投资要点： 　　2024年行业整体营收和归母净利润同比有所下滑。2024年，SW（2021）医药生物行业实现营业总收入2.46万亿元，同比下滑1.0%，增速同比下滑1.8个百分点；实现归属于母公司股东的净利润1,402.6亿元，同比下降13.1%增速同比上升7.2个百分点；实现扣非归母净利润1,228.3亿元，同比下滑9.1%，降幅同比缩窄17.2个百分点，归母净利润增速大幅下滑主要是因为反腐以及整体经济承压对行业公司净利润影响较大。 　　多数细分板块2024年归母净利润同比有所下滑。2024年，医药生物行业三级细分板块中，收入端仅疫苗、诊断服务、体外诊断、中药、医疗研发外包和医疗设备同比有所下滑，利润端仅其化学制剂、血液制品、医疗耗材和其他医疗服务板块同比有所上升，其余细分板块同比均有所下滑。与上年同期增速相比，多数细分板块2024年收入增速和净利润增速均同比有所回落。 　　2025Q1营收和归母净利润增速同比有所下滑。2025Q1，SW医药生物行业分别实现营业总收入和归母净利润6,037.0亿元和488.6亿元，分别同比下滑4.8%和12.2%，增速分别同比下降5.5个百分点和12.6个百分点；实现扣非归母净利润428.2亿元，同比下滑18.2%，增速同比下滑22.7个百分点。Q1营收和归母净利润增速同比有所下滑。 　　多数细分板块2025Q1整体归母净利润增速同比有所回落。2025Q1，医药生物行业三级细分板块中，收入端仅医疗研发外包、其他生物制品、其他医疗服务、医院、医疗耗材和血液制品同比有所上升，利润端仅医疗研发外包、医院、其他医疗服务和其他生物制品、原料药和医疗耗材同比有所上升。 　　投资策略：受医保支付端压力、行业合规整顿以及消费疲软等因素影响，2024年和2025年Q1医药生物行业整体营收和归母净利润同比有所下滑。随着医疗反腐影响边际减小，市场得到进一步规范化发展，集采对行业压制逐渐消化，后续随着整体大环境回暖，医药生物板块盈利能力有望企稳。从整体估值上看，截至2025年5月7日，行业整体PE（TTM，整体法）约为46.42倍，相对沪深300整体PE倍数为3.99倍，目前行业整体估值处于近几年相对低位。细分板块方面，目前国内创新药公司经过多年研发投入，陆续进入收获期，新药出海授权金额不断创新高，创新药业务开始为创新药企业贡献业绩。创新药作为新质生产力的重要代表，丙类医保目录加速推进，在支付端支持创新药发展，创新药板块情绪有望迎来回暖。随着医疗反腐影响边际减小以及整体大环境回暖，受此影响较大的医疗服务和医疗器械板块有望迎来业绩改善。后续建议关注：创新药：恒瑞医药（600276）贝达药业（300558）、百济神州-U（688235）、华东医药（000963）等；医疗器械公司：迈瑞医疗（300760）、开立医疗（300633）、东富龙（300171）楚天科技（300358）、奕瑞科技（688301）、海泰新光（688677）等；CXO公司：药明康德（603259）、泰格医药（300347）、康龙化成（300759）、昭衍新药（603127）、凯莱英（002821）、博腾股份（300363）、九洲药业（603456）美迪西（688202）等；医美龙头爱美客（300896）、华熙生物（688363）；连锁医疗龙头：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）；OK镜龙头欧普康视（300595）；政策友好的中药板块公司华润三九（000999）、同仁堂（600085）和片仔癀（600436）等；业绩增速有望回升的零售药房：大参林（603233）、益丰药房（603939）、老百姓（603883）、一心堂（002727等。 　　风险提示：行业政策不确定性，研发低于预期，行业竞争加剧风险，产品安全质量风险，降价风险等。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年5月7日，医药板块涨跌幅-0.12%，跑输沪深300指数0.73pct，涨跌幅居申万31个子行业第27名。