中心思想 核心竞争力与市场地位 登康口腔凭借其核心品牌“冷酸灵”在国内抗敏感牙膏市场占据主导地位，拥有约60%的线下零售市场份额，并荣获“中国名牌”和“中国驰名商标”称号。公司产品线覆盖成人及儿童基础护理、电动护理和口腔医疗美容，形成了多品牌、多品类的产品矩阵。此外，公司在牙刷领域也表现出色，“冷酸灵”牙刷位居行业第五、本土品牌第三，“贝乐乐”儿童牙刷和牙膏分别位列儿童品类行业第三和第五。 稳健增长与未来展望 公司财务表现稳健，2020-2022年营业收入年复合增速达11.64%，归母净利润年复合增速高达28.69%，且营收规模和销售毛利率均高于行业平均水平。面对中国口腔清洁护理用品市场规模的持续增长，特别是抗敏感牙膏细分市场的快速发展，登康口腔通过覆盖全国的分销网络、深化县域渠道优势，并计划通过IPO募投项目在智能制造、全渠道营销、口腔健康研究及数字化管理方面进行战略升级，以进一步巩固市场地位，抓住行业增长机遇，实现可持续发展。 主要内容 一、登康口腔 登康口腔是一家专注于口腔护理用品研发、生产与销售的专业企业，产品涵盖成人基础口腔护理、儿童基础口腔护理、电动口腔护理以及口腔医疗与美容护理四大类型。公司旗下拥有“登康”、“冷酸灵”、“医研”、“贝乐乐”、“萌芽”等多个品牌，其中“冷酸灵”是中国抗敏感牙膏市场的领导品牌。公司是国家级高新技术企业，拥有多项省部级创新平台和191项国内授权专利，在抗牙齿敏感研究领域具有深厚积累。 （一）基本财务状况 登康口腔在过去三年展现出良好的财务增长态势。 营业收入： 2020年至2022年，公司营业收入从10.30亿元增长至13.13亿元，年复合增长率为11.64%。各年度同比增长率分别为9.08%（2020年）、10.97%（2021年）和14.95%（2022年），呈现加速增长趋势。 归母净利润： 同期归母净利润从0.95亿元增长至1.35亿元，年复合增长率高达28.69%。各年度同比增长率分别为50.78%（2020年）、24.80%（2021年）和13.25%（2022年）。 产品结构： 2021年，成人基础口腔护理产品是公司最主要的收入来源，贡献了10.26亿元，占比高达90.00%。儿童基础口腔护理产品贡献0.98亿元，占比8.63%。电动口腔护理产品和口腔医疗与美容护理产品占比相对较小，分别为0.58%和0.78%。成人基础口腔护理产品在报告期内始终保持90%以上的收入占比。 盈利能力： 公司的销售毛利率和净利润率保持在较高水平，且ROE（净资产收益率）表现良好。 2023年第一季度预测： 公司初步预测2023年第一季度净利润在3,100-3,350万元之间，同比增长9.04%-17.83%。 （二）行业情况 1、口腔清洁护理用品市场概览 中国口腔清洁护理用品市场规模持续扩大。 市场规模及增长： 根据欧睿国际统计，2017年至2021年，中国口腔清洁护理用品行业市场规模从388.48亿元增长至521.73亿元，年均复合增长率为7.65%。 产品结构： 2021年，牙膏、牙刷（含电动牙刷）、漱口水/漱口液和牙线分别占市场规模的59.72%、33.87%、4.80%和1.06%。其中，漱口水/漱口液作为新品类发展迅速，2017-2021年年复合增长率高达45.69%，2021年市场规模达25.03亿元。 牙膏功效结构： 2021年牙膏线下市场份额中，牙龈护理、美白和抗敏感类功能性牙膏分别占比28.00%、25.94%和10.65%。2019年至2021年间，美白类牙膏市场份额持续萎缩，而牙龈护理、抗敏感和儿童等强功效、高溢价的功能品类市场份额持续提升。 2、抗敏感牙膏市场分析 抗敏感牙膏市场受益于消费者口腔健康意识的提升和生活习惯的变化。 市场增长驱动： 随着高糖分食品、碳酸饮料及辛辣刺激性食物摄入量的增加，我国牙本质敏感人群呈现扩大化和年轻化趋势，推动了抗敏感牙膏消费增长。 市场规模及增速： 2021年我国线下渠道抗敏感牙膏市场零售规模达27.48亿元，同比增长2.35%。 增长优势： 2017-2021年，抗敏感牙膏市场份额持续增长，且增速高于牙膏行业整体以及美白、牙龈护理等细分品类。2021年，抗敏感牙膏线下增幅为2.35%，快于牙膏品类线下整体-2.26%的增幅，成为口腔清洁护理用品行业中增长较快的细分品类。 （三）公司亮点 登康口腔具备显著的市场竞争优势。 1、核心品牌“冷酸灵”的国内知名度与市场领导力： “冷酸灵”品牌深耕抗敏感需求30余年，已成为国内知名抗敏感牙膏品牌，率先荣获“中国名牌”和“中国驰名商标”认定。近三年，“冷酸灵”牙膏在抗牙齿敏感领域拥有约60%的线下零售市场份额，是国内抗敏感牙膏细分市场的龙头。此外，“冷酸灵”品牌牙刷在2021年线下市场份额位居行业第五、本土品牌第三。“贝乐乐”儿童牙刷和儿童牙膏在儿童品类中分别位列行业第三和第五。 2、覆盖全国的分销网络体系与渠道优势： 公司建立了基本覆盖全国的分销网络，通过对31个省、自治区、直辖市以及2,000余个区/县的经销商覆盖，触达全国数十万家零售终端。公司积极与县域经销商合作，在三四线市场形成了较好的渠道优势，有效深化了公司的渠道护城河。 （四）募投项目投入 登康口腔本轮IPO拟募集资金将投入以下四个项目，以支持公司未来的发展和竞争力提升。 1、智能制造升级建设项目： 拟购置先进生产设备、自动化灌装包装设备、扫码追溯系统、DIY生产线及数字化多媒体设备，并新建智能立体仓库，旨在提升生产效率、物流周转能力和供应链运行效率。项目拟投入22,000.00万元。 2、全渠道营销网络升级及品牌推广建设项目： 计划升级线上线下营销网络，拓展新渠道，增加户外媒体、新媒体整合营销、形象广告及市场研究投入，以提升品牌知名度、市场竞争力和市场份额。项目拟投入37,000.00万元。 