市场表现： 　　上周（3月13日至3月19日）医药生物板块整体下跌1.99%，在申万31个行业中排第22位，跑输沪深300指数1.78个百分点。年初至今，医药生物板块整体上涨0.77%，在申万31个行业中排第21位，跑输沪深300指数1.48个百分点。医药生物板块PE估值为24.6倍，处于历史低位水平，相对于沪深300的估值溢价为119%。上周医药生物子板块中，医药商业和中药实现上涨，涨幅分别为2.33%和1.62%。个股方面，上周上涨的个股为129只（占比27.8%），涨幅前五的个股分别为百利天恒-U（23.1%）、国药一致（18.4%）、桂林三金（15.4%）、佐力药业（14.7%）、九芝堂（13.6%）。 　　市值方面，当前A股申万医药生物板块总市值为7.42万亿，在全部A股市值占比为7.95%。成交量方面，上周申万医药板块合计成交额为3304亿元，占全部A股成交额的8.10%，板块单周成交额环比上升15.29%。主力资金方面，上周医药行业整体的主力资金净流出合计为126.45亿元，净流出前五为药明康德、康龙化成、沃森生物、爱尔眼科、恒瑞医药。 　　行业要闻： 　　3月13日，辉瑞公司（NYSE:PFE）宣布将以每股229美元、共计430亿美元的价格，收购生物技术公司Seagen（Nasdaq：SGEN）。辉瑞表示，预计将通过310亿美元的新长期债务，以及短期融资和现金结合的方式，为这笔交易提供资金。Seagen成立于1997年，是抗体药物偶联物龙头公司。Seagen目前有4款上市产品，其中3款为ADC药物，去年总营收为20亿美元。辉瑞首席执行官AlbertBourla表示，辉瑞和Seagen将共同寻求通过将Seagen的抗体药物偶联物（ADC）技术的力量与辉瑞的能力和专业知识相结合来加速下一代癌症的突破。 　　辉瑞此次交易为近年来全球医药市场中的重要事件，在过去三年，新冠药物和疫苗为辉瑞贡献了丰厚的收入和现金流。此次收购西雅图基因有望进一步丰富辉瑞的抗肿瘤药物产品管线，增强其在该领域的竞争力。ADC赛道持续火热，近两年上市品种不断丰富，随着技术的不断发展成熟，ADC药物市场规模快速增长。目前国内已有6款ADC药物获批上市，并且有多项产品处于临床研究阶段，建议关注ADC领域具备领先技术优势的国内创新药企。 　　投资建议： 　　上周，大盘整体呈震荡走势，医药生物指数跑输大盘指数，细分板块中，中药和医药商业涨幅居前，国企改革热点延续。辉瑞430亿美元收购Seagen，ADC赛道热度持续提升。当前市场热点快速切换，医药生物细分子板块分化严重。中长期来看，重点关注创新发展给板块带来的系统性投资机会；中短期来看，关注政策影响、事件驱动、业绩驱动等带来的细分投资机会。建议重点关注创新药、连锁药店、品牌中药、二类疫苗、医疗服务、研发外包、特色器械、血制品等细分板块及个股。 　　个股推荐组合：益丰药房、贝达药业、丽珠集团、华兰生物、凯莱英； 　　个股关注组合：荣昌生物、华润三九、老百姓、康泰生物、艾德生物等。 　　风险提示：政策风险；业绩风险；事件风险。

　　新冠口服药研发进展 　　目前全球7款新冠口服药获批上市，8款药物处于临床Ⅲ期（包括老药新用和Ⅱ/Ⅲ期，其中1款药物获得紧急使用授权）。辉瑞Paxlovid和默克的Molnupiravir已在中国获批上市，国内研发进度最快的为真实生物的阿兹夫定于2022年7月获批上市。2023年1月29日，先声药业、君实生物新冠口服药获NMPA批准上市，2023年3月众生药业新冠口服药NDA获NMPA受理。 　　A股和港股创新药板块及XBI指数本周走势 　　2023年3月第三周，陆港两地创新药板块共计34个股上涨，27个股下跌。其中涨幅前三为迈博药业-B(44.90%)、云顶新耀-B(20.77%)、康宁杰瑞制药-B(20.15%)。跌幅前三为永泰生物-B(-11.45%)、南新制药(-9.97%)、复宏汉霖-B(-7.60%)。 　　本周A股创新药板块下跌2.38%，跑输沪深300指数2.17pp，生物医药下跌4.56%。