各医药子行业中，医药流通(+0.82%)、医疗设备(+0.52%)、血液制品（+0.50%）表现居前，医疗研发外包（-2.01%)、线下药店(-1.23%)、其他生物制品（-0.77%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为常山药业(+20.02%)、海创药业(+10.58%)、迈普医学(+10.10%)；跌幅榜前3位为百济神州（-7.92%）、荣昌生物(-6.82%)、九芝堂（-6.80%)。 　　行业要闻： 　　近日，Genmab宣布，Epcoritamab的三期临床试验EPCORE FL-1取得积极顶线结果，公司计划于2025年上半年向美国FDA提交皮下注射Epcoritamab的补充生物制品许可申请（sBLA），与利妥昔单抗和来那度胺（R2方案）联用，治疗至少接受过一种系统性治疗后的复发或难治性（R/R）滤泡性淋巴瘤（FL）成人患者。Epcoritamab是一种IgG1型双特异性抗体，由Genmab公司和艾伯维（AbbVie）联合开发，并通过皮下注射方式给药。Genmab的DuoBody-CD3技术旨在将细胞毒性T细胞特异性引导至靶细胞，以激发免疫反应。 　　（来源：Genmab，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　百济神州（688235）：公司发布公告，2025年第一季度公司营业总收入为80.48亿元，同比上升50.2%，其中产品收入为79.85亿元，同比上升49.9%；归母净利润为-0.95亿元，扣非后归母净利润为-1.96亿元。 　　海南海药（000566）：公司发布公告，子公司重庆天地近日获得国家药品监督管理局核准签发的富马酸伏诺拉生《化学原料药上市申请批准通知书》，将进一步丰富公司的原料药产品线，提升市场竞争力。 　　京新药业（002020）：公司发布公告，公司通过集中竞价方式已累计回购公司股份4,322.8495万股，占公司总股本的5.02%，成交价格区间为11.86-14.41元/股，成交总金额为55,459.09万元（不含交易费用）。 　　毕得医药（688073）：公司发布公告，公司通过集中竞价方式已累计回购公司股份1,668,508股，占公司目前总股本的1.84%，成交价格区间为37.47-53.30元/股，成交总金额为75,802,230.68元（不含交易费用）。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　华大智造(688114) 　　事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现营业收入30.13亿元（yoy+3.48%），归母净利润-6.01亿元，扣非归母净利润-6.53亿元，经营活动产生的现金流量净额-7.74亿元（yoy+3.73%）。2025Q1实现营业收入4.55亿元（yoy-14.26%），归母净利润-1.33亿元，亏损同比收窄33.67%。 　　点评： 　　测序仪稳定增长，新业务潜力可期。2024年面对全球生物科技产业链波动及美国《生物安全法》等外部压力，公司笃定前行，实现营业收入30.13亿元（yoy+3.48%），其中测序仪业务实现收入23.48亿元（yoy+2.47%），保持稳定增长，实验室自动化业务实现收入2.09亿元，剔除突发公共卫生事件相关收入增长36.69%，新业务收入4.00亿元，剔除突发公共卫生事件相关收入增长57.05%，逐步摆脱疫情相关需求的影响，展现较好的增长潜力。就盈利能力来看，2024年公司销售毛利率为55.51%（yoy-3.96pp），我们认为主要是产品结构调整所致，未来随着测序仪收入占比提升，销售毛利率有望回升，在投入方面，2024年公司继续加大销售和研发投入，拓展营销版图，强化自主可控的产品矩阵，销售费用率和研发费用率分别为25.42%、24.77%，我们认为随着公司收入规模扩大，费用率有望优化，盈利能力有望逐步提升。 　　新增测序仪装机量创新高，为试剂放量奠定基础。