长春高新(000661) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年年报，实现营业收入126.3亿元，同比增长17.5%；实现归属于母公司股东净利润41.4亿元，同比增长10.2%；实现扣非后归母净利润41.2亿元，同比增长10.1%。 　　金赛药业实现较快增长，生长激素继续放量。金赛药业实现营业收入102.2亿元，同比增长25%，实现归母净利润42.2亿元，同比增长15%。新患方面，在疫情影响下，新患人数同比增速放缓，长效生长激素新患者占比略有增长；同时公司以长效注射笔获批为切入点，强化儿科及成人领域新产品放量，收入贡献有望逐步体现，有望成为新增长点。 　　百克生物带状疱疹疫苗放量可期。百克生物实现营业收入10.7亿元，同比下降10.95%，实现归母净利润1.2亿元，同比增长7%。分季度看，公司2022Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营业收入1.4/3/4.3/2.1亿元（-44%/-10%/+17%/-20%），实现归母净利润0.2/0.6/1.4/-0.3亿元（-69%/-32%/+46%/-388%），公司四季度业绩下滑主要系水痘疫苗、鼻喷流感疫苗受疫情影响，销量下滑。在研管线蓄势待发，带状疱疹疫苗有望23年放量。公司重磅创新品种带状疱疹减毒活疫苗已经获批上市，公司接种程序拟采用1针法，价格定位低于GSK疫苗（3200元/人份），有利于渗透价格敏感度较高的老年人群。 　　地产和中成药业务基本保持平稳。高新地产实现营业收入8.04亿元，同比增长21%，实现净利润0.64亿元，同比下降25%。华康药业实现营业收入6.58亿元，同比增长2.5%，实现归母净利润0.31亿元，同比下降9%。聚焦主业发展，剥离高新地产。根据公司未来发展战略，为聚焦生物医药核心业务板块，优化产业布局与资源配置，突出主业核心优势，改善资产负债结构，提高公司现金流水平，公司拟向公司控股股东超达集团转让所持有的高新地产100%股权。截至2022Q3，高新地产实现营业收入5.86亿元，同比下降8%，实现净利润0.88亿元，同比增长114.68%，此次剥离完成后，公司将持续发展主营业务，进一步聚焦公司发展重心。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为14.76元、18.52元、23.38元，对应动态PE分别为11倍、9倍、7倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：产品销售下滑风险，新冠疫情反复风险。

　　戴维医疗(300314) 　　2022年业绩符合预期，2023年业绩有望高速增长，维持“买入”评级 　　2023年3月30日，公司发布2022年年报：公司实现营收5.06亿元（yoy+6.73%）；归母净利润9758万元（yoy+21.66%）；扣非净利润7966万元（yoy+19.54%）。（1）保育业务：国内新生儿出生率下降，保育设备等增量需求相对疲软，公司通过新品扩展和产品升级不断扩大赛道优势，巩固和提高市场占有率；海外通过产品高性价比进行市场竞争，并不断进行销售区域扩围。（2）吻合器业务：国内受疫情防控等影响手术开展受阻，对吻合器等耗材使用量提速略有影响，此业务仍处市场快速扩围卡位阶段，正为联盟集采和产品放量做充分准备；海外由于提前进入诊疗恢复期和国家区域准入等积极影响，收入实现较好增长。考虑到保育业务有存量更换升级需求和吻合器集采政策放量推动，我们维持2303-2024年并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为1.55/2.31/3.26亿元，EPS分别为0.54/0.80/1.13元，当前股价对应P/E分别为30.2/20.2/14.3倍，维持“买入”评级。 　　吻合器腔镜化与电动化已是大势，集采政策有望提高电吻渗透率和国产化率 　　目前电动腔镜吻合器赛道国产化率低、成长快、空间大，竞争格局好；我国微创率与发达国家仍有较大差距，微创手术是确定性大方向，而腔镜吻合器则是微创手术的重要手术器械，其中电动腔镜吻合器因其临床价值将是大势所趋。吻合器集采有望快速提高电动吻合器渗透率并加快推动国产替代，其中福建省联盟集采政策结果已出静待执行，山东、京津冀3+N联盟集采蓄势待发。 　　子公司维尔凯迪市场与技术沉淀已久，有望借集采之力加快吻合器放量 　　公司2018年取得国内第一张电动腔镜吻合器注册证，目前已有4张注册证，其中1张Ⅲ类（国内只有三家），Ⅲ类证在手术适用范围上更优，可闭合离断血管。经过4年的市场推广和学术教育目前已覆盖超300家三甲医院，2022年公司电动腔镜吻合器营收为1.52亿元（占吻合器业务的77%），并推出全球首款智能全自动转弯吻合器，进一步抬高电动吻合器赛道护城河。同时公司有望借联盟和省级集采之力加快准入，快速提高医院覆盖面，突破销售偏弱势省份，抢夺进口厂商份额。海外吻合器部分市场已孵化成功，基数相对较低，有望继续保持高速增长。 　　风险提示：产品推广不及预期；政策落地不及预期。

