安琪酵母(600298) 　　事件 　　2024年03日18日，安琪酵母发布2023年年报。 　　投资要点 　　盈利略有承压，糖蜜成本下滑有望释放毛利 　　2023年总营业收入135.81亿元（同增6%），营收增长主要为海外市场带动，归母净利润12.70亿元（同减4%），扣非净利润11.04亿元（同减1%），盈利能力承压。其中2023Q4总营业收入39.28亿元（同增2%），归母净利润3.58亿元（同减15%），扣非净利润2.95亿元（同减4%）。盈利端，2023年毛利率/净利率分别为24.19%/9.66%，分别同比-1pct/-1pct；2023Q4毛利率/净利率分别为23.02%/9.22%，分别同比-1pct/-2pct，预计主要系四季度贸易糖业务规模增长拉低毛利率，目前糖蜜成本同比下降10%左右，同时随着公司自建水解糖产能替代比例提升/贸易糖业务逐渐剥离，公司毛利率改善趋势确定。费用端，2023年销售费用率/管理费用率分别为5.18%/3.38%，分别同比-1pct/+0.3pct，全年新增人员管控收紧，销售费用率同比降低；2023Q4销售费用率/管理费用率分别为4.98%/3.00%，分别同比+0.1pct/+1pct，预计费用端中长期保持稳定。2024年是公司实现“十四五”“十五五”十年跨越发展的关键一年，公司确定目标营收156.69亿元（同增15%），归母净利润13.69亿元（同增8%）。 　　酵母衍生品延续高势能，海外市场贡献主要增速 　　分产品看，2023年酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/其他营收分别为95.05/17.11/4.21/19.10亿元，分别同比5%/-3%/-12%/25%。2023Q4酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/其他营收分别为26.01/6.18/1.02/5.74亿元，分别同比-2%/-21%/-15%/72%，由于国内烘焙市场需求较弱，酵母主业相对承压，海外市场YE加速成长。分渠道看，2023年线下/线上营收分别为91.49/43.98亿元，分别同比10%/-1%。2023Q4线下/线上营收分别为27.61/11.33亿元，分别同比9%/-16%，截至2023Q4，总经销商22353家，较2023年年初净增加1605家，C端电商业务收缩，B端持续开拓客户。分区域看，2023年国内/国外营收分别为87.61/47.86亿元，分别同比-1%/22%。2023Q4国内/国外营收分别为26.05/12.89亿元，分别同比-9%/27%，海外市场延续高增，2024年美洲/中东/非洲保持快速增长，国际局势对于公司主业经营影响有限，海外产能建设持续推进，预计中长期海外市场仍为公司主要业绩增长来源。 　　盈利预测 　　我们看好公司作为酵母龙头凭借自身的规模/渠道/服务优势不断进行全球化扩张，随着技改降本项目推进/产品结构优化，公司盈利能力有望进一步提升。根据年报，预计2024-2026年EPS分别为1.59/1.96/2.32元，当前股价对应PE分别为20/16/14倍，维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　宏观经济下行、消费复苏不及预期、产能建设不及预期、原材料价格波动、海外拓展不及预期等。

　　健民集团(600976) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年年报，实现营业收入42.1亿元（+15.7%），归母净利润为5.2亿元（+27.8%），扣非归母净利润为4.4亿元（+17.1%）。 　　收入实现稳定增长，大单品收益稳健。2023年公司营业收入同比增长15.7%，医药工业毛利率为77.75%，比去年增加0.9%，毛利率受中药材价格上涨因素影响，但整体经营情况保持稳定增长，其中营业收入增长的主要动力在于公司龙牡壮骨颗粒、便通胶囊、健脾生血、七蕊胃舒等主导产品的收入增长。龙牡壮骨颗粒销量较去年增长15.2%，同时龙牡壮骨颗粒取消了报销范围限制，将有利于该品种在医疗市场的销售与推广；健脾生血颗粒/片销量较去年增长17.8%；七蕊胃舒胶囊2023年销量为2494万粒，自2021年上市后销量表现良好，于2023年1月通过谈判纳入国家医保；便通胶囊较去年增长44.6%，取得大幅增长，并计划进一步向院外扩张，加大营销推广，预计2024年营销计划扩展到全国。 　　