泰格医药(300347) 　　投资摘要： 　　深耕中国，卓越全球。泰格医药致力于成为最有影响力的CRO公司，不断强化临床业务的领先优势，通过并购成为全球化的研发平台。目前业务覆盖五大洲54个国家，海外临床业务的收入占比不断加大，在2022年第一季度首次超越国内收入。 　　中国丰富的临床资源有望带动临床外包服务市场的进一步发展。患者作为临床试验的关键资源有一定的稀缺性，中国临床资源丰富是未来临床试验的主战场之一。不仅跨国药企在加快新药进入中国市场的步伐，新兴Biotech也瞄准中国作为首发市场，未来会有更多的临床项目在中国展开。 　　泰格医药国际化，一体化和数字化的布局将会建立起真正的优势壁垒。临床CRO竞争格局还比较分散，临床试验效率受到伦理审查效率、研究者经验和临床试验资源等多重因素的影响，作为临床外包服务市场的佼佼者，泰格医药优势明显。 　　中国药企积极参与MRCT临床试验。国产创新药变得更具竞争力，企业也有迫切的出海需求。出海药企对临床试验数据和结果的科学性、准确性、完整性及可靠性要求越来越高，泰格医药有望成为可靠的合作伙伴。未来不仅欧美国家，一带一路国家也会是中国药企出海目的地。 　　中国的创新药行业方兴未艾，未来几年临床试验数量有望稳定持续的增加。新兴的生物科技公司和转型的仿制药企业会有旺盛的临床研究需求。大型药企有实力自建临床团队，但是对于众多的Biotech公司，将临床试验外包出去将是不得不做的选择。 　　创新格局和研发政策的变化。跨国药企的研发投入在增加，而Biotech公司也在提供越来越多的创新活力。另一个趋势就是药企青睐开发泛适应症药物，或者通过改良递送系统，重新开发老药，快速推向临床，这些变化有利于增加临床CRO的渗透率和业务量。 　　政策的利好。MAH制度激活了国内的创新活力；中国加入ICH促进新药以更高的标准做临床；《中华人民共和国人类遗传资源管理条例》颁布后，国外医药企业为了规避法律风险会选择将临床试验外包出去，或者licenseout药品在中国的开发权益，有利于增加临床CRO的渗透率。 　　外界影响逐步减少，市场逐渐迎来复苏。公共卫生事件压抑了正常的临床试验需求；另一方面，对于在最近几年完成的临床试验，数据的完整性可能会受到影响，NDA时有需要补充数据的风险。随着生产生活的全面复苏，临床试验CRO有望迎来一个订单爆发潮。 　　投资建议：我们根据公司公布的财务数据和每个业务板块的增长潜力，对公司的未来营业收入和净利润做出预测。我们看好泰格医药的长期发展潜力，根据PE估值法，对比可比公司均值，2023年给予公司38倍的PE估值，对应市值为1088亿元，股价125元。首次覆盖公司，给予“买入”评级。 　　风险提示：公司作为临床试验CRO行业，人才是最关键的生产要素，存在人才成本上升及人力资源流失的风险。药物临床阶段由于开发过程漫长，成本高昂且结果充满不确定性，公司的服务合同执行周期较长，医药企业有可能提前终止临床试验，造成临床外包CRO企业业务量减少，业绩不达预期；现在国内外CRO公司较多，会面临着激烈的竞争，如果泰格医药拿不到足够的订单，可能会有损其商业前景。

　　太极集团(600129) 　　事件： 　　公司发布2022年年度报告，2022年公司实现营业总收入140.51亿元（同比+15.65%）；归母净利润3.50亿元，扣非归母净利润3.67亿元，大幅扭亏为盈。 　　分析点评 　　营业收入创出历史新高，经营性现金流净额大幅提升 　　单季度来看，公司2022Q4收入为35.07亿元，同比+35.96%；归母净利润为1.01亿元，扣非归母净利润为0.49亿元，大幅扭亏。 　　公司整体毛利率为45.43%，同比+2.94个百分点；期间费用率40.33%，同比-3.60个百分点；其中销售费用率33.04%，同比-1.66个百分点；管理费用率（含研发费用）6.02%，同比-1.45个百分点；财务费用率1.27%，同比-0.49个百分点；经营性现金流净额为18.01亿元，同比+222.25%。主要系随销售规模增长回款增加，年末畅销产品供不应求、收到大额预收货款。 　　