中心思想 短期业绩承压，常规业务稳健增长 金域医学2023年上半年业绩受新冠核酸检测高基数影响，营收和归母净利润同比大幅下降，但常规医学检验业务表现出强劲复苏态势，同比增长超过21%，显示出公司在非新冠业务领域的内生增长动力和市场需求回归常态后的良好适应性。 战略转型显成效，龙头地位再巩固 公司积极推进高质量发展战略，通过持续丰富检验产品线、加强人才引进与学科建设、深化区域医疗合作等措施，不断巩固其在独立医学实验室行业的龙头地位。创新驱动和优质资源下沉的策略，为公司在后疫情时代的可持续发展奠定了坚实基础。 主要内容 业绩接近预告中值，新冠基数、减值等造成短期影响 财务表现与新冠影响 2023年上半年，公司实现营业收入43.09亿元，同比下降48.17%。 归母净利润为2.85亿元，同比大幅下降82.66%。 扣非归母净利润为2.73亿元，同比下降83.01%，接近此前业绩预告中值。 分季度看，2023年第二季度实现营业收入21.91亿元，同比下降46.05%；归母净利润1.35亿元，同比下降82.94%。业绩下滑主要受2022年同期新冠核酸检测高基数影响。 盈利能力波动分析 2023年上半年，公司销售费用率、管理费用率和研发费用率均有所提升，分别为11.23%（同比提升1.99pp）、6.86%（同比提升0.64pp）和5.90%（同比提升2.25pp）。 期间费用率整体提升，主要原因在于抗疫结束后新冠核酸收入快速减少，导致固定成本和期间费用的摊薄效应减弱。 此外，新冠应收款的减值计提对利润端造成影响，上半年公司资产及信用减值计提约3.17亿元。 公司毛利率为38.77%，同比下降5.90pp；净利率为6.55%，同比下降14.30pp。 常规业务持续向好，多特色诊断项目加速放量 常规医检业务强劲复苏 2023年上半年，公司常规医学检验收入达到40.14亿元，同比增长21.60%，呈现良好复苏趋势。 三级医院收入占比提升至39.94%（提升3.72pp），高端特检业务占比提升至52.98%（提升1.68pp）。 细分板块表现亮眼：实体肿瘤系列同比增长27.31%，神经与精神疾病系列同比增长47.85%，感染性疾病系列收入同比增长59.49%，血液疾病系列同比增长14.96%，心血管与内分泌诊断收入增长31.24%。 预计2023年下半年国内终端诊疗人次和检验量有望持续恢复，公司常规检验业务或将进一步加速。 创新驱动与资源下沉 公司坚持医防结合，以解决医院多学科重大迫切需求为目标，持续丰富检验产品线。2023年上半年新开发项目195项，现有诊断项目已突破3800个。 团队建设方面，2023年上半年引进医学背景、数字化、研发、学科技术等关键岗位及硕博人才近250人，并针对“医检4.0”数字化转型搭建了超过200人的专业化团队。 学科建设方面，2023年上半年新增产学研合作11家，累计超过180家合作伙伴，持续加快技术转化。 与城市医联体、县域医共体、城市社区等的合作共建也取得进展，不断夯实“顶天立地”业务格局。 风险提示 潜在经营风险 实验室盈利时间不达预期风险：不同区域、不同层级的医院及检验业务外包意愿存在差异，可能导致部分区域实验室的盈利时间延长。 质量控制风险：诊断服务质量问题可能损害公司公信力、品牌形象和市场竞争力。 新冠疫情持续时间不确定风险：对公司未来业绩预测可能带来较大影响。 市场规模测算偏差风险：报告内涉及市场规模测算基于一定前提假设，存在实际达不到或不及预期风险。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 总结 金域医学2023年上半年业绩受到新冠核酸检测业务高基数和相关减值计提的短期冲击，导致营收和归母净利润同比显著下滑。然而，在剔除新冠业务影响后，公司常规医学检验业务展现出强劲的复苏势头，同比增长超过21%，尤其在多个特色诊断项目上实现了快速放量。公司通过持续的创新驱动、人才引进、学科建设以及优质资源下沉，不断巩固其行业龙头地位，并积极应对后疫情时代的市场变化。尽管短期盈利能力有所波动，但常规业务的稳健增长和战略布局的持续推进，为公司长期发展奠定了坚实基础。基于对常规业务稳健复苏的预期，并考虑到公司作为行业龙头有望受益于行业发展，报告维持“买入”评级。同时，投资者需关注实验室盈利时间、质量控制、新冠疫情不确定性等潜在风险。

中心思想 业绩超预期与龙头成长性 巨子生物2023年上半年业绩表现远超市场预期，收入和归母净利润均实现高速增长，充分展现了其作为重组胶原蛋白行业龙头的强劲成长潜力和市场领导地位。公司通过精准的市场策略和高效的运营，成功将品牌影响力转化为显著的财务成果。 多维驱动增长与未来拓展潜力 公司业绩的增长主要得益于多方面驱动：核心品牌可复美在妆字号产品上的爆发式增长，线上直销渠道的快速扩张，以及持续的产品创新和品类拓展。展望未来，巨子生物不仅将继续深耕现有优势领域，更计划将重组胶原蛋白产品应用拓展至医美、防脱和严肃医疗等更广阔的场景，预示着其长期成长空间充足，并有望在市场情绪改善和新品获批的背景下，实现股价的进一步突破。 主要内容 23H1 业绩概览 收入与利润表现强劲 2023年上半年，巨子生物实现总收入16.06亿元人民币，同比增长高达63.0%。归属于母公司净利润达到6.67亿元人民币，同比增长52.5%；经调整后净利润为6.76亿元人民币，同比增长46.1%。这一系列数据表明公司业绩显著超出市场预期，展现出强劲的增长势头和盈利能力。 品牌表现与产品策略 可复美品牌高速增长 可复美品牌在23H1实现营收12.3亿元人民币，同比大幅增长101.0%，其在总收入中的占比也提升至76.4%，同比增加了14.3个百分点。这一增长主要归因于可复美在医院渠道积累的强大品牌力，通过线上渠道的妆字号产品持续变现。例如，大单品“可复美胶原棒”在618大促期间全网销售超过3500万支，GMV同比增长超过700%。此外，公司持续拓展精华、面膜等品类，并成功推出“胶原乳”和“胶原舒舒贴”等新品，多次登顶天猫新品榜TOP1，有望成为下一阶段的业绩增长点。 可丽金品牌稳健发展 可丽金品牌在23H1实现营收3.2亿元人民币，同比增长6.4%，占总收入比重下降至20.0%，同比减少10.6个百分点。尽管微商渠道收入有所下滑，但公司通过持续拓展线上渠道并加大品牌推广，带动可丽金线上直营渠道快速放量。自2022年以来，可丽金主推的“赋能紧致系列”产品已取得良好成效，其中大单品“嘭嘭次抛”在618大促期间线上全渠道销售超过170万只，荣登京东修护面部精华榜TOP8和天猫紧致液态精华热卖榜TOP10。 渠道结构优化 直销渠道贡献显著 直销收入在23H1达到10.83亿元人民币，同比大幅增长112.2%，其在总收入中的占比进一步提升至67.5%，同比增加了15.7个百分点。