2021年春节后国内多数化工行业进入暴涨状态，醋酸市场价格也在2月中旬涨破十年最高点。进入3月后行情略有回调，但4月起价格再次上扬，截止4月16日，华东地区的价格已涨至7000元/吨上方，相较于年初时的4300元/吨，涨幅超过了60%。 　　今年以来，醋酸行业装置运行一直不稳定。年初，南京BP、江苏索普等装置纷纷出现故障，河南顺达醋酸装置甚至在1月15日停车后重启时间未定，导致市场供应紧张局面持续加剧。临近春节前，供应紧张局面依旧延续，各醋酸厂家春节期间库存低位，并且大多数下游工厂在春节期间正常运行，顺畅消化厂家货源，给予年后醋酸市场暴涨稳定的基础。春节回归后，供应面仍未来有改善。安徽华谊醋酸装置假期故障停车，随后华鲁恒升醋酸装置进入检修，加之河南顺达装置也延续停车状态。对于醋酸市场后期继续看涨心态下，贸易商积极补货，推动现货厂家竞拍价格大幅上涨，华东市场顺势出现价格高点6300元/吨后行情逐步坚挺观望，下游工厂抵触情绪明显，3月中下旬市场被动开启跌势。然而，随着南京BP和天津碱厂装置停车，加之部分醋酸厂家库存低位，价格再次回归了上行通道，并不断创下新高。 　　眼光放得长远一些，可以看到，自去年第四季度起的这一波涨势，最主要的原因还是在于供需面的不平衡。化工在线统计，2020年醋酸下游新增主要集中在PTA行业，累计新增产能870万吨/年，其余的有20万吨/年醋酸酯和6万吨/年氯乙酸，相当于理论上每年增加了约50万吨的醋酸需求。而供应方面来看，2020年国内醋酸产能只有陕西延长扩产10万吨/年，并且装置位于西北地区，在国内醋酸市场占比相对有限，更是远离PTA产能集中投放的华东地区，因此其供应支撑作用微乎其微。 　　资料显示，醋酸行业经过二十几年发展，各厂家装置遭受不同程度腐蚀，装置故障率越来越高。截止至2021年3月底，行业累计损失产量已有近30万吨，若按照此预测，2021年醋酸市场损失总量同比将有大幅增加，市场现货供应将更为紧张。需求方面，2021年醋酸下游新增行业中PTA仍是主要推动力，年初已投产500万吨，预计有超过1000万吨的PTA产能投产，其余还有一些醋酐和醋酸乙烯装置。 　　目前来看，需求面整体支撑较为稳定，醋酸行业装置运行稳定情况维持供需平衡偏紧状态，不过近年来醋酸装置故障损失量呈现增加趋势，行业新增产能有限，频繁的装置故障导致醋酸市场供应紧张局面难以缓解，价格被动持续高位震荡，部分现货厂家存在炒涨意向，带动市场价格阶段性涨势。未来醋酸价格有望继续冲高，但下游行业对于创纪录的高价醋酸能否接受值得关注。

　　九典制药(300705) 　　投资要点 　　事项： 　　公司公布2020年报，实现收入9.78亿元，同比增长5.85%；实现归母净利润8226万元，同比增长49.38%；实现扣非后归母净利润6725万元，同比增长44.94%；EPS为0.35元/股。公司业绩符合预期。 　　其中2020Q4单季度实现收入3.21亿元，同比增长21.45%；实现归母净利润2707万元，同比增长57.32%。 　　2020年度利润分配预案为每10股派0.43元。 　　平安观点： 　　营收逐季提升，盈利能力改善明显：2020年Q1-Q4公司收入分别为1.60亿、2.33亿、2.64亿和3.21亿元，归母净利润分别为711万、2571万、2236万和2707万元，呈现逐季提升趋势，我们认为主要得益于以洛索洛芬钠凝胶贴膏为代表的核心品种持续放量。2020年毛利率为74.85%（+7.37pp），主要原因是高毛利的制剂板块占比提升（70.91%至81.25%）；净利率为8.41%（+2.45pp）。公司销售费用率52.06%（+7.84pp），主要来自洛索洛芬钠凝胶贴膏市场推广。 　　