中药在医药板块具有特殊性，符合国家战略方向。中药是具备中国特色的医药板块，中药国企更加具备代表性。我们认为当前政策高度重视中医药产业链发展，中药国企作为中药发展重要力量，近年在国企改革与业务与众多支持性政策扶持下，盈利能力显著提升。但我们目前诸多中药企业，特别是国企的价值没有得到充分体现，估值体系亟需重建。 　　中药行业具备明显中国特色，引入“中特估值”有望带动行业走向合理估值。2023年3月3日国资委召开会议，对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署，会议提出“以价值创造为关键抓手，扎实推动企业高质量发展，加快建成世界一流企业，为服务构建新发展格局、全面推进中国式现代化提供坚实基础和战略支撑”；2022年11月21日，证监会主席易会满在2022金融街论坛年会上提出“中国特色估值体系”，指出要“深入研究成熟市场估值理论的适用场景，结合中国特色做创新，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，促进市场资源配置功能更好发挥”。我们认为国内医药行业的中药板块具有明显中国特色，在国际上也无法找到对标市场。近年来国企改革、股权激励等系列举措出台后，中药行业不断释放增长潜力，我们认为中药临床应用价值更加明确、内部机制理顺后成长路径更加清晰、品牌价值高，引入“中特估值”的估值体系后有望引领中药行业的估值走向更加合理的水平。 　　行业走向规范化，中药临床应用价值的置信度不断提升。中药具有上千年历史底蕴，拥有众多经典名方，在多病种治疗方面有显著效果。但我们认为过去中药注射剂等相关事件的负面影响，使得市场对中药行业的长期成长性存在疑问。近年来部分临床疗效好，成分品种相对单一，被验证安全有效的中药注射剂品种被逐步取消相关限制，相关负面影响逐步消除。此外，近年来国家药监局加大对中药注册审查力度，加强对于中药质量管理，2015年“722事件”之后，药品临床试验与相关注册逐步更加规范，2023年2月10日，国家发布《中药注册管理专门规定》，对规定实施之日起满3年后申请药品再注册时禁忌、不良反应、注意事项中仍为“尚不明确”的药品不予再注册。我们认为中药行业走向规范，产品的应用价值逐步得到验证，置信度有望逐步提升。 　　政策支持叠加企业改善，行业发展趋势明朗，成长性逐步凸显。近年来国家出台多项政策支持中药行业发展，在审评端给予中药创新药支持，在支付端推进中药纳入医保以及进入国家基药目录，同时中药集采的降幅也较为温和。而企业自身方面，中药国企积极推进落实国企改革方案，部分中药国企实现股权变更梳理，落实混合所有制改革，董监高等管理层通过更加市场化制选举，同时多个中药企业陆续发布股权激励计划，激发员工积极性，系列高效改革方案为中药上市企业注入增长新动能，我们认为机制理顺后的中药企业成长性更好。 　　中药品牌历史源远流长，品牌价值高，存续久期长，应当给予比普通消费品更高的估值。中药国企品牌价值巨大，拥有历史深厚积淀。根据咨询公司BrandFinance统计数据，2021年中医药品牌价值前5名企业中有4家企业均为中药国企，分别为广药集团、云南白药、华润三九与同仁堂，其中广药集团品牌力估值高达14.6亿美金。同时部分中药企业拥有高品牌价值产品，如片仔癀与云南白药拥有国家绝密级保密配方。我们认为中药企业品牌影响力源远流长，具有较强的生命力与持续增长潜能，在估值体系中应将这部分企业的品牌价值予以体现。 　　风险提示：改革推进不及预期，集采降价不及预期，中药材原材料持续涨价的风险。