中心思想 2022年业绩韧性与多元化业务模式优势 美丽田园医疗健康在2022年面临疫情及闭店等外部环境冲击，营收和经调整净利润虽有所下滑，但其传统美容、医疗美容及亚健康评估与干预服务展现出相对的业务定力。公司以传统美容服务为基础，成功将优质会员向高价值的医美和亚健康服务转化，会员转化率同比提升2个百分点，凸显了其多业务协同和客户价值深度挖潜的商业模式优势。 2023年市场复苏驱动的增长前景 随着中国消费市场的逐步回暖，美丽田园医疗健康在2023年1-3月已展现出强劲的恢复态势，客流及客单价均实现低双位数增长，彰显了消费者对美与健康需求的旺盛以及公司高效的组织能力和品牌影响力。华泰研究基于此，预计公司2023-2025年经调整净利润将实现显著增长，并维持“买入”评级，目标价39.91港元，反映了市场对其未来业绩恢复和持续增长的信心。 主要内容 22整体业务表现具有相对定力，会员转化率提升 整体财务表现: 2022年，美丽田园实现营收16.35亿元人民币，同比下降8.20%；经调整净利润为1.57亿元人民币，同比下降30.84%。业绩下滑主要受闭店和营业时间缩短等因素影响。 传统美容服务: 直营门店营收8.36亿元，同比下降11.2%。活跃会员人数为7.57万人，同比增长0.3%，显示客户基础保持稳定。人均消费10383元，同比下降12.33%。按门店发展阶段划分，新成立、发展中和成熟门店的同店销售额分别同比下降9.1%、11.6%和14.7%。 医疗美容服务: 营收6.2亿元，同比下降7.8%。会员人数1.87万人，同比增长10.9%，显示医美客户群体持续扩大。平均消费33104元，同比下降16.89%。同店销售额同比下降8.9%。 亚健康评估及干预服务: 营收68.5百万元，同比增长12.4%，是唯一实现营收正增长的业务板块。会员人数3070人，同比增长14.8%。平均消费15967元，同比下降2.43%。同店销售额同比增长4.1%。 会员转化效率: 传统美容服务会员向医美或亚健康评估及干预服务的转化率达到23.7%，同比提升2个百分点，表明公司在客户跨业务导流和价值挖掘方面取得了积极进展。 门店网络有序扩张，客户群有望持续扩大 门店规模: 截至2022年12月31日，公司拥有189家直营店和189家加盟店，门店网络覆盖广泛。 2022年门店拓展与升级: 2022年新增20家直营店，其中包括17家传统美容店、2家医美门诊（济南、厦门）和1家研源医疗中心（西安）。同时，公司对19家传统美容店、5家医美门诊及1家研源中心进行了升级改造。加盟门店在2022年新增35家。 未来发展规划: 公司预计未来将通过自建及加盟方式新开传统美容门店超过50家，并计划继续开设秀可儿及研源门诊，以进一步扩大市场份额。 运营策略: 除门店扩张外，公司还计划全力推进线上线下融合运营，并持续挖掘创新领域的异业合作机会，以期持续扩大客户群。 外部环境因素转好时具备较快恢复能力 2022年营收波动分析: 2022年3-6月，受大面积闭店影响，公司收入同比下降22%。随着7-10月疫情防控政策缓解，客流逐步反弹，营收同比增长11%。然而，11-12月全面放开初期，营收再次同比下降22%。 2023年强劲复苏: 截至2023年2月26日，随着各地消费市场渐进回暖，公司门店客流及客单价相较2022年均实现低双位数增长。这不仅彰显了消费者对美与健康需求的持续旺盛，也体现了美丽田园集团高效的组织能力和强大的品牌影响力，使其在外部环境改善时能够迅速恢复。 风险提示 报告提示了公司运营可能面临的风险，包括客户粘性下降、会员转化率下降、市场竞争加剧以及门店拓展不顺等。 经营预测指标与估值 盈利预测: 华泰研究预计美丽田园医疗健康2023年至2025年的营业收入将分别达到22.01亿元、27.12亿元和32.76亿元人民币，归属母公司净利润分别为2.56亿元、3.73亿元和4.77亿元人民币。其中，2023年净利润预计将实现147.91%的显著增长。 估值分析: 基于2023年目标PE 30倍（考虑到流动性折价，低于可比公司Wind一致盈利预测的33倍），华泰研究给予公司目标市值882.69亿元人民币，对应目标价39.91港元。 关键财务指标: 报告提供了详细的财务预测，包括EPS、ROE、PE、PB和EV/EBITDA等指标。例如，预计2023年EPS为1.08元，ROE为72.31%，PE为22.67倍。这些数据支持了对公司未来业绩增长的乐观预期和“买入”的投资评级。 总结 美丽田园医疗健康在充满挑战的2022年展现出业务韧性，尽管营收和利润受外部因素影响有所下滑，但其多元化的服务模式和高效的会员转化策略有效支撑了业务。随着2023年中国消费市场的复苏，公司已显示出强劲的业绩反弹能力，客流和客单价均实现显著增长。华泰研究基于对公司业务模式的认可和市场复苏的预期，维持“买入”评级，并预测公司未来三年盈利能力将大幅提升，目标价39.91港元。公司持续的门店网络扩张和线上线下融合运营策略，有望进一步巩固其市场地位并扩大客户基础，从而实现可持续增长。

中心思想 收入结构优化与核心业务驱动 新华医疗在2022年通过坚定不移的“调结构、强主业”战略，实现了收入结构的显著优化和盈利能力的持续提升。尽管整体营业收入略有下滑，但扣除非经常性损益后的归母净利润同比增长31.47%，显示出公司核心业务的强劲增长势头。医疗器械和制药装备两大核心板块收入占比持续提升，毛利率改善明显，成为公司业绩增长的主要驱动力。 国企改革深化与国际化拓展 公司在2022年深化国企改革，通过定增落地、股权激励以及推行职业经理人制度，有效理顺了股东与经营管理者的利益关系，激发了企业活力。同时，国际化战略取得突破性进展，海外收入实现翻番增长，毛利率大幅提升，为公司打开了新的成长空间。国企改革的成果有望持续兑现，为公司未来发展提供坚实保障。 主要内容 2022年度财务表现与结构性亮点 整体业绩概览： 2022年，新华医疗实现营业收入92.82亿元，同比下滑2.11%；归母净利润5.03亿元，同比下滑9.68%。然而，扣除非经常性损益后的归母净利润达到5.05亿元，同比增长31.47%，这表明公司主营业务盈利能力显著增强，非经常性损益对当期净利润产生了一定影响。 季度表现分析： 22年第四季度，公司实现营业收入26.31亿元，同比增长23.69%，显示出年末业务加速增长的态势。但同期归母净利润为8267万元，同比下滑30.28%；扣非后归母净利润为7129万元，同比下滑7.90%，可能与季节性费用支出或资产减值等因素有关。 