制剂收入快速提升，凝胶贴膏剂是主要驱动因素：2020年公司制剂板块收入7.95亿元（+21.29%），其中洛索洛芬钠凝胶贴膏收入超过4亿元，较2019年的1.5亿元大幅提升，是公司业绩增长的主要驱动力。经我们测算，以洛索洛芬钠凝胶贴膏为代表的镇痛用药外用剂型拥有200亿元以上的潜在规模，属于蓝海市场。目前公司除洛索洛芬钠凝胶贴膏外，还有酮洛芬凝胶贴膏、吲哚美辛凝胶贴膏、氟比洛芬凝胶贴膏等多个品种在研，管线优势明显，有望成长为国内经皮给药龙头。我们预计到2023年公司凝胶膏剂产品有望贡献15亿元左右收入，近3亿元净利润。 　　原辅料业务有望触底回升，集采光脚品种锦上添花：2020年原料药和辅料分别收入7460万元（+1.98%）、6680万元（-57.73%），原辅料收入下降一方面是因为生产基地搬迁导致重新注册、认证；另一方面则是公司主动优化产品结构，降低低毛利品种收入，2020年辅料毛利率26.93%（+11.53pp）。预计公司原辅料业务将触底回升。其他制剂品种方面，主要看光脚品种通过集采放量，如在第四批集采中中标的洛索洛芬钠片和泮托拉唑钠肠溶片，两个品种合计收入有望突破2个亿，起到锦上添花的效果。 　　盈利预测与投资评级：我们维持2021-2022年EPS分别为0.58元、1.09元的预测，同时预计2021年EPS为1.49元，当前股价对应2021年PE为49倍。我们参考其他特色细分领域龙头估值，给予公司2022年45倍PE，对应目标市值为116亿元。对标日本贴膏剂龙头久光制药，公司中长期市值有望达到300-500亿元区间，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）研发风险：研发具备高投入、高风险特点、存在失败可能；2）产品放量不及预期风险：因营销能力、竞争格局等因素变化，产品放量存不及预期风险；3）政策风险：集采政策执行力度超预期。

　　九典制药(300705) 　　业绩符合预期，公司业绩有望持续快速增长 　　公司发布 2020 年报，实现营业收入 9.78 亿元（+5.85%），归母净利润 8226 万元（+49.38%），扣非后归母净利润 6725 万元(+44.94%)。 我们维持 2021-2022 年盈利预测不变， 预计 2021-2023 年公司归母净利润分别为 1.80 亿元、 2.98 亿元和3.82 亿元， EPS 分别为 0.77 元、 1.27 元和 1.63 元， 当前股价对应 PE 为 37.3 倍/22.6 倍/17.6 倍， 维持“买入”评级。 　　洛索洛芬钠凝胶膏放量迅速， 受益于透皮给药贴剂市场扩容 　　2020 年公司洛索洛芬钠凝胶贴膏销售收入过 4 亿元， 同比大幅增长（2019 年销售收入为 1.51 亿元），样本医院数据显示该产品单季度销售额环比基本呈现增长态势。洛索洛芬钠凝胶贴膏与传统贴膏剂相比在疗效、舒适度等多方面优势明显，预计未来仍将保持高速增长。 公司的氟比洛芬凝胶贴膏和酮洛芬巴布膏已经申报生产， 吲哚美辛凝胶贴膏进入临床研究， 透皮贴剂产品线持续丰富。 目前日本非甾体抗炎药贴剂和凝胶剂年销量超 50 亿，我们测算 2020 年我国非甾体抗炎药贴剂和凝胶剂销量仅为 3 亿左右， 未来具有较大提升空间，公司作为国内透皮给药贴剂龙头持续受益。 　　集采有望贡献新的业绩增量，原料药、辅料有望步入快速增长期 　　2021 年 2 月公司的洛索洛芬钠片和泮托拉唑钠肠溶片在全国药品集采成功中标，我们预计随着集采结果在各地陆续执行， 2 季度起有望开始贡献业绩增量。 