零售药店：低点已过，逐步迈进行业整合期，业绩修复正当时 　　中小药店经营压力增大，赋能头部企业集中度提升，同时业绩修复正当时，关注政策回暖带来的潜在增量。（1）行业层面：在监管趋严、价格透明度提高的趋势下，小型连锁药店及单体药店面临较大的经营压力，根据中康CMH数据，2024Q4零售药店数量出现负增长，迎来拐点，逐步进入“市场整合期”。我们认为合规运营、精细管理、选品和服务能力更强的大型连锁药店将进一步凸显优势，有望在“市场整合期”中进一步提高市场占有率，促进行业集中度提升。（2）业绩层面：2024年零售药店行业面临流感等季节性疾病发病率较高、药品比价政策出台、药品追溯码落地等因素影响，自2024Q2开始季度间业绩表现开始呈现较大波动，但我们认为伴随行业对2024年“事件性”影响因素的良好消化以及合规运行程度的提高，未来有望一方面受益于连锁药店高合规度运营带来监管趋势回暖等；另一方面受益于各企业自身精细化运营、降本增效、门店理性拓展、新品类/新业态销售模式探索等实现经营业绩的企稳回升。（3）政策及专业资格层面：2023年2月15日国家医保局发布《关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知》，积极支持定点零售药店开通门诊统筹服务、完善定点药店门诊统筹支付政策、明确定点零售药店纳入门诊统筹的配套政策，推动处方流转、医药分业。我们认为伴随统筹政策的持续推进，各省市处方外流各环节有望逐步打通、推进使用程度，促进线下药店客流量提升；同时头部企业也在积极布局门诊统筹、院边店、DTP药房等专业资格门店，有望更好的承接外流处方，对现有部分区域统筹流转催化相对不明显的企业带来良好的业绩正循环。 　　推荐标的：益丰药房、老百姓、健之佳；受益标的：大参林、一心堂、漱玉平民。 　　医药流通：市场扩容，行业集中度提升，关注龙头经营质量提高 　　政策支持流通企业规模化发展，“4+N”竞争格局持续深化。随着两票制的推行，药品流通链条缩短，占据上下游资源先发优势的龙头企业更易获取业务，同时随着药品流通市场市场规模的持续扩容、零售药店以及基层医疗终端份额占比的提升、带量采购政策的深入推进等，行业集中度有望进一步提升。同时伴随AI技术、CSO业务等的使用和开展，头龙企业具备先发优势，强者恒强。推荐标的：九州通、百洋医药；受益标的：华润医药、上海医药等。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：制药及生物制品：泽璟制药-U、诺诚健华、科伦博泰生物-B、一品红、和黄医药、海思科、艾力斯、艾迪药业、人福医药、恩华药业、京新药业、健康元；中药：东阿阿胶、江中药业、天士力、济川药业、羚锐制药、悦康药业、方盛制药、佐力药业；科研服务：昊帆生物、毕得医药、百普赛斯、皓元医药、海尔生物、奥浦迈、阿拉丁；原料药：普洛药业、健友股份、华海药业、奥锐特、博瑞医药；医疗器械：奥泰生物、安杰思、英科医疗、万孚生物、可孚医疗、圣湘生物、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜、康拓医疗；CXO：药明康德、药明合联、药明生物、诺泰生物、博腾股份、泓博医药；医疗服务：爱尔眼科、通策医疗、美年健康、海吉亚医疗、锦欣生殖；零售药店：益丰药房。 　　风险提示：政策落地不及预期、行业整合不及预期、行业竞争格局恶化

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数上涨1.27%，跑赢沪深300指数0.16个百分点，行业涨跌幅排名第11。2025年初以来至今，医药行业上涨2.48%，跑赢沪深300指数3.64个百分点，行业涨跌幅排名第11。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为27.10倍，相对全部A股溢价率为80.03%(+0.85pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为37.39%(+0.63pp)，相对沪深300溢价率为128.07%（+0.63pp)。