务有先发优势，假设市占率 10%，则未来 5 年的净利润可以达到 1 亿元，给予 40 倍 PE，则对应市值 40 亿元； 合计 410 亿元市值，对应股价 9.9 元，维持“买入”评级不变。 　　风险提示 　　饲料原料供应及价格波动；猪价波动；转基因商业化进程不及预期。

　　大北农(002385) 　　周期影响，业绩转亏 　　2022年H1，受生猪养殖和农产品大宗周期影响，公司饲料、养殖、兽药等多条线业务承压，各业务收入分别同比下降14.8%、22.57%和38.43%，盈利能力出现下滑，同比由盈转亏。22年H1，公司整体实现营业收入133.93亿元，同比减少12.28%；实现归属于上市公司股东的净亏损5.11亿元，同比由盈转亏：实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净亏损5.68亿元。 　　周期影响望改善 　　1）饲料：产量扩增和成本压力缓和有望支撑业绩。量上，公司推动收购饲料产业优质标的扩大规模，叠加下游养殖景气支撑饲料需求，22年饲料产量预计突破800万吨，收入和市占率有望进一步提升。成本上，上游饲料原材料周期影响边际改善，成本端压力或逐步缓和，盈利能力有望提升2）养殖：生猪出栏超势扩张，周期向上，养殖望量利双增。量上，公司自建和收购养殖场，22年有望达成450万头出栏目标。价上，年中猪价上行，7月猪价回升至22元/公斤以上。成本上，公司下半年完全成本或可达到8元/斤以下，养殖盈利改善可期。 　　种业战略迎机遇 　　1）公司积极践行种业战略。2021年，公司将种业科技产业相关资产划转至北京创种科技有限公司，推动种业板块整合资源、清晰架构、高效管理、做大做强。2022年H1，公司外延并购大天种业、鲜美种业等优质标的，传统种业渠道和市场影响力进一步拓宽。2）生物育种商业化渐行渐近。2022年6月，国家级转基因玉米、大豆品种审定标准（试行）正式印发。大北农生物育种技术具备优势，公司已获得12个转基因抗虫、耐除草剂玉米生产应用安全证书和3个转基因耐除草剂大豆生产应用安全证书，公司有望凭借先发优势获益生物育种商业化红利。 　　投资建议 　　大北农是涵盖饲料、动保、种业等领域的农业科技优质标的。公司养殖、饲料持续扩张，周期压力缓和业绩改善可期。种业外延并购加速推进，生物育种蓄势待发。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为71.81百万元、1511.23百万元、2056.89百万元，EPS分别为0.02元、0.36元、0.50元，对应22、23、24年PE分别为423.28、20.11、14.78倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　饲料原料价格波动、猪周期波动、政策不及预期等风险。

　　百普赛斯(301080) 　　主要观点： 　　重组蛋白生物试剂企业中的技术佼佼者 　　百普赛斯是专注于生物药开发过程的蛋白技术、产品和服务的全球化品牌，致力于提供靶向治疗药物研发过程中所需的靶点抗原及其他关键试剂和相关服务。董事长和核心技术团队资质卓越，研发团队优秀，带领公司快速发展10年，公司在重组蛋白领域已经是在国内份额领先，成为国内重组蛋白生物试剂企业中的技术佼佼者。 　　公司在多年的经营发展历程中，逐渐形成了稳定的核心管理团队和优秀的研发团队，为未来进一步研发新产品、新技术提供了有力的保障。并且2022年4月公司发布限制性股票激励计划绑定核心团队，首次授予对象包括董监高及核心骨干等合计87人。解锁条件为2022-2024年营业收入分别达到4.93亿元、6.4亿元、8.35亿元，同比增速分别为28%、30%、30%。 　　科研服务行业服务于创新发展，千亿级蓝海市场 　　随着科学研究的不断探索和支出的不断提升，科研服务市场规模也在快速提升，根据各方数据汇总预测2020年国内市场规模约1300亿元人民币，增速约为10-15%。