投资收益表现亮眼，体培牛黄提价可期。2023年公司投资净收益为2.3亿元，同比增长42.5%，其中对联营企业和合营企业的投资收益为1.9亿元，同比增长23.2%，我们预期主要是子公司大鹏药业的体外培育牛黄业务贡献业绩。2023年子公司大鹏药业实现净利润5.7亿元，同比增长26.3%。根据康美中药网，截止目前，天然牛黄采购成本在160万-170万元/公斤，市场货源紧缺，价格持续走高，而体外培育牛黄是唯一可以等同于天然牛黄使用替代药材，其价格也有望受益于天然牛黄提价实现价格进一步的上涨。 　　多款新药上市，看好公司研发推广能力。2023年公司销售费用同比增长25.77%，主要由于公司加大产品推广力度，增加营业收入；管理费用同比增长26.76%；财务费用同比增长70.58%；研发费用为0.7亿元，同比增长1.2%。2023年共开展新药研发项目27项，立项新品种7项。其中公司1.1类中药新药小儿紫贝宣肺糖浆获批上市，用于小儿急性支气管炎风热犯肺证的咳嗽，该适应症约占儿科门诊人数70%~80%，根据米内网的数据显示，儿科止咳祛痰用药年销售额为35.6亿元。公司2022年上市的新药七蕊胃舒胶囊成功通过国谈纳入医保，销量增长显著。 　　盈利预测与投资建议:考虑到公司体外培育牛黄市场持续供不应求，具备提价潜力，并且公司主营业务增长稳健。预计2024-2026年归母净利润分别为6.2亿元、7.5亿元和9.1亿元，对应PE为14倍、11倍和9倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：费用管控不及预期、新药研发及推广不及预期、中药材成本上涨明显等风险。

　　健民集团(600976) 　　事件：健民集团发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入42.13亿元，同比增长15.72%；实现归母净利润5.21亿元，同比增长27.78%；实现扣非归母净利润4.38亿元，同比增长17.10%；经营性现金流量净额2.68亿元，同比增长24.33%；2023年公司EPS为3.41元/股，同比增长27.24%。 　　点评： 　　业绩表现较好，系龙牡等主导产品放量及以健民大鹏为主的投资收益增长所致。据公司公告，2023年四季度，公司实现营收10.96亿元（同比+29.52%），实现归母净利润1.06亿元（同比+30.53%），2023年公司净利润的增长主要是公司龙牡壮骨颗粒、便通胶囊、健脾生血片/颗粒、七蕊胃舒胶囊等主导产品收入增长及投资收益增长所致，公司业 　　绩整体表现较好。据年度报告，从收入端来看，公司医药工业业务2023 　　年实现营收21.64亿元（同比+15.13%），其中儿科业务2023年实现营收11.44亿元（同比+13.67%），特色中药业务2023年实现营收2.51亿元（同比+36.27%），其他业务2023年实现营收1.95亿元（同比+43.24%）主要系产品结构调整所致；健民大鹏2023年度净利润5.65亿元（同比+26.3%），公司2023年整体销售毛利率和净利率同比略有提升。费用端来看，2023年，公司研发费用率同比下降，销售费用率、管理费用率和财务费用率同比提升，整体费用控制较为稳健，盈利能力稳中有升。 　　持续推进中药新药研发。据公司年报，2023年公司持续推进在研中药新药研发，加大中药创新药与高端制剂的立项与开发力度，中药新药小儿紫贝宣肺糖浆、儿科制剂盐酸托莫西汀口服溶液与拉考沙胺口服溶液获批，枳术通便颗粒获批临床，乳果糖口服溶液提交ANDA，获得受理通知书，2023年公司开展新药研发项目27项，立项新品种7项，7项化药制剂完成中试研究。公司1.1类新药七蕊胃舒胶囊2022-2023年销量分别为51.50和2493.84万粒，系其通过谈判进入《国家医保目录（2022年）》后公司加快各省级市场导入，提高医院市场覆盖所致。公司发力研发、新药上市有望提供增量。 　　2024年针对两大产品线采取差异化营销策略。