中心思想 政策与需求共振，生物医疗低温存储行业进入高速增长期 在全球人口老龄化、健康意识提升及生物安全事件驱动下，生物医疗低温存储设备市场需求持续扩大。根据Global Market Insights数据，2018年全球市场规模已达27.47亿美元，预计2025年将增至36.47亿美元，年复合增速4.13%；国内市场规模增速更为显著，从2016年的22.22亿元跃升至2021年的49.03亿元，年复合增长率高达17.15%，预计2028年将突破215.43亿元。 国家对医疗装备国产化、公共卫生体系建设的政策扶持为行业提供坚实支撑。《“十四五”医疗装备产业发展规划》明确了2025年及2035年的总体目标，同时多项政策引导高端医疗器械创新与进口替代。下游应用场景从传统的医院、疾控中心延伸至生物制药、科研院所、体外诊断及疫苗冷链等领域，进一步打开行业天花板。 中科美菱作为国内低温存储设备领先企业，凭借完善的产品矩阵、扎实的技术积累、严格的质量管控和广泛的渠道网络，在生物医疗低温存储专用设备市场占有率位居安徽第一、国内前三。公司营收从2019年的2.23亿元增至2021年的4.65亿元，净利润从0.15亿元增至0.67亿元，盈利能力稳健提升。 核心竞争壁垒驱动，中科美菱有望步入发展快车道 技术层面，公司已掌握深冷混合工质节流制冷等核心技术，截至2021年末拥有专利210项（含发明专利11项），并参与起草多项行业标准。产品层面，取得中国医疗器械注册证、美国UL、欧盟CE等多项国际认证，市场认可度高。渠道层面，经销网络覆盖全国30余省级行政区、2800余县级行政区，并已布局海外四大销售区域，2019-2021年境外收入占比从11.80%提升至17.78%。 未来增长动力来自多个方向：募投项目将新增低温存储设备年产能8万台、超低温冷冻存储设备1万台，缓解当前产能瓶颈（2021年低温存储设备产能利用率达126.27%）；同时布局液氮罐、生物安全柜等新产品，完善产品线。公司还积极拥抱物联网，推出智慧疫苗、智能生物样本库等全场景解决方案，并通过“330用户体系”深化国内市场，加快海外拓展。 综合来看，在行业景气度上行与自身竞争力提升的双重作用下，中科美菱具备持续高速成长的潜质，但需关注市场竞争加剧、技术迭代及疫情相关需求波动等风险。 主要内容 1 生物医疗低温存储行业发展空间广阔 1.1 生物医疗低温存储领域势头良好，国内市场增速领跑 全球市场规模从2018年的27.47亿美元预计增至2025年的36.47亿美元，年复合增速4.13%。国内市场规模2016年仅22.22亿元，2021年已达49.03亿元，预计2028年达到215.43亿元，年复合增速约17.15%，远超全球平均水平。 市场格局方面，早期由赛默飞、松下普和希等海外品牌主导，2000年后以中科美菱、海尔生物为代表的国产品牌逐步实现进口替代。2017年海尔生物市占率35.76%居首，赛默飞世尔18.88%次之，中科美菱14.39%位列第三。 1.2 国家层面利好政策频出，引导行业规范向上 2016年《“健康中国2030”规划纲要》提出加强高端医疗器械创新能力建设；2017年《增强制造业核心竞争力三年行动计划》强调加速创新医疗器械审批；2022年《“十四五”医疗装备产业发展规划》提出2025年全面支撑公共卫生和医疗健康需求、2035年进入创新型国家前列的远景目标。 其他支持政策包括《创新医疗器械审查程序》鼓励创新、《公共卫生防控救治能力建设方案》推动实验室建设、《“千县工程”县医院综合能力提升工作方案》等，从审批、采购、基建等多维度支持国产医疗装备发展。 1.3 下游应用场景延伸，带动行业持续扩容 生物样本库需求庞大：我国目前生物样本总量不超过5000万份，人均不足0.04份，随着生物安全重视度提升，存储需求有望大规模增加，直接拉动低温存储设备放量。 生物药市场规模扩张：2019年全球生物药市场规模2864亿美元，预计2025年突破5000亿美元，年复合增速9.8%。生物药对低温存储要求更高，推动冷藏药品及设备需求增长。 医疗卫生机构与体外诊断市场扩大：我国医院卫生机构从2010年93.7万家增至2019年100.8万家；体外诊断市场规模从2016年450亿元增至2021年1243亿元，年复合增速22.5%，预计2024年达1957亿元。几乎所有检测试剂均需低温保存，利好低温存储设备。 新冠疫情催生疫苗冷链需求：疫情暴露基层医疗机构检测能力不足，多省市加强检测中心建设，生物医疗低温存储设备作为基础设施不可或缺。 2 国内低温存储设备的主要生产商 2.1 产品矩阵完善 公司成立于2002年，以生物医疗低温存储设备为核心，布局生命科学、智慧冷链、家庭健康三大板块。产品覆盖55升至1505升全容积段，温度区间覆盖-196℃至8℃，包括低温存储设备、超低温冷冻存储设备、智慧冷链项目等。 低温存储设备与超低温冷冻存储设备为公司核心产品，2019-2021年收入占比分别为91.94%、86.78%、85.25%。根据中国医疗器械行业协会证明，2020年及2021年公司生物医疗领域低温存储专用设备市占率安徽第一、国内前三。 2.2 盈利状况稳健 2019-2021年营业收入CAGR为44.49%，净利润CAGR高达120.04%。2021年营收4.65亿元（同比+25%），净利润0.67亿元（同比+53.57%）。2022年上半年营收2.36亿元（同比-13.14%），净利润0.41亿元（同比-21.16%），但整体仍保持盈利稳定。 毛利率维持在30%-40%之间，销售净利率自2019年后明显提升，主要得益于规模效应和费用管控。2021年净利率约14.4%，较2019年显著改善。 