事件：2023 年 12 月 15 日，江西省医保局发布《干扰素省际联盟集中带量采购拟中选结果》。 　　价格降幅较为合理，有利于长期价格体系稳定。本次集采的采购周期为 4 年，我们认为较长的采购周期有利于产品长期价格体系的稳定。此次集采共有 13 家干扰素医药企业参加现场投标，12 个品种 48 个规格采购成功。3 家以上企业报名的品种（人干扰素α2b 注射剂）中选平均降幅 47.79%，最高降幅 54.58%；2 家企业报名的品种（人干扰素α1b 注射剂和人干扰素α1b 滴眼液）中选平均降幅 19.38%，最高降幅 24.55%；独家企业报名的 9 个品种中选平均降幅 20.91%，最高降幅 27.19%。我们认为本次集采总体降幅较为合理，干扰素各类剂型在抗病毒感染、肿瘤、儿科等领域有着广泛应用，预计可以实现以价换量。 　　 重点品种降幅有限，对利润影响较小，长期看有利于销售量提升。从上市公司重点品种表现来看，干扰素类产品收入占比较大的公司中，凯因科技的“人干扰素α2b 阴道泡腾片”价格降幅为 21.80%，由于该产品未进入医保，因此我们认为本次降价后有望通过以价换量实现收入持续增长；降价后预计销售费用也会得到一定程度优化，对该产品利润额影响有限。特宝生物的“聚乙二醇干扰素α2b 注射液”与非集采区域相比价格降幅为 18.59%，与广东等此前已经集采的区域相比降幅为 4.31%，降价幅度好于预期，我们认为本次降价后有助于长效干扰素渗透率的提升。 　　 投资建议：重点关注核心品种价格体系稳定后，销量端有较大潜力的公司，推荐：凯因科技（人干扰素α2b 阴道泡腾片有望持续增长，在研长效干扰素有望成为潜在重磅品种）；相关公司：特宝生物。 　　 风险提示：集采政策执行力度不到位，后续实际采购量低于约定采购量；产品竞争格局恶化。

　　报告摘要 　　事件 近日，国家卫健委印发《公立医院成本核算指导手册》的通知。 通知明确到 2025 年底，争取实现三级医院全部开展医疗服务项目成本核算、病种成本核算、 DRG 成本核算；二级及以下医院全部开展科室成本核算、诊次成本核算、床日成本核算，逐步开展医疗服务项目成本核算、病种成本核算、 DRG 成本核算。到 2030 年底，力争所有医院均开展上述成本核算工作。 　　点评 　　DRG（Diagnosis-Related Groups）付费， 即按疾病诊断相关分组付费，根据年龄、疾病诊断、合并症、并发症、治疗方式等因素，把病人分入临床病症与资源消耗相似的诊断相关组，并对各疾病诊断相关组制定支付标准。在此基础上，医保按照相应的付费标准进行支付。DRG 作为风险调整工具一般适用于诊断和治疗方式对病例的资源消耗和治疗结果影响显著的病例， 例如急性住院病例。不适用于门诊病例、康复病例、需要长期住院的病例，以及某些诊断相同，治疗方式相同，但资源消耗和治疗结果变异巨大病例，例如精神类疾病。 　　2019 年，国家医疗保障局召开疾病诊断相关分组（DRG）付费国家试点工作启动视频会议，公布了 DRG 付费国家 30 个试点城市名单。2021 年 11 月，国家发布了 DRG/DIP 支付方式改革三年行动计划，要求到 2025 年底， DRG/DIP 支付方式覆盖所有符合条件的开展住院服务的医疗机构，基本实现病种、医保基金全覆盖， DRG/DIP 支付方式改革正式开始向全国推广。 DRG/DIP 的本质为将治疗标准化，国家版DRG 共分了 618 个组，涉及各疾病的治疗路径，把针对医疗行为的支付进行标准化，而 DIP 则是更多考虑到临床治疗的差异化，分组更细，在医疗行为逐步标准化后，将减少不合理的治疗、开药和检查。 　　DRG 付费方案之下，药品和耗材变为成本， 将促进医疗机构主动控制成本，提升病床周转率，提高医院的经营效益。 医疗机构的成本控制主要在于药品及耗材在治疗费用占比下降，集采政策背景下，药品、低值耗材或高值耗材通过以价换量实现进口替代。 更具临床疗效的治疗药品和耗材的占比将会上升，辅助用药的占比将会下降。 此外，由于医保主要解决基本医疗需求，高端医疗需求亟待商保进行补充，因此高端民营医院将存在一定发展空间。 　　风险提示新药研发及上市不及预期；行业政策变化风险。

