医美行业研究一：国内市场迎朝阳，关注产业链各环节头部公司

中心思想

医美市场蓬勃发展，增长潜力巨大

中国医疗美容市场正经历消费观念升级和行业成熟带来的代际崛起，展现出巨大的增长空间。随着医美渗透率的提升，该行业热度逐年升高，服务供给端和需求端均快速增长，具备强大的市场性和消费属性。2019年中国医美市场规模已达1769亿元，同比增长22%，预计到2023年将拓展至3115亿元，保持高速增长态势。非手术类医美服务因其低风险、轻疼痛和恢复时间短等特点，消费者接受度更高，增长速度更快，预计2018年至2023年复合增长率可达26.3%。

监管趋严促进行业整合，头部企业受益

医美产业链上游（原料供应商和器材提供商）集中度较高，而中下游（正规及非正规医美机构）则较为分散，存在显著的集中度提升空间。国家有关部门对医美行业的监管日趋严格，市场规范化进程加速，这有利于正规医疗美容机构的发展。在规范的市场环境下，优质企业将以远高于行业平均水平的增速快速成长，行业集中度有望提升。报告推荐关注产业链上游的爱美客、华熙生物等，以及下游的鹏爱医疗（医美国际AIH）、朗姿股份、奥园美谷等头部公司。

主要内容

市场概览：中国医美市场高速崛起与低渗透率

全球与中国医美市场现状及趋势

全球医疗美容市场稳中有升，2018年市场规模达到1357亿美元，预计未来将保持约8%的稳定增长。其中，中国市场增速显著高于全球平均水平。2019年中国医美行业市场规模达到1769亿元，同比增长22%，预计到2023年将增至3115亿元。从疗程数来看，全球医疗美容服务疗程数从2011年的1470.78万例增长至2017年的2339.05万例，年均复合增长率达8.04%。

国内医疗美容行业已有近30年历史，近年来呈现快速发展趋势。医疗美容科床位数从2011年末的5242张增长至2017年末的11470张，年均复合增长率高达13.94%。整形外科医院和美容医院的门诊总人次从2011年的113.12万人次增长至2017年的534.42万人次，年均复合增长率高达29.54%。

行业潜力与低渗透率分析

中国医疗美容市场具有巨大的增长空间。尽管中国是全球第二大医疗美容市场（按疗程数量及金额计，2018年），但与韩国（42%）和美国等医美大国相比，我国医美渗透率仍处于较低水平，2019年中国内地医美市场渗透率有望从2009年的1.5%提升到2020年的3.6%，女性渗透率为7.4%，远低于韩国。这表明未来仍有巨大的发展潜力。20-45岁女性是主力消费人群。

中国美容医疗服务市场的增长主要由民营机构推动，2018年民营机构占据市场收入的81.5%，受益于政策放松和资本支持。

产业链分析：上游集中，中下游整合空间广阔

医美产业链结构与市场集中度

我国医美产业链上游主要包括医美原料供应商和医美器材提供商，该环节集中度较高。中下游则包括正规机构（公立医院整形科、大型连锁医美集团、中小型民营医美机构）和非正规机构（私人诊所和美容院等），该环节较为分散，存在较强的集中度提升空间。

行业监管趋严与长期发展趋势

国家有关部门对医美行业的监管日趋严格，旨在规范市场秩序、保障消费者权益。自2017年起，国家卫计委等部门开展了严厉打击非法医疗美容专项行动，并于2019年开始规范生活美容类场所。据更美APP《2017中国医美行业黑皮书》统计，中国医美黑诊所数量超过6万家，是非正规诊所的6倍，非法执业者约15万人。监管趋严有利于正规医美机构的健康发展，促进行业集中度提升，优质企业将迎来发展黄金期。

行业中长期发展确定性强，预计到2023年年复合增长率为24.2%。国产企业市占率有望不断提升，以透明质酸市场为例，2018年中国排名前三的本土企业占比仅为22.4%，进口替代空间明显。预计到2021年，本土品牌在透明质酸终端产品市场的占比将达到约30.0%。

未来医美行业将呈现以下趋势：从业机构经营更加规范；非公立医疗机构成为主要服务主体；医疗技术更精细、设备更先进、材料更安全；非手术类项目（如透明质酸钠和肉毒毒素）受到更多青睐，已迎来黄金发展期；消费者群体拓宽，呈现大众化、低龄化、两性化趋势。国家政策持续支持生物医用材料行业发展，为医美行业长期发展提供有利环境。

