中心思想 核心业务驱动内生增长 堃博医疗-B在2023年面临外部环境挑战，导致整体收入和净亏损低于预期，但其核心产品销售及对外服务收入展现出强劲的内生增长动力。若剔除专利对外授权终止带来的收入冲回影响，公司实际产品销售及对外服务收入同比增长31.8%，达到1241万美元，凸显了其在介入呼吸病学领域的业务韧性和市场拓展能力。公司通过持续的产品创新、本土化生产策略以及积极的商业化推广，正逐步克服短期不利因素，为未来的业绩改善奠定基础。 盈利能力改善与市场前景 展望未来，堃博医疗-B的盈利能力预计将持续改善。华泰研究预测公司在2024-2026年将实现稳健的收入增长，并有望在2025年实现净利润转正。这主要得益于设备类产品市场认可度的持续提升（肺部导航产品国内市占率已达40%）、治疗及诊断性耗材的销售势如破竹，以及在研项目如RF-II和TLD的有序推进。产品本土化生产的积极进展也将进一步提升公司整体毛利率。基于DCF估值法，华泰研究维持对堃博医疗-B的“买入”评级，目标价为1.07港币，反映了对公司长期价值和增长潜力的信心。 主要内容 2023年业绩回顾与内生增长分析 堃博医疗-B在2023年实现收入1026万美元，同比增长8.9%，净亏损2809万美元，同比增长0.2%。这一表现低于华泰研究此前的预期（预计收入1519万美元，净亏损2551万美元）。业绩未达预期的主要原因在于国内行业外部因素短期影响了院内设备招标及新品入院节奏，同时公司专利对外授权终止导致相关收入冲回。然而，若剔除特许权收入冲回的影响，公司2023年实际产品销售及对外服务收入达到1241万美元，同比增长31.8%，表明其核心业务的内生增长势头强劲。尽管面临挑战，公司毛利率在2023年为70.47%，预计在2024-2026年将显著提升至81.39%、82.74%和83.62%。 产品线发展、研发进展及未来展望 设备类产品： 2023年设备类产品收入约700万美元，保持平稳增长。展望2024年，鉴于公司设备类产品性能领先、市场认可度持续提升（截至2023年底，公司肺部导航产品国内市占率已达40%）以及行业需求回暖，预计该板块将持续向好发展。此外，公司在本土化生产方面取得积极进展，国产版LungPoint系统已于2023年9月在国内获批，国产版LungPro系统预计将于2024年第三季度在国内获批，这将有助于提升板块及整体毛利率。 治疗及诊断性耗材： 2023年治疗及诊断性耗材产品收入约500万美元，同比增长超过100%。这一显著增长主要得益于公司多款治疗性耗材新品的商业化推广取得积极进展。其中，用于治疗COPD的热蒸汽消融产品InterVapor截至2023年底已在国内超过20家医院进行商业化植入，并有约100家医院已试用。“雾泉”一次性使用内窥镜雾化导管作为国内唯一获批的同类产品，已成功应用于支气管扩张合并感染、支气管结核、雾化麻醉等多个临床场景。预计该板块在2024年将保持较快发展，有望成为公司新的业绩增长支柱。 在研项目： 公司在研项目有序推进，持续丰富产品布局。用于肺癌治疗的RF-II产品已于2023年12月向NMPA提交注册申请，预计将于2025年在国内上市，有望为肺癌治疗提供全新的临床解决方案并积极贡献业绩增量。用于COPD治疗的TLD产品已于2023年7月在国内启动注册性临床试验，截至2023年底已在超过20家医院完成超过40例患者入组，预计将于2027年在国内上市。 盈利预测与估值： 华泰研究根据公司2023年经营情况及后续新品上市时间预期，调整了2024-2033年设备及耗材销售收入增速、产品毛利率、销售费用率、研发费用率和管理费用率。调整后，预计公司2024-2026年收入分别为13.03、17.03和21.65百万美元，并看好公司在2025年实现净利润转正（预计2025年净利润0.46百万美元）。采用DCF估值法（假设WACC为12.8%，永续增长率为0.2%），对应目标价1.07港币，维持“买入”评级。 风险提示： 报告提示了核心产品临床试验进度延迟、市场竞争加剧以及核心技术人员流失等潜在风险。 总结 堃博医疗-B在2023年虽受外部因素影响导致整体业绩低于预期，但其核心产品销售及对外服务收入实现了31.8%的快速内生增长，展现出强大的业务韧性。公司在设备类产品（如肺部导航系统国内市占率达40%）和治疗及诊断性耗材（如InterVapor和“雾泉”导管）方面均取得显著进展，并积极推进产品本土化生产，预计将有效提升毛利率。随着RF-II和TLD等在研项目的有序推进，公司产品管线将持续丰富。华泰研究预测堃博医疗-B的收入将在2024-2026年持续增长，并有望在2025年实现净利润转正。基于DCF估值法，维持“买入”评级，目标价1.07港币，反映了对公司长期发展潜力和盈利改善的积极预期。投资者需关注临床试验进度、市场竞争及人才流失等风险。

