行情回顾：本周（2023年3月27日-3月31日）申万医药生物板块指数上涨1.2%，跑赢沪深300指数0.6%，医药板块在申万行业分类中排名第11；2023年初至今申万医药生物板块指数上涨1.9%，跑输沪深300指数2.8%，在申万行业分类中排名22位。本周涨幅前五的个股为太极集团（23.57%）、达仁堂（18.55%）、成都先导（17.78%）、康缘药业（17.03%）、东阿阿胶（16.98%）。 　　专题：医药一季报前瞻，中药或迎业绩与政策共振：2023年一季报临近发布，我们精选重点覆盖公司进行一季报业绩前瞻预测，疫后复苏、政策催化双击下，各板块中相关个股有望迎来快速增长，建议积极布局Q1业绩主线，其中中药或迎业绩与政策共振，中药行情有望贯穿全年。1）医疗器械：23Q1疫后复苏背景下，受益于国内医疗新基建设备周期，贴息贷款、配置证加速放开等政策催化，随着国产高端医疗设备产品力提升，高景气持续，一季报业绩建议关注联影医疗、开立医疗、澳华内镜、海泰新光、普门科技、麦澜德等；2）中药：板块诸多标的预计在Q1将有亮眼表现，中医药持续受支付端支持、国企改革等政策利好催化，或迎业绩与政策共振，预计中药行情有望贯穿全年，建议重点关注：①中药创新药：康缘药业、方盛制药；②品牌中药：太极集团、昆药集团、桂林三金、贵州三力。3）药店：疫情低基数+处方外流有望加速，药店同店数据向好趋势显著，一季报预计恢复性高增长，建议关注：一心堂、健之佳、益丰药房、大参林、老百姓等。 　　投资策略及配置思路：本周医药指数表现跑赢大盘，市场交易热点集中于AI+和中药板块，从细分板块看，在太极集团年报23年收入目标指引超预期的带动下中药涨幅明显，而医疗服务和生物制品表现较弱，其中CXO因康龙化成年报低于预期表现较差。政策面，根据鼓励中医药传承创新意见，我们判断中药板块或仍有多个政策将陆续落地，叠加当前正式进入一季报布局窗口，我们判断中药板块业绩较好，在标杆个股带动下，中药行情有望迎来业绩和估值双击，战略利好中药板块。本周专题我们对覆盖的医药公司一季度业绩前瞻预测，根据我们产业观察，春节后诊疗活动复苏表现很好，我们判断23Q1医院端药品和耗材续期超预期，建议逐步开始布局一季报超预期或高增长个股。整体观点方面，延续23年年度策略判断：2023年医药有望戴维斯双击，将迎结构化牛市，有业绩和政策两大支持：业绩上-国内进入后疫情时代，就诊和消费复苏明确，2023年医药业绩向好；估值上-医保政策释放积极信号，政策关注点正从医保控费逐步转向国家对医疗的投入力度加大；我们认为医药行情持续性强，医药消费、科技和制造将依次崛起，具体细分看好如下： 　　一、医药消费崛起：疫后复苏为23年关键词，从产品到服务均将恢复，从23Q2开始业绩有望超预期：1）中药：民族瑰宝，国家鼓励传承与创新，23年业绩有望超预期，看好中药企业国企改革和品牌传承，以及配方颗粒和中药新药的创新方向，关注：太极集团、昆药集团、康缘药业、方盛制药、桂林三金、同仁堂、健民集团、红日药业、华润三九和中国中药等；2）疫苗：看好小孩苗复苏和成人苗放量，关注：智飞生物、万泰生物、康泰生物和百克生物等；3）消费药械：关注：长春高新、华东医药、泰恩康、一品红、我武生物、九典制药、鱼跃医疗、麦澜德和美好医疗等；4）零售药店：一心堂和健之佳等；5）医疗服务及临床CRO：医院诊疗活动恢复正常，关注：爱尔眼科、普瑞眼科、锦欣生殖、泰格医药、诺思格、普蕊斯、通策医疗、三星医疗、国际医学和何氏眼科等； 　　二、医药科技崛起：创新为永恒主线，关注宏观流动性改善，大品种23年或将进入放量期，创新药及产业链将依次崛起：1）创新药：恒瑞医药、百济神州、信达生物、荣昌生物、康方生物、再鼎医药、海思科和海创药业等；2）创新药产业链：海内外二级市场回暖有望带动一级投融资复苏，CXO关注：药明康德、药明生物、和元生物、百诚医药和阳光诺和等；3）创新器械：建议关注有望即将进入兑现阶段的创新品种，三诺生物、佰仁医疗、正海生物、迈普医学等。 　　三、医药制造崛起：医保集采和DRG/DIP三年行动计划以及国家战略要求的底层逻辑均为进口替代，同时设备板块还受益新基建和贴息贷款：1）医疗设备：重点关注替代空间大的影像设备和内窥镜等，关注：联影医疗、开立医疗、海泰新光、澳华内镜和迈瑞医疗等；2）体外诊断：政策缓和，看好免疫诊断，关注：普门科技、迪瑞医疗、迈瑞医疗、安图生物、新产业和浩欧博等；3）高值耗材：替代空间大的电生理、骨科和吻合器等，关注微电生理、惠泰医疗、威高骨科、三友医疗、春立医疗、戴维医疗、天臣医疗、康拓医疗等；4）生命科学和药械制造上游：产业链自主可控下的进口替代，关注：华大智造、多宁生物、东富龙、楚天科技、奥浦迈、纳微科技、康为世纪和近岸蛋白、迈得医疗等； 　　本周投资组合：西藏药业、贵州三力、中红医疗、迈得医疗、桂林三金、华大基因； 　　四月投资组合：西藏药业、贵州三力、麦澜德、桂林三金、普门科技、一心堂； 　　风险提示：行业需求不及预期；上市公司业绩不及预期；市场竞争加剧风险。

中心思想 创新驱动与国际化战略成效显著 中国生物制药在2022年通过“创新+国际化”双轮驱动战略取得了显著进展。创新药收入占比持续提升，多款核心创新产品在适应症拓展和市场推广方面实现突破，同时构建了深度与广度兼具的在研管线梯队。公司积极通过BD和M&A抢占国际前沿赛道，为未来增长奠定基础。 仿制药业务企稳，盈利能力改善 尽管面临集采压力，公司仿制药业务已逐渐走出影响，主力品种销售策略调整见效，新一轮集采降价幅度收窄，整体压力趋于缓和。2022年公司营业总收入实现稳健增长，经调整归母净利率显著提升，显示出公司在业务结构优化和成本控制方面的成效，盈利能力得到改善。 主要内容 2022年年度业绩概览与业务结构 2022年，中国生物制药实现营业总收入287.8亿元，同比增长7.10%。归母净利润为25.4亿元，同比下降82.6%，但经调整归母净利率同比增长16.40%，表明核心盈利能力有所提升。从业务结构来看，肿瘤用药收入达91.9亿元（yoy+14.3%），占比31.9%，是公司最大的收入贡献板块。肝病用药收入38.4亿元（yoy+15.4%），占比13.3%。呼吸系统用药收入29.2亿元（yoy-6.5%），占比10.2%。外科/镇痛用药收入48.8亿元（yoy+2.8%），占比17.0%。心脑血管用药收入27.0亿元（yoy+7.8%），占比9.4%。 创新药产品进展与研发管线布局 2022年公司创新药收入达67.5亿元，同比增长20.0%，占总收入比重从21.0%提升至23.5%，显示创新药业务的强劲增长势头。 上市创新药突破： 安罗替尼第五项适应症（分化型甲状腺癌）于2022年获批；安罗替尼联合TQB2450（抗PD-L1）用于治疗一线小细胞肺癌的III期临床试验已完成期中分析并递交上市申请，另有12个新适应症进入III期临床。派安普利单抗于2023年1月获批联合化疗用于一线局部晚期或转移性鳞状非小细胞肺癌的治疗，另一项适应症三线鼻咽癌正在上市审评中。异甘草酸镁注射液作为国内独家品种，通过加强学术推广和市场拓展实现销售快速增长。 在研管线梯队成型： 公司在肿瘤、肝病、呼吸系统、外科/镇痛四大板块共有61款产品进入临床阶段，其中8款处于NDA阶段，7款处于临床III期，16款处于临床II期，30款处于临床I期，构建了深度与广度兼具的创新药管线梯队。 仿制药业务集采影响趋缓 公司主力品种恩替卡韦分散片在2019年进入集采目录，2020年丢标后销售额曾下降超80%，但通过调整销售策略，已维持约10%的市场占有率，集采影响逐渐出清。在2022年第七批集采中，中国生物制药11个竞标品种中标9款产品，平均降价幅度收窄，集采压力趋于缓和。目前，公司年收入人民币5亿以上的仿制药产品均已纳入集采范围。在第八批集采中，公司骨化三醇口服剂型、注射用比阿培南等五款仿制药产品纳入，总体影响可控。 外部合作与国际化战略加速 公司积极通过BD（Business Development）与M&A（Mergers & Acquisitions）加速增长，抢占国际前沿赛道。 License-in： 截至2023年3月，公司通过license-in方式积极引入多款重磅创新产品，包括有望成为全球首个获FDA批准治疗NASH的口服药物Lanifibranor、盐野义的新冠治疗药物Ensitrelvir、非抗生素类抗菌药物新型PL-5等，有效丰富了自身产品管线。 