　　爱尔眼科(300015) 　　事件简评 　　2023年5月28日，公司发布《关于回购公司股份方案的公告》，拟用不低于3亿元且不超过5亿元的自有资金回购公司股份，回购价格上限为44.16元/股。公司本次回购的股份，将用于实施股权激励计划或员工持股计划。 　　经营分析 　　给予人才高度重视，加强激励赋能发展。2022年，公司完成了4822名激励对象首次授予限制性股票的第一期解锁、1146名激励对象预留限制性股票的授予以及合伙人计划的收益兑现。本次将回购股份继续用于股权激励或员工持股计划，既有助于提升公司人才的工作动力，同时也是对公司激励机制的进一步完善，能吸引更多优秀的眼科医疗专家加入，满足公司持续落实“1+8+N”战略布局下对顶尖人才的需求。 　　业务逐渐步入高峰期，高质量发展为回购提供底气。公司重视屈光、视光业务发展，2022年此两部分稳健增长，屈光实现收入63.4亿元（+14.8%），视光实现收入37.8亿元（+11.9%），二者收入占比合计为62.8%（+3.5pcts）。随着暑假的临近，屈光、视光业务需求将迎来爆发期，在线下诊疗活动正常化的加持下，公司有望迎来高增长。由于屈光、视光业务的高毛利属性（2022年公司屈光业务毛利率为56.8%，视光业务毛利率为56.4%，高于公司综合毛利率的50.5%），公司盈利能力有望持续改善。 　　盈利预测、估值与评级 　　本次回购有利于满足公司作为国内眼科医疗行业服务龙头对人才的需求，公司医院建设与并购节奏稳步推进，屈光、视光业务快速发展，规模与质量共振下，看好公司长远发展前景。预计2023-2025年公司归母净利润分别为35.63/47.72/62.17亿元，同比增长41%、34%、30%，EPS分别为0.50/0.67/0.87元，现价对应PE为57/43/33倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险；合规监管风险等。

　　九洲药业(603456) 　　立足传统特色原料药业务，CDMO业务进入高速发展期 　　历经25年发展，公司从早期的特色原料药产销研模式成功转型至专利药研发生产服务（CDMO）领域，研发质量与服务能力得到海内外客户的一致认可。近年来，公司CDMO业务进入高速发展期，收入占比持续提升。短期看，公司传统特色原料药产品销售业务稳定贡献收入，核心产品多国畅销；CDMO业务深度绑定大客户与大单品，业绩弹性逐渐释放。中长期看，CDMO项目梯队已形成，储备丰富的早期项目将不断向后期推进，推动业绩持续向好；同时，公司已搭建小分子制剂从CMC研发到商业化生产的一站式服务平台，多个制剂项目进入上市申请阶段，有望进一步打开成长空间。我们看好公司的长期发展，预计2023-2025年公司的归母净利润为12.45/16.74/21.73亿元，EPS为1.38/1.86/2.42元，当前股价对应PE为21.6/16.0/12.4倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　成功切入诺华重磅单品API供应链体系，持续提升制剂CDMO产能 　　公司重点打造“瑞博”品牌，凭借2019年全资收购诺华苏州工厂，成功切入诺华Entresto、Kisqali等多款重磅药品API供应链体系，业绩弹性逐渐释放。随着海内外品牌影响力不断增强，公司CDMO总项目数量及商业化项目数量均快速增加，项目覆盖中枢神经类、抗肿瘤类、抗病毒等几大治疗领域。同时，通过“自建+并购”的方式，公司已完成小分子制剂CDMO一站式服务平台的搭建，多款制剂产品进入上市申请阶段，制剂业务快速发展，有望进一步打开成长空间。 　　API销售业务稳中有进，核心产品多国畅销 　　公司原料药品类丰富，整体稳定贡献业绩收入；卡马西平、酮洛芬、格列齐特等拳头产品多国畅销，市场份额稳居前列。目前抗感染类与中枢神经类产品营收占比较大，是目前公司特色原料药业务的基本盘；降糖类与非甾体类产品增速相对较快，有望为特色原料药业务的未来发展提供新动能。 　　风险提示：国内政策变动、药物生产外包服务市场需求下降、核心成员流失、行业竞争格局恶化等。