中心思想 政策驱动下的医药红利股投资机遇 本报告核心观点指出，在中国证监会积极引导上市公司加强分红、强化投资者现金回报的政策背景下，医药行业中具备“高股息、高ROE、低估值”特征的企业有望成为中长期具有较佳收益的投资方向。通过对2018年至2023年数据的梳理，报告识别出多个细分领域内符合上述标准的公司，并强调持续提升ROE的公司在医药供给侧改革中具有更强的基本面韧性。 医药行业结构性变革与投资策略 报告分析了当前医药行业正处于供给侧改革的深水区，创新、升级和渠道结构变化是主要方向。在此过程中，院外产品、创新药械以及新业态（如处方外流、医药CSO、各环节集中度提升）将迎来更多投资机会。尽管近期医药板块整体表现低迷，估值和持仓处于历史低点，但报告认为这为投资者提供了在底部震荡中等待催化的机会，并提出了2024年“蓄力，破局”的年度策略，重点关注景气边际变化和预期差较大的细分领域。 主要内容 政策引导下的高股息与高ROE企业分析 医药高股息率与高ROE企业演变 中国证监会修订现金分红指引并发布新规，旨在健全常态化分红机制，鼓励上市公司强化现金回报。在此背景下，报告梳理了2018年至2022年医药高股息率和高ROE企业TOP20的变化趋势。 高股息率企业构成变化：2018-2019年，化学制剂、中药和原料药是高股息率企业的主要板块。而2020-2022年，体外诊断、中药、医疗耗材、其他生物制品及医药流通板块的占比显著提升，显示出市场对这些领域现金流和分红能力的认可。 高ROE企业构成变化：2018-2019年，医疗设备和医疗研发外包板块在ROE前二十公司中分布均匀。2020-2022年，体外诊断持续占据主导地位，其他生物制品、医疗耗材、医疗研发外包、疫苗及诊断服务等板块也表现突出，反映了这些领域较强的盈利能力和护城河。 各细分板块高股息率公司概览 报告综合2021-2023年数据，筛选出股息率大于2%的企业，并分析其ROE及估值情况。 医疗设备与耗材：30家公司股息率较高，其中健帆生物、乐普医疗、东富龙、拱东医疗等ROE较高且PE水平偏低。 中药：26家公司股息率较高，葵花药业、方盛制药、济川药业、以岭药业和健民集团等符合高ROE低PE特征。 化学制剂：23家公司股息率较高，华特达因、福元医药以及人福医药等具备高ROE低PE潜力。 医院、线下药店及医药流通：17家公司股息率较高，健之佳、国药股份和一心堂等ROE较高且PE水平偏低。 体外诊断、诊断服务及其他服务：19家公司股息率较高，明德生物、安旭生物、九安医疗、金域医学和凯普生物等表现突出。 原料药：14家公司股息率较高，海昇药业和普洛药业等符合高ROE低PE特征。 其他生物制品：12家公司股息率较高，通化东宝、西藏药业和长春高新等ROE较高且PE水平偏低。 医疗研发外包（CRO）：9家公司股息率较高，博腾股份和凯莱英等ROE较高且PE水平偏低。 疫苗及血制品：5家公司股息率较高，康华生物等符合高ROE低PE特征。 报告特别推荐2018-2023年ROE趋势持续提升的公司，认为这不仅是未来分红的基础，也体现了产业周期出清的程度。 医药行业行情复盘与2024年策略展望 板块表现与估值回调 整体行情：本周（2024.3.25-29）医药（中信）指数下跌2.22%，跑输沪深300指数2.01个百分点，在所有行业中排名倒数第7。2024年以来累计跌幅11.8%，跑输沪深300指数14.9个百分点，排名倒数第2。 成交额：本周医药行业成交额2938.0亿元，占A股总成交额的6.2%，较前一周减少0.8个百分点，低于2018年以来8.1%的中枢水平。 板块估值：截至3月29日，医药板块整体估值（TTM）为25.56倍PE，环比下降0.06。相对沪深300的估值溢价率为126%，环比减少4个百分点，低于四年来161.8%的中枢水平。医药估值和持仓仍处于历史低点。 细分板块涨跌幅与北向资金流向 细分板块表现：本周医药子板块普跌，仅医药流通（0.6%）和医药商业（2.4%）表现最好。化学制剂（-0.9%）和中成药（-1.1%）跌幅相对较小。 北向资金：截至3月28日，陆港通医药行业投资1457亿元，占陆港通总资金的7.9%，医药北上资金环比减少35亿元。陆港通医药标的市值增长前5名为恒瑞医药、益丰药房、老百姓、柳药股份、羚锐制药。 2024年医药年度策略：“蓄力，破局” 策略复盘：2023年诊疗复苏，但增速分化，创新药械个股表现较好。 机会挖掘：2024年医改深化，医保监管提升，医药行业进入供给侧改革新阶段（需求量增，结构调整）。创新药械、诊疗复苏下的服务/药店、医药配套等环节迎来发展窗口。 投资视角：结合景气边际变化和预期差，血液制品、中药、化学制剂、医疗设备耗材、CXO等细分领域存在较大投资机会。 推荐组合： 医药创新：康方生物、君实生物、科伦药业、智飞生物、迈瑞医疗、联影医疗、翔宇医疗、羚锐制药、康缘药业。 诊疗常态化：大参林、老百姓、上海医药。 医药配套：药明康德、凯莱英、九洲药业、康龙化成、泰格医药。 风险提示 行业政策变动；研发进展不及预期；业绩低预期。 总结 本报告深入分析了当前医药行业的投资环境与趋势，强调在证监会加强分红政策引导下，具备“高股息、高ROE、低估值”特征的医药企业具有中长期投资价值。