3、口腔健康研究中心建设项目： 拟购置先进研发设备、招聘研发人才，深入开展牙齿硬组织影响因素、生物活性抗敏技术、生物材料口腔组织修复技术及数字化智能口腔产品研发，加强公司研发体系软硬件实力。项目拟投入3,500.00万元。 4、数字化管理平台建设项目： 旨在优化升级SAP、CRM、SFA等系统，新建业务中台、数据中台、商业智能决策系统、CDP客户数据平台、全域全渠数字化用户运营平台及云资源IT基础设施，提升数字化运营管理能力。项目拟投入3,500.00万元。 总计： 本次IPO募投项目拟使用募集资金总额为66,000.00万元。 （五）同行业上市公司指标对比 与同行业可比上市公司（两面针、倍加洁）相比，登康口腔展现出较强的竞争优势。 营收规模： 2022年度，登康口腔实现营业收入13.13亿元，同比增长14.95%。相较于2021年第四季度至2022年第三季度行业平均收入规模8.85亿元，登康口腔的营收规模显著高于行业平均水平。 盈利能力： 2022年度，公司实现归属于母公司净利润1.35亿元，同比增长13.25%。公司的销售毛利率为40.50%，远高于行业平均水平19.03%。 PE-TTM： 可比公司PE-TTM（剔除负值/算术平均）为28.97X。登康口腔的财务表现和增长潜力预示其在市场估值方面具备吸引力。 （六）风险提示 公司面临多方面风险，包括品牌形象维护风险、研发及新产品开发风险、知识产权保护与侵权的风险、机器设备成新率较低的相关风险、销售模式不能适应市场变化的风险、存货发生减值的风险以及原材料价格波动的风险等。 总结 登康口腔作为中国口腔护理用品行业的领先企业，凭借其核心品牌“冷酸灵”在抗敏感牙膏细分市场建立了强大的领导地位，并形成了多元化的产品矩阵和覆盖全国的销售网络。公司在过去三年实现了营收和净利润的稳健增长，且盈利能力和营收规模均优于行业平均水平。面对口腔清洁护理用品市场，特别是抗敏感牙膏市场的持续增长潜力，登康口腔通过IPO募投项目，计划在智能制造、全渠道营销、研发创新和数字化管理方面进行战略性投入，以进一步巩固其市场优势，提升运营效率和创新能力。尽管面临品牌维护、研发、知识产权和市场变化等风险，但公司凭借其深厚的品牌积淀、广泛的渠道布局和前瞻性的发展战略，有望在未来持续抓住行业发展机遇，实现长期可持续发展。

中心思想 2022财年业绩稳健增长与2023展望 西门子医疗在2022财年实现了稳健的财务增长，营业收入和归母净利润均有显著提升，常规业务恢复良好。 公司预计2023财年常规业务将持续加速增长，但受新冠检测业务高基数影响，整体可比增速可能在短期内面临挑战。 核心业务与区域市场表现概览 影像和先进治疗业务表现强劲，瓦里安并购整合成果显著，成为公司业绩增长的核心驱动力。 诊断业务受新冠检测需求波动和中国防疫政策变化影响较大，常规诊断业务正逐步恢复。 区域市场表现分化，美洲和亚太地区呈现良好复苏态势，而EMEA地区则受到地缘政治和新冠检测高基数的影响。 主要内容 财务表现与盈利能力分析 2022财年整体表现： 实现营业收入217.14亿欧元，同比增长20.65%，可比增长5.9%（剔除新冠快速抗原检测后为3.8%）。归母净利润20.54亿欧元，同比增长17.64%。 2023财年Q1表现： 营业收入50.77亿欧元，同比增长0.2%，可比下降4.5%；归母净利润4.26亿欧元，同比下降10%。主要受新冠检测试剂高基数及中国防疫政策变化影响。 2023财年展望： 预计可比增长-1%~1%，剔除新冠检测业务后可比增速有望达到6%-8%。 盈利能力： 2022财年毛利率为37.5%（同比下降1.1pp），期间费用率24.60%（同比下降0.33pp），主要得益于收入规模扩大带来的摊薄效应，整体盈利能力保持稳定。 各业务板块深度解析 影像业务： 2022财年营收109.81亿欧元（可比+5.8%），主要由磁共振和计算机断层扫描等核心产品驱动，欧美需求恢复明显。2023财年Q1营收27.39亿欧元（可比+9.6%），预计2023财年可比增速保持在7-9%。 诊断业务： 2022财年营收60.65亿欧元（可比+6.6%），新冠检测贡献可观业绩，但剔除新冠检测后常规诊断收入可比下滑约1.4%。2023财年Q1营收11.47亿欧元（可比-23.7%），主要因新冠检测需求快速下降，预计2023财年可比增速-21%~-17%，其中常规业务可比增速可能达到3%~5%。 瓦里安业务： 2022财年营收30.75亿欧元（可比+6.5%），在供应链延迟负面影响下仍保持良好增速。2023财年Q1营收7.7亿欧元（可比-4.5%），主要受供应链延误影响，预计2023财年可比增速有望达到9-12%。 先进治疗业务： 2022财年营收19.20亿欧元（可比+5.7%），血管造影、C型臂等快速放量，EMEA、美洲表现亮眼。2023财年Q1营收4.74亿欧元（可比+5.0%），预计2023财年可比增速有望达到6-9%。 全球区域市场动态 EMEA地区： 2022财年收入70.91亿欧元（可比-1.6%），占总收入33%。受地缘政治和新冠检测高基数影响，诊断增速下滑，影像平稳增长，瓦里安和先进治疗业务受益于政府投资计划实现高增。 美洲地区： 2022财年营收87.89亿欧元（可比+12.9%），占总收入40%。疫后复苏趋势良好，四大业务线均表现亮眼，新冠检测试剂实现爆发增长。 亚太地区： 2022财年营收58.34亿欧元（可比+7.0%），占总收入27%。受中国等地疫情封控影响，影像、瓦里安增速放缓，常规诊断温和复苏，先进治疗板块表现强劲。 总结 西门子医疗在2022财年展现出稳健的财务表现，营业收入和归母净利润均实现增长，常规业务恢复势头良好。 尽管2023财年Q1受新冠检测高基数和供应链挑战影响，但公司预计常规业务将加速恢复，影像、先进治疗和瓦里安业务有望持续贡献强劲增长。 公司在美洲和亚太地区市场表现突出，而EMEA地区则面临地缘政治和疫情基数带来的挑战。 整体而言，西门子医疗有望在2023财年实现常规业务的持续增长，并积极应对市场变化和潜在风险。