其中，DTC店铺线上直销收入为9.77亿元人民币，同比增长128.4%。直销收入的快速增长主要得益于公司加强线上多平台布局（如天猫、抖音等电商平台快速放量）、主推的精华类产品（如可复美胶原棒、可丽金嘭嘭次抛等）销售占比快速上升，以及营销推广投入的增加以吸引更多客户流量。 经销渠道增速放缓 经销收入在23H1为5.23亿元人民币，同比增长10.2%，占比下降至32.5%，同比减少15.7个百分点。经销收入增速慢于直销，主要原因在于微商渠道收入的下滑。报告指出，若剔除微商渠道，经销收入增速有望提升。 产品品类结构调整 妆字号产品主导增长 在产品品类方面，妆字号产品收入在23H1达到11.97亿元人民币，同比大幅增长95.1%，其在总收入中的占比提升至74.5%，同比增加了12.1个百分点。相比之下，械字号产品收入为3.98亿元人民币，同比增长14.6%，占比下降至24.8%，同比减少10.4个百分点。产品结构的变化主要源于可复美线上渠道发展重点集中在妆字号产品，预计“胶原棒”的销售额可能已经超过敷料，成为可复美品牌的第一大产品。 盈利能力分析 毛利率与销售费率变动 23H1公司毛利率为84.1%，同比下降1.0个百分点，主要原因在于毛利率相对较低的妆字号产品占比持续提升。销售费率为34.6%，同比上升7.8个百分点，这主要源于销售费用投放更高的线上直营收入占比提升。 管理与研发费用优化 管理费率为3.0%，同比下降2.1个百分点，主要得益于上市费用减少。研发费率为2.1%，同比上升0.2个百分点，反映公司持续加大在重组胶原蛋白及其他原料研发方面的投入。综合来看，公司净利率为41.5%，同比下降2.9个百分点；经调整后净利率为42.1%，同比下降4.9个百分点。其他收入（0.33亿元，同比增加0.14亿元）和收益（0.29亿元，同比增加0.38亿元）的增加，则主要来自利息收入、政府补助、汇兑收益和银行理财收益。 盈利预测与投资建议 长期成长性充足 从基本面来看，巨子生物作为重组胶原蛋白行业的领军企业，短期内将持续受益于可复美和可丽金在重组胶原蛋白敷料及护肤品领域的行业红利。中长期，公司计划将产品应用场景拓展至医美、防脱、严肃医疗等更多领域，成长性充足。 市场情绪与股价展望 从沪深港通持股情况来看，自5月3日解禁至8月25日收盘，内资增持巨子生物1.07亿股，持股比例从0.92%上升至11.71%，显示市场对公司未来发展的信心增强。随着9月进入双十一布局周期，公司渠道转型和新品推广能力持续得到验证，叠加减持压力缓解以及明年医美产品获批的预期，公司股价有望在23Q4突破当前的震荡区间。信达证券预测公司2023-2025年净利润分别为13.4亿元、17.5亿元和21.8亿元，对应8月29日收盘价的PE分别为25倍、19倍和16倍，维持“买入”评级，建议关注。 风险提示 投资者需关注国内消费不及预期、新品获批不及预期以及行业竞争加剧等潜在风险。 总结 巨子生物2023年上半年业绩表现卓越，收入和净利润均实现超预期高速增长，充分彰显了其作为重组胶原蛋白行业龙头的强大实力和广阔成长前景。公司通过可复美品牌的爆发式增长、线上直销渠道的显著贡献以及妆字号产品结构的优化，有效驱动了业绩增长。尽管毛利率和净利率因产品结构调整和销售投入增加而略有波动，但管理效率的提升和研发投入的持续增加，预示着公司在保持盈利能力的同时，正积极布局未来。展望未来，巨子生物在现有优势基础上，积极拓展医美、防脱等新应用场景，叠加市场情绪的改善和内资持股比例的提升，预计公司股价有望在23Q4突破当前震荡区间，具备充足的投资价值。

中心思想 业绩高速增长，重组胶原蛋白驱动核心业务 锦波生物在2023年上半年实现了营收和净利润的爆发式增长，主要得益于其核心产品——重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维（薇旖美）的持续快速放量。公司作为重组胶原蛋白领域的先行者，凭借其领先的技术和市场策略，成功抓住了医美市场的增长机遇，展现出强劲的盈利能力和市场竞争力。 产品管线丰富，市场前景广阔 公司不仅现有产品表现出色，其产品管线也持续丰富，第二款重组胶原蛋白三类械产品（注射用重组III型人源化胶原蛋白溶液）的获批，进一步巩固了公司在医美领域的领先地位。同时，公司在医美和严肃医疗领域的双轮驱动战略，以及对多种重组人源化胶原蛋白的基础研究，预示着其在广阔市场中的长期增长潜力。 主要内容 2023年上半年业绩回顾 财务表现亮眼：营收与净利润实现翻倍增长 锦波生物在2023年上半年（23H1）实现了显著的财务增长。报告期内，公司实现营业收入3.16亿元，同比增长105.15%；归母净利润达到1.09亿元，同比大幅增长177.66%；扣非归母净利润为1.03亿元，同比增长184.75%。 从单季度表现来看，2023年第二季度（23Q2）同样表现强劲，实现营收1.88亿元，同比增长110.10%；归母净利润0.66亿元，同比增长175.58%；扣非归母净利润0.63亿元，同比增长181.54%。这些数据表明公司业绩持续保持高速增长态势。 核心产品持续放量：重组III型人源化胶原蛋白植入剂贡献显著 分品类来看，23H1医疗器械收入达到2.77亿元，同比增长140.25%，是公司营收增长的主要驱动力。其中，单一材料医疗器械（主要包括重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维和重组III型人源化胶原蛋白凝胶）收入高达2.34亿元，同比激增278.53%。报告分析指出，这一增长主要源于重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维（薇旖美）的持续快速放量，预计其收入已超过2亿元。复合材料医疗器械（包含医用敷料、抗HPV产品等）收入为0.43亿元，同比下降19.44%。功能性护肤品收入0.31亿元，同比增长1.18%；原料及其他收入0.09亿元，同比增长3.65%。薇旖美作为核心产品，其销售目标有望超预期达成。 产品布局与市场拓展 第二款三类械获批：医美产品线进一步丰富 2023年8月28日，锦波生物的注射用重组III型人源化胶原蛋白溶液获得批准，这是继2021年6月重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维（薇旖美）获批上市后，公司在国内获批的第二款重组胶原蛋白三类械产品。尽管两款产品成分差异不大，但公司预计将采取差异化的市场策略：薇旖美将继续主打眼部年轻化，定位相对高端；新获批的溶液产品则将主打水光注射市场，预计定价或略低于薇旖美，以覆盖更广泛的市场需求。 