通过对2018-2023年数据的统计分析，报告识别出医疗设备与耗材、中药、化学制剂、医院与药店、体外诊断、原料药、其他生物制品、医疗研发外包以及疫苗血制品等多个细分领域中符合条件的优质公司。 尽管近期医药板块整体表现弱势，估值和北向资金持仓均处于历史低位，但报告认为这为投资者提供了底部布局的机会。展望2024年，医药行业将持续深化供给侧改革，创新、升级和渠道结构变化是核心驱动力。报告建议关注院外、新业态、创新药械等方向，并基于景气边际变化和预期差，推荐了包括医药创新、诊疗常态化和医药配套等领域的具体投资组合。同时，报告提示了行业政策变动、研发进展不及预期和业绩低预期等潜在风险。

中心思想 盈利能力显著提升，业绩符合预期 新华医疗在2023年实现了营业收入和归母净利润的双重增长，其中归母净利润同比大幅增长30.78%，达到6.54亿元，扣非归母净利润增长23.20%，业绩表现符合市场预期，显示出公司盈利能力的持续增强。 国际国内双轮驱动，主业稳健发展 公司通过持续优化收入结构，深耕医疗器械和制药装备两大核心主业，并加大研发投入，同时积极拓展国际市场，实现了海外业务55.36%的高速增长，形成了国内市场稳固、国际市场快速扩张的双轮驱动发展格局。 主要内容 2023年业绩概览与财务分析 新华医疗2023年全年实现营业收入100.12亿元，同比增长7.87%；归属于母公司股东的净利润为6.54亿元，同比增长30.78%；扣除非经常性损益的归母净利润为6.19亿元，同比增长23.20%。然而，2023年第四季度营业收入为26.95亿元，同比增长2.42%，归母净利润为0.75亿元，同比下降5.99%，主要系当季计提资产减值损失0.33亿元和信用减值损失0.75亿元所致。在费用方面，2023年销售费用率为9.12%，同比下降0.45个百分点；管理费用率为5.20%，同比提升0.23个百分点；研发费用率为4.43%，同比提升0.11个百分点。截至2023年末，公司持有合同负债23.36亿元，表明在手订单充足。 主营业务板块表现 公司在核心业务领域表现稳健。2023年医疗器械制造收入达到41.67亿元，同比增长9.15%，毛利率为40.82%，同比提升0.76个百分点。其中，实验科技产品收入4.77亿元，同比增长28.70%；手术器械产品收入3.06亿元，同比增长14.47%。制药装备板块收入19.23亿元，同比增长26.73%，显示出强劲的增长势头。 研发投入与国际化战略 公司持续加大研发投入，2023年研发费用为4.43亿元，同比增长0.49%。多项重点研发项目稳步推进，包括智能环形加速器系统、16排85cm大孔径螺旋CT以及生物学X射线辐照仪等。此外，公司自主研发的世界首批双模高速连续BFS产品于2023年9月正式发货，有望为制药装备板块的长期发展注入新动能。在国际化战略方面，公司取得了显著进展，2023年海外收入达到2.41亿元，同比高速增长55.36%，占总收入比重为2.41%，海外业务毛利率高达50.94%，同比提升7.86个百分点，核心业务出海战略成效显著。 盈利预测与投资评级 作为医疗器械和制药装备领域的领先企业，分析师对新华医疗的未来盈利能力持积极态度。考虑到公司加大费用投入，略微下调2024年归母净利润预测至8.16亿元（原预测8.26亿元）；同时，鉴于利润率的提升，上调2025年归母净利润预测至10.02亿元（原预测9.64亿元），并新增2026年归母净利润预测为11.93亿元。当前股价对应2024年至2026年的市盈率（PE）分别为13倍、11倍和9倍。基于上述分析，维持对新华医疗的“买入”评级。 总结 新华医疗在2023年展现出强劲的业绩增长势头，归母净利润实现超30%的显著增长，符合市场预期。公司通过优化收入结构、深耕医疗器械与制药装备主业，并持续加大研发投入，同时积极拓展国际市场，实现了海外业务的高速增长，形成了国内国际双轮驱动的良好发展格局。尽管2023年第四季度利润受到减值计提的影响，但整体财务状况健康，在手订单充足，为未来业绩增长奠定了坚实基础。分析师对公司未来盈利能力持乐观态度，并维持“买入”评级，认为公司作为行业领先者，具备持续增长的潜力。

中心思想 业绩稳健增长与战略布局深化 瑞普生物2023年实现了营业收入和归母净利润的显著增长，主要得益于其核心业务板块的稳健发展和整体盈利能力的提升。公司通过持续高强度的研发投入，在宠物疫苗等领域取得了多项创新突破，填补了国内市场空白。同时，公司通过战略性收购必威安泰，成功切入口蹄疫疫苗市场，为家畜业务的未来增长奠定了坚实基础。 研发创新驱动与市场拓展并举 报告强调瑞普生物以研发创新为核心驱动力，其高比例的研发投入已逐步进入收获期，多款新产品和疫苗的成功研发或合作开发，预示着公司在产品矩阵上的持续完善和市场竞争力的增强。结合对口蹄疫疫苗市场的战略性进入，瑞普生物正积极拓展其在动物保健领域的市场份额和影响力，展现出良好的发展前景。 