据年报中2024年经营计划，公司将针对两大产品线采取差异化营销策略，其中OTC产品线坚持品牌驱动，强化终端管理，提升OTC终端门店服务数量和专业化服务能力，对于Rx产品线（包括健脾生血片、小金胶囊、小金丸、雌二醇凝胶、七蕊胃舒胶囊等），坚持学术引领，加快新产品医院准入，提升医院市场覆盖。此外，公司将继续推动中医诊疗布局，加强品牌塑 　　造和营运推广，推进制剂中心三期建设，2023年该业务收入及利润情况持续保持增长，2023年3月公司第二家中医馆汉口馆开业运营，已实现盈利，第三家中医馆武昌馆2024年3月已正式开业。 　　盈利预测与评级：我们预计健民集团2024-2026年营收分别为48.29/55.64/64.14亿元，归母净利润分别为6.19/7.46/9.16亿元，对应PE分别为14/12/9X，维持“增持”评级。 　　风险因素：政策变动风险、产品集中风险、原辅材料价格波动风险、研发风险。

中心思想 2023年海外医疗器械市场复苏态势强劲，耗材驱动增长 2023年，全球海外医疗器械市场呈现显著复苏态势，主要得益于新冠疫情影响消退后院内诊疗活动和手术量的常态化回升。高值耗材类公司表现尤为突出，其收入增速普遍达到10%以上，远超设备类公司。这主要归因于被抑制的非紧急手术需求快速反弹，直接推动了相关手术耗材的强劲增长。电生理和骨科手术机器人成为业绩增长的核心引擎，例如脉冲场消融（PFA）技术在电生理领域竞争激烈，以及史赛克Mako手术机器人在骨科关节手术中的普及，均显著拉动了相关业务的收入增长。体外诊断（IVD）公司也逐步消化了新冠检测业务骤减带来的负面影响，非新冠业务实现稳健增长。 2024年市场展望与中国市场机遇挑战并存 展望2024年，海外医疗器械公司普遍预期业绩增长速度将有所放缓，耗材增速预计仍将高于设备。全球手术市场增速将回归常态，而设备采购需求的复苏则相对缓慢，但随着医院财务状况改善和资本支出回升，设备采购需求有望逐渐恢复。中国市场对海外公司而言机遇与挑战并存。高值耗材领域的集中采购（集采）持续对部分海外公司的中国业务造成负面影响，促使一些公司调整策略，甚至有公司将集采视为扩大市场份额的机会。同时，中国政府推动大规模设备更新和消费品以旧换新的政策，以及“十四五”配置规划的落地，预计将进一步刺激医疗设备采购和更新需求，为国产医疗设备龙头企业带来优先获益的巨大机遇。医疗反腐的影响预计将在2024年下半年逐渐消退，中国市场有望回归正常增长轨道。 主要内容 海外医疗器械公司业绩概览：耗材驱动复苏，设备需求渐暖 2023年，海外医疗器械行业整体实现复苏，常规业务收入增长显著。高值耗材类公司表现尤为亮眼，其收入增速普遍反弹至10%以上，且第四季度增速较第三季度进一步加快。例如，直觉外科受益于手术量反弹，耗材类收入实现超20%的快速增长，带动公司2023年总收入同比增长14.5%。体外诊断（IVD）公司也逐步摆脱新冠业务骤减的负面影响，雅培、西门子医疗等公司在2023年第四季度（或其对应财年季度）收入已恢复至同比低单位数增长。 相比之下，设备类公司收入增长差异较大，部分公司如Illumina和西门子医疗受新冠检测业务影响，飞利浦则因呼吸机产品拨备而受拖累。若剔除这些一次性影响，大部分设备类公司在2023年及第四季度均实现稳健的单位数收入增长。从利润端看，耗材类公司经调整净利率普遍高于设备类公司，且多数在2023年有所改善，而多数设备类公司净利率仍有所下降。这种差异主要源于：1）疫情后手术需求快速反弹，推动手术耗材需求增长；2）医院财务状况虽逐步改善，但设备采购积极性仍较疲弱；3）全球供应链挑战对设备生产造成一定负面影响，尽管情况已逐渐改善。 展望2024年，海外医疗器械公司普遍预期业绩增长将降速。耗材类公司收入增长预期略高于设备类公司，主要因为2023年积压手术需求的释放导致基数较高，2024年全球手术市场增速将回归常态。设备采购的复苏将取决于医院财务状况和支出预期的改善，预计将相对缓慢，但随着诊疗及手术量回升，资本支出回温，设备采购需求将逐渐恢复。手术机器人赛道仍是增长最快的领域之一，直觉外科预计2024年手术量将同比增长13%-16%。 板块剖析：心血管、骨科、IVD及影像设备市场洞察 心血管医疗器械：电生理业务表现强势，行业持续创新 2023年全球心血管手术市场强劲复苏，海外主要心血管医疗器械公司的心血管业务普遍实现双位数快速增长。