投资要点 　　受外部因素影响，Q3中药板块增速环比放缓。2023年前三季度中药板块收入增长9.74%，扣非净利润增长26.93%；其中单三季度中药板块扣非净利润增速为2.6%，环比增速有所放缓。剔除不可比公司后，我们对中药公司财务报表的关键指标进行了统计分析。2023前三季度中药板块扣非净利率达到11.43%，高于2020-2022年约4-4.5pp，盈利能力大幅提升，存货、应收账款等指标仍然处于较为健康的水平。 　　Q3板块内部盈利分化加剧。从盈利分布情况来看，剔除不可比公司，2023年Q3扣非净利润增速不低于30%的公司有13家，扣非净利润增速处于0-20%这一区间以及负增长的公司数量有所增多，我们预计系三季度医疗反腐对常规医疗行为均造成冲击所致，预计在短期冲击过后诊疗将恢复正常。 　　品牌OTC景气维持，凸显经营韧性。我们统计了以OTC品种为主的24家中药企业核心经营数据，2023前三季度收入、扣非净利润的中位数分别为13.0%、28.1%，快于中药板块整体增速；其中环比2022前三季度分别提速4.9pp、13.3pp。单三季度品牌OTC扣非净利润同比增速的中位数为4.5%，好于中药板块整体的0.8%。医疗反腐的外部因素，对于以院外零售渠道销售为主的品牌OTC的冲击相对较小。 　　上游原材料涨价对毛利率的影响边际趋缓，应收账款占比较年中有所回落。从中药板块毛利率、净利率来看，前三季度板块毛利率、净利率的中位数分别为58.1%、12.1%（2023H1分别为57.2%、12.4%），Q3来看，上游中药材的涨价对于企业毛利率的影响边际已经趋于缓和。2023H1应收账款占总营收比重达到45.1%，我们预计是由于上半年部分货款尚未结算所致；Q3这一指标回落至31.5%。存货周转效率仍然维持较高水平。 　　投资建议：Q3由于行业外部因素扰动，院内产品的销售放量受到一定影响，但中药板块景气向上的趋势并未改变。当前中药板块的TTM市盈率已回落至23倍，估值具备较高的配置性价比。即使考虑到未来两个季度的基数效应，中药板块的结构性机会仍然值得积极把握，建议重点关注回调充分、具备强品牌力的华润三九，治理有望持续改善的太极集团、东阿阿胶、昆药集团等。 　　风险提示事件：原材料价格波动风险、医药政策变化风险

　　博腾股份(300363) 　　常规业务稳健发展，新产能落地打开中长期成长空间 　　2023年前三季度，公司实现营收30.37亿元，同比下滑41.79%；归母净利润4.52亿元，同比下滑71.36%；扣非归母净利润4.25亿元，同比下滑73.08%。单看Q3，公司实现营收6.98亿元，同比下滑46.44%；归母净利润0.41亿元，同比下滑88.65%；扣非归母净利润0.34亿元，同比下滑90.68%。截至2023Q3，公司大订单已全部交付完毕，小分子制剂CDMO与基因细胞治疗CDMO业务快速发展；公司持续推进全球产能布局，2023Q3上海外高桥的生物大分子研发中心与新泽西的结晶和制剂实验室顺利投产，进一步提升公司原料药和制剂一体化服务能力。考虑行业下游需求阶段性放缓，我们下调公司2023-2025年盈利预测，预计归母净利润为5.28/4.71/5.95亿元（原预计6.84/5.48/6.94亿元），EPS为0.97/0.86/1.09元，当前股价对应PE为30.9/34.6/27.4倍，维持“买入”评级。 　　小分子原料药CDMO：客户数量稳定增长，项目数量与质量持续提升 　　2023年前三季度，公司小分子原料药CDMO业务实现营收29.42亿元，同比下滑43%；公司为全球约300家客户提供小分子原料药CDMO服务，引入国内外新客户77家；已签订单项目数（不含J-STAR）592个（+32%），实现交付项目数448个（+35%）。同时，2023年前三季度公司服务API产品数144个（+17个）；API产品实现收入3.39亿元，同比增长31%。随着前端培育项目向后端逐步导流及持续向API转型升级，小分子原料药CDMO业务有望保持稳健增长。 　　新业务能力持续推进，打开长期发展的向上空间 　　公司新业务能力持续推进，2023年前三季度，制剂与CGT业务分别实现营收0.61/0.32亿元，同比增长237%/85%。其中，制剂业务为80家客户提供制剂CDMO服务，服务项目达119个；新签制剂订单金额约1.44亿元，同比增长211%；CGT业务引入新客户44家、新项目64个，新签订单0.58亿元。随着合成大分子能力的建设落地，公司已承接9个客户的合成大分子服务，实现收入196万元。 　　风险提示：订单交付不及预期；市场竞争加剧；环保和安全生产风险。