其中预计国内重组蛋白2024年市场规模将达到19亿元，复合增长率为17.9%。 　　行业发展内驱外拓逻辑清晰。科研试剂（高端化学试剂和生物试剂）具有外资市占率高、产品种类多、客户需求分散等特点，行业未来发展方向明确清晰：针对不同客户群体的内部驱动增长+受益于疫情和上市的雄厚资金而带来的行业并购外拓预期。 　　核心看点：核心产品优势明显，研发+海外拓展打开空间 　　深耕工业客户，丰富的应用检测数据贴合工业需求。公司工业客户占比高，聚焦生物药，专注于热门靶点，定位为主要向工业客户提供重组蛋白。并且公司建立的丰富应用检测数据则完美贴合工业客户需求。公司单个产品平均应用检测数据个数为3.09个，单个产品平均应用检测数据均优于同行企业。 　　公司重组蛋白产品特色明显，客户认可度较高。（1）公司核心竞争力在于在于基于HEK293细胞蛋白表达系统的重组蛋白，而HEK293细胞表达系统采用率更高。（3）公司标记蛋白产品数量占比高于可比公司，处于行业较高水平。（4）单个产品重组蛋白平均收入高。 　　六大平台助力科研发展，海外布局获得认可。公司通过多年的技术积累，自主研发了6个技术平台，并且研发费用持续高增长，2020年同比增长44%。 　　海外销售占到公司营收的60%以上，面对生物药产业更早、发展更为成熟、市场规模更大的欧美地区，公司已经获得海外客户的认可。 　　投资建议 　　我们预计，公司2022~2024年收入分别5.0/6.6/8.8亿元，分别同比增长30.8%/31.1%/32.7%，归母净利润分别为2.3/3.0/3.9亿元，分别同比增长30.7%/31.1%/31.6%，对应估值为53X/40X/31X。考虑到行业景气度提升，进口替代和扩张加速预期，结合公司本身的优秀业务能力，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 　　风险提示 　　进口替代不及预期；行业政策变化不及预期；行业竞争加剧超于预期。

　　义翘神州(301047) 　　新冠业务继续收缩，非新冠业务短期受疫情影响 　　8月11日，公司发布2022年半年度报告，2022H1实现营收2.99亿元，同比下滑52.84%；归母净利润1.92亿元，同比下滑56.58%；扣非归母净利润1.53亿元，同比下滑63.75%。受疫情变化等影响，2022H1新冠病毒相关业务收入1.08亿元，同比下滑76.33%；2022H1非新冠病毒相关业务实现营收1.91亿元，同比增长7.88%，疫情影响下增长放缓。基于行业特征及终端客户需求的特点，我们看好能提供多种生物试剂产品线及丰富品种数的平台公司长期发展。受疫情影响，我们下调公司盈利预测，原预计2022-2024年公司归母净利润为5.16/4.55/5.25亿元，EPS为4.00/3.52/4.06元，调整为2022-2024年归母净利润为3.73/3.99/4.83亿元，EPS分别为2.88/3.09/3.74元，当前股价对应PE分别为40.2/37.6/31.0倍，疫情恢复后，公司经营有望稳步向上，维持“增持”评级。 　　持续加大研发投入，“一站式”生物试剂平台的雏形已现 　　2022H1公司研发投入2346万元，同比增长28.32%，加大在重组蛋白、GMP级别的细胞因子产品、分子生物学工具酶、药物靶点蛋白、诊断原料级蛋白以及猴痘病毒抗体等方向的投入。公司依托自主闭环式生物技术平台，已开发重组蛋白、抗体、基因和培养基等齐全的产品线，满足生物试剂下游客户多样化的需求。同时，义翘神州深度挖掘技术平台价值，布局CRO业务，2022H1签约订单同比增长69.66%，已交付CRO服务实现营收4646.81万元，同比增长22.24%。 　　持续提升市场拓展能力，完善全球化的销售网络 　　2022H1公司销售费用5683万元，同比增长36.39%，销售费用的快速增长系市场拓展人员快速扩张，相应费用支出增加。同时，日本子公司正式运营，负责日韩地区的生物试剂销售工作，完善公司全球营销网络布局。公司在美国西海岸、欧洲发达国家、日韩等国外需求活跃地区设立当地的客服和物流中心，奠定公司在海外市场拓展的基础。 　　风险提示：新冠业务下滑超预期、核心技术人员流失、海外市场推广不及预期。