2.3 股权结构清晰 长虹美菱持有公司63.27%股份，为控股股东；绵阳市国资委通过长虹集团实际控制四川长虹及长虹美菱，因而公司实际控制人为绵阳市国资委，国有背景增强公司稳定性。 公司拥有两家全资子公司：安徽拓兴科技（智慧冷链业务，2020年起步）、安徽菱安医疗器械（液氮罐等业务，2021年设立，尚未形成收入）。 3 技术、质量、渠道构建产品竞争力 3.1 技术储备丰富，竞争优势突出 公司掌握深冷混合工质自复叠超低温制冷技术、超低温生物存储设备核心技术、双擎双变频制冷技术等多项核心技术。截至2021年末拥有专利210项（发明专利11项），累计获得省级以上科技奖励20余项。 公司参与起草3项国家标准、1项行业标准及2项技术规范，推动行业规范化发展。核心技术保障产品在制冷效率、控温精度、可靠性等方面具备优势。 3.2 产品质量领先，市场认可度高 通过ISO9001、ISO13485质量管理体系认证，产品取得中国医疗器械注册证、美国UL认证、欧盟CE认证、法国CB认证、美国能源之星认证等。严格的品控体系确保下游客户实验精确性与生物样本存储安全性。 产品质量获得疾控中心、医院、生物制药企业等终端客户广泛认可，曾中标多个重大项目，如2020年河南疾控项目（金额5296万元）。 3.3 销售渠道完善，客户覆盖面广 经销模式为主，国内覆盖全国30余省级行政区、300余地级行政区、2800余县级行政区。2021年末营销人员141人，渠道下沉能力强。 海外渠道方面，2018年成立海外营销中心，将国外市场划分为亚洲、欧洲中东、美洲及非洲四大区域，并组建专业售后团队。2019-2021年境外主营业务收入占比从11.80%升至17.78%，增长迅速。 4 多点驱动公司高速增长 4.1 产品线扩张+新产品研发增强供货能力 产能瓶颈凸显：2020年低温存储设备产能利用率超过100%，2021年达126.27%；超低温冷冻存储设备产能利用率从2019年40.67%升至2021年70.22%。现有产能无法满足订单需求，制约交付速度。 募投项目拟扩产：医疗存储设备建设项目将新增低温存储设备年产能8万台、超低温冷冻存储设备1万台，计划12个月建成，逐步达产。同时设立菱安医疗，填补液氮罐生产研发空白，新增液氮罐4000台/年、生物安全柜3000台/年等产能，完善产品种类。 4.2 立足低温存储技术，探索物联网全场景解决方案 2019-2021年开展53个研发项目，聚焦低温和超低温存储设备新技术研发与升级，多项成果获专利。公司积极将物联网、大数据与低温存储设备融合，推出智能生物样本库、智慧疫苗接种、自动化冷库、血液安全等解决方案，其中美菱生物医疗智慧疫苗系统2021年获创新管理奖。 用户需求从单一产品向场景综合方案转变，公司提升整体解决方案竞争力，以满足最佳用户体验。 4.3 积极拓展国内外客户，缔造客户群优势 国内：2021年底推出“330用户体系”，构建100家医院、100家高校科研、10家中心血站、30家疾控中心、90家生物制药企业等330家战略用户，加大市场开拓，提升份额。 国外：通过展会、网络平台等渠道拓展，产品进入印度、秘鲁、哥伦比亚等市场。境外主营业务收入2019-2021年分别为11.80%、10.12%、17.78%，呈上升趋势。募投项目将进一步完善销售渠道体系，提高全球覆盖与运营效率。 总结 行业层面，生物医疗低温存储设备受人口老龄化、健康意识提升及政策支持驱动，全球市场稳定增长，国内市场以17.15%的年复合增速领跑。下游应用从传统医疗延伸至生物制药、体外诊断、疫苗冷链等，潜在存储需求庞大，2028年国内规模有望达215.43亿元。 中科美菱作为行业领先者，具备产品全、技术强、质量优、渠道广的竞争优势。公司市场占有率国内前三，掌握核心技术专利210项，产品通过多项国际认证，经销网络覆盖全国并快速拓展海外。财务表现稳健，2019-2021年营收CAGR达44.49%，净利润CAGR达120.04%。 未来增长动力来自产能扩张（募投新增9万台低温存储设备产能及液氮罐等新产品）、技术创新（探索物联网全场景解决方案）以及市场拓展（“330用户体系”深化国内+境外收入持续提升）。但需警惕市场竞争、技术迭代及疫情相关需求波动等风险。综合来看，行业景气度上行与公司核心竞争力共振，中科美菱有望步入发展快车道。

中心思想 毕得医药：药物分子砌块赛道的领军者 毕得医药作为国内最早一批成立的药物分子砌块自主品牌供应商，聚焦新药研发前端，通过提供结构新颖、功能多样的分子砌块及科学试剂，深度服务于药物靶点发现、先导化合物优化等关键环节。公司凭借丰富的产品库（常备现货超7万种，可提供超30万种）、领先的合成与纯化技术以及全球化布局，已在行业中确立显著竞争优势。 高成长性与全球化布局驱动发展 受益于全球新药研发投入持续增长及分子砌块外购外包趋势，公司业绩高速增长，2018-2021年营收CAGR达54.94%，归母净利润由负转正并快速攀升。同时，公司积极拓展海外市场（美国、欧洲、印度），境外收入占比超40%，叠加品类拓新与技术迭代，持续打开成长天花板。本次募资重点投向区域中心建设与研发实验室，旨在进一步提升供应链响应能力与创新实力。 主要内容 毕得医药：国内领先的药物分子砌块自主品牌供应商 数年积淀，打造优质品牌形象 公司成立于2007年，是国内最早一批药物分子砌块品牌商。核心产品包括杂环类、苯环类、脂肪族类分子砌块及催化剂、配体等科学试剂，直接服务于新药研发全流程。通过ISO-9001认证、建立多个区域中心（上海、成都、天津、武汉、德国、美国、印度等），品牌获业界广泛认可。 业务概览：业绩增长迅猛，盈利水平持续优化 2018-2021年营收从1.63亿元增至6.06亿元（CAGR 54.94%），2022H1营收3.60亿元（同比+37%）；归母净利润从-0.19亿元升至0.98亿元。