M&A： 公司通过旗下全资海外平台Invox收购海外优秀标的，例如下一代软雾吸入设备技术平台Softhale、肿瘤创新药物核心研发平台F-STAR。2023年3月9日，公司完成对F-STAR的并购，获得了其四价双特异性抗体核心技术及其旗下的多款First-in-Class和Best-in-Class潜力产品。 盈利预测与投资评级 考虑到公司仿制药营收企稳、创新药步入收获期以及海外业务成果转化在即，分析师预计2023-2025年公司营业收入分别为332.44亿元、387.68亿元、432.54亿元。同期归母净利润预计分别为38.46亿元、45.93亿元、53.42亿元。基于上述分析，分析师维持对中国生物制药的“买入”评级。同时提示产品销售不及预期、集采风险和创新药临床试验风险。 总结 中国生物制药2022年年度报告显示，公司在营收稳健增长的同时，通过“创新+国际化”战略实现了业务结构的优化和盈利能力的改善。创新药业务表现突出，收入占比提升，安罗替尼、派安普利单抗等核心产品取得重要进展，在研管线布局完善。仿制药业务已逐步消化集采影响，压力趋于缓和。此外，公司通过积极的外部合作和海外并购，成功引入前沿产品并获得核心技术，加速了国际化进程。分析师基于对公司未来发展的积极预期，维持“买入”评级，认为其创新驱动和国际化战略将持续带来长期价值。

　　投资要点： 　　3月30日国海化工景气指数为105.45，环比3月24日下降0.63。综合考虑化工企业经营情况和景气程度，维持行业“推荐”评级。 　　投资建议：2023年传统行业触底反弹，新材料行业加速落地 　　近期人工智能（AI）引起市场关注，我们分析认为AI对化工有两大方面的影响，1）赋能化工，AI大规模兴起，从研发、设计、生产、销售等多方面加速化工行业进步，尤其是在合成生物学菌种的选择、新材料结构的设计、新材料配方、流程设计、化工设备自动化等方面推动化工行业的更快发展；2）拉动化工需求，AI将带来算力的大幅增长，对应的硬件需求拉动化工品的需求，例如冷却介质、半导体化学品、PCB化学品等需求大幅增长，也将带来相应需求的增加，值得重点关注。 　　展望2023年，化工行业面临需求复苏、成本压力缓解，国内供给扩张加速、国外扩张放缓的局面，传统行业，我们优选盈利已见底、新增产能较少、需求有复苏的行业，重点选择有超额利润的龙头；新材料行业，我们更加重视能够实现产业化落地和业绩兑现的行业。 　　根据短期业绩情况建议重点关注：1）万华化学：MDI盈利见底回升，尼龙12、柠檬醛、POE等新材料持续加码；2）轮胎和橡胶加工：海运费见底，原材料价格回落，国内需求复苏，玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟等；3）民营炼化和涤纶：炼化和涤纶长丝盈利达到历史新低，边际产能减产，长丝价格逐步回升。卫星化学、桐昆股份、新凤鸣、恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、恒逸石化、东华能源、华锦股份等；4）煤化工：相对油头和气头成本优势提升，边际产能减产，华鲁恒升、宝丰能源、鲁西化工等；5）复合肥：边际产能开始退出，2023年销量和毛利率预计将提升，新洋丰、云图控股、芭田股份等；6）新能源材料装置设计建造和己二腈突破：中国化学；7）新材料：瑞华泰、万润股份、国瓷材料、新亚强、山东赫达、凯盛新材等；8）光伏上游：远兴能源、合盛硅业等；9）锂电材料：黑猫股份、蓝晓科技、泰和新材等；10）风电材料：中化国际、中复神鹰、光威复材、吉林化纤、上海石化等。 　　我们仍然重点看好各细分领域龙头。 　　行业价格走势 　　据Wind，截至本周，Brent和WTI期货价格分别收于79.74和75.70美元/桶，周环比+6.32%和+9.39%。 　　重点涨价产品分析 　　本周（3月27日-3月31日，下同）DEG价格上涨，供应端，船货到港不及时，同时月底附近有装置进入停车状态，DEG港口库存继续实现去化；需求端，聚酯行业整体开工维持高位，行业整体供需面均开始出现向好。本周丁酮价格上涨，本周国际油价反弹上涨，成本端支撑尚好；同时丁酮主力工厂报盘接连走高，提振业者心态，场内双重利好刺激下，持货商看涨情绪高涨。本周国际油价呈上行趋势，伊拉克原油库尔德斯坦地区出口受阻，加之美国原油库存骤降，存供应收紧的迹象，但市场对银行业危机及潜在供应过剩的担忧挥之不去，限制原油涨幅，国际油价震荡上涨。本周三氯甲烷价格下降，三氯甲烷成本支撑走软，虽部分厂家检修场内供应缩减，但下游制冷剂开工下滑，接货能力有限。本周吡虫啉价格呈下行趋势，吡虫啉市场需求热度下滑，采购商采买积极性不佳，价格下调。本周电池级碳酸锂市场延续下跌，正极材料厂订单减少，叠加正极材料价格有所下滑，不论从成本还是需求量均沿产业链向上传导至锂盐端。碳酸锂价格下滑，矿端多跌至成本线附近，部分锂盐厂成本倒挂，稳市挺价意愿增强，多暂停对外报价或出货。但目前仍未到达供需平衡点，市场商谈价格频有低价传出，上下游博弈心态延续。 　　重点标的信息跟踪 　　【万华化学】据卓创资讯，3月31日纯MDI价格18250元/吨，环比3月24日下降650元/吨；3月31日聚合MDI价格15475元/吨，环比3月24日下降350元/吨。3月28日，公司官网发布砜聚合物项目环境影响报告书报批前公示，该项目位于山东省烟台化工产业园内，主要建设内容为新建年产1500吨砜聚合物装置及公用工程和辅助设施等。据化工新材料微信公众号消息，日前，由中国化学十六公司第五分公司承建的万华化学间苯二甲胺及特种异丁烯衍生物项目正式开工。其中间苯二甲胺项目将建设2万吨/年间苯二甲胺，副产0.12万吨/年间苯二甲胺多聚物；特种异丁烯衍生物项目将建设3万吨/年叔丁胺装置、2.5万吨/年异壬酸装置、1.5万吨/年MOL（薄荷脑）装置及部分辅助设施。 　　【玲珑轮胎】3月28日，据轮胎世界网报道，《陕西省2023年重点建设项目计划》对外发布，其中包括玲珑铜川项目，它是玲珑轮胎在国内建设的第六个生产基地。该项目总投资60.66亿元，建设工期为6年，分三期建设。其产品涵盖半钢胎、全钢胎、航空胎、以及内胎等。截至3月31日泰国到美西港口海运费为1200美元/FEU，周环比持平；泰国到美东港口海运费为1372美元/FEU，周环比持平；泰国到欧洲海运费为2345美元/FEU，周环比持平。 　　【赛轮轮胎】3月29日，公司发布公司首次回购股份的情况：2023年3月28日，公司通过集中竞价交易方式首次回购股份30万股，已回购股份占公司总股本的比例为0.01%，购买的最高价为10.43元/股、最低价为10.39元/股，已支付的总金额为312.5万元。 　　【森麒麟】本周暂无重大公告。 　　【恒力石化】据卓创资讯，涤纶长丝3月30日库存22.1天，环比上升0.3天；PTA3月31日库存271万吨，环比上升0.5万吨。3月31日涤纶长丝FDY价格8350元/吨，环比3月24日上升250元/吨；3月31日PTA价格6420元/吨，环比2月24日上升230元/吨。3月28日，据恒力集团官网消息，2022年1月，康辉新材对光缆用PBT工程塑料进行立项开发，仅用时3个月就成功研发出光缆用PBT工程塑料产品。该产品已成功通过下游客户验证，并与多家知名光缆生产商取得合作，实现产销稳定增长。 　　【荣盛石化】3月28日，公司发布关于引入战略投资者暨签订战略合作协议的公告，荣盛控股与AOC（其唯一股东为沙特阿美）于2023年3月27日签署了《股份买卖协议》，约定荣盛控股将其所持有的公司10.13亿股（占截至本协议签署之日公司总股本的10%加一股股份）无限售流通股份以24.3元/股的价格转让给AOC。 　　【东方盛虹】据百川资讯，2023年3月31日，EVA市场均价达17067元/吨，环比3月24日下降399元/吨。3月28日，东方盛虹发布关于江苏虹景新材料有限公司签署《银团贷款合同》的公告，公司的三级全资子公司江苏虹景新材料有限公司因投资建设盛虹化工新材料项目（一期工程），包括60万吨/年光伏级乙烯-醋酸乙烯共聚物（EVA）装置、10万吨/年碳五分离装置、10万吨/年碳九分离装置及公辅项目，拟向银行申请中长期项目贷款金额不超过84亿元人民币。 　　【恒逸石化】本周暂无重大公告。 　　