近6个月A股创新药累计上涨5.60%，跑赢沪深300指6.91pp，生物医药累计下跌1.22%。。本周港股创新药板块上涨3.61%，跑赢恒生指数2.58pp，恒生医疗保健上涨1.03%。近6个月港股创新药累计上涨5.73%，跑赢恒生指数3.59pp，恒生医疗保健累计上涨6.78%。。 　　本周XBI指数上涨1.14%，近6个月XBI指数累计下跌7.08%。 　　国内重点创新药进展 　　3月是4款新药获批上市。本周1款新药获批上市，为盐酸依拉环素。本周1款新增适应症获批上市，为达罗他胺。 　　海外重点创新药进展 　　3月美国6款新药获批上市，本周美国4款新药获批上市。3月欧洲无创新药获批上市。3月日本无新药获批上市。 　　本周小专题——IL-5靶点药物研发概况 　　3月14日，GSK宣布美泊利珠单抗在华申报新适应症，用于治疗嗜酸性粒细胞性重度哮喘（SEA）。这也是首款在国内申报该适应症的药物。全球处于临床阶段的IL-5靶点药物共5款，其中获批上市2款，III期临床1款，II期临床2款。中国处于临床阶段的IL-5靶点药物共4款，其中获批上市1款，III期临床1款，II期临床2款。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成15起重点交易，披露金额的重点交易有1起。Talem宣布与LiberaBio进行多靶点ai驱动抗体发现合作。南京三迭纪医药与勃林格殷格翰中国共同签署合作协议。pharmanvia与AeternaZentaris签订独家授权协议，为首款也是唯一一款经批准的用于成人生长激素缺乏诊断的口服药物。Aitia和UCB宣布在亨廷顿舞蹈病方面开展战略药物研发合作。伊顿制药宣布收购罕见病候选产品ET-600。晶泰科技与深势科技达成战略合作，共同打造基于ai4s的智能化，自动化药物研发新生态。ArtisanBio利用Artisan的基因组编辑平台扩展与武田的细胞治疗研究合作。Eureka从国家癌症研究所获得有希望的抗体靶向间皮素。defense与Orano签署合作协议，开发下一代靶向癌症放射免疫疗法。Synaffix宣布扩大与MacroGenics的ADC合作。寒武纪生物推出放大器治疗公司开发临床阶段AMPK激活剂。Cingulate和Indegene宣布关于主要ADHD候选药物CTx-1301的联合商业化协议。赛诺菲收购ProventionBio，投资组合增加TZIELD，这是首个用于延迟3期1型糖尿病(T1D)的疾病修饰药物。Synaffix宣布扩大与MacroGenics的ADC合作。 　　风险提示：药品降价风险;医改政策执行进度低于预期风险;研发失败的风险。

中心思想 核心业绩驱动与挑战 智飞生物2022年业绩在新冠疫苗销售大幅下滑的背景下，凭借核心代理产品HPV疫苗和常规自主产品的强劲增长，实现了营业收入的稳健提升。尽管归母净利润和经营性现金流短期承压，但公司整体业绩符合市场预期。 创新发展基石 公司持续加大研发投入，构建了丰富且多元的创新疫苗产品管线，尤其在新冠疫苗、多价肺炎疫苗等领域取得显著进展。这些创新成果为公司未来业绩增长奠定了坚实基础，预示着长期发展的潜力。 主要内容 2022年度业绩概览 营业收入：2022年实现营业收入382.64亿元，同比增长24.83%。 归母净利润：75.39亿元，同比下降26.15%。 扣非归母净利润：75.10亿元，同比下降26.26%。 经营性净现金流：19.89亿元，同比大幅下降76.62%。 每股收益（EPS）：4.71元。 业绩符合预期：尽管净利润有所下滑，但整体财务表现符合市场预期。 HPV疫苗与常规自主产品增长及新冠疫苗影响 季度业绩表现： 2022年单季度营业收入分别为88.41亿元、95.13亿元、94.70亿元和104.41亿元，同比增速分别为+125.16%、+2.90%、+9.38%和+18.33%。 单季度归母净利润分别为19.23亿元、18.06亿元、18.78亿元和19.32亿元，同比增速分别为+104.95%、-60.32%、-35.52%和+7.03%。 