　　悦康药业(688658) 　　注射用羟基红花黄色素 A 新药 NDA 受理， 核心大单品放量在即 　　2023 年 12 月 19 日， CDE 受理公司的中药 1.2 类新药“注射用羟基红花黄色素 A”上市申请， 可有效治疗急性缺血性脑卒中。 产品成功上市后有望借助公司注射剂渠道优势快速放量，带来业绩新增量。 考虑到集采及行业政策影响， 我们下调2023-2024 年并新增 2025 年盈利预测， 预计 2023-2025 年归母净利润分别为1.80/3.16/4.49 亿元(原预计 2023-2024 年为 6.86/8.31 亿元)， EPS 分别为 0.40/0.70/1.00 元/股， 当前股价对应 PE 分别为 57.2/32.6/22.9 倍， 维持“买入”评级。 　　“羟基红花黄色素 A” 纯度高稳定性好， 新药临床疗效明显 　　产品质量方面， 注射用羟基红花黄色素 A 是通过对红花中抗脑梗塞的有效单体成分“羟 A”进行高度提纯（纯度达 97%以上）， 并采用冻干粉针制剂工艺使成分保持稳定。 临床疗效方面， 2023 年 1 月， 全国 45 家中心Ⅲ期临床试验研究达到方案预设的主要研究终点，结果显示对于急性缺血性脑卒中患者， 注射用羟基红花黄色素 A 在主要和次要疗效指标均显著优于安慰剂组。 　　存量品种业绩稳健，集采影响逐渐出清 　　银杏叶提取物注射液是公司的核心品种，集采背景下业绩短期承压但需求稳健；针对头孢类、 二甲双胍和奥美拉唑产品，公司积极布局原料及辅料生产线， 形成了原料、制剂一体化优势， 降低生产成本、 保障原料供应，增强集采下的核心竞争力，集采影响已逐步出清，未来有望轻装上阵，迎来业绩稳健增长。 　　在研管线丰富， 科学前沿化布局， 单品“组合拳” 助力业绩持续增长 　　短期来看， 两款中药 1.1 类新药， 复方银杏叶片（治疗血管性痴呆）和紫花温肺止嗽颗粒（治疗感染后咳嗽）分别于 2023 年 10 月和 11 月到达 III 期临床研究主要终点，临床试验效果优异，有望在 2024 年陆续申报上市。 长期来看， 公司自2021 年起积极布局 mRNA 疫苗和小核酸药物， 建设研发平台并向外推进 LNP递送系统授权使用； 2022 年引进多项多肽药物研发管线，全方位拓展管线版图。 　　风险提示： 政策及市场风险， 产品未能通过上市审批风险，药品申报上市速度不及预期，研发创新进展不及预期

　　康缘药业(600557) 　　投资要点 　　公司核心三大单品皆处于向上拐点， 2024 年有望实现较高增长。（1）金振口服液： 儿科中成药近年行业规模 CAGR 保持 10%+，感冒、止咳祛痰两个亚类市占率合计达到 80%（止咳祛痰维持 30%+），由于 2021 年止咳祛痰增速明显高于行业，且金振口服液高增速延续至 2022 年，导致 2023 年销售额下滑，考虑到儿科中成药竞争格局稳定，且金振口服液在止咳祛痰TOP产品中覆盖人群更广、口感更好，且有独家、基药品种优势，叠加近期循证医学临床证据持续完善，为院内推广提供更强有力的支撑，我们认为 2024 年金振口服液有望实现较高恢复增长。 　　（2）热毒宁注射液： 2017 年 TOP 清热解毒注射剂增加医保报销限制以来， 2019-2020年主要产品规模下降明显， 2021年开始恢复增长，热毒宁由于基本在二级及以上医疗机构销售， 2019 年并未出现大幅下滑，其在 2020 年下滑明显， 2021 年增速明显慢于其他竞品（3% VS 20%），主要系公司自身销售重心调整，但公司后续实行“专人专做”， 2022 年起开启快速增长，考虑到热毒宁注射液在新版医保目录中取消“重症患者”限制， 销售规模尚未恢复峰值，且适应症有望拓展，我们认为其有望保持较高增速。 　　（3）银杏二萜内酯葡胺注射液： 2023 年版《国家医保目录》将其从协议期内谈判药品部分调整至中成药部分，即纳入常规目录管理，后续银杏二萜内酯葡胺注射液价格将维持稳定； 2023 年至今，银杏二萜研究成果颇丰，在国际神经医学 TOP 期刊、 JAMA 子刊发表研究成果，为学术推广提供强有力支撑， 促进其在 2024 年恢复较快增长。 