毛利率虽从61%降至49%，主要受产品量级放大、新收入准则及汇率波动影响，但期间费用率从53.48%降至30.07%，盈利效率持续提升。分子砌块业务为收入主体（2021年占比87.96%），毛利率维持在50%以上。 股权结构稳定，管理团队行业经验丰富 实控人戴岚与其弟戴龙合计控制不少于69.80%股份，股权高度集中。核心高管（戴龙、王超、芦晓旭等）多在公司长期任职，具备化学、财务、销售等多领域背景，保障运营稳定性。 分子砌块为新药研发全过程必备，外购与外包渐成趋势 分子砌块伴随新药研发全流程，需求量随管线推进而持续增长 分子砌块是构建候选活性药物的关键原料，从靶点发现（微克级）到商业化生产（吨级）需求逐级放大。其合理设计可显著提高成药性，降低研发成本与周期。 下游高景气推动分子砌块需求，外购与外包渐成趋势 全球医药研发费用预计从2019年的1,860亿美元增至2024年的2,211亿美元，NME获批数量总体上升。药物分子砌块外购外包成为主流，据Nature Reviews估算，2020年全球市场规模约441亿美元，2026年将达546亿美元。客户粘性强，不轻易更换供应商，有利于先发企业巩固优势。 品类拓新+全球布局，持续成长的分子砌块龙头企业 密切追踪客户需求，多项技术行业领先 公司形成研发设计、合成、检测、纯化四大核心技术体系，拥有41项专利（含26项发明专利）。产品纯度与价格均优于Sigma-Aldrich、赛默飞等国际同行，部分合成路线可降低成本60%以上，具备显著经济性。 产品品类丰富，彰显规模优势 公司是国内产品库最大的自主品牌之一，常备分子砌块现货超7万种（可提供超30万种），科研试剂种类在贵金属催化剂、配体等方面超过国际竞品。品种丰富度构成行业进入壁垒，有助于提升客户粘性与规模效应。 海外布局持续推进，打开成长天花板 公司已与罗氏、默克、辉瑞、恒瑞、药明康德等全球知名机构建立合作。通过在美国、欧洲、印度设立区域中心，境外销售占比超40%（2021年），且持续推动销售模式转型，向全球化医药研发服务商迈进。 募集资金项目用途 本次拟募资4.34亿元，其中2.80亿元用于药物分子砌块区域中心项目（新建/扩建美国、印度、上海、成都中心），0.74亿元投向研发实验室项目，0.80亿元补充流动资金。项目旨在完善技术服务网络、提升供应与创新能力，巩固行业领先地位。 风险提示 主要风险包括：市场竞争加剧、新客户拓展不及预期、产品开发不及预期、存货管理及跌价风险（2021年末存货账面价值约4.77亿元）、汇兑损益风险（境外收入占比较高）。 总结 毕得医药凭借十余年行业积淀，已成长为国内领先的药物分子砌块自主品牌供应商。公司业绩高速增长，2018-2021年营收CAGR达54.94%，盈利水平持续优化。其核心优势体现在：①技术领先——多项合成与纯化技术获专利保护，产品纯度与价格优于国际竞品；②品类丰富——常备药物分子砌块现货超7万种，可提供超30万种，科研试剂种类超国际同行；③全球布局——在美国、欧洲、印度等地设区域中心，境外收入占比超40%，客户覆盖罗氏、默克、恒瑞等全球知名机构。行业层面，新药研发投入持续增长、分子砌块外购外包趋势明确，为公司提供广阔成长空间。本次募资重点投向区域中心与研发实验室，将进一步提升公司供应链响应能力与技术创新实力，助力其向全球药物分子砌块领先企业迈进。需关注市场竞争、新客户拓展、产品开发、存货管理及汇率波动等潜在风险。

中心思想 业绩增长确定性强，国际化布局打开长期空间 百普赛斯作为国内重组蛋白试剂的领先企业，其投资价值主要体现在两个层面。短期来看，受益于生物科研试剂市场的持续扩容，公司通过加大研发投入、丰富产品品类，业绩保持快速增长的确定性较强。中长期而言，公司通过构建国际化质量体系并积极拓展海外业务，致力于打造全球试剂品牌，同时围绕生物药上游产业链的新兴需求进行前瞻性布局，有望为公司带来新的业绩增长点。基于此，分析师给予公司2023年42倍PE估值，对应目标价167元，首次覆盖给予“买入”评级。 国产替代趋势明确，核心优势构建竞争壁垒 从市场格局看，国内重组蛋白试剂市场长期由外资品牌主导，但国产替代趋势已不可逆转。一方面，全球及中国生物试剂市场持续扩容，2020-2025年中国市场CAGR预计达18.1%，增速远超全球平均水平。另一方面，公司凭借人源HEK293细胞表达系统、高难度膜蛋白研发技术以及国际化质量控制体系等核心优势，已与全球Top20生物医药企业建立合作，海外收入占比超过57%，确立了其在国产重组蛋白试剂领域的国际化领跑者地位。 主要内容 公司概况：国内重组蛋白试剂领先企业，业绩加速成长 专注于生物药开发的蛋白技术专家 百普赛斯成立于2010年，致力于为全球生物医药公司提供重组蛋白等关键生物试剂产品及技术服务。公司产品广泛应用于肿瘤、自身免疫疾病等疾病的药物研发及生产环节，客户覆盖强生、辉瑞等全球Top20医药企业及恒瑞医药、药明康德等国内龙头。公司控股股东为陈宜顶先生，核心管理团队深耕生命科学行业多年，具备丰富的研发与管理经验。 归母净利润复合增速超120%，盈利能力持续提升 公司业绩实现快速增长。2021年，公司营业收入达3.85亿元，同比增长56.30%，2017-2021年复合增速为69.18%；归母净利润达1.73亿元，同比增长49.92%，2017-2021年复合增速高达122.97%。从收入结构看，重组蛋白贡献主要收入，2021年占比84.58%；非新冠产品增长强劲，2021年实现收入2.97亿元，同比增长70.89%。