主要内容 2023年年度业绩概览 2023年，瑞普生物实现营业收入22.49亿元，同比增长7.90%；归属于母公司股东的净利润4.53亿元，同比增长30.64%；扣除非经常性损益后的归母净利润3.18亿元，同比增长13.43%。 2023年第四季度，公司业绩表现强劲，实现营业收入6.62亿元，同比增长8.94%；归母净利润1.79亿元，同比增长57.68%；扣非归母净利润0.85亿元，同比增长4.44%。 投资要点分析 主要业务板块收入实现正增长，整体盈利能力提升 2023年，公司制剂及原料药业务实现销售收入10.84亿元，同比增长11.20%。 禽用生物制品业务实现销售收入9.28亿元，同比增长3.64%。 畜用生物制品业务实现销售收入1.41亿元，同比增长8.47%。 公司整体盈利能力显著提升，销售毛利率同比提高1.25个百分点，扣非后销售净利率同比提高0.69个百分点。 研发投入步入收获期，多个新产品取得进展 2023年公司研发投入达2.33亿元，占营业收入比重达到10.35%，显示出公司对研发的高度重视和持续投入。 自主研发的猫三联疫苗填补了国内该疫苗的产品空白，未来有望逐步实现进口替代。 自主研发的犬四联疫苗和犬传染性喉气管炎（犬腺病毒2型）已完成临床试验，正进行新兽药注册申请。 公司与科前生物及华中农业大学签署了《重组非洲猪瘟疫苗（腺病毒载体）合作开发及技术实施许可协议》。 复方二氯苯醚菊酯吡丙醚滴剂获得二类新兽药证书，该产品为我国自主研发的第一个三种成分的复方制剂，将有力支撑瑞普犬用外驱全明星阵容。 收购必威安泰，获得口蹄疫疫苗生产资质 2024年3月28日，公司签署《股权转让协议》，拟以2.30亿元收购保定收骏100%股权。保定收骏的主要资产为内蒙古必威安泰生物科技有限公司55.20%的股权。 必威安泰是国内8家口蹄疫疫苗生产企业之一。本次交易完成后，公司将间接持有必威安泰55.20%的股权，从而获得口蹄疫疫苗生产资质。 此举将为公司家畜业务的高速增长奠定坚实基础，拓展公司在动物疫苗市场的战略布局。 盈利预测与投资评级 国海证券基于2024年猪价中枢有望上移的预期，调整公司2024-2026年营业收入预测至27.72亿元、31.13亿元、35.31亿元，同比增长23.24%、12.33%、13.41%。 归母净利润预测至5.16亿元、6.17亿元、7.22亿元，同比增长13.90%、19.53%、17.08%。 对应当前股价的PE分别为13倍、11倍、9倍。 鉴于公司经营业绩稳步增长和产品矩阵不断完善，国海证券维持“买入”评级。 风险提示 畜禽价格大幅下降风险。 重大动物疫病风险。 新产品上市不及预期风险。 行业竞争加剧风险。 宠物药品及疫苗销售不及预期风险。 总结 核心业务稳健增长，盈利能力持续提升 瑞普生物在2023年展现出强劲的财务表现，营业收入和归母净利润均实现显著增长，尤其第四季度业绩表现突出。这主要得益于其制剂及原料药、禽用生物制品和畜用生物制品等核心业务板块的协同发展，以及公司销售毛利率和扣非后销售净利率的同步提升，表明公司盈利能力持续增强。 战略性市场拓展与创新成果显著 公司持续高比例的研发投入已进入收获期，多款创新产品如猫三联疫苗、犬四联疫苗等取得重要进展，不仅填补了国内市场空白，也为公司未来的增长提供了坚实的产品基础。同时，通过战略性收购必威安泰，瑞普生物成功获得了口蹄疫疫苗生产资质，有效拓展了在家畜疫苗市场的战略布局，为公司长期发展注入了新的增长动力。尽管面临市场竞争和疫病风险，分析师仍基于公司稳健的经营和不断完善的产品矩阵，维持“买入”评级。

中心思想 2023年业绩显著增长与战略成效 瑞普生物在2023年通过强化大客户战略和精益化管理，实现了归母净利润30.6%的高增长，营业收入也稳健增长7.9%，显示出公司在复杂市场环境下的强大盈利能力和运营效率。公司在原料药、禽苗和家畜等核心业务板块均取得了积极的业绩改善，尤其是在畜禽养殖盈利承压的背景下，与大型客户的深度合作成为其业绩增长的重要支撑。 研发驱动未来增长与市场竞争力 公司持续加大研发投入，2023年研发费用同比增长30.35%，研发费用率提升至7.7%，并取得了8项新兽药注册证书和42项授权专利。特别是在宠物疫苗（如国产猫三联疫苗的成功上市）和宠物止痛药等领域取得突破，打破了国外产品的垄断，显著提升了公司产品的市场竞争力。高饱和的研发投入有望为公司未来业绩增长提供持续动力，并抬升其在动保行业的盈利天花板。 主要内容 2023年财务业绩与未来展望 瑞普生物在2023年实现了营业收入22.49亿元，同比增长7.9%。归属于母公司股东的净利润达到4.53亿元，同比大幅增长30.6%。扣除非经常性损益后的归母净利润为3.18亿元，同比增长13.4%。尤其在单四季度，公司表现强劲，实现营业收入6.62亿元，同比增长8.94%，归母净利润1.79亿元，同比激增57.7%。这些数据显示公司在全年及年末均保持了良好的增长势头和盈利能力。 