中心思想 超高分子量聚乙烯纤维的战略机遇与应用拓展 本报告核心观点聚焦于超高分子量聚乙烯（UHMWPE）纤维的广阔市场前景，尤其是在医用、国防军工和机器人等高技术密集型领域的应用潜力。UHMWPE纤维凭借其卓越的物理化学性能，如高强高模、耐冲击、耐腐蚀等，被视为与碳纤维、芳纶并列的三大高性能纤维之一，其行业仍处于高技术壁垒下的成长期。报告强调了该材料在防弹装备、航空航天、低空飞行器、人形机器人灵巧手及腱绳传导材料，以及医用领域的创新应用，预示着巨大的市场增长空间。 宏观经济与化工行业投资策略 报告在肯定UHMWPE纤维作为国产替代趋势下新材料投资价值的同时，也提出了多维度的投资建议。这包括持续看好低估值、高股息、业绩稳定的“三桶油”及油服板块，以及受益于国产替代趋势的半导体材料和面板材料企业。此外，积极的货币及财政政策有望提振地产链及相关龙头公司，农药化肥及民营大炼化板块亦被看好。报告同时关注维生素及蛋氨酸板块的投资机会，并警示了原材料价格波动和下游需求不及预期的市场风险。 主要内容 本日化工品行情回顾 石油石化市场动态 2025年4月2日，石油石化产品价格呈现波动。布伦特原油和WTI原油近一月均价略有上涨，但2025年均价较2024年均价有所下降。炼化化纤产品中，汽油、柴油、国内航空煤油、涤纶POY、涤纶FDY、涤纶DTY、涤纶短纤、锦纶POY和氨纶等多数产品近一月涨跌幅为负，显示出短期内价格承压。PX和PTA则表现出小幅上涨。油运及海运指数方面，原油运输指数和波罗的海干散货指数以及上海出口集装箱运价指数均有波动，反映出全球贸易和物流成本的变化。 基础化工产品价格概览 基础化工领域，煤化工产品价格多数下跌，如焦煤、焦炭、聚乙烯等近一月跌幅明显，而甲醇则小幅上涨。化肥及农药板块，复合肥、尿素、合成氨、工业级磷铵、黄磷、硫磺、硫酸等产品近一月均价和2025年涨跌幅均呈现上涨趋势，显示出较强的市场需求和成本支撑。农药产品价格波动较大，部分产品如烯草酮、氯氰菊酯涨幅显著，而草铵膦、2,4-D等则小幅下跌。聚氨酯产品如纯MDI、聚MDI、TDI、软泡聚醚和硬泡聚醚近一月均价和2025年涨跌幅普遍为负，表明市场需求或价格承压。钛白粉相关产品价格相对稳定，钛精矿和钛白粉近一月涨跌幅不大。硅产品方面，金属硅、碳化硅价格下跌，而有机硅DMC、白炭黑、混炼胶和多晶硅则有所上涨。饲料及添加剂产品价格整体平稳，维生素A、E、B6、B12和蛋氨酸、赖氨酸等产品近一月均价波动较小，部分产品2025年涨跌幅为正。 新材料领域发展态势 新能源材料方面，碳酸锂、磷酸铁锂、电解液（磷酸铁锂）、六氟磷酸锂、DMC溶剂、VC溶剂、EMC溶剂等产品近一月均价和2025年涨跌幅多数为负，反映出新能源汽车产业链上游材料价格的下行压力。人造石墨负极价格保持稳定。新能源汽车产销量和磷酸铁锂、三元电池装机量数据显示，市场仍在持续增长。半导体材料领域，电子级双氧水、硫酸、氢氟酸、氨水、磷酸等产品价格相对稳定，部分产品2025年涨跌幅为负，但半导体销售金额数据显示行业整体保持增长态势。 风险分析 原材料价格波动风险 化工行业面临原材料价格快速下跌和维持高位的双重风险。原材料价格的急剧下跌可能导致企业库存价值大幅缩水，造成巨大的库存损失。反之，若原材料价格持续高位运行，而下游产品价格未能同步上涨，将导致化工品价差收窄，企业盈利能力下降。 下游需求不及预期风险 化工产品的下游需求与宏观经济景气度密切相关。如果宏观经济增速放缓或不及预期，将直接影响到化工产品的终端消费和工业需求，从而导致行业整体面临下行风险。 总结 本报告深入分析了超高分子量聚乙烯纤维在医用、国防军工和机器人等新兴产业的巨大发展潜力，并推荐了相关优质企业。同时，报告对石化化工及新材料等细分市场的最新行情进行了数据回顾，揭示了各产品类别的价格波动和趋势。在投资建议方面，报告提出了多元化的策略，涵盖了传统能源、国产替代材料、地产链相关以及农化和维生素等领域。最后，报告强调了原材料价格波动和下游需求不及预期是当前化工行业面临的主要风险，提示投资者需密切关注市场动态，审慎决策。

　　海尔生物(688139) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年年报，业绩符合我们预期，2024FY实现营收22.84亿元（+0.13%，括号内为同比增速，下同），归母净利润3.67亿元（-9.7%）。2024Q4单季度实现营收5.02亿元（+10.4%），归母净利润0.57亿元（+17.63%）。降本增效，24FY同比来看，销售毛利率为47.99%（yoy-2.64pct，主要系会计准则变动，还原后毛利率50.43%）；降本增效，销售费用率-2.18pct（费用率同比变化，下同），管理费用率-0.1pct，研发费用率-0.65pct。 　　非存储产业增长强劲，生命科学板块增速较快：（1）以新产业和存储类业务分，非存储新产业全年同增21.3%，占主营收入比45.5%（+7.9pct）；存储产业24H2收入降幅逐季收窄，Q4实现同比增长，剔除太阳能疫苗方案影响后全年持平。