本周相对表现最好的子板块是原料药，上涨3.8%，年初以来表现最好的前三板块分别是线下药店、化学制剂、原料药，涨跌幅分别为+12.1%、+10.8%、+10.7%。 　　关注AI医疗板块。2025年2月，国产大模型DeepSeek-R1全面开源与多领域适配，AI医疗迈入技术融合与行业重构的新阶段，DeepSeek的多模型协同能力成为行业新范式。这种“模型即服务”的生态闭环，不仅重构了医疗工作流，更催生了六大核心应用方向的爆发。关注AI医疗板块的加速发展与投资机会。相关标的：AI健康管理—美年健康、乐心医疗、三诺生物、鱼跃医疗、九安医疗；AI医疗信息化CDSS辅助临床决策—迈瑞医疗、金域医学、润达医疗、万孚生物、固生堂、京东健康、阿里健康、平安好医生；AI医学影像辅助诊断 　　联影医疗、祥生医疗、理邦仪器、安必平、乐普医疗、福瑞股份、迪安诊断、达安基因；AI手术机器人—微创机器人、天智航、康基医疗；AI基因测序—华大智造、华大基因等。 　　SURMOUNT-5详细结果读出，替尔泊肽最大耐受剂量较司美格鲁肽减重疗效更优，关注GLP-1RA产业链。近日替尔泊肽IIIb期临床试验SURMOUNT-5（以司美格鲁肽Wegovy对照；72周；取二者最大耐受剂量）详细结果读出：1）有效性方面，主要终点替尔泊肽组72周体重降幅20.2%（基线112.7kg）、司美格鲁肽组降幅13.7%（基线113.4kg）。2）安全性方面，替尔泊肽组与司美格鲁肽组SAE比例分别为4.8%/3.5%、AE导致的停药率分别为6.1%/8.0%。替尔泊肽最大耐受剂量减重疗效显著优于司美格鲁肽，将持续放量。礼来与诺和诺德2025Q1减重药销量高增夯实了赛道增长确定性、信达生物玛仕度肽等下一梯队药物有望在未来带来新增量，关注产业链研发端与生产配套端的成长机会。 　　我们维持2025年年度策略观点，本年围绕新质生产力和高质量发展大背景，重点看好医药创新+出海、主题投资、红利三大主线。 　　稳健组合：恒瑞医药(600276)、亿帆医药(002019)、华东医药(000963)、贝达药业(300558)、甘李药业(603087)、恩华药业(002262)、科伦药业(002422)。 　　科创板组合：首药控股-U(688197)、赛诺医疗(688108)、泽璟制药-U(688266)、亚虹医药-U(688176)、博瑞医药(688166)、诺诚健华-U(688428)、盟科药业-U(688373)、海创药业-U(688302)。 　　港股组合：荣昌生物(9995)、和黄医药(0013)、信达生物(1801)、再鼎医药(9688)、科伦博泰生物-B(6990)、先声药业(2096)、康方生物(9926)、亚盛医药-B(6855)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期 　　风险。

　　临床试验领域正在经历重大变革，去中心化临床试验（DCT）作为一种关键创新模式逐渐兴起。美国食品药品监督管理局（FDA）、中国国家药品监督管理后（NMPA）以及全球其他监管机构已就如何实施此类创新发布了指导文件（Vayena，2023）。尽管向DCT的转型使行业感到既兴奋又犹豫，尤其是在中国复杂的监管环境下，但行业已逐渐认识到适应的必要性。 　　为推动中国数字化/去中心化临床试验（DCT）的发展，杭州泰格医药科技股份有限公司和北京协同医药医学创新促进中心（CMAC）联合开展《2024年中国DCT行业实践调研》工作。调研报告作为2024年研究会立项《中国DCT监管策略与实践研究》课题（编号2024-Y-Y-007）的一部分，对近年DCT及各要素的热点关注、实践思考、政策期待、风险管理等发起探讨和研究。 　　基于2023年调研的成功，2024年中国DCT行业实践调研显示，行业对DCT的兴趣和参与度显著提升。截至2025年1月25日，共995人参与调研，较去年增长11.9%，反映出行业对数字化和去中心化试验模式的支持日益增强。 　　