# 中心思想 本报告对博瑞医药(688166)2020年半年报进行了深入分析，核心观点如下： * **业绩增长稳健，未来可期：** 公司在疫情期间仍保持了业绩的持续高增长，产品销售是主要驱动力。随着后续产品逐渐实现商业化销售，公司业绩有望持续稳定增长。 * **研发驱动，多点开花：** 公司持续加大研发投入，多个产品研发申报进展顺利，不断丰富产品管线，为未来业绩增长提供保障。 * **上调评级，前景乐观：** 考虑到公司布局产品逐渐进入商业化阶段，国内外销售释放确定性增强，以及管线产品具有竞争优势，将公司评级上调至“增持”。 ## 业绩增长的驱动因素 公司业绩增长主要得益于产品销售的快速增长，尤其是海外市场芬净类和莫司类等主要产品的快速增长，以及国内磺达肝癸钠、注射用醋酸卡泊芬净的上市销售。 ## 研发管线与未来增长 公司多个产品研发申报进展顺利，包括注射用醋酸卡泊芬净获批上市、与美国公司签订高壁垒产品艾日布林的合作协议等，这些都将为公司未来的业绩增长提供强劲动力。 # 主要内容 ## 公司2020半年报业绩分析 2020年上半年，博瑞医药实现营收3.03亿元，同比增长44.24%，归母净利润0.74亿元，同比增长78.27%。Q2维持Q1增长态势，受疫情影响较小。产品销售收入2.4亿元，同比增长45.64%，是业绩增长的主要贡献因素。 ## 盈利能力分析 公司毛利率维持较高水平（59.16%），但同比下降2.04pct，预计主要系国内毛利率相对较低的恩替卡韦销售增加所致。技术转让和权益分成毛利率较高，分别为79.69%和100%。经营现金流净额为0.59亿元，同比增长1735.12%。 ## 费用控制与研发投入 公司成本控制良好，销售费用率、管理费用率和财务费用率均有所下降。同时，公司持续加大研发投入，研发费用率为20.81%。 ## 产品研发申报进展 公司多个产品研发申报进展顺利，注射用醋酸卡泊芬净在国内获批上市，注射用米卡芬净钠在国内获批上市且一致性评价申请已获NMPA受理，恩替卡韦原料药获得欧洲CEP认证并开始向美国出口恩替卡韦片。 ## 投资建议与盈利预测 预计公司20-22年营业收入为7.09/9.45/12.85亿元，增速为41.00%/33.17%/36.04%，归母净利润为1.84/2.95/4.58亿元，增速为65.58%/60.36%/55.14%，上调至“增持”评级。 ## 风险提示 研发进度不及预期，疫情恢复不及预期，技术收入波动风险，汇率风险。 # 总结 本报告对博瑞医药2020年半年报进行了全面分析，公司业绩增长稳健，盈利能力良好，研发投入持续加大，产品管线不断丰富。考虑到公司未来的增长潜力，将公司评级上调至“增持”。但同时也提示了研发进度、疫情恢复、技术收入和汇率等风险。

中心思想 本报告的核心观点是：中国成品油零售行业正经历一个快速发展的窗口期。 “放管服”改革的深入推进，以及定价机制的市场化改革，降低了行业准入门槛，促进了市场竞争，为民营企业、地炼企业和外资企业提供了巨大的发展机遇。 同时， “互联网+”技术的应用也为行业带来了新的发展动力，推动行业向智能化、数字化转型。 政策利好驱动行业发展 近年来，国家出台了一系列政策，旨在促进成品油市场化发展，包括取消成品油批发仓储经营资格审批、下放零售经营资格审批至地市级政府等。这些政策的实施，有效降低了行业准入门槛，激发了市场活力，为行业发展创造了良好的外部环境。 技术升级推动行业转型 “互联网+”技术的应用，例如智慧加油机、移动支付、车牌识别等，正在改变传统的加油站运营模式，提升服务效率和客户体验，推动行业向智能化、数字化转型。 大数据技术的应用也为企业提供了更精准的客户管理和市场分析手段。 