中心思想 业绩稳健增长与未来潜力 翰宇药业在2018年上半年实现了符合预期的业绩增长，预计盈利1.93亿至2.24亿元，同比增长20%至40%，显示出公司稳健的盈利能力。这一增长主要得益于国际业务的快速拓展和国内制剂产品在医保对接及招标进院后的放量。公司预计下半年业绩将继续加速，全年呈现逐季度上升趋势，为未来的持续增长奠定基础。 战略布局与市场机遇 公司通过持续加大在糖尿病、辅助生殖、骨科、心血管等高增长潜力领域的研发布局，并成功并购德国AMW，获得了多款高端缓控释制剂产品，有效拓展了多肽药物新型给药方式，并与现有业务形成协同效应。此外，随着国家启动注射剂再评价工作，作为国内多肽注射剂领军企业，翰宇药业有望凭借其研发和生产技术优势，在市场集中度提升的过程中占据先机，进一步增强业绩弹性。 主要内容 业绩驱动与市场表现 翰宇药业于2018年7月12日发布了2018年半年度业绩预告，预计上半年实现归属于上市公司股东的净利润为1.93亿元至2.24亿元，相较于去年同期增长20%至40%。其中，非经常性损益对净利润的影响金额预计在900万元至1500万元之间，主要来源于政府补助和政府补助项目的摊销。具体到第二季度，公司实现利润9404万元至1.26亿元，同比增长14.99%至54.18%。报告分析指出，上半年公司业绩增速有望超过30%，主要得益于国际市场的持续开拓带来的收入快速增长，以及国内制剂产品在医保对接和招标进院后进入放量阶段。展望下半年，随着利拉鲁肽原料药需求的增加、武汉厂区投产对产能瓶颈的改善，以及特利加压素、缩宫素等核心品种的持续上量，预计公司业绩将继续加速增长，全年业绩有望呈现逐季度上升的良好态势。 研发管线与战略并购 公司持续聚焦于糖尿病、辅助生殖、骨科、心血管等具有巨大市场空间的领域进行研发布局。在糖尿病治疗领域，利拉鲁肽即将启动临床试验，预计年底完成，有望成为国内首仿品种；艾塞那肽离开发补仅一步之遥，有望在明年获批。此外，公司积极拓展口服降糖药领域，已立项超过10个降糖药品种，其中二甲双胍缓释片和西格列汀等品种的生物等效性（BE）试验进展顺利。在辅助生殖领域，西曲瑞克已纳入优先审评程序，并与阿托西班一同进入三合一审评阶段，分别处于省局现场检查和认证中心现场检查阶段。值得关注的是，公司于6月通过其参与设立的投资管理基金成功并购德国AMW，此举使其获得了戈舍瑞林植入剂、亮丙瑞林植入剂等多款高端缓控释制剂产品。此次并购不仅有助于公司探索多肽药物的新型给药方式，搭建药物缓控释领域平台，更有望与公司的辅助生殖产品线形成显著的协同效应。在其他治疗领域，胸腺法新、曲美他嗪缓释片、特立帕肽等品种的研发也取得了积极进展。 政策利好与行业整合 国家药品监管政策的调整为公司带来了新的发展机遇。CDE于2017年12月发布了《已上市化学仿制药（注射剂）一致性评价技术要求》，并在2018年7月6日召开的全国药品监管工作会上，国家药监局明确表示将在下半年启动药品注射剂再评价工作，标志着注射剂一致性评价正式提上日程。作为国内多肽注射剂领域的领军企业，翰宇药业有望充分利用其在研发和生产方面的技术优势，在注射剂再评价中抢占先机。目前，特利加压素、去氨加压素、生长抑素、依替巴肽、卡贝缩宫素等多个品种已完成备案，预计今年将有约2个品种上报。分析认为，在部分注射剂产品竞争日益激烈的市场环境下，注射剂再评价工作的推进将有效提升市场集中度，从而为翰宇药业带来显著的业绩弹性。 总结 翰宇药业2018年半年度业绩符合预期，预计实现净利润1.93亿至2.24亿元，同比增长20%至40%，主要得益于国际业务的快速增长和国内制剂产品的放量。公司在糖尿病、辅助生殖等大空间领域持续进行研发布局，多个重磅潜力品种进展顺利，并通过并购德国AMW进一步强化了在缓控释制剂领域的实力。随着国家注射剂再评价工作的启动，翰宇药业作为多肽注射剂领军企业，有望受益于行业集中度的提升。基于海外业务进入放量窗口期、国内业务受益医保导入和招标进院，以及在研品种的顺利推进，报告维持“推荐”评级，并预测公司2018-2020年EPS分别为0.54元、0.91元、1.18元，对应PE分别为27X、16X和12X，认为公司技术优势明显，产品竞争格局良好，未来增长空间广阔。同时，报告提示了海外品种上市进度、产品招标进院进度以及研发进程不及预期的风险。