盈利能力改善： 2022年公司毛利率提升至26.4%，预计2023-2025年将持续提升至28.8%、31.4%和33.2%，反映出收入结构优化带来的积极影响。 核心业务板块的强劲增长与结构优化 医疗器械板块： 收入达38.18亿元，同比增长8.02%，占总收入的41.1%，占比提升3.9个百分点。该板块毛利率高达40.06%，提升2.57个百分点。公司九大产品线协同发展，感控板块优势领先，2022年签订4家智慧化消毒供应中心整体项目，实现智慧化内镜中心零突破，手卫生耗材销售合同额同比增长79%。实验动物新签合同额增长34.22%，展现出巨大增长潜力。 制药装备板块： 收入15.17亿元，同比增长21.48%，占总收入的16.3%，占比提升3.2个百分点。该板块的快速增长进一步巩固了公司在高端装备制造领域的地位。 医疗商贸板块： 收入28.94亿元，同比下滑24.3%。该板块的收缩符合公司“调结构”战略，旨在降低低毛利业务占比。 医疗服务板块： 收入8.42亿元，同比增长14.5%，毛利率17.85%，提升4.8个百分点。医疗服务业务的稳健增长和毛利率提升，为公司提供了多元化的盈利支撑。 国际市场拓展取得突破性进展 海外收入翻番： 2022年海外收入达到1.55亿元，同比增长121.57%，实现翻一番增长。 海外毛利率显著提升： 海外业务毛利率高达43.08%，提升10.28个百分点，显示出海外市场的高盈利能力。 成功因素： 海外业务的突破主要得益于公司以客户为导向的产品设计及功能改良，以及创新完善的营销网络，通过“产品+营销”双管齐下，助力海外销售迈上新台阶。 国企改革持续深化，激发经营活力 股权激励与定增： 第一大股东山东颐养健康高比例参与定增，彰显对公司未来发展的信心。2022年公司已完成345名激励对象限制性股票授予，并积极推进子公司中长期激励机制，子公司新华手术器械股权激励计划已获国资管理单位批复。 职业经理人制度： 在母公司和上海泰美等部分子公司层面，按照市场化选聘、差异化薪酬、市场化退出要求，推行职业经理人制度，有效理顺了股东与经营管理者的利益关系，释放了国企改革的活力。 未来盈利展望与投资评级 盈利预测： 国盛证券预计公司2023-2025年归母净利润分别为7.24亿元、9.31亿元、11.55亿元，分别同比增长44.1%、28.5%、24.1%。 估值分析： 当前股价对应2023-2025年PE分别为17x、13x、11x，估值具有吸引力。 投资建议： 维持“买入”评级。 风险提示： 新签订单不及预期风险；募投项目不及预期风险。 总结 新华医疗在2022年展现出强劲的内生增长动力和战略执行力。通过坚定不移地调整收入结构，聚焦高毛利的医疗器械和制药装备主业，公司盈利能力显著提升，扣非后归母净利润实现高速增长。国际化战略取得突破性进展，海外市场成为新的增长极。同时，深化国企改革，通过股权激励和职业经理人制度，有效激发了企业活力，理顺了利益关系。展望未来，随着核心业务的持续发力、国际市场的进一步拓展以及国企改革红利的持续释放，新华医疗有望实现业绩的持续改善和估值的进一步提升。

中心思想 创新药商业化提速与业绩改善 荣昌生物在2022年剔除一次性License out收入后，核心产品维迪西妥单抗（RC48）和泰它西普（RC18）的商业化进程显著加速，销售团队规模和医院覆盖大幅增加，推动公司营收实现强劲增长。尽管2022年仍处于亏损状态，但预计未来三年亏损将持续收窄，盈利能力逐步改善。 研发管线丰富与国际化战略深化 公司拥有多项创新药处于关键临床阶段，特别是RC48和RC18的多个适应症正在稳步推进三期临床，并有望在近期读出重要数据。同时，RC18用于SLE的全球多中心三期临床进展顺利，标志着公司国际化战略的有效实施，未来License out收入可期，为公司带来新的增长点。 主要内容 业绩概览与商业化进展 2022年财务表现与核心产品销售 荣昌生物2022年实现营业收入7.72亿元，其中境内收入为7.23亿元。尽管同比下降45.87%，但若剔除2021年RC48 License out首付款的非经常性影响，公司营收同比大幅增长488%，显示出核心产品销售的强劲增长势头。然而，公司在2022年仍录得归母净利润-9.99亿元和扣非归母净利润-11.17亿元的亏损。销售费用率在2022年全年达到57.08%，反映了公司在市场推广方面的投入。2022年第四季度，公司收入为2.02亿元，环比下降7.76%；归母净利润为-3.11亿元，扣非归母净利润为-4.02亿元。 维迪西妥单抗（RC48）市场拓展 维迪西妥单抗（RC48）在2023年成功实现UC二线适应症的简易续约并新增医保，且未降价，月治疗费用维持在15200元，为产品销售提供了稳定的市场环境。公司预计RC48在2023年至2025年的收入将分别达到8.14亿元、9.44亿元和11.39亿元，呈现稳健增长态势。截至2022年末，RC48的商业化团队已扩展至520人，并已完成472家医院的准入，为产品的市场渗透奠定了基础。 泰它西普（RC18）渗透率提升 泰它西普（RC18）的市场渗透率持续提升，预计其在2023年至2025年的收入将分别达到6.76亿元、12.86亿元和18.02亿元，展现出更为强劲的增长潜力。为支持RC18的市场推广，公司在2022年末组建了639人的商业化团队，并已覆盖1876家医院，其中495家已完成医院准入，显示出广泛的市场布局。 研发管线与国际化布局 维迪西妥单抗（RC48）多适应症推进 RC48的研发管线持续丰富。针对HER2low转移性乳腺癌（mBC）和HER2+肝转移乳腺癌（BC）的三期临床研究正在进行中，预计HER2low mBC适应症将在2023年读出中期数据。