中心思想 2022年业绩实现跨越式增长，CRTDMO模式驱动显著 药明康德在2022年取得了卓越的财务表现，营业收入和归母净利润均实现超过70%的同比高速增长，扣非归母净利润更是翻倍增长，充分展现了其全球领先的CRTDMO（合同研究、开发与生产）业务模式的强大驱动力。公司通过全球布局、多地运营及全产业链覆盖的优势，有效把握了市场机遇，实现了业绩的再创新高。 业务结构持续优化，未来增长潜力可期 报告揭示了药明康德各业务板块的强劲增长态势，特别是化学业务和TIDES业务的爆发式增长，以及新分子相关收入在生物学业务中的重要驱动作用。尽管部分业务（如DDSU）收入有所调整，但这是基于主动迭代升级的战略考量，并已展现出未来十年50%复合年增长率的巨大潜力。公司丰富的在手订单和持续推进的自动化、信息化、人工智能应用，预示着2023年业绩的确定性成长和经营效率的进一步改善。 主要内容 2022年度业绩概览 药明康德于2023年3月20日发布2022年年度报告，各项财务指标均表现亮眼： 营业收入：达到393.55亿元人民币，同比大幅增长71.8%。 归母净利润：实现88.14亿元人民币，同比增长72.9%。 扣非归母净利润：录得82.60亿元人民币，同比激增103.3%，显示出核心业务的强劲盈利能力。 经调整Non-IFRS归母净利润：为93.99亿元人民币，同比增长83.2%。 从单季度表现来看，公司第四季度（Q4）实现营业收入109.60亿元，同比增长71.8%。然而，Q4归母净利润为14.36亿元，同比下降6.5%，这可能受到非经常性损益或会计调整的影响。与此形成对比的是，Q4扣非归母净利润达到20.28亿元，同比增长111.8%，进一步印证了公司主营业务的健康发展态势。 经营分析：业务板块表现与战略优势 公司充分发挥其全球布局、多地运营及全产业链覆盖的优势，其CRTDMO业务模式持续驱动高速发展。各业务板块的具体表现如下： 化学业务（WuXi Chemistry） 收入表现：实现收入288.50亿元，同比大幅增长104.8%。剔除新冠商业化项目后，该业务板块的增速仍高达39.7%，显示出其内生增长的强劲动力。 TIDES业务：作为新兴增长点，TIDES业务收入达到20.37亿元，同比激增158.3%。 管线项目：D&M（发现及开发）管线累计项目达2341个，其中商业化项目50个，临床I/II/III期项目分别为1941个、293个和57个，项目储备丰富。 产能建设：2022年完成了常州三期、常熟工厂的投产以及武汉华中总部的投用，为未来业务增长奠定了坚实基础。 测试业务（WuXi Testing） 收入表现：实现收入57.19亿元，同比增长26.4%。 细分领域增长：药物安评和医疗器械测试业务增速分别达到46%和33%，表现突出。 协同效应：临床CRO及SMO业务充分发挥协同性，成功推动17个项目从临床前阶段转化至临床阶段。 生物学业务（WuXi Biology） 收入表现：实现收入24.75亿元，同比增长24.7%。 新分子驱动：新分子相关收入强劲增长90%，占生物学总收入的比例从2021年的14.6%提升至22.5%，成为该业务板块的重要增长驱动力。 细胞及基因治疗CTDMO业务（WuXi ATU） 收入表现：实现收入13.08亿元，同比增长27.4%。 项目进展：目前拥有临床前项目50个，临床I期项目10个，临床II期项目8个。 商业化展望：预计2023年下半年将迎来商业化生产项目，有望为该板块带来新的增长点。 药物发现服务业务（WuXi DDSU） 收入表现：实现收入9.70亿元，同比下降22.5%。 战略调整：收入下降系公司对业务进行主动迭代升级所致，旨在优化业务结构和提升长期价值。 未来潜力：全年完成28项IND（新药临床试验申请）申报并获得34个临床试验批件。预计2023年将迎来药品上市后的销售分成收入，并预测未来十年的复合年增长率（CAGR）将达到50%，显示出其长期增长的巨大潜力。 2023年展望与盈利预测 业绩成长确定性：截至2022年底，公司在手订单高达328.16亿元，为2023年的业绩增长提供了坚实保障。 业务增长预期：预计2023年WuXi Chemistry（化学业务）将保持稳健成长，其中非新冠相关收入预计增长38%左右；其他业务板块预计将保持20%以上的增长。 经营效率改善：随着自动化、信息化和人工智能等技术的逐步应用，公司预计2023年的经营管理效率将持续改善。 盈利预测与评级：国金证券研究所预计公司2023-2025年归母净利润分别为100亿元、124亿元和159亿元，对应PE分别为22倍、18倍和14倍。基于此，维持“买入”评级。 潜在风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括需求下降风险、政策变化风险、行业竞争加剧的风险、海外监管风险、核心技术人员流失风险以及汇率风险等，这些因素可能对公司未来的经营业绩产生影响。 总结 药明康德在2022年展现了强劲的增长势头，营业收入和归母净利润均实现超过70%的同比高速增长，扣非归母净利润更是翻倍，充分验证了其全球领先的CRTDMO业务模式的有效性。各业务板块，尤其是化学业务和TIDES业务，表现突出，新分子相关收入成为生物学业务的重要驱动力。尽管药物发现服务业务（DDSU）收入有所调整，但这源于战略性的业务迭代升级，并有望在未来十年实现50%的复合年增长。展望2023年，公司凭借丰富的在手订单和持续的效率提升措施，业绩成长具有高度确定性。然而，投资者仍需关注需求变化、政策调整、行业竞争加剧以及海外监管等潜在风险。总体而言，药明康德凭借其多元化的业务布局、强大的研发能力和全球化的运营网络，在医药研发服务市场中保持领先地位，未来发展潜力巨大。