中心思想 业绩超预期增长与吸入制剂的战略机遇 健康元2018年上半年归母净利润同比增长25.0%-34.2%，扣非后归母净利润同比增长29.0%-40.7%，显著超出市场预期，显示出公司良好的盈利能力和增长态势。 公司在呼吸科吸入制剂领域具有国内领先的研发进度和产品梯队，该领域被视为下一个“胰岛素”行业，拥有巨大的进口替代和渗透率提升红利，是公司未来重要的增长引擎。 价值重估与“买入”评级 基于公司核心业务的稳健增长、吸入制剂产品线的巨大潜力以及分部估值测算，分析师给予健康元“买入”评级，目标价15.57元，反映了市场对其价值重估的预期。 主要内容 投资要点分析 2018年上半年业绩表现强劲 归母净利润与扣非净利润增长： 公司预告2018年上半年归母净利润同比增长25.0%-34.2%，扣非后归母净利润同比增长29.0%-40.7%，中值增速分别为29.6%和34.9%，超出市场预期。 丽珠集团贡献： 控股子公司丽珠集团预计扣非及归母净利润区间为20%-30%，主要得益于制剂药业务（亮丙瑞林和艾普拉唑快速增长）、原料药与诊断试剂业务（预计15%-20%稳定增长）以及资金管理优化带来的利息收益增加（估算5000万元）。 非丽珠业务亮点： 非丽珠业务板块利润贡献中值同比增速达40%，扣非后中值同比增速58%，主要受美罗培南原料药及制剂15%-20%的增速，以及7ACA原料药在环保趋严下价格整体提价20%-30%的驱动。 呼吸科吸入制剂：下一个高增长蓝海 市场规模与壁垒： 全球哮喘及COPD市场2017年规模达437.5亿美元，2018Q1同比增长10.9%。国内市场规模约150亿元，其中吸入制剂占比65%，进口企业市场占比高达95%，存在巨大的进口替代空间。吸入制剂因需配合给药装置，生产和研发壁垒极高。 公司领先布局： 健康元通过上海方予研发平台，拥有20余个在研产品，其中9个入选国家“重大新药创制”专项支持，并有9个品种进入CDE审评程序。重点品种包括国内最大单品布地奈德混悬液（公司进度第二）和全球最大品种沙美特罗/氟替卡松（已获优先审评，公司进度国内前三）。 盈利预测与评级 盈利预测： 预计2018-2020年EPS分别为0.44元、0.52元、0.62元。 投资评级： 首次覆盖给予“买入”评级，目标价15.57元，基于2018年35倍估值，目标市值245亿元。 风险提示 核心产品降价超预期、核心原料药因环保停产、在研新药研发失败或进度低于预期。 公司概况与业绩回顾 大型综合制药集团 健康元创立于1992年，2001年上市，是一家集医药保健品研发、生产、销售、服务为一体的综合性集团公司，产品涵盖保健品、中成药、检测试剂、单抗、原料药、化学制剂等500多个品种。旗下拥有2家上市公司和30余家主要控股子公司。 营收持续增长，利润结构优化 营收增长： 2008-2018年公司营业收入从29.4亿元增长至107.8亿元，年复合增速约15.5%。 利润波动与恢复： 利润端在2013年后恢复正常，2017年净利润21.3亿元大幅增长主要系土地转让收益。 公司业务结构与在研产品 丽珠集团为主要利润贡献者 收入结构： 2017年丽珠集团贡献收入85.3亿元，占比76%；海滨制药和焦作健康元分别占比12%和9%。 净利润结构： 扣除土地收益后，丽珠集团贡献5.3亿元净利润，占比54%；海滨制药、焦作健康元和保健品及OTC合计贡献2.6亿元，占比37%；丽珠单抗拖累业绩近1亿元。 吸入制剂产品梯队潜力巨大 公司被认为是A股市场最具潜力的吸入专科制剂生产企业，多个产品正在报批。其中，布地奈德吸入混悬液和沙美特罗福替卡松吸入粉雾剂是其核心重磅产品，在国内市场具有领先地位。 盈利预测与估值测算 关键业务假设 化药制剂： 预计2018-2020年销量增速维持20%，毛利率82%左右。 原料药： 受特色原料药和美罗培南拉动，预计订单额维持20%增速，毛利率逐年上行至30%。 中药： 预计2018-2020年销量增速3%-5%，毛利率79%左右。 诊断试剂及设备： 预计2018-2020年维持15%增速，毛利率58%。 保健品： 预计2018-2020年维持3%增速，毛利率59%左右。 分部估值测算 价值修复： 丽珠集团权益市值约150亿元，丽珠单抗权益估值30亿元，7ACA原料药18亿元，其他业务30亿元，合计市值230亿元。 吸入专科产品梯队估值： 9个产品中，重磅产品布地奈德混悬液和沙美特罗替卡松粉雾剂国内合计规模近60亿元。假设公司市场占比30%，对应18亿元销售额，给予2-3倍PS估值，可折合40-60亿元市值。 