九强生物(300406) 　　事件：近日，公司发布 2020 年年度报告: 公司实现营业收入 8.48亿元，同比增加 0.86%；归母净利润 1.12 亿元，同比减少 66.15%；扣非净利润 1.20 亿元，同比减少 61.67%。经营活动产生的现金流量净额 1.23 亿元，同比减少 34.75%。 　　短期疫情影响下， 试剂销售受到压制， 整体净利率下降 　　2020 年， 由于国外疫情输入和本土疫情反弹的影响，医疗机构正常的诊疗工作受到限制，生化诊断试剂终端需求受到一定影响，全年实现营业收入 8.48 亿元，同比增加 0.86%。 分产品构成来看， 检测试剂实现收入 7.49 亿元，同比下降 4.06%； 检测仪器实现收入 9,618 万元，同比增加 64.77%；新增检验服务收入 134 万元，主要是迈新医学检验所提供医学检验服务。 若剔除收购迈新导致合并范围发生变动的影响， 公司实现营业收入 7.13 亿元，同比减少 15.24%；分产品构成来看， 检测试剂实现收入 6.19 亿元，同比下降 20.73%；检测仪器实现收入 9,227 万元，同比增加 58.08%。 　　与此同时， 公司不断加大市场开拓力度，拓展销售渠道，寻求新的经济增长点；并以市场为导向，进一步加大研发投入，不断创新产品，丰富产品结构。 2020 年销售费用率同比提升 12.02pct 至 23.55%（ 收购迈新、 推广费用和销售人员薪酬增加） ，研发费用率同比提升0.96pct 至 9.32% （ 研发投入持续增加），管理费用率同比提升 1.54pct至 5.33%（ 非公开发行股票和收购迈新等相关费用增加） ；财务费用率同比提升 1.10pct 至 0.40%（ 长期借款增加、 利息支出增加） 。 加之销售毛利率同比下降 7.28pct 至 61.49%（ 毛利率较高的试剂销售占比下降&毛利率较低的仪器销售占比提升、试剂销量下降固定成本分摊导致单位成本增加） ，综合影响下， 销售净利率同比下降 25.09pct至 14.35%。 　　与国药合作、 巨人同行， 进入病理新领域、 海外新市场 　　（ 1）收购迈新，布局病理。 迈新是中国肿瘤病理免疫组化诊断试剂的领先者，主导产品为免疫组化检测仪器和系列试剂。 公司在迈新原有业务良好发展的基础上，对其市场、渠道、研发及管理等方面进行资源优化配置，实现互利共赢协同发展。 2021 年继续稳步推进迈新少数股权的收购， 同时加强仪器带动抗体销售策略，加大新产品研发力度。 　　（ 2） 引入战投，拓展领域。 公司通过非公开发行股票引入央企战略投资者国药投资。 国药集团在大健康领域的深厚积累，尤其在渠道方面的成熟优势，有利于上市公司拓宽销售网络和经营规模。此外，后续公司可与国药投资开展长期合作， 通过外延或合作开发的形式继续扩充产品线，不断提高竞争力。 　　（ 3）巨人同行，紧密合作。 自 2013 年起，九强生物与雅培、罗氏、日立、迈瑞、威高等国内外知名企业陆续建立起生化战略合作关系，与雅培签署的《技术许可和转让合作协议》更是开创了中国 IVD企业技术输出的先河。 2020 年度雅培（中国）继续向九强生物采购生化产品， 并在原有产品合作的基础上新增 10 多个合作项目，目前已经全部拿到注册证，正在产品上市准备中。 　　（ 4） 新品销售， 加强推广。 2021 年公司计划加大宣传推广力度，同时争取更多省份取得收费，更重要的是在已经取得收费的地区努力实现销售，已经实现销售的地区要积极拓展销售范围。 继续推广重点产品小而密低密度脂蛋白 sd LDL-C、 肌酸激酶同工酶 CK-MB mass 和游离前列腺特异性抗原 fPSA，加快血型卡的注册进度（ 2021 年有望集齐六张卡） 。 　　盈利预测与投资评级： 基于公司核心业务板块分析，我们预计2021-2023 营业收入分别为 16.76 亿/20.37 亿/24.58 亿， 同比增速分别为 98%/22%/21%； 归母净利润分别为 5.29 亿/6.44 亿/7.76 亿， 分别增长 371%/22%/21%； EPS 分别为 0.90/1.09/1.32，按照 2021 年 4月 23 日收盘价对应 2021 年 21 倍 PE。 首次覆盖，给予“ 买入”评级。 　　风险提示： 新型冠状病毒肺炎疫情持续影响的风险、 行业政策风险、 行业竞争加剧风险、 上游原料供应依赖进口的风险、商誉减值风险。