公司着力打造“制剂+原料药+药用辅料”的一体化的布局， 主要制剂产品使用自产的原料药、药用辅料生产， 成本更低，供应稳定，公司已经有多个制剂已经申报生产，未来在集采之中有望占得先机。 2020 年公司药用辅料收入为 6680 万元（-57.73%），但毛利率大幅提升至 26.93%，主要是由于公司主动调整产品结构， 低毛利率辅料收入下降。目前公司原辅料基地即将达产，品种丰富，我们预计自2021 年起原料药和辅料有望步入快速增长期。 　　风险提示： 竞品上市速度超预期，行业竞争加剧；洛索洛芬纳凝胶膏降价

　　本周行业观点一：Q1 国内生产总值同比增长 18.3%，迎来“十四五”开门红4 月 16 日，国家统计局发布数据，一季度国内生产总值同比增长 18.3%，较2020Q4 环比增长 0.6%。我国全年经济有望保持稳中加固、稳中向好的态势。2021Q1 规模以上工业增加值增长 24.5%，社会消费品零售总额同比增长 33.9%，固定资产投资（不含农户）增长 25.6%，货物进出口总额增长 29.2%。从季度环比看，规模以上工业增加值较 2020Q4 环比增长 2.01%，社会消费品零售总额环比增长 1.86%，固定资产投资环比增长 2.06%。在固定资产投资方面，Q1 固定资产投资稳步恢复， 其中高技术产业和社会领域投资增长较快； 相比之下，制造业投资还未恢复到疫情前水平，国家统计局表示目前制造业投资水平相当于疫情前的 96%左右，但是有利于制造业投资恢复的因素在增加， 1-2 月份规模以上工业企业的利润同比增长 1.79 倍，两年平均增长 31.2%，说明企业效益正在提升。我们认为随着经济恢复推进、企业效益好转，制造业仍投资有提升空间。受益标的：【化纤组合】三友化工、新凤鸣、 华峰化学；【子行业龙头】 赛轮轮胎、云图控股、山东海化、滨化股份、海利得、金石资源、巨化股份、三美股份、利民股份、鲁西化工；【化工龙头白马】万华化学、扬农化工、华鲁恒升、恒力石化、新和成、荣盛石化。 　　本周行业观点二：涤纶长丝大幅去库，我们坚定看好全球纺织服装需求复苏本周（4 月 12-16 日） 涤纶长丝大幅库存， 各化纤品种价格仍居高位。 据 Wind 数据，截至 4 月 15 日江浙织机开工率达 84.58%，已恢复至较高水平。本周涤纶长丝大幅去库，价格基本稳定。据 Wind 数据，4 月 15 日涤纶长丝 POY 库存天数为 15.5 天，较 4 月 9 日大幅下降 5.8 天。截至 4 月 16 日，据 Wind 数据涤纶长丝 POY 价格为 7,525 元/吨，周内价格呈现先低后高走势，整体基本稳定；据我们测算 POY 价差为 1,816 元/吨，较 4 月 9 日下降 282 元/吨，但仍处于高位，长丝企业盈利能力可观。 我们看好随海外复苏化纤品种需求有望持续增长，价格仍具备向上弹性。 受益标的： 三友化工、 新凤鸣、 华峰化学、 恒力石化、荣盛石化。 　　本周新闻点评：华鲁恒升一季度业绩超预期；轮胎巨头将在 5 月掀起涨价潮【煤化工行业】华鲁恒升 4 月 16 日发布一季报，公司实现营业收入 50.03 亿元，同比上升 69.09%，环比上升 22.86%；归母净利润 15.76 亿元，同比+266.87%，环比+210.24%，业绩超预期。 【轮胎行业】原材料涨价加大成本压力，米其林、普利司通等轮胎巨头掀起五月涨价潮。 【碳中和】4 月 15 日，据央视财经报道，中国石化宣布将在 2025 年之前建设 5000 座智能充换电站，同时中国石化与蔚来汽车合作建设的全球首座全智能换电站也正式投运。据中国能源报新闻， 4 月 13日中国石化与隆基股份签署战略合作协议，未来双方将在分布式光伏、光伏+绿氢、化工材料等多领域进行深度合作。 【涤纶长丝行业】4 月 15 日，新凤鸣发布公告，全资子公司中跃化纤年产 30 万吨涤纶长丝正式投产。 　　风险提示：油价大幅下跌；环保督察不及预期；下游需求疲软；经济下行。