医美与严肃医疗双轮驱动：技术优势奠定长期发展基础 公司在重组胶原蛋白领域拥有深厚的技术积累，已完成包括Ⅰ型、Ⅲ型、XVII型等重组人源化胶原蛋白的基础研究。基于这些自主研发的技术，公司深耕于医美和严肃医疗两大领域。在医美方面，作为重组胶原蛋白植入剂的先行者，公司不仅受益于行业整体增长（β），更有望凭借丰富的产品管线和新型适应症的拓展，展现出超越行业平均水平的增长（α）。在严肃医疗方面，公司凭借其领先技术，有望在妇科、皮肤科、口腔科等领域持续拓展应用，打开新的增长空间。截至6月末，公司已覆盖终端医疗机构超过1500家，随着新品陆续获批上市和终端覆盖的进一步拓展，公司业绩持续增长可期。 盈利能力与费用控制 综合毛利率显著提升：高毛利产品占比增加 23H1公司综合毛利率达到89.15%，同比提升5.71个百分点。其中，医疗器械类产品毛利率高达92.73%，同比提升5.08个百分点，是综合毛利率提升的主要原因。功能性护肤品毛利率为64.04%，同比下降2.97个百分点；原料及其他业务毛利率为64.71%，同比下降20.63个百分点。综合毛利率的大幅提升主要归因于高毛利率的重组胶原蛋白植入剂毛利率进一步提升以及其在总收入中占比的大幅增加。 期间费用率优化：销售费用率下降，研发投入加大 在费用控制方面，23H1公司期间费用率整体优化。财务费率为1.77%，同比上升0.6个百分点，主要源于银行借款费用和租赁负债融资费用的增加。管理费率为12.19%，同比下降0.13个百分点。研发费率为13.01%，同比下降0.63个百分点，但研发费用绝对值达到0.41亿元，同比实现近翻倍增长，显示公司持续加大研发投入。销售费用率为20.96%，同比大幅下降6.99个百分点，体现了公司在销售效率上的提升。受益于重组胶原蛋白植入剂的放量，23H1公司盈利能力进一步提升，归母净利率达到34.59%，同比提升9.03个百分点。 行业前景与公司发展展望 重组胶原蛋白市场热度提升：公司作为先行者优势明显 重组胶原蛋白行业的热度持续提升，市场潜力巨大。锦波生物作为该领域的先行者，凭借其在技术研发、产品布局和市场推广方面的优势，有望在行业发展中占据主导地位。公司在医美领域，除了享受行业整体增长红利外，还将通过丰富的产品管线和新型适应症的拓展，实现差异化竞争优势。 终端覆盖持续扩大：未来业绩增长可期 公司目前已覆盖超过1500家终端医疗机构，这一广泛的渠道网络为产品的持续放量提供了坚实基础。随着更多新品的陆续获批上市以及终端覆盖的进一步拓展，公司业绩有望持续保持高速增长。在严肃医疗领域，公司凭借领先技术，有望在妇科、皮肤科、口腔科等领域持续拓展，为公司带来新的增长点。 盈利预测与投资建议 未来业绩预测：持续高增长预期 信达证券预测锦波生物2023年至2025年的归母净利润将分别达到2.45亿元、4.07亿元和5.59亿元。基于2023年8月29日的收盘价，公司当前市值对应的市盈率（P/E）分别为37倍、22倍和16倍。这些预测反映了市场对公司未来持续高增长的强烈预期。 投资评级：维持“买入”评级 鉴于公司2023年上半年业绩的亮眼表现、核心产品的持续放量、丰富的产品管线以及在医美和严肃医疗领域的广阔前景，信达证券维持对锦波生物的“买入”投资评级，并继续强烈推荐。同时，报告提示了研发不及预期、新品不及预期以及行业竞争加剧等潜在风险因素。 总结 锦波生物在2023年上半年展现出卓越的经营业绩，营收和净利润均实现翻倍增长，核心驱动力在于重组III型人源化胶原蛋白植入剂（薇旖美）的持续放量。公司成功获批第二款重组胶原蛋白三类械产品，进一步丰富了医美产品管线，并通过差异化策略拓展市场。在盈利能力方面，公司综合毛利率显著提升，期间费用率优化，归母净利率大幅增长，显示出高效的运营管理。展望未来，随着重组胶原蛋白行业热度持续升温、公司产品管线不断丰富以及终端覆盖的扩大，锦波生物在医美和严肃医疗领域的增长潜力巨大。信达证券维持“买入”评级，强烈推荐。

中心思想 业绩强劲增长与渠道转型成效显著 巨子生物在2023年上半年展现出卓越的财务表现，收入和归母净利润均实现双位数高速增长，分别达到16.06亿元人民币和6.67亿元人民币，同比增幅高达63%和52.5%。这一强劲增长主要得益于公司成功推进的渠道转型策略，特别是直销业务的显著扩张，其收入同比增长112%至10.83亿元，成为业绩增长的核心驱动力。公司通过深化线上线下全域布局，有效提升了市场触达能力和品牌影响力。 品牌势能加强与研发创新领先 公司核心品牌可复美表现尤为突出，收入同比增长101%至12.28亿元，占总收入的76.4%，其明星产品如重组胶原蛋白敷料和胶原棒在电商平台取得优异成绩，充分彰显了强大的品牌势能和市场竞争力。同时，巨子生物持续加大研发投入，拥有86项专利和30余种重组胶原蛋白分子，并在行业标准制定方面发挥领导作用，牵头制定了《化妆品重组胶原蛋白原料》团标，进一步巩固了其在重组胶原蛋白领域的领先地位和技术壁垒。 主要内容 2023年上半年财务表现分析 营收与利润双位数增长 2023年上半年，巨子生物实现了显著的财务增长。公司总收入达到16.06亿元人民币，同比大幅增长63%，显示出其在日用化学品，特别是功效性护肤品市场的强大增长动能和市场份额的持续扩大。归属于母公司净利润为6.67亿元人民币，同比增长52.5%，而经调整净利润为6.76亿元人民币，同比增长46.1%。这些数据表明，公司在市场拓展和盈利能力方面均表现出色，实现了高质量的规模扩张。 盈利能力与费用结构优化 在盈利能力方面，公司毛利率为84.1%，虽较去年同期的85.1%略有下降，但仍保持在行业领先的高位水平，这反映了公司产品的高附加值和强大的定价能力。净利率基本稳定在41.5%，与去年同期的44.4%相比波动不大，表明公司在快速扩张的同时，有效维持了盈利效率。在费用结构上，销售及经销开支同比大幅增长110.3%至5.55亿元人民币，导致销售费用率同比提升约7.8个百分点至34.6%。这笔投入是公司渠道转型和品牌建设的关键投资，尤其是在直销渠道和全域营销上的投入，预计将为未来带来更直接的客户触达和更高的品牌忠诚度。与此同时，管理费用率下降2.1个百分点至3.0%，显示公司在内部管理效率上的提升。研发费用同比增长80.8%至3400万元人民币，研发费用率小幅提升0.2个百分点至2.1%，这表明公司在保持高增长的同时，并未忽视对核心技术和产品创新的持续投入，为长期竞争力奠定基础。 核心业务与品牌发展策略 功效性护肤品主导地位强化 上半年，巨子生物的业务结构进一步优化，功效性护肤品收入占比高达74.5%，医用敷料占24.8%，而保健食品及其他业务收入占比收缩至0.7%。