医药工业聚焦主品，中药核心产品增长迅猛 　　医药工业营业收入50.35亿元（同比+46.86%），毛利率为63.60%，同比增加5.63个百分点；医药商业营业收入8.14亿元（同比+13.76%），毛利率为9.48%，同比增加0.95个百分点。 　　核心产品方面，几款核心中药产品增速迅猛。其中藿香正气口服液实现销售收入15.67亿元，同比增长70%；急支糖浆实现销售收入5.26亿元，同比增长89%；通天口服液实现销售收入2.88亿元，同比增长53%；鼻窦炎口服液实现销售收入2.14亿元，同比增长67%。 　　化药方面稳健增长。注射用头孢唑肟钠（益保世灵）实现销售收入15.11亿元，同比增长9%；洛芬待因缓释片（思为普）实现销售收入5.13亿元，同比增长15%；盐酸吗啡缓释片（美菲康）实现销售收入2.30亿元，同比增长8.6%。 　　研发聚焦六大治疗领域，加速在研项目进度 　　公司在研项目80余项，新增立项近20项。2022年公司获得4类化学药产品注册证书2件；一致性评价2件；新增立项近20项，新产品立项取得新突破,GLP-1激动剂SPTJS22001立项并加速推进。 　　中药创新药持续推进。公司研制的创新中药口服制剂芪灯明目胶囊治疗糖尿病黄斑水肿“附条件批准上市”临床试验已完成部分病例入组；治疗心血管疾病的创新中药丹七通脉片完成IIb期研究总结报告及专家咨询论；开展3.1类古代经典名方中药复方制剂研究3项；完成4类化学药盐酸羟考酮缓释片临床试验、完成2.2类化学药盐酸吗啡缓释片（24h渗透泵型）完成I期临床预试验研究；完成2.2类中药双苓止泻颗粒饮片制备工艺及质量标准研究。 　　大品种二次开发成果显著。完成藿香正气口服液“以证统病”治疗湿疹及肠易激综合征、芪鹿补血颗粒治疗放化疗后的白细胞减少症和通天口服液人体机理研究3个项目的上市后再评价研究总结报告。 　　改革成效显著，2023年经营计划彰显信心 　　国企改革效果显著，公司发展战略持续推进。未来战略方向：现代中药智造（主），麻精特色化药（辅），区域商业领军企业（辅）。2023年经营计划出台，2023年公司力争实现营业收入同比增长20%以上。其中，力争医药工业实现营业收入同比增长30%、医药商业营业收入同比增长20%，彰显信心。 　　中药材资源建设方面加大力度。2022年，公司计划加速推进中药材种植基地和加工基地双基地建设，发展规范化种植基地15万亩，新增种植基地2.4万亩；通过自建或合作新增中药材加工中心10个，累计建成15个加工中心。 　　投资建议 　　我们预计，公司2023~2025年收入分别171.5/206.5/249.2亿元，分别同比增长22.1%/20.4%/20.6%，归母净利润分别为5.8/8.3/11.9亿元，分别同比增长65.8%/43.0%/43.2%，对应估值为41X/29X/20X。维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　政策监管风险；公司治理改革不及预期；核心品种销售不及预期。

　　上海谊众(688091) 　　事件 　　2023 年 3 月 31 日， 公司发布 2023 年第一季度业绩预告，预计营收 9200-9300 万元，同比增加 167.89%-170.81%；归母净利润为5300-5800 万元，同比增加 72.39%-88.65%；扣非归母净利润为4500-5100 万元，同比增加 94.62%-120.57%。 　　点评 　　紫杉醇胶束持续放量， 适应症扩展进行时。 （1） 核心产品 2.2 类新药注射用紫杉醇聚合物胶束继续放量， 2023 年 Q1 收入、利润同比增长迅速。 （2）注射用紫杉醇聚合物胶束于 2021 年获批，用于非小细胞肺癌一线治疗；该产品是在传统紫杉醇的基础上进行剂型创新，通过独特高分子合成技术，独家研发与天然紫杉醇药物活性成分精准匹配、分布系数极窄的药用辅料，利用纳米技术(约 18-20nm)制成的独家紫杉醇创新剂型。（3）纳米紫杉醇胶束20 余项临床在研，适应症扩展中。