例如，强生心血管业务同比增长47.7%至63.5亿美元，主要得益于并表人工心脏泵公司Abiomed。电生理业务是心血管领域增长的强劲引擎，强生、雅培和波士顿科学的电生理业务在2023年均实现双位数增长，其中波士顿科学电生理业务剔除汇率影响后高速增长37%。脉冲电场消融（PFA）成为电生理领域竞争焦点，波士顿科学和美敦力在该领域进展领先，新一代PFA系统的商业化推动了业绩增长。 心血管医疗器械行业持续创新，具备先发优势的创新产品显著拉动收入增长。雅培的经导管二尖瓣系统MitraClip、波士顿科学的左心耳封堵器WATCHMAN以及强生收购的Abiomed介入心脏泵Impella系列产品均表现亮眼。结构性心脏病业务也健康增长，爱德华生命科学的TAVR业务增长稳健，TMTT（二尖瓣及三尖瓣业务）高速增长66.8%。中国电生理市场潜力巨大，国产企业如锦江电子、惠泰医疗、微电生理等积极布局PFA等高端技术，有望加速国产替代并拓展海内外市场份额。 骨科：骨科手术机器人成为收入增长引擎 2023年全球骨科业务显著复苏，史赛克、捷迈邦美、强生的骨科业务收入均实现加速增长。史赛克增长势头最快，骨科业务收入实现双位数增长。骨科业务的强劲复苏主要由两方面推动：1）疫情后手术需求反弹、各年龄段患者需求强劲以及门诊手术中心（ASC）扩容，带动全球骨科手术量增长；2）骨科手术机器人的普及，如史赛克的Mako机器人和捷迈邦美的ROSA机器人，显著提升了手术精度和患者预后，成为骨科行业收入增长的引擎，并协同带动植入物销售。 膝关节业务在骨科行业中增长最快，尤其在国际市场，史赛克、捷迈邦美、强生的膝关节收入均实现双位数同比增长，这主要受益于骨科手术机器人在膝关节手术中的高普及率。新产品的放量对髋关节业务增长贡献较大，例如史赛克的Insignia人工髋关节产品在全球多地获批，带动髋关节业务收入增长。值得注意的是，中国国家脊柱集采对史赛克2023年国际市场脊柱业务收入造成微跌。 IVD：新冠影响已逐步消化 2023年，体外诊断（IVD）板块受到新冠检测需求大幅下降的挑战，罗氏、雅培、丹纳赫和西门子医疗等海外龙头企业的IVD业务均遭遇下滑。然而，单季收入的同比降幅逐渐缩窄，表明公司正逐步消化新冠检测收入的基数影响。剔除新冠业务后，这些公司的IVD业务均实现稳健增长。例如，罗氏非新冠诊断业务收入同比增长7%，雅培非新冠诊断业务收入同比增长6%。免疫诊断业务表现稳健，罗氏免疫诊断业务同比增长10%，丹纳赫贝克曼诊断业务收入同比增长10%。 医疗影像及治疗设备：需求缓慢复苏，供应链限制影响逐渐消退 GE医疗、飞利浦、西门子医疗（GPS）等医疗影像龙头企业的设备收入增长稳健，2022和2023年均保持中单位数至双位数增长。GE医疗影像及超声板块2023年收入同比增长4.7%至140亿美元，西门子医疗影像及瓦里安板块2023年收入同比增长9.6%至167亿美元。医疗设备收入增长主要来源于：1）健康的在手订单，如GE医疗2023年在手订单剔除汇率影响后同比增长3%；2）全球供应链改善，供应能力和交货周期大大改善，产品销售转化率提高；3）产品价格持续提升，GPS的产品价格均在上涨，且AI及智能化解决方案的加持也带动设备价格上涨。 从地域上看，美国仍是最重要且稳定增长的市场，GPS的美国/北美收入占比最大。新兴市场也展现出增长潜力。从研发趋势看，GPS主要聚焦于AI解决方案及智能化、影像设备与治疗设备结合（如GE医疗的诊疗一体化系统、西门子医疗的HyperSight系统）以及新一代成像技术（如光子计数CT）。中国医疗设备龙头企业如联影医疗在AI应用、诊疗一体化和光子计数CT等前沿领域积极布局，已打破进口垄断，具备国产替代和海外市场增长潜力。 其他板块：手术机器人、糖尿病护理业务景气度高 手术机器人：行业快速增长，看好耗材+设备闭环商业模式 手术机器人是医疗器械市场的竞争焦点之一。直觉外科作为领头羊，2023年收入达71.2亿美元，同比增长14.5%，其第五代达芬奇系统Da Vinci 5即将上市。公司已探索出成熟的商业模式，经常性收入（耗材、服务、设备租赁）占比高达83.4%，成为主要增长动力。骨科领域，史赛克Mako和捷迈邦美Rosa等关节手术机器人装机量和利用率持续提升，强生VELYS也进入商业化阶段。国产骨科耗材厂商如微创机器人、爱康医疗也陆续推出骨科机器人系统，有望复制“设备驱动耗材”的商业模式。 