主要内容 成品油零售行业发展历程及现状 报告首先回顾了中国成品油零售行业70余年的发展历程，将其划分为四个阶段：计划经济时期统购统销、改革开放后民营加油站崛起、“两桶油”主导市场以及“放管服”改革下的市场化竞争。 目前，行业格局呈现“两桶油”占据主导地位，民营、外资企业快速发展，地炼企业和化工类炼化企业成为新兴力量的态势。 数据显示，截至2019年，全国加油站数量超过10万座，“两桶油”占据约55%的市场份额，民营企业约占43%，外资企业占比相对较小。 然而，从成品油销量来看，“两桶油”贡献了70%以上的市场份额。 加油站运营模式及竞争格局 报告详细分析了加油站的三种主要运营模式：自建、租赁和收购。 自建模式成本高，但拥有长期稳定性；租赁模式成本较低，但存在合同风险；收购模式能够快速扩张规模，但资金门槛较高。 此外，报告还探讨了自有品牌运营和加盟品牌运营两种模式，指出大多数民营加油站选择加盟大品牌以获取品牌优势和资源支持。 随着民营品牌的崛起，其对加盟商的吸引力也在不断增强。 外资企业在华布局加速，但仍面临着与“两桶油”合作的挑战。 “互联网+”对成品油零售的影响 报告分析了“互联网+”技术对加油站运营模式的深刻影响。 智慧加油机、移动支付、车牌识别等技术的应用，提升了加油效率，优化了客户体验，并为企业提供了更精准的客户数据。 然而，移动支付在加油站的应用也存在安全风险，需要进一步完善相关安全措施。 行业评级与投资建议 报告最后对中国成品油零售行业进行了评级，给予“看好”评级，并推荐关注和顺石油。 报告也指出了行业面临的风险，例如国际油价波动、地炼企业产能淘汰、新能源汽车普及等。 总结 本报告对中国成品油零售行业进行了全面的分析，指出该行业正处于一个快速发展的窗口期。“放管服”改革、市场化定价机制以及“互联网+”技术的应用，为行业发展提供了强大的动力。 虽然行业面临一些风险，但长期来看，市场前景广阔，具有较高的投资价值。 报告建议投资者关注行业发展趋势，并谨慎评估投资风险。

中心思想 本报告主要分析了美诺华（603538.SH）引入战略投资者招商局资本对公司未来发展的影响，并结合公司现有业务，对其盈利能力和投资价值进行了评估。 引入战投，共谋发展 战略意义重大： 美诺华引入招商局资本作为战略投资者，有望在海内外并购、CDMO业务拓展以及医药研发投入方面获得更多支持。 资金用途明确： 公司承诺将本次股权转让所得价款中不低于1亿元人民币用于海外并购基金、CXO专题并购基金和/或医药研发的投资。 业务稳健，前景可期 CMO/CDMO业务增长： 客户定制生产服务订单稳步增加，与国内外龙头药企合作紧密，预计未来仍有多个新项目规划。 盈利预测乐观： 考虑到引入战投后的战略合作、原料药业务增长、客户定制生产业务订单落地以及制剂一体化等战略进展，维持“买入”评级。 主要内容 事件 股权转让： 美诺华股东美诺华控股拟通过协议转让方式减持上市公司748.4万股股份（占总股本的5%）给招商局资本服务贸易创新发展引导基金。 战略投资者引入： 引入优质国资背景的战略投资者，预计对公司CDMO布局和快速发展具有积极推动作用。 经营分析 战略投资者助力CDMO布局： 招商局资本隶属于商务部及财政部管理，预计在多方面资源上为公司境内外发展提供支持，双方合作前景可期。 客户定制生产服务稳步增加： 公司积极拓展与海内外龙头药企的紧密合作，20H1与15家国内外企业合作，临床阶段和转移验证阶段产品20余项，预计该部分业务收入约5000万元。 战略投资者资质优异： 服务贸易创新发展引导基金作为国家级产业投资基金，重点为有出口潜力、符合产业导向的服务贸易企业提供融资支持。 盈利预测及投资建议 维持“买入”评级： 考虑到引入战投未来海内外CDMO战略合作，特色原料药业务稳健增长，转型客户定制生产业务订单落地，以及制剂一体化等战略进展顺利，维持“买入”评级。 