此外，RC48与PD1联合用于一线尿路上皮癌（UC）的二期临床数据显示出73.9%的客观缓解率（ORR），相关数据已在2022年ASCO会议上发表，其三期临床数据预计在2023-2024年读出，有望进一步拓宽RC48的市场空间。 泰它西普（RC18）多领域拓展 RC18的研发进展同样令人瞩目。用于类风湿关节炎（RA）的三期临床研究已接近完成，预计2023年将读出数据。同时，针对重症肌无力（MG）、IgA肾病（IgAN）和干燥综合症（SS）的三个三期临床研究已获得IND许可并启动，预示着RC18在自身免疫疾病领域的广泛应用前景。在国际化方面，RC18用于系统性红斑狼疮（SLE）的全球多中心三期临床已于2022年6月完成首例患者入组（FPI），预计2024年将有一阶段数据读出，为公司带来海外市场的巨大潜力。 财务预测与估值分析 盈利预测与亏损收窄趋势 根据预测，荣昌生物的营收将实现高速增长，预计2023年至2025年营收分别为14.90亿元、22.29亿元和30.01亿元，同比增长率分别为93.0%、49.6%和34.6%。尽管公司仍处于亏损状态，但归母净利润预计将持续改善，从2023年的-7.50亿元收窄至2024年的-4.67亿元和2025年的-1.31亿元，显示出公司盈利能力的逐步提升。 关键财务指标分析 盈利能力: 公司的毛利率预计将从2022年的64.8%逐步回升至2023年的75.0%和2025年的80.0%，反映出产品结构优化和成本控制的成效。销售净利率虽然在2022年为-129%，但预计到2025年将大幅收窄至-4.4%，表明亏损率显著降低。 成长能力: 营业收入增长率在2023年预计将强劲反弹至93.0%，并在未来两年保持高速增长。归母净利润增长率预计在2023年达到24.9%，并在2025年进一步加速至72.1%，体现了公司在创新药商业化驱动下的快速发展。 偿债能力: 资产负债率预计将从2021年的17.1%上升至2025年的40.6%，流动比率从3.76下降至1.15，但整体偿债能力仍保持在健康水平。 估值: 在亏损状态下，市盈率（P/E）为负值，但其绝对值的变化反映了亏损的收窄。市销率（P/S）预计将从2022年的45.1下降至2025年的11.6，表明随着营收的快速增长，公司的估值更趋合理。 总结 荣昌生物在2022年展现出强劲的创新药商业化能力，核心产品维迪西妥单抗（RC48）和泰它西普（RC18）的销售团队规模和医院覆盖大幅增加，推动营收在剔除一次性因素后实现高速增长。公司研发管线丰富，多项产品处于关键临床阶段，特别是RC18的全球多中心三期临床进展顺利，预示着未来国际化和License out的巨大潜力。尽管目前仍处于亏损状态，但财务预测显示，未来三年营收将持续高速增长，亏损将显著收窄，盈利能力逐步改善。综合考虑创新药商业化符合预期以及未来License out fee的潜力，维持“增持”评级。

中心思想 市场前景与增长动力 尽管博泰生物（Botanee Biotech，300957 CH）在2022年第四季度业绩不及预期，且面临市场情绪压力，但分析师维持“买入”评级，认为公司凭借其独特的线上线下融合（OMO）分销网络和卓越的研发能力，在中国市场重新开放后具备强劲的复苏潜力。旗舰品牌薇诺娜（Winona）在线上平台（天猫/淘宝、抖音）展现出显著的销售增长，同时线下药店渠道的渗透率仍有巨大提升空间，为未来增长提供坚实基础。 挑战与估值调整 公司近期推出的员工持股计划（ESOP）设定了积极的营收和净利润增长目标，有助于稳定市场对未来盈利的预期。然而，去年“双11”期间的产品丑闻、联合创始人离职以及IPO前投资者的减持等负面因素持续对股价构成压力。为反映这些挑战和第四季度业绩，分析师下调了2023/24财年的营收和净利润预测约9%，并将目标价从229元人民币下调至157元人民币，同时调整了估值方法以反映当前的市场情绪。 主要内容 2023年市场展望与增长策略 尽管2022年第四季度业绩未达预期，但博泰生物预计将受益于中国经济的重新开放。公司独特的OMO分销网络和领先的研发实力是其核心竞争力，使其在同行中脱颖而出。渠道调研显示，薇诺娜品牌在2023年2月在天猫/淘宝的销售额增长超过20%，在抖音的销售额增长更是超过300%。线下业务方面，预计到2024年，线下收入占总营收的比例将从目前的19%增至26%，鉴于公司目前仅渗透不到5%的全国药店，线下市场扩张潜力巨大。此外，预计2023年毛利率将保持相对稳定，高端/新品牌（如AOXMED/Winona Baby）的贡献增加将抵消线上促销激励可能带来的影响。促销和研发费用预计将与同行保持一致，行政费用有望降低以部分抵消通胀影响。 员工持股计划稳定盈利预期 博泰生物公布了员工持股计划（ESOP），计划向298名员工（包括董事会成员和关键运营经理）授予1.5%的公司股份。该计划设定了积极的业绩目标：2023/24/25财年累计营收和净利润增长分别不低于28%/61.3%/100%。分析师认为这些目标可能超出市场预期，为市场提供了明确的财务指引，对稳定未来盈利预期具有积极意义。 市场情绪与负面因素 近期一系列负面事件持续对博泰生物的股价构成压力。其中包括去年“双11”期间的产品丑闻、联合创始人离职以及IPO前投资者的减持。尽管公司已内部任命了创始人继任者，但博泰生物需要重新建立其市场业绩记录，尤其是在直播分销的“低垂果实”已不复存在的情况下，市场对其未来增长的信心仍需时间恢复。 盈利预测调整 为反映2022年第四季度业绩和员工持股计划（ESOP）的目标，分析师对博泰生物的盈利预测进行了调整。2023/24财年的营收预测分别下调了9%，这导致同期净利润平均下调了约9%。具体来看，2023年净利润预测从15.42亿元人民币下调至13.74亿元人民币，2024年从18.69亿元人民币下调至17.16亿元人民币。 估值方法与目标价调整 分析师将博泰生物的目标价从229元人民币下调至157元人民币，并调整了估值方法。新的目标价基于2023年末48.5倍市盈率（P/E），该倍数比公司自IPO以来的平均水平低一个标准差（-1sd）。分析师将估值方法从PEG切换到P/E，理由是公司上市历史已足够长，可以合理追踪其历史估值。目标倍数设定在平均水平以下一个标准差，旨在反映上述市场情绪压力。 总结 博泰生物在2023年面临着中国市场重新开放带来的增长机遇，其OMO分销网络和研发实力是核心优势，员工持股计划也为未来盈利增长提供了积极指引。然而，公司短期内仍需应对产品丑闻、高管变动和投资者减持等负面因素带来的市场情绪压力。分析师已根据最新业绩和市场环境，下调了盈利预测并调整了估值方法和目标价。公司未来的表现将取决于其能否有效化解负面影响，并持续利用核心竞争力实现稳健增长。