总合理估值： 270-290亿元，对应2018年38-41倍估值。保守给予35倍估值，目标市值245亿元，目标价15.57元。 总结 健康元2018年上半年业绩表现强劲，归母净利润和扣非净利润均实现超预期增长，主要得益于丽珠集团的稳定贡献以及非丽珠业务板块（如美罗培南和7ACA原料药）的快速增长。公司在呼吸科吸入制剂领域具有显著的战略优势，其研发平台和产品梯队在国内处于领先地位，该领域被视为具有巨大进口替代和渗透率提升潜力的“下一个胰岛素”行业。通过分部估值法，结合公司核心业务的价值修复和吸入制剂产品线的巨大潜力，分析师给予健康元“买入”评级，目标价15.57元，反映了市场对其未来增长和价值重估的积极预期。同时，报告也提示了核心产品降价、原料药停产以及新药研发失败等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长，产品与渠道双轮驱动 迈克生物2018年半年度业绩预告显示，公司归母净利润预计同比增长15%-25%，扣除非经常性损益后增长19%-30%，表现出强劲的增长势头。这主要得益于公司在产品研发、生产和渠道建设上的持续投入，以及对全产业链的积极布局和产品结构的优化。 创新驱动与市场扩张奠定长期优势 公司通过创新研发自产产品，特别是在化学发光等高毛利领域实现高速增长，并不断丰富产品线，推出新产品以拓展市场增量。同时，公司积极建设和优化渠道网络，通过“医学实验室整体解决方案”的商业模式，有效提升市场份额和抗风险能力，为未来业绩持续增长奠定坚实基础。 主要内容 2018年半年度业绩预告分析 迈克生物发布2018年半年度业绩预告，预计归属于上市公司股东的净利润为22,172.79万元至24,100.86万元，同比增长15%至25%。扣除非经常性损益后，归母净利润预计同比增长19%至30%，非经常性损益主要来源于委托理财收益和政府补助，影响约200万元。公司业绩增长主要归因于对产品研发、生产和渠道建设的重视，以及全产业链布局和产品结构优化。 创新研发自产产品，化学发光持续高增长 自产产品表现突出 公司主营业务包括自产产品和代理产品。2017年年报显示，自产产品是业绩增长的重要因素： 化学发光试剂收入同比增长57.61%。 白血球试剂同比增长113.35%。 生化试剂同比增长20.46%。 化学发光市场前景广阔 化学发光市场容量约为240亿元，行业增速保持在20%-25%，国产占有率仅为10%-15%，进口替代空间巨大。迈克生物作为国内4-5家主流发光企业之一，预计未来2-3年化学发光产品线将保持50%的复合增速，高毛利产品的高增长将显著增厚公司利润。2018年，公司预计将300速发光仪和800速生化仪推向市场，进一步增强其在生化和发光领域的竞争优势，加速发光业务增长。 产品线丰富，新产品投入市场将带来业绩增量 完善的产品布局 公司拥有生化、发光、血球、血凝、POCT、PCR、测序、血型等齐全丰富的产品线，有效提升了抗风险能力。 新产品贡献增长 新研发产品如血凝（中国市场容量30亿元）、血型卡（中国市场容量5-10亿元）和血球（中国市场容量40亿元）已开始正式销售，预计将通过渠道和打包销售带来新的业绩增量。 建设渠道网络，复制商业模式，夯实增长基础 独特的商业模式 公司推行“医学实验室整体解决方案”的商业模式，不仅直接向终端客户推广，还协助核心优质经销商进行推广和执行。 渠道网络优势 截至2017年年报，公司已拥有包括湖北、吉林、内蒙、广州新疆等在内的12家渠道类控股子公司。在当前监管趋严、运营成本提高、资金压力增大的市场环境下，小型代理商面临洗牌，公司战略性构建的自产产品快速进入国内终端用户的渠道网络，是其占领市场份额、实现业绩高速增长的关键基础。 投资评级与财务预测 维持“买入”评级 天风证券维持对迈克生物的“买入”评级。 盈利预测 预计公司2018年至2020年每股收益（EPS）分别为0.81元、1.03元和1.28元。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括产品质量风险、行业竞争加剧风险以及技术创新与技术泄密风险。 总结 迈克生物凭借其“产品+渠道”双轮驱动战略，在2018年上半年实现了稳健的业绩增长，归母净利润预计同比增长15%-25%。公司在创新研发方面表现突出，特别是化学发光等自产高毛利产品线保持高速增长，预计未来2-3年将维持50%的复合增速。同时，公司通过丰富产品线和推出新产品（如血凝、血型卡、血球等），不断拓展市场增量。在渠道建设方面，迈克生物通过“医学实验室整体解决方案”的商业模式和控股子公司网络，有效应对市场变化，夯实了增长基础。综合来看，公司具备较强的市场竞争力和抗风险能力，天风证券维持“买入”评级，并预计2018-2020年EPS分别为0.81、1.03、1.28元。投资者需关注产品质量、行业竞争和技术风险。