　　佐力药业(300181) 　　公司一季度业绩实现高增长。 　　佐力药业2021年一季度业绩预告已提示公司盈利区间为：4100万元—4900万元，同比增长275.38%-348.63%。公司一季报业绩表现符合预期，一季报显示：公司实现收入约3.40亿元，同比增长76.07%，实现归母净利润约4380万元，同比增长300.98%。 　　公司发布半年度业绩预告，彰显公司发展信心。 　　1、公司发布半年度业绩预告，预计2021年上半年实现归母净利润8,200~9,000万元，已接近2020年全年净利润水平。公司对半年度业绩的预判，进一步展现了公司“稳自营、强招商”营销策略的良好成效。2、规模效应明显：公司加强市场投入和终端医疗机构的开发和覆盖，核心产品乌灵系列、百令片销售收入呈现稳步增长趋势。公司加大生产规模，产能利用率得到进一步提高，产品成本进一步降低。 　　公司其他主要指标表现良好。 　　公司资产负债率仅29.03%，公司总资产约26.54亿元。随着公司盈利水平及盈利质量提升，公司的资金量持续向好。公司贷款规模下降，财务费用较去年同期降低。公司商誉仅1.3亿元，已无大幅商誉减值风险。 　　投资建议 　　预计公司2021-2023年公司实现主营业务收入12.77亿元、14.90亿元、17.40亿元，同比增长17.0%、16.7%、16.8%，对应归母净利润1.42亿元、2.14亿元、2.97亿元，同比分别增长约60.3%、50.0%、39.1%。对应EPS分别为0.23元、0.35元、0.49元。公司目前市值对应2021~2023年PE分别为：30.52X、20.34X、14.63X。参考公司半年度业绩预告，公司二季度预计保持高增长，全年业绩或超预期，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　政策风险；招标降价风险。

　　大北农(002385) 　　Q1营收规模大幅提升，盈利规模同比稳定，维持“买入”评级 　　大北农发布2021年一季报：公司Q1实现营业收入74.02亿元（同比+81.37%），归属上市公司股东净利润3.91亿元（同比-16.01%）。归母净利同比下滑的主要原因为2020年同期公司出售其所持有的荃银高科股票824万股，减持均价13.78元/股，产生投资收益8059.54万元计入非经常性损益，公司2021Q1扣非净利润3.74亿元（同比-2.56%）。公司当期管理费用及研发费用均同比有所增加（增幅分别为58.12%、65.73%），因此同比来看，2021Q1盈利规模同比稳定。我们预计公司全年饲料及生猪销量将同比提升，维持前预测值，预计2021-2023年公司归母净利润分别为20.10/21.75/26.68亿元，其中生猪养殖利润贡献7.77/6.40/6.60亿元，对应EPS分别为0.48/0.52/0.64元，当前股价对应PE为16.7/15.4/12.6倍。公司生猪出栏量跨步增长，饲料业务销量稳步提升，维持“买入”评级。 　　Q1饲料及生猪销量均同比宽幅增长，支撑全年业绩目标达成 　　根据我们的估算，公司Q1饲料销售量约130万吨，销售收入约46亿元，分部利润贡献约3亿元。预计公司全年猪料销量将突破400万吨，禽料、反刍料、水产料合计销量将突破150万吨。Q1公司生猪销售量76万头，销售收入约25亿元，分部利润贡献约1亿元。预计公司全年达成出栏400万头目标确定性较高，分部利润贡献有望同比提升。 　　央资增资生物育种子公司，助力丰脉商业化落地 　　公司引战略投资者增资控股子公司“生物技术公司”，增资后“现代种业”及“央企产投”分别持有“生物技术公司”4.63%股权。央资入列或为子公司带来一定资源支持，丰脉品牌生物育种技术商业化进程有望提速。公司丰脉产品具备较高技术壁垒及政策壁垒，预计随着国内转基因育种商业化的推进，公司种子业务营收及利润贡献能力将大幅抬升。 　　风险提示：自然灾害及疫病风险，猪价下行影响生猪销售利润，转基因商业化时间存在不确定性。