就公司核心业务-测序仪业务来看，2024年测序仪试剂耗材收入13.73亿元（yoy+1.43%），测序仪器设备收入9.60亿元（yoy+6.92%），2024年新增销售装机量近1270台（yoy+48.59%），创历史同期新高，截止2024年末，公司全球基因测序仪累计销售装机总数超4500台，为后续试剂放量奠定较好的基础。分区域来看，国内测序仪业务表现亮眼，实现收入16.07亿元（yoy+11.37%），我们认为随着illuminai被列入不可靠实体清单，公司有望在国产替代过程中抢占较多市场份额，国内市场有望保持快速发展；欧非区受竞争加剧和地缘政治冲突影响，实现测序收入3.44亿元（yoy-6.24%），亚太区测序相关收入为2.25亿元（yoy-30.25%），主要因中东国家基因组项目暂缓所致，我们认为随着公司本地化策略持续落地，亚太和欧非区均有望恢复增长；在美洲市场，受“生物安全法案”等政策影响，实现测序相关收入1.72亿元（yoy+8.28%），展现成长韧性，我们认为随着公司在美国工厂建成投产，美洲市场仍有较大的挖掘空间。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为36.89、45.00、53.24亿元，同比增速分别为22.4%、22.0%、18.3%，实现归母净利润为-0.85、1.05、2.63亿元，同比分别增长85.8%、223.1%、149.6%，维持“买入”投资评级。 　　风险因素：知识产权诉讼导致市场拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险；关联交易占比较高的风险；国际地缘政治环境不确定风险。

　　华大智造(688114) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2024年度报告。2024年公司实现营业收入30.13亿元，同比增长3.48%；归母净利润-6.01亿元，同比增长1.10%；扣非后归母净利润-6.53亿元，同比增长4.41%。其中，2024Q4实现营业收入11.43亿元，同比增长61.64%；归母净利润-1.37亿元，同比增长66.45%；扣非后归母净利润-1.55亿元，同比增长64.68%。 　　2025年第一季度，公司实现营业收入4.55亿元，同比下滑14.26%；归母净利润-1.33亿元，同比增长33.67%；扣非后归母净利润-1.45亿元，同比增长31.99%。 　　事件点评 　　2024年核心主业平稳增长，国产替代加速 　　2024年基因测序仪业务表现稳健，降本增效驱动期间费用率改善。2024年基因测序仪业务实现收入23.48亿元（同比+2.47%），其中仪器设备收入9.60亿元（同比+6.92%），试剂耗材收入13.73亿元（同比+1.43%）；2024年全年新增销售装机量近1,270台（+48.59%），国内新增销售超1,000台（占新增销售装机口径份额63.8%）。 　　2025Q1，收入端短期承压，推测系季节波动、市场环境不确定、海外削减科研经费等因素影响。利润端表现优于收入端，主要系降本增效策略驱动期间费用率改善。2025Q1公司销售费用率36.19%（同比-1.73pp），研发费用率29.91%（同比-8.24pp），财务费用率-7.99%（同比-9.44pp）。 　　国内行业格局可能出现变革，海外市场加速推进 　　2025年2月，商务部宣布将Illumina列入不可靠实体名单，禁止其向中国出口基因测序仪。华大智造作为国内唯一全技术路径覆盖的测序设备商，预计将有望承接Illumina大部分市场份额。公司已成为全球唯一同时布局激发光、自发光、不发光三种测序路径，以及同时拥有大规模量产级短读长与长读长测序产品的企业。公司保持较高水平研发投入，产品矩阵不断推陈出新，国内科研、临床、工业等类型的客户认可度不断提升。 　　海外市场，由于欧美国家对于高通量、高精度测序设备及配套数据分析系统有较高需求，亚太及新兴国家医疗升级过程中存在一定的中低通量设备采购差异化需求，公司海外市场拓展也在加速。