中心思想 业绩加速增长与外延整合驱动 嘉事堂在2018年第二季度展现出显著的业绩增长提速，营收和归母净利润增速均快于第一季度，符合市场预期。这主要得益于公司经营效率的稳步提升以及此前外延扩张战略的成功整合。 市场地位强化与未来增长潜力 公司通过与知名外企的代理合作（如强生电生理产品全国独家代理）和对体外诊断（IVD）领域子公司的成功收购，显著强化了其在心内细分领域和体外诊断市场的地位。同时，区域市场的深耕和多业态发展格局的形成，为公司未来的持续增长奠定了坚实基础，尤其是在“两票制”政策推动行业集中度提升的背景下，公司有望进一步加快全国性扩张步伐。 主要内容 事件 公司发布了2018年半年度报告，并预计2018年前三季度实现净利润区间为2.0-2.6亿元，同比增长0-30%。 点评 二季度业绩增长提速 2018年上半年，公司实现营业收入85.20亿元，同比增长30.36%；归属于上市公司股东净利润1.85亿元，同比增长29.82%；扣非后归母净利润1.82亿元，同比增长23.53%，对应EPS为0.74元。其中，第二季度单季表现尤为突出，营收达47.32亿元，同比增长34.99%，增速快于第一季度的25.00%；归母净利润9762万元，同比增长36.04%，增速亦快于第一季度的23.54%。公司业绩符合预期，第二季度增长显著提速。 经营效率稳步提升 报告期内，公司销售毛利率为9.93%，同比下降0.16个百分点；销售净利率为3.63%，同比下降0.14个百分点，这主要受“两票制”和药品零加成等政策影响。费用控制方面，销售费用率为2.77%，同比下降0.25个百分点；管理费用率为1.08%，同比下降0.07个百分点。财务费用率为0.96%，同比上升0.35个百分点，主要系营业收入快速增长、对上游供应商预付货款及现款支付增加导致融资需求上升。同时，公司存货周转天数同比下降3.04天，应收账款天数同比下降5.72天，显示经营效率持续提升。 外延扩张整合成效显现 公司积极加强与知名外企的代理合作，控股子公司嘉事国润已与强生公司签署协议，成为强生电生理产品的全国唯一代理商，预计将为公司新增年化销售收入15亿以上。此外，公司正积极推进与美敦力、雅培在介入耗材领域的全国或区域性代理合作，以保持在心内细分领域的优势。2017年12月成功收购的嘉事商漾和嘉事同瀚，在宫颈癌筛查和生化免疫市场中占据重要地位，报告期内两家子公司合计实现净利润超过1600万元，体外诊断业务有望成为新的增长极。在北京地区，公司营业收入同比增长30.36%，医院市场开拓及社区配送、零售连锁覆盖成效显著。在四川地区，2017年7月收购成都蓉锦后，公司形成了药品、耗材和物流的多业态发展格局，报告期内四川省内子公司实现净利润超过2700万元。在“两票制”政策影响下，医药商业集中度不断提升，公司预计将进一步加快区域资源整合和全国性扩张步伐。 盈利预测与投资评级 根据预测，公司2018-2020年归属于母公司净利润分别为3.44亿元、4.41亿元、5.59亿元，对应EPS分别为1.37元、1.76元、2.23元。当前股价对应PE分别为15.7倍、12.3倍、9.7倍。维持“推荐”评级。 风险提示 主要风险包括药品器械耗材降价的风险，以及公司外延扩张不达预期的风险。 总结 嘉事堂在2018年上半年，特别是第二季度，实现了显著的业绩增长提速，营业收入和归母净利润均保持高增长。尽管受政策影响毛利率和净利率略有下降，但公司通过优化费用结构和提升运营效率，有效控制了成本。同时，公司通过与强生等知名外企的深度合作以及对体外诊断领域子公司的成功整合，不仅巩固了在心内耗材和IVD市场的地位，也为未来业绩增长开辟了新空间。区域市场的深耕和全国性扩张战略的推进，预示着公司在医药商业集中度提升的背景下，具备持续发展的潜力。基于此，分析师维持了对嘉事堂的“推荐”评级。

