泽璟制药(688266) 　　业绩总结： 公司 2020 年收入 2766 万元，实现净利润-3.2 亿元，扣非净利润-3.5亿元。 2021 年一季度公司收入 0 元，实现净利润-7971 万元，扣非净利润-9397万元。 　　多纳非尼上市在即，多个在研产品顺利推进。 多纳非尼于 2020 年 12 月 31 日公告收到现场注册核查的通知。 根据 CDE 以往审批进度，如果审批顺利，预计今年上半年有望最终获批上市。重组人凝血酶处于三期临床试验阶段，有望今年提交 NDA。杰克替尼治疗中、高危骨髓纤维化的 II 期临床研究在 2 月份公布临床结果，相对于竞品芦可替尼展现出优效，且毒副作用更小，未来在适应症上潜力可观。预计杰克替尼有望明年完成三期临床。杰克替尼已在 FDA 获批治疗中、高危骨髓纤维化的临床试验，以及治疗移植物抗宿主病的 II 期临床试验。对标芦可替尼 2020 年在全球实现 32 亿美元销售额，杰克替尼出海空间可期。此外，公司的注射用重组人促甲状腺激素也于 3 月份启动三期临床试验。 　　推出上市后首次限制性股票激励计划，增强员工积极性。 鉴于公司第一个产品多纳非尼上市在即，公司业绩目标包括销售目标和研发目标。 业绩考核目标 A的指标是 2021-2023 年实现累计收入分别为不低于 3 亿、 13 亿、 26 亿元， 累积申报并获得受理的 IND（含新增适应症）申请不少于 3/7/10 项，累积申报并获得受理的 NDA/BLA（含新增适应症）不少于 2/3/5 项。激励对象包括高管、核心技术人员和员工共计 215 人，激励范围较广泛，使得大多数主要工作人员的积极性得到发挥。 　　盈利预测与投资建议。 预计 2021-2023 年 EPS 分别为-2.38 元、 -2.28 元、 -1.66元。考虑到多纳非尼即将上市， 后续多个品种处于后期临床研究阶段，有望在近三年陆续获批上市，公司业绩有支撑。公司近期推出股票激励计划，员工动力有望得到促进， 维持“ 持有”评级。 　　 风险提示： 在研项目研发进度不及预期；销售推广能力尚未获得验证。

　　诺泰生物(688076) 　　投资逻辑 　　中国医药研发外包服务市场空间巨大，近年来加速成长：受益于产业转移与产业升级，海外CXO需求持续旺盛并且小幅加速，特别是在CDMO领域；随着中国医药研发创新浪潮的推进，本土医药创新外包服务需求快速扩张，国金医药大数据中心统计2016-2020年上市公司小分子CDMO板块收入分别同比增长22%/13%/22%/35%/39%，连续三年增速实现大幅提升。未来5年我们预计国内CDMO板块将逐渐迎来临床中后期开发和落地兑现的第一波需求高潮，市场空间巨大，需求旺盛，并且加速成长。 　　诺泰生物具聚焦小分子及多肽化学合成，定制研发生产（CDMO）主营业务空间大、高成长：公司专注于小分子及多肽化学合成，定制研发生产业务能力突出，高效、低成本开发出了多个化学小分子，多肽领域突破了长链多肽药物规模化大生产的技术瓶颈，建立了固液相合成的多肽规模化生产平台，获得了国内外优质客户的广泛认可，业务不断高成长。硕腾、吉列德、前沿生物的多个CMO项目进入快速放量期，我们预计CDMO板块2021-2023年同比增速分别为46%/42%/41%。 　　自主研发产品逐渐开花结果：公司结合自身技术与研发优势，围绕糖尿病、心血管疾病、肿瘤等疾病领域，以多肽类药物为主、小分子化药为辅，自主进行高技术壁垒、良好市场前景的仿制药药品（原料药和制剂）自主研发产品的布局与开发，22-23年随着磷酸奥司他韦、利拉鲁肽产品等大品种的获批放量将实现加速成长。我们21-23年同比增速分别为31%/70%/40%。 　　IPO的发行规模和募集资金投向：拟发行不超过5330万股，不低于发行后总股本的25%。募集资金主要用于公司①医药中间体建设项目②多肽原料药技改项目③多肽药物及高端制剂研发中心项目④多肽药物研发中心。 　　