产品收入结构分析： 自主产品：营业收入32.85亿元，同比大幅下降66.12%，毛利率86.48%（同比下降4.04个百分点）。收入下降主要系新冠疫苗销售量明显减少。 常规自主产品：营业收入17.60亿元，同比增长35.82%。其中，AC结合疫苗批签发685.68万支（同比+77.31%），AC多糖疫苗批签发107.36万支（同比+381.23%）。ACYW疫苗和Hib疫苗批签发量有所下降。 代理产品：营业收入349.75亿元，同比增长67.09%，毛利率28.66%（同比下降4.40个百分点）。收入强劲增长主要得益于HPV疫苗的拉动。 HPV疫苗：4价HPV疫苗批签发1402.84万支（同比+59.37%），9价HPV疫苗批签发1547.72万支（同比+51.65%）。 其他代理产品：五价轮状疫苗批签发882.63万支（同比+20.77%）。23价肺炎疫苗和灭活甲肝疫苗批签发量有所下降。 子公司业绩：智飞绿竹实现营业收入16.26亿元，净利润4.38亿元；智飞龙科马实现营业收入16.62亿元，净利润4.48亿元。 经营现金流：经营性净现金流大幅下降主要由于销售规模扩大，采购代理产品支付的现金增加，预计后续销售回款后将得到改善。 研发投入与创新疫苗管线建设 研发投入概况： 2022年研发投入金额达11.13亿元，同比增长36.78%，约占自主产品收入的33.89%。 研发人员数量增至807人，同比增长42.58%。 新冠疫苗研发进展： 公司自主研发的重组新型冠状病毒蛋白疫苗于2022年2月获批作为新冠灭活疫苗的序贯加强疫苗，3月获批国内附条件上市，12月获批作为第二剂次加强免疫接种疫苗，接种人群范围扩大至3岁以上。 第二代新冠疫苗（Omicron-Delta嵌合疫苗）已在乌兹别克斯坦启动国际临床试验。 公司正积极推进基于Omicron BA.4/5变异株的新一代重组蛋白新冠疫苗、基于mRNA技术的广谱新冠疫苗以及新冠病毒/流感病毒联合疫苗的研发。 其他创新疫苗管线进展： 23价肺炎球菌多糖疫苗的上市申请于2022年3月获得CDE承办，2023年2月进入第一轮补充资料，有望近期获批上市。 冻干人用狂犬病疫苗（MRC-5细胞）和四价流感病毒裂解疫苗已获得Ⅲ期临床试验总结报告。 重组B群脑膜炎球菌疫苗（大肠杆菌）获得临床试验批准通知书。 整体研发项目储备：截至2022年底，公司自主研发项目共28项，其中16项处于临床试验和申请注册阶段，形成了丰富且多元的创新疫苗产品梯队。 盈利预测、估值与评级 盈利预测调整：考虑到HPV需求强劲增长、微卡等自主新产品开始放量，以及防疫政策优化后常规疫苗接种业务的正常开展，分析师上调了2023-2024年归母净利润预测，并新增2025年预测。 2023E/2024E/2025E归母净利润预测分别为94.80亿元、117.65亿元和141.23亿元，同比增速分别为25.74%、24.11%和20.04%。 投资评级与风险提示： 当前股价对应PE分别为15/12/10倍（2023E/2024E/2025E），维持“买入”评级。 风险提示包括在研品种上市与推广低于预期，以及HPV疫苗竞争对手增多。 总结 智飞生物2022年年报显示，尽管受新冠疫苗销售下降影响，公司净利润短期承压，但凭借代理HPV疫苗和常规自主产品的强劲市场表现，实现了营业收入的显著增长。公司持续高强度的研发投入，构建了多元化的创新疫苗产品管线，特别是在新冠疫苗和多价肺炎疫苗等领域取得了重要进展，为未来业绩增长奠定了坚实基础。分析师上调了未来盈利预测，并维持“买入”评级，表明市场对公司长期发展潜力持乐观态度，但投资者仍需关注新产品上市及市场竞争加剧等潜在风险。