糖尿病业务：市场需求强劲，新品拉动增长 糖尿病业务在2023年也实现可观增长。美敦力糖尿病业务在3QFY24实现收入6.4亿美元，同比增长12.3%，主要得益于自动胰岛素泵MiniMed 780G系统的增长。连续血糖监测系统（CGM）市场需求快速增长，雅培的FreeStyle Libre销售额在4Q23同比增长24%至15亿美元。罗氏也推出了首款CGM产品。美国FDA批准了首个非处方（OTC）CGM系统，预示着市场进一步扩容。关于GLP-1药物的影响，行业普遍认为CGM与GLP-1存在协同作用，联合疗法能带来更好的血糖控制效果。国内企业如微泰医疗、鱼跃医疗也在积极布局CGM产品。 对中国市场的展望：集采影响仍在持续，期待设备市场下半年回归增长 高值耗材集采持续影响海外医疗器械公司在中国的耗材业务。强生和史赛克的部分业务受到集采的负面影响，导致其中国区收入增长承压。然而，也有部分海外公司将集采视为机遇，如雅培认为集采后其中国电生理业务增长强劲，销量和市场份额的提升弥补了降价损失；西门子医疗则认为集采能消除中间商利润，为其提供直接开展业务的机会。 海外医疗设备类公司对中国市场普遍持谨慎乐观态度，认为中国市场仍具增长潜力。GE医疗2023年中国收入同比增长10%至27.85亿美元。飞利浦和西门子医疗也提到中国市场在第四季度贡献了增长。海外公司普遍认为，医疗反腐的影响预计将在2024年第二季度或年中逐渐消退，并期待中国市场在下半年恢复正常增长。西门子医疗甚至更乐观，已看到中国设备订单的季度环比改善，并预期中国市场将在2024财年第二季度末（即4月起）开始复苏。 中国医疗器械行业映射：国产替代与并购整合加速 中国医疗器械行业正沿着海外龙头的发展路径，通过并购整合拓展赛道，形成强者恒强的局面。例如，迈瑞医疗拟收购惠泰医疗控股股权，快速切入心血管介入赛道。2023年，中国医疗器械公司的收入增速普遍快于同行业的海外龙头公司。心血管医疗器械板块增长领跑，结构性心脏病、电生理、神经介入和外周介入均实现高双位数增长，国产替代空间巨大。 医疗设备龙头企业如迈瑞医疗、联影医疗受益于国内医疗新基建浪潮和国产替代政策，尽管2023年下半年受反腐政策冲击，仍实现收入稳健增长。骨科龙头公司则受国家脊柱集采和医疗监管影响，2023年收入承压，增速出现分化。基因测序设备方面，华大智造受新冠业务萎缩影响，但主营业务基因测序仪板块增长强劲。 展望2024年，中国医疗器械公司增长预期普遍加速。主要推动因素包括：1）医疗设备采购需求复苏，延期采购需求释放，叠加“十四五”配置规划和《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》的政策利好，将进一步刺激存量市场设备更新升级，国产龙头有望优先获益；2）骨科集采续约有望延续温和趋势，国产龙头企业市场份额将持续提升；3）中国电生理市场需求大、渗透率和国产化率低，国产替代有望加速，惠泰医疗、微电生理等有望优先获益，且迈瑞医疗收购惠泰医疗将进一步强化其竞争力。 海外医疗器械公司4Q23业绩概况与电话会要点 本报告详细梳理了直觉外科、爱德华生命科学、Illumina、波士顿科学、雅培、史赛克、捷迈邦美、强生（器械板块）、GE医疗、飞利浦、西门子医疗、美敦力等主要海外医疗器械公司2023年第四季度（或其对应财年季度）的业绩概况及电话会要点。 总体来看，这些公司普遍强调了手术量和诊疗活动的复苏对业绩的积极影响。耗材类公司如直觉外科、波士顿科学、雅培等，其电生理、左心耳封堵器、胰岛素泵等高增长产品线表现突出，新产品上市和供应链改善是重要驱动力。设备类公司如GE医疗、西门子医疗则受益于健康的在手订单和供应链改善，并积极布局AI、诊疗一体化和新一代成像技术。各公司对2024年业绩指引普遍趋于谨慎，预计增速放缓，但对长期增长前景仍持乐观态度，并强调创新和并购在未来发展中的重要性。中国市场作为重要增长区域，其集采和反腐政策对各公司业务的影响及应对策略也成为关注焦点。 总结 本报告深入剖析了海外主要医疗器械公司2023年度业绩及2024年展望，并映射至中国医疗器械行业。2023年，全球医疗器械市场在疫情后实现强劲复苏，手术量回升带动高值耗材业务加速增长，电生理和骨科手术机器人成为核心增长引擎。尽管2024年增速预计放缓，但耗材市场仍将领先设备市场，且设备采购需求有望逐步改善。 中国市场对海外公司而言，集采政策持续带来挑战，促使企业调整策略，但同时也被视为市场整合和份额提升的机遇。医疗反腐预计在年中消退，加之国家大规模设备更新政策的推动，中国医疗设备市场有望在下半年迎来强劲复苏。中国医疗器械行业正加速国产替代和并购整合，国产龙头企业在心血管、医疗设备等高增长领域展现出超越海外同行的增长势头，并有望在政策利好下进一步巩固市场地位。整体而言，全球医疗器械行业展现出韧性和创新活力，未来增长将由技术创新、市场渗透率提升以及区域市场动态共同驱动。