# 中心思想 ## 中报业绩超预期及未来增长潜力 本报告的核心观点如下： * **中报业绩超预期，盈利能力显著提升：** 北陆药业半年度业绩预告显示，公司收入和利润均加速增长，盈利能力显著提升，超出市场预期。 * **造影剂板块稳健增长，九味镇心颗粒放量在即：** 造影剂系列产品维持稳健增长，九味镇心颗粒开始逐渐放量，为公司业绩增长提供动力。 * **精准医疗前瞻布局，未来增长可期：** 公司在精准医疗领域的前瞻性布局，尤其是在肿瘤NGS测序和CTC检测方面，具有巨大潜力，有望打开市值空间。 # 主要内容 ## 公司业绩回顾与展望 * **中报业绩略超预期：** 公司上半年收入增速5-20%，业绩增速10-30%，略超市场预期。二季度收入和业绩相较一季度均有提升和加速趋势。 * **盈利能力显著提升：** 二季度净利润率显著高于一季度，主要原因是高毛利品种占比提升和原材料成本降低。 * **造影剂系列稳健增长：** 造影剂系列维持15%左右稳健增长，碘帕醇、碘克沙醇维持一季度高增速。 * **九味镇心颗粒逐渐放量：** 九味镇心颗粒开始逐渐放量。 * **全年业绩展望：** 预计公司主业有望维持20%增长，贡献1.4亿以上利润，对应2018PE仅27倍。 ## 未来公司看点再梳理 * **对比剂领域维持稳健增长：** 碘帕醇各省医保执行放量是主要看点，公司长期保持高于行业平均的增长水平。 * **九味镇心快速放量：** 进入医保目录后，随公司自营团队的扩增，维持“自营+代理”模式增大推广力度，随各省医保执行进度推进，有望快速放量。 * **南京世和有巨大认知差：** * 致力于肿瘤NGS测序，先发优势明显、样本积累量大，符合产业发展大趋势。 * NGS技术的肿瘤临床应用渐行渐近，世和基因处于第一梯队，未来头部效应会非常明显。 * 世和优势明显，已经能够实现盈利，2017年整体收入1.82亿，同比增长61%，实现利润近2000万，累计病例超过8万人。 * 南京政府大力支持世和基因上市，预计上市之后估值可达100亿以上。 * **芝友医疗：** * 首家CTC检测仪器已有注册证，心血管和代谢检测试剂盒未来也有爆发潜力。 * 公司CTCBIOPSY检测技术是国内首家获得CFDA II类注册证的动化CTC检测设备，心脑血管和代谢药物基因多态类检测试剂盒收入占比60%。 * 公司CTC检测及基因诊断试剂盒已陆续进入全国300多家大中型医院，未来随行业快速发展。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计公司2018-2020年归母净利润分别为1.44亿元、1.80亿元、2.25亿元，增长分别为21.32%、24.77%、24.94%。EPS分别为0.44元、0.55元、0.69元，对应PE分别为27x，21x，17x。 * **投资评级：** 维持“强烈推荐”评级，基于公司精准医疗方面的巨大认知差。 ## 风险提示 * 九味镇心颗粒推广低于预期 * 对比剂竞争加剧 # 总结 ## 业绩增长动力与精准医疗布局 本报告对北陆药业的中报业绩进行了分析，指出公司业绩超出预期，主要得益于造影剂板块的稳健增长和九味镇心颗粒的放量。同时，报告强调了公司在精准医疗领域的前瞻性布局，尤其是在肿瘤NGS测序和CTC检测方面的巨大潜力。 ## 维持“强烈推荐”评级 基于公司在主营业务和精准医疗领域的良好发展前景，东兴证券维持对北陆药业的“强烈推荐”评级。

# 中心思想 本报告对康恩贝（600572）进行了公司点评，核心观点如下： * **业绩增长分析：** 康恩贝2018年上半年营收和归母净利润均实现显著增长，主要得益于大品牌大品种工程的亮眼表现和核心大品种的高增长趋势。 * **战略布局：** 公司通过外延并购嘉和药业，积极布局生物创新药领域，为未来发展注入新动力。 * **投资评级调整：** 考虑到公司专注内生增长和聚焦核心大品种的战略，以及对未来盈利的预测，将评级由“买入”调整为“增持”，目标价为8.50元。 # 主要内容 ## 上半年业绩表现：营收与利润双增长 康恩贝发布2018年上半年业绩预告，实现营收35.77亿元，同比增长52.83%，归母净利润5.48亿元，同比增长42.62%，扣非后净利润4.87亿元，同比增长25.63%。利润增长主要原因是公司主导产品尤其是品牌产品销售规模增加，盈利能力增强。 ## 大品牌大品种工程：核心品种延续高增长 上半年列入“大品牌大品种工程”的品种整体实现营收26.29亿元，同比增长69.67%。