中心思想 业绩强劲增长与核心驱动力 万泰生物在2022年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长94.51%和134.28%。这一强劲表现主要得益于其二价HPV疫苗的持续产销两旺，以及新冠感染检测市场需求的旺盛，带动了相关原料及试剂收入和利润的增长。公司盈利能力显著提升，毛利率和净利率均实现双升，期间费用率得到优化。 多元化布局与未来增长潜力 公司不仅在现有产品线上表现出色，还在疫苗研发管线和国际化布局方面取得了重要进展。多款重磅疫苗（如九价HPV疫苗、鼻喷新冠疫苗、20价肺炎疫苗等）的研发持续推进，有望在未来支撑公司业绩的长期增长。同时，二价HPV疫苗在通过WHO PQ认证后，已成功进入多个国际市场，并有更多国家正在推进注册申报，预示着其国际化业务将成为新的增长点。这些多元化的产品和市场策略共同构筑了公司持续发展的坚实基础。 主要内容 2022年度业绩概览 万泰生物于2022年全年实现营业收入111.85亿元，同比大幅增长94.51%；归母净利润达到47.36亿元，同比增长134.28%；扣非归母净利润为45.14亿元，同比增长132.03%。数据显示，公司收入和利润端均实现显著增长，主要驱动因素是二价HPV疫苗的持续热销以及新冠感染检测产品市场需求的增长。然而，2022年第四季度单季表现有所放缓，实现营业收入25.35亿元，同比增长17.65%；归母净利润7.92亿元，同比下降4.95%；扣非归母净利润6.66亿元，同比下降15.77%。 盈利能力分析 2022年，公司盈利能力显著增强。毛利率达到89.54%，同比上升3.76个百分点；净利率为43.48%，同比上升7.32个百分点。期间费用率为40.47%，同比下降4.05个百分点，其中销售费用率为29.09%（同比下降0.31个百分点），管理费用率为2.10%（同比下降1.07个百分点，主要系营业收入快速增长摊薄），研发费用率为9.83%（同比下降2.03个百分点，原因同管理费用），财务费用率为-0.55%（同比下降0.64个百分点）。 从2022年第四季度来看，公司毛利率为89.40%，同比上升4.17个百分点；净利率为32.51%，同比下降7.67个百分点。销售费用率为29.16%，同比上升0.92个百分点；管理费用率为3.34%，同比上升0.69个百分点；研发费用率为28.38%，同比上升17.78个百分点；财务费用率为-0.39%，同比下降0.68个百分点。 疫苗业务发展与国际化布局 2022年，公司疫苗业务实现营业收入84.93亿元，同比大幅增长159.09%，预计主要由二价HPV疫苗贡献。根据中检院和公司公告，2022年公司二价HPV疫苗共批签发284批次，同比增长74%，批签发量接近3000万支，销量突破2500万支。 在国内市场，经测算，截至2022年末，国内HPV疫苗在9-45岁人口中的渗透率约为16%，仍有巨大的提升空间。报告期内，公司的二价HPV疫苗已在广东、河北、山东、四川、重庆等多地政府惠民项目中陆续中标，随着各地HPV惠民政策的逐步推行，公司有望持续受益于渗透率的提升。 在国际市场方面，公司二价HPV疫苗自2021年10月通过WHO的PQ认证以来，已于2022年及2023年1月先后获得摩洛哥、尼泊尔、泰国、刚果（金）以及柬埔寨5个国家的上市许可。此外，哈萨克斯坦、巴基斯坦、印尼、马来西亚、肯尼亚等约16个国家的注册申报工作正在有序推进中，产品出海前景广阔。 研发管线进展 公司多款疫苗研发项目持续推进，有望为未来业绩增长提供支撑： 戊肝疫苗： 在美国进行的I期临床试验已完成，并于2022年6月收到医学报告，结果显示其在美国人群中具有良好的安全性和免疫原性。 九价HPV疫苗： III期临床试验和产业化放大进展顺利。与佳达修9的头对头临床试验已完成临床试验现场及标本检测工作，目前处于统计分析和医学总结报告产出阶段，结果达到临床试验设计预期。小年龄桥接临床试验已完成入组工作。此外，商业化生产车间已建设完成，正在进行产业化放大生产研究。 鼻喷新冠疫苗： 该产品已在4个国家、33个现场完成3万多例受试者的III期临床保护研究，并于2022年12月2日获批紧急使用。 20价肺炎疫苗： 已于2022年11月10日通过江苏省疾病预防控制中心伦理审查委员会审查，并于2023年2月启动I期临床试验受试者招募工作。 水痘疫苗： 冻干水痘减毒活疫苗已完成III期临床试验，正在进行生产申报准备工作；冻干水痘减毒活疫苗（VZV-7D）完成IIa临床现场工作，正在开展IIb临床试验。 