　　三鑫医疗(300453) 　　投资要点 　　事件：近日公司发布 2021 年一季报，Q1 实现收入 2.5 亿元（+42.8%），归母净利润 3404 万元（+180.4%），扣非归母净利润 3052 万元（+216.6%），经营现金流 655 万元（-70.9%） 。 　　血液净化业务延续高增长，其他业务低基数下恢复增长。分业务看，2021Q1血液净化业务收入 1.7 亿元（+45.2%），比 2019Q1 增长 103.2%，作为核心业务延续高增长态势；除血液净化业务外，其余业务（含注射类、留置导管类、输液输血类等）2021Q1 收入合计为 0.78 亿元（+37.9%），在 2020Q1 疫情低基数下实现恢复性增长。从盈利能力看，202Q1 毛利率为 32.7%（-2.4pp），主要因新会计准则将运费计入营业成本，剔除该因素预计毛利率仍在提升，销售费用率为 7.1%（-7pp），主要因公司将销售费用中的运费计入营业成本，毛销差扩大使得盈利能力大幅提升，Q1 归母净利润率 13.8%（+6.8pp），净利润增速远高于收入增速。 　　多因素驱动未来几年业绩增长可期。公司未来几年的增长动能主要来自三个方面，1）血液净化业务的持续高增长：2019 年我国 ESRD 患者超过 300 万人，治疗率不足 1/4，未来随着渗透率提升，透析耗材市场潜在空间有望超过 300 亿元，产能扩张和市场开拓有望支撑公司该业务实现 30%以上的复合成长。2）新冠疫苗需求有望带动注射器量价齐升：西林瓶包装的疫苗在接种过程必须使用注射针/注射器，目前公司疫苗注射器的订单较为饱满，预计未来几年有望贡献业绩增量。3）后疫情时代，留置导管、注射类、输液输血类、心胸外科类业务有望在低基数下实现恢复性增长。 　　公司内生外延整合并举，不断寻求新的业务增长点。公司不断提高全资子公司的生产效率，同时控股血液净化设备专业制造厂商成都威力生，打造完整的血液净化生态产业链。同时公司同时收购宁波菲拉尔，布局心胸外科体外循环产品，助力公司不断扩宽新的业务领域，发掘盈利增长点。 　　盈利预测与投资建议。预计 2021-2023 年归母净利润分别为 1.6、2.2、2.8 亿元，对应 PE 为 29、22、17 倍，考虑到公司在血透领域全产品线布局，且高增长可期，维持“买入”评级。 　　风险提示：政策风险、并购整合风险、输液类产品市场萎缩、竞争加剧。

　　美迪西(688202) 　　事件：公司公告 2021 年一季报，实现营业收入 2.15 亿元，同比增长 102.81%；归母净利润 0.45 亿元，同比增长 195.70%；扣非后归母净利润 0.43 亿元，同比增长186.16%；经营性现金流净额 2227.63 万元，同比增长 338.72% 　　业绩高速增长，毛利率大幅提升：公司 2021 年一季度业绩保持高速增长，业绩增速较 2020Q4 进一步加速，主要因为公司订单充足，业务结构优化，产能利用率和人员效率进一步提升，规模化效应逐步体现。公司目前已经完成临床前 CRO 全产业链布局，在国内 CRO 市场具备相对明显的竞争优势，预计全年业绩保持高速增长。公司 Q1 毛利率提升 7.24pct 至 43.18%，净利率提升 7.47pct 至 22.08%，经营效率提升明显。费用率方面，公司 2021Q1 销售费用率下降 1.62pct 至 4.2%，管理费用率下降 0.95pct 至 8.19%；研发费用率下降 1.06ct 至 7.15%。 　　