这种结构调整使得公司能够更好地抓住功效性护肤品市场的增长机遇，该市场通常具有更高的消费者粘性和利润空间，进一步巩固了公司在该领域的主导地位。 可复美品牌高速增长与新品驱动 可复美品牌成为公司业绩增长的强大引擎，其收入达到12.28亿元人民币，同比增长101%，占公司总收入的76.4%。该品牌成功践行“妆械协同”的产品策略，其重组胶原蛋白敷料自2011年上市以来，在2023年618期间蝉联天猫伤口敷料类目Top 1，解决了近千万消费者的肌肤问题。明星产品胶原棒表现尤为亮眼，具有强修护、筑屏障、高保湿功效，在618期间全网销售超过3500万只，GMV同比增长700%以上，并荣登天猫、京东、抖音等多个细分类目榜单榜首或前列。此外，可复美品牌还积极推出新品，如胶原乳、舒舒贴，并升级了净痘清颜系列，持续拓宽产品线和覆盖人群，以满足多元化的市场需求。 可丽金品牌稳健发展与产品组合优化 可丽金品牌上半年收入为3.21亿元人民币，同比增长6.4%，占总收入的20.0%。虽然增速低于可复美，但其表现依然稳健。可丽金品牌的嘭润次抛精华线上全渠道销售超过170万只，显示出其在特定产品领域的市场号召力。为巩固现有产品组合并提升消费者体验，可丽金在上半年也推出了赋能珍萃紧致抗皱面霜（清爽版）和大魔王面膜的清爽版，旨在通过产品创新和升级来保持品牌活力和市场竞争力。 渠道拓展与运营效率提升 直销渠道高速扩张 2023年上半年，巨子生物大力推进直销渠道建设，取得了显著成效。直销收入同比增长112%至10.83亿元人民币，远高于经销商收入10.2%的增长（5.23亿元人民币）。这标志着公司在渠道策略上的重大成功，直销模式能够让公司更直接地触达消费者，获取市场反馈，并有效控制品牌形象和定价策略，从而提升整体盈利能力和市场响应速度。 线上线下全域覆盖 在渠道布局上，公司实现了线上线下的全域覆盖。线上以天猫、抖音、京东为代表的平台直销收入同比增长128.4%至9.77亿元人民币，电商平台线上直销同比增长18.6%至0.69亿元人民币，显示公司在数字化营销和电商运营方面的强大能力。线下方面，公司加强了对直销客户的门店和产品的覆盖度，并强化了营销活动人员的投入和培训，使得线下直销收入同比增长50.8%。通过直销和经销相结合的模式，公司产品已成功进入国内1400多家公立医院、2200多家私人医院和诊所、500多个连锁药房品牌以及4000多家CS/KA门店，构建了广泛而深入的销售网络，确保了产品的可及性和专业背书。 运营效率与产能布局 公司在运营效率方面也持续提升。上半年存货周转天数基本保持稳定在131天（去年同期114天），而应收账款周转天数同比下降6天，从去年同期的15天降至9天，这表明公司在资金管理和回款效率方面取得了显著进步。为满足未来业务增长需求，公司积极进行产能扩张，上半年新增了2条重组胶原蛋白产线、2条化妆品产线和1条医疗器械产品产线，为持续增长提供了坚实的产能保障。 研发创新与行业标准引领 专利技术与重组胶原蛋白库 截至报告期末，巨子生物已获得专利授权和专利申请共86项，其中上半年新增6项，显示其持续的创新活力。公司在重组胶原蛋白库中拥有30余种胶原分子，数量在业内处于领先地位，这不仅是其技术实力的体现，更是构建竞争壁垒的关键。在重组胶原蛋白这一前沿领域，深厚的技术储备直接决定了产品的创新能力和市场领先地位。 参与制定行业标准 2023年4月28日，公司牵头制定的《化妆品重组胶原蛋白原料》团标正式实施，这是化妆品行业首个重组胶原蛋白原料团标。此举是公司继参与起草《重组胶原蛋白》医药行业标准实施后，在化妆品领域中为重组胶原蛋白原料奠定标准的又一里程碑。这不仅极大地提升了公司的行业话语权和品牌权威性，也为整个重组胶原蛋白市场设定了质量和安全标准，有助于规范市场发展，并进一步巩固巨子生物的领导者地位。公司坚持采用科学传播方式，加大全域营销力度，持续提升品牌声量。 投资建议与风险提示 盈利预测上调与推荐评级 鉴于巨子生物在2023年上半年强劲的经营表现，华创证券上调了公司2023-2025年归母净利润预测，分别至13.3亿元、18.0亿元和22.2亿元（原预测为12.8亿元、17.3亿元和21.0亿元）。结合目前资本市场对美丽消费领域的估值水平，华创证券给予公司2023年约30倍PE，对应目标价43港元，并维持“推荐”评级，表明对公司未来增长前景的持续看好。 潜在风险因素 报告同时提示了潜在风险，包括新品推广不力可能导致市场接受度低于预期；品牌营销策略不佳可能影响市场份额和品牌形象；行业快速发展可能导致竞争加剧，对公司盈利能力构成压力；以及渠道建设不力可能限制产品覆盖和销售增长。这些风险因素需要公司在未来发展中持续关注和有效管理。 总结 巨子生物在2023年上半年展现出卓越的增长韧性和市场竞争力。公司通过成功的渠道转型策略，特别是直销业务的快速扩张，实现了营收和归母净利润的显著增长。核心品牌可复美凭借其创新产品和“妆械协同”策略，成为业绩增长的主要驱动力，并在电商平台取得了亮眼成绩。同时，公司在研发创新方面持续投入，拥有领先的专利技术和重组胶原蛋白库，并积极参与行业标准制定，进一步巩固了其在重组胶原蛋白领域的领导地位。尽管面临市场竞争和新品推广等风险，但巨子生物凭借其强大的品牌势能、高效的渠道网络和持续的创新能力，为未来的健康成长奠定了坚实基础，并获得了分析师的“推荐”评级和上调的盈利预测。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 美好医疗在2023年上半年实现了营收和归母净利润的平稳增长，其中归母净利润同比大幅增长29.7%。尽管第二季度营收略有下降，但归母净利润仍保持了11.7%的增长，显示出公司良好的盈利能力和成本控制。同时，公司毛利率显著提升2.44个百分点至43.98%，进一步印证了其盈利能力的增强。 多元化战略驱动未来发展 公司积极推进多元化业务布局，在呼吸机组件订单波动的情况下，人工耳蜗组件收入实现高速增长，且其他医疗器械组件、家用及消费电子组件、精密模具及自动化设备以及自主产品等新业务板块均取得突破性进展并贡献实质性收入。这一战略有效拓展了新的增长驱动力，降低了对单一业务的依赖，为公司长期发展奠定基础，并支撑了“买入”的投资评级。 主要内容 1H23业绩概览与评级调整 美好医疗2023年上半年实现营业收入7.54亿元，同比增长11.9%；归母净利润2.41亿元，同比增长29.7%；扣非净利润2.24亿元，同比增长22.0%。其中，2023年第二季度营收为3.87亿元，同比下降0.8%；归母净利润1.33亿元，同比增长11.7%；扣非净利润1.24亿元，同比增长5.2%。