投资建议与风险提示 安信证券维持万泰生物“买入-A”的投资评级，并给出6个月目标价151.15元。 预计公司2023年至2025年的收入增速分别为26.0%、20.8%、15.9%，净利润增速分别为25.7%、21.2%、16.1%。对应EPS分别为6.57元、7.96元、9.25元，对应PE分别为18.5倍、15.3倍、13.1倍。 主要风险提示包括：产品市场推广及销售不及预期、新产品研发进度不及预期、国际化业务拓展不及预期。 财务数据预测与估值 根据预测，万泰生物的财务表现将持续稳健增长。 营业收入： 预计从2023年的140.89亿元增长至2025年的197.21亿元。 净利润： 预计从2023年的59.55亿元增长至2025年的83.79亿元。 每股收益（EPS）： 预计从2023年的6.57元增长至2025年的9.25元。 市盈率（PE）： 预计从2023年的18.5倍下降至2025年的13.1倍，显示估值吸引力提升。 净利润率： 预计在2023-2025年间保持在42.3%至42.5%的高水平。 净资产收益率（ROE）： 预计从2023年的32.2%逐步调整至2025年的24.6%，仍保持较高水平。 投资资本回报率（ROIC）： 预计在139.5%至155.5%之间波动，显示公司资本利用效率极高。 资产负债率： 预计从2023年的14.3%持续下降至2025年的12.3%，偿债能力进一步增强。 总结 万泰生物在2022年凭借二价HPV疫苗的强劲销售和新冠检测产品的贡献，实现了营业收入和净利润的显著增长，盈利能力大幅提升。公司在疫苗业务领域持续深耕，二价HPV疫苗在国内市场渗透率仍有较大提升空间，并通过WHO PQ认证积极拓展国际市场，已在多个国家获得上市许可，国际化布局初显成效。同时，公司拥有丰富的研发管线，包括九价HPV疫苗、鼻喷新冠疫苗、20价肺炎疫苗等多个重磅产品，其研发进展顺利，有望在未来陆续上市，为公司提供长期增长动力。尽管第四季度业绩增速有所放缓，但整体财务预测显示公司未来几年将保持稳健增长。综合来看，万泰生物凭借其核心产品的市场优势、积极的国际化战略和强大的研发实力，具备持续增长的潜力，因此维持“买入-A”的投资评级。

中心思想 2022年业绩强劲增长与化学业务核心驱动 药明康德在2022年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润均同比增长超过70%，达到393.55亿元和88.14亿元，表现符合市场预期。其中，一体化CRDMO平台下的化学业务是核心增长引擎，收入高达288.50亿元，同比激增104.8%，尤其CDMO业务收入增长151.8%，显示出强大的市场竞争力与项目承接能力。 后疫情时代多业务板块稳健复苏与创新业务潜力 尽管国内疫情对部分业务（如临床业务）造成短期扰动，但生物学和测试业务仍保持稳定增长。展望后疫情时代，公司预计这些板块将迎来进一步复苏。同时，新兴的细胞基因疗法（WuXi ATU）业务收入同比增长27.4%，步入发展快车道，并有望在2023年实现商业化生产。DDSU业务虽短期收入下降，但通过战略升级聚焦前沿产品，并已完成172个IND项目，未来十年复合年增长率预计可达50%，展现出巨大的长期增长潜力。公司作为一站式CXO龙头，在调整盈利预测后仍维持“买入”评级，凸显其在行业中的领先地位和未来发展前景。 主要内容 2022年年度业绩概览 营业收入：公司2022年实现营业收入393.55亿元，同比增长71.8%。 归母净利润：实现归母净利润88.14亿元，同比增长72.9%。 经调整Non-IFRS归母净利润：达到93.99亿元，同比增长83.2%。 业绩表现：整体业绩符合市场预期。 一体化CRDMO平台驱动化学业务高速增长 化学业务板块收入：2022年化学业务板块实现收入288.50亿元，同比强劲增长104.8%。 小分子药物发现业务（CRO）：该业务实现收入72.13亿元，同比增长39.7%。 