华泰研究对瑞普生物的未来盈利能力持乐观态度，预计公司在2024年至2026年将持续增长，归母净利润分别达到5.11亿元、6.59亿元和7.83亿元，对应的每股收益（EPS）分别为1.10元、1.41元和1.68元。基于可比公司2024年18.06倍的平均市盈率（PE），华泰研究给予公司2024年18.06倍PE，对应目标价为19.87元，并维持“买入”的投资评级，表明对公司未来发展前景的信心。 强化大客户战略与精益化管理驱动盈利增长 公司2023年全年收入整体稳健增长（YoY+7.9%），尽管宠物药品及疫苗收入出现同比下降，这可能与宠物行业“医疗消费降级”趋势有关。然而，公司通过优化产品结构和市场策略，成功抵消了部分负面影响。分产品看，原料药实现收入10.8亿元，同比增长11.2%，毛利率达到39.2%，同比提升1.37个百分点。禽苗实现收入9.28亿元，同比增长3.64%，毛利率64.4%，同比提升1.43个百分点。畜苗实现收入1.41亿元，同比增长8.47%。值得注意的是，2023年家畜板块实现营收5.08亿元，同比增长28%，显示出该板块的强劲增长潜力。 得益于公司与圣农发展及德康农牧等大客户的深度合作，瑞普生物在2023年畜禽养殖盈利承压的背景下，仍取得了原料药及家禽、家畜板块的业绩改善。这种大客户战略的成功实施，不仅保障了公司产品的市场份额，也提升了整体盈利水平。2023年，公司整体毛利率同比提升1.25个百分点，归母净利润实现30.6%的显著增长，充分体现了精益化管理和大客户战略的成效。 持续高研发投入与创新成果显著 瑞普生物在2023年持续加大研发投入，研发费用高达1.73亿元，同比增长30.35%；研发费用率达到7.7%，同比提升1.3个百分点。高强度的研发投入带来了丰硕的成果，公司全年取得了8项新兽药注册证书和42项授权专利，显示出其在兽药研发领域的强大实力和创新能力。 在具体产品方面，公司效率争先，自主研发的猫三联疫苗实现了国产猫三联的第一个上市销售，上市首月销售额近千万元，打破了国外产品的垄断，具有重要的市场意义。同时，公司自主研发的犬四联疫苗现已完成临床试验，正进行新兽药注册申请，有望进一步丰富公司在宠物疫苗市场的产品线。在动物疫病防控方面，公司计划与科前生物及华中农业大学合作开发非瘟疫苗，展现了其在重大动物疫病防控领域的战略布局。此外，公司在生物制品及药品板块也取得了多个新兽药证书及临床批件，并成功打破了国外公司在宠物止痛药上的进口垄断，进一步提升了公司产品的市场竞争力。公司战略明确，高饱和研发投入有望抬升公司盈利天花板，促进竞争力提升。 投资评级与潜在风险分析 基于对公司2024-2026年归母净利润的积极预测（分别为5.11亿元、6.59亿元、7.83亿元），以及对应每股收益（EPS）的增长（分别为1.10元、1.41元、1.68元），华泰研究维持了瑞普生物“买入”的投资评级，并设定目标价19.87元（前值为24.48元）。这反映了市场对公司未来业绩增长潜力和研发创新能力的认可。 报告同时提示了多项潜在风险，包括养殖行业疫情的风险，这可能影响畜禽养殖规模和动保产品需求；动保行业市场竞争加剧的风险，可能对公司市场份额和盈利能力造成压力；猪价或禽价波动剧烈风险，可能影响养殖户的盈利能力进而影响动保产品的采购意愿；以及新产品推广不及预期等风险，这可能导致研发投入无法及时转化为市场收益。投资者在做出投资决策时需充分考虑这些风险因素。 总结 瑞普生物在2023年展现了强劲的财务表现，归母净利润同比增长30.6%，营业收入稳健增长7.9%。这一成绩主要得益于公司成功实施的大客户战略和精益化管理，尤其是在原料药、禽苗和家畜板块取得了显著增长。同时，公司持续加大研发投入，研发费用同比增长30.35%，并在宠物疫苗（如国产猫三联疫苗上市）和宠物止痛药等领域取得了多项创新突破，有效提升了市场竞争力并有望拓宽未来的盈利空间。华泰研究基于对公司未来盈利能力的积极预测，维持了“买入”评级，并设定目标价19.87元。然而，投资者仍需关注养殖行业疫情、市场竞争加剧、猪禽价格波动以及新产品推广不及预期等潜在风险。总体而言，瑞普生物通过“提质增效”和“加码研发”的双轮驱动，展现出良好的成长性和发展潜力。

　　近两周（03月15日-03月29日）行情回顾 　　新材料指数下跌2.43%，表现强于创业板指。半导体材料跌3.32%，OLED材料跌2.14%，液晶显示跌1.85%，尾气治理跌3.14%，添加剂跌1.33%，碳纤维涨11.53%，膜材料跌4.22%。近两周涨幅前五为中简科技、水晶光电、信德新材、时代新材、中复神鹰；跌幅前五为海优新材、东材科技、飞凯材料、圣泉集团、兴森科技。 　　新材料双周报：国产涂料企业持续发力，汽车涂料国产替代进行时 　　据新京报，3月28日晚，小米汽车SU7上市发布会展示了小米SU7有4大色系，9种颜色，包括跑车色系海湾蓝、熔岩橙；时尚色系雅灰、流星蓝、霞光紫；豪华色系橄榄绿、寒武岩灰；经典色系珍珠白、钻石黑。越来越多的车企为客户提供更加多元化、个性化的车身内外饰颜色选择。