盈利预测与投资建议 　　预计2021-2023年公司的归母净利润分别为1.71/2.52/3.50亿元，分别同比增长39%/47%/39%。参考可比公司估值，给予20-40%折价，给予对应2021年44.51-59.34倍市盈率，对应公司整体估值76.09-101.45亿元，目标价格区间为35.74-47.65元，给予买入评级。 　　风险提示 　　研发失败风险、海外疫情风险、汇率波动风险、原材料涨价风险、监管风险、IP保护风险、核心技术人员流失风险、安全生产与环保风险、国际贸易风险等。

　　东诚药业(002675) 　　业绩符合预期，维持“买入”评级 　　公司发布2020年报，实现营业收入34.19亿元（+14.24%），归母净利润4.18亿元（+170.02%），扣非归母净利润3.94亿元（+103.76%）。同时发布2021年1季报，实现营业收入8.90亿元（+24.76%），归母净利润6690万元（-9.44%），扣非归母净利润6432万元（-10.47%）。考虑到肝素原料药价格和成本波动的影响，我们下调2021-2022年业绩预测，预计2021-2023年公司归母净利润分别为5.04（-0.35）/6.14（-0.54）/7.75亿元，当前股价对应PE为30.4/24.9/19.8倍，EPS分别为0.63（-0.04）/0.77（-0.06）/0.97元，但考虑到公司核药业务在疫情之后迅速恢复增长，维持“买入”评级。 　　核药业务迅速恢复，原料药业绩下滑影响1季度业绩 　　2020年核药收入9.30亿元（-12.44%），其中云克药业收入3.44亿元（-24%），样本医院数据显示2020年云克注射液单季度收入降幅逐步收窄，2021年1季度云克注射液收入同比增长86.18%，我们预计云克注射液全年收入有望回到疫情前水平。安迪科收入4.18亿元（+8.79%），2020年3季度已恢复至2019年同期水平，4季度已同比增长，预计18F-FDG全年收入基本持平，2020年1季度18FFDG同比增长77.97%，预计全年有望保持较快增长。2020年原料药收入17.25亿元（+52.90%）,主要是由于肝素钠原料药价格大幅上升。2021年1季度由于肝素钠原料药成本上升，原料药业务毛利额为6354万元（-41.77%），是公司当季度业绩下滑的主要原因，随着核药业务迅速恢复，原料药业务利润占比会有所下降，未来肝素原料药价格和成本波动对于公司整体业绩的影响将逐步变小。 　　研发管线储备丰富，核药业务体量和利润率仍有提升空间 　　公司通过自主研发、引进等方面迅速丰富研发管线，已有多个品种处于不同临床阶段。新品种上市后，公司有望利用原核药房进行生产和配送，无需再进行新的大额资本开支，核药业务体量和利润率将进一步提升。 　　风险提示：原料药价格和成本波动；商誉减值

　　迈克生物(300463) 　　事件：公司2020年全年实现营收37.04亿元，同比增长14.92%；归母净利润7.94亿元，同比增长51.15%；扣非归母净利润7.77亿元，同比增长49.88%；经营性现金流净额10.94亿元，同比增长138.09%。2021年第一季度实现营收10.70亿元，同比增长106.14%；归母净利润3.13亿元，同比增长314.80%；扣非归母净利润3.11亿元，同比增长298.37%；经营性现金流净额0.87亿元，同比增长21.00%。 　　业绩高增长，2020年全年业绩符合我们的预期，2021Q1略超我们的预期：公司2020年全年及2021Q1业绩表现良好，其中2021年Q1新冠检测产品持续贡献收入，公司业绩略超我们预期。分业务看，2020年公司自主产品实现营收18.53亿元，同比增长52.4%，其中新冠检测产品实现销售收入7.10亿元（核酸试剂盒实现营收5.72亿元），占全年销售收入的19%，贡献较大收入增量。