盈利预测： 预计未来三年EPS分别为1.30/1.76/2.31元，对应PE分别为36.9/27.3/20.8倍。 风险提示 上游原料涨价对毛利率影响存在不确定性。 公司海外业务存在不确定性。 产品研发申报不达预期。 可转债进度不达预期。 CMO/CDMO订单不达预期。 总结 本报告分析了美诺华引入战略投资者招商局资本的事件，认为此举对公司CDMO业务的境内外布局具有积极推动作用。同时，公司客户定制生产服务订单稳步增加，盈利能力有望提升。维持“买入”评级，但需关注上游原料涨价、海外业务不确定性、研发风险以及订单风险等。

# 中心思想 * 业绩增长超预期：溢多利2020年上半年扣非净利润同比增长112.72%，显示出强劲的增长势头。 * 战略布局与政策红利：公司前瞻性布局替抗市场，叠加国内禁抗政策落地，有望引领市场高速增长，替抗产品已进入销售阶段，预计未来将迎来高速增长。 ## 核心观点 * 下游需求增加和替抗战略是溢多利业绩增长的主要驱动力。 * 公司在生物医药和生物农牧领域具备研发创新优势，有望巩固行业地位并拓展新的增长空间。 # 主要内容 ## 上半年业绩回顾 * 营业收入与净利润双增长：2020年上半年，溢多利实现营业收入9.18亿元，同比增长7.30%；归属于上市公司股东的净利润6951.21万元，同比增长77.60%；扣非经常性损益后的净利润5086.57万元，同比增长112.72%。 * 业务板块分析：甾体激素原料药业务收入5.87亿元，同比增长32.54%；功能性饲料添加剂收入0.66亿元，同比增长38.25%；酶制剂业务收入2.35亿元。 ## 替抗市场布局与增长 * 替抗市场战略布局：公司通过收购世唯科技，战略性布局绿色无抗药物饲料添加剂领域，目前已形成植物提取物、替抗酶制剂、酸化剂三大类替抗产品，以及替抗复合产品解决方案“博溢康”。 * 产品优势：博落回散是公司的独家品种，在欧洲有10多年的销售经验，具有良好的替代抗生素效果。 * 市场前景：2020年限抗政策落地，替抗饲料添加剂有望迎来加速发展，未来潜在空间50-100亿。 ## 研发创新与业务拓展 * 研发创新支撑：公司专注于生物技术研发创新，已形成围绕生物医药和生物农牧两大应用领域的三大系列产品。 * 酶制剂领域：公司是饲用酶制剂行业的龙头，市占率约为20%，未来将加大出口拓展海外市场，并延伸到其他酶制剂领域。 * 甾体原料药领域：公司已成为业内领先企业，未来依托公司在甾体激素关键中间体成本、技术优势，有望逐步往下游延伸。 ## 盈利预测与投资建议 * 盈利预测：预计2020-2022年，公司实现营收24.98/29.61/34.82亿元，同增21.99%/18.52%/17.58%，归母净利润2.04/2.99/3.80亿元，同增60.21%/46.19%/27.32%，EPS分别为0.43/0.62/0.79元。 * 投资评级：维持“买入”评级。 * 风险提示：补栏不及预期；新品推广不及预期；疫情风险。 # 总结 溢多利2020年上半年业绩表现亮眼，扣非净利润大幅增长，主要得益于下游需求增加和公司在替抗市场的战略布局。公司在生物医药和生物农牧领域具备研发创新优势，有望巩固行业地位并拓展新的增长空间。 预计未来几年公司营收和净利润将保持快速增长，维持“买入”评级，但需关注补栏、新品推广和疫情等风险因素。

# 中心思想 ## 利润端增长恢复，混改推进提升活力 中新药业2020年半年报显示，公司利润端增长恢复明显，二季度扣非后归母净利润已同比转正。同时，集团混改的推进和股权激励的落地，有望提升公司的经营活力，进入良性发展期。 ## 维持“推荐”评级，看好中长期增长 报告维持此前盈利预测，并继续给予公司“推荐”评级，主要考虑到公司股权激励落地及中长期增长空间。 # 主要内容 ## 公司半年报业绩分析 公司2020年半年报显示，营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为32.9、3.2和3.2亿，分别同比增长-6.88%、-6.75%和-0.96%。二季度单季度扣非后归母净利润同比增长7.2%，业绩基本符合预期。 ## 收入端与利润端分析 * **收入端增长乏力：** 二季度收入端增速同比仍为负，环比也下降约1.3个百分点，主要受去年同期较高基数以及疫情背景影响。 * **利润端恢复明显：** 扣非后归母净利润同比增长7.2%，主营业务利润也同比增长6.5%。毛利率环比提升，主要为商业业务对收入端拖累，工业增长或好于整体收入端。 ## 毛利率与费用控制分析 * **毛利率环比提升：** 二季度公司毛利率为42.77%，相比一季度环比提升1.65个百分点，高于去年同期0.14个百分点，预计随着工业端恢复和收入占比提升，带动公司整体毛利率改善。 * **费用控制良好：** 二季度销售/管理/财务费用分别同比增长-12.57%、-12.31%和-916%，三大期间费用率同比下降。净利率为9.74%，同比提升0.62个百分点。经营性现金流量净额同比增长94%。 ## 企业改革与集团混改 公司继续落实“双百行动”改革任务，完成中层和所属企业中层市场化选聘工作，有望提升公司的经营活力。控股股东-天津医药集团不低于65%的股权已在天津产权交易中心进行了预披露，期待后续进展。公司已完成了首轮限制性股票的授予，标志着公司中长期激励落地。 ## 盈利预测与投资建议 维持此前盈利预测，预计公司2020-2022年实现收入74.78、83.05和94.35亿元，分别同比增长6.9%、11.1%和13.6%；EPS分别为0.91、1.08和1.29元/股。以8月17日收盘价17.91元计算2020年动态估值约19.8倍。继续给予公司“推荐”评级。 ## 风险提示 报告提示了医保控费力度增强、推广费用投入超预期、中美史克业绩大幅波动、非经常性损益波动剧烈、行业监管政策趋严、业绩增长低于预期、国企混改进度低于预期、国内外疫情对行业及二级市场影响、海外市场波动等风险。 # 总结 ## 业绩恢复与改革双驱动 中新药业半年报显示利润端增长恢复，得益于有效的费用控制和毛利率的提升。同时，公司深化企业改革，集团混改推进，有望进一步激发企业活力。 ## 维持推荐评级，关注长期发展 维持对中新药业的“推荐”评级，看好公司股权激励落地及中长期增长空间。但同时也需关注医保政策、市场竞争、疫情影响等风险因素。

中心思想 本报告的核心观点是：医疗信息化行业正迎来云计算驱动的共轭发展新时代。云计算的快速发展为医疗行业数字化转型提供了强大的技术支撑，而医疗行业对降本增效、提升服务质量的需求则驱动着医疗云的建设和应用。报告分析了医疗云市场发展现状、未来趋势、以及驱动医疗机构上云的三级因素（产业数字化转型、医疗云内在价值、杀手级应用），并对国内外医疗IT公司上云之路进行了对比分析，最终指出我国医疗IT公司面临着巨大的机遇和挑战。 医疗云：数字化转型与行业需求的结合 医疗云是新基建背景下数字经济发展的必然产物，它融合了云计算技术与医疗行业的需求，实现了传统医疗信息化的升级换代。 云计算的高速发展为医疗大数据处理、人工智能应用提供了基础设施，而医疗行业对成本控制、效率提升和服务质量改善的需求则驱动着医疗机构积极拥抱云技术。 国内医疗云市场潜力巨大，但挑战依然存在 尽管我国医疗云市场规模目前相对较小，但增速显著，未来发展潜力巨大。然而，医疗数据的安全性和敏感性、医院信息化水平的地区差异、以及传统医疗IT厂商的云化转型等因素，都对医疗云的落地和普及提出了挑战。 主要内容 1. 