中心思想 业绩稳健增长与多元业务驱动 2022年，公司实现了收入和归母净利润的稳健增长，分别达到63.6亿元（同比增长28.5%）和9.7亿元（同比增长24.1%）。这一增长主要得益于其“四轮驱动”业务布局的成功推进，特别是功能性护肤品业务的强劲表现，该业务板块收入达46.07亿元，同比增长38.80%，成为核心增长引擎。 研发投入强化核心竞争力 公司持续加大研发投入，2022年研发费用达3.88亿元，占营收比重6.1%，旨在通过合成生物学等前沿技术，探索胶原蛋白、麦角硫因等新赛道，构建长期竞争优势和第二、第三增长曲线。前瞻性的产能布局也为未来销售增长提供了坚实基础，预示着公司在生物科技领域的持续创新和发展潜力。 主要内容 事件简评 2022年度及Q4财务表现 公司于2023年3月30日发布2022年年报，全年实现营业收入63.6亿元，同比增长28.5%；归属于母公司股东的净利润为9.7亿元，同比增长24.1%；扣除非经常性损益的归母净利润为8.5亿元，同比增长28.5%。若剔除股份支付影响，归母净利润可达10.5亿元。就2022年第四季度而言，公司单季度实现收入20.4亿元，同比增长5.3%；归母净利润2.9亿元，同比增长29.3%；扣非归母净利润2.5亿元，同比增长16.0%。 经营分析 业务布局与增长亮点 公司坚持以用户为中心，稳步推进“四轮驱动”业务布局，各板块表现如下： 原料业务： 实现收入9.80亿元，同比增长8.31%。 医疗终端业务： 实现收入6.86亿元，同比下降2.00%。 功能性护肤品： 实现收入46.07亿元，同比增长38.80%，是公司业绩增长的主要驱动力。 功能性食品业务： 实现收入0.75亿元，同比增长358%，展现出巨大的增长潜力。 品牌价值与产品力验证 公司持续提升功能性护肤品品牌力，旗下四大核心品牌均表现出色，突破了初期成长天花板： 润百颜： 实现收入13.85亿元，同比增长12.6%。 夸迪： 实现收入13.7亿元，同比增长39.7%。 米蓓尔： 实现收入6.05亿元，同比增长44.1%。 BM肌活： 实现收入8.98亿元，同比增长106.4%。 四大品牌均已形成大单品，2022年有超过10款单品销售收入过亿，充分验证了公司的产品力和品牌价值。 研发投入与长期战略 公司高度重视长期发展，持续加码研发投入，2022年研发费用达3.88亿元，占营业收入的比重为6.1%。公司积极布局合成生物战略，探索胶原蛋白、麦角硫因、人乳寡糖等新赛道和新领域，以期寻求支撑企业持续成长的第二、第三曲线。此外，公司还前瞻性地布局产能，为未来的销售增长储备了充足的生产能力。 盈利预测、估值与评级 未来盈利展望与投资建议 分析师看好公司各业务板块的持续发力，预计公司2023年至2025年归母净利润将分别达到13.2亿元、16.8亿元和20.2亿元，同比增速分别为34%、28%和23%。基于此，报告维持对公司的“买入”评级。 风险提示 潜在经营风险 报告提示了公司未来可能面临的风险，包括新材料新技术替代风险、新产品研发风险、新产品注册风险、核心人员流失风险、净利率下降风险以及行业竞争加剧风险。 总结 综合表现与市场地位 2022年，公司展现出强劲的财务表现，营业收入和归母净利润均实现显著增长，其中功能性护肤品业务作为核心驱动力，贡献了绝大部分增长。旗下四大护肤品牌均取得亮眼成绩，多款单品销售额过亿，进一步巩固了公司在市场中的领先地位和品牌影响力。 持续发展潜力 公司通过持续高强度的研发投入，积极布局合成生物学等前沿科技，探索新材料和新赛道，为未来的可持续增长奠定了坚实基础。同时，前瞻性的产能储备也为业务扩张提供了保障。尽管面临新产品研发、市场竞争等风险，但凭借其多元化的业务布局、强大的品牌矩阵和持续的创新能力，公司有望在未来保持稳健增长，并实现盈利能力的进一步提升。

　　泰格医药(300347) 　　Tigermed reported 2022 revenue/ attributable net income/ attributable recurring netincome of RMB7,085mn/ RMB2,007mn/ RMB1,540mn, +35.9% YoY/ -30.2% YoY/+25.0% YoY. Revenue was largely in line with our forecast while attributablerecurring net income missed our forecast by 8.9%. The decline of attributablenet income in 2022 was mainly due to the decreased fair value gains fromRMB1,815mn in 2021 to RMB536mn in 2022. Gross profit margin (GPM)deteriorated by 3.9ppt to 39.6% in 2022, due to the revenue recognition fromlow-margin