工艺研发和生产（CDMO）：CDMO业务收入达到216.37亿元，同比大幅增长151.8%。 CDMO管线项目：累计项目数量达2341个，其中包括50个商业化项目和57个临床三期项目，项目储备充沛。 未来展望：预计在新冠口服小分子大订单消化后，该业务仍有望保持强劲增长势头。 多板块业务稳健发展与疫后复苏 生物学业务收入：2022年生物学业务实现收入24.75亿元，同比增长24.7%。 测试业务收入：测试业务实现收入57.19亿元，同比增长26.4%。 临床业务收入：临床业务收入为15.75亿元，同比增长6.4%，增速因国内疫情扰动而明显放缓。 实验室分析与测试服务：该服务实现收入41.44亿元，同比增长36.1%，主要得益于部分业务位于海外，保持稳定增长。 未来展望：随着疫情影响的消退，预计相关板块业务将进一步复苏。 新兴业务迎来拐点与战略升级 细胞基因疗法业务（WuXi ATU）：该新兴业务实现收入13.08亿元，同比增长27.4%，同比提升约30个百分点。 WuXi ATU发展趋势：营收的快速提升表明该新兴业务已步入正轨，并有望在2023年实现商业化生产，推动ATU收入进一步放量。 DDSU业务收入：DDSU业务实现收入9.7亿元，同比下降22.5%，主要系公司进行迭代升级，为客户提供更加聚焦前沿的产品。 DDSU项目进展：截至2022年底，公司已完成172个项目的IND（新药临床试验申请），并有一个项目进入NDA（新药上市申请）阶段。 DDSU未来展望：2023年公司将迎来药品上市后的销售分成，预计随着更多DDSU客户药品上市，未来十年业务收入复合年增长率（CAGR）将达50%。 盈利预测与投资评级 公司定位：药明康德被定位为一站式CXO龙头企业。 盈利预测调整：考虑到新冠口服小分子药物贡献收入大幅下降以及部分业务发展受疫情扰动，公司对2023-2025年的净利润进行了调整。 净利润预测：预计2023年净利润为95.92亿元（同比+8.83%），2024年为121.27亿元（同比+26.42%），2025年为150.5亿元（同比+24.11%）。 估值与评级：A股对应2023-2025年PE分别为23/18/15倍，H股对应2023-2025年PE分别为20/16/13倍。公司维持A股和H股的“买入”评级。 风险提示：主要风险包括药企研发投入不及预期和市场竞争加剧。 总结 药明康德在2022年展现了强劲的财务表现，营业收入和归母净利润均实现超过70%的同比增长，主要得益于其一体化CRDMO平台驱动的化学业务，特别是CDMO业务收入的爆发式增长。尽管部分业务（如临床业务）受到国内疫情的短期影响，但生物学和测试业务仍保持稳健增长。同时，新兴的细胞基因疗法（WuXi ATU）业务已步入快速发展轨道，并有望在2023年实现商业化生产；DDSU业务通过战略升级，预计在未来十年实现50%的复合年增长率，展现出显著的长期增长潜力。综合来看，公司作为CXO行业的领军企业，在调整盈利预测后仍维持“买入”评级，表明市场对其未来发展前景持乐观态度，但投资者仍需关注药企研发投入和行业竞争加剧的潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 海吉亚医疗2022年业绩表现稳健，营收和经调整净利润均实现快速增长，显示出公司强大的市场扩张能力和持续优化的盈利结构。医院业务和核心肿瘤业务是公司业绩增长的主要驱动力，且费用率持续下降，进一步提升了公司的盈利效率。 肿瘤业务驱动与床位规模扩张 公司将肿瘤相关业务作为核心战略，通过强化多学科综合诊疗模式和积极推进肿瘤中心建设，巩固了其在国内肿瘤医疗服务领域的领先地位。同时，公司通过内生式扩张（自建新院、现有医院扩建）和外延式并购策略，稳步扩大床位规模和服务网络，预计到2024年底床位数将突破12000张，为未来持续增长奠定坚实基础。 主要内容 2022年业绩概览 营收与利润表现 海吉亚医疗2022年实现营收31.96亿元人民币，同比增长38.0%。净利润为4.82亿元人民币，同比增长6.3%。 