中心思想 新冠检测驱动业绩爆发，规模效应助推盈利提升 2022年上半年凯普生物实现营收28.43亿元（同比+118.89%）、归母净利润9.78亿元（同比+150.19%），业绩已超越2021年全年水平。核心驱动力来自新冠核酸检测业务贡献约90%的诊断收入，同时医学实验室网络加速扩展至32家，检测人次达2.6亿。规模扩张下费用率持续优化，毛利率提升至67.63%，净利率升至31.88%，盈利能力显著增强。 研发与产能同步升级，中长期成长基础巩固 公司研发投入同比增长55.97%至8603.95万元，新增立项30余项，围绕分子诊断平台加速创新。产能端核酸检测试剂日产能达100万人份，提取试剂日产能100万人份，为后续常规检测和产品放量提供支撑。分子诊断产品（如HPV、STD）竞争优势明确，对核酸检测需求的恢复形成有力补充。 主要内容 上半年业绩超21全年，新冠核酸持续贡献业绩 2022H1主要财务指标：营收28.43亿元（同比+118.89%），归母净利润9.78亿元（同比+150.19%），扣非归母净利润9.70亿元（同比+153.64%），单季度Q2延续高增长，营收13.32亿元（同比+93.25%），归母净利润4.79亿元（同比+118.45%）。 分业务结构：第三方医学实验室检验服务收入22.05亿元（同比+158.42%），诊断试剂及产品收入6.37亿元（同比+43.12%），其中自产产品占比83%，收入5.32亿元（同比+46.17%）。 盈利能力变化：规模效应下销售费用率降至10.54%（同比-2.87pp），管理费用率降至6.63%（同比-1.96pp），毛利率67.63%（同比+2.94pp），净利率31.88%（同比+5.95pp）。 新冠带动ICL业务爆发式高增，诊断产品持续恢复 核酸检测贡献主导：22H1完成新冠检测约2.6亿人次，预计贡献诊断收入约90%；下半年海南、西北等地疫情反复，短期内仍将贡献稳定现金流。 医学实验室加速落地：已有32家实验室执业运营，总面积超9万㎡，覆盖遗传、感染、代谢等8大条线；另有16家子公司开展毒品检测业务，预计年底实验室数量达35家，为常规检测增长奠定基础。 诊断产品快速复苏：分子诊断产品（HPV、STD等）竞争优势显著，受益于全国核酸检测需求增加，相关耗材、提取试剂销售快速增长；全国1.3万家机构、15.3万名技术人员具备核酸检测能力，分子诊断商业环境日趋成熟。 持续加大研发投入，产能升级扩张提供业绩支撑点 研发投入高增长：22H1研发投入8603.95万元（同比+55.97%），新增研发立项30多个，重点围绕分子诊断技术平台开发创新产品。 产能及自动化升级：核酸检测试剂日产能100万人份，提取试剂日产能100万人份，样本保存液日产能130万管，检测仪器日产能30台，为中长期业务发展提供产能保障。 风险提示 新产品研发周期长、获准上市环节多，存在研发失败风险。 医改背景下两票制、集中采购、检验收费降价等政策变化可能带来负面影响。 市场竞争加剧，若公司无法在规模效应、产品创新等方面取得突破将处于不利地位。 新冠疫情持续时间不确定，中短期业绩受检测服务量影响较大。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 总结 新冠业务短期贡献稳固现金流，非新冠业务长期成长可期 凯普生物2022年上半年业绩超预期，核心增长动力来自新冠核酸检测的高景气度，同时医学实验室网络的快速扩张和诊断产品线的恢复为后续增长蓄力。公司持续加码研发和产能建设，在分子诊断领域的综合竞争力有望进一步提升。短期内新冠检测仍贡献主要收入，但随疫情演变其持续性存在不确定性；中长期看，公司HPV、STD等核心产品及覆盖全国的ICL服务网络将支撑非新冠业务的快速增长。盈利预测显示2022-2024年营收分别为44.21/22.74/27.08亿元，归母净利润11.56/6.13/7.24亿元，对应PE 8/15/13倍，维持“买入”评级，但需关注政策、竞争及疫情不确定性等风险。