充足的订单为业绩增长提供保障，临床前一体化平台优势显现：2020 年度公司新签订单 13.07 亿元，新签订单增长率达 112.04%，新签订单中药物发现与药学研究、临床前研究单类型订单同步增长，INT 即综合服务类订单增长率达 289.30%，临床前一体化平台优势显现。公司研发人员人均产值稳步提升，2020 年人均产值56.03 万元，同比提高 10.01%，规模效应和经营效率不断提升。 　　技术平台投入不断加大，产能建设为后续业绩增长奠定基础： 公司持续推进和完善蛋白质降解技术（PROTAC）、激酶抑制剂的小分子药物研发平台、放大生产工艺安全评价体系、难溶性创新药口服固体制剂研发平台、肿瘤免疫药效评价、吸入及眼科药物评价、抗体等生物技术药物的临床前安全性评价等技术平台，特别是在蛋白质降解技术（PROTAC）平台、抗体等生物技术药物的临床前安全性评价技术平台等方面加大资源投入，不断增强公司的研发服务能力与竞争优势。 公司拥有 7.38 万平方米的研发实验室，其中已投入使用的实验室面积为 3.81 万平方米，正在建设的实验室面积为 3.57 万平方米，产能建设为后续业绩增长奠定基础。 　　投资建议：我们预计 2021-2023 年公司收入分别为 10.53 亿元、16.49 亿元、24.8亿元，归母净利润分别为 2.31 亿元、4.04 亿元、6.31 亿元，给予“增持-A”建议。 　　风险提示：订单增长不及预期、产能释放不及预期、行业景气度不及预期

　　东富龙(300171) 　　业绩符合预期，维持“买入“评级 　　公司发布2020年报，实现营业收入27.08亿元（+19.60%），归母净利润4.63亿元（+217.86%），扣非后归母净利润3.96亿元（+359.79%）。同时发布2021年1季报，实现营业收入7.17亿元（+42.36%），归母净利润1.10亿元（+134.28%），扣非后归母净利润1.01亿元（+258.79%）。我们维持2021-2022年盈利预测，预计2021-2023年分别实现归母净利润为5.67/6.93/8.27亿元，增速为22.3%/22.3%/19.4%，EPS分别为0.90/1.10/1.32元，当前股价对应PE分别为31.6/25.8/21.6倍，维持“买入”评级。 　　注射剂设备平稳增长，其他多种设备放量迅速 　　2020年公司重点产品注射剂单机及系统收入12.22亿元（+4.17%），毛利率增加9.29%，预计毛利率提升是由于制药设备需求恢复后行业竞争趋缓，盈利能力增强。得益于公司前瞻性布局，其他多种设备放量迅速，生物工程单机及系统收入2.24亿元（+220%），医疗装备及耗材收入2.44亿元（+538.62%），原料药单机及系统2.38亿元（+64.59%），我们认为生物大分子、细胞药物、疫苗和CXO等领域景气度高，相关设备需求旺盛，未来仍将保持较快增长。2021年1季度公司整体毛利率为43.61%，处于持续提升之中，预计主要是由于高毛利生物药相关设备收入占比提升。2021年1-3月医药制造业固定资产投资完成额累积同比增速为42.70%，仍处于近年来高位，国内制药行业高景气度仍将持续。 　　合同负债金额达到近年来最高水平，显示在手订单充足 　　截至2021年1季度，公司合同负债为23.37亿元，达到近年来最高水平，体现出公司在手订单充足，业绩增长确定性强。公司推行精准管理，加强费用管控，各项费用率控制良好，2020年销售费用率和管理费用率处于近年来最低水平。2021年1季度管理费用较上期增加30.36%，主要系2020年同期因疫情影响，部分社保费用减免，2021年同期常缴纳及本期股权激励费用摊销综合影响所致。 　　风险提示：医药行业固定资产投资增速下滑；海外疫情蔓延导致需求下滑。