共轭发展新时代下的医疗云 1.1 共轭经济：新基建、数字经济与云计算 报告阐述了“共轭经济”的概念，即云计算与传统经济的本地计算相结合，是新基建打造数字经济的重要内容。新基建推动了企业数字化转型，而云计算作为数字化转型的重要技术，正在深刻改变着医疗行业。报告分析了基础设施的演进以及数字化转型的核心要义，并指出云化转型是数字化经济2.0时代的重要特征。 1.2 医疗云发展情况 报告详细回顾了云计算的进化史，从物理机到虚拟化再到云计算，以及中国医疗云的发展历程，并对医疗云的分类（公有云、私有云、混合云；IaaS、PaaS、SaaS）和实现形式进行了阐述。 此外，报告还分析了医疗云与大数据、人工智能技术的结合，以及其在不同医疗机构和场景中的应用。 2. 医疗云乘大势之风前景广阔 2.1 未来几年云计算将保持高增速 报告预测未来几年全球和中国云计算市场将保持高速增长，并对全球IaaS、PaaS、SaaS市场规模及增速进行了预测。 2.2 混合云将成为医疗云建设主要形式 报告指出，由于医疗数据的安全性和敏感性，混合云将成为医疗云建设的主要形式，并对公有云、私有云和混合云的优缺点进行了比较。 2.3 医疗云市场拓展前景广阔 报告分析了我国医疗卫生费用及IT投入的增长趋势，指出我国IT费用占卫生费用的比例与发达国家相比差距较大，这预示着医疗机构IT费用提升的空间巨大，医疗云市场将从中受益。 3. 医疗机构上云的三级驱动 3.1 一级驱动：产业数字化转型 报告分析了政府政策对产业数字化转型的推动作用，并以北京大学肿瘤医院为例，阐述了医疗机构数字化转型的历程和趋势。 3.2 二级驱动：医疗云内在价值 报告分析了医疗云平台能够解决医院面临的IT架构弹性不足、数据利用不充分、操作体验差及技术升级受限等问题，并阐述了医疗云平台在提升互联互通能力、电子病历应用水平以及整合升级智慧医疗生态系统方面的作用。 3.3 三级驱动：医疗云杀手级应用 报告重点分析了互联网医疗和医联体作为医疗云杀手级应用，对推动医疗机构上云起到的重要作用，并结合实际案例进行了说明。 4. 我国医疗云IaaS层集中度高，SaaS发展初期生态日渐繁荣 4.1 多重因素导致我国医疗云落地较难 报告分析了导致我国医疗云落地较难的多种因素，包括云计算投资不足、IT支出比例低、传统医疗信息化厂商云化转型滞后、医疗数据安全要求高以及医院信息化水平地区差异等。 4.2 IaaS头部效应明显，SaaS应用集中度不高 报告指出，云计算行业存在明显的马太效应，IaaS层集中度高，而SaaS应用集中度不高，但随着互联网化的发展，SaaS集中度预计将逐渐提升。 4.3 中国市场医疗云生态圈逐渐繁荣 报告分析了中国医疗云市场生态圈的构成，包括互联网公司、软件厂商、硬件厂商和运营商，并指出不同类型厂商的优势和合作模式。 5. 传统医疗信息化公司上云之路 5.1 国内医疗信息化公司上云之路 报告分别介绍了东华软件、卫宁健康、万达信息和东软集团等国内医疗信息化公司在云化转型方面的产品、服务模式和战略布局。 5.2 国外医疗信息化公司上云之路 报告分析了美国医疗IT公司上云的模式和经验，以及领先厂商不断提升市占率的案例。 5.3 我国医疗IT公司云平台机遇与挑战总结 报告总结了我国医疗IT公司在云平台发展中面临的机遇和挑战，并提出了相应的建议。 6. 风险提示 报告列出了医疗云发展可能面临的风险，包括行业政策变化、客户接受度、技术进步和数据安全等方面。 总结 本报告对医疗信息化行业云化转型进行了深入分析，指出医疗云是新基建背景下数字经济发展的必然趋势，并对医疗云市场发展现状、未来趋势、驱动因素以及国内外医疗IT公司上云之路进行了全面的解读。报告认为，我国医疗IT公司面临着巨大的机遇和挑战，需要积极应对，才能在医疗云时代获得更大的发展。 报告也强调了医疗数据安全的重要性，以及在推动医疗云发展过程中需要关注的风险因素。