（2）以业务板块分，生命科学板块实现营收10.9亿元（+6.1%），其中液氮业务营收年复合增长率保持双位数，实验室耗材业务康盛生物实现收入倍速增长，并完成上海元析仪器并购正式切入分析仪器赛道。医疗创新板块实现营收11.8亿元（-4.9%），剔除太阳能疫苗方案后同比高个位数增长；其中公卫信息化业务金卫信收入增速超过40%，血浆采集方案业务海尔血技收入增速达行业增速的1.3倍，药房自动化业务收入接近翻番。并购标的整合良好，长期增长动力充沛。 　　海外加强本土化布局，直面全球市场体系：分海内外看，国内全年营收15.6亿元（+4.7%）；根据公司年报，2024年公司国内市场新增用户数量占比超过1/3，场景方案类业务收入增长超过50%。海外营收7.1亿元（-8.7%），海外市场剔除太阳能疫苗方案实现收入双位数增速。公司针对海外应用特点补全产品型号，达成多款新产品型号于海外上市，为未来海外增长提供支撑。伴随海外订单周期扰动平稳、太阳能疫苗方案交付加速，我们判断2025年国内市场保持收入中个位数增长，海外市场有望大幅提速。 　　盈利预测与投资评级：受公司海外项目的扰动，我们将公司2025-2026年营收由27.8/32.3亿元下调为26.2/29.9亿元，将公司归母净利润由5.0/5.9亿元下调为4.3/5.0亿元，并预测2027年营收和归母净利润分别为34.1亿元和5.9亿元；2025-2027年对应当前股价PE分别为26/22/19倍。考虑到公司海外有望迎接拐点，维持“买入”评级。 　　风险提示：需求恢复不及预期，新产品开拓不及预期，汇兑损益，并购重组风险等。

中心思想 医药板块表现概览 2025年4月2日，医药板块整体表现弱于大盘，跑输沪深300指数，在申万31个子行业中排名靠后。然而，在细分领域和个股层面，市场呈现出结构性差异，部分医疗耗材企业表现突出，而医疗研发外包则面临较大压力。 创新药研发进展与企业业绩分化 创新药研发持续取得积极进展，如阿斯利康AZD0780二期临床试验成功，为市场注入信心。同时，上市药企的年度业绩呈现分化态势，部分公司实现稳健增长，而另一些则面临利润下滑的挑战，反映出行业内部竞争与转型升级的复杂性。 主要内容 市场动态与行业趋势 医药板块整体表现: 2025年4月2日，医药板块当日涨跌幅为-0.54%，跑输沪深300指数0.46个百分点，在申万31个子行业中排名第27位，显示出整体市场表现的相对弱势。 子行业表现分化: 在医药子行业中，医疗耗材表现突出，上涨0.74%；而医疗研发外包则下跌2.66%，表现居后。其他子行业如线下药店、疫苗、医药流通等也呈现不同程度的跌幅。 个股涨跌幅榜: 个股层面，伟思医疗（+20.00%）、海创药业（+17.56%）、哈三联（+10.04%）位列涨幅榜前三；河化股份（-10.04%）、四环生物（-6.91%）、和元生物（-6.67%）则位列跌幅榜前三，显示出市场内部的剧烈波动和结构性差异。 创新药研发进展: 阿斯利康（AstraZeneca）宣布其在研疗法AZD0780在2b期临床试验PURSUIT中取得积极结果。该口服PCSK9抑制剂在标准他汀药物治疗基础上，显著降低了患者的低密度脂蛋白胆固醇（LDL-C），为未能达到LDL-C降低目标的患者提供了潜在的新治疗方案，预示着创新药研发的持续突破。 企业业绩分析与研发进展 马应龙（600993）2024年业绩: 公司2024年实现营业收入37.28亿元，同比增长18.85%；归母净利润5.28亿元，同比增长19.14%；扣非后归母净利润5.11亿元，同比增长44.98%，展现出强劲的盈利能力和业务增长势头。 京新药业（002020）2024年业绩: 公司2024年实现营业收入41.59亿元，同比增长3.99%；归母净利润7.12亿元，同比增长15.04%；扣非后归母净利润6.47亿元，同比增长21.38%，业绩保持稳健增长。 博瑞医药（688166）2024年业绩: 公司2024年实现营业收入12.83亿元，同比增长8.74%；但归母净利润1.89亿元，同比下降6.57%；扣非后归母净利润1.81亿元，同比下降3.12%，表明公司在营收增长的同时，利润端面临一定压力。 通化东宝（600867）新药研发突破: 子公司东宝紫星的痛风双靶点XO/URAT1抑制剂（THDBH151片）已完成关键IIa期临床试验，并获得临床试验总结报告，研究结果显示达到主要终点目标，标志着公司在创新药研发方面取得重要进展。 报告方法与免责声明 投资评级体系: 报告明确了太平洋证券的投资评级标准，包括行业评级（看好、中性、看淡）和公司评级（买入、增持、持有、减持、卖出），这些评级均基于未来6个月内与沪深300指数的相对涨幅进行衡量。 免责条款与风险提示: 报告强调其为签约客户专属研究产品，所载信息不构成投资建议，投资者需自主决策并承担风险。同时，声明报告信息来源于公开资料，但不保证其准确性和完整性，并提示分析师或关联机构可能持有报告提及证券头寸。 总结 2025年4月2日的医药行业日报显示，尽管当日医药板块整体表现弱于大盘，但在细分领域和个股层面存在结构性机会。创新药研发持续取得突破，如阿斯利康AZD0780的积极临床结果，为行业发展注入新动力。同时，上市公司的年度业绩呈现分化，部分企业如马应龙和京新药业实现稳健增长，而博瑞医药则面临利润压力，通化东宝在新药研发方面取得重要进展。这些数据和事件共同描绘了当前医药市场复杂而充满机遇的图景，投资者需关注细分赛道和创新能力强的企业，并警惕新药研发及市场竞争加剧等风险。