此外，公司还加大打造非注射品种群梯队， 杏贝止咳颗粒、腰痹通胶囊、复方南星止痛膏等医保+基药品种有望在基药“986”政策下加速放量，天舒胶囊、大株红景天胶囊、龙血通络胶囊等医保品种有望在政策促进下实现快速放量。 　　盈利预测和投资评级 　　我们预测公司 2023-2025 年营收分别为 48.23/58.66/69.12 亿元，归母净利润分别为 4.97/6.22/7.62 亿元，对应 PE 分别为24.3/19.4/15.8 倍，给予“买入”评级。 　　 风险提示： 　　非注射剂产品推广不及预期；集采降价风险

　　苑东生物(688513) 　　平安观点： 　　苑东生物重点布局麻醉镇痛创新管线，有望打造多款重磅品种。根据米内网数据，公司麻醉镇痛、心血管和抗肿瘤三大领域的9个主要产品市场占比名列前茅，其中麻醉镇痛领域4个产品排名前三，在麻醉镇痛领域具备传统竞争优势。公司以研发创新为驱动，积极开展麻醉镇痛，糖尿病和肿瘤领域创新药物的研发，重点布局满足三阶段镇痛临床需求。其中，EP-9001A单抗独特的非中枢性镇痛机制，能够在强效镇痛的同时避免成瘾性的产生，有望为中重度疼痛患者带来新的治疗选择，参考阿片类药物规模，市场前景巨大。改良型新药氨酚羟考酮缓释片进一步拓展氨酚羟考酮适应症范围，国内销售额有望超10亿元。硫酸吗啡盐酸纳曲酮具备一定技术壁垒，国内仅两家企业在研，竞争格局良好。 　　特色制剂出海集群打造公司第二增长曲线，纳美芬获批上市迈出公司制剂出海关键一步。公司结合自身优势重点打造具有苑东特色的阿片解毒剂和急救药产品管线，同时布局突破原研晶型和制剂专利的大品种、高壁垒的复杂制剂和特色的505(b)(2)产品。其中，公司盐酸纳美芬注射液ANDA获得FDA正式批准，迈出公司仿制药出海关键一步。盐酸纳美芬注射液主要成份为纳美芬，适应症为用于完全或部分逆转阿片类药物的作用，公司该产品具备如下优势：1.空间大：根据彭博或ACUMEN的统计数据，2022年度美国市场纳洛酮销售规模约为6亿美元，2022-2032年CAGR约为10%。2.疗效优：纳美芬相比纳洛酮作用持续时间更长，且副作用相对较少，疗效优势使其有望对纳洛酮形成有力替代。3.格局好：公司产品是第二家进入美国市场的注射剂仿制药企业，竞争格局良好。4.成本低：公司盐酸纳美芬原料已完成美国DMF登记，原料制剂一体化具有明显的成本优势。基于现有数据，中性假设条件下，我们预测2032年美国纳美芬市场规模有望接近7亿美元，而公司获得该产品实际收入有望接近5亿元。此外，随着公司纳美芬鼻喷剂型的研发上市，以及生产成本不断优化，公司纳美芬相关产品市占率和销售额有进一步提升空间。 　　投资建议：受传统产品集采及新产品获批复合影响，我们预计公司2023/2024/2025年将分别实现营收12.61/15.68/20.25亿元（原本12.94/16.39/20.49亿元，略微下调），净利润分别为2.61/3.34/4.57亿元（原本2.65/3.36/4.40亿元，2023-2024年略微下调，2025年略微上调）。当前股价对应公司2023年26.5倍PE，维持“推荐”评级。考虑公司特色创新管线持续推进，以及出海产品不断增加，公司估值有望持续提升。 　　风险提示：1）研发风险：公司在研品种较多，且有制剂出口布局，存在进度不及预期或失败可能。2）新品种放量不及预期风险：公司新品种较多，受销售推广能力等因素影响，存在放量不及预期可能。3）制剂出口不及预期风险：公司制剂出口数量和收入增长存在不及预期可能。