生化、免疫、临检等常规业务2020年同比下滑5.96%，代理业务实现营收18.12亿元，同比下滑8.19%。2021年Q1，公司自主产品实现营收6.82亿元，同比增长278.14%，新冠核酸检测试剂盒贡献3.50亿元收入增量。随着国内新冠病毒检测的常态化，公司新冠检测试剂盒有望持续受益，业绩存在继续超预期的可能。 　　化学发光业务处于国内第一梯队，未来仍为公司主要业绩驱动力。公司于2018年末和2020年分别推出基于直接发光方法学的发光仪i3000（300速）与i1000（180速）。2020年，上述发光仪装机超过1100台，2021年Q1实现装机超300台，维持较高装机速度。同时，截至2020年底，公司直接发光检测试剂注册证达47项，临床获得较高评价，并已在肿瘤标志物、甲功等标志物检测上取得一定优势。公司直接发光仪未来规划配套试剂超140项，随着化学发光国产替代的进程加速及公司试剂菜单拓展，我们认为未来化学发光业务仍为公司主要业绩驱动力。 　　构建齐全IVD矩阵，公司长期发展空间广阔。公司以研发驱动，旗下产品线齐全，包括生化、免疫、血细胞分析仪等。2021年Q1，公司发布了LABASF9000全自动血液分析流水线和LABASF9000X全自动血液分析工作站，进一步提升公司在医学实验室自动化解决方案方面的综合能力。同时公司是国内IVD行业量值溯源标准的先驱和领导者，并以此为基础构建一流的IVD产品矩阵，未来发展空间广阔。 　　盈利预测与投资评级：由于公司2020年及2021年Q1持续获得新冠检测收入，我们将公司2021-2022年归母净利润9.32/12.12亿元，上调至9.83/12.39亿元，预计2023年归母净利润为14.97亿元，当前市值对应2021-2023年PE分别为27/21/18倍，公司归母净利润未来三年复合增速有望超20%，维持“买入”评级。 　　风险提示：新产品推广不及预期；研发进度不及预期；产品降价风险等。

　　键凯科技(688356) 　　事件：公司发布一季报，Q1实现收入6991.88万元（+158.77%）、归母净利润3599.33万元（+229.52%）、扣非后归母净利润3509.81万元（+243.23%）。整体业绩超预期。 　　国际国内客户双轮驱动，一季度业绩超预期。公司Q1收入接近7000万元、净利润接近3600万元，均创下单季度新高，考虑到去年一季度存在疫情的影响，预计国际客户同比增速相对较快。此外一季报披露合同负债由20年底的485.59万元提升至1334.74万元，预计主要是由于下游客户订单量快速增加，相应预收款项增加，也构筑了后续业绩快速增长的强劲驱动力，进一步印证公司行业地位稳步提升。 　　盈利能力进一步提升，规模效应持续体现。一季度公司整体毛利率为85.01%（+2.95pct），预计产品销售结构进一步优化、生产规模效应持续体现。费用端，Q1销售费用率同比下降0.18pct至1.11%，环比20年其他季度改善明显；管理费用率15.32%（-2.02pct），公司于本季度开始计提股权激励摊销费用，因此环比金额略有增加；研发费用率为8.73%，研发投入绝对值同比稳定增长；财务费用由于人民币对美元汇率上升产生的汇兑收益增加同比提升较多。一季度公司净利率为51.48%，同比大增11.05pct，环比亦有所提升。 　　业绩增长确定性强，维持“买入”评级。受益于下游金赛、恒瑞、豪森等国内客户终端产品处于快速放量阶段、国外客户订单保持持续稳定增加趋势，中短期公司PEG衍生物销售有望实现稳定增长；授权特宝生物Y型专利的派格宾等蛋白质成功上市可为公司贡献丰厚销售分成；股权激励方案出台也为短期业绩增长“注入强心剂“。长期来看公司为全球PEG衍生物行业引领企业，掌握衍生物生产全产业链核心技术，产品质量与客户资源优势明显，有望分享PEG修饰应用市场扩容红利。盈利预测方面考虑股权激励费用摊销，上调21-23年归母净利润至0.95/1.48/1.96亿元，对应当前PE为79/50/38倍，维持“买入”评级。 　　风险提示。产品订单量不及预期；客户合作进展不及预期；新品研发不及预期；竞争压力大于预期。