【卫星化学】根据Wind，3月30日丙烯酸价格为6650元/吨，环比3月23日下降100元/吨。3月31日，卫星化学发布公告，近日，公司收到连云港石化通知，公司α-烯烃工业试验装置已实现稳定运行，达到工业试验装置预定目标。 　　【桐昆股份】3月28日，桐昆股份发布关于收购广西桐昆石化部分股权暨关联交易的公告，为满足向化工新材料方向发展的诉求，实现业务转型突破的需要，公司拟以支付现金方式，收购桐昆控股集团有限公司全资子公司广西桐昆石化有限公司65%的股权。 　　【新凤鸣】3月28日，公司发布公告，公司于2023年3月27日与桐昆控股集团有限公司签订了《股权转让协议》，双方约定，公司以自有现金人民币1.13亿元购买桐昆控股全资子公司广西桐昆石化有限公司35%的股权。3月30日，新凤鸣发布2022年年度报告，2022年公司实现营业总收入507.87亿元，同比增长13.44%；归属于上市公司股东的净利润-2.05亿元，同比下降109.10%。 　　【新洋丰】据卓创资讯，3月31日磷酸一铵价格3225元/吨，环比下降26.67元/吨；3月31日，复合肥价格为3490元/吨，环比不变；3月31日磷矿石价格1125元/吨，环比上升20元/吨。 　　【齐翔腾达】据Wind，3月31日顺酐价格为7300元/吨，环比上升120元/吨；据卓创资讯，3月31日，丁酮价格8550元/吨，环比上升500元/吨。2023年4月1日,关于拟终止国内供应链业务并转让债权暨关联交易的公告：淄博齐翔腾达化工股份有限公司于2023年3月31日召开第五届董事会第三十一次临时会议，审议通过了《关于拟终止国内供应链业务并转让债权暨关联交易的议案》，同意公司终止国内供应链业务，并将国内供应链业务对应的债权转让给公司控股股东淄博齐翔石油化工集团有限公司。本次终止国内供应链业务并转让债权有利于公司集中优势资源聚焦主业，降低公司经营管理成本，提高资金使用效率，保证上市公司利益。 　　【云图控股】本周无重大公告。 　　【中国化学】2023年3月28日，2022年年度报告：公司2022年实现营业收入1584.37亿元，同比增长14.88%；实现归母净利润54.15亿元，同比增长16.87%；实现扣非归母净利润50.08亿元，同比增长44.35%。其中2022Q4，公司实现营业收入378.58亿元，同比下降20.17%，环比下降16.65%；实现归母净利润为16.95亿元，同比下降2.30%，环比增长58.26%。 　　【中毅达】【双箭股份】本周暂无重大公告。 　　【龙佰集团】据百川资讯，2023年3月31日，钛白粉市场均价达15800元/吨，环比3月24日持平。3月25日，公司发布关于子公司引入战略投资者的公告。公司下属子公司云南国钛拟引入战略投资者。战略投资者拟以现金认购云南国钛新增股份不超过3.30亿股，受让公司下属子公司龙佰禄丰钛业所持有的云南国钛股份不超过3.80亿股，本次增资及本次股份转让的价格均为3.20元/股。 　　【阳谷华泰】据卓创资讯，3月31日，衡水市场橡胶促进剂M日度市场价16550元/吨，环比3月24日持平；促进剂NS日度市场价24050元/吨，周环比上升2.12%；促进剂TMTD日度市场价13750元/吨，周环比下降8.03%。 　　【国瓷材料】本周暂无公告更新 　　【华峰化学】据卓创资讯，3月31日氨纶40D为35500元/吨，周环比3月24日持平。 　　【新和成】据Wind，2023年3月31日，维生素A价格为90元/千克，环比3月24日持平；维生素E价格为76.5元/千克，环比3月24日持平。3月28日，公司发布公告，公司全资子公司浙江新和成特种材料有限公司年产7000吨PPS（三期）项目经过前期调试、试运行，生产线已于近日正式投产。 　　【三友化工】根据Wind，3月29日粘胶短纤现货价为13000元/吨，环比下降50元/吨。据卓创资讯，3月31日纯碱价格为2710.83元/吨，环比下降41.67元/吨。 　　【华鲁恒升】根据Wind，3月31日乙二醇国内市场价为4110元/吨，环比下降106元/吨。据卓创资讯，3月31日华鲁恒升尿素小颗粒出厂价格为2640元/吨，环比下降50元/吨。3月29日，控股子公司投资建设相关项目的公告：公司荆州基地拟建年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT生物可降解材料一体化项目；10万吨/年醋酐项目；蜜胺树脂单体材料项目；蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目；四个项目预计总投资为50.54亿元，其中：一体化项目33.87亿元、醋酐项目3.92亿元、蜜胺树脂项目7.34亿元、优化提升项目5.41亿元。2023年3月29日，2022年年度报告：2022年实现营业收入302.45亿元，同比增长13.09%；实现归母净利润62.89亿元，同比下降13.50%；实现扣非归母净利润64.17亿元，同比下降11.23%。其中2022Q4，公司实现营业收入72.37亿元，同比下降14.96%，环比增加11.77%；实现归母净利润为7.55亿元，同比下降54.49%，环比下降26.34

中心思想 业绩稳健增长与疫情影响下的韧性 欧普康视在2022年面对疫情挑战，仍实现了营业收入和归母净利润的稳健增长，展现了其核心业务角膜塑形镜的强劲市场需求和公司运营的韧性。尽管第四季度业绩受疫情影响增速放缓，但公司通过深化终端布局和优化费用结构，保持了优异的盈利能力。 终端布局深化与核心业务的战略强化 公司积极推进眼视光一体化发展战略，通过加大对视光服务终端的投入和核心角膜塑形镜业务的产能扩张及新品研发，旨在进一步巩固市场领先地位，提升视光服务收入占比，并为未来持续增长奠定基础。 2022年业绩概览及疫情影响分析： 2022年公司实现营业收入15.25亿元，同比增长17.8%；归母净利润6.24亿元，同比增长12.44%。尽管第四季度受疫情影响，营收和净利润增速分别为5.11%和6.01%，但核心产品角膜塑形镜需求持续旺盛，预计2023年将实现恢复性增长。 核心产品角膜塑形镜的市场地位及增长潜力： 角膜塑形镜仍处于渗透率持续提升的高景气阶段，是公司业绩增长的核心驱动力。公司计划通过新品研发和产能扩张，进一步强化其在这一领域的领先优势。 盈利能力分析及费用结构变化： 公司综合毛利率高达76.89%，硬性角膜塑形镜毛利率更是达到89.62%，盈利能力持续优异。销售费用率因终端布局深化和直销占比增加而略有提升，但整体费用控制合理。 2023年战略规划，包括产能扩张和终端建设： 公司计划在2023年投入4-5亿元用于新增视光服务终端，并新增4条生产线，年度镜片产能在现有基础上提高20万片，以深化终端布局并提升核心业务产能。 投资评级及未来展望： 鉴于角膜塑形镜行业需求旺盛、公司产品渗透率低、竞争格局良好，预计2023-2025年公司收入和归母净利润将保持20%以上的快速增长，维持“买入”评级。 主要内容 2022年经营业绩回顾与市场环境影响 2022年财务概览： 欧普康视在2022年实现营业收入15.25亿元，同比增长17.8%；归母净利润6.24亿元，同比增长12.44%；扣非净利润5.60亿元，同比增长14.69%。这些数据显示公司在复杂市场环境下仍保持了稳健的增长态势。 疫情对短期业绩的影响： 分季度看，2022年第四季度公司实现营业收入3.14亿元，同比增长5.11%；归母净利润1.19亿元，同比增长6.01%。第四季度各地疫情防控政策收紧，导致部分验配需求延后，12月国内大规模新冠病毒感染进一步影响了眼视光门诊客流，使得该季度业绩增速有所放缓。 角膜塑形镜市场的高景气度与渗透率提升趋势： 尽管受到疫情短期冲击，公司核心产品角膜塑形镜仍处于渗透率持续提升的高景气阶段。预计在2023年后疫情时期，递延的验配需求将逐渐恢复，为公司业绩带来恢复性增长。 盈利能力与费用结构分析 期间费用率变化： 2022年公司期间费用率为29.39%，同比上升0.2个百分点。其中，销售费用率为19.37%，上升0.54个百分点，主要系公司加快布局眼视光终端，直销占比增加导致销售费用率相应提升；管理费用率为10.48%，上升0.41个百分点；财务费用率为-0.46%，下降0.75个百分点，主要得益于本期向特定对象发行股票后银行存款增加带来的利息收入增加。 