国大药房高速增长，并购扩张持续进行-摩熵咨询(原药融咨询)

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AI精读报告

报告摘要

　　国药一致(000028)

　　业绩总结：公司2020年实现营业收入596.5亿元（+13%）；归母净利润14亿元（+10.6%）；扣非后归母净利润为13.7亿元（+11.7%）。公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为6.6%（+0.74pp）、1.7%（+0.07pp）、0.2%（-0.03pp），保持稳定。分季度来看，公司在2020财年Q4实现营业收入167.7亿元（+25.5%）；归母净利润4.0亿元（+31%）。疫情利空影响基本消退，下半年公司取得较大反弹。

　　并购巩固龙头地位，DTP和院边店布局深挖政策红利。公司零售业务国大药房营业收入194.4（+44%），实现净利润4.8亿元（+54.8%），增长迅猛。其中直营常规同比增长44%，加盟业务增速18%。截至2020年底，国大药房门店总数达7660家（直营6212家、加盟1448家），较年初增加2639家，其中包含公司成功并购成大方圆的1500余家门店，巩固了公司尤其是在在辽宁区域的领先地位，我们预计到2021年末，国大药房门店有望突破10000家。同时，公司为把握政策红利，积极拓展二级、三级医院院边店，完成4家重点医院的院边店布点，承接处方外流；加紧DTP药房建设，DTP及院边药房（国药控股大药房）突破100家，DTP同比增长22%。公司抓住疫情机会积极布局OTO业务，在各第三方平台上线门店达6000+家，第三方O2O业务由年初1.2万单/天上升至4万单/天，OTO同比增长221%，增长亮眼。

　　分销业务稳中求进，创新业务推动器械耗材快速发展。公司积极把握GPO、国谈品种持续扩围带来的市场机遇，市场份额不断扩大，行业加速集中。2020年度，国药一致分销业务累计完成营业收入410.7亿元（+2.6%），实现净利润8.8亿元（+1.1%）。分产品来看，药品、器械耗材合计收入分别为540亿元（+10.4%）、55.3亿元（+42%）。器械耗材快速增长，我们推测主要系公司创新业务SPD\CSSD\创新IVS+冷链组合服务模式\MED快速发展所致。

　　十四五规划高瞻远瞩，千亿收入目标可期。到2025年，公司收入目标将超过千亿，力争达到1200亿元以上，十四五期间收入复合增速将达到11%~15%。分业务板块来看，力争国大药房在2025年收入占比达到一半，国大药房十四五期间复合增速将超过25%，分销业务增速接近两位数增长。

　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为3.81元、4.42元和5.27元，对应PE分别为11倍、10倍8倍。考虑到公司零售+分销产业体系完善，物流、信息化等基础设施完善，加速并购扩张门店，维持“持有”评级。

　　风险提示：国大药房并购不及预期、集采药品价格大幅下降风险。

# 中心思想
本报告对国药一致（000028）2020年年报进行了深度分析，核心观点如下：
*   **业绩稳健增长，下半年显著反弹：** 公司2020年营收和净利润均实现稳健增长，尤其在第四季度，受益于疫情影响消退，业绩实现显著反弹。
*   **零售业务高速扩张，并购助力龙头地位：** 国大药房营收和净利润实现高速增长，并购成大方圆等举措进一步巩固了公司在零售市场的领先地位。
*   **分销业务稳中求进，创新业务驱动增长：** 分销业务保持稳定增长，同时，器械耗材等创新业务的快速发展为公司业绩增长注入新动力。
*   **十四五规划目标明确，未来发展可期：** 公司制定了 ambitious 的十四五规划，千亿收入目标彰显了公司对未来发展的信心。

# 主要内容
## 公司业绩总结
*   **营收与利润双增长：** 2020年，国药一致实现营业收入596.5亿元，同比增长13%；归母净利润14亿元，同比增长10.6%；扣非后归母净利润13.7亿元，同比增长11.7%。
*   **费用控制稳定：** 公司销售费用率、管理费用率和财务费用率保持稳定，分别为6.6%、1.7%和0.2%。
*   **Q4业绩显著反弹：** 第四季度，公司实现营业收入167.7亿元，同比增长25.5%；归母净利润4.0亿元，同比增长31%，表明疫情带来的负面影响基本消退。

## 零售业务分析
*   **国大药房高速增长：** 国大药房实现营业收入194.4亿元，同比增长44%，净利润4.8亿元，同比增长54.8%，增长迅猛。
*   **门店数量大幅增加：** 截至2020年底，国大药房门店总数达7660家，较年初增加2639家，其中包括并购成大方圆的1500余家门店。
*   **积极拓展新兴业务：** 公司积极拓展二级、三级医院院边店，并加紧DTP药房建设，同时抓住疫情机会积极布局OTO业务，实现OTO同比增长221%。

## 分销业务分析
*   **分销业务稳健增长：** 2020年，国药一致分销业务累计完成营业收入410.7亿元，同比增长2.6%，实现净利润8.8亿元，同比增长1.1%。
*   **器械耗材业务快速发展：** 药品、器械耗材合计收入分别为540亿元和55.3亿元，器械耗材同比增长42%，主要系公司创新业务SPD\CSSD\创新IVS+冷链组合服务模式\MED快速发展所致。

## 未来发展规划
*   **十四五规划目标：** 到2025年，公司收入目标将超过千亿，力争达到1200亿元以上，十四五期间收入复合增速将达到11%~15%。
*   **业务板块发展目标：** 力争国大药房在2025年收入占比达到一半，国大药房十四五期间复合增速将超过25%，分销业务增速接近两位数增长。

## 盈利预测与投资建议
*   **盈利预测：** 预计2021-2023年EPS分别为3.81元、4.42元和5.27元，对应PE分别为11倍、10倍和8倍。
*   **投资建议：** 考虑到公司零售+分销产业体系完善，物流、信息化等基础设施完善，加速并购扩张门店，维持“持有”评级。
*   **风险提示：** 国大药房并购不及预期、集采药品价格大幅下降风险。

# 总结
本报告全面分析了国药一致2020年年报，公司在疫情影响下依然实现了稳健增长，零售业务高速扩张，分销业务稳中求进，创新业务驱动增长。公司制定的十四五规划目标明确，未来发展可期。考虑到公司完善的产业体系和基础设施，维持“持有”评级，但需关注国大药房并购不及预期和集采药品价格大幅下降等风险。

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