2024年公司基因测序仪业务海外收入7.41亿元（同比-12.66%），服务累计超过1,030个客户，新增测序仪销售装机超260台。 　　投资建议 　　我们预计公司2025-2027年收入端有望分别实现35.83亿元、43.31亿元、51.63亿元（2025-2026年前值预测为31.81亿元、37.26亿元），同比增长分别为18.9%、20.9%和19.2%，2025-2027年归母净利润有望实现-0.46亿元、0.70亿元、2.00亿元（2025-2026年前值预测为-1.97亿元、0.08亿元），同比增长分别为92.4%、253.9%和183.7%。 　　2025-2027年对应的EPS分别约-0.11元、0.17元和0.48元，考虑到公司是全球基因测序仪领域的领军企业，未来海外市场占有率有较大提升空间，资产稀缺性高，下游应用市场一旦打开，市场空间十分广阔，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　市场竞争加剧风险。

　　华润三九(000999) 　　核心观点 　　营收和利润均实现双位数增长。2024年全年营收276.17亿元（+11.63%），归母净利润33.68亿元（+18.05%），扣非归母净利润31.18亿元（+15.01%）。其中，2024年第四季度营收78.76亿元（+28.47%），单季度归母净利润4.08亿元（-9.39%），单季度扣非归母净利润3.66亿元（-10.27%）。2024年公司整体毛利率51.86%（-1.38pp），净利率13.68%（+0.85pp），毛利率出现小幅下滑主要受处方药板块毛利率下降影响。 　　分板块：CHC业务稳健，处方药业务毛利率承压，昆药业务较快增长。2024年公司CHC健康消费品业务实现营业收入124.82亿元（+14.13%），毛利率60.86%（+0.67pp），核心品类领导地位及自我诊疗领域的行业地位稳固；处方药业务实现营业收入60.05亿元（+15.04%），毛利率47.51%（-4.64pp），受到集采影响；昆药集团2024年实现营业收入52.13亿元，同比增加27.55%，毛利率64.02%。 　　研发投入持续增加，新品进展顺利。2024年公司研发投入9.53亿元，同比增长63.97%，有力支撑了公司产品研发及产品力提升。产品研发方面，2024年公司开展新品研究131项，包括1类化药4项，1类中药7项，2类化药10项，2类中药1项，其他新品109项；在产品力提升方面，公司围绕感冒灵、血塞通等多个品种开展药材资源、工艺优化、质量提升、循证研究等工作，全面提高产品品质，持续提升产品竞争力。 　　控股天士力，补齐中药创新药短板。2024年8月，公司披露拟收购天士力28%股份的重大重组公告，2025年3月27日公司收到中国证券登记结算有限责任公司出具的《过户登记确认书》，天士力418,306,002股股份已过户至华润三九名下，天士力正式成为华润三九的控股子公司，补齐华润三九在中药创新药及院内市场的短板。 　　风险提示：集采超预期；创新药研发进度低于预期；中药材价格波动。 　　投资建议：战略性并购整合持续推进，维持“优于大市”评级。 　　2024年全年公司收入、利润双双实现增长。考虑到院外市场的整体疲软和院内市场的集采限价，下调2025/2026年盈利预测、新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润37.37/40.82/48.56亿元（原2025/2026年39.42/45.67亿元），同比增速11.0%/9.3%/18.9%，当前股价对应PE=14.1/12.9/10.9x。随着公司“创新+品牌”战略的不断推进，叠加昆药、天士力融合带来的优质资源整合，公司业绩有望维持稳健增长。