经调整净利润增长强劲 剔除股份支付薪酬开支、收购医院资产评估增值所产生的折旧及摊销、汇兑净亏损后，公司经调整净利润达到6.07亿元人民币，同比增长34.7%，业绩基本符合市场预期。 医院业务与费用控制 医院业务快速发展 医院业务实现营收30.27亿元人民币，同比增长40.8%。其中，门诊服务营收10.98亿元人民币，同比增长48.1%；住院服务营收19.30亿元人民币，同比增长37.0%。就诊人次近325万人次，同比增长41.6%，显示出医院业务的强劲增长势头。 费用率持续优化 公司费用率稳步下降，2022年销售费用率为0.82%，管理费用率为9.29%，分别较2021年下降0.09和0.58个百分点。随着公司收入规模的持续扩大，费用率有望进一步下降，提升经营效率。 肿瘤业务与人才战略 肿瘤业务核心战略地位 肿瘤相关业务是公司的核心战略，2022年肿瘤业务实现营收14.38亿元人民币，同比增长30.8%，保持快速发展。公司不断强化肿瘤多学科综合诊疗模式建设，旗下医院积极推进肿瘤中心建设，以树立医院肿瘤品牌。 医疗人才队伍建设 公司高度重视人才引进和培养工作。截至2022年底，公司共有5127名医疗专业人员，其中主任医师及副主任医师共689人，分别较2021年同期增加19.4%和29.3%。持续的人才培养有望为公司长期发展提供有力支撑。 扩张策略与未来展望 内生式扩张进展 公司内生式扩张不断推进。聊城海吉亚医院于2022年4月投入运营，开放床位800张，并于11月实现月度盈亏平衡。德州、无锡、常熟海吉亚医院预计分别于2023、2024、2025年开业，预计总共开放2200-3000张床位。现有医院二期拓展也在稳步进行，重庆海吉亚二期已于2023年2月投入使用，单县、成武海吉亚二期预计2023年内逐步投入运营。 外延式并购深化与床位规划 外延式并购策略逐步深化，长三角地区的收购即将落实，有望持续扩大公司覆盖地域。公司配售完成，现金充足，将持续实施外延式并购扩张策略，不断扩大服务网络。根据公司床位扩张规划，集团整体床位数有望在2024年年底突破12000张。 盈利预测与投资评级 持续增长的盈利预期 光大证券研究所维持公司2023-2024年净利润预测为7.9亿元和10.12亿元人民币，并新增2025年净利润预测为12.8亿元人民币。对应的EPS分别为1.25元、1.60元和2.03元人民币。 维持“买入”评级 基于公司作为国内最大肿瘤医疗服务集团的地位、持续的内生式扩张和外延式并购策略，以及稳健的业绩增长，分析师维持对海吉亚医疗的“买入”评级。 总结 海吉亚医疗2022年业绩表现稳健，营收和经调整净利润均实现快速增长，核心医院业务和肿瘤业务发展强劲。公司通过内生式扩张和外延式并购策略，积极扩大床位规模和服务网络，预计到2024年底床位数将突破12000张。同时，公司费用率持续优化，人才队伍建设不断加强，为长期发展奠定坚实基础。鉴于其强劲的增长势头和明确的扩张战略，分析师维持“买入”评级，并对公司未来盈利能力持乐观预期。

中心思想 2022年业绩结构性变化与增长驱动 智飞生物2022年总营收达382.64亿元，同比增长24.83%，主要得益于代理品种，特别是HPV疫苗的强劲市场表现和持续放量。然而，由于新冠疫苗收入贡献的结构性调整，公司归母净利润为75.39亿元，同比下降26.15%，毛利率和净利率均有所下滑，反映出高毛利业务占比调整对盈利能力的短期影响。 自主研发投入与未来增长潜力 公司持续加大研发投入，2022年研发支出同比增长36.7%，自主研发管线布局广泛且进展顺利，多个核心疫苗产品已进入临床后期阶段，预示着未来业绩增长的多元化驱动和长期发展潜力。市场预期公司未来三年营收和净利润将持续稳健增长，基于此，报告维持对智飞生物的“买入”评级。 主要内容 2022年财务表现与业务结构深度分析 营收增长与盈利能力波动：代理品种驱动与新冠疫苗影响 整体财务概览与增长态势： 智飞生物在2022财年展现出强劲的营收扩张能力，实现总营收382.64亿元，较上年同期增长24.83%。这一显著增长主要得益于其代理品种的优异市场表现。