中心思想 疫情冲击服装线下业务，医美板块展现增长韧性 朗姿股份2022年上半年受国内疫情反复影响，服装业务线下门店经营承压，收入同比下降10.20%，但医疗美容业务逆势增长18.45%，成为公司核心增长引擎。整体收入微增1.1%，但净利润大幅下滑90.1%，主要因新开医美机构培育费用及销售管理费用上升。报告指出，随着疫情影响逐渐出清，新机构渡过培育期后利润水平有望改善，中长期医美板块的战略布局将驱动公司成长。 医美“内生+外延”扩张战略奠定中长期成长基础 公司通过收购“米兰柏羽”“晶肤医美”“高一生”三大品牌及旗下29家医美机构（截至22H1），快速切入医美赛道，并设立六支医美并购基金（总规模27.56亿元）推进全国布局。医美业务标准化程度高、可复制性强，叠加婴童业务协同发展，公司预计2022-2024年收入增速分别为12.8%、16.4%、18.2%，净利润增速呈现V型反转（2022年下降41.3%后2023年增长105.2%），给予买入-A评级及6个月目标价38.53元。 主要内容 一、短期业绩承压与业务分化 业绩概述与财务表现 2022年上半年公司实现收入18.09亿元（同比+1.1%），归母净利润924.88万元（同比-90.1%），扣非归母净利润1307.76万元（同比-85.1%），EPS为0.0209元。毛利率提升至57.58%（+1.23pct），但净利率降至0.72%（-4.18pct），主要受新机构培育费用及疫情下固定成本摊薄影响。 分业务板块分析 女装业务：收入7.47亿元（同比-10.20%），毛利率62.74%（+2.93pct），疫情导致线下门店关停为主要拖累。 医美业务：收入6.29亿元（同比+18.45%），毛利率48.76%（-3.37pct），毛利率下滑因2021年下半年新增医美机构培育费用较高；剔除韩币汇率波动后，婴童业务韩币收入实际增长9.64%。 婴童业务：收入4.06亿元（同比-0.45%），毛利率60.78%（+6.74pct），收入下降系汇率变动所致。 费用压力与利润展望 2022H1销售费用率42.71%（+3.96pct），管理费用率8.75%（+0.99pct），主要因2021年新开多家女装店铺和医美机构带来前置费用。医美机构净利率降至-1.70%（去年同期4.46%）。报告认为，随着疫情扰动出清、新机构逐步渡过培育期，促销引流活动减少，利润水平有望回升。 二、中长期战略与投资评级 医美板块成长逻辑 公司通过“米兰柏羽”（4家）、“高一生”（2家）、“晶肤医美”（23家）三大品牌布局医美，其中晶肤聚焦皮肤管理细分赛道，标准化服务可快速复制。采用内生增长+外延并购模式，设立六支医美并购基金（总规模27.56亿元）加速全国布局，截至22H1旗下共29家医美机构。 投资建议与盈利预测 报告给予买入-A评级，6个月目标价38.53元（对应2023年75xPE）。预计2022-2024年收入分别为41.33/48.13/56.86亿元，增速12.8%/16.4%/18.2%；净利润分别为1.10/2.26/2.51亿元，增速-41.3%/105.2%/11.2%。同时提示疫情反复、战略转型进度及医美产业布局进度不及预期等风险。 总结 朗姿股份2022年上半年服装业务受疫情冲击显著下滑，但医美业务凭借高成长性支撑整体收入微增，同时新机构培育成本导致利润大幅下降。公司中长期战略明确，以医美为核心增长极，通过自有品牌运营和产业基金并购加速全国扩张，叠加女装与婴童业务协同，预计2023年将迎来盈利拐点。报告维持买入-A评级，建议关注疫情后消费复苏及医美机构爬坡进度。