　　大参林(603233) 　　事件: 　　4月26日，公司发布2024年年报和2025年一季报。2024年，公司实现总营业收入264.97亿元（+8.01%）；实现归母净利润9.15亿元（-21.58%）。2025Q1，公司实现总营业收入69.56亿元（+3.02%）；实现归母净利润4.60亿元（+15.45%）。 　　投资要点: 　　深耕华南，积极实施省外扩张战略 　　公司持续新开门店、并购和新拓展加盟等方式，继续下沉已布局区域的二、三级市场，同步开拓重要区域的新市场，保持零售业务规模优势。截至2025Q1，公司拥有门店16,622家（含加盟店6,239家），净增门店69家。2025Q1，公司华南/华中/华东/东北华北西南和西北地区收入分别为43.03/6.76/5.47/12.20亿元，同比增速分别为0.94%/8.31%/5.16%/10.70%，可以看出公司华南以外市场增长较强势。公司持续推进强势区域的加密以及弱势区域的突破，并不断拓展空白区域，积极实施省外扩张战略，东北、华北、西北及西南地区主要是通过门店并购带来的销售增长贡献。 　　零售业务发展稳定，中西成药需求稳定 　　2025Q1，公司零售业务收入56.18亿元（-1.27%），加盟和分销业务收入11.30亿元（+25.34%）。一季度零售收入出现了负增长，主要原因是本期公司优化门店布局关闭了174家门店，同时2024年一季度爆发流感导致零售收入较高，剔除以上因素，整个零售板块发展健康、稳定、向好。分品类看，中西成药收入53.24亿元（+5.80%），中参药材7.14亿元（-9.38%），非药类7.09亿元（-8.04%）。2025年第一季度增长最快的是中西成药类，增速达5.80%，主要原因是中西成药属于必选消费以及药店的引流品，需求较为稳定，持续保持较快的增长趋势。 　　费用优化 　　公司2025年一季度销售毛利率为34.98%（同比减少0.48个百分点），其中，零售/加盟及分销业务毛利率分别为37.72%/9.43%，分别同比增加0.21个和减少1.75个百分点，中西成药/中参药材/非药类毛利率分别为30.59%/42.34%/41.51%，分别同比减少0.69/增加0.07/减少0.97个百分点。公司销售/管理/财务占总营收比例分别为20.88%（同比减少0.86个百分点）/3.95%（同比减少0.22个百分点）/0.62%（同比减少0.13个百分点），三费合计25.46%（同比减少1.22个百分点）。 　　盈利预测与投资建议：处方外流趋势下，门诊统筹加速药品院外市场发展。公司是药品零售行业龙头，有望在稳固华南地区优势地位的同时，提高省外门店业绩和经营效率，提升公司整体盈利水平和管理效率。根据公司最新发布的公告，我们调整公司盈利预测，预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为10.85亿元/12.23亿元/14.26亿元（调整前为11.44亿元/13.07亿元/-），对应EPS0.95元/股、1.07元/股、1.25元/股，对应PE为19.16/17.00/14.57（对应2025年5月6日收盘价18.25元），维持“买入”评级。 　　风险因素：行业政策风险、市场竞争加剧的风险、并购门店经营不达预期的风险

　　翔宇医疗(688626) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2024年年度报告及2025年第一季度报告，2024年公司实现营业收入7.44亿元（yoy-0.17%）；归母净利润1.03亿元(yoy-54.68%）；扣非归母净利润8997.45万元(yoy-55.90%）。 　　2024Q4公司实现营业收入2.37亿元（yoy+16.74%）；归母净利润2952.96万元(yoy-38.45%）；扣非归母净利润2553.89万元(yoy-35.06%）。2025Q1公司实现营业收入1.86亿元（yoy+10.02%）；归母净利润2295.10万元(yoy-41.26%）；扣非归母净利润1870.81万元(yoy-48.72%），单季度业绩改善显著。 　　