重点企业分析：爱美客与医美国际的竞争优势与增长动力

爱美客：高研发壁垒的透明质酸龙头

爱美客是中国生物医用软组织修复材料领域的创新型领先企业，是首家取得国家药监局批准用于面部软组织修复的注射用透明质酸钠医疗器械产品注册证书的国内企业，并拥有最多的同类产品注册证书。公司产品线齐全、功能丰富，主要产品仍处于快速成长期。

竞争优势与增长空间： 爱美客具备强大的研发实力和技术平台优势，拥有37项专利（其中发明专利20项），并作为牵头单位参与国家重点研发计划。公司采取“直销为主、经销为辅”的销售模式，已建立覆盖全国的销售网络和品牌优势。 公司增长空间来自多维度：行业渗透率与集中度提升；品类端扩张，如童颜针和肉毒素等新兴项目；区域端扩张，西南、华南等地区有望接棒华东；产能端持续建设释放，预计2021年底现有产品产能将扩充至282万支，年化增速达30%。

财务表现： 爱美客盈利能力优秀，毛利率超90%，2017-2019年分别为86.15%、89.34%、92.63%。净利润从2017年的82.19百万元增长至2019年的305.52百万元，复合年增长率高达92.8%。公司定价能力强，产品销售价格高而成本相对较低，且在细分市场具有先发优势。期间费用率整体下降，资产负债结构合理，偿债能力强，营运能力良好，经营性现金流逐年递增。预计公司2020-2022年净利润分别为4.02/6.08/8.89亿元，报告给予“买入”评级。

医美国际（鹏爱医疗）：医美连锁机构龙头

医美国际（鹏爱医疗）是深耕医美行业多年的专业连锁医美机构，成立于1997年，拥有20多年行业经验，是中国领先的医疗美容服务提供商。集团现有21家医疗美容中心，覆盖中国内地15座城市，并于2019年10月25日登陆纳斯达克，成为全球主板市场中第一家上市的医美机构。

业务模式与竞争优势： 公司提供一站式美容服务，业务全面，涵盖非手术类（微整形、能量仪器疗程）、手术类（眼鼻胸整形、抽脂）以及综合医疗及其他美容服务。公司由整形外科医生和形象设计师创立和管理，具备极强的专业性。通过严格的临床标准、优质服务和标准化操作流程，公司实现了低客诉率（约0.3%）和高复购率（2019年前三季度活跃客户中53.8%为复购客户）。

财务表现与增长策略： 医美国际收入和毛利增长稳定。2016-2019年收入从5.85亿元增长至8.69亿元，2019年同比增长14.2%。调整后EBITDA从2016年的9606万元增长至2019年的1.871亿元，2019年同比增长65.5%。毛利率稳步提升至2019年末的68.3%。公司拥有较强的美容中心收购和整合能力，大多数收购的医疗中心可在两年内开始盈利。

业务结构与渠道策略： 从业务板块来看，非手术类医美服务是主要收入贡献者，且增长可观，符合行业趋势。2019年非手术类医美服务增速为31.2%，其中激光类治疗服务收入同比增长52.4%，微整形治疗服务同比增长12.6%。活跃用户增长较快，从2018年的17.86万增长至2019年的25.53万，同比增长43%。 公司采取渠道分级化管理策略，在一线城市设立旗舰医院，二线城市兴建中型医院，三四线城市设立主营微整形项目的卫星诊所，通过优质资源有效配置，降低运营成本。预计公司2020-2022年实现收入10.2/13.8/18.5亿元，净利润1.1/1.43/2.58亿元，报告看好公司中长期进一步整合医美终端机构发展，市占率继续提升。

总结

中国医疗美容市场正处于快速发展期，受益于消费升级、渗透率提升以及年轻消费群体的崛起，市场规模持续扩大，预计未来几年将保持高速增长。非手术类医美项目因其安全性高、恢复期短等特点，成为市场增长的主要驱动力。

行业监管的日益严格，将加速市场规范化和集中度提升，有利于具备合规资质、研发实力和品牌优势的头部企业。产业链上游的原料和器材供应商（如爱美客）凭借高研发壁垒和产品创新能力，展现出卓越的盈利能力和增长潜力。中下游的连锁医美机构（如医美国际）则通过标准化运营、多业务布局和高效的并购整合，不断扩大市场份额，尤其在非手术类服务领域表现突出。

尽管行业前景广阔，但仍需关注行业增长不及预期、市场竞争加剧以及监管政策变化等风险。总体而言，中国医美市场具备强大的内生增长动力和结构性优化空间，头部企业有望在规范化发展中持续受益。