华泰研究预计公司2023-2025年EPS分别为1.23/1.53/1.92元。综合考虑基石业务订单波动及公司多元化拓展，将目标价调整至41.75元，维持“买入”评级。 费用与毛利率分析 2023年上半年，公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为1.92%、6.23%和6.96%，同比分别增加0.59、1.56和1.39个百分点，主要系公司持续扩大团队规模，销售、管理及研发投入增长所致。财务费用率为-5.07%，同比下降1.69个百分点。同期，公司毛利率达到43.98%，同比显著提升2.44个百分点。 核心业务表现 公司两大核心业务表现分化： 家用呼吸机组件： 2023年上半年收入5.09亿元，同比微降0.7%，毛利率为45.3%，同比提升3.5个百分点，可能受下游客户订单波动影响。 人工植入耳蜗组件： 作为全球人工耳蜗龙头客户B的部分零部件独家供应商，该业务技术门槛高、收入来源稳定。1H23人工耳蜗组件收入0.58亿元，同比高速增长48.3%，毛利率高达66.2%，同比提升3.7个百分点。 多元化业务布局与新增长点 剔除来自大客户A和B的销售收入后，公司2023年上半年其他业务收入约1.9亿元，同比增长53%，显示出多元化战略的初步成效： 其他医疗器械组件： 在给药系统、血糖管理领域取得突破性进展并获得客户订单，实现业务收入0.43亿元。 家用及消费电子组件： YETI、SKG项目进展顺利，已取得实质性订单收入0.58亿元。 精密模具及自动化设备： 实现收入0.73亿元。 自主产品： 公司国产大型肺功能仪已上市并陆续实现公立医院装机，突破高端进口品牌垄断，实现收入828万元。 盈利预测与风险提示 华泰研究预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.99/6.24/7.81亿元，同比增长24%/25%/25%。当前股价对应2023-2025年PE估值分别为28x/23x/18x。尽管目标价调整至41.75元（前值56.53元），但仍维持“买入”评级。 风险提示： 客户集中度高的风险；新业务拓展进度不如预期。 总结 美好医疗在2023年上半年展现出稳健的财务表现，归母净利润实现近三成的增长，且毛利率显著提升。公司在核心业务方面，人工耳蜗组件业务表现亮眼，弥补了呼吸机组件订单的波动。更重要的是，公司通过积极布局其他医疗器械组件、家用及消费电子组件、精密模具及自动化设备以及自主产品等多元化业务，成功拓展了新的增长驱动力，这些新业务板块的快速增长有效降低了客户集中度风险，并为公司未来发展提供了坚实基础。基于其持续的盈利能力和成功的多元化战略，华泰研究维持美好医疗“买入”评级，并对其未来业绩增长持乐观预期，但同时提示需关注客户集中度及新业务拓展进度风险。

中心思想 业绩增长驱动力 智飞生物2023年上半年业绩实现显著增长，主要得益于核心代理产品HPV疫苗销售收入的持续强劲增长，特别是九价HPV疫苗批签发量的显著提升，巩固了其在疫苗市场的领先地位。 尽管毛利率因产品结构变化有所下降，但期间费用率的优化显示出公司在运营效率上的积极努力。 战略布局与未来展望 公司在保持代理产品优势的同时，持续加大研发投入，多个在研项目取得积极进展，为未来产品管线储备奠定基础。 积极拓展自主产品的国际市场，通过参与国际展会、签署合作备忘录及获得海外注册证，稳步推进产品出海，为中长期业绩增长提供新的驱动力。 主要内容 2023年半年度业绩概览 营收与利润双增长 整体业绩: 2023年上半年，公司实现营业收入244.45亿元，同比增长33.19%；归母净利润42.60亿元，同比增长14.24%；扣非归母净利润42.11亿元，同比增长13.53%。 Q2单季表现: 第二季度单季营业收入达132.73亿元，同比增长39.53%；归母净利润22.28亿元，同比增长23.34%；扣非归母净利润21.80亿元，同比增长20.23%。 增长主因: 收入的快速增长预计主要系HPV疫苗销售收入持续增长所致。 盈利能力与费用结构分析 毛利率变化: 2023年上半年公司毛利率为29.55%，同比下降3.90个百分点，主要原因预计是毛利率较低的九价HPV疫苗占比上升。 净利率变化: 净利率为17.43%，同比下降2.89个百分点。 期间费用优化: 期间费用率为7.48%，同比下降0.79个百分点。其中，销售费用率4.85%（同比下降0.33pct）、管理费用率0.75%（同比下降0.18pct）、研发费用率1.79%（同比下降0.33pct）均有所优化。 财务费用: 财务费用率为0.09%，同比增加0.05个百分点，主要是本期利息支出及开立信用证费用增加所致。 HPV疫苗业务表现强劲 批签发量持续攀升 四价HPV疫苗: 2023年上半年批签发量约为627万支，同比增长28.5%。 九价HPV疫苗: 2023年上半年批签发量约为1468万支，同比增长57.85%，保持强劲增长态势。 代理产品收入: 代理产品共实现营业收入235.83亿元，预计主要由HPV疫苗贡献。 九价HPV疫苗核心优势与代理协议续签 产品优势: 相关研究显示，HPV52/16/58型已成为中国子宫颈细胞学正常女性中感染率最高的三种HPV型别。目前国内仅有公司代理的九价HPV疫苗覆盖了52/58型，具有显著的产品优势。 代理协议续签: 2023年1月，公司与默沙东续签了5款产品的独家代理协议，协议到期日延续至2026年12月31日。新协议中HPV疫苗的预计基础采购总金额高达980亿元，占总协议金额的97%，为公司提供了坚实的业绩支撑。 研发创新与国际化战略 多个在研项目取得积极进展 研发投入: 2023年上半年公司研发投入为5.83亿元，同比增长12.55%，约占自主产品收入的67.84%。 研发团队: 研发人员提升至818人，同比增长26.43%。 项目进展: 四价流感疫苗的生产注册申请于7月获得受理。 卡介菌纯蛋白衍生物（BCG-PPD）于8月进入Ⅱ期临床试验。 B群流脑疫苗于7月进入Ⅰ期临床试验。 治疗用卡介苗、Omicron BA.4/5-Delta株重组新冠病毒蛋白疫苗分别于5月和8月获得临床试验批准通知书。 自主产品出海步伐加快 国际展会参与: 2023年上半年公司受邀参加了世界制药原料展等国际性医药展会。 国际合作: 公司于7月与印尼PT BioFarma公司就新型结核杆菌疫苗产品的国际市场合作签署合作备忘录，将开展更深入的协同互助。 海外注册: 公司自主研发的四价流脑多糖疫苗已取得乌兹别克斯坦注册证。 未来展望: 公司正积极推动更多产品的出海认证工作，未来在研项目的梯队化投产及出海工作的持续推进有望在中长期助力公司业绩的稳健增长。 