　　行业逻辑： 　　本文在POE系列报告（一）的基础上，进一步分析POE生产过程中的三大工艺壁垒以及目前的国产化情况。POE具有很高的制备壁垒，主要集中在茂金属催化剂、α-烯烃、溶液聚合工艺上。我国在相关产业链上的研发可追溯至上世纪90年代，随着国内石化行业的蓬勃发展，聚烯烃催化剂不断迭代，海外茂金属催化剂相关专利到期以及α-烯烃技术的引进与自研，POE产业链逐步形成工业化的技术积淀，近年来随着POE在光伏行业的需求爆发，国内石化产业链相关企业加快了产业进程，未来两年有望迎来国内POE工业化的落地。 　　POE的制备具有三大生产壁垒：茂金属催化剂、α-烯烃、溶液聚合工艺，下面逐一分析总结 　　茂金属催化剂：聚烯烃催化剂的发展遵循齐格勒-纳塔催化剂、茂金属催化剂、非茂金属催化剂的路径，齐格勒-纳塔催化剂被应用于全球90%以上聚烯烃产品制备中，但其多活性中心的特点不适合POE制备，茂金属催化剂的出现成为POE产品的重要突破口。目前，商业化POE主要是桥联二茂催化剂和限制几何构型（CGC）催化剂，陶氏初代CGC催化剂专利到期为国内相关催化剂的发展打开了空间，中石化、中石油、万华化学等企业均有大量的专利申请。在助催化剂方面，初代CGC催化剂使用的甲基铝氧烷（MAO）国内工业化能力不足，且成本很高，需从其他烷基铝氧烷、硼化物方面实现突破，且也需考虑海外专利壁垒的问题。 　　α-烯烃：POE是乙烯与α-烯烃共聚的产物，α-烯烃中1-丁烯（C4）与1-辛烯（C8）都可用于POE的生产，但光伏级POE质量要求高，更适合用1-辛烯来制备。1-辛烯的制备工艺主要是乙烯齐聚，根据1-辛烯选择性的不同可分为非选择性齐聚与选择性齐聚，其中选择性齐聚是发展方向，由Sasol公司开发出乙烯四聚工艺，雪弗龙、壳牌、菲利普斯、英力士等石化企业现或也已掌握该技术。国内方面，中石化、中石油正在对乙烯四聚工艺进行研究开发，今年3月，卫星化学1000吨α-烯烃工业试验装置开车成功，包括700吨1-辛烯，在国产1-辛烯工业化方面走在前列。溶液聚合：乙烯基烯烃聚合物的聚合工艺一般有气相聚合、淤浆聚合和溶液聚合三种工艺，其中POE最适合用溶液聚合工艺，聚合物在溶液中的状态及聚合物溶液黏度高低是决定该共聚物是否可用该方法生产的关键。目前，拥有溶液聚合工艺的企业主要有陶氏、埃克森美孚、NOVA、三井、LG、SABIC、SSNC等，专门用于生产POE的溶液聚合工艺也属于海外垄断的技术，国内抚顺乙烯采用加拿大NOVA公司的技术生产LLDPE，具备石化装置运行经验的企业在自研POE溶液聚合技术方面具有先发优势。 　　投资建议 　　目前国内规划中的POE产能约270万吨，综合考虑POE及其上游产业链的生产壁垒、一体化带来的成本优势、未来POE产品的供需格局，在POE领域布局较早，具备上游α-烯烃和相关催化剂以及溶液聚合技术配套的企业将具备很强的竞争优势，建议关注万华化学、卫星化学、鼎际得、东方盛虹、岳阳兴长等。 　　风险提示 　　国内POE产业化进度不及预期，光伏组件广泛采用替代POE的胶膜方案，下游光伏需求放缓，原材料价格波动，海外POE供给放量，海外企业针对国产POE进行价格战

　　本周板块行情：本周申万基础化工行业指数下跌1.06%，跑赢沪深300指数1.31pct；炼化及贸易指数下跌3.31%。细分概念指数中锂电池概念板块下跌1.65%、石墨烯概念板块下跌1.48%、碳纤维概念板块下跌0.73%、半导体材料指数上涨1.63%、化肥农药指数下跌1.63%、化纤指数上涨0.12%。涨幅前五的个股为：ST红太阳（15.33%）、石英股份（14.22%）、晶华新材（10.53%）、同德化工（9.90%）、万丰股份（9.31%）。 　　本周行业内产品价格变动：本周化工产品价格变动看，涨幅前五分别为黄磷（+6.2%）、醚后碳四（+5.5%）、固体烧碱（+4.6%）、苯胺（+4.4%）、聚合MDI（+3.4%）；跌幅前五分别为液氯（-2160.0%）、光伏级三氯氢硅（-20.0%）、四氯乙烯（-14.9%）、氯化铵（-14.0%）、重质纯碱（-12.4%）。 　　本周行业主要动态：5月23日，万华化学公告，万华福建25万吨/年TDI装置一次性开车成功，万华TDI全球市占率达到接近30%，成为全球TDI最大供应商。5月21日中国网信网消息，美光在华销售产品未通过网络安全审查，我国内关键信息基础设施的运营者应停止采购美光公司产品。