　　溢多利(300381) 　　事件：公司发布2020年报，实现营收19.14亿元，同比减少6.51%；归母净利润为1.61亿元，同比增长26.81%；扣非后归母净利润1.11亿元，同比增14.06%；每股收益0.34元，利润分配拟每10股派发现金红利0.7元（含税）。点评如下： 　　1、替抗产品量利双升，成本端下沉 　　替抗产品量利双升。2020年是国内饲料禁抗元年。进入下半年，由于饲料禁抗政策的正式实施，促生长类抗生素退出市场引发了替抗产品市场需求的快速增长。受益于此，公司以博落回提取物为核心所形成的一系列替抗组合方案产品销量5184吨，同比增141.71%；毛利率63.54%，较上年提升了9.57个百分点；毛利率上升，主要原因是由于替抗产品量产以后规模效应显现，成本端下降所致。2020年，替抗产品单位成本1.39万元/吨，同比减少43.4%。公司在2020年开始新建博落回原料种植基地。预计随着基地产能的扩张，替抗产品成本端还将下沉。 　　替抗成业绩的主要增长点。替抗业务实现收入1.97亿元，同比增长72.68%。其中，下半年收入1.31亿元，环比上半年增长了99%。替抗业务由控股51%的子公司世唯科技和母公司共同运营。2020年，世唯科技净利润3909.79万元，同比增70.82%，贡献合并报表利润经测算为1395.79万元，世唯科技和母公司替抗业务合计贡献合并报表利润经测算约2500万元，较上年新增约1500万元，占公司扣非后归母净利润增量的9成。 　　替抗继续高增长可期。十四五期间，国内饲料禁抗监管趋严，叠加养殖限抗，替抗产品市场需求预计还有较大的增长空间。公司替抗主打产品博落回提取物（兽药原料药）和博落回散（兽药制剂）均取得国家新兽药证书。其中，博落回散还取得了农业部颁发的药物饲料添加剂证书，是我国第一个自主研发可长期添加使用的天然植物药源药物饲料添加剂专利产品，具有与抗生素媲美的抗菌消炎效果。我们看好公司在替抗领域的大单品优势，判断未来5年内将继续保持高增。预计，21/22/23年替抗产品销量分别为9331吨/13996吨/20995吨，同比增幅为80%/50%/50%。 　　2、饲用酶制剂增长明显，预计2021年继续快速增长 　　2020年，酶制剂销量39611吨，同比增6.95%，收入5.55亿元，同比增9.01%。增量主要来自于饲用酶制剂。我们认为，受益于下游需求高涨，2021年公司饲用酶制剂将继续快速增长，主要理由有：1）畜禽存栏水平显著回升，拉动饲用酶市场需求。据农业部数据，2020年末全国能繁母猪存栏水平比上年末增长35.1%。我们预计，2021年商品猪存、出栏水平同比或增长30%以上。2）小麦玉米价格严重倒挂，小麦替代玉米趋势将延续，小麦用酶市场继续扩容。 　　酶制剂毛利率为46.42%，较上年下滑了4.47个百分点。毛利率下滑，主要是受新版会计准则调整运费核算科目的影响。剔除该影响后的真实毛利率为51.8%，较上年上升1个百分点。 　　3、原料药产能增长，毛利率稳中有升 　　2020年，原料药业务收入10.87亿元，同比减9.92%；毛利率31.21%，较上年有所提升。收入减少主要受原料药行业景气低迷的影响。我们认为，原料药业务即将进入底部向上阶段，主要依据有：1）环保收紧将提升行业壁垒，叠加当前行业景气低迷，小产能出清速度必然加快，原料药价格将止跌企稳；2）公司原料药产品结构以中间体为主，未来发展重心是下游原料药。原料药毛利率比较稳定，平均水平高于中间体，这将打开毛利提升空间；3）2020年，全资子公司科益新年产1200吨甾体药物及中间体项目竣工试运行。随着新项目的投产，原料药产能将翻番。 　　盈利预测 　　预计2021/2022/2023年归母净利润2.49/3.5/4.98亿元，考虑到替抗业务的高成长性，给予公司21年30倍PE，目标市值74.7亿元，距离现价有60%的空间，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　国家替抗政策执行力度偏弱、公司研发和项目建设进度不及预期、环保停工限产等