投资建议与风险提示 盈利预测与估值 收入预测: 安信证券预计公司2023年-2025年的收入增速分别为29.4%、16.8%、11.0%。 净利润预测: 预计净利润增速分别为21.4%、21.3%、18.1%。 EPS与PE: 对应EPS分别为3.81元（2023E）、4.63元（2024E）、5.46元（2025E），对应PE分别为11.3倍、9.3倍、7.9倍。 投资评级: 维持“买入-A”的投资评级，6个月目标价为57.20元，相当于2023年15倍的动态市盈率。 潜在风险因素 疫苗市场推广及销售不及预期。 代理产品实际采购订单不及预期。 新产品研发进度不及预期。 总结 智飞生物在2023年上半年实现了显著的业绩增长，营业收入和净利润均表现强劲，主要驱动力是其核心代理产品HPV疫苗，特别是九价HPV疫苗的销售持续放量。尽管产品结构变化导致毛利率有所下降，但公司通过优化期间费用率，展现了良好的运营效率和成本控制能力。在战略层面，公司不仅巩固了代理产品的市场优势，还持续加大研发投入，多个在研项目取得积极进展，丰富了未来产品管线。同时，公司积极推进自主产品的国际化战略，通过参与国际展会、达成国际合作以及获得海外注册证，稳步拓展海外市场，为中长期业绩增长注入了新的动力。安信证券基于对公司未来盈利能力的乐观预期，维持“买入-A”的投资评级，并设定了目标价，但同时也提示了疫苗市场推广、代理订单及新产品研发等方面的潜在风险。

中心思想 稳健增长与市场机遇 迈瑞医疗在2023年上半年展现出强劲的财务表现，营收和归母净利润均实现超过20%的增长，尤其在第二季度，随着国内常规诊疗的恢复，公司业绩保持稳健。这得益于其产品结构的优化，特别是体外诊断（IVD）和医学影像两大板块的显著增长，以及产品组合和汇率变化带来的毛利率提升。 全球化布局与政策红利 公司持续深化其全球化战略，在生命信息和影像领域成功突破海外高端市场，并积极通过研发迭代和战略并购（如控股德赛诊断）加速IVD业务的国际化布局，剑指海外高等级医疗机构。同时，国内医疗器械集采和医疗反腐政策的推进，预计将加速行业集中度提升，迈瑞医疗凭借其领先的产品和优质的服务，有望在此过程中长期受益，进一步巩固其市场领导地位。 主要内容 业绩表现与结构优化 2023年上半年财务概览： 迈瑞医疗上半年实现营业收入184.76亿元，同比增长20.32%；实现归母净利润64.42亿元，同比增长21.83%；扣非归母净利润为63.41亿元，同比增长20.84%。 第二季度稳健增长： 随着国内医疗机构从3月起逐渐摆脱疫情管控影响，常规诊疗恢复，公司23Q2实现营收101.11亿元，同比增长20.20%；实现净利润38.71亿元，同比增长21.60%；实现扣非归母净利润38.12亿元，同比增长20.05%。 产品结构变化与毛利率提升： 医疗重心的变化导致公司销售结构调整，Q2生命信息板块增速有所下降，而体外诊断（IVD）与影像板块的增速均超过35%，显示出强劲的增长势头。产品结构优化叠加汇率变化，带动公司Q2综合毛利率提升至64.94%，同比增加1.61个百分点。 费用投入与研发创新： Q2销售费用率为14.45%，同比增长1.62个百分点，主要源于加强海外市场投入；管理费用率为3.35%，同比增长0.25个百分点；研发费用率为9.88%，同比增长2.20个百分点，体现了公司对研发创新的持续投入。 国际化战略与市场拓展 高端市场突破： 迈瑞医疗的生命信息和影像两大板块在过去几年中已在海外高端市场崭露头角。随着高端产品的不断问世和配套信息化系统的日益成熟，公司进一步实现了对高端客户群体的有效突破。 IVD业务出海深化： 相较于生命信息和影像，IVD板块因其更强的耗材和服务属性，产品出海难度较大。此前，公司IVD出海主要局限于血球、生化产品，免疫检测等市场最大的子领域出海比例较小，且难以进入中高端医疗机构。近两年，迈瑞医疗通过研发迭代以及收购海肽生物，强化了自身发光产品及原料的竞争力。此外，公司于今年7月着手控股德赛诊断，旨在导入海外IVD供应链平台，构建本地化的生产、仓储、物流与服务能力。未来数年，公司发光诊断业务有望成功切入海外高等级医疗机构。 政策影响与行业整合 集采与医疗反腐： 2023年以来，医疗器械集采持续推进，预计下半年将启动化学发光、骨科耗材等产品的新一轮集采。同时，自7月起，国内医疗反腐行动深化，预计将持续一年。 行业集中度提高： 这一系列政策的实施，将有助于淘汰业内落后产能，加速医疗器械行业的集中度提高。在此过程中，迈瑞医疗凭借其领先的产品技术和优质的服务体系，有望长期受益，进一步扩大市场份额。 维持“推荐”评级： 基于公司稳健的增长态势、深化的国际化战略以及受益于行业集中度提高的潜力，报告维持对迈瑞医疗的“推荐”评级，并维持2023-2025年EPS预测分别为9.55元、11.65元和14.20元。 风险提示： 报告提示了潜在风险，包括市场需求或政策导向变化可能导致业绩低于预期或价格大幅下调；海外收入占比较高，可能受国际局势或汇率波动影响；以及并购整合过程中可能遭遇不顺。 总结 迈瑞医疗在2023年上半年实现了营收和净利润的稳健增长，这主要得益于国内常规诊疗的恢复、产品结构的优化以及毛利率的提升。公司持续推进其全球化战略，在海外高端市场取得突破，并通过战略并购加速IVD业务的国际化布局。展望未来，国内医疗器械集采和医疗反腐政策将加速行业集中度提高，迈瑞医疗凭借其强大的产品竞争力和服务优势，有望在此过程中进一步巩固市场地位并实现长期发展。报告维持“推荐”评级，但同时提示了市场需求、海外业务和并购整合等方面的潜在风险。

中心思想 业绩强劲增长与疫情影响消退 海吉亚医疗在2023年上半年展现出强劲的业绩增长势头，尤其在剔除核酸检测业务的一次性影响后，其核心业务收入和扣非净利润均实现了显著的高速增长。这表明公司已有效摆脱了新冠疫情带来的短期负面影响，并正逐步恢复其正常的诊疗服务能力。随着一季度新冠患者数量见顶，下半年公司业务有望进一步提速，释放更大的增长潜力。 内生外延并举的扩张战略 公司通过“内生增长”与“外延扩张”双轮驱动的战略，持续巩固其在肿瘤医疗服务领域的领先地位。一方面，现有医院业务保持稳定增长，特别是住院业务表现突出；另一方面，公司积极通过新建、二期扩建和并购等方式，快速增加床位数量，扩大服务网络。这种积极的扩张策略，结合其作为肿瘤医院连锁头部品牌的市场优势和强大的获医能力，为公司未来的长期业绩增长提供了坚实保障。 主要内容 2023年中期业绩分析与增长驱动 海吉亚医疗于2023年上半年实现了稳健的财务表现。