中心思想 业绩强劲增长与业务恢复显著 皓元医药在2024年实现了显著的业务恢复和快速增长。公司全年营业收入达到22.70亿元，同比增长20.75%；归母净利润为2.02亿元，同比大幅增长58.17%；扣非归母净利润更是增长62.50%至1.79亿元。特别是2024年第四季度，收入同比增长29.21%，归母净利润同比激增527.32%，显示出强劲的复苏势头和盈利能力的显著提升。毛利率和净利率均有所改善，费用率结构也趋于优化，为公司未来的持续发展奠定了坚实基础。 前后端协同驱动长期发展 公司通过前端生命科学试剂业务的快速扩张和后端原料药、中间体及制剂业务的稳健增长，形成了有效的业务协同效应。前端业务凭借丰富的产品种类（超13.9万种SKU）和庞大的订单量（超79.8万个），保持了高增长态势。后端业务则通过持续的项目积累（仿制药403个，创新药892个，ADC项目超110个）和商业化进程，提供了稳定的收入来源。这种前后端业务的深度融合和协同发展，有望成为公司实现长期成长和享受估值溢价的核心驱动力。 主要内容 2024年年度业绩概览 事件回顾与财务表现 22.70亿元营收，20.75%增长： 皓元医药于2025年4月2日发布2024年年报，报告期内实现营业收入22.70亿元，较上年同期增长20.75%。 2.02亿元归母净利润，58.17%增长： 归属于上市公司股东的净利润为2.02亿元，同比大幅增长58.17%。扣除非经常性损益后的归母净利润为1.79亿元，同比增长62.50%，显示出核心业务的强劲盈利能力。 2024Q4业绩爆发式增长： 分季度来看，2024年第四季度表现尤为突出，实现收入6.51亿元，同比增长29.21%；归母净利润5824万元，同比激增527.32%；扣非净利润4940万元，同比暴涨1497.89%，表明公司业务在年末加速恢复。 盈利能力与费用结构优化 毛利率与净利率双升： 2024年公司毛利率达到47.97%，同比提升2.80个百分点；净利率为8.88%，同比提升2.10个百分点，反映出公司盈利能力的显著改善。 费用率结构调整： 销售费用2.10亿元，费用率9.25%（同比+0.84pp），与业务增长相匹配。管理费用2.35亿元，费用率10.35%（同比-1.36pp），显示出管理效率的提升。研发费用2.27亿元，费用率10.00%（同比-1.92pp），研发投入保持稳定，但费用率下降，可能与收入规模扩大有关。 业务板块深度分析 前端生命科学试剂业务表现 14.99亿元营收，32.41%高增长： 2024年生命科学试剂业务实现营业收入14.99亿元，同比增长32.41%，是公司收入增长的主要驱动力。 分子砌块与工具化合物齐头并进： 其中，分子砌块业务收入4.17亿元，同比增长35.7%；工具化合物和生化试剂业务收入约10.82亿元，同比增长31.2%，两大核心子业务均保持高速增长。 产品丰富度与市场影响力： 公司前端业务研发实力雄厚，产品品类丰富，2024年生命科学试剂累计完成订单数量超过79.8万个，试剂种类达到13.9万种，持续扩增的SKU有望驱动业务保持高增长。 后端原料药、中间体及制剂业务发展 7.55亿元营收，2.49%稳健增长： 2024年原料药和中间体、制剂业务营业收入7.55亿元，同比增长2.49%，保持了稳健的增长态势。 项目储备与商业化进展： 截至2024年底，公司后端仿制药项目数达403个，商业化项目83个，创新药累计承接892个项目，在手项目数同比增加18.5%，为未来业绩增长提供了坚实的项目储备。 ADC领域布局： 公司在ADC（抗体偶联药物）领域积极布局，2024年承接ADC项目数超过110个。截至2024年底，共有12个与ADC药物相关的小分子产品完成了美国FDA sec-DMF备案，显示出公司在该新兴领域的竞争优势。 盈利预测与投资建议 调整后的财务预测 2025-2027年营收预测： 基于公司盈利能力逐步恢复的预期，中泰证券调整了盈利预测。预计公司2025-2027年营业收入分别为26.90亿元、32.60亿元和40.28亿元，增速分别为18.48%、21.19%和23.56%。 2025-2027年归母净利润预测： 预计同期归母净利润分别为2.43亿元、2.99亿元和3.74亿元，增速分别为20.60%、22.79%和25.37%。 