　　溢多利(300381) 　　业绩总结：公司2020年实现营业收入19.1亿元，同比变动-6.5%，归母净利为1.6亿元，同比增长26.8%。 　　业绩变动受多业务板块综合影响。营业收入下降主要系报告期内生物医药板块子公司新合新调整氢化可的松的路线使得销量减少所致；农牧板块公司替代抗生素饲料添加剂产品业绩大幅增长，同时公司加大市场推广力度，新产品销量提升且老产品成本有所下降，盈利能力提高；费用方面因融资借款利息减少，财务费用得到有效控制，同比减少11.6%。 　　公司作为最大的饲用酶制剂供应商之一，未来有望受益于下游需求提升。2020公司营收中酶制剂整体占5.6亿元，而酶制剂业务中又以饲用酶制剂为核心产品，具体包括有植酸酶、木聚糖酶等，玉米价格持续处于高位，截至2021年4月，我国玉米现货平均价维持在2900元/吨左右，远高于往年平均水平，而玉米作为饲料原材料中的主要组成部分其价格上涨或将影响饲料配比，依照以往玉米价格上涨所带来的小麦作为饲料用量占比的提升，合理预测未来小麦在饲料中的占比将有所增长，相对应的消化酶以及木聚糖酶需求量或有提升，相应公司的业绩也将迎来增长。且公司注重研发及产品更新，未来将进一步开拓反刍动物饲料添加剂、水产饲料酶的市场，扩大市场份额，同时升级现有产品提高生产效率。 　　溢多利是目前国内唯一的博落回散生产销售企业，抢占替抗市场竞争力强。为保证食品安全，提倡绿色养殖，2020年7月起我国饲料生产企业开始全面禁抗。公司2018年收购世唯科技对“禁抗”工作后的市场进行布局，博落回提取物具有抗菌消炎、开胃、促生长的功能，能降低动物腹泻率，提高饲料转化率，且毒性低、无耐药性、无休药期，2020年公司饲料添加剂收入达2亿元，同比增加72.7%，预计未来仍将保持快速增长；博普总碱有效部位及其制剂作为中兽药添加在畜禽饲料中同样具有较高的开发价值，可研究将其制成抗菌消炎、保肝护肾的兽用天然药物，目前仍处于研制阶段。除品种替抗产品外，公司积极研发复合类替抗产品，如博溢康即为利用葡萄糖氧化酶与博落回散之间的协同作用，提高替抗效率 　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为0.45元、0.63元、0.87元，对应PE分别为21/15/11倍。同行业2021年平均PE为25倍，考虑到公司行业龙头地位以及成熟的运营模式，合理溢价，予以30倍PE，给予“买入”评级，目标价13.5元。 　　风险提示：下游对博落回需求增长不及预期、酶制剂产品销量不及预期、甾体原料药市场恢复不及预期等。

　　富祥药业(300497) 　　投资要点 　　事项： 　　公司公布2020年报，实现收入14.93亿元，同比增长10.26%；实现归母净利润3.19亿元，同比增长4.40%；实现扣非后归母净利润2.87亿元，同比下降3.05%；EPS为0.70元/股。公司年报业绩低于预期。 　　同时公司发布2021一季报，实现收入3.95亿元，同比增长7.60%；实现归母净利润7431万元，同比下降11.34%。2021Q1业绩基本符合预期。2020年度利润分配预案为每10股派2元（含税）。 　　平安观点： 　　2020 年销售前高后低，主要是疫情延长下游库存消耗周期： 2020 年公司实现收入 14.93 亿元（+10.26%），归母净利润 3.19 亿元（+4.40%），低于此前市场预期，我们认为主要原因是疫情影响下游制剂销售，导致 API库存消化慢。2020H1 样本医院抗感染类药物整体下滑 32%。但伴随着疫情得到控制， 2020 下半年下游库存已基本得到消化， 2020Q3 公司收入端为全年低点， Q4 收入开始提升。 2020 全年公司毛利率 40.44% （- 2.67pp），主要受原材料提价影响，2020 年核心原材料 6-APA 平均价格为 192 元/千克，较 2019 年均价提升 23% 。2021Q1 公司净利润 7431 万元（-11.34%），主要受上年同期高基数影响，基本符合预期。我们认为 2021年公司业绩有望实现前低后高。 　　