　　药明康德(603259) 　　事件：2024年3月18日，药明康德发布2023年报，公司全年实现收入403.4亿元，同比增长2.5%，剔除新冠后增速25.6%；归母净利润96.1亿元，同比增长9.0%；经调整净利润108.6亿元，同比增长15.5%。单季度看，公司Q4实现营业收入108.0亿元，同比下降1.5%；归母净利润15.3亿元，同比增长6.6%；经调整净利润26.9亿元，同比增长2.5%。 　　非新冠业务稳健增长，盈利能力大幅改善。分板块看，（1）WuXi Chemistry收入291.7亿元（+1.1%），剔除新冠商业化项目后增速36.1%。其中R收入75.5亿元（+4.7%），D&M收入216.2亿元（-0.1%），剔除新冠后同比增长55.1%，后端业务保持强劲增长。TIDES分子管线和产能持续提升，2023年收入达34.1亿元（+64.4%），在手订单强劲增长226%；随着常州和泰兴基地扩产完成，多肽固相合成产能已增长至32000L。化学板块毛利率同比提高4.5pts，主要系业务提效和汇率影响。（2）WuXi Testing收入65.4亿元（+14.4%），其中实验室分析与测试收入47.8亿元（+15.3%），安评业务继续稳健增长27.3%，苏州和启东55000㎡新产能陆续投产；临床CRO及SMO收入17.6亿元（+11.8%），SMO同比增长26.1%并保持中国领先水平。（3）WuXi Biology收入25.5亿元（+3.1%），生物学平台为公司引流超过20%的新客户，其中新分子相关收入占比提升至27.5%。（4）WuXi ATU收入13.1亿元（+0.1%），助力合源生物CAR-T纳基奥仑赛注射液和Iovance TIL疗法AMTAGVI分别获得NMPA和FDA批准上市，另有2个项目正处在BLA准备阶段。（5）WuXiDDSU收入7.3亿元（-25.1%），为客户研发的3款新药已获批上市，并且持续获得销售分成，毛利率同比提高9.5pts。 　　2024年常规业务将实现正增长，持续提高经营效率和产能利用率。截至2023年底公司在手订单为352.4亿元，同比增长7.4%，剔除新冠项目后在手订单同比增长18%，其中233.9亿元预计在2024年确认收入。基于丰富的在手订单和管线项目，公司预计2024年实现收入383-405亿元（-5.1%~0.4%），剔除新冠项目后同比增长2.7%~8.6%；经调整non-IFRS归母净利率将与2023年持平。公司预计2024年资本开支为50亿元，继续推进全球新设施建设，自由现金流将达到40-50亿。 　　投资建议：药明康德是全球领先的一体化、端到端CXO龙头，通过CRDMO和CTDMO业务模式赋能国内外客户的新药研发项目。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为95.81/109.59/128.48亿元，对应PE为16/14/12倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：需求下降风险、政策变化风险、竞争加剧风险、海外监管风险、汇率风险等。