据前瞻产业研究院，汽车涂料可划分为车身原厂漆、汽车修补漆、汽车零部件涂料和其他汽车涂料，2019年需求占比分别为44%、26%、18%、12%。据Wind、松井股份招股书等数据及我们测算，2023年我国汽车涂料用量约68万吨，同比增长8.76%。原厂漆方面，原厂漆中组分涂料生产难度大，且行业进入壁垒高，海外企业占据较大市场份额。目前，国内金力泰、中山大桥化工集团等突破海外技术垄断，逐步拓展自身市场份额。汽车零部件漆涂料方面，由于车企降本压力增大，且国产涂料企业技术持续进步，松井股份、东来技术等企业奋勇直追，已占据一定比例市场份额。汽车修补漆方面，东来技术已获得全球多数汽车原厂修补漆认证，呈异军突起之势。未来随着我国车企在新能源汽车行业持续发力，以及车企降本压力逐步增强，越来越多的车企愿意选择国产涂料企业，进而带动国产涂料企业持续进步，获得更多市场份额。受益标的：松井股份、东来技术等。 　　重要公司公告 　　【松井股份】对外投资：公司拟以自有资金人民币1,960万元收购自然人李运凯、赖安平、杨义峰、刘海军合计持有的长沙松润20%股权，进而公司对长沙松润的直接持股比例将由80%增加至100%，长沙松润将成为公司全资子公司。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：我们看好在国家安全、自主可控战略大背景下，化工新材料国产替代的历史性机遇，推荐标的：【电子（半导体）新材料】昊华科技、阿科力、洁美科技、长阳科技、瑞联新材、万润股份、东材科技等；【新能源新材料】宏柏新材、濮阳惠成、黑猫股份等；【其他】利安隆等。 　　受益标的：【电子（半导体）新材料】鼎龙股份、国瓷材料、松井股份、彤程新材、圣泉集团等；【新能源新材料】晨光新材、振华股份、百合花、濮阳惠成、道恩股份、蓝晓科技、中欣氟材、普利特等。 　　风险提示：技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

　　凯莱英(002821) 　　事件：2024年3月28日，凯莱英发布2023年年报。公司全年实现收入78.25亿元，同比下降23.70%，剔除大订单后收入增长24.37%；归母净利润22.69亿元，同比下降31.28%；扣非净利润21.04亿元，同比下降34.87%。单季度看，公司Q4实现收入14.42亿元，同比下降40.99%；归母净利润0.59亿元，同比下降89.89%；扣非净利润0.69亿元，同比下降87.47%。 　　小分子CDMO常规业务保持增长，充沛的临床项目为后期商业化收入提供储备。小分子CDMO业务全年收入66.20亿元，剔除大订单后增速达到25.6%。（1）商业化阶段项目达到40个，实现收入51.12亿元，剔除大订单后收入26.92亿元，同比增长47.13%。受益于高毛利的后期大订单交付和持续降本增效，毛利率提升9.53pts至60.07%。（2）临床阶段收入15.07亿元，同比下降9.56%，其中临床III期项目69个，覆盖GLP-1、KRAS、JAK、TYK2、CDK4/6等热门靶点，为获取重磅药商业化订单提供充足项目储备。公司预计2024年PPQ项目将达到28个，比23年增加40%，保障公司业绩长期稳健增长。 　　新业务加速能力提升和团队建设，多个领域实现业务突破。新兴业务2023年收入11.99亿元，同比增长20.42%。（1）化学大分子全年收入增长8.76%，其中寡核苷酸新增项目35个、多肽业务新增项目12个，首个GLP-1NDA项目申报准备中。（2）制剂业务23年收入增长18.36%，其中海外收入增长20.51%、订单数增长50%，公司加大客户拓展力度，新客户订单个数占比达44%。（3）生物药CDMO收入增长31.29%，在手项目71个，其中IND项目16个、ADC项目18个、AOC项目3个、BLA项目2个，预计未来偶联药物的订单占比将逐渐提升。（4）连续反应技术对外输出首年商业化收入过亿，新增项目19个，金额超2.5亿元，新增深度合作客户15家。 　　多肽商业化产能加速建设，在手订单支持24年业绩稳健发展。化学大分子生产车间1已顺利投产，截至3月底多肽固相合成总产能已达到10250升，预计24H1将达到14250升，满足客户固相多肽商业化生产需求；生物药CDMO板块中，张江基地已正式启用，金山基地完成扩建并通过欧盟QP审计，奉贤商业化生产基地建设稳步推进；未来公司计划在欧洲通过自建或收购获得化学小分子和化学大分子API商业化产能。截至23年底公司在手订单为8.74亿美元，预期2024年非新冠收入有望实现15%-25%的增长。 　　投资建议：凯莱英小分子CDMO业务和新兴业务双轮驱动，未来将加快海外产能布局。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为12.50/15.58/19.50亿元，对应PE分别为25/20/16倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：下游需求风险、项目运营风险、核心技术人员流失风险、政策变化风险、汇率风险等。