　　行情回顾：上周医药生物（申万）板块涨幅为-0.87%，在申万32个一级行业中排名第28位，医疗器械（申万）板块涨跌幅为-1.80%，在6个申万医药二级子行业中排名第4位，分别跑输医药生物（申万）、沪深300指数0.93、0.10百分点。截止2023年12月17日，医疗器械板块PE均值为31.87倍，在医药生物6个二级行业中排名第1，相对申万医药生物行业的平均估值溢价16.0%，相较于沪深300、全部A股溢价235.42%、150.31%。 　　地区激励机制持续完善，创新药械进院有望加速。浙江医保局发布关于公开征求《浙江省创新医药技术医保支付激励管理办法（试行）（征求意见稿）》意见建议的通知（简称《意见稿》），明确符合条件的创新药械经申报和认定后，可纳入DRG医保支付激励范围。浙江省此次提高创新药械DRG激励总额，也是地方层面针对创新医疗器械医保支持政策的落地。《意见稿》指出，创新药械申报审核通过后，医保部门将按本年度DRG清算总额的一定比例确定激励总额，医疗机构在鼓励机制下，创新药械入院有望凭借强大的产品优势，及时进入临床使用并加速推广。 　　投资建议：集采规则趋于温和成熟，综合考虑产品质量、市场份额、供应与配套服务等，充分考虑医疗机构使用习惯、给予临床更大选择选择空间、稳定临床使用格局；创新激励机制不断完善，集采方案尊重创新，给予高临床价值产品一定溢价，医保支付响创新药械倾斜；整体来看，集采非绝对“唯低价论”，中选价格核心决定因素为产品竞争格局与内在临床价值。我们认为具备临床价值的创新产品可在集采下快速放量，国产品牌有望凭借供应链优势、性价比与本土临床创新在竞争中扩大市场份额，加速实现进口替代，并实现集中度提升，我们看好具备自主创新能力与出海能力的医疗器械研发平台化厂家，如迈瑞医疗、心脉医疗、开立医疗、澳华内镜、海泰新光等；同时在全民健康意识增强、人均收入持续增多背景下，我们关注疫情后期消费产品的需求复苏，建议关注受益于集采和国产替代的眼科器械创新型企业爱博医疗、家用器械企业鱼跃医疗等。 　　风险提示：行业竞争加剧，集采政策变化，政策力度不及预期等。

　　神州细胞(688520) 　　公司拟定增实控人不超过 9 亿元， 对上市公司未来发展充满信心 　　2023 年 12 月 15 日， 拟向特定对象发行不超过 2226.6 万股，募资总额不超过 9亿元。本次发行对象为公司实控人谢良志及控股股东拉萨爱力克， 其中谢良志拟认购不超过人民币 1500 万元（含本数）， 拉萨爱力克拟认购不超过人民币 8.85亿元（含本数）。本次发行相关议案已经公司董事会审议通过，尚需提交公司股东大会审议。相关事项尚需上海交易所审核通过并经中国证监会作出同意注册后方可实施。 此次定增由实控人全额认购，体现了实控人对公司未来发展充满信心。我们维持 2023-2025 年的归母净利润预测-0.27/4.14/10.30 亿元， 2023-2025 年的EPS 为-0.06/0.93/2.31 元， 当前股价对应 PE 分别为-917.2/60.2/24.2 倍。 维持“买入”评级。 　　拟定增资金有助于优化公司资产结构，进一步提升公司竞争力 　　通过本次定增，公司的资金实力将得到提升，为公司经营提供有力的资金支持。补充营运资金能够改善公司财务结构，降低资产负债率，提高经营安全性和资产流动性。本次定增可以保障公司研发投入，提升公司核心竞争力，公司致力于研发具备差异化竞争优势生物药的创新药企，持续的研发投入是公司保持领先地位和核心竞争力的必要手段。 　　产品商业化和研发持续推进， 产品管线逐渐丰富 　　公司重组凝血八因子上市后处于快速放量阶段， 已上市产品还有 CD20 单抗、阿达木单抗生物类似药和贝伐珠单抗生物类似药。在研产品中， 14 价 HPV 疫苗处于临床Ⅲ 期， VEGF 单抗、 EGFR 单抗等产品也处于临床中。 我们预计随着公司产品管线的持续丰富，公司的竞争力将进一步增强。 　　风险提示： 定增发行不及预期、 产品销售不及预期； 产品研发进度不及预期