盈利能力方面，公司综合毛利率稳定在92%左右，净利率从2019年的10.70%提升至2021年的45.05%，显示出显著的规模效应。 行业趋势：生物试剂市场扩容，国产替代大势所趋 生物试剂市场持续扩容，中国增速领跑全球 全球生物科研试剂市场从2016年的139亿美元增长至2020年的182亿美元，预计2025年达到272亿美元，期间CAGR约8.4%。中国市场增速更快，从2016年的82亿元增长至2020年的151亿元，预计2025年达到346亿元，期间CAGR约18.1%。在蛋白类试剂中，重组蛋白占比较小（2019年占21.3%），但增长潜力巨大。 下游产业繁荣，重组蛋白需求空间广阔 重组蛋白试剂的下游应用场景丰富，主要包括生命科学基础研究、生物药、体外诊断（IVD）及细胞与基因治疗（CGT）四大领域。生物药领域，2020年全球生物药市场规模达20,423亿元，预计2024年增至29,686亿元；体外诊断领域，2020年中国IVD市场规模达1,075亿元，预计2025年增至2,198亿元；基因治疗领域，预计2025年全球市场规模将达到305.4亿美元。这些下游产业的持续繁荣为上游重组蛋白试剂提供了广阔的市场空间。 国产替代进程加速，本土品牌市场份额有望扩大 当前，外资品牌仍主导中国重组蛋白试剂市场。2019年，R&D Systems和PeproTech分别占据19.8%和16.3%的市场份额，而国内领先企业义翘科技、百普赛斯、近岸生物分别仅占5%、4%、2%。但疫情与国际形势变化导致进口生物试剂出现价格提升、供货紧张等现象，使得本土化供应链受到重视。未来，随着国产品种丰富度与品质的提升，国产替代将是大势所趋，国内优质品牌市场份额有望逐步扩大。 公司分析：技术优势明显，国际化与产业化双轮驱动 研发投入持续加大，高难度技术构筑护城河 公司持续加大研发投入。2021年，公司研发费用达5,955.49万元，同比增长94.30%，研发人员122人，同比增长76.81%。公司已开发6大核心技术平台，涵盖重组蛋白研发、生产各个环节，尤其在高难度膜蛋白领域具有领先优势。公司超过95%的产品通过人源HEK293细胞表达生产，更接近天然人源蛋白，在人用生物药研发中更具优势。同时，公司产品应用检测数据更为丰富，单个产品平均应用检测数据个数达3.09个，远高于同行业平均值2.13个，为客户显著提升效率。 聚焦工业客户，品牌影响力持续提升 公司客户高度集中在生物医药产业链的工业端。2018-2020年，直销客户中工业客户占比分别为93.82%、93.31%和90.33%。公司客户数量由2018年的1074家增长至2020年末的超过2091家，平均销售金额由6.40万元增长至11.47万元。2019-2021年，前5大客户销售额复合增速达57.16%，显示出客户粘性与采购量均在增强。 全球化布局成效显著，境外收入为主要来源 公司国际化布局领先于国内同行。2018-2021年，公司境外销售收入占主营业务收入的比例分别为64.16%、62.84%、67.89%和58.29%，远高于国内可比公司。2018-2021年境外销售CAGR高达71.99%。公司在美国、欧洲等地设有子公司，产品已覆盖近70个国家和地区，与全球Top20生物医药企业建立了良好合作关系，全球化品牌形象初步确立。 前瞻性布局细胞与基因治疗新赛道 公司产品已涉及细胞与基因治疗（CGT）研发和生产的全过程。从早期的药物靶点发现，到临床试验、商业化生产，均有相关产品覆盖，包括GMP级别细胞因子、CAR-T靶点蛋白、抗独特型抗体及核酸酶等。随着全球基因治疗市场预计于2025年达到305.4亿美元，中国CGT市场的快速发展将为公司带来新的增长动力。 风险因素 报告指出公司面临的主要风险包括：技术升级迭代的风险；新冠疫情导致下游行业需求波动的风险；中美贸易摩擦导致境外收入下滑的风险；市场竞争加剧的风险；存货减值增加的风险；应收账款回收风险以及汇率风险。 总结 公司概况与行业前景：高增长赛道中的领跑者 百普赛斯是国内重组蛋白试剂领域的国际化领跑者，身处高增长的生物试剂赛道。短期来看，全球及中国生物科研试剂市场（CAGR分别为8.4%和18.1%）的持续扩容为公司提供了坚实的市场基础，公司自身业绩保持高速增长（2021年营收增速56.30%），盈利能力优异（毛利率超92%）。长期来看，进口替代是确定性趋势，2019年国产前三大厂商市占率合计仅约11%，提升空间巨大，这为百普赛斯提供了广阔的市场替代空间。 核心竞争力：技术壁垒与全球化布局构筑双重优势 公司的核心竞争力来自技术与市场的双重驱动。技术上，公司以人源HEK293细胞表达系统为核心，拥有行业领先的膜蛋白研发技术和丰富的标记蛋白产品线，研发投入持续增长，构筑了较高的技术壁垒。市场上，公司以服务工业客户为主，客户粘性强，且海外业务占比超过57%，是行业内国际化程度最高的中国企业之一，已成功进入全球Top20药企供应链。这种技术+国际化的组合，使得公司在国产替代浪潮中占据了先发优势。 投资评级与增长动力：买入评级，看好长期发展 基于上述分析，机构给予公司2023年42倍PE估值，对应目标价167元，首次覆盖给予“买入”评级。预计公司2022-2024年净利润分别为2.27亿、3.17亿、4.39亿元，对应2021-2024年净利润CAGR约36.1%。公司的增长动力主要来自三方面：一是传统生物试剂业务的持续高增长；二是海外业务的不断拓展；三是前瞻布局细胞与基因治疗等新兴领域带来的新增长点。总体而言，作为国内重组蛋白试剂龙头，公司在技术和国际化布局上的优势有望在未来持续兑现业绩增长。