　　人福医药(600079) 　　核心观点： 　　事件：2024.3.29，公司发布2023年年报，公司实现收入245.25亿元，同比增长9.79%，归母净利润为21.34亿元，同比下降14.07%，扣非归母净利润为18.22亿元，同比增长17.72%。 　　宜昌人福为公司核心收入来源，麻醉药品刚需属性奠定长期增长空间。2023年宜昌人福收入为80.60亿元，同比增长14.97%，净利润为24.29亿元，净利率为30.14%，归属母公司净利润约19亿元，贡献占比约91%。宜昌人福继续推进多科室临床应用工作，2023年麻醉药产品实现销售收入约67亿元，同比增长约16%，其中非手术科室实现销售收入约20.3亿元，同比增长约39%。短期来看，受宏观经济及政策影响，国内手术量增长可能有一定波动，但麻醉药物具有较强的临床刚需属性，核心子公司宜昌人福行业龙头地位稳固，公司中长期具有较强的增长动力。 　　其余医药工业子公司经营情况整体向好，23年新增两个收入体量超过10亿元的子公司。2023年Epic Pharma全年实现营业收入10.58亿元，同比增长20.92%，实现净利润1.15亿元，同比增长44.03%。葛店人福持续拓展高端原辅料业务，经营业绩保持稳定，全年实现营业收入11.94亿元，同比增长17.57%，实现净利润1.87亿元，净利润增幅低于营业收入增幅主要由于研发费用同比增加约2300万元。新疆维药市场覆盖率大幅提升，实现营业收入10.03亿元，同比增长37.17%，实现净利润1.13亿元，同比增长13.57%。武汉人福通过布局上游原料药供应链降低生产成本，2023年实现营业收入6.89亿元，同比增长9.69%，实现净利润1.45亿元，同比增长45.10%。 　　公司利润率水平总体向上，负债结构持续改善。2023年公司整体毛利率和净利率分别为45.81%和11.48%，毛利率同比上升2.28pct，净利率有所下滑，主要由于2022年出售资产的非经常损益大幅高于今年。费用率方面，2023年公司销售费用率为17.93%，管理费用率为7.22%，研发费用率为5.96%，管理、研发费用率趋于稳定，销售、财务费用率有所下降。同时，公司严格控制债务规模，持续优化债务结构，资产负债率由2023年初的50.19%降至年末的44.49%。 　　投资建议：公司作为麻醉领域龙头，研发管线丰富，我们看好未来存量产品稳定增长和新产品的快速放量。我们预计公司2024-2026年收入分别为268、290、313亿元，同比增长9.14%、8.35%、8.07%，归母净利润为24.76、28.75、32.80亿元，同比增长15.98%、16.15%、14.07%，当前股价对应2024-2026年PE为13/11/10倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：麻醉药品医保降价的风险、新产品研发不及预期的风险、新产品市场推广不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。

　　理邦仪器(300206) 　　投资要点 　　事件：2023年公司实现营业收入19.38亿元（+11.22%，同比，下同），实现归母净利润2.21亿元（-5%），实现扣非归母净利润1.94亿元（-3.19%），业绩低于我们预期。 　　高基数背景下，四季度经营压力较大：，在22年同期受疫情放开等因素影响，公司整机基数较高，叠加23反腐大环境下，医院招投标进展放缓。在多方面因素下，公司23Q4经营存在较大压力，单Q4实现收入4.14亿元（-17.25%），实现归母净利润-1554万元（-136%），实现扣非归母净利润-2221万元（-156%）。费用方面：23年公司销售费用4.75亿元（+25.88%），管理费用1.16亿元（+0.24%）；研发费用3.47亿元（+16.77%），财务费用-1398万元。 　　23年整体稳中有进，IVD业务表现亮眼。从业务板块来看：公司所有产品线营业收入均同比实现增长，其中体外诊断业务实现营业收入3.56亿元，同比增长19.79%；病人监护业务实现营业收入6.2亿元元，同比增长14.80%；超声影像业务实现营业收2.7万元，同比增长9.06%；妇幼健康业务实现营业收入3.12万元，同比增长5.49%；心电诊断业务实现营业收入2.93万元，同比增长3.31%。此外，公司不断推出新品，IVD板块干式血气分析仪i20已与23年在国内上市，湿式血气分析仪i500也于24Q1在国内上市，i500的上市，将进一步打破血气市场进口品牌的垄断地位，国内三级医院相关科室有望用上质优价美的国产湿式血气。此外，公司还发布了iV系列监护仪、Acclarix AX9便携式全数字彩色超声诊断系统等系列战略新品，产品综合实力不断加强。 　　