　　普蕊斯(301257) 　　收入增速稳健，充沛订单保障未来业绩持续高增长 　　2023年前三季度，公司实现收入5.44亿元（+35.53%），归母净利润1.01亿元，（+164.05%），扣非归母净利润0.86亿元（+143.93%）；毛利率为30.29%，同比+5.70pct，净利率为18.56%，同比+9.04pct。单看Q3，公司实现收入1.95亿元（+25.07%），归母净利润0.39亿元（+107.39%），扣非归母净利润0.36亿元（+103.81%）；毛利率为33.69%，同比+9.25pct，环比+2.17pct；净利率为19.95%，同比+7.92pct，环比+0.81pct。公司营收端增速稳健，随着公司项目执行效率的提升，盈利能力持续增强。2023H1公司新签不含税合同6.29亿元，同比增长32.94%；截至2023年6月底，公司存量不含税合同17.54亿元，同比增长35.88%，充沛的订单为公司未来业绩增长提供了保障。我们看好公司的长期发展，维持原盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为1.30/1.76/2.32亿元，EPS为2.12/2.87/3.79元，当前股价对应PE为34.0/25.1/19.0倍，维持“买入”评级。 　　员工数量持续增长，服务能力已得到海内外客户的一致认可 　　截至2023年9月，公司员工总数为4061人，专业的业务人员近3900人，服务850余家临床试验机构，可覆盖临床试验机构数量超过1300家，服务范围覆盖全国180多个城市，能够满足客户绝大多数项目需求。随着品牌知名度的持续提升，公司与包括默沙东、IQVIA等在内的全球前10大药企/CRO企业均有合作，累计推动130+个产品在国内外上市。 　　品牌影响力持续增强，已为国内多个热门临床项目提供SMO服务 　　截至2023年9月，公司累计承接超过2800个国际和国内SMO项目，在执行SMO项目1741个。截至2023年6月底，公司已累计推动52个肿瘤新药和11个肿瘤仿制药在国内外上市，并参与了国内10个上市的PD-1/PD-L1单抗新药（占比58.82%）以及8个I类减重新药项目（占比29.62%）的SMO服务，专业的服务能力已得到国内外客户的一致认可。 　　风险提示：药物研发不及市场预期，核心技术成员流失，SMO需求下降等。

　　泰格医药(300347) 　　业绩稳健增长，一体化服务能力持续增强 　　2023年前三季度，公司实现营业收入56.50亿元，同比增长4.52%；归母净利润18.80亿元，同比增长17.13%；扣非后归母净利润11.98亿元，同比增长0.53%。单看Q3，公司实现营业收入19.40亿元，同比增长7.05%；归母净利润4.91亿元，同比增长19.05%；扣非归母净利润4.05亿元，同比下滑3.75%。Q2以来，疫情对公司业务开展的边际影响正逐渐减弱，营收端与利润端同比均稳健增长。2022年公司新增合同金额96.73亿元，截至2022年底累计待执行合同金额137.86亿元，为2023年业绩稳健增长提供保障。鉴于公司业绩同比增长稳健，我们上调2023-2025年盈利预测，预计归母净利润为22.49/26.79/32.58亿元（前值20.62/23.98/31.59亿元），对应EPS为2.58/3.07/3.73元，当前股价对应PE为26.0/21.8/17.9倍，公司作为国内临床CRO龙头竞争力较强，维持“买入”评级。 　　临床试验技术服务常规业务增速稳健，大力拓展新兴业务领域 　　2023H1临床试验技术服务实现营收21.03亿元，同比下滑3.17%，剔除特定疫苗临床项目后营收同比增长40%。截至2023年6月底，公司正在进行的药物临床研究项目达772个，同比增加165个；其中，境内项目503个，单一境外项目207个，MRCT项目62个，公司临床试验技术服务能力逐渐得到海内外客户的认可。同时，公司大力发展医疗器械临床研究、药物警戒、医学翻译等新兴业务，2023H1完成对克罗地亚Marti Farm的收购并实现与中国药物警戒业务的整合。 　　积极布局实验室业务，一体化服务能力持续增强 　　2023H1临床试验相关服务及实验室服务实现营收15.67亿元，同比增长13.49%。公司数统业务及SMO服务均发展稳健。方达控股在苏州新建超过8000平方米的临床样品生产中心，方达医药苏州安评中心获得NMPA的GLP认证证书，合亚医药武汉研发中心正式开业，实验室业务快速发展，一体化服务能力持续增强。 　　风险提示：医药监管政策变动、汇率波动、药物研发服务市场需求下降、投资收益波动等风险。