　　报告摘要 　　消费观念+行业成熟带来医美需求代际崛起，中国医疗美容市场具有巨大增长空间。随着消费升级以及医美渗透率的提升，该行业热度逐年升高，医美服务的供给端和需求端都快速增长，具有很强的市场性和消费属性。按照介入手段，医美大致非为手术类和非手术类，手术类主要包括五官整形、美体医疗等整形项目，非手术类主要包括注射填充、激光美容等皮肤美容项目。2019年中国医美行业市场规模达到了1769亿元，同比增长22%，预计2023中国医美市场规模将拓展至3115亿元。 　　医美产业链上游偏集中，中下游渗透率低。我国医美产业链上游主要包括医美原料供应商和医美器材提供商;中下游包括正规机构和非正规美容机构，正规机构主要是指公立医院的整容科、大型连锁医美集团、中小型民营医美机构等，非正规机构是指私人诊所和美容院等。上游集中度高，中下游较为分散，仍有较强的集中度提升空间。 　　行业逐步规范，产业链头部公司迎来发展黄金期。纵观医美行业政策发展的趋势，国家有关部门对于医行业的监管日趋严谨，市场监管有望逐渐成熟。规范的市场利好正规的医疗美容机构，未来行业集中度有望提升，优质企业将以远高于行业平均水平的增速快速成长。 　　上游推荐关注爱美客，华熙生物等，下游推荐关注鹏爱医疗（医美国际AIH），朗姿股份，奥园美谷等。 　　风险提示： 　　行业扩张不达预期，监管风险等。

　　老龄化程度加剧，阿尔兹海默症早期诊断、预防刻不容缓 　　阿尔兹海默症（AD）是一种常见于老年人的神经退行性疾病，其主要病理变化是大脑皮质弥散性萎缩、神经原纤维缠结和神经细胞间大量老年斑形成等，以进行性认知障碍和记忆功能减退为其主要临床症状 　　从目前的趋势来看，未来中国老龄化速度会以较高斜率上升，由此导致阿尔海默症易患人群数量上升。按消费端统计，2016年中国AD诊断市场规模约191.3亿元，2020年上升至217.5亿元，年复合增长率为3.3%，预计2025年将增长至260.2亿元，年复合增长率为3.7% 　　AD诊断若能够在较低的价格进行精确诊断预防，并与健康体检相结合，使得老龄人群可以每年定期筛查，则中国AD诊断市场规模有望破千亿人民币1.从全球视角看，中国与美国是痴呆症（包括阿尔兹海默症）高发国，两国老年痴呆死亡率也排在世界前列 　　从全球视角看，《世界阿尔兹海默症2018年报告》显示，全球大约每3秒就有一位痴呆患者，全球目前至少有5,000万痴呆患者，预计2050年这个数字将达到1.5亿；其中，有约60%-70%为阿尔兹海默症患者 　　2.从中国视角看，AD诊断技术的发展有助于中国缓解日益增加的阿尔兹海默症患者人数问题 　　截至2019年，中国阿尔兹海默症患病人数超过1,000万，是全球阿尔兹海默症（AD）患者数量最多的国家；1985-2017年，中国60岁以上老年人群的整体患病率为3.9% 　　85岁后，老龄人群的患病率增至18.3%，随着中国社会逐步老龄化，形势将愈发严峻 　　3.外泌体是表达细胞特征和建立细胞通信的重要机制，对神经退行性疾病的诊断产生重要推动作用 　　外泌体通过携带miRNA或代谢物分子在代谢性疾病和神经退行性疾病的发生发展过程中起作用 　　外泌体检测应用于AD领域相比PET和CSF手段，更为便宜及简单，侵入性低，只需要采取外周血；同时，相比其余生物标志物，其病理特异性更高