5月23日，日本经济产业省公布了外汇法法令修正案，将先进芯片制造设备等23个品类追加列入出口管理的管制对象，涉及清洗、成膜、热处理、曝光、蚀刻、检查等23个种类，将在7月23日实行。半导体材料国产替代进程加速，景气有望回升。 　　投资策略：持续关注半导体材料的国产化进程，龙头公司回调机会、轮胎、现代煤化工、新能源材料等细分赛道投资机会。建议投资者逢低布局万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、安集科技、华特气体、鼎龙股份、雅克科技、森麒麟、回天新材、金石资源。 　　风险提示：宏观经济增速低于预期、下游需求疲弱、油价及化工品产品价格大幅波动。

中心思想 数字化健康服务业务高速增长 本报告的核心观点在于，阿里健康凭借其在数字化健康服务领域的深耕，通过大规模的专业人才储备和精细化运营策略，成功实现了医疗健康服务业务的高速增长。公司不仅在用户规模和收入方面取得了显著进展，更在日均在线问诊量上展现出强大的服务能力。 经营效率提升与盈利能力改善 报告强调，阿里健康在2022年成功扭亏为盈，这主要得益于其经营效率的显著提升，包括医药自营用户规模的持续扩大、议价和定价能力的增强，以及平台规模经济效应带来的成本摊销。公司销售管理费用率的下降进一步印证了其运营效率的优化，为未来的盈利增长奠定了坚实基础。 主要内容 核心结论：市场布局与业绩驱动 专业人才储备与行业竞争态势： 阿里健康在过去五年中积极签约执业药师，目前已拥有近20万名执业医师、执业药师和营养师，同比增幅约25%，为线上健康咨询服务提供了坚实的人才支撑。同时，报告指出，叮当健康、圆心科技、大参林、高济医疗等行业巨头也在积极扩充专业药师和医生团队，以抢占数字健康市场的蓝海。 医疗健康服务业务的强劲增长： 根据2022年年报数据，阿里健康服务的慢病用户人数接近900万，同比增长35.2%，人均用药时长快速攀升。医疗健康及数字化服务业务收入达到约9.34亿元人民币，同比增长45.7%。日均在线问诊服务量超过40万次，显示出其服务规模和用户活跃度。 经营效率提升与财务表现： 阿里健康在2022年实现了扭亏为盈，主要归因于医药自营用户规模的持续增长、精细化运营带来的议价和定价能力提升，以及平台规模经济推动的效率提升和成本摊销。公司2022年销售管理费用率同比分别下降3.32和0.5个百分点，有效控制了运营成本，助推业绩向好发展。 投资建议与潜在风险： 报告维持对阿里健康的“买入”评级，并预测公司2023-2025年归母净利润将分别达到7.58亿元、8.78亿元和15.09亿元。当前公司PE（TTM）处于历史较低位，经营业绩的改善有望进一步推动公司发展空间。同时，报告提示了互联网政策变化、线上医保支付推进不及预期以及网售处方药政策趋紧等潜在风险。 核心数据：财务表现与增长预期 营业收入与归母净利润预测： 阿里健康的营业收入预计将从2021年的206.05亿元稳步增长至2025年的493.63亿元，年复合增长率保持在20%以上。归母净利润方面，公司已从2021年的亏损2.66亿元转变为2022年的盈利5.34亿元，并预计在2025年达到15.09亿元，展现出强劲的盈利复苏和增长潜力。 每股收益与估值水平： 公司的每股收益（EPS）预计将从2022年的-0.02元提升至2025年的0.11元。市盈率（P/E）也从2022年的-273.7倍改善至2025年的48.2倍，反映出市场对其未来盈利能力的积极预期和估值修复。 财务指标的健康发展： 报告预测，阿里健康的毛利率将从2021年的20.07%逐步提升至2025年的23.00%。尽管资产负债率预计在未来几年有所上升，但流动比率和速动比率仍保持在健康水平，表明公司具备良好的短期偿债能力。 总结 综上所述，阿里健康在数字化健康服务领域展现出强劲的增长势头和显著的经营效率提升。通过持续扩大的专业人才储备、高速增长的医疗健康服务业务以及成功的扭亏为盈，公司已确立了其在市场中的领先地位。财务数据显示，阿里健康未来几年有望实现持续的营收和利润增长，其投资价值在当前较低的估值水平下进一步凸显。尽管存在政策和市场推进方面的风险，但公司凭借其稳健的运营和清晰的发展战略，预计将继续在数字健康领域取得优异表现。