与GH Labs合作AI项目，后续有望落地转化：2024年3月14日，公司与美国GH Labs签署了关于人工智能超声项目的《主许可、开发、商业化协议》，GH Labs决定根据项目进展分批次向公司资助共计280万美元的项目基金，用以开发一款人工智能驱动的经济型手持超声设备，供中低收入国家的未经超声专业训练的社区级卫生工作者使用，以识别产前、围产期妇女的关键高危妊娠风险，估测胎龄等胎儿健康状况。我们认为，公司在AI领域布局已久，此次国际化合作有望促进公司AI研究成果落地转化，同时该项目所获得的相关技术经验也将为后续其他产品的国际化创造有利条件，带动公司海外业务收入维持快速增长。 　　盈利预测与投资评级：考虑到国内反腐对医疗器械招投标影响尚未完全消散，我们将公司24-25年盈利预测由3.39/4.32亿元下调至2.98/3.46亿元，同时预计26年归母净利润为3.91亿元，当前市值对应PE为21/18/16倍，同时考虑到公司研发投入不断加强，新品不断推出，长期发展向好，维持“买入”评级。 　　风险提示：新品推广不及预期，研发进展不及预期。

　　心脉医疗(688016) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2023年年度报告，公司2023年全年实现营业收入11.87亿元（+32.43%），归母净利润4.92亿元（+37.98%），扣非净利润4.62亿元（+42.74%），经营性现金流5.58亿元（+67.28%）；2023Q4实现营业收入2.99亿元（+28.63%），归母净利润1.04亿元（+85.74%），扣非净利润0.97亿元（+100.91%）。 　　主动脉/外周血管优质管线持续放量，全年业绩实现稳定高速增长。经多年深耕，公司在主动脉切入治疗市场具备绝对优势份额，并获国内首个外周动脉支架CROWNUS，开发了Reewarm PTX药物球囊扩张导管等一系列相关产品，已发展成为我国主动脉血管介入医疗器械的龙头企业。2023年公司营收及利润均实现稳定高速增长，其中：①主动脉支架类：实现营业收入9.40亿元（+28.07%），毛利率77.37%（+1.29pct），销量同比增长27.89%，Castor、Minos持续发力，新品Talos顺利入院且实现较快得终端植入量增长；②术中支架：实现营业收入1.32亿元（+54.59%），毛利率71.95%（-0.98pct），销量增长20.44%，新品Fontus分支型术中支架系统更贴合外科手术临床需求，终端实现较好放量；③外周及其他产品：实现营业收入1.15亿元（+49.30%），毛利率71.95%（+5.00pct），销量增长50.23%，目前共有Reewarm PTX、Reewarm、Ryflumen及CROWNUS四项产品获批，已逐步形成完整得产品线布局，未来有望保持快速放量趋势并持续贡献业绩增量。 　　国内下沉市场渠道布局愈发深化，海外创新产品实现顺利导入。1）国内：公司持续加大对二/三/四线城市及部分人口大县的营销渠道布局，产品市场覆盖率进一步提高，Castor已覆盖累计终端医院超1,000家，Minos覆盖累计超800家，Reewarm PTX覆盖累计超900家；2）海外：2023年实现超55%的高速增长，目前销售已覆盖31个国家，Castor在新加坡及多个欧洲国家实现首例植入（累计进入16个国家）；Minos在土耳其等国实现首例植入（累计进入19个国家）；Hercules Low Profile在新加坡及多个欧洲国家实现首例植入（累计进入21个国家）；Reewarm PTX在巴西实现首例植入。 　　新品研发上市进展有序推进。截至2023年，公司已有13款产品获证，5款产品取得CE证书，逐步形成了主动脉及外周血管介入领域较为齐全的产品线。新品方面，自研阻断球囊、Cratos、Vflower已提交注册资料，Aegis II处上市前临床试验阶段，Vewatch腔静脉滤器及Fishhawk机械血栓切除导管已完成上市前临床植入，HepaFlow TIPS覆膜支架系统已获批进入创新医疗器械特别审查程序（目前处临床随访阶段），新一代外周裸球囊导管及带纤维毛栓塞弹簧圈均处注册阶段，膝下药物球囊扩张导管处上市前临床试验阶段。 　　投资建议：心脉医疗是国内主动脉及外周血管介入领域的龙头企业，自主核心产品性能已部分达到国际先进水平，国内外市场持续顺利拓展，未来有望逐步成长为全球心血管领域领先企业。我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为6.67/9.00/12.11亿元，同比增长35.37%/35.07%/34.48%，EPS分别为8.06/10.88/14.64元，当前股价对应2024-2026年PE为23/17/13倍，首次给予“推荐”评级。 　　风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、研发进展进展不及预期的风险、新品推广效果不及预期的风险、产品降价超预期的风险。