中心思想 核心观点：义翘神州非新冠业务高增长确定性强，首次覆盖给予“买入”评级 公司虽因新冠疫情在2020-2021年实现业绩爆发（新冠产品累计收入19.48亿元），但随着全球疫情常态化，预计未来新冠相关收入占比将逐渐降低，高基数影响陆续消除。 公司产品数量（重组蛋白超6,500种、抗体约14,000种）和技术能力行业领先，凭借自主研发的核心技术平台和“内部闭环”体系，成本优势明显。 公司持续拓宽海外市场（美国、德国、日本设子公司），有望凭借性价比和产品数量优势增强全球竞争力，非新冠业务中长期高速增长的确定性较强。 参考2023年可比公司平均36倍PE，给予公司2023年36倍PE估值，对应目标价122元，首次覆盖给予“买入”评级。 业绩驱动因素：新冠疫情催化后，非新冠业务持续快速增长 2020年新冠相关产品贡献收入13.42亿元，占比84.07%；2021年新冠收入降至6.06亿元，占比62.76%，但非新冠业务收入3.59亿元，同比增长41.41%，2017-2021年CAGR达37.31%。 重组蛋白和抗体为收入主力（2021年合计占比86.94%），CRO服务和培养基类产品增长迅速（2021年CRO服务同比+76%，培养基同比+58.82%）。 综合毛利率维持高位（2021年93.97%），高于同业，主要受益于规模效应和自主原材料制备降低成本。 主要内容 公司概览：国内领先的“一站式”生物试剂和技术服务平台 深耕研发与技术服务，打造国内生物试剂行业领军企业 公司成立于2016年，由神州细胞分立，专注生物试剂研发、生产、销售及技术服务，产品涵盖重组蛋白、抗体、基因、培养基等现货产品超过5.2万种，客户覆盖大学、科研院所、医药研发企业。 创始人谢良志博士技术背景深厚，核心团队专业能力强，公司凭借全面技术平台不断拓宽业务领域，目前已形成覆盖分子生物学、细胞生物学、免疫学等多领域的试剂库。 疫情期间新冠业务增厚公司业绩，非新冠业务蓬勃发展 2020年营收15.96亿元（+782.77%），归母净利润11.28亿元（+2996.89%），新冠产品贡献主要增量；2021年营收降至9.65亿元（-39.53%），但非新冠业务加速成长，2021年非新冠收入3.59亿元（+41.41%）。 重组蛋白与抗体贡献绝对收入，2021年合计占比86.94%；CRO服务与培养基快速增长，毛利率保持高位（2021年综合毛利率93.97%），期间费用率持续优化。 公司分析：掌握核心生物试剂研发技术，业务迎来高速发展期 独立自主技术平台与相对闭环研发体系的双重优势 公司拥有4个核心技术平台（哺乳动物细胞重组表达体系、培养体系技术平台、抗体/蛋白工具试剂和全套检测技术平台等），研发团队122人，研发投入持续。 内部闭环体系自主掌握关键原材料（如培养基、表达载体），有效降低成本并保证供应稳定性，规模化生产使单位成本逐年降低（如重组蛋白单位成本从2018年约500元降至2020年约150元）。 公司品类数量行业领先，海外市场积极拓宽 截至2021年底，重组蛋白超过6,500种、抗体约14,000种、基因约32,000种，蛋白产品数量居行业领先地位，客户认可度高（产品支持发表论文超4,300篇，其中Science/Nature/Cell共80篇）。 海外收入占比高（2021年78.13%），产品销往90多个国家，美国、欧洲、日本设置子公司，全球化布局加速。 新冠产品彰显公司实力，疫情催化下公司迎来高速发展 2020年1月22日率先表达新冠病毒RBD蛋白（距序列公布仅11天），2021年6天生产奥密克戎RBD蛋白，快速响应能力赢得客户信赖。 产能持续扩张（2020年产能利用率99.21%），单位培养体积产量大幅提升，客户粘性强。 他山之石：全球生物试剂与科研服务领导者Bio-Techne Bio-Techne成立于1981年，2022财年营收11.06亿美元，2018-2022财年CAGR 14.51%，市值超120亿美元，产品超50万个，期刊引用超35万次。 发展策略包括：核心产品持续性创新（研发支出占比约7.9%）、全球化布局和新业务扩张（如细胞与基因治疗）、及时业务重整（2018年重组为蛋白质科学和诊断学&基因组学两个部门）。 义翘神州有望借鉴Bio-Techne经验，从国内领军向全球领导者转变。 风险因素 新产品研发风险、行业竞争加剧风险、贸易摩擦风险、境外业务经营风险、产能扩张风险、应收账款坏账风险、汇兑损失风险。 盈利预测及估值评级 盈利预测 预计2022-2024年收入分别为6.05/7.21/9.49亿元，净利润分别为3.97/4.38/5.49亿元，对应EPS分别为3.07/3.39/4.25元。 分业务：重组蛋白非新冠业务2022-2024年增速预计20%/42%/40%；抗体非新冠业务增速35%/45%/42%；培养基和CRO保持较快增长。 估值评级 选取诺唯赞、百普赛斯、昭衍新药、奥浦迈为可比公司，2023年平均PE为36倍。给予公司2023年36倍PE估值，对应目标价122元，首次覆盖给予“买入”评级。 总结 义翘神州作为国内领先的“一站式”生物试剂和技术服务平台，凭借自主研发的核心技术平台、行业领先的产品数量以及全球化布局，在新冠疫情催化下实现业绩爆发，非新冠业务也保持高速增长。报告分析认为，随着新冠高基数影响消退，公司非新冠业务中长期增长确定性强；同时借鉴全球龙头Bio-Techne的发展路径，公司有望通过持续创新、海外扩张和业务整合进一步增强全球竞争力。风险方面需关注研发、竞争、贸易摩擦及汇率等因素。综合盈利预测与可比公司估值，首次覆盖给予“买入”评级，目标价122元。