其中多个核心品种，如“康恩贝”肠炎宁系列、“前列康”牌普乐安及坦索罗辛系列、“金笛”牌复方鱼腥草合剂和“珍视明”牌滴眼液及眼健康系列产品，销售收入均实现显著增长。 ## “恤彤”销量企稳回升：基层市场拓展见效 “恤彤”牌丹参川芎嗪注射液产品通过努力开发扩大基层、民营医院等市场，2018年上半年该产品实现销售数量4,742万支，同比增长19.30%，实现销售收入8.94亿元，同比增长200.48%。 ## 外延并购嘉和药业：布局生物创新药领域 公司以不超过6.736亿元拟受让嘉和生物21.05%股权，后再次增资受让8.6455%股权，合计持有嘉和生物27.45%股权。嘉和生物是国内较早从事抗体药物研究的企业，公司依托嘉和生物研发平台，布局生物创新药领域。 ## 估值与评级：调整为“增持” 预计2018-2020年EPS分别为0.34、0.43、0.53元，参考同行业公司估值，给予2018年25倍PE，目标价8.50元，由“买入”调整为“增持”评级。 # 总结 康恩贝2018年上半年业绩表现亮眼，大品牌大品种工程成效显著，核心品种延续高增长趋势。“恤彤”销量企稳回升，基层市场拓展见效。公司积极布局生物创新药领域，为未来发展注入新动力。综合考虑公司战略和盈利预测，将评级调整为“增持”，目标价为8.50元。投资者需关注政策影响和处方药品种招标降价等风险。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **业绩增长超预期：** 仁和药业2018年上半年业绩预告显示净利润同比增长40%-60%，超出市场预期，主要得益于自有产品销售增长和毛利率提升。 * **OTC行业优势显著：** 在OTC行业政策和消费者品牌认知度提升的背景下，仁和药业作为OTC龙头企业，凭借品牌效应和销售渠道优势，有望受益于行业集中度提升。 * **品牌建设与产品创新：** 公司通过打造黄金单品、加强品牌建设、推进营销模式创新和加大研发力度，提升企业和产品品牌价值，为未来发展奠定基础。 # 主要内容 ## 上半年业绩预告分析 * **业绩表现：** 公司发布2018年上半年业绩预告，预计归属于上市公司股东的净利润为2.26-2.58亿元，同比增长40%-60%，超出市场预期。 * **增长原因：** 净利润增长的主要原因是公司自有产品（包括核心产品、重点产品等）销售增长、毛利率提升。 * **季度表现：** 一季度营收增速达26.02%，归母净利润增速34.05%；二季度归母净利润为1.20-1.52亿元，单季度归母净利润增速超过45%。 ## OTC行业发展趋势及公司优势 * **行业趋势：** 随着“两票制”和“营改增”等政策影响，小型生产企业流通受挤压，品牌OTC企业享受估值溢价。 * **公司优势：** 仁和药业品牌效应明显，受益于行业集中度的提升。公司坚持“直供终端品牌化、销售渠道多元化”的终端和渠道发展大方向，建立了遍布全国的销售网络。 * **销售团队扩张：** 2012年到2017年，公司销售人员从2046人增加到4128人，复合增长率为15%。 ## 自有产品占比提升及毛利率改善 * **自有产品优势：** 自有品牌的产品毛利高且安全性好。 * **毛利率提升：** 公司通过加大自主品牌的营销力度，提升了整体毛利率水平。2017年药品整体毛利率为35.63%，同比提升3.14个百分点。 ## 黄金单品打造与品牌建设 * **聚焦资源：** 公司坚持聚焦资源，重点打造黄金单品，建设公司品牌。 * **子公司发展：** 子公司仁和中方稳固终端市场，深挖连锁渠道和医疗渠道；子公司仁和中进药业坚定品牌发展道路，积极打造黄金单品，仁和参鹿补片荣获“江西省优秀新产品二等奖”。 * **未来规划：** 2018年公司将继续推进营销模式创新、互联网应用创新，提升企业品牌及产品品牌价值。重视产品创新，加大研发力度，已启动包括苯磺酸氨氯地平片等在内的化药仿制药一致性评价品种6个。公司积极开展经典名方申报，未来依托经典名方口碑加大宣传力度。 ## 估值与评级 * **盈利预测调整：** 考虑到中报业绩预告超预期，将2018-2020年EPS由0.40、0.51和0.62元调整为0.43、0.53和0.65元。 * **投资建议：** 参考同行业公司估值，考虑到中报业绩增速较快，给予2018年20倍PE，目标价8.60元，维持“买入”评级。 ## 风险提示 * 品牌产品的市场推广不及预期。 * 各领域产品竞争加剧。 * 期间费用率过高影响净利润水平。 # 总结 本报告分析了仁和药业2018年上半年业绩预告超预期的原因，并结合OTC行业发展趋势，阐述了公司的竞争优势和未来发展战略。公司凭借品牌效应、销售渠道优势和产品创新能力，有望在行业集中度提升的背景下实现持续增长。同时，报告也提示了市场推广、竞争加剧和费用率过高等风险。基于对公司业绩和行业前景的乐观预期，维持“买入”评级，并给出了目标价。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **亚宝药业迎来双重拐点**：医药行业和公司自身均迎来发展拐点，为公司未来增长奠定基础。 * **估值优势显著**：当前亚宝药业估值较低，具备较大的上升空间，首次覆盖给予“买入”评级。 ## 行业与公司双重驱动 亚宝药业正处于行业和公司自身发展的双重拐点，叠加其低廉的估值，预示着未来的增长潜力。 ## 买入评级与估值空间 基于对公司未来盈利的预测，以及行业与公司发展的双重利好，本报告首次覆盖亚宝药业，给予“买入”评级，并预测公司市值有较大的上升空间。 # 主要内容 * **事件** * 公司发布中报预增补充公告，预计净利润同比增长35%-40%，扣非后归母净利润同比增长28%-34%。 * **销售改革成效显著，半年报业绩亮眼** * **业绩增长原因分析**： 1. 营销改革后，渠道扁平化，销售模式转变为“终端驱动型”，加强终端掌控，维持较低渠道库存。 2. 终端药店覆盖率持续提升，目前已覆盖20多万家药店，覆盖率约50%，并有望持续提升。 3. 加强对重点产品、高毛利产品推广力度，如丁桂儿脐贴、消肿止痛贴、薏芽健脾凝胶等品种均实现较高增长。 * **品牌OTC行业迎来拐点，进入“量价齐升”+“集中度提升”阶段** * **行业逻辑分析**： 1. 连锁药店集中度提升，品牌OTC与连锁药店合作更紧密，品牌OTC提价的利润一部分会留存在连锁药店，挤占非品牌OTC市场份额。 2. 消费升级趋势下，消费者更偏好品牌产品。 3. 流通行业政策变化（94号文、营改增、两票制等）净化了OTC渠道库存，促使OTC营销模式改革，OTC企业周期属性弱化，成长属性增强，小型OTC企业逐步退出，品牌OTC集中度提升。 * **公司拐点已至，未来三年有望维持高增长态势** * **公司层面分析**： 1. 销售模式转变为“终端驱动型”，业绩成长周期性减弱，持续成长性增强。 2. 公司研发投入在品牌OTC企业中居前列，受益于一致性评价项目完成以及苏州研发投入大幅缩减，预计19年研发费用减少5000-6000万。 3. 新品种&一致性评价品种陆续获批，有望贡献业绩弹性，多个一致性评价项目已申报或预计申报。 * **盈利预测与投资建议** * 预计公司18-20年净利润分别为2.80/3.72/4.62亿元，对应EPS分别为0.36/0.47/0.59元，对应PE分别为20/15/12倍。 * 基于“行业&公司”双重拐点和市值低点，预计19年公司合理市值为91亿元（19PE25X），有65%的上升空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 * **风险提示** * 产品放量不及预期；研发进展不及预期等。 # 总结 本报告对亚宝药业进行了深入分析，认为公司正处于行业和自身发展的双重拐点，销售改革成效显著，OTC行业集中度提升，研发投入持续增加，新品种有望贡献业绩弹性。基于对公司未来盈利的预测，以及行业与公司发展的双重利好，本报告首次覆盖亚宝药业，给予“买入”评级，并预测公司市值有较大的上升空间。同时，报告也提示了产品放量和研发进展不及预期的风险。

# 中心思想 ## 上半年业绩增长分析 嘉事堂2018年上半年业绩维持快速增长，Q2业绩同比增速高于Q1，主要受益于北京市阳光采购政策调整和公司业务模式的适应性调整。 ## 外埠业务拓展策略 公司持续拓展外埠业务，通过外延式并购等方式，拓展全国性药品、器械业务布局，丰富商品品类，显著增厚公司业绩。 # 主要内容 ## 公司动态事项 嘉事堂发布2018年半年度报告。 ## 事项点评 ### 上半年业绩维持快速增长，Q2业绩同比增速高于Q1 公司2018年上半年实现营业收入85.20亿元，同比增长30.36%；实现归母净利润1.85亿元，同比增长29.82%。