　　乐普医疗(300003) 　　事件： 　　公司发布2020年年报及2021年一季报。2020年，公司实现营业收入80.39亿元，同比增长3.12%；归属于上市公司股东的净利润18.02亿元，同比增长4.44%，实现经营活动产生的现金流量净额20.9亿元，同比增长5%。2021年一季度，公司实现营业收入27.49亿元，同比增长64.96%；归属于上市公司股东的净利润7.26亿元，同比增长89.17%。 　　事件点评： 　　受疫情和国家集采影响，公司医疗器械板块整体收入微降、支架业务收入下滑。1）医疗器械板块作为公司业务规模最大的板块，2020年实现营业收入340,039.81万元，同比下滑1.05%，下滑原因主要是由于器械代理业务的降低导致。其中，公司自产器械产品（包括泛心血管核心器械和非心血管器械）实现营业收入301,470.84万元，同比增长2.14%；器械代理业务实现营业收入38,568.97万元，同比下滑20.5%。2）属于泛心血管核心器械的支架业务方面，2020年，受一季度疫情和四季度国家组织冠脉支架集采影响，传统金属药物支架经营业绩大幅下滑，支架系统（支架、球囊、配件及外贸）实现营业收入110,817.22万元，同比下滑38%；与集采相关的支架产品，实现销售收入8.45亿元，同比下滑38.5%。3）公司结构型和心脏节律器械实现营业收入19,098.93万元，同比增长0.09%，保持市场领先地位。4）非心血管器械（括体外诊断产品、外科器械、麻醉产品等）实现营业收入171,061.3万元，同比增长76.43%。 　　药品板块为公司提供长期稳定的现金流，收入下滑但利润稳定增长。2020年，药品板块受招标集采影响，实现营业收入341,167.43万元，同比下滑11.35%；制剂（仿制药）实现营业收入287,185.18万元，同比下滑9.91%；原料药实现营业收入53,982.25万元，同比下滑18.31%。2020年是实施集中采购的第一年，虽然集采后医疗机构药品销售价格显著降低，导致公司药品营销收入全年降低，但公司两大心血管药品（氯吡格雷和阿托伐他汀钙）的市场占有率较集采前显著上升，例如，公司主营的阿托伐他汀钙产品，由集采前的每年销量9000万盒左右到2020年提高到3.2亿盒。公司两款高血压药品（缬沙坦和氨氯地平），在零售市场销售收入都实现了成倍的增长，同时营销费用的显著降低，公司整个药品板块的净利润也实现了稳定的增长。 　　目前，公司的高端仿制药中，替格瑞洛片、盐酸倍他司汀片、阿卡波糖片、氯沙坦钾氢噻嗪片、单硝酸异山梨脂缓释片已获批上市，甘精胰岛素原料及注射液已报产，阿哌沙班片、磷酸西格列汀片、缬沙坦氨氯地平片正在进行一致性评价申请。公司拥有多种类、多品种的抗凝、降血脂、降血压、降血糖、抗心衰等5大心血管药品生产营销平台。借助临床、OTC连锁药店和心血管病大数据医疗服务中心三个营销平台并重的优势，形成心血管药品的集成销售竞争优势，可确保药品板块业务的可持续性稳定发展。 　　医疗服务及健康管理板块实现高速增长。医疗服务及健康管理作为公司积极培育的新业务板块，通过“专科医院+互联网医院+大数据人工智能医疗”的平台服务，全面拓展并加快医疗机构端、OTC药店端、大数据人工智能医疗端以及直接面向消费端的多个业务渠道的协调发展，促进公司医疗器械和药品经营业绩稳健增长。心血管医疗服务及健康管理主要包括医院诊疗服务、远程心电实时监测分析服务及心电监护相关产品、家用智能医疗器械产品、医学检验和体检服务等。2020年，医疗服务及健康管理板块实现营业收入122,659.52万元，同比增长140.36%。 　　公司创新医疗器械产品线布局丰富，引领行业进入“介入无植入”时代。