核心产品毛利率： 公司盈利能力维持在较高水平，硬性角膜塑形镜毛利率高达89.62%，公司综合毛利率为76.89%，相较2021年小幅提升，显示出其产品的高附加值和市场竞争力。 终端拓展对销售费用率的影响： 销售费用率的提升是公司积极拓展眼视光终端、增加直销渠道的战略性投入，旨在扩大市场覆盖和提升服务质量，长期来看有助于巩固市场份额。 业务板块收入结构与增长动力 各业务板块收入贡献： 2022年，硬性角膜接触镜实现营业收入7.63亿元，同比增长11.04%；护理产品收入2.99亿元，同比增长30.81%；医疗服务收入2.53亿元，同比增长42.90%；普通框架镜及其他收入2.02亿元，同比增长3.30%。 护理产品和医疗服务收入的快速增长： 护理产品和医疗服务业务表现出强劲的增长势头，分别实现了30.81%和42.90%的同比增速，这表明公司在多元化业务布局方面取得了显著成效，并有效拓展了新的增长点。 自主控股视光服务终端的业绩表现： 公司自主控股的视光服务终端在2022年实现收入7.23亿元，同比增长24.10%，毛利率达到82.33%，同比提升1.98个百分点。这些终端受疫情冲击明显小于非控股终端，体现了公司对终端渠道的有效控制和其在疫情期间的较强抗风险能力。 2023年战略布局与核心业务强化 视光终端建设深化： 公司计划在2023年度在新增视光服务终端方面完成4-5亿元的投入，旨在扩增视光服务终端的数量和业务规模，进一步提升视光服务收入在公司总业务收入中的占比。这一战略举措将有助于公司构建更完善的眼视光服务网络。 核心角膜塑形镜业务发展： 围绕核心角膜塑形镜业务，公司2023年将进一步推进新品研发及产能扩张，计划新增4条生产线，年度镜片产能在现有基础上提高20万片。这将有效满足市场日益增长的需求，并巩固公司在角膜塑形镜领域的领先优势。 盈利预测与投资建议 2023-2025年营收及归母净利润预测： 考虑到角膜塑形镜行业需求旺盛，公司核心产品未来有望保持较快增长，集采落地及终端建设推进下整体毛利率略有下降，预计2023-2025年公司收入分别为19.62亿元、25.14亿元、31.69亿元，同比增长28.60%、28.14%、26.07%。归母净利润分别为7.73亿元、9.82亿元、12.44亿元，同比增长23.90%、27.01%、26.70%。 行业前景分析： 公司所处行业景气度高，产品具有强消费属性，在国内渗透率低，且竞争格局良好。这些因素共同支撑了公司未来持续快速增长的潜力。 维持“买入”评级： 基于上述盈利预测和行业分析，中泰证券维持对欧普康视的“买入”评级。 潜在风险提示 市场竞争加剧风险： 眼视光领域作为朝阳产业，高毛利率和市场成长空间可能吸引更多企业进入，未来市场竞争可能加剧，产品价格存在持续下降的风险。 原材料供应商集中风险： 角膜塑形镜行业对原材料性能和稳定性要求较高，公司镜片材料供应商集中在全球领先企业。若供应商因意外事件出现停产或无法按期交付，可能直接影响公司正常运营。 产品市场推广不达预期风险： 公司产品所处领域历史上曾出现过质量管理问题，全国范围内的医生和患者端仍需厂家持续推广和普及。若市场推广进度不达预期，可能直接影响公司业绩增长。 总结 欧普康视在2022年展现了强劲的业绩韧性，尽管受到疫情短期影响，但其营业收入和归母净利润仍实现了稳健增长，分别达到15.25亿元（+17.8%）和6.24亿元（+12.44%）。这主要得益于核心产品角膜塑形镜持续旺盛的市场需求和不断提升的渗透率。公司盈利能力保持优异，硬性角膜塑形镜毛利率高达89.62%，综合毛利率为76.89%。 展望2023年，欧普康视将深化眼视光一体化发展战略，计划投入4-5亿元扩增视光服务终端，并新增4条生产线以提升角膜塑形镜产能20万片。护理产品和医疗服务等多元化业务也呈现快速增长态势，自主控股终端表现出更强的抗风险能力。分析预计，在行业高景气度、低渗透率和良好竞争格局的背景下，公司2023-2025年收入和归母净利润将保持20%以上的复合增长。尽管存在市场竞争加剧、原材料供应商集中和产品推广不达预期等风险，但公司凭借其核心竞争力、战略布局和市场潜力，仍被维持“买入”评级。

中心思想 战略转型与核心业务聚焦 鲁商发展正经历深刻的战略转型，通过顺利剥离房地产业务，公司将全面聚焦于生物医药和生态健康等大健康产业。这一战略调整旨在优化资产结构，提升核心竞争力，并抓住大健康市场的发展机遇。 业绩波动与未来增长潜力 尽管2022年公司净利润因健康地产项目资产减值准备和利息费用化等因素出现短期下滑，但其大健康板块，特别是化妆品业务，展现出稳健且高速的增长态势。随着地产剥离的完成和对大健康产业的持续深耕，公司未来盈利能力有望显著提升，分析师维持“买入”评级。 主要内容 2022年财务表现与大健康业务概览 整体业绩回顾：2022年，鲁商发展实现营业总收入129.5亿元，同比增长4.8%。然而，归属于母公司净利润为0.5亿元，同比大幅下降87.4%；扣除非经常性损益后的归母净利润为0.6亿元，同比下降83.8%。净利润下滑主要系公司对部分健康地产项目计提资产减值准备，以及健康地产个别项目暂时停工导致利息费用化增加财务费用所致。 大健康业务稳健增长：公司旗下山东福瑞达医药集团在2022年实现营收26.1亿元，同比增长19.6%；实现归母净利润2.0亿元，同比增长13.5%，显示出大健康业务的稳健发展态势。 盈利能力与费用结构：2022年公司毛利率为24.65%，同比下降1.04个百分点；净利率为0.5%，同比下降2.69个百分点。销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为10.1%、2.7%、1.0%和2.7%，其中财务费用率同比增加2.0个百分点。 研发投入持续加强：公司持续加大研发投入，2022年获批设立国家级博士后科研工作站，新增2个省级科研平台，并新增专利83项，不断夯实研发竞争力。此外，公司正式启用了化妆品研发创新中心。 化妆品业务强劲增长与研发投入 化妆品板块高速发展：2022年，公司化妆品业务实现营收19.7亿元，同比增长31.7%。其中，两大核心品牌表现亮眼：颐莲营收7.1亿元，同比增长10.3%；瑷尔博士营收10.6亿元，同比增长42.3%。这两个品牌已成功跻身国产化妆品行业前列。 “4+N”品牌发展战略：化妆品板块以“4+N”品牌发展战略为指导，专注于玻尿酸护肤、微生态护肤、精准护肤、以油养肤等科技护肤赛道。公司以专利生物材料透明质酸钠、重组Ⅲ型人源化胶原蛋白为核心成分，积极研发相关产品，提升产品竞争力。 地产业务剥离与战略重心转移 地产剥离进展顺利：截至2023年3月31日，公司第一批次6家公司股权及债权交割已完成。第二批次（菏泽置业、临沂置业）的相关股权及债权预计将于2023年11月前完成交割。 未来战略聚焦：随着地产业务的全面剥离，公司将不再从事房地产开发相关业务，从而持续聚焦于生物医药和生物健康等大健康产业，明确了未来的发展方向。 盈利预测调整与投资评级 盈利预测调整：基于行业跟踪和公司2022年业绩，分析师将公司2023-2024年归母净利润预测从4.93亿元/5.98亿元下调至4.11亿元/5.33亿元，分别同比增长805%和30%。预计2025年归母净利润为6.39亿元，同比增长20%。 投资评级：当前市值对应2023-2025年PE分别为26倍、20倍和17倍。分析师维持对鲁商发展的“买入”评级。 风险提示：公司面临市场竞争加剧以及产品推广不及预期的风险。 总结 鲁商发展正处于关键的战略转型期，通过有序剥离房地产业务，公司正全面聚焦于高成长性的大健康产业。尽管2022年受地产业务影响净利润有所下滑，但其核心大健康业务，特别是化妆品板块，展现出强劲的增长势头和持续的研发投入。随着地产剥离的顺利推进和对生物医药、生态健康领域的深耕，公司未来盈利能力有望显著改善。基于对公司战略转型的认可和化妆品业务的良好发展前景，分析师维持“买入”评级。