　　国药一致(000028) 　　业绩总结：公司2020年实现营业收入596.5亿元（+13%）；归母净利润14亿元（+10.6%）；扣非后归母净利润为13.7亿元（+11.7%）。公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为6.6%（+0.74pp）、1.7%（+0.07pp）、0.2%（-0.03pp），保持稳定。分季度来看，公司在2020财年Q4实现营业收入167.7亿元（+25.5%）；归母净利润4.0亿元（+31%）。疫情利空影响基本消退，下半年公司取得较大反弹。 　　并购巩固龙头地位，DTP和院边店布局深挖政策红利。公司零售业务国大药房营业收入194.4（+44%），实现净利润4.8亿元（+54.8%），增长迅猛。其中直营常规同比增长44%，加盟业务增速18%。截至2020年底，国大药房门店总数达7660家（直营6212家、加盟1448家），较年初增加2639家，其中包含公司成功并购成大方圆的1500余家门店，巩固了公司尤其是在在辽宁区域的领先地位，我们预计到2021年末，国大药房门店有望突破10000家。同时，公司为把握政策红利，积极拓展二级、三级医院院边店，完成4家重点医院的院边店布点，承接处方外流；加紧DTP药房建设，DTP及院边药房（国药控股大药房）突破100家，DTP同比增长22%。公司抓住疫情机会积极布局OTO业务，在各第三方平台上线门店达6000+家，第三方O2O业务由年初1.2万单/天上升至4万单/天，OTO同比增长221%，增长亮眼。 　　分销业务稳中求进，创新业务推动器械耗材快速发展。公司积极把握GPO、国谈品种持续扩围带来的市场机遇，市场份额不断扩大，行业加速集中。2020年度，国药一致分销业务累计完成营业收入410.7亿元（+2.6%），实现净利润8.8亿元（+1.1%）。分产品来看，药品、器械耗材合计收入分别为540亿元（+10.4%）、55.3亿元（+42%）。器械耗材快速增长，我们推测主要系公司创新业务SPD\CSSD\创新IVS+冷链组合服务模式\MED快速发展所致。 　　十四五规划高瞻远瞩，千亿收入目标可期。到2025年，公司收入目标将超过千亿，力争达到1200亿元以上，十四五期间收入复合增速将达到11%~15%。分业务板块来看，力争国大药房在2025年收入占比达到一半，国大药房十四五期间复合增速将超过25%，分销业务增速接近两位数增长。 　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为3.81元、4.42元和5.27元，对应PE分别为11倍、10倍8倍。考虑到公司零售+分销产业体系完善，物流、信息化等基础设施完善，加速并购扩张门店，维持“持有”评级。 　　风险提示：国大药房并购不及预期、集采药品价格大幅下降风险。

　　云南白药(000538) 　　推荐逻辑： 1）云南白药系列药品居骨伤科行业第一，拓展康复器械领域； ] 2）品牌价值延伸模式成熟，云南白药牙膏市占率高达 22%，护肤、洗护发、卫生巾持续发力； 3）国企混改落地，员工持股+股权激励保障未来 ROE 保持 10%以上的增长。 　　主营业务战略目标精准定位，新业态增势迅猛。 药品、大健康、中药保健和医药商业各自具备不同市场定位。 1）明星产品： 以云南白药牙膏为代表，具有高市占率和高增长率的特点，产品不断开拓创新，仍然具有较高增长潜力。 2020年健康事业部收入为 54 亿元，同比增长 15%，牙膏市占率突破 22%，龙头地位进一步稳固。 2）金牛产品： 传统核心业务药品事业部和医药商业事业部属于金牛产品业务部门，为公司贡献稳定的利润和现金流来源，具有较高的市场份额，同时奠定白药的品牌基础，为孵化其他系列产品提供稳定的现金流。 