临床中涉及的癌种包含乳腺癌、肺癌、胰腺癌、胃癌、胆管癌、结直肠癌、食管癌、头颈部肿瘤和卵巢癌等癌种，其中针对乳腺癌的Ⅲ期临床试验 IND 已获 CDE批准，针对晚期肺鳞癌、联合 PD-1 的Ⅲ期临床试验已提交 IND。根据 WHO 数据， 2020 年中国新发胃癌、乳腺癌、胰腺癌、卵巢癌患者分别有 48、 42、 12、 6 万，纳米紫杉醇胶束的患者基数还有很大的提升空间。 　　自营销售+合作销售相结合，共同推进注射用紫杉醇胶束终端放量。 （1）公司销售模式以自营和百洋医药合作相结合， 合力推动紫杉醇胶束商业化。 （2） 产能持续扩张，新增产线计划于 2023年年中实现商业化，产能将得到充分扩充，达到 100 万支，满足患者临床需求。 （3） 截至 2022 年底，公司已经在全国 27 个省市成功挂网，目前自营销售团队超过 120 人；结合产品进入 CSCO 临床指南等催化，预计 23 年将有显著入院提速。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预测，预计 2023/24/25 年实现营收 4.98/8.6/13.53亿元，同比增长 111%/73%/57%；归母净利润 3.04/5.58/8.96 亿元，同比增长 112%/84%/61%。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　单一产品依赖、商业化不达预期、公司所处药物递送系统创新领域技术快速更迭等风险

　　信立泰(002294) 　　投资要点 　　业绩稳中有进，经营质量提升。2022年，公司实现营收34.8亿元（同比+13.9%），其中制剂业务实现营收29.3亿元（同比+13.4%）。归母净利润6.4亿元（同比+19.3%），扣非归母净利润5.5亿元（同比+94.8%）。2022年，销售费用率为31.4%（同比-2.4pct），研发费用率为15.3%（同比+3.65pct），管理费用率为6.8%（同比-3.1pct），财务费用率为-3.0%（同比-2.0pct）。销售毛利率71.5%（同比-2.6pct），销售净利率18.2%（同比+1.0pct）。 　　4Q22，公司实现营收9.3亿元（同比+7.2%）；实现归母净利润1.0亿元（同比-31.3%）；实现扣非净利润0.8亿元（同比+259.3%）。4Q22，销售费用率为25.3%（同比-5.2pct），研发费用率为18.8%（同比+6.0pct），管理费用率为4.8%（同比-2.6pct），财务费用率为-1.2%（同比+3.0pct）。销售毛利率64.1%（同比-8.6pct），销售净利率10.3%（同比-11.4pct）。 　　慢病产品线丰富，延展性强、梯队清晰。1类降压药阿利沙坦为已上市，协同布局了S086、复方制剂SAL0107、SAL0108。恩那度司他、SAL0107、复格列汀、已提交NDA。S086（高血压、慢性心衰）、SAL0108、SAL056（特立帕肽长效，骨质疏松）处于Ⅲ期临床。国际化推进JK07、JK08，广泛布局PSCK9、GLP1、FXla等慢病用药。S086有望成为“降压领域的恩必普”，高血压患者数量庞大，终端市场广阔。阿利沙坦已经获批上市，S086、SAL0107、SAL0108预计陆续上市，覆盖轻度、高危、合并症高血压患者。S086预计成为国内第二款ARNI类降压药，对标沙库巴曲缬沙坦。SAL0107、SAL0108定位于单药控制不佳的患者，复方制剂壁垒高、价格稳定。我们认为，公司创新药协同性强，有望带来百亿级增量。 　　盈利预测与投资评级：4Q22、1Q23受疫情扰动，仿制药价格小幅下降，我们将2023-24年归母净利润由8.2/10.2亿元，下调为7.5/9.1亿元，预计2025年归母净利润为11.1亿元，当前市值对应2023-2025年PE分别为53/44/36倍。由于：1）S086、恩那司他即将上市，商业潜力大；2）阿利沙坦持续放量，公司团队和商业化能力已被证明；3）慢病领域用药人群巨大，市场星辰大海，给予“买入”评级。 　　风险提示：创新药放量不及预期、集采续约降价、新冠疫情反复