维持“买入”评级理由 前后端协同效应： 考虑到公司未来有望通过前后端业务的深度协同带来长期成长性，并享受由此带来的估值溢价。 盈利能力恢复： 公司盈利能力有望逐步恢复并持续提升，支撑业绩增长。 维持“买入”评级： 基于上述分析，中泰证券维持对皓元医药的“买入”评级。 风险因素提示 潜在经营与市场风险 信息滞后或更新不及时的风险： 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 产能提升不及预期风险： 公司近年大幅扩充产能，存在一定的产能投放不及预期的风险。 毛利率下降的风险： 随着业务规模扩大，若公司不能持续保持技术和产品竞争优势，毛利率可能面临下降压力。 原材料供应及其价格上涨的风险： 宏观经济变化、自然灾害等不可抗力可能导致原材料短缺、价格波动或质量不达标，影响正常经营。 环保和安全生产风险： 业务规模扩大带来环保及安全生产压力，设备故障、人为操作不当或自然灾害可能导致事故，进而影响公司运营并面临处罚。 总结 皓元医药在2024年展现出强劲的业务恢复和快速增长态势，营业收入和归母净利润均实现显著增长，特别是第四季度业绩表现亮眼。公司盈利能力显著提升，毛利率和净利率均有所改善，费用结构趋于优化。业务层面，前端生命科学试剂业务凭借丰富的产品种类和庞大的订单量实现高速增长，后端原料药、中间体及制剂业务则通过持续的项目积累和在ADC等新兴领域的布局保持稳健发展。中泰证券基于公司盈利能力恢复和前后端业务协同带来的长期成长性，调整了未来三年的财务预测，并维持“买入”评级。然而，投资者仍需关注信息滞后、产能提升不及预期、毛利率下降、原材料供应及价格波动以及环保和安全生产等潜在风险。

中心思想 双轮驱动战略稳健发展 盈康生命通过医疗服务与医疗器械两大板块的协同发展，实现了业务的稳健增长。医疗服务聚焦肿瘤全病程管理，器械板块则通过自主研发和并购不断丰富产品线，提升技术竞争力。 服务板块扩张与业绩展望 公司拟通过收购长沙珂信肿瘤医院有限公司51%股权，进一步深化其在肿瘤医疗服务领域的布局，预计将增强肿瘤特色并持续推动医疗服务板块的业绩增长。尽管外部环境承压，公司仍维持“买入”评级，显示出市场对其未来发展的信心。 主要内容 医疗服务与器械板块协同增长 医疗服务板块表现： 2024年医疗服务板块实现收入11.92亿元，同比增长3.76%。其中，肿瘤业务收入达3.80亿元，占医疗服务总收入的31.9%。旗下友谊医院和广慈医院分别实现收入5.79亿元和5.24亿元。 医疗器械板块突破： 医疗器械板块全年收入3.67亿元，同比增长14.05%。海外销售取得显著进展，突破7个空白市场，南美地区新增进入16个国家，客户量同比增长75%，海外市场收入同比增长22%。 拟收购长沙珂信，强化肿瘤服务布局 战略性收购： 盈康生命计划收购长沙珂信肿瘤医院有限公司51%股权。长沙珂信是一家集医疗、科研、预防、康复于一体的三级肿瘤专科医院。 协同效应与增长潜力： 本次收购有望与公司现有的四川友谊医院、苏州广慈医院、重庆友方医院形成高效协同，进一步深化公司发展战略，增强肿瘤特色，并有望推动医疗服务板块业绩持续增长。 盈利预测、估值与评级 盈利预测调整： 考虑到外部环境压力，公司下调了2025-2026年归母净利润预测，分别为1.39亿元和1.70亿元（较前次预测下调11%/13%），并新增2027年归母净利润预测为1.96亿元。 估值与评级： 对应2025-2027年EPS分别为0.19/0.23/0.26元，PE分别为56/46/40倍。鉴于公司医疗服务和医疗器械板块的持续稳健发展，维持“买入”评级。 风险提示： 报告提示了并购不及预期、伽马刀销售不及预期、并购公司业绩不及预期、商誉减值风险以及医院业务增长不及预期等潜在风险。 总结 盈康生命在2024年实现了收入15.59亿元，同比增长6.01%，归母净利润1.15亿元，同比增长14.92%，基本符合预期。公司坚持“服务+器械”双轮驱动战略，医疗服务板块稳健增长，肿瘤业务贡献突出；医疗器械板块在海外市场取得显著突破。通过拟收购长沙珂信肿瘤医院，公司将进一步巩固其在肿瘤医疗服务领域的市场地位，增强协同效应，为未来业绩增长注入新动力。尽管面临外部环境挑战，公司盈利能力和市场扩张潜力仍受到肯定，维持“买入”评级。