中心思想 医药市场回调中的中药韧性 2023年3月，中国医药生物行业整体呈现回调态势，中信医药指数下跌3.72%，在30个中信一级行业中排名第17位。然而，在此市场背景下，中药板块展现出显著的韧性和领先表现，根据浙商医药重点公司分类，中药板块逆势上涨6.3%，成为本月表现最佳的子板块，而其他多数子板块均出现不同程度的下跌。这表明在行业整体承压时，中药作为具有独特增量逻辑和经营效率提升潜力的领域，正逐步成为市场关注的焦点。 泛复苏背景下的投资主线 展望2023年4月及未来，随着疫后相关板块经营的改善和医药政策环境的缓和，行业预计将迎来“泛复苏”局面。尽管市场目前缺乏明确的投资主线，但报告明确指出中药有望成为“投资迷雾中的破局者”。投资策略建议从国企改革、创新中药、经营改善和低估值性价比四个维度精选具有超额收益（α）的个股机会。此外，4月份第八批集采落地以及年报/一季报披露密集期，也为医疗硬科技、GPT概念下的信息化智能化应用以及业绩超预期个股提供了额外的投资关注点。 主要内容 三月市场行情深度复盘 2023年3月，A股市场整体表现平淡，沪深300指数下跌0.46%。医药生物板块表现弱于大盘，中信医药指数下跌3.72%，在30个中信一级行业中排名第17位。从细分板块来看，根据Wind中信医药分类，除中成药（+0.4%）实现小幅上涨外，其余子板块均出现下跌，其中生物医药（-6.2%）、化学原料药（-5.7%）、中药饮片（-4.6%）、医疗服务（-4.5%）、化学制剂（-3.9%）、医疗器械（-3.5%）和医药流通（-1.7%）均有明显回调。 然而，根据浙商医药重点公司分类板块数据，中药板块表现突出，以6.3%的涨幅领跑所有子板块。紧随其后的是医疗服务（+0.6%）和医药商业（+0.1%），这两个板块也实现了正增长。与此同时，科研服务（-9.0%）、API及制剂出口（-7.2%）和CXO（-6.1%）等板块回调幅度较大。个股方面，3月涨幅前三的个股为成都先导（+42.5%）、润达医疗（+29.5%）和华大基因（+23.9%）；跌幅前三的个股为拱东医疗（-33.8%）、亨迪药业（-28.3%）和诺唯赞（-27.2%）。截至2023年3月31日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为25.84倍，较2月28日下降1.26倍；医药行业相对沪深300的估值溢价率为129%，较2月下降15个百分点，低于四年来中枢水平（174.0%）。估值排名前的板块为医疗服务（37倍）、化学制剂（30倍）和中成药（29倍）。 四月投资策略与精选组合 2023年3月，浙商医药月度组合标的平均月度跌幅为3.6%，与中信医药指数表现持平。组合中，康缘药业表现最佳，涨幅达23.9%；而康龙化成（-18.1%）、键凯科技（-12.9%）和普洛药业（-11.2%）等公司回落较多，这可能与市场对医药板块景气度的担忧有关。报告指出，3月份中药板块中具有增量逻辑及经营效率提升的个股表现较好，并看好预期较低、营销改善的板块和个股的投资机会。 对于4月份的行业观点，报告认为随着疫后经营改善和医药政策环境缓和，行业将迎来泛复苏。在市场缺乏明确主线的情况下，中药有望成为破局者。建议投资者从国企改革、创新中药、经营改善和低估值性价比四个角度选择具有超额收益的个股。此外，4月份第八批集采落地和年报/一季报披露密集期，也提供了其他投资关注点：一是医疗新复苏背景下的医疗硬科技等板块个股机会；二是GPT热点关注下，医药医疗方向信息化、智能化为医疗检验/流通/CXO等带来的部分环节降本提效预期；三是2022年报及2023年一季报业绩超预期的个股机会。基于上述分析，浙商医药2023年4月组合推荐包括康恩贝、康缘药业、济川药业、羚锐制药、药石科技、药明康德、健友股份、仙琚制药、贝达药业和科伦药业。 总结 本报告对2023年3月医药生物行业市场行情进行了深入复盘，指出在整体指数回调的背景下，中药板块凭借其独特的市场逻辑和经营改善潜力，逆势实现显著增长，成为当月表现最佳的子板块。展望4月，报告认为行业将进入泛复苏阶段，并强调中药有望成为当前投资迷雾中的核心主线。投资策略建议聚焦中药领域的国企改革、创新、经营改善及低估值个股，同时关注医疗硬科技、GPT赋能下的信息化智能化以及业绩超预期等多元化投资机会。报告最终给出了2023年4月的精选组合，为投资者提供了具体的配置建议。

中心思想 2022年业绩承压与未来增长展望 健帆生物在2022年面临多重挑战，受新冠疫情对常规诊疗的冲击以及公司内部营销管理模式调整的影响，其年度业绩显著低于市场预期。具体数据显示，公司收入同比下降6.9%至24.9亿元，归母净利润更是大幅下滑25.7%至8.9亿元。毛利率也因低毛利产品占比提升和原材料涨价而下降2.7个百分点至82.3%。然而，报告强调，尽管短期承压，健帆生物作为国内血液灌流领域的领军企业，凭借其深厚的技术积累和全面的产品布局，在2023年有望实现业绩反弹。这种乐观预期主要基于疫后院端诊疗活动的恢复、核心产品销售的逐步回暖、新业务领域的持续拓展以及新推出的员工持股计划对内部活力的激发。公司正积极调整战略，以适应市场变化并抓住疫后复苏带来的增长机遇。 核心竞争力与估值分析 健帆生物的核心竞争力体现在其在血液灌流技术上的领先地位和不断丰富的产品线。报告详细分析了其核心产品血液灌流器和胆红素吸附器在2022年受疫情影响后的表现，并预测随着循证医学证据的不断完善和学术推广的深入，这些产品在2023年将重回快速增长轨道。此外，公司在透析粉液和血液净化设备等新业务上的显著增长（如DX-10血液净化机收入同比增长181.8%）预示着多元化业务结构将持续贡献业绩增量。尽管华泰研究基于营销改革和新品放量周期等因素，对公司2023-2025年的盈利预测进行了下调，但仍维持“买入”评级，并给予2023年28倍PE的估值，对应目标价37.04元。这一估值策略考虑了公司在行业中的龙头地位及其未来的增长潜力，即使在盈利预测调整后，市场对其长期价值仍持肯定态度。 主要内容 2022年经营业绩深度剖析与挑战应对 业绩表现显著低于预期： 健帆生物2022年财务报告显示，公司实现营业收入24.9亿元人民币，相较于2021年的26.75亿元，同比下降了6.9%。归属于母公司股东的净利润为8.9亿元人民币，与2021年的11.97亿元相比，同比大幅下滑25.7%。这一业绩表现远低于华泰研究此前对2022年的乐观预测，即收入同比增长35.7%和归母净利润同比增长36.2%。这种巨大的预期差反映了市场环境的复杂性和公司运营面临的严峻挑战。 毛利率结构性下降： 2022年，公司的毛利率为82.3%，同比下降了2.7个百分点。分析其原因，主要有两方面：一是血液净化设备、透析粉液等相对低毛利产品的收入占比有所提升，这在一定程度上稀释了整体毛利率；二是原材料价格的上涨也对成本端构成压力，进一步侵蚀了利润空间。这表明公司在产品结构优化和成本控制方面面临新的课题。 疫情与营销策略调整的双重影响： 业绩下滑的核心原因被归结为两点：首先，新冠疫情的反复对医院的常规诊疗活动造成了持续性干扰，导致核心产品的院内推广和销售受阻；其次，公司在2022年加大了营销管理模式的调整力度，虽然旨在提升长期效率，但在短期内可能对销售业绩产生了一定的负面影响。这些内外部因素的叠加，共同导致了公司年度业绩的承压。 核心产品复苏与新业务拓展驱动增长 核心产品院内推广的挑战与复苏展望： 血液灌流器： 作为健帆生物的核心产品，2022年其收入为20.3亿元人民币，同比下降12.7%。这一降幅主要归因于疫情对常规诊疗的冲击。然而，公司在肾病领域的市场覆盖能力依然强大，截至2022年底，其产品已成功覆盖国内6000余家二级及以上医院，为未来的市场渗透奠定了坚实基础。展望2023年，随着肾科新规格产品（2022年收入同比增长106.2%）的持续推广、循证医学证据的不断丰富（如HA130多中心RCT论文及健帆HA血液灌流器专家共识的正式发表），以及疫后常规诊疗活动的全面复苏，华泰研究看好该板块收入实现恢复性增长。 胆红素吸附器： 2022年，胆红素吸附器产品实现收入1.15亿元人民币，同比下降26.2%，同样受到疫情影响。尽管如此，考虑到公司在学术推广方面的有序推进，以及该疗法在市场中仍有广阔的渗透率提升空间，预计其在2023年将重回较快增长轨道。 业务领域持续丰富，贡献业绩增量： 健帆生物积极结合现有产品特点，持续拓展新的疾病治疗领域，包括危重症、中毒和自身免疫性疾病等，以拓宽产品应用范围和市场空间。 同时，公司强化了透析粉液和血液净化设备等新产品的推广力度，这些产品正逐步成为新的业绩增长点。 