报告期内，公司总收入达到17.60亿元人民币，同比增长15.3%；扣除非经常性损益的净利润为3.35亿元人民币，同比大幅增长46.8%；经调整净利润为346.7万元人民币，同比增长15.3%。值得注意的是，若剔除核酸检测业务的一次性影响，公司的收入同比增长率将提升至21.1%，扣非净利润同比增长率更是高达67.5%，经调整净利润收入增速达到27.1%。这些数据清晰地表明，公司核心医疗服务业务展现出强劲的增长动力和盈利能力。 战略性扩张与未来增长潜力 疫情影响减弱，下半年增长提速 2023年上半年，公司医院业务实现收入16.82亿元，同比增长16.3%。尽管一季度新冠患者数量达到顶峰，对公司的常规门诊服务和肿瘤患者的化疗恢复期造成了一定影响，导致正常诊疗工作受阻，但随着新冠疫情的稳定，公司诊疗工作已恢复常态。分析认为，疫情影响的消退将为公司下半年的业绩增长提供有利条件，预计增长速度将进一步加快。 内生与外延双轮驱动，保障业绩增长 公司业绩的快速增长主要得益于内生增长和外延扩张的共同发力。在内生增长方面，现有医院业务持续放量，其中门诊收入达到5.43亿元（+5.8%），住院收入达到11.39亿元（+22.1%），住院业务的显著增长是主要驱动力。在外延扩张方面，公司采取了积极的策略： 2022年4月，聊城海吉亚开业，新增床位800张。 2023年2月，重庆海吉亚二期正式投入使用，新增床位1000张。 2023年5月，公司成功收购宜兴海吉亚医院89.2%的股权，新增床位800张。 2023年7月，公司进一步收购大唐医疗的全部股权（大唐医疗持有长安医院70%股权），新增床位1000张。 预计2023年四季度，成武海吉亚二期也将投入使用，新增350张床位。 通过持续的并购和自建，公司床位数的稳定增长叠加现有医院的放量，共同推动了公司业绩的持续增长，并为长期发展提供了坚实保障。 盈利预测与评级维持 海吉亚医疗作为我国肿瘤医院连锁的头部品牌，其扩张模式独特且高效，即通过放疗中心打前站，随后大型医院切入市场。公司通过并购与自建相结合的方式积极扩张，多地医院的二期工程建设稳步推进，为公司成长提供助力，使其步入发展快车道。公司强大的获医能力构建了其核心护城河，有效保障了扩张并能持续引流患者。基于此，平安证券维持公司2023-2025年的盈利预测，预计净利润分别为7.76亿元、9.90亿元和12.57亿元，并维持“推荐”评级。 风险提示 报告同时提示了潜在风险，包括行业增长低于预期的风险、收购医院进度低于预期的风险，以及流行性传染疾病蔓延可能对行业带来负面影响的风险。 总结 海吉亚医疗在2023年上半年展现出强劲的增长韧性与潜力。剔除核酸检测业务影响后，公司核心业务实现高速增长，表明其已有效克服疫情带来的短期冲击。随着新冠疫情影响的消退，公司下半年业绩有望加速提升。通过内生增长与积极的外延扩张（包括新建、扩建和并购），公司床位规模持续扩大，进一步巩固了其在肿瘤医疗服务市场的领先地位。作为肿瘤医院连锁的头部品牌，海吉亚医疗凭借其独特的扩张模式和强大的获医能力，预计未来盈利能力将持续增强。尽管存在行业增长不及预期、收购进度受阻及流行病影响等风险，但整体而言，公司发展前景乐观，维持“推荐”评级。

中心思想 业绩高速增长，DTC与大单品驱动 巨子生物在2023年上半年展现出强劲的增长势头，营业收入和归母净利润均实现大幅增长，主要得益于其线上DTC（Direct-to-Consumer）渠道的快速扩张以及可复美品牌下明星大单品的卓越市场表现。公司成功抓住市场机遇，通过精准营销和产品创新，有效提升了市场份额和品牌影响力。 盈利能力领先，未来增长可期 公司在保持高增长的同时，其盈利能力和运营效率也持续领先行业。尽管销售费用因线上渠道拓展而有所增加，但公司仍维持了较高的净利率水平。产品结构的持续优化，特别是功效性护肤品占比的提升，以及未来新产品的储备，为公司长期可持续发展奠定了坚实基础。分析师对公司未来盈利能力持乐观态度，并维持“买入”评级。 主要内容 核心业务表现与产品结构优化 财务表现强劲增长： 2023年上半年，巨子生物实现营业收入16.1亿元人民币，同比增长63.0%；归属于母公司净利润达6.7亿元人民币，同比增长52.3%；经调整净利润为6.8亿元人民币，同比增长46.1%。 品牌与产品亮点： 可复美品牌延续高增： 2023年上半年，可复美品牌实现营收12.28亿元人民币，同比大幅增长101.0%。在“618”大促期间，可复美重组胶原贴蝉联天猫伤口敷料类目和京东医用美护类目TOP1。明星大单品胶原棒在“618”期间全网销售超过3,500万支，商品交易总额（GMV）同比增长超过700%，充分显示了公司强大的新品推出能力。 可丽金品牌稳健发展： 2023年上半年，可丽金品牌实现营收3.21亿元人民币，同比增长6.4%。 产品结构持续优化： 按品类划分，2023年上半年公司功效性护肤品实现营收11.97亿元人民币，同比增长95.1%，占总营收比重提升至74.5%（同比增加12.1个百分点）。 医用敷料实现营收3.98亿元人民币，同比增长14.6%，占总营收比重为24.8%（同比下降10.4个百分点）。 保健食品及其他实现营收0.11亿元人民币，同比下降54.8%，占总营收比重为0.7%（同比下降1.7个百分点）。 公司持续推进胶原乳、胶原舒舒贴以及净痘清颜OK系列等新产品，预计将为未来业绩贡献增量。此外，医美重组胶原蛋白填充剂有望在2024年获得批准，进一步拓宽产品线。 渠道扩张与盈利能力分析 线上DTC渠道引领高增长： 线上直销爆发： 公司DTC店铺直销收入达9.77亿元人民币，同比激增128.4%；电商平台直销收入为0.69亿元人民币，同比增长18.6%。线上DTC渠道成为公司业绩增长的核心驱动力。 线下渠道稳步拓展： 公司向经销商销售收入为5.23亿元人民币，同比增长10.2%；线下直销收入为0.37亿元人民币，同比增长50.8%。截至2023年上半年，公司已通过直销和经销网络进入中国约1,400家公立医院、约2,200家私立医院和诊所、约500个连锁药房品牌和约4,000家CS/KA门店，其中公立医院拓展约100家。 盈利能力与经营质量： 毛利率略有下降但仍保持高位： 2023年上半年公司毛利率为84.1%，同比下降1.0个百分点，主要受产品类型和拓展渠道结构变化的影响。 销售费用率上升： 销售费用率为34.6%，同比上升7.8个百分点，主要系线上直销渠道快速扩张导致营销费用增加。管理费用率为3.0%（同比下降2.2个百分点），研发费用率为2.1%（同比上升0.2个百分点）。 归母净利率领先同行： 2023年上半年公司实现归母净利率41.5%，同比下降2.9个百分点，但仍远高于同行水平，显示出卓越的盈利能力。 