核心品种销量保持快速增长，产能扩充巩固龙头地位：2020 年公司原料药及中间体销售量 4464 吨（+33.63%） ，高于收入增速，我们预计主要是产品价格下降所致。 目前舒巴坦在 450 元/千克左右（上年同期在 650-700元/千克）；而他唑巴坦价格在 7000 元/千克左右，4-AA 在 1700-1800 元/千克，整体稳定。产能方面：2020 年奥通药业 900 吨巴坦类中间体项目已经建成，开始试产，抗病毒中间体产品试产成功；江西祥太他唑巴坦项目已建成，首个无菌冻干原料药生产设施建成，开始试产；景德镇富祥生物医药项目一期生产车间及配套仓库土地封顶等。 　　与凌凯医药合作，加快 CDMO 业务开拓：2020 年公司与凌凯医药共同出资设立凌富药物研究院，公司认缴出资 4900 万元，占比总股本 49%。凌凯医药是一家快速成长的医药研发生产服务外包企业，与之合作有利于公司快速开展 CDMO 业务。目前凌富药物研究院有包括多卡巴胺在内的 7 个在研产品。此外，公司他哌混粉项目投资进展过半，预计 2022 年底达到可使用状态，帮助公司顺利进入无菌原料药生产领域。 　　盈利预测与投资评级：考虑到 2020 年受疫情影响，公司业绩不及预期，我们将 2021-2022 年 EPS预测调整为 0.65 元和 0.75 元（原预测为 0.95 元和 1.08 元），同时预计 2023 年 EPS 为 0.89 元。前期股价调整后当前股价对应 2021 年 PE 为 19 倍，处于合理估值区间，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）市场竞争风险：当前公司积极进行产能扩充，达产后短期内面临供大于求，存在市场竞争恶化导致产品价格下降风险； 2）研发风险：目前公司积极进行新产品研发，存在失败风险； 3）安全环保风险：公司所处特色原料药领域属于高污染行业，同时产品合成步骤多，存在安全环保事件风险。

　　佰仁医疗(688198) 　　事件： 公司发布 2020 年报及 2021 年 1 季度报。 2020 年公司营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润分别为 1.82、 0.57、 0.41 亿元； 同比增速分别为 24.6%、 -10.4%、 -30.3%。 2021 年 Q1 营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润分别为 0.52、0.09 和 0.07 亿元；同比增速分别为 120.8%、-1.1%、-1.6%。 　　公司 2020 年业绩实现高速增长， 2021 年 Q1 增速超预期： 1） 2020 年公司克服疫情影响，调整营销策略，实现营业收入 1.82 亿元,同比增长 24.57%;剔除股份支付的影响，归母净利润同比增长 38.5%； 2020 年 Q1-Q4 单季度营收逐渐加速，逐渐摆脱疫情影响， 全年实现业绩高速增长；其中心脏瓣膜置换与修复业务营收为 0.53 亿元， 同比增长 49.4%，表现亮眼。 2） 2021 年 Q1剔除股份支付影响，实现归母净利润 0.25 亿元，同比增长 173.86%， 心脏瓣膜产品收入同比增长 994.40%（较 2019 年 Q1 增长 491.93%）， Q1 业绩表现超预期。 　　生物心脏瓣膜市场崛起，公司抗钙化牛心包产品有望带动业绩增长。 2020年中国生物心脏瓣膜市场总销量为 2.2 万枚，市场规模增加约 25%。 其中，牛心包瓣实现了对猪心包瓣连续两年的超越。 公司牛心包瓣于 2003 年获得注册，是国内最早注册、目前唯一有长期循证医学数据的国产产品； 大量、长期的临床使用数据，不仅增强了院内医生和患者的使用信心， 同时给予了公司在产品改进及后续产品设计上的优势。 此外， 公司原创抗钙化技术，大大提升了瓣膜在人体内的使用寿命， 其优秀表现亦得到市场认同，市场份额不断提升。 　　产品研发持续投入，动物源性植介入研发平台崛起。 