中心思想 滔搏FY24增长前景与盈利能力分析 本报告核心观点指出，尽管滔搏（6110 HK）FY23的盈利预测因零售折扣加深和品牌伙伴补贴减少而面临短期压力，但随着国内零售环境的逐步改善以及品牌伙伴重启产品上新及营销活动，预计FY24收入将实现双位数增长（15.2%），有望从低基数反弹。公司在审慎库存管理方面的努力，虽然可能导致短期毛利率承压，但为未来健康发展奠定基础。 市场复苏背景下的估值调整与投资建议 鉴于FY24的增长前景和市场环境的整体向好，华泰研究将滔搏的目标PE上调至17.4倍（上市以来历史12个月动态PE均值+0.5标准差），并叠加汇率因素，将目标价上调13%至8.0港币，维持“买入”评级。这反映了市场对公司未来增长潜力的信心。同时，报告也审慎提示了零售环境复苏不及预期、行业竞争加剧、品牌伙伴补贴减少以及品牌力受损等潜在风险，建议投资者予以关注。 主要内容 业绩预测调整与市场复苏驱动 华泰研究对滔搏（6110 HK）的盈利预测进行了全面调整，主要反映了短期内面临的运营挑战以及中长期市场复苏带来的增长机遇。具体而言

　　康恩贝(600572) 　　报告要点： 　　“瘦身强体，聚焦主业”，业务结构优化迎来新局面 　　2020 年 7 月，公司控股股东正式变更为浙江省中医药健康产业集团，实际控制人为浙江省人民政府国有资产监督管理委员会。公司坚定围绕中药大健康推动公司整体发展，做好“瘦身强体”工作，进行资源整合、产业协同发展。 2021 年末完成珍视明 42%股权，兰信小贷公司 30%股权、迪耳药业25%股权等股权资产转让工作， 同时陆续处置贵州拜特公司等亏损资产， 进一步优化公司整体资源配置，迎来发展新局面。 　　OTC 业务稳步增长，主力产品市场领先 　　非处方药板块以康恩贝肠炎宁、前列康普乐安、金笛复方鱼腥草合剂等成熟产品为首发展稳定。 康恩贝肠炎宁， 作为国内零售市场中成药肠道炎症用药第一品牌， 2022 年营业收入首次超过 10 亿元， 稳居公司营收第一产品。前列康普乐安是国内零售市场中成药前列腺疾病用药第一品牌， 在泌尿系统中成药主要品牌市场份额中排名第四，深受消费者信赖。 金笛复方鱼腥草合剂作为呼吸道中成药，纳入部分省市新冠防治指导用药，后疫情时代，人们持续关注呼吸系统健康，清热解毒需求占比大。 　　加强处方药医学循证，有望受益于政策支持，加速放量 　　公司主要处方药物麝香通心滴丸、乙酰半胱氨酸泡腾片、汉防己甲素片等已进入新版医保目录， 2023 年预计迎来新版《国家基本药物目录》，公司核心处方药麝香通心滴丸等有望进入，从而进一步带动进院及销售推广工作，加速产品放量。 　　关注医药制造，原料药与中药饮片再拓业务边界 　　2022 年公司落实解决同业竞争问题，集聚资源，加强产业协作，分别受让并持有浙江中医药大学饮片公司 66%股权以及奥托康科技公司 100%股权。资源整合后，以上业务有望进一步拓展边界，迎来规模成长。 　　投资建议与盈利预测 　　公司“瘦身强体”后通过资源整合、优化产业结构，发展空间广阔，处方药与 OTC 业务加速成长，我们预计 2022-2024 年，公司归属母公司股东净利润分别为： 3.4、 6.2 和 8.5 亿元，按照最新股本测算，对应基本每股收益分别为： 0.13、 0.24 和 0.33 元/股，按照最新股价测算，对应 PE 估值分别为45.31、 24.82 和 18.06 倍。 首次覆盖， 给予公司“买入”的投资评级。 　　风险提示 　　产品推广不及预期、行业政策风险、原材料涨价风险、业绩不达预期风险。

　　主要观点 　　行情回顾：上周（03.13-03.17 日，下同），A 股 SW 医药生物行业指数下跌 1.99%，板块整体跑输沪深 300 指数 1.78pct，跑赢创业板综指1.25pct。在 SW 31 个子行业中，医药生物涨跌幅排名第 22 位，整体表现一般。港股恒生医疗保健指数上周上涨 1.88%，跑赢恒生指数0.85pct，在 12 个恒生综合行业指数中，涨跌幅排名第 8 位。 　　本周观点：CGM 蓝海市场，国产替代有望提速 　　我国糖尿病患者人数多，患病率高企叠加人口高基数催生糖尿病防治需 求 。 根 据 IDF（ 国 际 糖 尿 病 联 盟 ，International DiabetesFederation）2021 年全球糖尿病报告统计，我国成人（20~79 岁）糖尿病患者人数达 1.41 亿人，同期全球成人（20~79 岁）糖尿病患者为5.4 亿人，我国病患人数占比达到 26%，IDF 预计 2045 年我国成人糖尿病患者（20~79 岁）将达到 1.74 亿人。同时 IDF 数据也显示，我国成年人糖尿病患病率较高，2021 年达到 10.6%，高于全球平均患病率的 9.8%。我国庞大的糖尿病患者群体催生了相关的防治需求，据 IDF统计，2021 年我国糖尿病相关花费支出约 1653 亿美元，仅次于美国3795 亿美元的支出总额，位居全球第二。 　　血糖监测是糖尿病管理的重要环节，持续血糖监测(CGM)有望成为未来发展新趋势。血糖监测可以反映糖尿病患者糖代谢紊乱情况，辅助制定降糖方案，评价降糖治疗效果，指导调整方案等，是糖尿病管理的重要环节。血糖监测使用的医疗器械主要有：血糖监测系统（BGM）、持续血糖监测系统（CGM），其他（例如 HbA1C 及酮类检测）。CGM 通过测量人体细胞周围液体（称为组织间液）的葡萄糖浓度，而间接反映血糖水平的系统。