中心思想 亚盛医药投资亮点与增长驱动 浦银国际对亚盛医药（6855.HK/AAPG.US）给予“买入”评级，港股目标价57港元，美股目标价29美元。核心投资逻辑在于公司2025年中国市场的商业化进展，特别是耐立克新适应症纳入医保后的放量，以及Lisaftoclax在中国获批上市的预期。 国际化战略与财务稳健性 报告强调了亚盛医药持续推进的国际化进程，包括核心药品获得FDA批准进行额外注册临床试验以及潜在的海外合作，这些有望逐步反映其海外市场潜力。同时，公司财务状况稳健，在手现金充裕，可支撑运营至2027年底，为研发和商业化提供保障。 主要内容 2024年业绩表现与现金流状况 亚盛医药2024年实现总收入人民币9.81亿元，同比增长342%，其中知识产权收入6.78亿元（来自武田的选择权付款），耐立克销售收入2.41亿元，同比增长52%，符合市场预期。公司净亏损为4.06亿元，同比收窄56.2%，研发费用9.47亿元，销售费用1.96亿元。截至2024年底，公司现金及现金等价物为12.6亿元，叠加2025年1月纳斯达克上市融资1.325亿美元（约人民币9.67亿元），公司在手现金充沛，预计可支撑运营至2027年底。 耐立克商业化进展与未来增长潜力 耐立克（Olverembatinib）于2024年在中国实现销售收入2.41亿元。展望2025年，其针对第一代和第二代TKI耐药和/或不耐受的CML-CP成年患者的新适应症已于年初纳入医保，该新适应症的患者人数是此前医保适应症的4-5倍，预计将带来强劲的销售增长。管理层表示2025年1-2月销售数据已超预期，浦银国际预测耐立克今年销售有望翻倍至约5亿元。在适应症扩展方面，TN Ph+ ALL三期有望于2025年完成入组，2026年递交上市申请；GIST适应症有望于2025年完成病人入组。国际市场方面，公司已获FDA批准进行POLARIS-2试验（CML-CP适应症），预计2025年底完成入组，2026年向FDA提交上市申请；预计2025年有望获FDA批准进行国际三期POLARIS-1试验（TN Ph+ ALL适应症）。 Lisaftoclax上市预期与全球市场前景 全球进度第二、国产首款BCL2抑制剂Lisaftoclax（APG-2575）有望于2025年下半年在中国获批上市，用于r/r CLL/SLL适应症（NDA已于2024年11月获得CDE受理并纳入优先审评）。公司计划凭借耐立克积累的血液瘤商业化经验，自建Lisaftoclax商业化团队。鉴于国内CLL市场主要由BTK抑制剂占据且艾伯维Venetoclax销售有限，公司认为Lisaftoclax作为中国首个上市的国产BCL2抑制剂，凭借良好的先发优势、疗效数据及安全性，商业化前景广阔。全球市场方面，公司正在海外推进国际三期GLORA试验（1.5L CLL/SLL），有望于2026年完成病人入组，并预计2025年内有望获FDA批准进行国际三期MDS临床试验（GLORA-4）。管理层认为，若Lisaftoclax能在CLL/SLL、AML、MDS、MM四个适应症上均取得成功，其峰值销售有望超过Venetoclax（市场预测30-40亿美元）。 投资评级、估值与风险提示 浦银国际给予亚盛医药“买入”评级，港股目标价57港元，美股目标价29美元。基于DCF估值模型（WACC：10%，永续增长率：3%），预测公司2025E/2026E/2027E总收入分别为6.2/29/20.4亿元，归母净亏损/盈利分别为10.7亿元净亏损/11.2亿元净盈利（主要得益于武田选择权行权费收入）/1.5亿元净盈利（预计2027年实现盈亏平衡）。主要投资风险包括耐立克销售不及预期、Lisaftoclax获批延误或出海进度不及预期，以及运营费用控制不及预期。 总结 亚盛医药凭借其核心产品耐立克新适应症纳入医保带来的强劲增长潜力，以及国产首款BCL2抑制剂Lisaftoclax即将获批上市的预期，展现出显著的商业化前景。公司财务状况稳健，现金流可支撑未来运营至2027年底，为持续的研发和国际化战略提供了坚实基础。尽管存在销售不及预期、审批延误等风险，但其在血液肿瘤领域的创新布局和全球化推进，使得浦银国际对其未来发展持乐观态度，并给予“买入”评级。

　　诺诚健华(688428) 　　事件：公司发布2024年报：2024年度公司实现营收10.09亿元，同比增长36.68%，其中，药品销售收入10.06亿元，同比增长49.74%；归属于上市公司股东的净利润-4.41亿元，亏损收窄30%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-4.40亿元；研发费用8.15亿元，同比增长7.57%。 　　事件点评： 　　奥布替尼销售额破十亿元，1LCLL/SLL适应症预计年内获批。公司的首款商业化产品BTK抑制剂奥布替尼在2024年实现强劲增长，销售额达到10亿元，同比增长49.14%。主要驱动因素包括四方面：(1)奥布替尼获NMPA批准的三个适应症r/rCLL/SLL、r/rMCL和r/r MZL均已被纳入国家医保目录；(2)奥布替尼是国内首款且唯一获批用于r/rMZL的BTKi，且已获2024年ASCO指南列为r/r MZL的I级推荐方案；(3)公司商业化能力显著增强；(4)奥布替尼良好的疗效和安全性提高了患者的依从性，并延长DOT（治疗持续时间）。此外，奥布替尼持续拓展血液瘤新适应症，治疗1LCLL/SLL的NDA已获NMPA受理，预计在年内获批上市，奥布替尼进一步拓展用药患者人群为未来销量持续增长带来新的驱动力。 　　