点评： 　　费用率上升利润短期承压，康复赛道长期大有可为 　　公司持续加大投入营销费用、引进研发人员，2024年公司销售费用率为28.91%（yoy+6.10pct），管理费用率为8.10%（yoy+2.60pct），研发费用率为20.45%（yoy+6.12pct），全年利润承压，公司毛利率67.42%，同比下滑1.20pct；净利率13.83%，同比下滑16.82pct。 　　公司深耕大康复全赛道二十余年，持续深化国内市场纵深布局，积极开拓全球市场。按照产品线拆分收入，2024年公司康复理疗设备营收5.04亿元（yoy+9.85%），康复训练设备营收1.65亿元（yoy-19.89%），康复评定设备营收2762.29万元（yoy-21.92%），经营及配件产品营收3741.77万元（yoy+1.18%） 　　研发加码成果持续呈现，布局前沿技术构建技术护城河 　　2024年公司研发投入为1.52亿元(yoy+42.41%)，占营业总收入的20.45%，公司及子公司研发人员为720人，占员工总数的30.76%，公司持续加大研发费用投入和产品研发力度，整体研发实力得到进一步提升。 　　公司前瞻性布局多项前沿技术，在总部、郑州、天津等地开展研发中心的建设，组建康复机器人实验室、筹建Sun-BCILab脑科学实验室；牵头承担国家重点研发计划“生物与信息融合（BT与IT融合）”方向的重点专项“高精度生物感知觉反馈操纵技术与系统”项目；与西安交通大学共建康复医疗器械研究院，在人工智能、脑机接口、康复机器人关键技术等重点方向展开医教研产深度融合模式，打通科技成果转化“最后一公里”。公司通过推动“脑机接口、康复机器人、AI医疗”等前沿技术在康复领域的研发、转化及应用，构建长期核心竞争优势。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　我们增加2027年业绩预测，预计2025-2027年公司收入分别为8.48/9.72/11.21亿元，收入增速分别为14.1%、14.6%和15.3%，2025-2027年归母净利润分别实现1.51/1.94/2.51亿元，增速分别为46.5%、28.8%和29.3%，2025-2027年EPS预计分别为0.94/1.21/1.57元，对应2025-2027年的PE分别为38x/29x/23x，公司是国内康复医疗器械的领军企业，先发优势大，品类全、渠道广、成本低，品牌效应初步形成，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　技术创新风险；行业政策风险；客户变动、流失、管理的风险。

　　迈瑞医疗(300760) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年年报，2024年实现营业总收入367.3亿元（+5.1%），归母净利润116.7亿元（+0.7%）。同日，发布2025年一季报，实现营业总收入82.4亿元（-12.1%），归母净利润26.3元（-16.8%）。 　　24年国内短期承压，海外收入高增长。分季度看，2024Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入93.7/111.6/89.5/72.4亿元（+12.1%/+10.3%/+1.4%/-5.1%），单季度归母净利润分别为31.6/44/30.8/10.3亿元（+22.9%/+13.7%/-9.3%/-41%）。从盈利能力看，24年毛利率63.1%，同比下降3pp（主要系会计准则调整影响，公司计提的保证类质保费用计入主营业务成本，不再计入销售费用）。 　　体外诊断业务条线海外中大样本量客户突破，国内短期有所承压。分业务来看，生命信息与支持业务实现营业收入135.6亿元，同比减少11.11%，其中微创外科业务同比增长超过30%，国际生命信息与支持业务实现了同比双位数增长。截至2024年12月31日，“瑞智联”生态系统在国内实现装机医院数量累计超千家，2024年新增项目超过600个，其中新增三甲医院超过350家，增长迅猛。