主要由三部分组成： (1)置入皮下测量葡萄糖水平的传感器、 (2)附于传感器及将血糖水平发送至显示设备的发射器及(3)显示血糖水平的显示设备。目前，BGM 指尖采血监测是主流，但 BGM 存在诸如采集次数过多、携带不便、难以做到实时监控等问题，持续血糖监测 CGM 不需要指尖采血，它可提供连续、全面、可靠的全天血糖信息，了解血糖波动情况，弥补了 CGM 的局限性。 　　我国 CGM 市场空间广阔，国产替代正当时。中国 CGM 市场处于起步阶段，据微泰医疗招股说明书显示，2020 年 CGM 产品在我国 I 型/II型糖尿病渗透率分别为 6.9%、1.1%，远低于美国 25.8%、9.0%的渗透率，预计由于产品普及和人们保健意识的增强，2030 年我国 CGM产品渗透率有望提升至 38.0%、13.4%。受此影响，我国 CGM 市场预计将保持高速增长，据灼识咨询数据显示，2020 年 CGM 市场规模仅为 1 亿美元，2015-2020ECAGR 为 73.2%，预计行业规模将于 2030年达到 26 亿美元，2020-2030E CAGR 为 34.0%。据华经产业研究院数据显示，截至 2021 年 2 月份我国 CGM 市场以外资厂商（雅培、美敦力）为主导，随着国产厂商陆续获批及产品更新迭代，如 3 月 15 日鱼跃医疗公告称其控股子公司新一代 CGM 获批， 3 月 12 日三诺生物CGM 新品于长沙发布，我们认为未来行业国产替代将加速，国内蓝海市场蓄势待发。 　　投资建议 　　预计随着CGM渗透率提升叠加国内厂商商业化推进，国内CGM行业未来可期。建议关注三诺生物、鱼跃医疗、微泰医疗等。 　　风险提示 　　药品/耗材降价风险；行业政策变动风险等；市场竞争加剧风险

　　常规业务增长稳健，2023年有望加速恢复。公司2022财年实现营业收入217.14亿欧元，同比增长20.65%，可比增长5.9%，剔除新冠快速抗原检测的贡献后，可比增速达到3.8%。2022财年公司归母净利润20.54亿欧元，同比增长17.64%。结合潜在的地缘政治、宏观经济以及新冠疫情等因素分析，公司预计2023财年有望实现-1%~1%的可比增长，剔除新冠检测业务后可比增速有望达到6%-8%（可比增长指剔除汇率变动、投资收益等非经营性影响后的增长）。 　　分季度看：公司2023Q1营业收入为50.77亿欧元，同比增长0.2%，可比下降4.5%；归母净利润为4.26亿欧元，同比下降10%。公司单季度收入增速有所下滑，主要因新冠检测试剂高基数以及中国防疫政策变化所致。 　　盈利能力持续稳定，期间费用稳中有降。2022财年公司毛利率为37.5%，同比2021年下降1.1pp，主要因新冠检测产品价格及收入占比变动所致，整体来看相对稳定；2022财年公司期间费用率24.60%，同比下降0.33pp，主要得益于收入规模扩大带来的摊薄效应，其中销售费用率15.99%（+0.04pp）、管理费用率0.14%（-0.08pp）、研发费用率8.22%（-0.37pp）、财务费用率0.54%（+0.08pp）。 　　分业务看，2022财年公司影像、诊断、先进治疗板块均实现10+%快速增长，瓦里安并购整合成果显著，其中： 　　影像：CT、MR等驱动快速增长，欧美需求恢复明显。2022财年公司影像板块营收109.81亿欧元（同比+11.8%，可比+5.8%），主要得益于磁共振和计算机断层扫描等核心产品的快速放量，其中美洲、EMEA等区域的采购需求恢复尤为明显；2023Q1公司影像板块营收27.39亿欧元（同比+11.8%，可比+9.6%），延续此前快速增长的良好趋势，预计2023财年公司影像业务可比增速有望保持在7-9%。 　　诊断：新冠检测贡献可观业绩，疫情扰动下常规业务持续稳定。2022财年诊断业务营收60.65亿欧元（同比+11.9%，可比+6.6%），剔除新冠检测后常规诊断收入可比下滑约1.4%，主要因中国等地区疫情管理导致常规检测需求减少。2023Q1公司诊断业务营收11.47亿欧元（同比-20.7%，可比-23.7%），主要因新冠检测需求快速下降，预计2023财年公司可比增速大约-21%~-17%，其中常规业务可比增速可能达到3%~5%。 　　瓦里安：全年业绩增速稳健，供应链延误影响Q1表现增速。2022财年瓦里安业务营收30.75亿欧元（同比+136.5%，可比+6.5%），在供应链延迟负面影响下保持良好增速，其中EMEA、亚洲、澳洲等地均实现双位数增长。2023Q1瓦里安业务营收7.7亿欧元（同比+1.0%，可比-4.5%），主要受供应链的延误拖延影响，部分收入或将于Q2陆续确认。随着综合性癌症护理服务及解决方案的快速增长，公司预计2023财年瓦里安业务的可比增速有望达到9-12%。 　　先进治疗：血管造影、C型臂等快速放量，2023年有望持续提速。2022财年先进治疗板块营收19.20亿欧元（同比+11.9%，可比+5.7%），EMEA、美洲等地区表现尤为亮眼，2023Q1营收为4.74亿欧元（同比+8.5%，可比+5.0%），主要来自中国等地区的需求复苏。考虑下游诊疗活动的持续复苏，公司预计2023财年先进治疗业务的可比增速有望达到6-9%。 　　分地区看，2022年公司美洲、亚太地区快速恢复，地缘政治、新冠基数影响EMEA增速，其中： 　　EMEA地区：地缘政治、新冠基数等影响表观增速，瓦里安、先进治疗业务快速增长。公司2022财年在EMEA地区实现收入70.91欧元（同比+4.7%。可比-1.6%），约占公司总收入的33%。分业务来看，诊断板块由于新冠基数影响增速有所下滑，影像板块因俄乌战争等因素影响实现平稳增长，瓦里安、先进治疗业务受益于欧盟多国政府投资计划和国家卫生公共订单实现高增。 　　美洲地区：疫后复苏趋势良好，四大业务线均表现亮眼。