2020年商业实现收入 215 亿元，同比增长 13%，两票制后并购省内中小流通商，未来仍然有望在行业加速集中趋势下维持快速增长。以云南白药系列为代表的药品事业部 2020 年营收为 50.6 亿元，多个云南白药系列单品位居骨伤科用药前列。骨科器械外延拓展至康复器械领域，储备超 100 种产品； 3）成长性产品：储备品种丰富，主要包括大健康事业部的洗护发用品、卫生巾、面膜以及茶品，这些产品具有较高的业绩弹性增长，且目前市占率较低，未来发展的空间大。 　　国改注入活力，推动渠道变革和国际化战略。 1） 国企混改落地，推进三大激励举措，薪酬体制改革、员工持股与股权激励相继实施，极大的激发员工积极性。2）渠道变革：线下开拓体验店数量，拓展品牌影响力；线上 IP 营销，推动传统医药、大健康产品与互联网结合。 3）国际化： 设立北京、 上海和海南国际中心，推动国际化发展， 不断从产品、科研、人才方面走向国际化。 　　盈利预测与投资建议。 预计 2021-2023 年 EPS 分别为 4.48 元、 4.72 元、 5.06元。 运用分部估值法， 2021 年传统中药的净利润为 18.2 亿元，给予公司估值为21 倍，对应市值为 382 亿元； 大健康板块 2021 年的净利润为 22.6 亿元， 给予公司估值为 57 倍，对应市值为 1290 亿元；商业板块 2021 年净利润为 7.7 亿元，考虑到公司作为区域龙头，相较于全国性的流通企业还有一定差距， 给予医药商业 7 倍估值，对应市值为 54 亿元。综上，三大板块的市值加总为 1726 亿元，对应股价为 135.14 元/股，维持“买入”评级。 　　风险提示： 产品销售或不达预期，市场拓展不达预期，公允价值变动风险

　　浩欧博(688656) 　　投资要点 　　事件：2020年公司实现营业收入2.2亿元，同比减少14.4%；实现归母净利润5662万元，同比减少11.3%，实现扣非后归母净利润4275万元，同比减少30%，业绩符合我们预期。公司拟每10股派发现金红利3元，股息率为0.4%。 　　Q4业绩高速增长，期间费用有所减少：分季度看，2020Q1实现营业收入2037万元，实现归母净利润-533万元；Q2实现营业收入5849万元,实现归母净利润2441万元；Q3实现营业收入6506万元（同比-8.2%），实现归母净利润1962万元（同比-3.4%）；Q4实现营业收入7795万元（同比+25%）；实现归母净利润1793万元（同比+100.6%），单季度业绩高速增长，我们预计随着疫情趋稳，2021Q1公司将维持Q4的业绩高增长态势。2020年公司销售费用为5008万元（-8.5%），销售费用率为22.57%（+1.45pp），主要是因为受新冠影响市场推广减少所致；管理费用为1802万元（-20.4%），管理费用率为8.12%（-0.62pp）；研发费用为2413万元（-5.1%），研发费用率为10.88%（+1.06pp）。 　　疫情影响过敏试剂收入，自免试剂逆势增长：2020年上半年受新冠疫情影响，医院和检测机构对检测试剂的需求下降，导致公司产品销售受到较大影响。分业务看，2020年公司过敏试剂产品实现收入1.3亿元，同比减少23.9%，但是由于定量检测临床需求日益旺盛，我们预计公司过敏定量检测产品收入增速超过50%；自免试剂产品实现收入7380万元，同比增长10.5%，主要是因为自免化学发光产品的增长导致。 　　