公司持续加大研发投入，2020 年公司研发费用达 2877 万元，同比增长 89.91%。 预计公司将持续保持对研发的高投入，以保持自身产品优势。 公司产品覆盖三个板块，分别是心脏瓣膜置换与修复、先天性心脏病植介入治疗和外科软组织修复。 目前，公司多款产品已经进入到关键临床阶段，产品布局不断扩张、加深 　　2020 年业绩高速增长， 2021 年 Q1 业绩增速超预期。 1） 2020 年公司克服疫情影响，调整营销策略， 实现营收 1.82 亿元；同比增长 24.57%，归母净利润为 0.57 亿元，同比减少 10.4%； 剔除股份支付的影响，归母净利润为 0.87 亿元，同比增长 38.5%；2020 年公司逐渐摆脱疫情影响全年实现业绩高速增长； 单季度增速分别为-24.7%、 14.6%、 39.3%、 59.3%。 分业务来看，心脏瓣膜置换与修复业务营收为 0.53 亿元， 同比增长 49.4%； 先心病植介入业务收入 0.66 亿元； 外科软组织修复治疗业务收入0.66 亿元，同比增长 13.6%； 2） 2021 年 Q1 公司收入为 0.52 亿元，同比增长 120%（较 2019 年 Q1 增长 66.30%）， 其中人工生物心脏瓣膜产品收入同比增长 994.40%（较 2019 年 Q1 增长 491.93%）， 剔除股份支付影响， Q1 实现归母净利润 0.25亿元，同比增长 173.86%， Q1 业绩表现超预期。 　　生物心脏瓣膜市场崛起，公司抗钙化牛心包产品有望带动业绩增长。 2020 年中国生物心脏瓣膜市场规模实现约 25%的增长，总计瓣膜销量约 2.2 万枚。 其中， 牛心包瓣实现了对猪心包瓣连续两年的超越；牛心包瓣 2020 年市场销量约 1.3 万枚。 公司牛心包瓣于 2003 年获得注册，是国内最早注册、目前唯一有长期循证医学数据的国产产品。 2020 年，公司牛心包瓣相关产品实现收入 0.33 亿元，同比增长 129.8%； 销量达 2569 枚，同比增长 73.8%， 市场占有率达到 20%， 实现销量和单价的同步提升。 衡量心脏瓣膜产品的一个关键的指标就是其抗钙化的能力，决定了瓣膜放入人体后的寿命。 公司拥有原创性的动物组织工程和化学改性处理技术，可使处理后的动物组织植入人体后抗排异、抗钙化、长期满足预期治疗要求。 从市场角度看， 佰仁医疗优秀的瓣膜抗钙化处理技术得到市场认同， 市场份额不断提升。 2021 年 Q1， 公司牛心包瓣继续保持强劲，增长销量达到1060 枚， 为后续公司上市的介入瓣产品铺好道路。 　　产品研发持续投入， 动物源性植介入研发平台崛起。 2020 年公司研发投入为 2877 万元，同比增长 89.91%， 占比营业收入的15.81%； 剔除股份支付费用的影响， 同比增长 63.9%， 预计 2021 年公司研发投入将持续加大。 2021 年公司众多在研产品将进入关键节点， 多款介入瓣产品进入临床试验的关键阶段。 其中， 介入肺动脉瓣及输送系统完成临床入组； RENATO 介入瓣中瓣系统进入临床试验阶段； 介入主动脉瓣系统 RENATUS（首个多路径球扩式介入牛心包瓣） 的临床试验也已开展； 限位可扩张牛心包已提交注册申请； 新型三尖瓣成形环注册也已受理。此外， 公司的眼科生物补片和心血管生物补片也已进入到临床阶段，流出道单瓣补片已获批，预计 2021 年 5 月投放市场。 　　公司盈利预测及投资评级： 公司作为动物源性植介入材料平台的创新龙头，成长空间巨大。心脏瓣膜业务有望成为公司利润增长的持续点。 2021-2023 年预计实现营业收入分别为 2.34、 2.89、 3.51 亿元； 归母净利润分别为 0.62、 1.09、 1.57 亿元； EPS分别为 1.22、 2.13 和 3.07 元； 对应 PE 分别为 127.76X、 72.97X 和 50.67X，给予“推荐”评级。 　　风险提示： 研发不及预期； 市场推广不及预期； 政策风险