2022年公司在美洲地区营收87.89亿欧元（同比+37.2%，可比+12.9%），约占公司总收入的40%，其中诊断板块常规业务趋向常态化恢复，新冠检测试剂实现爆发增长，影像业务得益于CT、MR等产品的采购需求高增表现超出预期，瓦里安、先进治疗业务在创新产品组合驱动下同样增长迅速。 　　亚太地区：疫情防控下影像、瓦里安板块增长稳健，常规诊断温和复苏。2023年公司在亚洲及太平洋地区实现营收58.34亿欧元（同比+21.2%，可比+7.0%），约占公司总收入的27%。因中国等地的疫情封控，客户招标、产品配送等受到一定阻碍，公司亚太地区影像业务小幅下滑，瓦里安业务增速放缓；常规诊断业务随着门诊量回升实现温和恢复，先进治疗板块在澳洲、日本等地表现强劲。 　　风险提示事件：政策及行业监管风险，市场竞争风险，产品开发风险，新冠疫情持续时间不确定风险，公开资料信息之后或更新不及时风险。

　　一心堂(002727) 　　业绩简评 　　2023年3月17日，公司发布2022年业绩快报，2022年实现营业收入174.3亿元，同比增长19.5%；归母净利润10.1亿元，同比增长9.53%；扣非归母净利润9.88亿元，同比增长9.96%。从单四季度来看，公司实现营业收入54亿元，同比增长32%；归母净利润3.32亿元，同比增长111%；扣非归母净利润3.41亿元，同比增长126%。 　　经营分析 　　业绩增长符合预期，经营效率逐季提升。2022年一季度受疫情影响，门店经营承压，公司根据市场变化及行业变化情况积极调整产品结构及服务资源，强化内部管理成本控制，全面提升运营效率，各项业务稳健发展且呈逐季改善态势。此外，公司与聚音信息合作有6917万元应收款未收回，对该应收款全额计提坏账准备，对公司2022年净利润6917万元影响。我们看好公司未来经营效率的进一步提升，业绩稳健性逐步加强。 　　持续加强会员管理，增强品牌影响力。公司提升员工专业服务能力，精准分析会员需求及用药习惯，并通过新会员的开发和公司品牌影响力的扩大从而吸引潜在客户群体，增强会员黏性，持续加强核心优势产品市场竞争力。 　　盈利预测、估值与评级 　　随着公司经营效率进一步提升以及持续外延并购扩大市场份额，预计2022-2024年实现归母净利润10.1/11.7/13.0亿元，分别同比增长9%/16%/11%，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　门店发展不及预期；处方外流不达预期；线上药店对线下药店的冲击不确定性。

　　投资要点： 　　3月16日国海化工景气指数为107.06，环比3月9日下降1.63。综合考虑化工企业经营情况和景气程度，维持行业“推荐”评级。 　　投资建议：2023年传统行业触底反弹，新材料行业加速落地 　　展望2023年，化工行业面临需求复苏、成本压力缓解，国内供给扩张加速、国外扩张放缓的局面，传统行业，我们优选盈利已见底、新增产能较少、需求有复苏的行业，重点选择有超额利润的龙头；新材料行业，我们更加重视能够实现产业化落地和业绩兑现的行业。 　　根据短期业绩情况建议重点关注：1）万华化学：MDI盈利见底回升，尼龙12、柠檬醛、POE等新材料持续加码；2）轮胎和橡胶加工：海运费见底，原材料价格回落，国内需求复苏，近期轮胎国内外需求同步好转，据卓创资讯，山东全钢胎本周开工率为68.5%，中国半钢胎开工率为73.7%，已恢复至较高水平，重点推荐玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟等；3）民营炼化和涤纶：炼化和涤纶长丝盈利达到历史新低，边际产能减产，长丝价格逐步回升。卫星化学、桐昆股份、新凤鸣、恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、恒逸石化、东华能源、华锦股份等；4）煤化工：相对油头和气头成本优势提升，边际产能减产，华鲁恒升、宝丰能源、鲁西化工等；5）复合肥：边际产能开始退出，2023年销量和毛利率预计将提升，新洋丰、云图控股、芭田股份等；6）新能源材料装置设计建造和己二腈突破：中国化学；7）新材料：瑞华泰、万润股份、国瓷材料、新亚强、山东赫达、凯盛新材等；8）光伏上游：远兴能源、合盛硅业等；9）锂电材料：黑猫股份、蓝晓科技、泰和新材等；10）风电材料：中化国际、中复神鹰、光威复材、吉林化纤、上海石化等。 　　我们仍然重点看好各细分领域龙头。 　　行业价格走势 　　据Wind，截至本周（3月13日-3月17日，下同），Brent和WTI期货价格分别收于72.47和66.34美元/桶，周环比-12.31%和-13.48%。 　　重点涨价产品分析 　　据百川资讯，本周国内液氯市场市场价格呈上行走势。本周山东地区碱厂出货压力不大，西北内蒙古地区市场成交重心上移，华中河南地区下游需求有所增量，华东地区市场成交氛围尚可，价格有所上调。据百川资讯，本周苯胺市场价格走高。业库存偏低以及国内部分企业装置开工不稳定，导致国内整体供应下降。叠加主力企业3月下旬存检修计划，供应端存利好指引；二是橡胶助剂、环己胺等下游行业刚需备货积极，苯胺厂家周内连续上调出厂价格，市场价格再次攀高运行。据百川资讯，本周钛白粉市场坚挺探涨。本周钛精矿现货不足，报价继续走高，高渣市场供不应求，部分地区酸渣需求尚可，钛白粉成本支撑有力，市场行情高位盘整，下游客户对硫酸的采购积极性较好。 　　重点标的信息跟踪 　　【万华化学】据卓创资讯，3月17日纯MDI价格19650元/吨，环比3月10下降850元/吨；3月17日聚合MDI价格16425元/吨，环比3月10日下降450元/吨。据石油和化工园区微信公众号消息，3月9日，万华化学120万吨/年乙烯及下游高端聚烯烃项目乙烯裂解装置在烟台工业园举行现场开工仪式。