COVID-19 related revenue (including pass-through revenue tooverseas sub-contractors) as well as the COVID pandemic in China. New ordersamounted to RMB9.7bn in 2022, flattish vs 2021; while non-COVID-19 relatednew orders increased by c.25% YoY in 2022, demonstrating a robust growth ofthe core business. Total backlog reached RMB13.8bn (+22.9% YoY) by the endof 2022, a solid guarantee for sustainable growth. 　　Accelerating globalization. Tigermed has utilized COVID-19 pandemic asan opportunity to access and expand overseas markets. The Companyenabled 4 COVID-19 vaccine EUAs in China and overseas in 2022. Inaddition, Tigermed acquired a Croatia-based clinical CRO, Marti Farm, inJan 2023, further enhancing its service capability in Europe. Themanagement indicated that the Company will integrate BD team in Europeto enhance BD efficiency in 2023. In the US, Tigmerd had collaborationswith over 100 clinical sites. With its growing global network and good trackrecord, Tigermed has won more chances to participate in MRCT projects.As of Dec 2022, the Company had 62 MRCT projects in the pipeline,compared with only 20 as of Dec 2020. Tigermed also takes a proactiveapproach to explore business opportunities in Southeast Asia and LatinAmerica. Such regions are potential end markets for Chinese drugdevelopers, which will create additional demand for Tigermed in overseasmarket. To fuel its global expansion, Tigermed added 400 employees inoverseas regions, representing 44% of the total new hiring in 2022. 　　Adopting new technologies to enhance work efficiency. Tigermedestablished Tigermed Digital Promotion Center and Decentralized ClinicalTrial (DCT) Solution Team. DCT platform uses new technologies to performcritical clinical trial related procedures, such as participant enrolment/engagement, site management, data aggregation, quality/ cost balance andstudy services. DCT platform, already used in certain projects, will reducepatient burden and improve clinical service efficiency. We think the launchof DCT platform will help Tigermed to keep up with leading foreign peersregarding service digitalization and work efficiency. 　　Maintain BUY. We revised our TP from RMB147.43 to RMB134.24, basedon a 10-year DCF model (WACC: 10.6%, terminal growth rate: 3.0%), tofactor in slower revenue growth projection. We forecast Tigermed’s revenueto grow 20%/ 26%/ 25% YoY and attributable recurring net income to grow29%/ 27%/ 26% YoY in FY23E/ 24E/ 25E, respectively.