　　药明康德(603259) 　　3月18日晚间，药明康德披露2023年年报显示，公司2023年实现营业收入约为403.41亿元，同比增长2.51%；对应实现的归属净利润约为96.07亿元，同比增长9%。 　　经营分析 　　订单持续较快增长：截至2023年末，剔除特定商业化生产项目，公司在手订单同比增长18%。报告期内，公司来自美国客户收入人民币261.3亿元，剔除特定商业化生产项目后同比增长42%；来自欧洲客户收入人民币47.0亿元，同比增长12%；来自中国客户收入人民币73.7亿元，同比增长1%；来自其他地区客户收入人民币21.4亿元，同比增长8%。 　　客户忠诚度高、业务转化体现一体化龙头优势：报告期内，公司98%的收入来自原有客户，达人民币396.3亿元，剔除特定商业化生产项目后同比增长30%；来自新增客户收入人民币7.1亿元，新增客户不但为公司带来额外的收入，也为公司不断追随新技术、新分子提供了更广阔的机会。报告期内，公司使用多个业务部门服务的客户收入达374.7亿元，同比增长27%。在CRDMO模式下，成功交付超过42万个新化合物，新增分子1255个，商业化和临床三期分子同比增加20个，为公司收入增长提供强劲来源。 　　多肽产能快速增长：报告期内，寡核苷酸和多肽D&M分子数同比增加41%至267个，多肽固相合成反应釜总体积同比增加5倍至3.2万升。 　　经营效率不断提升，关注股东回报：报告期内公司实现营业收入约为403.41亿元，同比增长2.51%；归属净利润约为96.07亿元，同比增长9%。归母净利润相较于收入的更快增长得益于营业成本同比下降3.84%，销售费用同比下降4.18%，研发费用同比下降10.74%。报告期内，资本开支55.17亿元，同比下降44.6%，经营现金流126.41亿元，同比增长23.6%，公司造血能力不断提升。此外，公司2023年拟向全体股东每10股派发现金红利9.8336元，共计派发现金红利约28.8亿元，股息率约为1.8%。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为101/112/130亿元，对应PE分别为15/14/12倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　需求下降风险、政策变化风险、行业竞争加剧的风险、海外监管风险、核心技术人员流失风险、汇率风险等。

　　聚酯纤维是一种合成纤维，具有优异的物理和化学性质，被广泛应用于纺织、建筑、汽车、电子、医疗等领域。然而，传统聚酯纤维染色需要耗用大量的水和化学物质且能源消耗大，导致环境污染严重。因此，聚酯纤维生产商研发环保且节能的生产技术。同时，聚酯纤维行业的发展与全球经济环境和政策密切相关。未来，成人失禁用品行业和吸声材料行业将成为聚酯纤维行业发展的主要驱动力之一。

　　梅花生物(600873) 　　事件。2024年3月18日，公司发布2023年年报。2023年全年，公司实现营收277.61亿元，同比降低0.63%；实现归母净利润31.81亿元，同比降低27.81%；实现扣非后归母净利润30.84亿元，同比降低26.93%。其中4Q2023，公司实现营收72.34亿元，同比增长1.66%；实现归母净利润10.20亿元，同比增长5.99%；实现扣非后归母净利润9.85亿元，同比增长17.84%。 　　多元化产品保证收入稳定，价格下降导致利润承压。分业务来看，23年动物营养氨基酸、人类医用氨基酸、食品味觉性状优化产品分别实现145.39亿元、5.63亿元、98.32亿元，分别同比-2.46%、+2.25%、-2.64%，营收占比52.37%、2.03%、35.42%，毛利率分别实现12.22%、27.25%、22.93%；分产品来看，23年拳头产品98%赖氨酸、70%赖氨酸、苏氨酸销量同比分别增加6.91%、3.93%、24.33%，但销售价格同比分别下降16.75%、10.41%、5.25%，售价降低导致主营业务收入及利润减少。在拳头产品行业调整，价格下降的同时，黄原胶、小品种氨基酸等明星产品持续发力。2023年黄原胶实现量价齐增，销量同比增长26.86%，平均销售价格增长5.85%，医药氨基酸如谷氨酰胺、脯氨酸销量同比分别增长12.74%、13.40%，缬氨酸销量增长31.69%。 　　深入合成生物学布局，新技术、新产能持续增厚业绩。公司以“做合成生物学领军”为战略目标，23年公司成功引进来自中国科学院（天津所、微生物所）、清华大学、上海交通大学等国内外著名院校的近四十位专业技术人才，专家背景涵盖基因编辑、代谢途径设计、发酵工程、酶催化和人工智能等多个前沿领域，完成了合成生物学全产业链的科研力量布局。通过持续的科研积累，23年谷氨酸新菌种、厌氧缬氨酸菌种、谷氨酰胺新菌种以及赖氨酸、苏氨酸新工艺在生产基地成功落地，新增年化效益近2亿元。