透析粉液： 作为血液透析疗法的配套耗材，2022年该产品实现收入7455万元人民币，同比增长37.6%，显示出良好的市场接受度和增长潜力。 血液净化设备： 公司的血液净化设备以其先进的性能和多样化的种类脱颖而出。其中，明星产品DX-10血液净化机在2022年表现尤为亮眼，实现收入1.86亿元人民币，同比激增181.8%。这一数据充分证明了公司在设备领域的强大竞争力及其对业绩的显著拉动作用。华泰研究预计，这些新产品将持续为公司贡献可观的业绩增量。 员工激励机制与盈利预测调整分析 员工持股计划出台，充分调动员工积极性： 健帆生物于报告同日发布了员工持股计划（草案），旨在进一步完善公司治理结构，激发核心团队的积极性。该计划覆盖公司董监高（不含独立董事）及核心骨干人员等不超过110人。股权解锁将分两批进行，每期解锁比例均为50%。考核机制严谨，包括公司层面的业绩考核指标（2023-2025年累计净利润达到36亿元人民币，以及2023-2027年累计净利润达到70亿元人民币）和个人绩效考核（分为良好及以上、合格、不合格三类，分别对应100%、70%、0%的份额解锁比例）。华泰研究认为，此员工持股计划不仅彰显了公司对长期发展的坚定信心，更将有效调动核心员工的积极性和创造力，为公司未来的持续发展注入强大动力。 盈利预测调整与估值策略： 鉴于公司营销改革的持续推进以及新品放量存在一定的周期性，华泰研究对健帆生物2023-2025年的盈利预测进行了调整。调整后的2023-2025年每股收益（EPS）分别为1.32元、1.59元和1.89元，相较于此前的2023/2024年前值2.75元/3.75元，有显著下调。具体调整原因包括：营销改革和新品放量周期可能对血液灌流器等核心产品销售收入增速产生影响；公司持续加强产品推广力度，提升新疗法、新市场应用规模，可能导致销售费用和销售费用率上升；以及公司持续加大产品研发投入，可能导致研发费用和研发费用率增加。 尽管盈利预测有所下调，但华泰研究仍维持对健帆生物的“买入”评级。公司作为国内血液灌流领域的龙头企业，拥有过硬的技术和全面的产品布局，其市场地位稳固。基于2023年28倍的市盈率（PE）估值（高于可比公司Wind一致预期均值25倍），给予目标价37.04元人民币（前值56.67元）。这一估值反映了市场对公司疫后复苏和长期增长潜力的认可。 风险提示： 报告特别指出，投资者需关注核心产品销售不达预期以及产品招标降价的风险，这些因素可能对公司未来的业绩产生不利影响。 总结 健帆生物2022年业绩受疫情和营销调整影响表现不佳，但公司在血液灌流领域的技术和产品优势依然显著。展望2023年，随着疫后医疗秩序的全面恢复，核心产品血液灌流器和胆红素吸附器有望重回快速增长轨道，尤其是在新规格产品推广和循证医学证据支持下，市场渗透率有望进一步提升。同时，公司在透析粉液和血液净化设备等新业务领域的快速发展，特别是DX-10血液净化机高达181.8%的收入增长，预示着多元化业务结构将持续为公司贡献新的业绩增长点。此外，新推出的员工持股计划通过设定明确的业绩考核目标和个人绩效激励，有望充分调动核心员工的积极性，增强公司长期发展的内生动力。尽管华泰研究基于审慎原则下调了未来盈利预测，但鉴于健帆生物在行业中的龙头地位、技术优势和全面的产品布局，以及疫后市场复苏的

中心思想 疫情挑战下的市场韧性与战略扩张 雍禾医疗在2022年面临新冠疫情带来的严峻挑战，导致营收和归母净利润短期内显著承压。然而，公司在此背景下仍展现出强大的市场韧性，通过逆势扩张门店网络，巩固了其作为国内毛发服务提供商龙头的地位。这表明公司具备应对外部冲击的运营能力和对未来市场增长的坚定信心。 疫后业绩复苏与长期增长潜力 尽管短期业绩下滑，但报告分析指出，雍禾医疗的核心植发和医疗养固业务的客单价保持稳定，且公司积极优化了植发业务的价格体系以适应市场需求。随着疫情影响的逐步消退，预计公司将迎来客流和销售规模的恢复性增长，盈利能力有望逐步修复并实现持续提升。东吴证券维持“买入”评级，体现了对公司疫后持续恢复增长的积极预期和长期发展潜力的认可。 主要内容 2022年业绩承压与盈利能力分析 营收与净利润显著下滑 2022年，雍禾医疗实现营业总收入14.13亿元人民币，同比大幅下降34.9%。归属于母公司净利润为-0.86亿元人民币，同比下降171.4%，由盈转亏。报告指出，营收和业绩表现基本符合市场预期，主要原因在于疫情期间客流受到明显限制，导致业务量减少。 盈利能力指标短期承压 受疫情影响，公司2022年毛利率为61.8%，同比下降11.1个百分点。期间费用率同比增加6.4个百分点，其中销售费用率、管理费用率和研发费用率分别同比增加4.8个百分点、6.8个百分点和0.7个百分点，财务费用率同比下降5.8个百分点。毛利率的短暂承压主要归因于三个方面：一是疫情影响下收入规模下降；二是实行医生接诊制度后增加了人工成本；三是持续扩店带来的折旧摊销等固定成本较高。报告预期，随着销售规模的恢复增长，公司盈利水平有望逐步修复。 核心业务结构与客单价稳定性 植发业务占据主导地位 2022年，雍禾医疗的植发业务实现营收10.3亿元人民币，占总营收的72.9%；医疗养固业务实现营收3.6亿元人民币，占比25.7%。这表明植发业务仍是公司的核心收入来源。 客流下降但客单价保持稳定 从客流水平来看，2022年公司到店客流同比减少约40%。植发患者人数为3.9万人，同比减少32.9%；医疗养固患者人数为6.3万人，同比减少39.9%。尽管客流受到疫情冲击，但客单价表现出较强的稳定性。2022年植发业务的人均消费为2.6万元人民币，医疗养固业务的人均消费为0.6万元人民币，均保持在较高水平。 价格体系改革提升服务透明度 为顺应业务发展需求，公司在2022年对植发业务实行了新的价格体系，从三级服务体系升级为四级服务体系。进入2023年，公司在医生分级制度的基础上还进行了“一口价”的定价方式改革，旨在让消费者能够根据自身需求更清楚地选择植发服务，提升了服务的透明度和客户体验。 逆势拓店彰显龙头地位与未来展望 疫情下门店网络持续扩张 截至2022年底，雍禾医疗在全国60个城市拥有63家雍禾植发/发之初女性植发医疗机构。全年新开植发门店共9家，包括6家雍禾植发门店和3家发之初门店。此外，公司在北京、上海、广州、深圳共拥有9家史云逊健发机构。在疫情影响下仍能实现门店扩张，充分彰显了公司作为行业龙头的品牌影响力、标准化运营能力和雄厚的资金实力。 疫后拓店有望提速 报告分析认为，随着疫情影响的逐步恢复，公司在门店拓展方面的步伐有望获得提速，进一步扩大市场份额和覆盖范围。这预示着公司在后疫情时代将进入一个新的快速发展阶段。 盈利预测调整与投资评级 盈利预测下调但增长前景乐观 基于2022年业绩表现和疫后恢复情况，东吴证券将公司2023-2024年归母净利润预测分别下调至1.00亿元人民币和1.95亿元人民币。尽管有所下调，但预计2023年和2024年归母净利润将分别同比增长216.3%和95.4%，显示出强劲的恢复性增长。此外，预计2025年归母净利润将达到3.13亿元人民币，同比增长60.2%，持续保持高速增长态势。 维持“买入”评级 当前市值对应2023年至2025年的市盈率（P/E）分别为40倍、20倍和13倍。鉴于公司作为国内最大的毛发服务提供商，上市后加速扩张渠道，且疫后有望持续恢复增长，东吴证券维持对雍禾医疗的“买入”评级。 风险提示 报告同时提示了潜在风险，包括行业竞争加剧以及门店拓展不及预期等，提醒投资者关注相关不确定性。 总结 业绩承压后的复苏路径 雍禾医疗在2022年受疫情冲击，营收和归母净利润出现短期下滑，但公司展现出强大的市场韧性，通过逆势扩张门店网络，巩固了其行业龙头地位。尽管客流减少，但植发和医疗养固业务的客单价保持稳定，且公司积极优化了植发业务的价格体系，提升了服务透明度。 市场领导力与长期增长驱动 展望未来，随着疫情影响的消退，雍禾医疗有望迎来客流和销售规模的恢复性增长，盈利能力将逐步修复并持续提升。东吴证券虽然下调了短期盈利预测，但仍维持“买入”评级，并预计公司在2023-2025年将实现显著的净利润增长。这反映了市场对雍禾医疗作为毛发服务领导者在疫后持续恢复增长和长期发展潜力的信心。公司在疫情下的战略扩张和对服务体系的优化，为其未来的市场份额扩大和盈利能力提升奠定了坚实基础。