中心思想 核心业务驱动与盈利能力提升 华熙生物在2022年实现了营收和归母净利润的稳健增长，其中功能性护肤品业务表现尤为突出，成为公司业绩增长的核心驱动力，收入占比超过七成。公司通过优化销售费用率，提升经营效率，使得扣非净利润增速与营收增长相匹配，显示出良好的盈利能力和经营韧性。 研发创新引领未来增长 公司持续加大研发投入，研发费用率和研发人员数量均有显著提升，为产品创新和技术升级奠定了坚实基础。特别是在合成生物技术领域的战略布局，已成功实现多项核心生物活性成分的产业转化，有望进一步提升公司在原料市场的核心竞争力和长期增长潜力。 主要内容 2022年度财务概览与费用结构优化 整体业绩表现： 华熙生物2022年实现营业收入63.59亿元，同比增长28.53%；归属于上市公司股东的净利润为9.71亿元，同比增长24.11%。扣除非经常性损益后的净利润为8.52亿元，同比增长28.46%，显示出公司主营业务的健康增长。每股基本收益为2.02元，并每股派发现金红利0.61元，股利支付率为30.23%。 费用控制与研发投入： 销售费用同比增长25.17%至30.49亿元，但销售费用率同比下降1.29个百分点至47.95%，表明公司在营销效率方面有所改善。管理费用同比增长29.67%至3.93亿元，管理费用率基本稳定。研发费用同比增长36.52%至3.88亿元，研发费用率提升0.36个百分点至6.1%，体现了公司对研发创新的持续重视和投入。财务费用为-0.49亿元，财务费用率为-0.77%。 单季度业绩： 2022年第四季度，公司营收同比增长5.34%至20.39亿元，归母净利润同比增长29.27%至2.93亿元（扣非净利润同比增长15.98%）。单季度销售费用率下滑3.66个百分点至50.02%，进一步印证了费用结构的优化趋势。 业务板块表现与市场策略成效 功能性护肤品业务： 该业务板块收入达到46.07亿元，同比增长38.80%，占总营收的72.4%，是公司业绩增长的主要引擎。旗下四大核心品牌——润百颜、夸迪、BM肌活、米蓓尔均实现持续增长，收入分别达到13.85亿元（+12.64%）、13.68亿元（+39.73%）、8.98亿元（+106.40%）和6.05亿元（+44.06%）。公司成功打造大单品系列，如BM肌活的糙米水销售收入突破4亿元（含税），超过10款单品销售收入过亿（含税），Top10产品销售收入接近功能性护肤品业务的50%，大单品效应突出。公司通过组织优化、降本增效，并加强与消费者的情绪和情感沟通，提升了品牌影响力。抖音渠道销售收入占比提升14个百分点至31%左右（占功效性护肤品比例36%）。 原料及医疗终端产品： 原料业务收入9.80亿元，占比15.4%。其中，医药级原料收入同比增长33.73%至3.37亿元，国际市场营收同比增长21.24%至4.26亿元。2022年完成透明质酸锌、透明质酸钙、N-乙酰神经氨酸等三个化妆品新原料备案，预计2023年国内原料销售将恢复增长。医疗终端产品收入略有下降2.00%至6.86亿元，但毛利率高达80.86%。皮肤类医疗产品营收4.66亿元（-7.56%），公司主动调整产品策略，持续合规运营。医药业务板块中，骨科和眼科终端产品市场份额分别提升至17%和20%左右。功能性食品收入为0.75亿元。 研发投入深化与合成生物战略布局 研发实力提升： 2022年公司研发费用率提升至6.1%，年末研发人员达到827人，占公司员工总数的19.33%。公司在研项目达337个，2022年新增原料产品国际注册11项，新获得医疗器械注册30项，获得2项化妆品特证。 合成生物战略： 公司持续夯实产学研链条，积极推进“0-1-10-100”的研发创新及产业转化，战略性布局合成生物领域。2022年合成生物技术国际创新产业基地已投入使用，合成生物学研发人员超过100人。胶原蛋白、5-ALA、NMN、人乳寡糖、硫酸软骨素、肝素等多个项目均通过合成生物平台完成产业转化。随着天津市生物合成与过程工程重点实验室获批筹建以及东营佛思特产业园、海口科技产业园、华熙生物健康产业园预计于2023年投产和投入使用，公司原料产品的市场竞争力有望进一步提升。 投资展望与潜在风险分析 投资建议： 华创证券维持对华熙生物的“推荐”评级，并略微调整目标价至150元。报告指出，公司以研发为基石，以透明质酸为核心的生物活性成分为基础，四大功效性护肤品牌已构筑公司主要业务主体并形成规模，营销运营渐入佳境。 业绩预测： 华创证券略微调整了公司2023-2024年的营收预测，并新增了2025年的收入预测，预计2023-2025年营收分别为81亿元、101亿元和120亿元，归母净利润预计分别为12.5亿元、15.4亿元和19.2亿元。 风险提示： 报告提示了宏观环境风险、新产品研发和注册风险、新技术和新产品替代风险、核心人员流失风险以及新品推广不力、营销策略失误等潜在风险。 总结 华熙生物在2022年展现出稳健的财务增长，营收和归母净利润均实现显著提升。功能性护肤品业务作为核心增长引擎，通过大单品策略和创新的营销模式，实现了强劲增长和市场份额的扩大。公司持续加大研发投入，特别是在合成生物领域的战略布局和产业转化，为其未来的产品创新和市场竞争力奠定了坚实基础。尽管面临宏观经济和市场竞争等潜在风险，但凭借其在生物活性成分领域的深厚积累和多业务板块的协同发展，华熙生物有望继续保持良好的增长态势。