2020年，公司又有多款重磅创新产品获批上市，包括冠脉药物球囊Vesselin（2020.06获批上市）、切割球囊Vesscide（2020.12获批上市）、左心耳封堵器MemoLefort（2020.06获批上市）、人工智能心电图机B120Ai、C120AI（2020.07获批上市）等。依托公司可吸收支架和材料制造平台技术等5大平台技术，公司在创新医疗器械板块形成了丰富的产品线布局，未来将按计划推进生物可吸收支架、冠脉药物球囊、冠脉声波球囊、冠脉超声成像导管及设备、生物可吸收外周支架、外周药物球囊、外周切割球囊、外周声波球囊、外周超声成像导管及设备、Sinocrown主动脉瓣TAVI3.0等创新器械全球化临床进度；按计划推进二尖瓣产品、可降解房间隔封堵器和可降解卵圆孔未封闭封堵器、全自动起搏器、冷冻球囊、配套设备及系统等创新器械国内临床进度，加快研发三尖瓣产品、可降解左心耳封堵器、多功能起搏器和肿瘤消融产品，丰富瓣膜产品和封堵器产品、起搏器和冷热消融产品研制管线。 　　公司重要在研创新器械产品进度情况。目前，公司第一代NeoVas生物可吸收支架已于2019年2月获批上市，新一代可降解支架正在研发阶段。药物球囊方面，第一代冠脉药物球囊已于2020年6月获批上市，第二代药物球囊系列产品已于2020年上半年启动临床试验研究，第三代雷帕霉素药物球囊已完成全面动物实验研究，正在进行型式检验工作。外周类治疗器械方面，公司开发的低剂量紫衫醇药物球囊已于2020年进入临床试验阶段，雷帕霉素微球外周载药球囊目前已进入型检阶段，外周切割球囊预计2021年取得型检报告。可降解室间隔封堵器系统目前已完成临床试验，术后6个月封堵成功率100%，证明产品安全有效，该产品已于2021年2月获得国家药品监督管理局的注册受理，预计2022年取得注册证。生物可降解房间隔缺损封堵器目前进入临床前准备工作，预计2021年4月份启动临床入选，2022年取得临床试验报告并上报国家药监局注册受理。生物可降解卵圆孔未闭封堵器已进入临床试验入组阶段，预计2022年取得临床总结报告并上报国家药监局注册受理，预计2023年内取得注册证。二尖瓣修复、二尖瓣夹系统等产品预计2021年进入临床试验阶段。公司秉承“预研一代、注册一代和生产销售一代”的原则，由冠脉药物支架为基础，已步入生物可吸收医疗器械和人工AI智能医疗器械时代，确保未来年度国际化创新器械为主体的众多新型产品分阶段分梯次上市，实现公司的跨越式增长。 　　2021年一季度公司介入无植入创新产品组合收入快速增长，进入放量期，新冠相关体外诊断产品收入可观。随着国家组织冠脉支架集中带量采购的实施，公司传统支架业务显著下降，但介入无植入创新产品组合（可降解支架、药物球囊、切割球囊等）都实现了显著增长。2021Q1，国内冠脉产品实现总销售额2.11亿元，较去年同比增长23.5%，介入无植入创新产品组合实现销售收入1.32亿元，较去年同期同比增长1400%，较2020年第四季度环比增长320%，介入无植入创新产品组合占冠脉产品总销售额比重快速提升至62.6%，新型创新产品正逐渐成为冠脉产品的主力军。 　　2020年一季度公司营业收入为274,929.11万元，较上年同期增加108,268.55万元，增幅为64.96%。新冠疫情相关的体外诊断产品业务收入为60,655.04万元，除新冠疫情相关产品外的公司原有基本业务收入增幅为28.57%。 　　投资建议： 　　我们预计公司2021-2023年的净利润分别为23.97/27.81/31.99亿元，EPS分别为1.33/1.54/1.77元，当前股价对应P/E分别为24/21/18倍。考虑公司创新产品组合进入放量收获期，药品板块稳定增长且提供稳定现金流，创新器械产品线布局丰富、中长期发展动力充足，我们维持其“买入”投资评级。 　　风险提示： 　　介入无植入创新器械组合市场拓展不及预期；在研创新医疗器械研发进度不及预期；高值医用耗材、药品集采的风险。