过敏行业龙头地位不断巩固，自免试剂持续进口替代：截至2020年末，公司已申报注册中的新增IgE过敏原有13种，已经立项在研的过敏原有25种，包括已经取得注册证销售的过敏原和正在注册及立项研发的过敏原合计涵盖94种过敏原，包含注册中及在研项目，过敏原单点检测及组合检测可检测的项目将涵盖111项过敏检测项目，过敏原数量的持续增加将不断巩固公司在行业的领先地位。除此之外，公司过敏化学发光产品正处于注册阶段，未来有望成为公司利润新的增长点。自免试剂方面，2020年公司在研的自免项目增加16个，随着化学发光高速仪器的推出以及检测菜单的不断丰富，公司自免检测产品销售业绩持续增长，市场份额不断扩大，但目前外资企业市场份额仍高达80%左右，未来进口替代空间仍大。 　　盈利预测与投资评级：我们维持2021-2022年归母净利润预测为1.13/1.54亿元，预计2023年归母净利润为2.03亿元。当前市值对应2021-2023年PE分别为39倍、29倍、22倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧的风险；产品研发不及预期的风险

　　山河药辅(300452) 　　业绩总结：公司2020年度实现营业收入5.3亿元（+14.5%），实现归母净利润9394.2万元（+11.4%），扣非归母净利润为8400.5万元（+12.9%）。其中第四季度实现收入1.5亿元（+12.6%），实现归母净利润2557.6万元（5.3%），扣非归母净利润为2283.0万元（+5.8%）。 　　母公司增长情况较好，子公司折旧摊销拖累业绩。2020年母公司实现收入4.2亿元（+15.1%），净利润0.9亿元（+23%），母公司Q4收入和利润增速分别为+16.2%、+31.8%。子公司曲阜天利新厂区正式投入运营，但新厂区产能尚未有效释放，各项生产运营成本（人员工资、水电气费用、固定资产折旧等）大幅增加，且受疫情影响复工复产较晚，导致曲阜天利全年业绩同比下滑。 　　上游价格上涨降低毛利，费用管控情况良好。公司2020年全年毛利率为31.0%，较上年同期小幅下降5.6pp，净利率17.6%，同比下降1.82pp，主要系疫情期间部分原材料价格有所上涨与原计入销售费用的运费计入成本所致。两大核心纤维素及其衍生物类产品收入2.4亿元，同比增长20.7%，毛利率36.3%。淀粉及衍生物类业务收入1.7亿元，同比增长16.6%，受原材料成本上升影响，毛利率为21.0%，下降14.9pp。销售费用率为3.9%（-4.1pp），管理费用率为4.4%（-0.8pp），财务费用率为0.3%（+0.3pp），研发费用率为3.4%（-0.4pp），四费率整体下降4.1pp。 　　市场格局重塑，药用辅料龙头有望优先获益。1）行业加速集中趋势凸显。关联评审制度与集采政策加速淘汰成本控制较差和质量水平不达标的中小企业，公司作为行业龙头有望在行业集中度提升过程中提升市场份额。2）公司产品丰富，价格优势加速进口替代。公司在整个药用辅料行业处于领先地位，在国内辅料与进口辅料价差较大，集采降价的大背景下，公司有凭借自身优势抢占更多的市场。3）扩建项目提供配套产能。公司曲阜天利新厂区已投入使用，年产7100吨新型药用辅料生产线扩建项目、羧甲淀粉钠车间均完成建设，新项目投产能够为抢占更高的市场份额提供产能支撑。 　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为0.66元、0.84元和1.05元，对应PE分别为25倍、20倍和16倍。考虑到公司作为药用辅料龙头企业，产能扩建项目顺利落地，行业新规下市场份额有望进一步提升，维持“买入”评级。 　　风险提示：新建产能计划和产能利用率不及预期；上游原材料价格波动等。