中心思想 业绩稳健增长与未来复苏展望 万孚生物在2022年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长69.01%和88.67%，主要得益于常规业务的恢复和新冠检测产品的贡献。尽管2022年第四季度利润因投入增加和资产减值有所下降，但公司预计2023年常规业务将全面复苏，并有望重回30%的增长中枢。 POCT龙头地位与创新驱动 作为国内POCT（即时检验）领域的领军企业，万孚生物通过持续的研发投入和多技术平台协同，不断拓宽产品线，尤其在化学发光、分子诊断和病理诊断等新兴领域取得突破。公司全年完成111项新品研发，多个重点新品上市，为中长期业绩的持续快速增长奠定了基础，维持“买入”评级。 主要内容 2022年业绩回顾与盈利能力分析 整体业绩表现： 2022年公司实现营业收入56.81亿元，同比增长69.01%；归母净利润11.97亿元，同比增长88.67%；扣非净利润11.05亿元，同比增长100.70%。业绩高速增长主要得益于六大常规产线的持续恢复以及新冠检测产品的增量贡献。 分业务收入构成： 传染病检测：收入39.36亿元，同比增长136.02%，占总收入的69%。 慢病检测：收入9.39亿元，同比增长2.55%，占总收入的17%。 毒品检测：收入2.94亿元，同比增长8.78%，占总收入的5%。 妊娠及优生优育检测：收入2.42亿元，同比增长16.87%，占总收入的4%。 盈利能力变化： 伴随收入规模快速增长，公司期间费用摊薄效应显著。2022年销售费用率16.36%（同比下降2.80pp），管理费用率4.01%（同比下降3.90pp），研发费用率7.37%（同比下降4.26pp）。毛利率为51.82%（同比下降6.64pp），净利率为20.95%（同比提升2.13pp）。毛利率波动主要受新冠检测产品采购价格降低影响。 季度业绩分析： 2022年第四季度实现收入9.84亿元，同比增长15.24%；归母净利润-0.43亿元，同比下降695.69%。收入增长得益于常规业务恢复和新冠自检产品贡献，但利润下降主要因公司加大销售、研发投入及计提部分资产减值损失。 常规业务复苏与新产品技术突破 常规业务展望： 预计2022年常规收入约17亿元。在疫情扰动下仍实现可观业绩，预计2023年常规业务有望全面复苏。 慢病检测： 2022年收入9.39亿元，同比增长2.55%。受疫情扰动增速放缓，但化学发光业务快速增长，活跃仪器数和单产提升显著，海外市场取得突破。预计2023年有望良好复苏。 传染病检测： 2022年收入39.36亿元，同比增长136.02%。受新冠产能挤兑影响常规增速或有所下降。流感检测等产品快速增长，海外常规传染病订单量复苏。预计2023年有望迎来恢复式高增。 毒品检测： 2022年收入2.94亿元，同比增长8.78%。中美研发团队一体化，加强美国FDA注册，推动唾液、毛发等差异化新品导入，并开拓电商渠道。预计有望保持良好增长趋势。 妊娠及优生优育检测： 2022年收入2.42亿元，同比增长16.87%。国内市场深化电商合作，加强金秀儿早孕系列开拓，电商自营、OTC连锁业务大幅增长。海外市场推进产品结构更新换代，开发二线OTC连锁市场。预计未来有望实现稳健增长。 多技术平台持续突破： 公司依托协同互补的产品技术平台，不断拓宽检测产品，增强综合竞争力。 化学发光： 单人份化学发光免疫分析系统加快国内外布局，实现管式发光与单人份发光产品的有效协同。 分子诊断： 自研优博斯U-Box全自动核酸扩增分析系统以新冠流感三联检为突破口，重点拓展海外病原体检测市场，在多个国家实现核酸检测一体机上市。 病理诊断： 全自动免疫组化染色平台PA3600已在百余家终端医院试用运营，并在多家国家顶级标杆医院运营。 新品研发成果： 公司全年完成111项新品研发，数个重点新品上市，确保中长期业绩的持续快速增长。 盈利预测与风险提示 盈利预测调整： 根据年报数据，调整2023-2025年营业收入预测为37.28、45.30、56.67亿元（同比增速分别为-34%、+22%、+25%）；归母净利润预测为5.79、6.94、8.68亿元（同比增速分别为-52%、+24%、+25%）。考虑到公司POCT龙头地位、疫情后常规业务加速恢复及新产品驱动，维持“买入”评级。 主要风险提示： 新产品研发、注册及认证风险：注册政策趋严，对研发和注册能力要求高。 政策变化风险：医改背景下，两票制、集中采购、检验收费降价等政策可能带来负面影响。 汇率变动风险：境外收入占比较大，汇率波动可能影响业绩。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 总结 万孚生物在2022年实现了强劲的业绩增长，主要得益于常规业务的恢复和新冠检测产品的贡献，展现了其作为POCT领域龙头的市场地位和运营韧性。尽管短期内受研发投入和资产减值影响，第四季度利润有所承压，但公司常规业务预计在2023年将全面复苏，并有望重回高速增长轨道。通过在化学发光、分子诊断和病理诊断等领域的持续技术创新和新品研发，万孚生物为其中长期业绩增长奠定了坚实基础。同时，报告也提示了新产品研发注册、政策变化和汇率波动等潜在风险。综合来看，公司未来发展前景积极，维持“买入”评级。