　　投资要点 　　1.加速绿色生物制造，开启新造物时代。合成生物学是一门新兴的综合学科，采用自下而上的策略,重编改造天然的或设计合成新的生物体系。作为绿色制造的核心技术，合成生物学加速化学制造向生物制造的变革，是实现医药、化工、食品、轻工等多产业升级的核心技术，其应用被欧美等发达国家作为颠覆性技术给与政策支持。 　　2.系统工程，工具整合运用。合成生物学是一门整合酶工程、基因合成、基因测序、基因编辑等多种生物技术工具的系统工程，其运作过程包括前期阶段的底盘细胞筛选、催化酶构型设计、代谢路径构建优化，中期的细胞工厂的优化，通过“设计-构建-检测-学习”(DBTL)的循环获得最佳菌种和发酵工艺，最后进入工业化应用生产阶段。作为一门know-how的应用，经验和专利的累积构成了企业的核心竞争力，而达到工业化应用的细胞工厂甚至需要上十年时间的持续积累，先发企业在技术持续迭代中巩固在相应目标产物或者代谢路径中的优势。 　　3.合成生物学的产业化已经到来。合成生物学从技术探索走向生产应用，从公斤级向吨级规划化生产突破，产品领域从基础化工产品到中高分子量的胶原蛋白等，规模化量产与经济效益均已实现。工业化应用实现了从无到有，从稀到多，从贵到廉的突破，由此催生新市场，如保健食品，医美等新应用，另一方面凭借低成本，高质量，绿色环保等优势，替代传统高耗能、高污染工艺，革新原有的产业格局。根据CBInsights分析数据显示，到2024年，全球合成生物学市场规模将达189亿美元。 　　4.投资建议和推荐标的：合成生物学应用领域多样，投资逻辑因下游而易，建议结合下游目标产品的属性进行判断：①选择大市场，高壁垒，高毛利品种，如重组胶原蛋白等面向消费市场的品种。合成生物学实现了市场从无到有，从贵到廉的突破，供给创造市场，合成生物学产品可以凭借功能和效果取得差异化优势，部分原料生产企业逐渐向价值量更高的下游延伸，华东医药和华熙生物将受益；②选择大市场，格局已进入生物合成替代化学合成的品种，此类品种虽然要取得成本或者供应量上的优势，但是一旦到达替代的临界点，产业格局会迅速变化，同时先发企业在产物下游或相同代谢路径的具有积累的先发优势，产品线可持续丰富，而且构成进入壁垒，推荐关注金城医药，华恒生物、凯赛生物等将受益。③合成生物学的成果转化也需要经过发酵和下游工艺，对于已有产能基础的企业，转型改造的成本相对较低，而且具有后端生产放大的经验，科伦药业，星湖科技，新诺威等将受益。 　　风险提示：合成生物学技术迭代；专利纠纷风险；新产品市场拓展风险。

　　拱东医疗(605369) 　　医用低耗市场千亿，公司为行业领先企业。医用低耗内外需求高增长，2021年国内市场规模1164亿元，四年复合增速约21%，行业细分领域众多、竞争格局分散。公司在医用低耗领域市占率约为1%，已形成近4000种规格的产品体系，是国内医用低耗行业产品种类最全、规模最大的企业之一。 　　模具设计能力构筑核心竞争力，“定制+通用”双轮驱动下持续拓展业务边界。模具决定耗材生产的质量、效率、成本和稳定性。公司位处模具之乡，是医用耗材领域少数具备模具设计能力的企业，产业资源和人才资源丰富，为定制服务和品类扩张赋能。 　　通用耗材：境内采血管集采可期，境外长尾客户项目放量有望。境内方面，真空采血管集采趋势初显，公司产能充足、成本优势及盈利能力突出，有望借助集采推动销量翻番；境外方面，2022H1境外营收占比26%，随着长尾客户项目放量、产能瓶颈突破及海外疫情缓解，OEM/ODM有望恢复高增长。 　　短期看IVD封闭式耗材：率先入局，放量正当时。2020年中国IVD市场规模890亿元，同比增速24%，IVD行业快速增长驱动耗材市场扩容，预计2025年IVD封闭耗材市场空间约20亿元，市场集中度高。公司于2016年率先布局IVD封闭耗材、头部效应明显，已与超过100家IVD企业形成合作，覆盖国内主流客户，SKU超过300种。伴随客户项目的逐步成熟，IVD封闭式耗材2020年收入1.4亿元、2021年收入2.6亿元，迎来快速放量期。 　　中短期看药品包材：项目逐步迈入成熟期，未来三年有望迎来高速增长期。2018年中国塑料药包材市场规模593亿元，药品和包材关联审评政策深度绑定药包材供应商和药企。公司于2018年布局药包材，已有2个项目进入成熟期、60余个储备项目稳步推进，有望复制IVD封闭式耗材的成功路径。 　　中长期看实验室耗材：入局科研市场，重点发力高附加值细胞培养类耗材。2021年中国一次性生物实验室耗材市场规模约115亿元，国产化率低。公司凭借模具开发能力和多年积累的技术基础，重点研发高附加值细胞培养类耗材，发展高校、科研机构等科研类客户，有望提供中长期业绩支撑。 　　盈利预测与估值：突破产能瓶颈，IVD封闭式耗材放量，品类扩张持续，预计2022-2024年归母净利润4.05/5.22/6.69亿元（+30.2%/28.9%/28.1%），综合考虑相对与绝对估值，预计公司合理估值140-149亿元，相较当前股价有19%-27%空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 　　风险提示：原料价格波动；新品研发失败；市场开拓不及预期；竞争加剧等。

　　报告核心发现 　　带量采购与疫情双重压力加速医药数字化转型，医药企业开始追求有限的资源投入以最大限度提升营销效果，医药营销数字化已经来到了效果为王的阶段。其中，大型跨国医药企业与创新型医药企业在现阶段数字化转型需求最为迫切。 　　疫情后主数据管理系统及线上医生运营平台这两个医药营销数字化工具受到企业的欢迎。在提供SaaS服务为主的国内外医药营销数字化代表企业中，第一梯队的企业包括太美软素、Veeva、销售易、云势软件，太美软素在使用率以及满意度均有较好的表现。 　　医药营销数字化发展的五大特征，分别为（1）国内外医药企业营销模式和组织架构差异大，企业需要更加灵活的数字化解决方案；（2）跨国医药企业与本土创新药企业挑选医药营销数字化供应商的标准差异大；（3）跨系统间医药数据清洗难度大，企业需要灵活智能的数据管理系统；（4）医药企业内部培养相关团队周期长；（5）团队磨合成本高以及医药企业偏好使用设计简洁且产品功能丰富的营销数字化产品 　　未来，随着医药企业数字化转型的深入，营销数字化的市场规模将迎来快速增长，其中聚焦医药领域的本土医药营销数字化企业有望占领更多的市场份额。