　　以岭药业(002603) 　　事件：2021年第一季度公司实现营收36.68亿元，同比增长57.20%；实现归母净利润6.75亿元，同比增长54.05%；实现扣非归母净利润6.68亿元，同比增长54.71%，实现EPS0.57元。 　　产品知名度提升助力一季度保持高增长。公司一季度收入和利润增速均超过50%，延续了去年以来的高增长态势。公司一季度实现“开门红”主要是心脑血管类产品和连花清瘟等主打产品对市场拉动作用逐渐显现的结果。公司产品去年借知名度提升一举打通了南方市场，改变了公司产品局限在北方的局面。新开辟的南方市场需求以及北方市场渗透率继续提升有望带动公司产品需求永久性提升。 　　解决连花清瘟对其他品种产能挤压，保障其他品种放量。公司去年投入连花清瘟系列产品扩产能项目，提高连花清瘟产品的产业化能力，实现连花清瘟产品产能的大幅提升。连花清瘟扩产项目为心血管类药物等结余出了产能，在连花清瘟系列一季度继续大幅增长的同时仍保障了心血管类等其他产品的放量，有力保障满足市场需求。 　　投资建议：我们看好公司未来的发展前景。首先，公司品牌知名度提升将永久性提高渗透率。其次，公司内核是创新型药企。最后，我们认为公司估值仍有提升空间，将体现更强的创新属性和成长性。我们预测2021-2023年归母净利润为14.41/15.74/16.59亿元，对应EPS为1.20/1.31/1.38元，对应PE为23/21/20倍。维持“推荐”评级。 　　风险提示：疫情过后产品需求大幅下滑的风险，药品降价超预期的风险，研发失败的风险等

　　1政策环境 　　1-1产业政策在“十四五”开局之年，医疗器械产业迎来了国家战略窗口期，习近平总书记曾多次强调要加快解决一批医疗器械领域“卡脖子”问题。本月，《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》发布，高端有源设备、植入器械及康复器具均有点题；《医疗器械监督管理条例（2021年版）》重磅推出，医疗器械监管将进一步完善。 　　1-2行业标准 　　2产品注册 　　3月份内窥镜产品注册证的企业共计3家，现有内窥镜有效注册产品749件，其中国产产品341件，进口产品408件。

　　东诚药业(002675) 　　投资要点 　　事件：公司发布2020年报，公司全年实现营业收入34.19亿元，同比增长14.24%；归母净利润4.18亿元，同比增长170.02%；实现扣非净利润3.94亿元，同比增长103.76%；经营性现金净额5.73亿元，同比下降17.78%。公司2019年计提商誉减值和公允价值损失合计2.21亿元。剔除商誉减值影响，2020年归母净利润同比增长11.2%。公司同时公布2021一季报，2021Q1实现营业收入8.90亿元，同比增长24.76%；归母净利润0.67亿元，同比下降9.44%。 　　业绩总体受到疫情影响，下半年开始加速恢复。分业务看，核素药业务实现营收9.30亿元，同比下降12.43%，业绩下降主要因为受到疫情影响，上半年入院人数明显下降导致，随着下半年疫情控制，收入基本达到2019年同期水平。其中因为18F-FDG为肿瘤临床检测刚需产品，安迪科业务恢复情况良好，全年营收4.18亿元，同比增长8.79%；云克注射液业务受到病房管控影响较大，全年营收3.44亿元，同比下降24.01%。原料药业务实现营收17.88亿元，同比增长48.57%，业绩高增速因为2020年上半年肝素原料药价格受到生猪涨价影响而提升，外加原料药销售量提升所致。制剂业务实现营收2.46亿元，同比下降5.36%，主要因为受到疫情影响，那屈肝素钙注射液销售放缓。分季度看，2021Q1公司原料药、制剂、核素药板块收入增速分别为16.8%、-11.22%、89.4%，其中18F-FDG和云克注射液收入增速分别达77.97%和86.18%。