Tafasitamab预计将于2025年上半年获批上市，为公司构筑新的业绩增长曲线。Tafasitamab联合来那度胺用于不符合ASCT条件的r/rDLBCLBLA已获受理并被纳入优先审批，预计2025H1在国内获批；该疗法已获正式纳入CSCO指南，列为治疗不符合ASCT条件的r/rDLBCL成年患者的二级推荐方案。Tafasitamab为治疗r/r DLBCL的潜在同类最佳产品，Tafasitamab联合来那度胺治疗r/r DLBCL的国内单臂II期临床数据在EHA2024年大会期间展示，截至2024年1月29日，IRC评估的ORR=73.1%（CR=32.7%，PR=40.4%），研究者评估的ORR=69.2%（CR=34.6%，PR=34.6%）。 　　ICP-248与奥布替尼联合用于治疗1LCLL/SLL已启动注册性III期临床研究，多项适应症临床试验全球同步推进。ICP-248是一款新型口服高选择性的BCL-2抑制剂，其与奥布替尼联合用于治疗1LCLL/SLL的注册性III期临床试验已于2025Q1启动并完成首例患者入组。ICP-248在既往开展的临床试验中展现出优异的临床数据，截至2025年3月27日，已有42例初治CLL/SLL患者入组接受ICP-248联合奥布替尼的治疗，未观察到肿瘤溶解综合征（TLS）的临床或实验室证据，在中位联合治疗持续时间为5.5个月时，总有效率（ORR）、影像学靶病灶完全缓解率（CRR)和不可检测微小残留病灶（uMRD）率分别为100%、53.4%和46.2%（MRD检查点为联合治疗开始后12周）。其他适应症方面，公司于2025年3月在国内申请开展ICP-248对既往BTKi治疗失败的r/r MCL患者的II期单臂注册试验；ICP-248正在美国和欧盟进行针对r/rNHL的单一疗法桥接试验；ICP-248用于治疗1LAML已获批准在国内和澳大利亚开展临床试验，目前剂量递增和扩展研究正在进行中。 　　公司持续耕耘自免领域多项适应症，布局多款口服疗法。公司持续深度探索奥布替尼在自免领域的临床价值：(1)公司正在加快启动奥布替尼用于治疗PPMS和SPMS的美国III期临床试验，预计分别在2025H1、2025年实现首例患者入组；(2)奥布替尼用于治疗ITP的国内注册性III期临床试验正在进行中，预计在2025年底前完成并在2026H1递交NDA；(3)奥布替尼用于治疗SLE为同类首创，其IIb期临床试验已于2024年完成患者招募，预计2025Q4读出数据。此外，公司的两款差异化TYK2抑制剂ICP-332和ICP-488对多个自免适应症颇具潜力，ICP-332用于特应性皮炎的III期临床推进中、用于白癜风的II/III期临床已启动、用于结节性痒疹的全球II期临床研究正在计划中，ICP-488用于银屑病的III期临床推进中。再者，公司亦有多款颇具潜力的用于自免领域的口服小分子、环肽和分子胶产品，目前尚处于临床前研发阶段。 　　ICP-723国内注册II期临床数据验证差异化优势，双年龄段NDA在即。ICP-723是一款第二代小分子泛TRK抑制剂，公司已完成在中国大陆地区的注册性II期临床试验，针对NTRK融合阳性的晚期实体瘤成人和青少年患者（12≤年龄≤18），ORR=85.5%（95%CI:73.3,93.5）预计在2025年3月底递交NDA。ICP-723针对儿童人群（2≤年龄≤12）的注册临床试验正在进行中，计划于2025年内递交NDA。此外，ICP-723能够克服第一代TRK抑制剂的获得性耐药，为既往TRK抑制剂治疗失败的患者带来希望。 　　新建自主研发ADC技术平台，定位难治实体瘤市场。2024年，公司采用自主研发的连接子-载荷（LP）技术新建ADC技术平台。平台的核心特点包括不可逆生物偶联技术、亲水连接子和创新型高效细胞毒性载荷，有望开发出具有强大肿瘤杀伤效应且具备充足治疗窗口的ADC候选药物。ICP-B794是依托于公司ADC技术平台开发的新型B7-H3靶向ADC，在临床前动物试验中展现出对SCLC、NSCLC等实体瘤的强效抗肿瘤活性，预计2025H1提交的IND申请。 　　投资建议： 　　我们预计公司2025-2027年的收入分别为14.11/17.02/20.58亿元，归母净利润分别为-4.27/-3.55/-2.35亿元。考虑公司核心产品奥布替尼持续放量、后续新适应症将陆续获批、针对ITP、SLE、MS等自免适应症的临床进展顺利；公司第二款商业化产品Tafasitamab预计今年批准上市并开始贡献业绩；实体瘤管线的Zurletrectinib(ICP-723)产品即将向NMPA递交NDA，我们维持其“买入”评级。 　　风险提示： 　　商业化进度不及预期，药物研发不及预期，人才流失风险，毛利率下滑风险，医保政策风险，地缘政治风险。