中心思想 市场承压下的结构性亮点 本报告分析了2023年5月22日至5月26日期间的基金市场表现，指出A股主要指数普遍下跌，多数类型基金录得负收益，市场整体承压。然而，在宏观经济和政策驱动下，公用事业和通信等特定申万一级行业表现突出，主动投资债券基金逆势取得正收益，显示出市场在整体下行中的结构性机会。 政策驱动与主题投资分化 报告强调了政策因素对市场表现的显著影响。例如，输配电价改革推动公用事业板块上涨，数字基础设施建设利好通信行业，而中央财政对中医药传承创新的支持则使医药健康主题基金在本期主题基金普遍下跌的情况下表现相对领先。QDII基金中，油气及资源类基金表现最佳，而美国股票QDII在今年以来累计收益中遥遥领先，反映了海外市场的差异化表现和特定主题的投资价值。 主要内容 宏观市场概览与各类基金收益分析 本期（2023年5月22日至5月26日），A股市场主要指数均呈现下跌态势，其中上证指数下跌2.16%，深证指数下跌1.64%。申万一级行业表现为跌多涨少，公用事业行业以1.08%的涨幅领涨，主要得益于国家发改委发布的输配电价改革相关通知的逐步推进。通信行业紧随其后，上涨0.37%，受益于《数字中国发展报告（2022年）》的发布以及中国移动5G基站招标等数字基础设施建设的持续推进。国际黄金价格本期下跌。 在各类基金表现方面，主动投资债券基金是唯一录得正收益的类别，上涨0.04%。其他类型基金均录得负收益，其中主动投资混合基金下跌0.88%，主动投资股票基金下跌1.04%，QDII基金下跌1.52%。这表明在市场整体调整期间，固定收益类资产展现出较强的抗风险能力。 权益类基金：医药健康主题领先与板块轮动效应 在权益类基金中，本期各主题基金普遍下跌。医药健康主题基金以-0.37%的跌幅排名第一，表现相对较好，这主要受到财政部和国家中医药局拟将15个项目确定为2023年中央财政支持中医药传承创新发展示范试点项目的积极影响。环保主题基金下跌0.47%，排名第二，受益于《国家水网建设规划纲要》的印发。高端制造、信息技术和运输主题基金也录得不同程度的下跌。 从近12周的综合表现来看，市场呈现出持续的板块轮动效应。文化休闲主题基金虽然本期排名靠后，但在近12周综合排名中位列第一，显示出其前期强劲的累计表现。信息技术行业主题基金近12周综合排名第二，尽管本期表现中上游，但此前表现突出。这反映了市场热点快速切换的特征。 固收与QDII基金：利率债稳健与油气资源领跑 固定收益市场方面，本期债市代表指数多数上涨。中证企业债、中证国债和中证全债分别上涨0.14%、0.12%和0.08%，显示出债券市场的整体韧性。然而，中证转债下跌0.52%。从投资方向看，利率债基金本期收益率为0.03%，表现领先；信用债基金收益率为-0.01%，可转债基金收益率为-0.53%。值得注意的是，从今年以来的累计收益来看，可转债基金表现较好，平均累计收益率为2.81%。 QDII基金本期全线录得负收益。其中，油气及资源类QDII基金表现最佳，下跌0.42%，排名第一。美国股票QDII基金下跌0.44%，排名第二。海外债QDII基金下跌0.48%，排名第三。房地产类、黄金主题类以及大中华及亚太股票QDII基金跌幅较大，分别下跌1.64%、1.83%和2.29%。然而，从今年以来的累计收益看，美国股票QDII基金表现最为突出，涨幅高达12.75%，远超其他类别。 附表：代表性基金业绩榜单 报告附表详细列出了本期及今年以来收益率较高的代表性主动投资股票基金、指数型股票基金、主动投资混合基金、主动投资债券基金以及QDII基金。例如，本期主动投资股票基金中，太平行业A以4.35%的收益率领先；今年以来，广发电子A以41.53%的收益率位居主动投资股票基金榜首。QDII基金中，广发全球精选人民币无论是本期还是今年以来都表现出色，分别录得4.58%和30.98%的收益率。