3月14日，烟台市生态环境局对万华化学（烟台）电池材料科技废旧电池拆解及黑粉资源化项目作出环评审批决定的公告，万华化学拟在烟台工业园建设1#镍生产线、2#钴生产线、3#电池拆解线及公用工程和辅助设施。 　　【玲珑轮胎】3月13日，据公司公告，3月1日至3月10日，公司通过集中竞价交易方式已累计回购股份150.49万股，占公司总股本的比例为0.1%，购买的最高价为20.12元/股、最低价为19.71元/股，支付的金额为2999.66万元（不含交易费用）。3月17日，据公司公告，3月16日，公司将暂时用于补充流动资金的募集资金74999万元提前归还至募集资金专户并将上述募集资金的归还情况及时通知了保荐机构及保荐代表人。本周（截止至2023年3月16日）泰国到美西港口海运费为1200美元/FEU，周环比持平；泰国到美东港口海运费为2345美元/FEU，周环比持平；泰国到欧洲海运费为1372美元/FEU，周环比持平。3月17日中国到欧洲为1515.4美元/FEU，周环比下降30.44%。 　　【赛轮轮胎】3月15日，公司发布关于以集中竞价交易方式回购股份的回购报告书，公司拟回购部分公司A股社会公众股股份，回购的股份将全部用于实施股权激励或员工持股计划，回购的资金总额不超过人民币8亿元（含），不低于人民币4亿元（含）；回购期限为自公司董事会审议通过之日起不超过12个月；回购价格为不超过13.50元/股（含）。3月16日，公司发布关于提供担保的进展公告，公司本次为赛轮香港提供3,000万元连带责任担保，包含本次担保在内，公司已实际为赛轮香港提供28.09亿元连带责任担保。 　　【森麒麟】3月17日，据公司公告，新疆瑞森通过集中竞价交易的方式减持本公司股份合计322.95万股，占公司股份总数的0.50%；本次减持计划实施前，新疆瑞森及其一致行动人合计持有公司股份4218.06万股，占公司股份总数的6.49%；自2022年6月22日至本公告披露日，累计减持公司股份1633.78万股，占公司股份总数的2.51%；截至本公告披露日，新疆瑞森及其上述一致行动人合计持有公司股份3455.55万股，占公司股份总数的5.32%。 　　【恒力石化】据卓创资讯，涤纶长丝3月16日库存26.4天，环比上升0.7天；PTA3月17日库存269.3万吨，环比下降7.7万吨。3月17日涤纶长丝FDY价格7950元/吨，环比3月10日下滑200元/吨；3月17日PTA价格5763元/吨，环比3月10日下降109元/吨。3月13日，公司发布关于实际控制人、控股股东及其一致行动人增持公司股份的进展公告，截至2023年3月12日，控股股东一致行动人恒峰投资通过上交所集中竞价交易系统累计增持公司股份997.71万股，占公司总股本的0.14%，累计增持金额为1.50亿元。 　　【荣盛石化】据荣盛石化微信公众号消息，近日，中金石化自主研发的新型歧化催化剂在浙石化2#歧化装置(350万吨/年)上成功实现首次工业化应用，标志着荣盛石化的科研创新能力和水平再上新台阶。 　　【东方盛虹】据百川资讯，2023年3月17日，EVA市场均价达17690元/吨，环比3月10日下滑10元/吨。3月17日，公司发布关于公司第三期员工持股计划完成股票购买的公告，截止2023年3月16日，公司第三期员工持股计划已完成股票购买，第三期增持计划在二级市场通过集中竞价交易方式累计买入9773万股，占上市公司总股本比例1.48%。 　　【恒逸石化】本周暂无重大公告。 　　【卫星化学】根据Wind，3月17日丙烯酸价格为7050元/吨，环比3月10日下降200元/吨。 　　【桐昆股份】3月18日，公司发布关于股份回购期限届满暨股份变动的公告，本次回购股份数量为3644.73万股，占目前公司总股本的1.51%，全部存放于公司股份回购专用证券账户。 　　【新凤鸣】据新凤鸣控股微信公众号消息，3月17日，新凤鸣荣获2022年度嘉兴市制造业绿色化改造示范企业。 　　【新洋丰】据卓创资讯，3月17日磷酸一铵价格3260元/吨，环比下降23.33元/吨；2月17日，复合肥价格为3490元/吨，环比下降5元/吨；3月17日磷矿石价格1095元/吨，环比上升15元/吨。 　　【齐翔腾达】据Wind，3月16日顺酐价格为7630元/吨，环比不变；据卓创资讯，3月17日，丁酮价格8450元/吨，环比下降208.33元/吨。 　　【云图控股】本周暂无重大公告。 　　【中国化学】3月13日，公司发布关于经营情况简报的公告：公司2023年1-2月份累计新签合同706.90亿元，同比下降7.89%，其中二月份新签合同375.5亿元，同比上涨46.75%。 　　【中毅达】本周暂无重大公告。 　　【龙佰集团】据百川资讯，2023年3月17日，钛白粉市场均价达15800元/吨，环比3月10日上升250元/吨。 　　【双箭股份】本周暂无重大公告。 　　【阳谷华泰】3月13日，公司发布向不特定对象发行可转换公司债券募集说明书(申报稿)，为适应市场需求和橡胶助剂的发展趋势，公司决定投资建设年产65000吨高性能橡胶助剂（硅烷偶联剂）项目，本次发行可转债拟募集资金总额不超过人民币6.5亿元，扣除发行费用后，将全部用于年产65000吨高性能橡胶助剂及副产资源化项目和补充流动资金。据卓创资讯，3月17日，衡水市场橡胶促进剂M日度市场价16250元/吨，环比3月10日持平；促进剂NS日度市场价23550元/吨，环比3月10日持平；促进剂TMTD日度市场价14950元/吨，环比3月10日持平。 　　【国瓷材料】本周暂无重大公告。 　　【华峰化学】据卓创资讯，3月17日氨纶40D为36500元/吨，周环比3月10日持平，月环比2月17日持平。 　　