多因素驱动未来几年业绩增长可期

　　三鑫医疗(300453) 　　投资要点 　　事件：近日公司发布 2021 年一季报，Q1 实现收入 2.5 亿元（+42.8%），归母净利润 3404 万元（+180.4%），扣非归母净利润 3052 万元（+216.6%），经营现金流 655 万元（-70.9%） 。 　　血液净化业务延续高增长，其他业务低基数下恢复增长。分业务看，2021Q1血液净化业务收入 1.7 亿元（+45.2%），比 2019Q1 增长 103.2%，作为核心业务延续高增长态势；除血液净化业务外，其余业务（含注射类、留置导管类、输液输血类等）2021Q1 收入合计为 0.78 亿元（+37.9%），在 2020Q1 疫情低基数下实现恢复性增长。从盈利能力看，202Q1 毛利率为 32.7%（-2.4pp），主要因新会计准则将运费计入营业成本，剔除该因素预计毛利率仍在提升，销售费用率为 7.1%（-7pp），主要因公司将销售费用中的运费计入营业成本，毛销差扩大使得盈利能力大幅提升，Q1 归母净利润率 13.8%（+6.8pp），净利润增速远高于收入增速。 　　多因素驱动未来几年业绩增长可期。公司未来几年的增长动能主要来自三个方面，1）血液净化业务的持续高增长：2019 年我国 ESRD 患者超过 300 万人，治疗率不足 1/4，未来随着渗透率提升，透析耗材市场潜在空间有望超过 300 亿元，产能扩张和市场开拓有望支撑公司该业务实现 30%以上的复合成长。2）新冠疫苗需求有望带动注射器量价齐升：西林瓶包装的疫苗在接种过程必须使用注射针/注射器，目前公司疫苗注射器的订单较为饱满，预计未来几年有望贡献业绩增量。3）后疫情时代，留置导管、注射类、输液输血类、心胸外科类业务有望在低基数下实现恢复性增长。 　　公司内生外延整合并举，不断寻求新的业务增长点。公司不断提高全资子公司的生产效率，同时控股血液净化设备专业制造厂商成都威力生，打造完整的血液净化生态产业链。同时公司同时收购宁波菲拉尔，布局心胸外科体外循环产品，助力公司不断扩宽新的业务领域，发掘盈利增长点。 　　盈利预测与投资建议。预计 2021-2023 年归母净利润分别为 1.6、2.2、2.8 亿元，对应 PE 为 29、22、17 倍，考虑到公司在血透领域全产品线布局，且高增长可期，维持“买入”评级。 　　风险提示：政策风险、并购整合风险、输液类产品市场萎缩、竞争加剧。