这些榜单为投资者提供了具体基金表现的参考。 总结 本期基金市场（2023.5.22-5.26）整体呈现震荡下行态势，A股主要指数下跌，多数类型基金录得负收益。然而，市场内部存在结构性亮点，主动投资债券基金逆势取得正收益，公用事业和通信行业在政策利好驱动下表现突出。权益类主题基金中，医药健康主题在政策支持下相对抗跌，而近12周数据显示板块轮动效应显著。固收类基金中，利率债基金本期收益领先，可转债基金今年以来累计收益表现较好。QDII基金虽普遍下跌，但油气及资源类基金表现相对最佳，且美国股票QDII基金在今年以来累计收益中遥遥领先，显示出海外特定市场的强劲增长潜力。整体而言，市场在调整中孕育结构性机会，政策导向和主题投资是影响基金表现的关键因素。

中心思想 医药健康市场投融资活跃度与结构性变化 本报告深入分析了2023年5月下旬及4月份医药生物行业的投融资动态、政策导向及市场表现。数据显示，全球医疗健康一级市场资金主要流向创新药械、CGT、人工智能及医疗信息化平台等前沿领域，体现出资本对技术创新和高成长性赛道的持续青睐。国内无血清培养基领军企业倍谙基完成逾3亿元C轮融资，以及博奥明赛、Myeloid Therapeutics等多个创新项目获得大额投资，进一步印证了这一趋势。在二级市场，安杰思、星昊医药、港通医疗和亚华电子等四家创新型医疗企业成功登陆资本市场，共计募资超过33亿元人民币，显示出资本市场对具备核心竞争力的医疗企业的强劲支持。同时，本周收并购活动趋于活跃，美敦力、贝康医疗等通过战略收购巩固市场地位或拓展技术平台，预示着行业整合与协同效应的加强。 政策引导与创新药械板块表现分化 政策层面，国家药监局近期发布了《重组胶原蛋白创面敷料注册审查指导原则》及《医疗器械经营质量管理规范附录：专门提供医疗器械运输贮存服务的企业质量管理现场检查指导原则》，旨在通过完善监管框架，引导行业规范化、高质量发展。月度投融资数据显示，20

　　大参林(603233) 　　事件：公司2022年全年营收212.48亿元，同比增长27%，归母净利润10.36亿元，同比增长31%，扣非归母净利润10.09亿元，同比增长41%，单四季度实现营收64.3亿元，同比增长46%，归母净利润1.12亿元，同比增长515%，扣非归母净利润0.92亿元，同比增长320%。23年一季度营收59.47亿元，同比增长27%，归母净利润4.97亿元，同比增长29%，扣非归母净利润4.98亿元，同比增长26%。 　　点评： 　　门店内生外延持续扩张，月均坪效稳定增长。2022年公司净增门店数1852家，其中自建689家，加盟1072家，收购310家，2022年底总门店达到10045家，含加盟店2007家。2022年公司自建门店有效月均平效为2461元/平，较上年2377元/平有增长，医保门店总数占公司直营药店总数的93.07%。 　　零售业务毛利率稳中有升，部分产品毛利率略有降低。2022年主营业务毛利率36.41%；零售业务毛利率38.43%，同比增加0.22pp；加盟及分销业务毛利率11.22%，同比增加2.11pp。分产品情况，中西成药毛利率33.25%，同比增加0.67pp；中参药材毛利率42.34%，同比减少0.35pp；非药品毛利率47.22%，同比减少0.55pp。 　　主营业务增长良好，加盟及分销业务营收增速较高，中西成药引领公司营收稳定增长。2022年公司实现零售业务收入192.42亿元，同比增长25.89%；实现加盟及分销业务收入15.39亿元，同比增长52.79%，增速处于较高水平。分产品来看，中西成药营收151.76亿元，同比增长33.67%，高增长主要源于四类药品恢复上架及处方外流；中参药材营收25.85亿元，同比增长5.04%；非药品营收30.19亿元，同比增长21.88%。 　　三项费用率不断优化，营运能力持续提升。