【新和成】据Wind，3月17日，维生素A价格为88元/千克，环比3月10日持平；维生素E价格为75元/千克，环比3月10日持平。 　　【三友化工】根据Wind，3月16日粘胶短纤现货价为13050元/吨，环比不变。据卓创资讯，3月17日纯碱价格为2769.17元/吨，环比下降13.33元/吨。 　　【华鲁恒升】根据Wind，3月17日乙二醇国内市场价为4032元/吨，环比下降71元/吨。据卓创资讯，3月17日华鲁恒升尿素小颗粒出厂价格为2720元/吨，环比下降30元/吨。 　　【宝丰能源】本周暂无重大公告。 　　【瑞华泰】3月17日，公司发布2022年年度报告：2022年实现营业收入3.02亿元，同比下降5.36%；实现归母净利润0.39亿元，同比下降30.64%。其中2022Q4，公司实现营业收入0.78亿元，同比增长0.74%，环比增长27.76%；实现归母净利润为350亿元，同比下降70.13%，环比下降57.84%。 　　【金禾实业】据百川资讯，3月17日安赛蜜市场均价达5.7万元/吨，环比3月10日持平；三氯蔗糖市场均价达19万元/吨，环比3月10日持平；麦芽酚市场均价达6.5万元/吨，环比3月10日-0.5万元/吨。3月14日，公司发布关于首次回购公司股份的公告，3月13日，公司首次通过股份回购专用证券账户以集中竞价方式回购公司股份27.45万股，占公司目前总股本的0.05%，成交金额839.28万元。 　　【扬农化工】据中农立华原药，2023年3月12日当周功夫菊酯原药价格为17.2万元/吨，环比上周持平；联苯菊酯原药价格为21.2万元/吨，环比上周下降0.3万元/吨。据百川盈孚，2023年3月17日本周草甘膦原药价格为3.58万元/吨，环比上周下降0.23万元/吨。 　　【利尔化学】据百川盈孚，2023年3月17日本周草铵膦原药价格为10.0万元/吨，环比上周持平。 　　【广信股份】据中农立华原药，2023年3月12日当周甲基硫菌灵原药（白色）价格为4.30万元/吨，环比上周持平；多菌灵原药（白色）价格为4.20万元/吨，环比上周持平；敌草隆原药价格为4.60万元/吨，环比下降0.4万元/吨。 　　【赞宇科技】本周暂无重大公告。 　　【长青股份】据中农立华原药，2023年3月12日当周吡虫啉原药价格为11.5万元/吨，环比上周下降0.5万元/吨；丁醚脲原药价格为13.0万元/吨，环比上周持平；氟磺胺草醚原药价格为13.5万元/吨，环比上周持平；异丙甲草胺原药价格为5.0万元/吨，环比上周下降0.2万元/吨。 　　【国光股份】【海利尔】本周暂无重大公告。 　　【远兴能源】据百川盈孚，2023年3月17日本周重质纯碱价格为3066元/吨，环比上周持平；轻质纯碱价格为2761元/吨，环比上周持平；尿素价格为2687元/吨，环比上周下降5元/吨；动力煤价格为996元/吨，环比上周下降10元/吨。 　　【金发科技】本周暂无重大公告。 　　【蓝晓科技】3月13日，公司发

　　一周观点：中药支持政策已较为完善，中医药将逐渐步入改革成效显现阶段 　　自2019年10月国务院办公厅发布《关于促进中医药传承创新发展的意见》，2021年1月国务院办公厅发布《关于加快中医药特色发展的若干政策措施》，中医药就此进入实质性快速发展阶段。截至目前，“措施”里提出的人才、审批审批和分类注册管理、中西医结合、中医药发展重大工程、中医药医保管理等要求皆由相关部门发布具体发展规划文件予以落实，目前支持发展的相关政策已较为完备，我们认为中医药将从前期政策支持发展阶段逐渐步入发展成效显现阶段。长远看，我们认为中药创新药、中药院内制剂、中药品牌OTC、中药配方颗粒、中医连锁等细分行业具备较大投资机会。 　　一周观点：国家医保局明确创新医疗器械可豁免DRG，助推企业创新研发 　　2023年3月4日，国家医疗保障局发布对十三届全国人大五次会议第3298号建议的答复（下称“答复”）。《答复》中，国家医保局对地方医保部门在试点工作中探索建立CHS-DRG付费支持医疗新技术的有关机制点名支持：如北京市对于符合一定条件的药品、医疗器械及诊疗项目，纳入CHS-DRG付费除外支付管理；河北邯郸明确了付费异常高值和异常低值的病组可按项目付费，确定特殊治疗、特殊用药，高值耗材的清单，可以不纳入DRG分组，确保全覆盖。国家医保局点名支持北京等地医保局将创新医疗器械豁免DRG，利好相关创新研发驱动型医疗器械公司。2014年至今，国家药监局共批准192项创新医疗器械，且2022年来呈现审批提速趋势。创新产品核心技术都有我国的发明专利权或者发明专利申请已经国务院专利行政部门公开，具有显著的临床应用价值。一旦创新器械获批完成，预示着较大的空间。在新政策加持下，对于创新医疗器械企业而言，有利于其进一步提升行业竞争力和市场占有率。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：3月金股：九芝堂、可孚医疗、美年健康、迪安诊断、国际医学、康为世纪、昌红科技。稳健组合：康龙化成、昌红科技、迈瑞医疗、海尔生物、羚锐制药、康缘药业、人福医药、东诚药业、益丰药房、老百姓、健之佳、海吉亚医疗、新天药业、寿仙谷、太极集团、中国中药。弹性组合：泓博医药、皓元医药、药石科技、美迪西、海泰新光、澳华内镜、戴维医疗、采纳股份、博腾股份、康拓医疗、完美医疗。受益标的：三诺生物、爱康医疗、春立医疗、振德医疗、联影医疗、九洲药业、凯莱英、纳微科技、百普赛斯、神州细胞、康希诺、万泰生物、石药集团、三叶草生物、丽珠集团、君实生物、鱼跃医疗、乐普医疗、怡和嘉业、美好医疗、东方生物、安旭生物、万孚生物、明德生物、汤臣倍健、同仁堂、健民集团、佐力药业、固生堂、华润三九、红日药业、以岭药业。 　　风险提示：政策执行不及预期，行业黑天鹅事件。