Q2业绩同比增速高于Q1，主要原因是北京市2017年4月实施阳光采购导致上年同期基数偏低，以及公司逐步调整业务模式以适应政策变化。 ### 收入结构：毛利率水平小幅下降 公司2018H1医药批发业务的毛利率为9.45%，较上年同期下降0.55个百分点，预计受耗材招标降价、毛利率水平相对较低的药品批发业务收入增速较快等因素影响。期间费用率为4.81%，同比上升0.03个百分点，其中财务费用率同比上升0.35个百分点，主要原因是公司收入规模快速增长且两票制执行导致资金需求扩大。 ### 持续拓展外埠业务 北京地区实现营业收入40.02亿元，同比增长30.36%，毛利率同比下降0.25个百分点；其他地区实现营业收入43.72亿元，同比增长31.10%，毛利率同比下降0.92%。通过外延式并购等方式，拓展公司全国性药品、器械业务布局、丰富公司商品品类，显著增厚公司业绩。 ## 风险提示 * 北京区域市场竞争加剧的风险 * 药品招标、医保支付等行业政策风险 * GPO业务拓展不及预期风险 * 北京以外地区扩张不及预期风险 ## 投资建议 维持“谨慎增持”评级。结合半年报调整公司18、19年实现EPS为1.33、1.64元，以7月10日收盘价21.60元计算，动态PE分别为16.25倍和13.20倍。公司市盈率低于行业平均水平。公司作为北京地区的龙头医药商业公司，借实施的阳光采购为契机，受益于行业整合有望扩大市场占有率，做大做强北京市场；公司2017年通过收购浙江同瀚、浙江商漾进一步完善医疗器械业务的全国布局，2018年上半年积极推进与美敦力、雅培就心内介入耗材的全国代理合作事宜，强化销售网络的同时丰富产品品类。 # 总结 ## 业绩增长与策略调整 嘉事堂2018年上半年业绩表现良好，得益于对政策变化的适应和业务模式的调整。公司通过拓展外埠业务和并购等方式，实现了业绩的增长。 ## 投资评级与未来展望 维持“谨慎增持”评级，公司作为北京地区的龙头医药商业公司，未来有望受益于行业整合和全国业务布局的完善，实现持续发展。

# 中心思想 本报告对嘉事堂（002462）2018年半年度报告进行了分析，核心观点如下： * **业绩回暖与规模扩张：** 公司2018年上半年业绩表现优秀，营收和净利润均实现显著增长，经营规模不断扩大，表明公司在行业调整中逐渐适应市场变化，业绩有望持续提升。 * **全国布局稳步推进：** 公司积极进行全国领域布局，北京地区和其他地区的收入占比逐渐接近，表明公司正稳步向全国领先的医药流通企业发展。 * **盈利预测调整与投资评级维持：** 考虑到招标限价和两票制对公司的影响与之前预期存在差距，调整了公司盈利预测，但维持“持有”评级。 # 主要内容 ## 2018年H1业绩表现优秀，经营规模不断扩大 * 公司2018年H1实现营收85.2亿元，同比增长30.36%，归母净利润1.85亿元，同比增长29.82%。 * Q2季度营收57.32亿元，同比增长106%，归母净利润0.97亿元，同比增长10.23%。 * 业绩增长主要受益于经营规模扩大和对行业与市场变化的积极调整。 ## 政策影响逐渐减弱，全国领域布局稳健推行 * 医药批发业务仍为主要收入来源，占比98.30%，收入83.75亿元，同比增长30.74%。 * 医药连锁和医药物流收入分别为0.77亿元和0.69亿元，同比增长15.7%和7.03%。 * 北京地区收入占比49.53%，其他地区收入占比51.47%，全国布局稳步推进。 ## 毛利率略有下降，综合管理运营能力提升 * 经营性活动现金流净额为-3.2亿元，主要原因是业务规模扩大导致存货和应收账款增加。 * 销售毛利率和销售净利率略有下降，预计受耗材招标降价和毛利较低药品销售增长的影响。 * 销售费用率和管理费用率略有下降，但短期借款增加导致财务费用率略有提升。 ## 估值与评级 * 调整公司盈利预测，预计2018-2020年净利润为3.4/4.3/5.3亿元，对应PE为16X/13X/10X，维持“持有”评级。 * 风险提示：政策风险，招标降价继续影响毛利率下降，外省业务拓展不及预期，资金成本进一步增加，偿债能力减弱等。 # 总结 嘉事堂2018年上半年业绩表现优秀，经营规模不断扩大，全国布局稳步推进。公司积极调整业务结构和产品结构，应对行业和市场变化，业绩有望持续提升。但同时也面临政策风险、招标降价、外省业务拓展、资金成本和偿债能力等风险。综合考虑，维持“持有”评级。