中心思想 糖尿病市场空间广阔，新型药物需求旺盛 中国糖尿病患病人数持续增长，预计2030年将达1.7亿，但新型药物（如DPP-4、GLP-1、SGLT-2抑制剂）市场份额较全球偏低。随着可支配收入增加与医保完善，新型糖尿病药物前景广阔，为多格列艾汀提供了巨大市场机遇。 多格列艾汀具备颠覆性潜力，上市在即 多格列艾汀作为全球首创的葡萄糖激酶激活剂（GKA），通过修复葡萄糖激酶敏感性重塑血糖稳态，临床研究显示其疗效显著、安全性良好，且具有停药缓解能力（52周缓解率65.2%）。该药有望于2022年9月获批上市，与拜耳合作推广，预计2023-2024年营收快速增长，首次覆盖给予“买入”评级，目标价5.81港元。 主要内容 1. 公司概况 1.1 公司简介 华领医药成立于2009年，专注开发突破性技术，核心产品多格列艾汀（Dorzagliatin）用于治疗2型糖尿病，已完成III期试验并于2021年递交NDA，预计2022年9月初上市。 1.2 公司股权结构 股权分散，最大股东ARCH Venture Fund VII持股11.85%，第二大股东Venrock Associates V持股9.80%，公司通过多家子公司全资控股华领医药技术（上海）有限公司等。 1.3 业务概要 多格列艾汀是全球首个以葡萄糖激酶为靶点的First-in-class新药，可单药或联合使用。公司还开发与DPP-4抑制剂、SGLT-2抑制剂的联合疗法及mGluR5用于帕金森病运动障碍。 2. 行业发展趋势 2.1 糖尿病市场空间不断增长 2020年中国糖尿病患者超1.3亿，预计2030年达1.7亿。糖尿病药物市场规模2020年为632亿元，预计2030年达1675亿元。传统药物仍占主导，新型药物份额提升空间大。 3. First-in-class：多格列艾汀 3.1 多格列艾汀作用机制 修复葡萄糖激酶（GK）敏感性，重塑血糖稳态。具有完全激活特征，低血糖发生率低，可单药或联合使用。 3.2 多格列艾汀临床研究结果 SEED研究：单药治疗，24周HbA1c下降1.07%，52周持续稳定，低血糖发生率<1%，改善β细胞功能和胰岛素抵抗。 DAWN研究：与二甲双胍联用，24周HbA1c下降1.02%，低血糖发生率<1%，胰岛素抵抗持续降低。 DREAM研究：停药52周糖尿病缓解率达65.2%，β细胞功能维持稳定。 3.3 多格列艾汀优势 全新机制，修复β细胞功能 疗效显著且持续 耐受性和安全性好，低血糖风险低 有望实现停药缓解 适用范围广，可与多种药物联用 3.4 与拜耳达成商业合作协议 华领获3亿元预付款及最高41.8亿元里程碑付款，拜耳负责推广，初期双方平分净销售收入，拜耳拥有独家商业化权利。 3.5 积极争取医保谈判 有望进入医保目录，若顺利可显著放量。 3.6 竞争格局 多格列艾汀是全球首个申请上市的GKA药物，短期内无同类替代品。其他竞品尚处早期阶段，华领具备先发优势。 4. 管理团队 CEO陈力博士为有机化学家，拥有多年罗氏研发经验；CFO林洁诚博士具投资银行及法律背景；CMO张怡博士有临床及科研经验；CMO佘劲博士具有机化学与制药经验。 5. 财务状况 公司尚无上市产品，收入主要来自其他收入，研发开支2021年降至1.87亿元。货币资金2021年末为6.75亿元，现金流较充足。 6. 盈利预测与投资建议 6.1 收入预测 预计2023-2024年收入分别为2.3亿元、15.1亿元，基于产品渗透率逐步提升。 6.2 投资建议 DCF模型目标价5.81港元，较现价3.93港元有47.8%上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。 7. 风险提示 产品单一风险 医疗政策风险 销售不及预期风险 总结 本报告基于糖尿病市场持续扩容及创新药需求增长的大背景，重点分析了华领医药核心产品多格列艾汀的独特机制、临床优势、商业化前景与财务预测。多格列艾汀作为全球首创GKA药物，具备疗效显著、安全性高、可停药缓解等差异化优势，与拜耳合作有望加速市场推广。预计2022年获批后，2023-2024年营收将快速增长，首次覆盖给予“买入”评级。主要风险包括产品单一、政策变化及销售不及预期。