参与调查的组织类型多种多样，其中57.4%的问卷来自研究机构/医院，15.8%来自合同研究组织（CRO），13.6%来自制药或医疗器械公司。受访者涵盖了从员工数量500人以下的小型组织到员工数量10.000人以上的大型企业，表明DCT的潜力得到了广泛认可。 　　随着DCT的使用率持续上升，但关键挑战依然存在。技术整合、监管复杂性以及惠者招募是最常被提及的障碍之一。然而，行业已形成明确共识，即DCT将成为未来超势。全球DCT市场在2024年估值达81.9亿美元，预计将以14.8%的年复合增长率（CAGR）增长：到2032年达到249.7亿美元（BusinessResearchnsights，2025）。这些发现为行业未来的监管框架和战略规划提供了可操作的见解。

　　投资要点： 　　2025年4月份中信基础化工行业指数下跌3.61%，在30个中信一级行业中排名第20位。子行业中，日用化学品、无机盐和氟化工行业表现居前。主要产品中，4月份化工品价格整体大幅回落。2025年5月份的投资策略，建议继续关注资源属性较强，同时需求具有保障的钾肥和磷化工行业。 　　市场回顾：根据wind数据，2025年4月中信基础化工行业指数下跌3.61%，跑输上证综指1.91个百分点，跑输沪深300指数0.61个百分点，行业整体表现在30个中信一级行业中排名第20位。最近一年来，中信基础化工指数下跌0.37%，跑输上证综指5.98个百分点，跑输沪深300指数4.98个百分点，表现在30个中信一级行业中排名第24位。 　　子行业及个股行情回顾:根据wind数据，2025年4月，33个中信三级子行业中，12个子行业上涨，21个子行业下跌。其中日用化学品、无机盐和氟化工行业表现居前，分别上涨8.56%、4.37%和3.46%，聚氨酯、轮胎、橡胶制品表现居后，分别下跌17.59%、14.68%和12.02%。2025年4月，基础化工板块529只个股中，共有211支股票上涨，307支下跌。其中联合化学、红宝丽、中欣氟材、先达股份和新瀚新材位居涨幅榜前五，涨幅分别为159.09%、104.27%、65.92%、61.41%和47.55%；ST泉为、金力泰、泰禾股份、ST宏达和信凯科技跌幅居前，分别下跌45.99%、39.89%、32.98%、31.86%和31.34%。 　　产品价格跟踪:根据卓创资讯数据，2025年4月国际油价大幅下行，在卓创资讯跟踪的318个产品中，45个品种上涨，上涨品种较上月大幅下降。234个品种下跌，下跌品种大幅提升。总体上看，受原油价格拖累，基础化工产品价格整体大幅回落。 　　行业投资建议:维持行业“同步大市”的投资评级。2025年5月份的投资策略，建议继续关注资源属性较强，同时需求具有保障的钾肥和磷化工行业。 　　钾肥具有较强的资源属性，全球钾肥资源分布不平均，行业供应格局高度集中。我国钾肥资源相对稀缺，进口依赖度较大。钾肥板块供需呈现收紧态势，推动钾肥价格复苏。 　　随着各国对磷矿石资源的重视和保护力度的加大，未来磷矿石的资源稀缺性有望提升。在我国环保等因素约束下，磷矿石行业供给总体呈收缩态势。下游磷肥、饲料以及新能源领域需求将保持较快增长，加上磷化工企业一体化产业链的构建，磷矿石价格预计维持高位，推动磷化工行业景气的提升。 　　风险提示：原材料价格大幅下跌、行业竞争加剧、下游需求下滑

　　A股和港股创新药板块及XBI指数本周走势 　　2025年5月第三周，陆港两地创新药板块共计39个股上涨，67个股下跌。其中涨幅前三为德琪医药-B（18.34%）、思路迪（14.57%）、嘉和生物-B（14.48%）。跌幅前三为歌礼制药-B（-17.10%）、康宁杰瑞制药-B（-8.72%）、云顶新耀-B（-7.77%）。 　　本周A股创新药板块上涨1.75%，跑赢沪深300指数0.63pp，生物医药上涨1.19%。近6个月A股创新药累计上涨12.20%，跑赢沪深300指数13.49pp，生物医药累计下跌8.18%。 　　