制剂短期仍受影响，核药恢复情况良好。总体来看，公司业绩从三季度开始恢复，随着国内疫情的控制和疫苗接种率的提升，预计2021年核素药和制剂板块将恢复高增速。 　　盈利能力受到疫情和产品结构影响，2021年有望恢复常态。公司全年毛利率为49.73%，同比下降9.62pct；毛利率下降主要因为公司制剂、核素药等高毛利产品仍受到疫情影响较大，同时低毛利原料药产品收入占比提升12.76pct至50.48%。费用率方面，公司三费均保持优秀水平，合计费用率同比降低6.49pct。总的来看，公司2020年净利率提升5.33pct至15.14%，对比2019年下降1.53pct。公司盈利能力总体保持稳定，随着制剂、核素药等高附加值产品总体恢复情况良好，盈利能力有望恢复常规水平。 　　核素药高壁垒优质赛道，核药房为核心稀缺标的。核药房是中短半衰期核素药生产、配送的中心，也是短半衰期核素药唯一的销售途径。公司十分看重核药房的建设，将核药房网络的建设题设到战略层面。公司已在北上广、南京、武汉等城市投入使用单光子核药房7个，正电子核药房14个，在建正电子核药房14个，预计未来每年建成速度在5-6家，可完成对全国约93.5%人口的覆盖，形成全面的核素药生产、配送一体化核医学解决方案。国内目前仅有东诚和同辐拥有成型的核药房网络，公司的布局和进度略好于同辐。由于核药房在管理、技术、环保等方面的高要求，准入门槛高。包括国外医药公司在内的短半衰期核素药产品均需要核药房进行配送，核药房未来前景十分良好。核素药产品方面，安迪科旗下的18F-FDG注射液为公司短半衰期重点产品，市场占有率在40%以上。随着PETCT配置证的下放和公司核药房网络的落地，在需求侧和供给侧持续优化，预计在2021年开始快速放量，我们预计在疫情影响消除后，安迪科收入增速可达35-45%。云克注射剂为公司另一重要产品，占核素药收入30%以上，未来增速可维持15%左右。 　　达成多项合作，加强核药龙头地位。2020年10月安迪科与GE签署协议，授权安迪科在国内生产销售锝[99mTc]替曲磷注射液，该产品为SPECT检测冠心病的心肌灌注显像剂，是目前欧美、日本心肌灌注主要核药产品之一。北京欣科与GE签署进口分销协议，将在中国非独家进口和经销注射用亚锡替曲膦。安迪科收购并增资米度，加强公司核素药研发和转化能力。2021年2月公司和APRINOIA（新旭生计）达成优先股认购协议。旭日生计专注神经退行性疾病的核素治疗，其中18F-APN-1607在国内处于III期临床。与GE、旭日生计等的合作将进一步稳固公司在国内核药领域的龙头地位，形成协同效应。 　　核素药研发管线不断丰富，新药落地时间可期。公司持续加强研发投入，2020年研发费用同比增加30.71%。公司丰富研发管线，实现了从单电子核药到正电子核药，从检测性核药到治疗性核药的全面覆盖。目前公司研发管线有多个品种，其中铼[188Re]依替膦酸盐注射液Ⅱb期临床试验顺利进行中，PK/PD期临床同步开展，预计2021年年可进入临床III期，预计在2022年末上市。氟化钠注射剂目前已开展8个临床中心。锝[99mTc]替曲磷产品即将向CDE提交注册申报资料。此外公司还有氟基甲酯基托烷注射液、钇90树脂微球、18FAI-PSMA等多个储备项目。受到疫情影响，公司新药研发时间可能延长，2021年将开始恢复正常推进。丰富的研发管线给公司带来极大的增量成长空间。 　　投资建议：我们公司预测2021年至2023年营收分别为40.20亿元、46.41亿元和54.92亿元，同比增长分别为17.6%、15.5%和18.3%；归母净利润分别为4.90亿元、6.29亿元和7.83亿元，同比增长分别为17.3%、28.4%和24.6%；对应PE分别为31倍、24倍和20倍。我们看好公司核医学和制剂产品的成长能力，维持“买入-B”评级。 　　风险提示：研发速度不及预期；核药房建设速度不达预期；原料药贸易战风险；商誉减值风险。