　　欧普康视(300595) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年年报，2022年实现收入15.3亿元，同比+17.8%，实现归母净利润6.2亿元，同比+12.4%；实现扣非归母净利润5.6亿元，同比+14.7%，公司利润端稳步改善。 　　医疗及护理产品收入快速增长，收入占比均有提升。公司2022年医疗板块收入2.5亿元，同比增长42.9%，收入占比为16.6%，较2021年提升3pp，公司医疗板块在疫情影响下逆势增长；护理产品收入增速表现亮眼，2022年护理产品收入约3亿元，同比增长30.8%，收入占比为19.6%，较2021年提升2pp。 　　角膜接触镜放量符合预期，近视防控在研产品丰富。2022公司硬性角膜接触镜收入7.6亿元，同比增长11%，收入占比为50%，疫情影响下收入增速符合预期；公司在视光产品方面在研种类丰富，2022年完成了巩膜镜临床试验的备案和部分入组、周边远视离焦用硅水凝胶材料的自研以及成合肥康视眼科医院阿托品滴眼剂的院内制剂审批等，此外新型光疗产品以及离焦框架镜开发均已完成，丰富在研管线助力公司长远发展。 　　持续推进眼视光终端建设，终端业务收入快速增长。视光服务方面，公司控股了一批视光服务终端，包括眼科医院、门诊部、诊所、视光中心，为公众直接提供包括定制角膜塑形镜镜片等视光产品及售后服务在内的专业、便利的眼视光服务，2022年终端业务收入占比47.40%，同比增长24.10%，2023年将持续加大在视光终端方面布局，计划投入4-5亿元，扩增视光服务终端的数量和业务规模，进一步提升视光服务收入在公司总业务收入中的占比。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.99元、1.29元、1.72元，对应动态PE分别为33倍、26倍、19倍。公司23年持续推进视光终端建设，看好全年加速成长，维持“买入”评级。 　　风险提示：公司经营风险，新冠疫情反复风险，竞争格局加剧风险。

　　万孚生物(300482) 　　事件：公司发布2022年年度报告，2022年实现收入56.81亿（+69.01%），归母净利润11.97亿（+88.67%），扣非净利润11.05亿（+100.70%），EPS2.69元。经营性现金流16.82亿（+152.98%）。 　　新冠抗原业务贡献弹性收入，常规业务经营维持稳健。1）传染病检测：全年实现营收39.36亿元（+136.02%），毛利率50.33%（-4.91pct）。新冠产品收入约35亿，扣除新冠产品同比下滑，主要是受到各地多发疫情及年末防疫政策调整影响，检测量下降。基于各地封控解除，2023年流感、艾滋等常规传染病产品有望恢复放量；2）慢病管理：全年收入为9.39亿元（+2.55%），毛利率65.02%（-9.93pct），公司围绕心血管疾病、出凝血疾病、呼吸急症等危急重症，提供多平台、多场景的解决方案，利用免疫荧光、化学发光仪器覆盖优势，结合政策实现仪器增项上量。毛利率下降原因主要系竞争策略调整导致的价格因素；3）毒品/药物滥用：全年营收2.94亿元（+8.78%），毛利率50.67%（+0.57pct），公司积极加强美国本土FDA注册体系，探索家用OTC检测与线下实验室结合模式，推进新品导入并开拓电商渠道；4）优生优育：全年营收2.42亿元（+16.87%），毛利率43.13%（-1.12pct），国内电商自营及OTC连锁均实现大幅增长，金秀儿和万孚品牌领先地位持续巩固。海外妊娠系列产品IVDR注册稳步推进，随着销售体系布局愈发完善，品牌影响力正逐步形成。 　　研发持续投入保障产品创新，多领域陆续取得战略突破：2022年公司研发投入4.47亿元，占营收比例为7.78%，研发费用为4.19亿元（+7.09%），研发费用率7.37%。