　　国内经济温和修复 　　23年三季度国内GDP增速为4.9%，整体经济有所复苏。 　　制造业景气度有所回升。财新公布的国内制造业采购经理人指数（PMI）自20年11月高点后震荡下行，23年8-9月重回50%以上的区间。 　　海外增长放缓 　　美国经济增长有韧性。23年二季度美国GDP增速为2.38%，同比增加0.5个百分点，环比增加0.7个百分点。23年9月美国制造业PMI为49%，同比下降1.9个百分点，环比增加1.4个百分点。 　　欧元区较为疲弱。23年二季度欧元区GDP增速为0.1%，同比下降4.1个百分点，环比下降1.3个百分点。23年9月欧元区制造业PMI为43.4%，同比下降5个百分点，环比下降0.1个百分点。

　　阳光诺和(688621) 　　业绩表现持续亮眼，自研新药转化加速业务转型 　　2023年前三季度，公司实现营收6.92亿元（+39.73%），归母净利润1.71亿元，（+32.72%），扣非归母净利润1.68亿元（+39.31%）；毛利率达56.09%（-0.82pct），净利率达24.95%（-1.37pct）。单看Q3，实现营收2.31亿元（+35.12%），归母净利润0.53亿元（+27.84%）；扣非归母净利润0.53亿元（+36.54%）；毛利率达54.53%（+0.28pct）；净利率达23.10%（-2.23pct）。公司业绩表现亮眼，营收稳健增长；公司目前已与多家企业合作加速自研新药转化，有望为未来业绩增长贡献新动能。我们看好公司的长期发展，维持原盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为2.38/3.45/4.99亿元，EPS为2.12/3.08/4.45元，当前股价对应PE为31.9/22.0/15.2倍，维持“买入”评级。 　　药学研究业务快速发展，自研新药转化打开成长空间 　　2023H1公司药学研究业务实现营收3.17亿元，同比增长37.30%；人员数量达852人，同比增长15.92%。2023H1公司新立项自研项目达40余项，累计已超290项；公司参与研发和自主立项研发的项目中，共3项新药项目已通过NMPA批准进入临床试验，47项药品申报上市注册受理，7项一致性评价注册受理；凭借成熟的研发技术平台与项目申报能力，公司已与多家企业签订联合开发项目协议，涉及品种包括去氨加压素注射液、吡美莫司乳膏等大单品，获批后按约定比例分配受益，有望持续打开业绩的向上空间。 　　临床试验与生物分析业务持续高增速，团队规模快速扩大 　　2023H1公司临床试验与生物分析服务实现营收1.44亿元，同比增长54.55%；人员数量达333人，同比增长34.82%。公司已搭建临床试验研发平台、数统分析平台、SMO平台、第三方稽查平台4大专业平台，全国设立19个常驻点，已与260余家医院建立长期临床合作。2023H1公司正在运行的生物分析创新药项目达60多项（包括临床前、临床I期项目），已自主开发600个生物分析方法。 　　风险提示：药物生产外包服务市场需求下降，核心成员流失等

　　结构性心脏病介入器械行业市场综述 　　结构性心脏病是指解剖异常引起心脏内部组织及其发出血管的改变而造成心血管病理生理变化，主要包括先天性心脏病、瓣膜病、心肌病及其他情况；结构性心脏病的治疗主要包括药物治疗、外科手术治疗和介入手术治疗三种方式。结构性心脏病介入器械按疾病类型可分为先天性心脏病封堵器产品、心源性卒中封堵器产品以及瓣膜产品等；按产品类型可分为封堵器产品和瓣膜产品。据统计，2022年中国结构性心脏病介入器械市场规模为31.8亿元，2017-2022年CAGR达47.8%。行业整体处于高速增长阶段，国内结构性心脏病患者基数大，在人均可支配收入增长和支持性监管框架的推动下，预计中国针对结构性心脏病的介入治疗将显著增长。 　　结构性心脏病介入器械行业产业链情况 　　上游为原材料供应商，原材料主要有镍钛合金材料、动物源材料、高分子材料及鞘管等，其中镍钛合金等核心原材料主要依赖进口。中游为结构性心脏病介入器械制造商，目前，先心病封堵器为结构性心脏病介入器械发展最为成熟的领域，中国先心病封堵器有91.5%为国内制造商供应，基本实现国产替代。心源性卒中产品以及瓣膜产品目前仍处于初期发展阶段。下游环节，先心病介入治疗步入普及期，TAVR介入治疗例数显著稳定增长。