中心思想 定增强化控股权与资金储备，支撑中长期战略扩张 本报告核心观点为：盈康生命通过向控股股东海尔集团旗下盈康医投定向增发不超过10亿元，将显著提升海尔持股比例，彰显其对大健康产业长期发展的信心。同时，募集资金用于补充流动资金，缓解公司运营与扩张的资金压力，为五大经济圈区域医疗中心布局和肿瘤诊疗全产业链整合提供财务基础。报告预计2022-2024年营收复合增长率约28%，EPS逐年提升，维持“买入”评级，目标价13.95元。 医疗+器械双轮驱动，业绩拐点可期 公司聚焦肿瘤“预、诊、治、康”全周期，医疗服务端依托“1+N+n+H”战略扩大门诊与住院规模（2021年门诊人次同比增长75%），器械端通过伽玛刀、直线加速器等五大研发平台构建技术壁垒。尽管2021年因减值拖累利润，但2022年起盈利能力有望修复（预计净利率回升至14%），而海尔定增注资将加速这一进程，使中长期成长性更值得期待。 主要内容 事件概述 2022年8月12日，公司公告拟以8.99元/股向控股股东盈康医投非公开发行不超过1.11亿股，募资总额不超过10亿元，全部用于补充流动资金。发行后海尔集团控股比例将从41.42%进一步上升，体现控股股东对公司未来发展的信心。 定增分析：海尔持股与资金影响 控股股东信心增强 本次发行前海尔集团间接控制盈康医投（持股39.69%）及海创智（持股1.73%），合计控制41.42%。定增后持股比例将加大，表明海尔集团对大健康业务长期价值的认可。 资金充裕支撑战略 本次定增主要目的包括：增强公司资金实力以拓宽产业链、扩大用户规模；推进五大经济圈区域医疗中心布局；优化管理/运营/协同模式，提升精益化管理水平；优化资本结构，提高抗风险能力。报告认为此举对2023-2025年发展有更高期待。 战略布局：医疗服务与医疗器械双轮驱动 医疗服务端 公司实施“1+N+n+H”战略，2021年全年门诊人次同比增长75%，住院人次同比增长8.8%，三四级手术量同比提升163%，显示服务能力与业务规模持续扩张。五大经济圈布局有望加速落地。 医疗器械端 构建1+5研发体系，五大平台包括伽玛刀、直线加速器、小质子刀、体验云和超前研发平台，强化肿瘤治疗领域的技术壁垒与竞争能力。 盈利预测与投资建议 盈利预测调整 考虑疫情对经营与并购的影响，下调医疗服务营收规模，预计2022-2024年EPS分别为0.31/0.44/0.52元（原2022-2023年为0.35/0.51元）。毛利率预计从23.9%（2021年）回升至31.5%（2022年），净利率由负转正至14%。 投资评级与目标价 基于可比公司估值，给予2022年45倍PE，对应目标价13.95元。报告中12个月内股价绝对表现1周+13.21%，相对沪深300+13.02%，显示短期强势，维持“买入”评级。 风险提示 报告明确提示以下风险：并购不及预期、行业政策风险（如医疗改革、集采等）、商誉减值风险（公司2021年已计提大额减值）、市场竞争加剧。 财务数据概览 收入与利润 2020-2024年营业收入从10.29亿元增至23.02亿元，CAGR约23%；归母净利润2021年亏损3.64亿元后，预计2022年扭亏至2.01亿元，2024年增至3.33亿元。 资本结构与偿债 2021年末资产负债率27%，2022年预计降至21.1%；流动比率从1.62升至2.08，短期偿债能力改善；但2023-2024年因扩张可能增加借款，流动比率或下降。 估值指标 2022年预测PE为41.5倍，PB为4.1倍；EV/EBITDA为26.6倍，处于医疗行业中等水平，反映市场对其成长性的一定认可。 总结 本报告围绕盈康生命定增事件，从控股结构、资金用途、战略布局、财务预测四个维度展开分析，核心结论如下：海尔集团通过定增进一步控股，传递强烈信心；募集资金缓解扩张瓶颈，支撑五大经济圈布局与肿瘤全产业链整合；医疗服务量价齐升（门诊+75%，三四级手术+163%），器械研发平台构筑壁垒；预计2022年营收增长32%，利润扭亏为盈，长期成长性可期。风险主要集中于并购进展、政策变化及商誉，但当前股价对应2022年PE约41倍，结合行业可比估值，报告认为具有安全边际，维持“买入”评级。