截至2022年12月31日，公司累计产品注册证602个（国内279+美国FDA70+欧盟CE241+加拿大MDALL12），新增62个（国内47+欧盟CE15），并在多领域取得系列突破性进展：1）免疫：血栓化学发光产品受到临床广泛认可，单人份发光业务条线顺利推进；2）分子：自研优博斯U-Box系统于2022年3月获批，优卡斯U-Card系统完成CE认证及试销；3）病理：全自动免疫组化染色平台PA3600（自主知识产权）已在百余家医院试用和运营，免疫组化二抗系统核心原料实现自研。 　　积极开拓海外市场，“2B+2C”双足并行：公司在国内市场秉承“深度营销”理念，通过与经销商深度战略合作，推动销售快速增长；海外方面，公司已在欧美等POCT成熟消费区形成了市场准入、渠道建设方面的较强先发优势。此外，公司产线涵盖2B（心脑血管疾病、炎症感染、肿瘤标志物）及2C（优生优育、传染病检测）业务领域，有利于促进营销渠道及应用场景拓展，保障业绩稳定增长。 　　投资建议：公司是国内POCT诊断龙头，在技术平台及产品管线方面拥有显著优势，随着疫情褪去，国内及国际市场共同发力，长期前景依然良好。我们预计公司2023-2025年净利润为8.11/9.84/12.42亿元，同比-45.69%/+19.02%/+19.79%，EPS为1.82/2.21/2.79元，当前股价对应PE为17/14/11倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：政策不确定性的风险、新产品推广不及预期的风险、产品降价超预期的风险。

　　丽珠集团(000513) 　　投资要点 　　收入和利润实现良好增长。公司3月31日发布2022年度报告。公司2022全年实现营业收入126.30亿元（+4.69%）、归母净利润19.09亿元（+7.53%）、扣非归母净利润18.80亿元（+15.57%），对应EPS2.04元。其中2022年Q4单季实现营业收入31.41亿元（+16.58%）、归母净利润4.03亿元（+24.66%），新冠疫苗V-01贡献部分业绩增量。全年来看，尽管受到疫情负面影响，公司收入和利润端均实现良好增长。 　　化学制剂平稳增长，原料药盈利能力提升。报告期内，公司化学制剂板块实现收入70亿元（+0.02%），消化道、促性激素、精神和抗感染领域收入分别为34.36亿元（-6.48%）、25.91亿元（+5.64%）、5.45亿元（+32.19%）和3.84亿元（+4%）。1）消化道领域核心品种艾普拉唑针剂2022年显著降价使得销售额小幅下滑，但产品渗透率仍有较大提升空间，维持快速放量态势，2022年销量增速预计超过50%。艾普新适应症有望今年获批上市，用药人群将得以进一步扩大。引进产品Zastaprazan为钾离子竞争性酸阻滞剂（P-CAB），进一步丰富了消化道产品管线。2）促性激素领域核心产品亮丙瑞林适应症广泛、竞争格局良好，预计维持良好增态势；曲普瑞林微球（一个月）预计今年获批上市，微球领域竞争优势不断巩固。3）精神领域产品处于快速增长阶段，布南色林和鲁拉西酮预计今年获批，与德国LTSLohmann Therapie-SystemeAG联合开发的改良型新药阿塞那平透皮贴剂的临床申请已获受理，公司精神领域管线不断扩充。公司现金流充足，有望通过引进合作等多种方式不断丰富产品布局。2022年原料药及中间体板块实现收入31.38亿元（+7.89%），毛利率提升5.74pp，报告期内获得国际认证证书4个。 　　中药板块增速回升，生物制剂产品逐步丰富。2022年中药板块实现收入12.54亿元（+17.07%），核心品种抗病毒颗粒受疫情影响实现快速放量；参芪扶正注射液在基层医院具备良好市场口碑，收入端逐步恢复正增长。公司在中药领域具备深厚研究基础和多项独家品种，有望在中医药传承创新发展的政策支持下迎来发展新阶段。公司目前共有8项在研中药新药，其中改良型新药SXSHL凝胶已完成临床前实验研究，1.1类新药TGDX颗粒完成院内制剂单中心临床试验。2022年生物制品板块实现收入4.08亿元（+80.94%），重新冠疫苗V-01于2022年6月获批序贯加强紧急使用，预计贡献2亿左右销售收入。