本周港股创新药板块上涨2.77%，跑赢恒生指数0.68pp，恒生医疗保健上涨0.57%。近6个月港股创新药累计上涨25.74%，跑赢恒生指数5.95pp，恒生医疗保健累计上涨18.27%。 　　本周XBI指数上涨3.49%，近6个月XBI指数累计下跌18.53%。 　　国内重点创新药进展 　　5月国内1款新药获批上市，无新增适应症获批上市；本周国内无新药获批上市，无新增适应症获批上市。 　　海外重点创新药进展 　　5月美国1款NDA获批上市，无BLA获批上市。本周美国无NDA获批上市，无BLA获批上市。5月欧洲无创新药获批上市，本周欧洲无新药获批上市。5月日本1款创新药获批上市，本周日本1款创新药获批上市。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成11起重点交易，披露金额的重点交易有4起。Rznomics与Eli Lilly签订协议，交易金额为1300百万美金；西湖大学与诺诚健华签订协议，交易金额为7.51百万美金；Septerna与Novo Nordisk签订协议，交易金额为2200百万美金；Boston Pharmaceuticals与GSK签订协议，交易金额为2000百万美金。 　　风险提示：药品降价风险；研发失败风险；政策风险。

　　本周市场由于关税缓和超预期而上涨，但关税方案公布开始向下，其中申万化工指数上涨1.82%，跑赢沪深300指数0.7%，申万石化指数上涨0.65%，跑输沪深300指数0.47%。标的方面，本周军工概念表现强势，比如：渝三峡A、集泰股份、苏州龙杰、尤夫股份、吉林化纤，其次是机器人主题，比如：新瀚新材、七彩化学、斯迪克，最后是关税缓和受益股，比如：聚合顺、安利股份、利安隆。关税方面，我们在上周周报强调关税有缓和的趋势，因为短期关税冲突升级到了一个极端，逻辑上钟摆往回摆的概率提升，本周我们观察到中美各取消了共计91%的加征关税，无论是谈判的进展和关税的下降幅度均超预期，短期内前期超跌的出口链有修复的可能，比如：纺服链、电子材料产业链；另外，在这90天的关税休战期，美国产业链加速补库的概率较高，库存低位+格局较佳+美国出口占比较大的产品有可能会迎来量价齐升，但由于持续性看不清楚，未必会成为短期主线。油价方面，地缘风险边际向好，比如：乌克兰准备无条件停火至少30天、伊朗称愿与美国达成协议，油价在接下来可能会逐步回归基本面，在需求没有明显下行的前提下，我们认为油价可能区间震荡。AI方面，本周腾讯发布一季报，马化腾表示，AI能力已经对效果广告与长青游戏等业务产生实质性的贡献，亦加大对元宝应用与微信内的AI等新AI机遇的投入；另外，本周阿里表示AI收入连续七个季度三位数增长；除此之外，Meta将推迟发布旗舰AI模型Behemoth，可能表明未来AI模型的进步可能会比以往慢得多。投资方面，当下依然处于混沌状态，依然建议防守为主。 　　本周大事件 　　大事件一：中国商务部：中美各取消了共计91%的加征关税，暂停实施24%的反制关税。本次中美经贸高层会谈取得实质性进展，大幅降低双边关税水平，美方取消了共计91%的加征关税，中方相应取消了91%的反制关税；美方暂停实施24%的“对等关税”，中方也相应暂停实施24%的反制关税。 　　大事件二：美国4月零售销售环比0.1%小幅超预期，消费者支出疲软显露端倪。4月份美国零售销售额几乎没有增长，表明消费者在面对物价上涨和关税带来的担忧时，已经开始减少支出。在报告涵盖的13个商品类别中，有7个类别的销售额出现了下降，其中体育用品、加油站和服装受到的冲击最大。 　　大事件三：伊朗称愿与美国达成协议，油价大跌3%！据媒体报道，特朗普15日称，与伊朗达成协议的距离非常接近。 　　大事件四：美企开启新90天“囤货期”，运输需求推高海运费，“从未因为成本增加30%而如此高兴”！美国企业争分夺秒恢复生产、取消提价、精简产品线，以利用90天窗口期在美国囤积产品，这或引发新一轮航运挤压与成本上涨。 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。