　　重点标的行情： 本周【创业慧康】涨跌幅-2.40%；【卫宁健康】涨跌幅-2.43%；【嘉和美康】涨跌幅-2.69%；【久远银海】涨跌-4.88%；【平安好医生】涨跌幅-11.59%；【阿里健康】涨跌幅-9.43%；【京东健康】涨跌幅-8.41%；【叮当健康】涨跌幅 0.00%；【医渡科技】涨跌幅-11.53%；【 1 药网】涨跌幅-4.75% 　　福建新增 8 家公立医院实施 DRG 收付费， DRG 支付方式加速落地。 近日，福建省医疗保障局印发了《福建省医疗保障局关于调整部分疾病诊断相关分组收付费标准等有关问题的通知》，明确 2022 年 9 月 19 日起，福建省妇幼保健院、联勤保障部队 900 医院、福建医科大学孟超肝胆医院、厦门大学附属心血管病医院、福建医科大学附属第二医院、泉州市第一医院等 6 家医院住院实施 DRG 收费， 10 月 15 日起，石狮市医院、泉港区医院等 2 家公立医院住院实施 DRG 收付费。 　　卫健委司长：推进居民电子健康卡，逐步停发实体就诊卡。 在“全国电子健康卡(码)高质量发展交流会”首场会议上，国家卫生健康委规划发展与信息化司司长毛群安给出了电子健康卡具体创新应用发展路径。 他表示，未来国家将推进每个居民拥有一份动态管理的电子健康档案和一个功能完备的电子健康卡(码)；积极推进居民电子健康码、医保结算码、金融支付码等多码可切换的基础上，加强信息互通、业务互通；推进二级及以上公立医院实现院内患者主索引标准统一，逐步停发只能在单个医疗机构使用的实体就诊卡。 　　投资建议： 重点关注细分板块及个股： 　　医疗 IT：创业慧康（行业领军企业， 公卫 IT 龙头）、卫宁健康（行业领军企业， 医院 IT 龙头）、嘉和美康（CIS 领域领军企业）、久远银海（医保 IT 龙头企业）； 　　互联网医疗：平安好医生（互联网+医疗健康龙头企业）。 　　推荐关注： 阿里健康（互联网医疗龙头企业，阿里集团健康领域旗舰平台）、 京东健康（全国最大的线上零售药房，京东集团健康领域旗舰平台）、 鹰瞳科技（医疗 AI 领军企业）、 叮当健康（智慧药房行业领军企业）、 思创医惠（优质医疗 IT 企业）、 东华软件（具备大医院卡位优势的医疗 IT 领军企业）、 医渡科技 （医疗大数据龙头企业）、 万达信息 （国内优质医疗 IT 及智慧城市厂商）、 1 药网（国内优质医药电商）、 麦迪科技（CIS 领域龙头企业）、 和仁科技（优质医疗 IT 企业）、 德生科技（社保卡及服务龙头企业）、 国新健康（医保控费领军企业）。 　　风险提示：行业发展不及预期，政策落地缓慢，竞争加剧导致企业盈利能力下降

中心思想 市场风格分化与资金流向结构性特征 上周（2022.09.19-2022.09.23）全球及A股主要指数普遍下跌，但风格分化明显：小盘价值风格逆势上涨1.51%，而消费和成长风格跌幅较大；南向资金持续净流入，北向资金整体净流出，显示内外资对A股市场态度存在分歧。 ETF交易活跃度与板块资金偏好 交易热点集中于中小盘ETF（如1000ETF、创业板50）以及煤炭、地产等板块；综合ETF中上证50获净流入，中证500净流出；行业主题中煤炭、新能源、资源表现良好，而半导体、芯片、医疗板块虽跌幅较大但获资金净流入，呈现“越跌越买”的特征。 主要内容 1. 基金市场概况 1.1 业绩回顾 主要股票指数全线下跌，纳斯达克（-5.07%）和恒生指数（-4.42%）领跌；风格指数仅小盘价值上涨1.51%，消费（-3.31%）和成长（-2.12%）跌幅最大；债券指数多数上涨，上证国债涨0.06%；股指期货方面，三大期指下跌，国债期货上涨。 1.2 资金流向 沪股通与深股通整体净流出，沪股通在9月20-23日持续净流出；南向资金（港股通）多数时间净流入，整体南向资金净流入规模大于北向资金。 2. ETF市场行情统计 2.1 国内股票型ETF交易活跃度排名 交易活跃度排名前十的综合类ETF中，1000ETF（99.16%换手率）居首，创业板50（39.03%）、创业板（32.81%）紧随其后；行业主题类中，煤炭ETF（38.21%）、地产ETF（30.70%）、计算机ETF（28.54%）换手率最高，显示市场分歧较大。 3. 大小盘风格监测 3.1 综合股票ETF 综合ETF交易额411.03亿元，较前周减少11.57亿元；中小盘综合ETF交易额227.02亿元，增加34.44亿元；场内份额增加30.35亿份，中大盘与中小盘均增加。 3.2 主题股票ETF 32只主题ETF平均周涨幅-2.58%，大盘风格ETF平均-0.66%，中小盘-4.07%；总成交额329.26亿元，减少12.34亿元；场内份额增加34.84亿份，中小盘份额增加31.54亿份，明显高于中大盘。 4. 板块资金流向跟踪 综合类指数中，中证500净流出，上证50净流入；行业主题中，军工、地产、汽车净流出明显，芯片、医疗、医药资金净流入；收益方面，煤炭、新能源、资源表现良好，半导体50表现最差。 5. 商品ETF 商品ETF多数上涨，豆粕ETF涨1.33%，黄金ETF涨1.13%；场内份额减少0.2亿份，成交额增加8亿元。 6. 