中心思想 业绩承压下的盈利韧性与战略升级 九强生物在2024年面临国内IVD生化集采带来的营收短期压力，但通过有效的成本管控实现了归母净利润的逆势增长，展现出良好的盈利韧性。公司持续加大研发投入，加速产品管线扩容，初步构建了涵盖生化、血凝、化学发光、血型及POCT等领域的产品矩阵，为未来发展奠定基础。 AI病理与国际化布局驱动长期增长 子公司迈新生物作为核心增长引擎，正深化AI病理诊断布局，将AI技术与现有产品融合应用，巩固市场护城河。同时，迈新生物积极拓展海外市场，在欧美及新兴市场推进产品认证和渠道建设，实现国际化新阶段的突破。尽管短期业绩预测有所下调，但公司在病理+AI和国际化战略上的长期潜力被看好，维持“买入”评级。 主要内容 2024年年度业绩概览 2024年，九强生物实现营业收入16.59亿元，同比下降4.75%；归母净利润5.33亿元，同比增长1.70%；扣非归母净利润5.21亿元，同比增长1.93%。其中，第四季度单季营业收入4.22亿元，同比下降17.01%；归母净利润1.59亿元，同比增长4.48%。 业绩短期承压，盈利能力持续改善 受国内IVD生化集采影响，生化试剂价格大幅下降，导致公司2024年营收同比下滑4.75%。然而，公司通过良好的成本管控能力，实现了归母净利润1.70%和扣非归母净利润1.93%的逆势增长。从季度表现看，2024年第四季度归母净利润环比增长29.5%，显示出盈利能力逐季改善的趋势。毛利率从2023年的74.7%提升至2024年的78.5%。 研发管线加速扩容，产品矩阵初步成型 公司持续加大研发投入，2024年研发费用率为11.36%，同比提升2.01个百分点。截至2024年末，公司共取得医疗器械注册证379项（2023年末为294项），新增专利19项。产品涵盖生化、血凝、化学发光、血型及POCT等多个领域，多项病理、生化、凝血、发光等试剂产品在2024年获批，产品菜单持续完善。 迈新生物深化AI病理布局，国际化进入新阶段 子公司迈新生物专注于病理诊断核心技术，在完善免疫病理和分子病理技术布局的基础上，进一步拓展伴随诊断与病理AI等领域，深化病理AI与现有产品的融合应用，以巩固公司在病理诊断领域的护城河。同时，迈新生物积极布局海外市场，在欧美等成熟市场以及中东、东南亚等新兴市场大力推进相关产品的海外资质认证，并通过构建分销渠道，实现了Titan系列仪器在欧美的装机落地，标志着病理国际化进入新阶段。 盈利预测、估值与评级 考虑到生化集采全面推进对公司生化业务带来的业绩压力，分析师下调了公司2025-2026年归母净利润预测至5.36亿元和6.25亿元（原预测分别为7.63亿元和9.20亿元，分别下调30%和32%），并引入2027年归母净利润预测值7.42亿元。当前股价对应2025-2027年PE分别为18倍、15倍和13倍。尽管公司短期业绩承压，但分析师长期看好公司在病理+AI以及病理国际化战略上的发展潜力，维持公司“买入”评级。主要风险提示包括集采降价超预期、销售模式变动以及新产品研发上市进度不及预期。 总结 九强生物在2024年面临国内IVD生化集采带来的营收压力，但通过精细化成本管控实现了归母净利润的逆势增长，展现出较强的盈利韧性。公司持续高强度研发投入，加速产品管线扩容，构建了多元化的产品矩阵。特别是子公司迈新生物在AI病理诊断领域的深化布局和国际化战略的积极推进，成为公司未来长期增长的核心驱动力。尽管短期业绩预测有所调整，但基于对公司病理+AI和国际化战略的长期看好，分析师维持“买入”评级。

中心思想 集采压力与业绩承压下的长期发展潜力 春立医疗在2024年面临人工关节集采续标带来的价格下降压力，叠加医疗反腐对行业手术量的影响，导致公司营收和归母净利润大幅下滑，分别同比减少33.32%和55.01%。尽管短期业绩承压，但公司第四季度收入下滑幅度收窄，显示出积极的恢复迹象。 研发投入与估值修复驱动的“买入”评级 报告维持对春立医疗的“买入”评级，认为集采风险已逐步释放，且当前估值已进入合理水平。公司持续加大研发投入，战略布局新材料和新产品管线，有望增强长期竞争力。虽然盈利预测因集采价格下降而大幅下调，但市场对公司的悲观预期已充分反映，未来业绩有望在行业自然增长和公司创新驱动下逐步恢复。 主要内容 2024年业绩回顾与集采影响分析 2024年财务表现显著下滑 春立医疗2024年全年实现营收8.06亿元，同比下滑33.32%。 归母净利润为1.25亿元，同比下滑55.01%。 扣非归母净利润为0.95亿元，同比减少62.80%。 公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.49元。 集采续标与医疗反腐双重压力 2024年5月人工关节集采协议期满续标，春立医疗关节类产品全线中标，但中标价格较第一次集采有所下降，直接导致公司业绩承压。 同期医疗反腐对行业手术量造成较大影响，进一步加剧了公司业绩下滑。 