中心思想 核心竞争力与市场地位 奥士康作为全球PCB百强企业，凭借其深耕行业多年的经验、广泛的业务覆盖和优质的客户基础，已确立了行业领先地位。公司通过持续推进“超大排版+高速度”生产工艺，显著提升了生产效率和产品良率，有效扩大了成本优势，使其盈利能力超越可比公司平均水平，展现出强大的核心竞争力。 双轮驱动增长引擎 面对未来市场，奥士康的增长动能将主要来源于服务器（特别是AI服务器）和汽车电子两大高景气度领域。AI技术的高速发展正带动服务器PCB市场快速增长，对高层数、高性能PCB的需求激增；同时，汽车电动化和智能化趋势也为车用PCB市场带来了强劲需求和产品升级机遇。公司在这些领域的早期布局、技术实力和产能储备，使其有望抓住市场机遇，实现业绩的持续爆发式增长。基于此，报告给予奥士康“买入”评级，预期其未来业绩弹性及技术优势将持续显现。 主要内容 核心业务优势与市场地位 PCB行业领先地位与广泛业务布局 奥士康成立于2005年，并于2017年在深圳证券交易所上市。公司秉持“公平、团队、创新、细节”的经营理念，通过吸引全球行业精英人才，持续创造行业领先业绩。根据Prismark 2022年2月发布的最新预测数据，奥士康在全球PCB供应商中排名第35位，并在2021年全球前40强PCB企业中，增速位列全球第二名，中国区第一名，充分彰显了其在PCB行业的领先地位。 公司产品应用领域广泛，涵盖数据运算及存储、汽车电子、通信及网络、工控及安防、消费及智能终端等多个高增长市场。其业务遍布亚太、欧美等地，获得了众多国际知名企业的认可。根据公司官网披露，其产品应用结构中，消费类和通信网络各占30%，汽车电子和数据存储类各占18%，这种多元化的下游分布有效增强了公司抵御单一行业波动风险的能力。 优质客户基础与技术实力印证 奥士康凭借“快速交货、价格合理、质量过硬”的良好口碑，积累了大量优质客户。在ICT领域，主要客户包括华为、中兴、浪潮、惠普、富士康、联想等；在汽车电子领域，与矢崎、博格华纳、比亚迪、蔚来、西门子等知名企业建立了合作关系；在消费类领域，服务于三星、LG、小米等品牌。这些国内外知名企业的认可，侧面印证了奥士康强大的技术实力和产品可靠性。公司通过持续优化客户结构，已逐步实现对下游中高端客户的开发和覆盖，并建立了稳定的合作关系。 稳定的股权结构与稳健的业绩增长 公司的实际控制人为董事长程涌先生和董事、总经理贺波女士（夫妻关系），两人通过直接及间接方式合计持股约70%，股权结构高度稳定，体现了实际控制人对公司未来发展的坚定信心。 在业绩方面，奥士康展现出稳健的增长态势。2016年至2021年，公司营业收入从13.12亿元增长至44.35亿元，复合年增长率（CAGR）达到28%。其中，2021年受益于下游需求旺盛，公司收入同比增长52.39%，实现高速增长。同期，归母净利润从1.9亿元增长至4.9亿元，CAGR为21%，2021年同比增长40.38%。尽管2022年前三季度受PCB整体需求走弱影响，公司营收和归母净利润增速放缓至4.89%，但长期来看，公司业绩增长趋势依然强劲。 产品结构优化与产能持续扩张 公司自上市以来，持续优化产品结构，高附加值产品占比逐年提升。单/双面板营收占比从2016年的29.97%下降至2022年上半年的20.82%，而四层及以上多层板占比则从2016年的67.51%提升至2022年上半年的72.32%，显示出公司在高端产品领域的竞争力显著增强。 奥士康在湖南和广东两地均设有生产基地，产能储备充沛。湖南基地拥有两个工厂，总产能达到45万平方米/月，分别专注于ICT、高端游戏、AR/VR产品和汽车电子产品。广东基地拥有三个工厂，总产能达到60.5万平方米/月，主要生产高端消费电子、网通产品、新能源、NB、PC、MINILED以及工控、医疗等产品。充足的产能为公司后续业绩增长提供了坚实保障。 “超大排版+高速度”生产工艺扩大成本优势 奥士康通过实施“超大排版”和“高速度”生产工艺，显著提升了公司的盈利能力和市场竞争力。公司率先在行业内建成6条全球唯一的超大尺寸智能生产线（其中5条已稳定生产），这种生产模式通过工艺合理性减少了材料消耗和装配工时，从而降低了制造成本，并大幅提高了生产效率和产品良率。同时，公司与设备供应商和材料厂商合作研发“高速度”生产工艺，进一步提升了设备的生产速度和效率。 这些先进生产工艺的配合应用，使得公司的人均产值大幅提升，显著增强了企业竞争力。从财务数据来看，2017年奥士康的毛利率和净利率分别为27.43%和9.97%，低于可比公司平均水平3.41个百分点和2.19个百分点。然而，随着超大排版及高速度生产工艺的逐步实施，到2022年前三季度，公司的毛利率和净利率已分别超过可比公司平均水平1.32个百分点和1.72个百分点，表明公司盈利能力已跃居行业领先水平，并在日益激烈的行业竞争中持续保持优势。 战略增长引擎与市场机遇 服务器领域：AI浪潮驱动下的高速增长 服务器是PCB下游应用中增速最快的领域之一。根据Prismark数据，2021年服务器/数据存储领域在PCB下游分布中占比约为9.71%，预计2021-2026年复合增速将达到10%，成为PCB领域下游增长最快的细分市场。 ChatGPT等AI技术的爆发式发展，极大地加速了服务器市场，特别是AI服务器的发展。ChatGPT仅用2个月就达到了1亿用户量，成为史上用户增长速度最快的消费级应用程序。随后发布的GPT-4多模态大模型，在识图能力、文字输入限制、回答准确性等方面均有显著提升，并在专业和学术基准上展现出与人类水平相当的表现。AI技术的高速发展带来了算力需求的激增，进而带动了作为算力核心载体和传输硬件的服务器/交换机等需求大幅增长，对PCB的设计要求也随之不断升级，提升了对高层数、大尺寸、高速材料等PCB的应用需求。 AI服务器与普通服务器的主要区别在于其采用CPU+加速卡（如GPU、FPGA、ASIC）的架构，通常配置多个加速卡以提升算力，且对PCB的层数要求更高，一般为20-28层，对高频高速性能要求也更高，显著提升了PCB的价值量。根据Trendforce数据，2022年搭载GPU的AI服务器出货量占整体服务器比重近1%，预计2023年在ChatBot相关应用加持下，出货量同比增长可达8%，2022-2026年复合增长率将达10.8%。北美四大云端厂商（谷歌、亚马逊AWS、Meta、微软）合计占据2022年AI服务器采购的66.2%，国内市场字节跳动采购力道最为显著，占比达6.2%。 新服务器平台升级也带来PCB的快速增长。以2023年发布的Eagle Stream平台为例，其PCB层数从上一代Whitley的12-16层升级至16-20层，根据Prismark数据，18层以上板的价格远高于8-16层板，PCB价值量增幅明显。同时，配套新服务器的交换机、传输网产品也需同步升级，预计400G、800G交换机将对PCB板带来巨大拉动。此外，为满足不断提升的算力需求，AI加速卡作为提升普通服务器算力的经济方案，其配套的三阶HDI板市场空间广阔。 高端数通板由于对产品层数、层间对准度、特殊材料（高TG、高速、高频、厚铜、薄介质层）以及内层线路制作和图形尺寸控制要求极高，技术壁垒显著高于传统PCB板，国内仅少数公司具备量产能力，竞争格局更优。奥士康近年来在服务器领域加快布局，持续提升技术实力，加强高端服务器产品研发，已获得进入新一代服务器供应名录的机会。公司2021年服务器营收增长超过200%，数据存储类产品占营收比重达18%，主要客户包括华为、惠普、浪潮等。公司在湖南一工厂生产服务器产品，并规划将广东二工厂升级为服务器工厂，优质客户和充沛产能为后续业绩增长注入强劲动力。 汽车领域：电动智能化带来的PCB新发展 全球汽车市场正经历电动化和智能化的深刻变革。2021-2022年，中国和全球新能源汽车渗透率先后突破10%拐点，电动化进程加速。2022年中国新能源汽车销量达到689万辆，渗透率从2020年的5%快速提升至26%。全球新能源汽车销量约为1009万辆，渗透率达到12%，新能源车已成为汽车未来发展的主要方向。 电动化和智能化趋势显著提升了汽车电子在整车制造成本中的占比，并对汽车板的性能和可靠性提出了更高要求。传统以6层以内为主的汽车板正逐步向多层、高阶HDI、高频高速等方向升级，以满足智能驾驶、智能座舱、车联网、动力系统电气化等领域的需求。