2023年1月托珠单抗获批上市；IL-17A/F单抗已完成Ⅱ期临床；司美格鲁肽注射液已获得临床试验批准，2022年12月已启动III期临床。随着在研管线的陆续推进，公司生物制剂品种将逐步丰富。 　　投资建议：我们预测公司2023-2025年归属于母公司净利润分别为23.04亿元、27.00元和30.78亿元，对应EPS分别为2.46元、2.89元和3.29元，当前股价对应PE分别为15.18/12.95/11.36倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：药品降价风险；研发进度不及预期风险；疫情扰动风险。

　　盈康生命(300143) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年报，全年实现营收11.56亿元（+6.1%，表示同比增速，下同）；归母净利润-5.96亿元（-63.7%）；扣非归母净利润-5.97亿元（-26%）；经营现金流净额1.61亿元（+27.91%）。剔除商誉减值影响，实现净利润7213万元。收入利润低于预期，主要由于疫情扰动、需求端萎缩等。 　　医疗板块受疫情扰动较大，Q1以来诊疗人次恢复明显。2022年，公司医疗服务板块收入9.97亿元（-3.04%），毛利率24.2%（+0.76pt）。2022年公司经营及管理的医院床位规模3258张，医院总诊疗人次156万（+155%），门诊量合计148.6万；分医院看，友谊医院收入约4亿元，净利润6240万元；广慈医院收入5亿元，净利润5006万元；其余收入来自于友方医院与其他医院托费。 　　收购圣诺生物，产品线拓宽带动医疗器械板块高速增长。2022年，医疗器械板块实现收入1.6亿元（+157.96%），毛利率41.13%（+8.8pt）。公司先后完成对河北爱里科森、深圳圣诺医疗的并购，使公司整体研发能力、渠道能力、产品丰富度得以进一步提升，公司通过高端脑科学的自研产品（如在研的TTF磁波刀）及并购的方式，达成围绕肿瘤预诊治康的设备加耗材作为主要稳定现金流的盈利模式。我们预计未来随着大型医疗配置证规划出台，伽玛刀的销售也将有望迎来恢复。 　　线上平台构筑数字化健康管理服务能力，用户及订单量协同提升。2022年，公司建设完成了盈康一生在线医疗总平台“体验云”，形成数字化医疗平台的生态服务能力。公司全年互联网医院新增用户54.8万，累计线上订单量104万，同比增长765%，订单金额同比增长200%以上，累计触达人次达101万人，其中友谊医院实现入院-出院患者100%覆盖，患者就医频次提升89%。 　　盈利预测与投资评级：考虑到医疗服务业务完全修复仍需时间及费用摊销等，我们将2023-2024年归母净利润由2.46/3.00亿元下调至1.38/1.95亿元，预计2025年为2.26亿元，对应当前市值的PE分别为51/36/31倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：医院经营和盈利或不及预期；医院事故风险；医药行业政策不确定性风险。

　　华润三九(000999) 　　事件： 　　公司发布2022年年报报告，2022年实现营业收入180.79亿元，同比+16.31%；归母净利润24.49亿元，同比+19.16%；扣非归母净利润22.19亿元，同比+19.75%。 　　分析点评 　　四季度增长亮眼，经营性现金流大幅提升 　　单季度来看，公司2022Q4收入为59.69亿元，同比+39.38%；归母净利润为4.96亿元，同比+66.07%；扣非归母净利润为4.36亿元，同比+86.85%。预计与疫情政策调整后感冒类药品需求提升有关。公司整体毛利率为54.02%，同比-5.70个百分点；期间费用率37.25%，同比-5.10个百分点；其中销售费用率28.08%，同比-4.70个百分点；管理费用率（含研发费用）9.14%，同比-0.61个百分点；财务费用率0.03%，同比+0.28个百分点；经营性现金流净额为30.06亿元，同比+60.72%。 　　