其中，公司与外部科研机构合作研发的缬氨酸厌氧发酵技术落地投产，显著提升了微生物菌种的代谢效率，达到行业领先水平，在低蛋白日粮技术推广及豆粕的减量替代的行业背景下，有望持续增强公司业绩实力。24年，公司继续积极推进项目建设，包括通辽计划味精扩产项目、新疆基地异亮氨酸技改项目建成投产，吉林基地赖氨酸及配套项目具备项目开工条件，业绩有望持续增厚。 　　投资建议：公司是全球氨基酸龙头企业，规模及成本优势突出。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为30.17、31.09、32.61亿元，EPS分别为1.02、1.06、1.11元，现价（2024/3/19）对应PE分别为11X、10X、10X。我们看好公司未来成长空间，维持“推荐”评级。 　　风险提示：主要产品波动及市场竞争加剧、原材料价格大幅波动、环保风险等。

　　与成熟市场相比，中国的医药股被低估了吗？ 　　海通医药团队对美国各细分赛道龙头医药公司进行长纬度的供需关系、竞争力和估值体系研究，我们得到以下结论： 　　出海是未来最值得关注的主线之一，药品的管线授权、器械的高竞争力产品，出海都将孕育着广阔的投资机会 　　器械板块估值全球格局稳定。主要受益于中国器械工程师红利、珠三角电子产业链优势和强大的本土市场。建议重点关注迈瑞医疗、新产业、澳华内镜、怡和嘉业、开立医疗的国际化进展。 　　其中平台型器械龙头公司显著被低估，主因业务体量、盈利能力都是国际一流水平，且拥有更快的业绩增速，而美股器械公司竞争格局稳定且被给予更高的永续增长，因此我们认为迈瑞医疗的估值有进一步的提升空间。 　　药品板块估值并未体现出明显优势，但我们认为未来随着管线授权药品的临床推进和特许使用费的兑现，中国公司也将在管线出海中获得利润表的长期收益。建议关注：恒瑞医药、百利天恒、科伦博泰、和黄医药等。 　　医疗服务面临增速放缓后的估值切换，不同增速需对标不同市场的估值水平，建议关注海吉亚，爱尔眼科，固生堂。 　　CXO：全球前五的药明系目前估值仅为Lonza的50%，三星生物的30%，估值差异一方面来自市场，更主要来自风险折价 　　风险提示：临床试验推进速度或结果不及预期的风险，出海拓展不及预期的风险，订单数量不及预期的风险，DRG/DIP和集中带量采购等政策带来的降价风险，地缘政治风险等。

　　报告摘要 　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　原油：美俄双重影响叠加，原油供需紧平衡格局持续。本周美国汽油库存减少，俄罗斯炼油厂遭袭，原油价格受双重影响呈上升趋势。地缘政治端，乌克兰袭击俄罗斯炼油厂，造成火灾，放大了市场对原油供给端中断风险的忧虑，引发投资者担忧。库存端，据EIA最新周报数据，美国商业原油库存（不含SPR）结束长达6周的累库，炼厂开工持续提升，推动了国际油价强势反弹上涨。据wind，截至3月15日，WTI原油价格81.04美元/桶，较上周上涨3.99%，布伦特85.34美元/桶，较上周上涨3.81%。 　　维生素：巴斯夫工厂计划检修，维生素价格有望持续回升。据欧洲市场消息，巴斯夫将关闭位于德国路德维希港的VA1000和维生素E工厂的生产，进行定期检修，计划从三月底开始到五月底结束。这带动了维生素A市场报价偏强，少数终端追加补货维生素E，维E报价持续偏强。目前，中国维生素市场整体稳定，大部分种类价格平稳，终端按需采购。同时，需求方面也在复苏。24年3、4月份将迎来白羽肉鸡的销售旺季。根据百川盈孚数据，截至3月15日，维A价格为85.5元/千克，较上周上涨0.5元/千克；维E价格为69.5元/千克，较上周上涨2.5元/千克。 　　2.核心观点 　　（1）原油：地缘政治端，乌克兰袭击俄罗斯炼油厂，引发原油供应中断担忧。库存端，美国原油库存减少，汽油库存下降，推动国际油价强势反弹上涨。建议关注：中国海油、中国石油、中国石化等。 　　（2）维生素：维A、维E供给过剩格局依然存在，市场成交氛围平淡。但考虑到下游需求增长，加之海外去库接近尾声，欧洲市场巴斯夫维A和维E分别停产检修两个月，维生素价格有望在短期内回升。建议关注：新和成、浙江医药等。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌等。