中心思想 云康集团：医联体共建业务驱动长期增长，新冠检测波动不改上行趋势 浦银国际认为，云康集团的核心增长动力来自医联体共建业务的巨大市场空间，该业务将在较长时间内驱动收入快速增长。尽管1H22新冠检测价格波动导致利润率短期承压，但随着各类检测价格趋于稳定，利润率有望企稳回升。基于此，公司维持“买入”评级，目标价从20.0港元上调15%至23.0港元。 调整盈利预测反映新冠与非新冠业务分化，目标价隐含22%上行空间 2022-24E盈利预测调整呈现结构性分化：上调新冠检测收入以反映国内疫情反复及防疫措施持续，但下调非新冠检测收入以反映严格防疫对个别客户医院的潜在负面影响。同时考虑新冠检测价格压力下调毛利率，最终归母净利润预测2022E/2023E分别上调7.8%/5.0%，2024E微降0.9%。新目标价23.0港元对应19x 2023E PE，潜在升幅22%。 主要内容 核心盈利预测调整：收入结构分化，利润率短期承压 营业收入预测调整：2022E上调24.3%（至25.22亿元），2023E上调9.8%（至27.09亿元），2024E微降0.3%（至30.55亿元）。主因：1）上调2022-24E新冠检测相关收入（2022年疫情大幅反弹，预计防疫措施持续严格）；2）下调2022-24E非新冠检测收入各13%/3%/3%（严格防疫对个别客户医院经营有潜在负面影响）。 毛利率预测下调：2022-24E毛利率分别下调2.9pcts/1.2pcts/0.3pcts至49.1%/50.8%/51.9%，主要反映新冠检测价格持续承压。 归母净利润预测调整：2022E/2023E分别上调7.8%/5.0%至5.29亿元/6.39亿元；2024E微降0.9%至7.78亿元，净利率分别为21.0%/23.6%/25.5%。 目标价调整：非新冠业务维持27x PE估值，新冠业务采用DCF方法 估值方法：非新冠业务沿用27x目标PE估值倍数（与此前一致），新冠业务继续使用DCF估值，最终得出新目标价23.0港元，较原目标价20.0港元上调15%。 情景分析：乐观情景（概率30%）：2021-24E收入复合增速>30%，毛利率>55%，归母净利复合增速>35%，目标价28.0港元；悲观情景（概率20%）：收入复合增速<15%，毛利率<45%，归母净利复合增速<20%，目标价18.0港元。 1H22业绩与市场表现 1H22收入同比增长82%至13.8亿元，归母净利润同比增长50%至2.34亿元，中期派息0.088港元/股（派息率17%）。 当前股价18.9港元（截至2022年8月15日），52周区间6.6-19.2港元，总市值117.42亿港元。 总结 医联体共建业务构成长期增长引擎，新冠检测短期扰动不改盈利改善趋势 浦银国际调整云康集团2022-24E盈利预测的核心逻辑在于：结构性地区分新冠检测业务与非新冠检测业务的不同驱动力。新冠业务受益于国内疫情反弹和防疫措施持续，收入预测上调；非新冠业务受个别客户医院经营影响略有下调，但医联体共建业务潜在市场空间巨大，将支撑中长期增长。随着检测价格趋稳，毛利率有望在1H22波动后回升。目标价上调至23.0港元，维持“买入”评级。 盈利预测调整幅度分化，目标价隐含22%潜在升幅 调整后的2022-24E营业收入复合增速约为12%（基于新预测），归母净利润复合增速约为21%。目标价对应19x 2023E PE，较当前股价有22%上行空间。投资者需关注疫情发展对检测需求的持续性、非新冠业务拓展进度及价格竞争风险。