2022年销售费用率24.28%（-1.18pp），管理费用率5.57%（-0.19pp），财务费用率0.98%（-0.04pp），三项费用率合计30.83%（-1.41pp），销售净利率5.08%（+0.28pp）；23年Q1销售费用率20.96%（-3.34pp），管理费用率4.44%（-0.45pp），财务费用率0.74%（-0.5pp），三项费用率合计26.13%（-4.3pp），销售净利率8.82%（+0.62pp）。 　　线上业务规模快速增长，利润率稳步提升。公司积极推进O2O业务与B2C业务，全渠道一体化运营，2022年在美团的全国药店销售额排名第三，并在多个省市排名第一。线上业务毛利率与净利率水平稳步提升。 　　盈利预测：公司坚持“深耕华南，布局全国”的核心发展战略，秉承以区域规模化和管理精细化的经营方针，我们认为公司未来盈利可观，扩张节奏将保持稳定态势。我们预计公司2023-25年归母净利润为13.4、17.1、21.5亿元，增速分别为28.9%、28.2%、25.8%，公司保持稳健高增长，有相应估值溢价，参考可比公司，给予公司2023年30倍PE，对应目标价42.30元（原目标价111.1元基于2021年55x市盈率，对应转增后77.15元，降幅45%），我们认为公司自建逐季加速，加盟并购扩张持续推进，业绩有望持续高增长，维持“优于大市”评级。 　　风险提示：医保政策收紧风险，门店扩张不达预期风险，处方外流不及预期。

　　新冠口服药研发进展 　　目前全球8款新冠口服药获批上市，7款药物处于临床Ⅲ期（包括老药新用和Ⅱ/Ⅲ期，其中1款药物获得紧急使用授权）。辉瑞Paxlovid和默克的Molnupiravir已在中国获批上市，国内研发进度最快的为真实生物的阿兹夫定于2022年7月获批上市。2023年1月29日，先声药业、君实生物新冠口服药获NMPA批准上市，众生药业新冠口服药2023年3月附条件获批上市。 　　A股和港股创新药板块及XBI指数本周走势 　　2023年5月第四周，陆港两地创新药板块共计25个股上涨，36个股下跌。其中涨幅前三为贝达药业(4.89%)、乐普生物-B(4.85%)、亚盛医药-B(4.25%)。跌幅前三为复宏汉霖-B(-10.69%)、康诺亚-B(-9.88%)、德琪医药-B(-7.93%)。本周A股创新药板块下跌1.31%，跑赢沪深300指数1.07pp，生物医药下跌1.86%。近6个月A股创新药累计上涨8.64%，跑赢沪深300指7.2pp，生物医药累计下跌8.36%。 　　本周港股创新药板块下跌0.9%，跑赢恒生指数2.72pp，恒生医疗保健下跌1.3%。近6个月港股创新药累计下跌4.51%，跑输恒生指数8.81pp，恒生医疗保健累计下跌1.25%。 　　本周XBI指数下跌3.69%，近6个月XBI指数累计上涨5.55%。国内重点创新药进展 　　5月国内有8款新药获批上市，本周有2款新药获批上市。海外重点创新药进展 　　5月美国17款新药获批上市。5月欧洲无创新药获批上市，本周欧洲无新药获批上市。5月日本无创新药获批上市，本周日本无新药获批上市。本周小专题——PI3Kα/δ双重抑制剂研发概况 　　5月22日，CDE官网显示，正大天晴的TQ-B3525申报上市，推测适应症为既往至少二线治疗失败的复发/难治滤泡性淋巴瘤。全球处于临床阶段的PI3Kα/δ双重抑制剂共4款，其中获批上市1款，申请上市1款，II期临床1款，I期临床1款。中国处于临床阶段的PI3Kα/δ双靶点药物共2款，其中获批上市1款，申请上市1款。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成17起重点交易，披露金额的重点交易有5起。维亚生物与深势科技携手推进基于AI4S的靶向RNA小分子药物发现。诺纳生物与ModexTherapeutics公司签订抗体发现协议。恩华药业与丹麦灵北制药达成战略合作协议，共同推进中枢神经药物领域创新发展。Avrobio宣布以87.5百万美元的价格向诺华出售用于治疗胱氨酸病的研究性造血干细胞（HSC）基因疗法项目。先康达集团与Acquest达成细胞治疗战略合作。 　　风险提示：药品降价风险;医改政策执行进度低于预期风险;研发失败的风险。