公司体外诊断业务实现营业收入137.7亿元，同比增长10.82%，收入体量首次超过生命信息与支持业务，其中国际体外诊断业务同比增长超过30%，国内市场，受到DRG2.0落地、检查检验结果互认、检验项目价格下调等多重政策因素的影响，部分试剂的检测量和价格均出现了一定幅度的下滑，为国内体外诊断业务的快速增长带来了阶段性挑战。公司医学影像业务实现营业收入75亿元，同比增长6.60%，其中国际医学影像业务同比增长超过15%，超高端超声系统Resona A20上市首年实现超4亿元收入。 　　持续高研发投入，产品升级不断。截至2024年12月31日，公司共计申请专利11773件，其中发明专利8435件；共计授权专利5786件，其中发明专利授权2850件。公司在生命信息与支持领域推出了瑞智重症决策辅助系统、UX7系列4K三维荧光内窥镜摄像系统、4K三维电子胸腹腔内窥镜系统、腔镜吻合器、A3/A1麻醉系统等产品。在IVD领域，公司推出MT8000C智慧凝血流水线、M680全自动生化免疫流水线、M980全自动生化免疫流水线、CL2600i全自动化学发光免疫分析仪、BS-1000M全自动生化分析仪、BriCyte M系列流式细胞仪、FA-N系列全自动微生物培养仪等产品。在医学影像领域主要推出了超高端妇产彩超Nuewa A20、科研专用机Resona Y、高端台式彩超Resona/Nuewa I9精英版等产品。 　　盈利预测与投资建议。预计2025~2027年归母净利润分别为131.7、152.7、175.8亿元，对应EPS为10.86、12.6、14.5元。考虑到公司未来几年的稳健增长，以及作为最具国际化的医疗器械龙头，我们认为可以给予公司2025年25倍估值，对应股价271.5元，维持“买入”评级。 　　风险提示：汇率波动风险，政策控费风险，海外经营风险，新产品研发不及预期风险。

　　迈普医学(301033) 　　业绩简评 　　公司发布2024年年报和2025年一季度报，2024年公司实现营业收入2.78亿元，同比增长20.61%；实现归属于母公司所有者的净利润0.79亿元，同比增长92.90%；公司2024年度归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0.68亿元，同比增长82.94%。 　　2025年Q1公司实现营业收入0.74亿元，同比增长28.84%；实现归属于母公司所有者的净利润0.24亿元，同比增长61.68%；2025年Q1归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0.23亿元，同比增长89.89%。 　　24年经营分析 　　公司新产品占比持续提高。公司2024年人工硬脑（脊）膜补片、颅颌面修补及固定系统、新产品（可吸收再生氧化纤维素止血和硬脑膜医用胶）分别占营业收入56%、29%和13%（2023年占比分别为60%、26%和10%）。 　　2024年公司颅颌面修补及固定系统实现销售收入7989.63万元，比上年同期增长31.05%。根据2023年河南省《关于通用介入类和神经外科类医用耗材省际联盟采购的公告》，公司颅颌面修补及固定系统已入围中选。2024年公司颅颌面修补及固定系统实现销售收入7989.63万元，比上年同期增长31.05%。随着颅颌面修补产品带量采购的陆续落地，PEEK材料终端价格得到明显下降，PEEK颅颌面修补系统产品优势越发突出，我们预计PEEK材料手术的渗透率将迎来持续快速增长，公司依托颅颌面修补及固定领域的全方位布局，有望在未来扩大产品销售规模，提高产品市占率。 　　2024年公司可吸收再生氧化纤维素和硬脑膜医用胶共计实现销售收入3600.70万元，比上年同期增长49.89%。2025年1月公司的止血纱产品适用范围从神经外科扩展至外科手术，显著扩大了其在临床的应用；2025年3月公司的硬脑膜医用胶成功获得欧盟注册证（MDR），预计将与之前已获得MDR认证的脑膜产品相结合，进一步增加公司在海外市场的收入份额。我们认为迈普医学深耕神经外科领域，产品间组合协同效应明显，公司可吸收再生氧化纤维素适应症拓宽有望带来销量增长提速，且中美贸易关税事件有望加速国产化率的提升。