CHC业务稳健增长，处方端下半年颗粒和集采影响基本消除 　　CHC健康消费品业务：通过搭建的成熟三九商道客户体系，加上四季度疫情政策调整的窗口，全年实现营业收入113.84亿元，同比增长22.73%；毛利率为56.7%，同比下降2.6个百分点。 　　处方药业务：公司处方药业务实现营业收入59.76亿元，同比增长7.19%，主要是配方颗粒业务受国标切换及省标推进速度的影响，首次出现负增长。上半年配方颗粒业务受国标切换及省标推进速度的影响，以及中药注射剂业务受疫情以及集采政策影响销售同比下降。随着颗粒国标数量的陆续提升以及集采的影响消化，下半年处方药板块逐步恢复。 　　昆药并购落地，期待后续更多业务协同 　　公司2022年年底顺利推动完成昆药集团的收购项目，昆药集团28%股份已于2022年12月30日完成过户，2023年1月19日，昆药集团完成了董事会和监事会的改组，昆药集团控股股东由华立医药变更为华润三九。 　　昆药的并购有助于公司进一步稳固OTC的市场地位，并购昆药可以丰富公司的三七产业链，同时也让公司收获了具有悠久历史的“昆中药1381”品牌。公司今年制定了昆药集团加入后的三期计划，分别是百日整合、一年以及三年的整合，期待整合后的协同发展。 　　内研外拓同步进行，后续增长可期 　　公司内研外拓同步进行，一方面加强创新研发投入，2022年公司研发投入7.36亿元，获得发明专利授权34项，实用新型专利56项，获得研发政府资助资金7687.6万元。目前在研项目共计77项，重点研究项目：1类小分子靶向抗肿瘤药QBH-196正在开展I期临床剂量爬坡试验，H3K27M突变型胶质瘤新药ONC201正在积极推进国内注册申报工作，用于改善女性更年期症状的1类创新中药DZQE，已进入II期临床研究；2类新药“示踪用盐酸米托蒽醌注射液”（复他舒）获批新适应症，用于乳腺癌患者前哨淋巴结的示踪，并于2023年1月通过谈判首次纳入国家医保目录。 　　另一方面，2022年，公司引进中药新药QJYQ，目前已完成临床前研究。此外，公司获得布洛芬混悬液、富马酸丙酚替诺福韦片等3个《药品注册证书》，其中富马酸丙酚替诺福韦片已中选第七批国家药品集中采购。开展了10余个品种的一致性评价工作，咪唑斯汀缓释片等3个品种通过国家仿制药质量和疗效一致性评价，其中咪唑斯汀缓释片为国内独家首个过评品种。 　　投资建议 　　由于昆药集团并购落地，预计昆药集团一季度开始正式并表，因此盈利预测考虑相关财务数据调整。我们预计，公司2023~2025年收入分别303.2（剔除昆药并表为209.0）/346.4/393.9亿元，分别同比增长67.7%（剔除昆药并表为15.6%）/14.2%/13.7%。归母净利润分别为30.3/35.4/41.1亿元，分别同比增长23.7%/16.8%/16.0%，对应估值为19X/16X/14X。 　　风险提示 　　整合推进不及预期；新品种推广不及预期；疫情影响超出预期。

中心思想 核心增长驱动与市场韧性 春立医疗在2022年面对国家集采带来的价格压力，通过积极的市场策略和内部效率提升，实现了营业收入的稳健增长。公司成功实施“以价换量”策略，尤其在脊柱和运动医学等新兴业务领域取得了显著的爆发式增长，展现了其在复杂市场环境下的强大韧性和适应能力。 多元化布局与创新引领未来 公司持续加大研发投入，加速产品注册证获取，并积极拓展人工关节、运动医学、口腔、PRP等多元化产品管线，填补了多项国内空白。这种前瞻性的多业务布局和对新材料、新技术的持续投入，为公司构建了新的增长引擎，奠定了长期可持续发展的基础，预示着未来业绩的持续增长潜力。 主要内容 2022年度财务业绩回顾 整体业绩表现： 2022年，春立医疗实现营业收入12.02亿元，同比增长8.43%。归属于母公司股东的净利润为3.08亿元，同比下降4.54%；扣除非经常性损益的净利润为2.74亿元，同比下降10.88%。尽管净利润有所下滑，但营收保持增长，显示出公司在集采压力下的经营韧性。 单季度表现： 第四季度营业收入达到4.42亿元，同比增长13.31%，增速高于全年平均水平。