经营质量优异： 在营收同比增长63%的情况下，2023年上半年期末存货同比2022年末仅增长1.4%，表明公司库存管理高效，经营质量保持优异水平。 财务预测与投资展望 盈利预测调整与投资建议： 根据公司公告，分析师调整了盈利预测，预计2023-2025年每股收益分别为1.35、1.66和2.08元人民币（原2023-2024年预测为1.28、1.60元人民币）。参照可比公司估值，给予公司2023年35倍PE，对应目标价52.11港币（按1人民币=1.10港元汇率计算），维持“买入”评级。 主要财务信息预测： 预计2023-2025年营业收入将分别达到33.49亿元、43.85亿元和56.54亿元，同比增长41.6%、30.9%和28.9%。归属母公司净利润预计分别为13.48亿元、16.54亿元和20.73亿元，同比增长34.5%、22.7%和25.3%。毛利率预计将维持在83.8%至84.1%之间，净利率预计在36.7%至40.3%之间。 行业可比公司估值： 报告列举了珀莱雅、贝泰妮、丸美股份、爱美客和华熙生物等行业可比公司，其2023年平均市盈率（PE）为35倍，为巨子生物的估值提供了参考依据。 风险提示： 行业竞争加剧、线上加快拓展带来的短期销售费用率上升、新品研发进度不及预期以及行业监管政策风险等。 总结 巨子生物在2023年上半年表现出色，营收和利润均实现高速增长，主要得益于其成功的线上DTC渠道战略和可复美等核心品牌的强劲表现。公司在功效性护肤品领域的市场份额持续扩大，产品创新能力突出，并积极拓展线上线下渠道。尽管面临销售费用率上升和市场竞争加剧等挑战，公司凭借其领先的盈利能力、高效的运营管理以及未来新产品的储备，预计将保持稳健的增长态势。分析师上调了公司的盈利预测和目标价，并维持“买入”评级，反映了对公司未来发展的积极预期。

中心思想 第二季度业绩强劲复苏，创新驱动增长显著 中国生物制药在2023年上半年，尤其第二季度，展现出显著的业绩复苏态势。尽管上半年归母净利润受联营公司新冠疫苗销售放缓影响有所下降，但公司主营业务盈利能力强劲，经调整Non-HKFRS归母净利润实现同比增长。创新药收入占比持续提升，达到25.0%，表明公司正逐步实现从仿制药向创新药的转型，且集采负面影响正逐步消退。 研发管线持续丰富，国际化战略稳步推进 公司在四大治疗领域（肿瘤、外科/镇痛、肝病、呼吸）持续取得突破，多款创新药和生物类似药获批上市或实现高速放量增长。同时，公司通过“BD”模式持续引进创新管线，如KRAS-G12C抑制剂D-1553和减重市场GMA106等，并成功收购F-star，拓展了双抗技术平台，为未来的长期增长奠定基础，国际化战略也稳步推进。 主要内容 2023年上半年业绩概览与第二季度显著复苏 2023年上半年，中国生物制药实现营业收入152.77亿元，同比增长0.5%。归母净利润为12.59亿元，同比下降34.5%，主要系2020年投资科兴中维带来的新冠疫苗销售利润大幅减少，以及2023年第一季度受不可抗力影响终端销售波动。然而，经调整Non-HKFRS归母净利润为14.8亿元，同比增长1.2%，更能反映公司主业盈利能力。特别是2023年第二季度，公司收入达到86.3亿元，同比增长30.0%，经调整Non-HKFRS归母净利润约9.6亿元，同比增长20.7%，显示出显著的恢复态势。 创新药收入占比提升与集采影响消退 在收入结构方面，2023年上半年创新药收入约38.6亿元，占营收比重达到25.0%，同比提升2.1个百分点，表明创新药对公司业绩的贡献持续增强。受不可抗力影响，抗肿瘤及外科/镇痛领域上半年分别同比下降9.4%和7.5%。但随着新产品持续放量和集采负面影响的消退，肝病、呼吸、心脑血管等领域分别实现14.0%、11.2%和3.2%的同比增长。 四大治疗领域突破与研发管线丰厚 公司在核心治疗领域持续取得进展： 肿瘤领域： 全球首个第三代G-CSF亿立舒（艾贝格司亨α注射液）获批上市；安倍斯（贝伐珠单抗）、得利妥（利妥昔单抗）、赛妥（曲妥珠单抗）等生物类似药于2023年获批上市。 外科/镇痛领域： 得百安加强下沉开发，多科室拓展进展良好；凯立通于2023年获批上市，填补腰椎管狭窄症的临床治疗空白。 肝病领域： 天晴甘美通过分线加强学术推广和策略聚焦，实现高速放量增长。 呼吸系统领域： 天晴速畅集采影响出清，实现高速放量增长；天韵纳入医保后2023年有望实现放量增长。 持续引进创新管线与国际化稳步推进 公司通过“BD”（Business Development）模式持续丰富创新管线： 与益方生物就国内首个自主研发并进入临床阶段的KRAS-G12C抑制剂D-1553达成合作。 与鸿运华宁就GMA106（GIPR拮抗/GLP-1R激动剂）达成合作，正式进军国内百亿减重市场。 与普莱医药就PL-5（抗菌肽）达成合作，预计2024年上半年申报上市。 博安生物授予正大青岛博优倍（地舒单抗）在中国大陆的独家商业化权利。 在国际化方面，公司于2023年3月完成F-star的收购，获得了差异化的四价（2+2）双抗技术平台及5款处于临床前至临床阶段的双抗产品，有望拓展公司在双抗领域的技术布局和产品管线，加速创新药开发和国际化进程。 盈利预测与估值调整 考虑到2023年第一季度受不可抗力影响以及利润端受联营盈利降低影响，公司调整了盈利预测。预计2023-2025年营业收入分别为302.6亿元、337.0亿元、381.2亿元，同比分别增长5.1%、11.4%、13.1%。归母净利润预计分别为30.6亿元、34.4亿元、40.9亿元，同比分别增长20.3%、12.5%、18.9%。公司仿制药根基深厚，创新基因逐步表达，未来有望成功实现仿制到创新的转型，维持“买入”评级。 风险提示 报告提示了多项风险，包括产品降价超过预期的风险（如国家集中采购和医保目录动态调整）、产品研发和上市不及预期的风险（研发投入大、周期长、不确定性）、产品销售不及预期的风险（疾病谱变化、用药习惯改变等）以及政策不确定性的风险（医药行业政策快速变革）。 总结 中国生物制药在2023年上半年，特别是第二季度，展现出强劲的业绩复苏势头，主营业务盈利能力稳健增长。创新药收入占比持续提升至25.0%，表明公司创新转型战略成效显著，且集采负面影响逐步消退。公司在肿瘤、外科/镇痛、肝病、呼吸四大治疗领域持续取得突破，多款新产品获批上市或实现高速增长。通过“BD”模式积极引进创新管线，并成功收购F-star以拓展国际化双抗技术平台，进一步丰富了研发管线并加速了国际化布局。尽管面临产品降价、研发、销售及政策不确定性等风险，但公司仿制药基础稳固，创新基因逐步释放，未来有望成功实现向创新驱动型企业的转型，具备长期增长潜力。