硬脑膜医用胶欧盟注册证获批，丰富公司在欧洲的产品矩阵，有利于欧洲市场迈普全产品的放量。 　　25年经营计划 　　2025年公司将持续聚焦KA医院，扩大公司产品影响力。2025年公司将持续聚焦KA医院，以“脑脊液漏规范化管理临床实践”和“PEEK颅骨修复规范化管理临床实践”两大主题为抓手搭建迈普医学学术体系，不断扩大“迈普医学-神经外科修复关颅产品解决方案”影响力。深耕国内市场，拓展国际市场，扩大品牌影响力和提升市场渗透；通过成本优化管理，提高生产效率，确保产品质量，持续提供市场与生产的联动性。 　　盈利预测 　　预计公司2025-2027年收入端分别为3.64亿元、4.89亿元和6.57亿元，收入同比增速分别为30.7%、34.3%和34.4%，归母净利润预计2025年-2027年分别为1.15亿元、1.66亿元和2.37亿元，归母净利润同比增速分别为46.3%，43.9%和42.9%。2025-2027年PEG分别为0.70、0.51和0.37。 　　风险提示： 　　带量采购政策不确定因素、产品销售放量不及预期。

　　博雅生物(300294) 　　事件: 　　3月19日，公司发布2024年年报。2024年，公司实现营业总收入17.35亿元（-34.58%），归母净利润3.97亿元（+67.18%）。 　　4月25日，公司发布2025年一季报。2025Q1，公司实现总营业收入5.36亿元（+19.49%）；归母净利润1.39亿元（-8.25%）。 　　投资要点: 　　采浆量稳健增长。截至2024年年报，公司（含绿十字（中国））现有11个品种31个规格（含进口重组Ⅷ因子）产品，涵盖白蛋白、人免疫球蛋白和凝血因子三大类；在营浆站20个，在建浆站1个，合计21个。公司2024年采浆量为630.6吨，同比增长10.4%，其中华润博雅生物采浆量为522.04吨，同比增长11.7%，高于行业平均增速。公司通过研发优化产品结构，提升生产工艺水平， 　　PCC和Ⅷ因子推动血制品收入稳健增长：公司血制品业务2024年营业收入15.14亿元（+0.86%）。其中，静丙、人血白蛋白、人纤维蛋白原、其他血制品收入分别为3.91、4.03、4.07、3.11亿元，同比增速分别为-12.13%、-7.99%、-2.86%、107.33%，毛利率分别为64.27%（同比减少2.34%）、59.88%（同比减少5.51%）、69.52%（同比减少6.42%），产品毛利率下降主要是因为吨浆成本上升，同时2024年血制品行业竞争加剧，血液制品整体价格呈下滑趋势。 　　不断丰富在研管线同时开展国际贸易注册。研发方面，公司结合“长线”与“短线”策略，其中，静丙（10%）和破免下一步规划申请获批《药品注册证书》，预计2025年完成上市。2024年公司静丙获巴基斯坦药品注册批件，扩大海外收入。 　　毛利率承压。公司2024年和2025Q1毛利率分别为64.65%（同比增加11.90个百分点）和53.80%（同比减少13.99个百分点）。分产品看，静丙、人血白蛋白、人纤维蛋白原2024年毛利率分别为64.27%（比上年同期增减-2.34%）、59.88%（比上年同期增减-5.51%）和69.52%（比上年同期增减-6.42%）。可以看出，血制品行业竞争加剧，血制品毛利率承压。费用率方面，公司2024年和2025Q1销售/管理/财务费用率合计分别为33.47%和27.33%，分别同比增加5.30个百分点和减少2.50个百分点。 　　盈利预测与投资建议：暂不考虑并购绿十字（香港）对业绩的影响，结合公司年报和季报，我们调整公司盈利预测，预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为5.20亿元/5.98亿元/6.54亿元（调整前为5.76亿元/6.30亿元/-），对应EPS1.03元/股、1.18元/股、1.30元/股，对应PE为26.05/22.65/20.71（对应2025年5月6日收盘价26.84元），维持“买入”评级。 　　风险因素：原材料供应不足的风险，采浆成本上升的风险，产品研发进展不达预期风险