投资价值分析报告：国内领先的“一站式”生物试剂和技术服务平台

中心思想 核心观点：义翘神州非新冠业务高增长确定性强，首次覆盖给予“买入”评级 公司虽因新冠疫情在2020-2021年实现业绩爆发（新冠产品累计收入19.48亿元），但随着全球疫情常态化，预计未来新冠相关收入占比将逐渐降低，高基数影响陆续消除。 公司产品数量（重组蛋白超6,500种、抗体约14,000种）和技术能力行业领先，凭借自主研发的核心技术平台和“内部闭环”体系，成本优势明显。 公司持续拓宽海外市场（美国、德国、日本设子公司），有望凭借性价比和产品数量优势增强全球竞争力，非新冠业务中长期高速增长的确定性较强。 参考2023年可比公司平均36倍PE，给予公司2023年36倍PE估值，对应目标价122元，首次覆盖给予“买入”评级。 业绩驱动因素：新冠疫情催化后，非新冠业务持续快速增长 2020年新冠相关产品贡献收入13.42亿元，占比84.07%；2021年新冠收入降至6.06亿元，占比62.76%，但非新冠业务收入3.59亿元，同比增长41.41%，2017-2021年CAGR达37.31%。 重组蛋白和抗体为收入主力（2021年合计占比86.94%），CRO服务和培养基类产品增长迅速（2021年CRO服务同比+76%，培养基同比+58.82%）。 综合毛利率维持高位（2021年93.97%），高于同业，主要受益于规模效应和自主原材料制备降低成本。 主要内容 公司概览：国内领先的“一站式”生物试剂和技术服务平台 深耕研发与技术服务，打造国内生物试剂行业领军企业 公司成立于2016年，由神州细胞分立，专注生物试剂研发、生产、销售及技术服务，产品涵盖重组蛋白、抗体、基因、培养基等现货产品超过5.2万种，客户覆盖大学、科研院所、医药研发企业。 创始人谢良志博士技术背景深厚，核心团队专业能力强，公司凭借全面技术平台不断拓宽业务领域，目前已形成覆盖分子生物学、细胞生物学、免疫学等多领域的试剂库。 疫情期间新冠业务增厚公司业绩，非新冠业务蓬勃发展 2020年营收15.96亿元（+782.77%），归母净利润11.28亿元（+2996.89%），新冠产品贡献主要增量；2021年营收降至9.65亿元（-39.53%），但非新冠业务加速成长，2021年非新冠收入3.59亿元（+41.41%）。 重组蛋白与抗体贡献绝对收入，2021年合计占比86.94%；CRO服务与培养基快速增长，毛利率保持高位（2021年综合毛利率93.97%），期间费用率持续优化。 公司分析：掌握核心生物试剂研发技术，业务迎来高速发展期 独立自主技术平台与相对闭环研发体系的双重优势 公司拥有4个核心技术平台（哺乳动物细胞重组表达体系、培养体系技术平台、抗体/蛋白工具试剂和全套检测技术平台等），研发团队122人，研发投入持续。 内部闭环体系自主掌握关键原材料（如培养基、表达载体），有效降低成本并保证供应稳定性，规模化生产使单位成本逐年降低（如重组蛋白单位成本从2018年约500元降至2020年约150元）。 公司品类数量行业领先，海外市场积极拓宽 截至2021年底，重组蛋白超过6,500种、抗体约14,000种、基因约32,000种，蛋白产品数量居行业领先地位，客户认可度高（产品支持发表论文超4,300篇，其中Science/Nature/Cell共80篇）。 海外收入占比高（2021年78.13%），产品销往90多个国家，美国、欧洲、日本设置子公司，全球化布局加速。 新冠产品彰显公司实力，疫情催化下公司迎来高速发展 2020年1月22日率先表达新冠病毒RBD蛋白（距序列公布仅11天），2021年6天生产奥密克戎RBD蛋白，快速响应能力赢得客户信赖。 产能持续扩张（2020年产能利用率99.21%），单位培养体积产量大幅提升，客户粘性强。 他山之石：全球生物试剂与科研服务领导者Bio-Techne Bio-Techne成立于1981年，2022财年营收11.06亿美元，2018-2022财年CAGR 14.51%，市值超120亿美元，产品超50万个，期刊引用超35万次。 发展策略包括：核心产品持续性创新（研发支出占比约7.9%）、全球化布局和新业务扩张（如细胞与基因治疗）、及时业务重整（2018年重组为蛋白质科学和诊断学&基因组学两个部门）。 义翘神州有望借鉴Bio-Techne经验，从国内领军向全球领导者转变。 风险因素 新产品研发风险、行业竞争加剧风险、贸易摩擦风险、境外业务经营风险、产能扩张风险、应收账款坏账风险、汇兑损失风险。 盈利预测及估值评级 盈利预测 预计2022-2024年收入分别为6.05/7.21/9.49亿元，净利润分别为3.97/4.38/5.49亿元，对应EPS分别为3.07/3.39/4.25元。 分业务：重组蛋白非新冠业务2022-2024年增速预计20%/42%/40%；抗体非新冠业务增速35%/45%/42%；培养基和CRO保持较快增长。 估值评级 选取诺唯赞、百普赛斯、昭衍新药、奥浦迈为可比公司，2023年平均PE为36倍。给予公司2023年36倍PE估值，对应目标价122元，首次覆盖给予“买入”评级。 总结 义翘神州作为国内领先的“一站式”生物试剂和技术服务平台，凭借自主研发的核心技术平台、行业领先的产品数量以及全球化布局，在新冠疫情催化下实现业绩爆发，非新冠业务也保持高速增长。报告分析认为，随着新冠高基数影响消退，公司非新冠业务中长期增长确定性强；同时借鉴全球龙头Bio-Techne的发展路径，公司有望通过持续创新、海外扩张和业务整合进一步增强全球竞争力。风险方面需关注研发、竞争、贸易摩擦及汇率等因素。综合盈利预测与可比公司估值，首次覆盖给予“买入”评级，目标价122元。