展望未来，得益于电动化和智能化双重驱动，预计2025年全球车用PCB市场规模将达到1237亿元，2020-2025年复合年增长率高达24%。 电动化带来的PCB增量主要来源于电控系统（约2000元/车）和FPC替代动力电池传统线束（约600元/车），且每年价值量预计提升3%。智能化带来的PCB增量主要来源于智能驾驶和智能座舱（约400元/车），并随着技术迭代，每年价值量预计提升5%。 奥士康在汽车领域布局多年，拥有矢崎、博格华纳、比亚迪、蔚来、西门子等优质客户。公司2021年汽车领域营收增长超过40%。目前，公司益阳A2工厂专门生产汽车电子产品，并正在将A3工厂升级改造为汽车电子工厂，未来将大幅提高汽车板产能，并逐步加大在汽车板操纵系统、安全系统等核心PCB板的研发投入，以保持并进一步扩大在车用领域的竞争优势，为公司中长期稳健成长奠定坚实基础。 投资建议与风险提示 投资建议 报告预计奥士康2022-2024年营业收入分别为46.40亿元、51.57亿元、65.32亿元，同比增长5%、11%、27%。综合毛利率预计分别为24.5%、25%、25.5%，随着肇庆工厂投产和生产工艺的持续改进，毛利率将持续提升。归母净利润预计分别为5.85亿元、7.17亿元、9.33亿元，同比增长19%、23%、30%。考虑到公司业绩弹性及技术优势，并参考可比公司2022年平均估值23倍，报告首次给予奥士康“买入”评级。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括下游需求不及预期（如受疫情反复或经济下行影响）、新建产能不及预期（受疫情等因素影响）、行业竞争加剧（PCB行业企业众多）、原材料价格波动（对公司盈利能力造成冲击）、行业规模测算偏差以及研报使用信息更新不及时等。 总结 奥士康作为全球PCB百强企业，凭借其在PCB行业的深厚积累、广泛的业务布局和优质的客户基础，已构建起强大的市场竞争力。公司通过持续优化“超大排版+高速度”生产工艺，有效提升了生产效率并扩大了成本优势，使其盈利能力显著超越行业平均水平。 展望未来，奥士康的增长将主要由服务器（特别是AI服务器）和汽车电子两大高景气度领域驱动。AI技术的高速发展正催生对高层数、高性能服务器PCB的巨大需求，而汽车电动化和智能化趋势也为车用PCB市场带来了广阔的增长空间和产品升级机遇。奥士康在这些领域的早期布局、持续的技术投入和充足的产能储备，使其能够充分把握市场机遇，预计将实现业绩的持续高速增长。 综合来看，奥士康凭借其核心竞争优势和在两大战略性高增长市场的布局，展现出显著的业绩弹性和技术优势。基于对公司未来营收和净利润的积极预测，报告给予奥士康“买入”评级，建议投资者关注其在数字化转型和新兴市场拓展中的表现。同时，投资者也需关注下游需求波动、产能释放、行业竞争和原材料价格等潜在风险。

中心思想 核心产品驱动业绩改善与国际化进程 荣昌生物-B在2022年面临营收下降的挑战，但其核心产品泰它西普（RC18）和维迪西妥单抗（RC48）的国内外临床进展顺利，为公司未来业绩增长奠定基础。泰它西普在多个自身免疫疾病适应症上取得积极进展，尤其在红斑狼疮领域已提交完全获批申请，并积极推进海外授权。维迪西妥单抗受益于合作伙伴Seagen被辉瑞收购，其海外临床有望加速，进一步拓展国际市场。 战略调整与市场前景展望 尽管短期内公司仍处于亏损状态，但随着核心产品适应症的获批上市和国际化进程的加速，公司盈利能力预计将逐步改善。分析师预测，公司营业总收入将持续增长，并在2025年实现归母净利润的扭亏为盈。公司通过加大研发投入、优化产品管线布局以及积极寻求海外合作，展现出其在全球生物制药市场的长期发展潜力，维持“买入”评级。 主要内容 2022年财务表现与运营分析 营收与利润状况： 2022年，荣昌生物实现营业总收入7.7亿元人民币，同比减少45.9%，主要原因在于2021年收入中包含2亿美元的首付款。其中，产品销售收入为7.4亿元，技术服务收入为0.3亿元。公司扣非净亏损达11亿元，归属母公司净利润为-9.99亿元，同比下降461.6%。期末现金及现金等价物为20.7亿元。 费用结构： 销售费用为4.4亿元，费用率高达57%；研发费用投入9.8亿元，同比增长38%，显示公司持续加大研发投入以推动产品管线发展。 盈利预测与趋势： 分析师预测，公司营业总收入预计在2023年至2025年分别达到13.5亿元、22.4亿元和30.0亿元，实现74.8%、66.1%和33.9%的同比增长。归属母公司净利润预计在2025年实现扭亏为盈，达到1.31亿元。毛利率预计将从2022年的64.84%提升至2025年的86.63%，销售净利率也预计从2022年的-130.09%改善至2025年的4.37%，显示公司盈利能力将逐步改善。 核心产品泰它西普（RC18）国内外临床进展与市场潜力 国内临床进展： 红斑狼疮（SLE）适应症的III期临床数据表现优异，相比安慰剂，SLEDAI下降4分的患者比例提升了44%，已提交完全获批申请。 儿童红斑狼疮研究已启动。 IgA肾炎、原发性干燥综合征和重症肌无力等适应症的II期临床结果积极，III期临床均已全面开展。 类风湿关节炎的III期临床已顺利完成，预计2023年读出数据并提交上市申请。 公司还在积极评估泰它西普在多发性硬化症、膜系肾病等其他自身免疫疾病领域的应用潜力。 海外临床与授权进展： SLE III期临床正在患者入组中，随着欧洲中心的大力推进和人员调整，预计2023年入组速度将显著提升。 IgA肾炎II期临床正在入组，有望在2023年下半年读出中期数据。 2022年11月，IgA肾炎和原发性干燥综合征的III期临床获得美国FDA批准。 2022年10月，重症肌无力获得美国FDA孤儿药认证。 公司正积极推进泰它西普的海外授权，紧迫性显著提升，有望在年底前达成。 维迪西妥单抗（RC48）海外临床加速与市场拓展 国内临床与商业化进展： 尿路上皮癌（UC）适应症已于2022年3月开始执行医保谈判结果，有助于产品放量。 RC48联合PDL1（RC98）治疗胃癌（GC）的I期临床已启动患者招募。 RC48联合PD1+化疗/RC48联合PD1+曲妥珠单抗一线治疗HER2+ GC的II/III期IND已提交。 RC48联合特瑞普利单抗治疗围手术期肌层浸润性膀胱癌的II期临床已开始患者招募。 RC48+特瑞普利单抗对照化疗一线治疗UC的III期注册性临床正在招募患者。 RC48+吉西他滨治疗非肌层浸润膀胱癌的I/II期IND已获批。 肝转移HER2+乳腺癌III期临床已于2022年年底完成入组。 HER2低表达乳腺癌III期临床正在进行中。 海外临床进展： 合作伙伴Seagen已被辉瑞收购，鉴于RC48在Seagen管线中疗效明确且在UC领域商业化权益占比较高，预计在辉瑞的加持下，RC48的海外III期临床将加速推进。 2022年上半年，RC48二线HER2+ UC的II期临床已开展，一线III期临床有望在2023年启动。 盈利预测、投资评级与风险提示 盈利预测调整： 鉴于RC48在乳腺癌领域的竞争加剧，分析师下调了2023-2024年的销售收入预测，分别从13.7亿元和24.7亿元调整至13.5亿元和22.4亿元。预计2025年销售收入将达到30.0亿元。 催化剂： RC18海外授权的紧迫性提升，有望在年底前达成；RC48海外临床有望加速。 业绩展望与评级： 随着RC18在更多自身免疫适应症上获批上市，公司归母净利润有望逐年改善。分析师维持“买入”评级。 风险提示： 产品放量不及预期、临床进展不及预期以及竞争格局加剧是投资者需关注的潜在风险。 总结 荣昌生物-B在2022年经历了营收调整，但其核心产品泰它西普（RC18）和维迪西妥单抗（RC48）的全球临床开发持续取得突破性进展。泰它西普在国内红斑狼疮等多个自免适应症上已提交上市申请或进入III期临床，海外授权进程加速；维迪西妥单抗在国内尿路上皮癌医保放量，并受益于合作伙伴Seagen被辉瑞收购，其海外临床有望显著提速。尽管短期内公司仍处于亏损状态，但随着新适应症的获批上市和国际化战略的深入推进，预计公司盈利能力将逐步改善，并在2025年实现盈利。分析师维持“买入”评级，但提示投资者关注产品放量、临床进展及市场竞争加剧等潜在风险。