海外ETF 海外ETF全部下跌，恒生ETF跌幅最大（-3.36%），纳指ETF跌幅最小（-1.42%）；场内份额增加10.2亿份，成交额增加25.19亿元。 7. 货币市场ETF SHIBOR隔夜利率上升至1.47%，一周利率上升至1.73%；华宝添益七日年化收益率1.31%，银华日利1.34%；华宝添益场内份额减少32.71亿份，银华日利增加6.65亿份。 8. 风险提示 指数型基金不能规避股票市场、海外市场及商品市场的系统性风险，风险大于普通股票型和混合型基金；货币ETF不能规避利率市场风险。 总结 市场震荡调整中风格与资金的结构性分化 上周A股及全球主要指数普遍下跌，但小盘价值风格逆势上涨，大小盘风格趋于平衡。ETF资金流向显示：中小盘综合ETF交易额和份额均增长，主题ETF中中小盘份额增加远超中大盘；板块层面，煤炭、新能源等抗跌板块获得收益，而半导体、医疗等跌幅较大板块反而吸引资金净流入，呈现低位布局倾向。南向资金持续净流入，北向资金净流出，内外资态度分化。整体来看，市场在下跌中呈现结构性机会，中小盘及部分超跌板块仍受资金关注。

中心思想 医药板块估值处于历史低位，配置性价比凸显 报告指出，截至2022年9月23日，医药板块估值为21.63倍（TTM，整体法剔除负值），对全部A股（剔除金融）的估值溢价率仅为19.15%，远低于历史均值55.62%。同时，上周医药板块下跌4.97%，跑输沪深300指数3.02个百分点，在28个行业中排名第26位。板块短期波动已充分释放风险，底部机会显现。 政策风险释放叠加疫情控制，三季度业绩有望加速增长 近期医药板块的政策风险集中释放，全国疫情得到较好控制。报告认为，在此背景下，三季度医药行业业绩有望实现加速增长，中长期应关注后疫情时期基本面向上的子板块，如医疗服务、医药商业、创新产业链和CXO等。投资主线聚焦中医药板块（受益于支持政策）、创新产业链（CXO高景气且估值触底）以及高壁垒赛道（特色原料药、制剂出口、核医学）。 主要内容 行业观点与投资策略 行业观点：关注底部布局机会 上周医药板块下跌4.97%，跑输沪深300指数。板块估值处于历史低位，配置性价比凸显。政策风险释放和疫情控制后，三季度业绩有望加速增长，建议关注医疗服务、医药商业、创新产业链、CXO等子板块。 投资策略：聚焦三条主线 主线一：中医药板块。重磅支持政策不断落地，品牌OTC中药具有自主定价权，中成药集采降价温和，板块估值性价比高。建议关注昆药集团、固生堂、以岭药业。 主线二：创新产业链（CXO）。CXO维持高景气度且估值触底，更倾向于CDMO和大分子CXO赛道。建议关注凯莱英、博腾股份、药石科技。 主线三：其他高景气、高壁垒赛道。包括特色原料药、制剂出口与核医学。建议关注司太立、富祥药业、天宇股份、东诚药业、健友股份、普利制药、远大医药。 关注标的 报告列举了8只重点标的，涵盖核医学、CXO、眼科医疗、经皮给药、中药创新、自免肿瘤等领域，均具备估值性价比或业绩向上弹性： 东诚药业：核医学龙头，PET/CT装机加速，新药有望落地，估值仅26倍。 凯莱英：CXO景气度较好，估值不到30x，能力建设持续见效。 爱尔眼科：眼科医疗服务龙头，受疫情影响的需求下半年释放，边际向上。 九典制药：经皮给药龙头，酮洛芬凝胶贴膏即将获批，收入高增长。 昆药集团：中药龙头，口服+OTC转型成功，被华润三九收购后空间提升。 康缘药业：中药创新药龙头，股权激励目标20%以上增长，估值20倍。 荣昌生物：自免/肿瘤领域，泰它西普海外临床推进，有望成为现金流产品。 苑东生物：麻醉镇痛领军，集采风险释放，纳美芬海外开拓，未来复合增长30%。 行业要闻荟萃 1. 美国FDA加速批准礼来Retevmo，不限癌种治疗RET融合实体瘤 Retevmo获得加速批准用于RET基因融合的实体瘤，同时NSCLC适应症转为完全批准。临床试验显示总缓解率44%，中位缓解持续时间24.5个月。 2. Alzheon ALZ-801治疗阿尔兹海默症II期结果积极 口服ALZ-801使血浆P-tau181下降41%（p=0.032），并减少海马区萎缩，显示神经保护作用。 3. 阿斯利康/赛诺菲抗体Beyfortus在欧盟获批，用于婴幼儿RSV预防 Beyfortus降低RSV感染风险79.5%（p<0.0001），安全性良好，将在首个RSV流行季节使用。 4. Poxel PXL065治疗NASH临床II期达主要终点 PXL065使肝脂肪含量下降21-25%（p=0.024-0.008），39%患者实现肝纤维化改善≥1级（安慰剂组17%），且表现出血糖控制益处。 A股医药板块行情回顾 上周医药板块下跌4.97%，在28个行业中排名第26位。所有子行业均下跌，跌幅最小为生物制品（-2.24%），最大为医疗器械（-7.76%）。板块估值21.63倍，估值溢价率19.15%，低于历史均值。 港股医药板块行情回顾 上周H股医药板块下跌10.12%，跑输恒生综指（-4.89%），在11个行业中排名第11位。所有子行业均下跌，跌幅最小为医疗保健提供商与服务（-6.15%），最大为生命科学工具和服务（-10.50%）。板块估值13.48倍，估值溢价率97.74%，低于历史均值156.75%。 总结 本报告核心观点为医药板块短期波动后估值已处于历史低位，配置性价比凸显，政策风险释放和疫情控制后三季度业绩有望加速增长。投资策略上推荐三条主线：中医药、创新产业链（CXO）、及其他高壁垒赛道（特色原料药、制剂出口、核医学），并详细分析了8只重点标的。行业要闻涵盖RET抑制剂获批、阿尔兹海默症新药积极数据、RSV预防抗体欧盟上市及NASH新药进展。行情回顾显示A股和H股医药板块上周均显著下跌，估值处于低位。风险提示包括政策风险、研发风险和公司经营风险。