　　报告摘要 　　2023年11月全球融资事件数环比增加。根据财联社创投通发布的11月医疗健康领域融资数据，2023年11月全球范围内共发生189起融资事件，融资总额为205.33亿元；与2023年10月数据相比，投融资事件数环比增加23.5%，融资总额环比减少0.1%。 　　2023年11月国内融资额及事件数环比大幅增加。根据财联社创投通发布的11月医疗健康领域融资数据，2023年11月国内医疗健康领域共发生109起融资事件（不包括IPO、定向增发等），同比减少31%，环比增加76%；披露融资总额约59.31亿元，同比减少6%，环比增加49%。其中，药明合联完成23.47亿港元Pre-IPO轮融资，为本月国内医疗健康领域披露金额最高的投资事件。 　　观点更新：短期建议关注催化剂，关注24年海外需求复苏。 　　现阶段为业绩真空期，我们建议关注以下几点行业或公司的变化： 　　1）美联储加息预期，2）投融资的边际变化，3）减肥药、阿尔茨海默症、ADC、AI等领域的进展以及相关大订单的落地。未来随着美联储加息周期结束，流动性逐步宽松以及投融资回暖，海外需求将先于本土需求改善，未来建议关注海外需求复苏。 　　投资建议：1）随着海外需求的逐步回暖，国际业务占比高的CXO企业将率先改善，我们重点推荐业绩稳定且具备国际竞争优势的龙头CXO公司；2）仿制药CRO行业持续高景气，对医药投融资以及创新药CXO的周期性波动免疫，新签订单及业绩持续高增长，建议关注百诚医药、阳光诺和等；3）减肥药、阿尔茨海默症、ADC以及AI等领域催化不断，未来大订单的落地等催化剂有望提振股价表现，建议关注泓博医药（AI主题）等。 　　风险提示：美联储加息超预期，投融资回暖不及预期，市场竞争加剧，汇率波动等风险。

　　力诺特玻(301188) 　　深耕行业多年，23年收入增速逐步修复，利润端有望改善。 　　公司聚焦药用玻璃领域，23年药玻尤其中硼硅业务持续高增长，上半年收入占比提升至45.7%。耐热玻璃及光源玻璃业务伴随国内外市场复苏，以及公司营销力度加大，逐步修复，23H1同增12.05%。23H1公司收入4.62亿，同比增长23.0%，受制于原材料价格及能源价格上涨、销售团队增加，以及新投窑炉尚未达到运营水平、研发费用提升多方面因素影响，23H1归母净利润0.4亿，同比下降34.95%。 　　耐热玻璃国内外需求复苏，营销力度加大。 　　23年上半年，耐热玻璃海外需求复苏稳定回升，公司加大市场营销力度，23H1收入2.42亿，同增12.05%，收入增长提速。公司持续拓展产品品类，增加LED光学透镜用高硼硅玻璃生产项目和轻量化高硼硅玻璃器具生产项目。 　　中硼硅药用玻璃行业景气度高，头部企业加速集中。 　　2023年H1，药用玻璃业务收入2.11亿，同比增长36.9%，其中中硼硅药用玻璃瓶收入1.72亿，同增38.22%。一致性评价加速中硼硅对低硼硅或者钠钙玻璃的替代，我们预计今年药玻业务将维持中高增长，长期来看根据制药网数据，2018年中硼硅药用玻璃渗透率仅有7%-8%，中硼硅药用玻璃在我国药用玻璃包材中使用比例相对较低。产能方面，2022年公司新扩建并投产模制瓶及管制瓶产线。 　　建议关注中硼硅模制瓶转A，模制瓶产能有望持续释放。 　　中硼硅模制瓶市场竞争格局更优，积极开拓模制瓶市场，扩充轻量化产品品类，公司管理层重视研发及技术积累。23年4月，公司“三期高端药用包材项目”的一期项目“轻量药用模制玻璃瓶（I类）产业化项目”已正式施工，可转债项目完全达产后，预计新增产能4.7万吨，中硼硅模制瓶产能合计6.3万吨。2022年，公司与商河县政府签订了三期项目建设的合作协议，项目总投资规模20亿元，为公司远期产能提供保障。 　　盈利能力短期承压，原材料和能源价格处于市场高位区间。 　　2023年Q1-Q3，公司毛利率17.31%，同减6.44个百分点，主要由于原材料价格及能源价格上涨。高硼硅耐热玻璃产品所需的硼砂、硼酸等原材料价格高，9月末原材料硼酸约为7450元/吨，能源天然气价格约为4300元/吨。 　　调整盈利预测，维持“买入”评级。 　　公司是国内领先硼硅玻璃制品企业，其中药用玻璃保持较快的增长速度。随着募投项目投产进度推进，公司将进一步扩充中硼硅药用玻璃业务产能。此外，考虑到24年模制瓶产能逐步释放，我们调整盈利预测预计23-25年公司归母净利0.9/1.1/1.3亿（前值为0.8/0.9/1.1亿元），EPS分别为0.4/0.5/0.6元/股，对应PE分别为48/38/32X。 　　风险提示：国际经济形势和贸易环境变化，主要原材料价格波动，技术风险，产能消化风险，效益不及预期风险等。