　　东诚药业(002675) 　　事项： 　　公司公布2020年报，实现收入34.19亿元（+14.24%），归母净利润4.18亿元（+170.02%），扣非后归母净利润3.94亿元（+103.76%），EPS为0.52元/股，业绩符合预期。 　　同时公司公布2021一季报报告，实现收入8.90亿元（+24.76%），归母净利润6690万元（-9.44%），符合之前预期。 　　2020年度利润分配预案为每10股派2.5元。 　　平安观点： 　　2020业绩符合预期，原料药业务表现较好：2020年公司实现收入34.19亿元（+14.24%），其中原料药业务收入17.26亿元（+52.90%），表现亮眼，主要得益于肝素原料药的量价齐升，销量2.56万亿单位（+8.36%），价格提升估计在40%左右；核药业务收入9.30亿元（-12.44%），主要受疫情影响，其中安迪科收入4.18亿元（+8.79%），云克收入3.44亿元（-24.01%）；制剂业务收入6.36亿元（-7.05%），同样受疫情影响。2020年归母净利润4.18亿元（+170.02%），2019年剔除商誉减值和提前支付安迪科股权对价后实际归母净利润约3.77亿元，因此2020年实际净利润增长在11%左右。净利润增速低于收入增速主要由于低毛利率的原料药业务占比提升，2020年公司毛利率49.73%（-9.62pp）。 　　2021Q1核药板块强势复苏：2021一季度公司收入8.90亿元（+24.76%），归母净利润6690万元（-9.44%），其中原料药业务收入5.10亿元（+16.80%）；核药业务收入2.45亿元（+89.40%），展现强势复苏势头，其中重点产品18F-FDG和云克注射液收入分别增长78%和86%；制剂业务收入1.18亿元（-11.22%）。2021Q1利润增速低于收入增速主要是肝素原料药成本上升和核药销售结构变化所致。2021Q1公司毛利率为39.47%（-6.12pp），净利率9.94%（-2.27pp）。我们认为伴随核药业务的持续恢复，公司盈利能力有望逐步回升。 　　打造完整核药生态圈，未来发展空间广阔：目前公司已初步形成核素供应、药物孵化、转化服务、生产配送、诊疗营销五台核药平台，构建了完整的核药生态圈网络，先发优势明显。核药产品研发方面，公司通过自研和与NMP、GE、北肿、新旭生技等的合作，布局前沿品种。2020年研发投入1.26亿元（+30.71%），目前各项研发工作进展顺利，NaF已启动临床，病人在持续入组中，99mTc标记替曲磷即将提交注册申报资料，188Re依替膦酸盐2b期临床试验中，18F-FP-CIT即将提交IND申请，钇90微球目前正在进行临床前生物学评价工作。核药房建设方面，公司拥有短半衰期核药房14个（预计每年新增5-6个，3年内达到30个），长半衰期核药房7个，核药高速公路初步建成。 　　核医学发展空间广阔，维持“强烈推荐”评级：目前公司已构建起完整核药生态圈，先发优势明显，核医学由于其高壁垒、负面政策免疫以及创新药属性，未来发展空间广阔。考虑到到目前原料药业务占比仍然较高，且2021年原料药业务增速预计下降，因此我们将2021-2022年公司净利润预测调整至5.03亿元、6.42亿元（原预测为5.94亿元、7.40亿元），预计2022年净利润为8.07亿元，2021-2023年EPS预测分别为0.63元、0.80元、1.01元，当前股价对应2021年PE为31倍，维持“强烈推荐”评级。 　　风险提示：1）原料药波动风险：原料药价格有一定波动性，若价格大幅下降，则影响公司业绩表现；2）核医学市场放量速度低于预期：受政策等因素影响，PETCT装机和F18放量具有一定不确定性；3）研发风险：在研品种能否顺利获批具有不确定性。