经营趋势与研发投入展望 四季度收入下滑收窄，费用结构优化 公司第四季度单季实现收入2.98亿元，同比下滑28.53%，较第三季度单季的下滑幅度有所收窄，显示出业绩企稳的初步迹象。 销售费用率为25.80%，同比下降35.88%，环比下降40.56%，预计未来仍将维持相对较低水平。 管理费用率为4.68%，同比提高0.94个百分点；研发费用率为11.23%，同比提升0.97个百分点，基本保持稳定。 预计集采对公司后续影响将逐步出清，集采价格趋于稳定，骨科作为老龄化行业，手术量有望保持稳定自然增长，公司业绩有望逐步恢复。 持续高研发投入，增强核心竞争力 2024年公司研发费用达1.33亿元，保持较高水平，体现了公司“创新驱动发展”的理念。 公司在多孔钽、镁合金、PEEK等新材料领域进行战略布局。 积极完善手术机器人、运动医学、PRP、口腔等新产品管线的研发，旨在持续提高公司竞争力。 盈利预测调整与估值分析 盈利预测大幅下调 考虑到集采续标产品价格下降，报告下调了公司盈利预测。 原预测2025/2026年EPS分别为1.12/1.43元，现预测调整为0.40/0.48元，下调幅度分别为64%和66%。 预测2027年EPS为0.58元。 估值处于合理区间，维持“买入”评级 截至2025年4月2日收盘，公司A股总市值为58亿元，对应2025-2027年PE分别为38.1/31.8/26.4倍。 报告认为，公司关节续标已落地，当前估值处于相对较低水平，市场对公司的悲观预期已充分反映，因此维持“买入”评级。 评级面临的主要风险 集采政策超预期 集采政策可能出现超预期变化，导致公司产品价格进一步下降。 行业手术量恢复不及预期 行业手术量恢复速度可能低于预期，导致公司销售额未达预期目标。 总结 春立医疗2024年业绩受集采续标和医疗反腐影响显著下滑，但第四季度收入下滑收窄，显示出经营韧性。公司持续高强度研发投入，积极布局新材料和新产品管线，为长期发展奠定基础。尽管盈利预测因集采价格压力而大幅下调，但报告认为集采风险已逐步释放，当前估值合理，市场悲观预期已充分反映。鉴于骨科行业的老龄化驱动和公司持续的创新投入，报告维持“买入”评级，看好公司长期发展潜力，但需关注集采政策和手术量恢复不及预期的风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年4月2日，医药板块涨跌幅-0.54%，跑输沪深300指数0.46pct，涨跌幅居申万31个子行业第27名。各医药子行业中，医疗耗材(+0.74%)、线下药店(-0.05%)、医药流通（-0.14%）表现居前，医疗研发外包（-2.66%)、医疗设备(-0.87%)、疫苗（-0.55%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为伟思医疗(+20.00%)、海创药业(+17.56%)、哈三联(+10.04%)；跌幅榜前3位为河化股份（-10.04%）、四环生物(-6.91%)、和元生物（-6.67%)。 　　行业要闻： 　　近日，阿斯利康（AstraZeneca）宣布，在研疗法AZD0780在2b期临床试验PURSUIT取得积极结果。与安慰剂相比，在标准治疗他汀药物基础上使用AZD0780时，显著降低患者的低密度脂蛋白胆固醇（LDL-C）。AZD0780是一种每日口服的PCSK9抑制剂，针对那些尽管接受标准降脂治疗（如他汀类药物），但未达到LDL-C降低目标的患者。 　　（来源：阿斯利康，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　马应龙（600993）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入37.28亿元，同比增长18.85%，归母净利润为5.28亿元，同比增长19.14%，扣非后归母净利润为5.11亿元，同比增长44.98%。 　　京新药业（002020）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入41.59亿元，同比增长3.99%，归母净利润为7.12亿元，同比增长15.04%，扣非后归母净利润为6.47亿元，同比增长21.38%。 　　博瑞医药（688166）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入12.83亿元，同比增长8.74%，归母净利润为1.89亿元，同比下降6.57%，扣非后归母净利润为1.81亿元，同比下降3.12%。 　　通化东宝（600867）：公司发布公告，子公司东宝紫星近日收到国家药品监督管理局签发的关于痛风双靶点XO/URAT1抑制剂（THDBH151片）药物临床试验批准通知书后，已经完成了一项关键IIa期临床试验并获得临床试验总结报告，研究结果显示达到主要终点目标。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。