然而，单四季度归母净利润为0.98亿元，同比下降17.07%；扣非净利润为0.93亿元，同比下降20.50%，反映出集采影响和投入增加对短期盈利的压力。 市场评级： 华创证券维持对春立医疗的“推荐”评级，目标价设定为40元，高于当前价30.85元，表明市场对公司未来发展持积极态度。 市场策略与产品线拓展 集采应对与“以价换量”策略： 在国家关节、脊柱集采的大背景下，公司积极应对产品价格下降的挑战。通过内部节本增效、外部积极开拓市场和建设营销网络，公司成功实现了“以价换量”。 关节类产品： 收入达到10.46亿元，同比增长1.05%，销量实现增长，有效抵消了集采带来的价格压力。 脊柱类产品： 收入显著增长至1.16亿元，同比增幅高达70.14%，成为重要的增长点。 运动医学类产品： 收入实现爆发式增长，达到0.37亿元，同比增幅高达927.13%，显示出巨大的市场潜力。 多元化产品管线布局： 公司在2022年加快了产品注册证的获取速度，并积极拓展多业务管线，为未来增长奠定基础。 人工关节领域： 获得骨小梁髋臼垫块注册证，丰富了生物固定假体产品线；同时获得了膝关节假体注册证以及髋关节髋臼组件注册证，填补了国内空白，提升了市场竞争力。 运动医学领域： 成功获得PEEK材料带线锚钉、一次性刨削刀头、界面螺钉三个注册证，标志着公司在该领域的布局基本完成。 新材料与新管线研发： 公司持续布局多孔钽、镁合金、PEEK等新材料的研发，并加大了关节手术机器人、运动医学、PRP（富血小板血浆）、口腔等新管线的产品研发投入。 口腔领域： 获得正畸托槽、正畸颊面管、颌面接骨板系统三个注册证，标志着公司正式进入口腔医疗市场。 PRP制备： 取得了富血小板血浆制备套装和医用离心机的注册证，丰富了PRP制备产品线。 盈利能力分析与未来展望 毛利率与净利率： 2022年公司毛利率为76.03%，同比下降1.08个百分点，但在集采后仍保持了较好的水平，体现了公司在成本控制方面的能力。净利率为25.61%，同比下降3.48个百分点，主要受研发和销售投入加大的影响。 研发与销售投入： 公司持续加大对研发和销售的投入，以支持新产品开发和市场拓展。 销售费用： 2022年销售费用为3.91亿元，同比增长14%，销售费用率为32.58%，同比上升1.71个百分点。 研发费用： 2022年研发费用为1.62亿元，同比增长55%，研发费用率为13.51%，同比上升4.05个百分点。 研发团队： 研发人员数量从2021年的258人增加至2022年的399人，研发人员数量占总员工的比例超过30%，显示公司对技术创新和人才培养的高度重视。 盈利预测与估值： 结合2022年年度业绩，华创证券对公司未来业绩进行了调整预测。 营收预测： 预计2023-2025年营业收入分别为16.8亿元、22.0亿元和28.5亿元，同比增速分别为40.1%、30.4%和30.0%。 归母净利润预测： 预计2023-2025年归母净利润分别为4.0亿元、5.2亿元和6.6亿元，同比增速分别为30.3%、29.7%和26.7%。 估值： 对应2023-2025年EPS分别为1.04元、1.35元和1.71元，对应PE分别为30倍、23倍和18倍。给予公司2024年29倍估值，对应目标价约40元。 风险提示： 报告提示了潜在风险，包括集采后价格下降和市场份额下滑的风险、新业务放量不达预期的风险，以及海外业务增长不达预期的风险，这些因素可能影响公司未来的业绩表现。 总结 春立医疗在2022年面对行业集采的挑战，通过积极的市场策略和内部优化，实现了营业收入的稳健增长。公司成功实施“以价换量”策略，尤其在脊柱和运动医学等新兴业务领域展现出强劲的增长势头。同时，公司持续加大研发投入，加速产品注册证获取，并积极拓展多元化产品管线，包括人工关节、运动医学、口腔和PRP等，为未来的可持续发展奠定了坚实基础。尽管净利润短期内受到集采和投入增加的影响，但公司毛利率保持在较高水平，且研发和销售投入的显著增加预示着其对创新和市场扩张的长期承诺。综合来看，春立医疗展现出强大的市场韧性和战略前瞻性，未来业绩增长潜力可期，维持“推荐”评级。