然而，在利润层面，公司面临结构性调整带来的压力，归属于母公司股东的净利润为75.39亿元，同比下降26.15%；扣除非经常性损益后的归母净利润为75.1亿元，同比下降26.26%。这一下滑趋势主要反映了高毛利新冠疫苗业务贡献减少对整体盈利水平的直接影响。 盈利能力指标的变动分析： 2022年，公司的毛利率为33.63%，同比大幅下降15.41个百分点；净利率为19.7%，同比下降13.6个百分点。这些关键盈利指标的显著下降，清晰地揭示了公司业务结构变化对利润率的冲击。具体而言，随着全球新冠疫苗接种需求的变化，智飞生物此前依赖的新冠疫苗业务收入占比降低，而该业务通常具有较高的毛利率，其贡献的减少直接拉低了整体盈利水平。 费用控制与研发投入策略： 尽管盈利能力面临挑战，公司在费用控制方面表现出较好的稳定性。2022年销售费用率为5.84%，管理费用率为0.98%，财务费用率为0.04%，各项费用率波动较小，显示出公司在运营效率方面的有效管理。与此同时，公司持续加大对未来增长的战略性投入，2022年研发支出达到11.13亿元，同比增长36.7%。这一显著的研发投入增长，凸显了公司致力于提升自主创新能力和丰富产品管线的长期发展战略。 2022年第四季度业绩回顾： 从季度表现来看，公司在2022年第四季度实现了收入104.41亿元，同比增长18.33%，环比增长10.3%。同期归母净利润为19.32亿元，同比增长7.03%，环比增长2.9%。这表明公司在年末阶段的经营状况呈现稳步回升态势，代理品种的持续放量效应在季度层面得到进一步体现。 自主与代理品种的市场贡献：HPV疫苗主导与常规品种增长 自主品种的市场表现与结构： 2022年，智飞生物的自主品种收入为32.85亿元，同比大幅下降66.12%，占公司总营收的8.59%。自主品种的毛利率维持在86.48%的高水平。在自主品种内部，常规自主品种收入达到17.6亿元，同比增长35.82%，显示出公司在非新冠疫苗领域的常规业务仍保持良好的增长势头。具体到批签发量，AC结合疫苗批签发686万剂，同比增长77.31%；AC多糖疫苗批签发107万剂，同比增长391.23%，这些产品的显著增长反映了市场对特定常规疫苗的需求增加。然而，四价多糖疫苗批签发422万剂，同比下降39.36%；Hib疫苗批签发158万剂，同比下降49.01%，部分常规品种的市场表现有所波动。此外，测算预估新冠疫苗收入为15.25亿元，肺结核板块收入为1.35亿元。子公司龙科马在2022年贡献收入16.6亿元，净利润4.48亿元，是自主业务板块的重要组成部分。 代理品种的强劲增长与市场主导地位： 2022年，代理品种合计收入高达349.75亿元，较上年同期增长67.09%，占据公司总营收的91.4%，成为公司业绩增长的绝对核心驱动力。代理品种的毛利率为28.66%。其中，与默沙东合作的HPV疫苗系列表现尤为突出，充分体现了智飞生物强大的市场分销能力和高价疫苗的市场渗透力。四价HPV疫苗批签发量达到1403万剂，同比增长59.37%；九价HPV疫苗批签发量达到1548万剂，同比增长51.65%。这两种高价值疫苗的持续大规模放量，不仅有效弥补了自主品种中新冠疫苗收入的下降，更是推动公司整体营收实现大幅增长的关键因素。此外，五价轮状疫苗批签发883万剂，同比增长20.77%，也为代理品种的增长贡献了力量。而23价肺炎疫苗批签发102万剂，同比下降30.75%；甲肝疫苗批签发61万剂，同比下降24.04%，显示出部分代理品种的市场需求存在波动。 自主研发管线布局与未来增长潜力展望 丰富的临床阶段在研管线：多元化布局与上市预期 多元化产品布局策略： 智飞生物通过持续的研发投入，构建了涵盖多个疾病领域和不同技术路线的丰富在研管线，旨在为公司未来发展提供多元化的增长引擎。这一策略有助于降低单一产品或市场风险，并抓住不同疫苗细分市场的增长机遇。 后期临床进展与上市预期： 申请生产注册阶段： 23价肺炎疫苗已获得生产注册申请受理，预示着该产品有望在近期获得上市批准，为公司带来新的收入来源。 完成临床3期阶段： 二倍体MRC-5狂苗、四价流感疫苗和三价流感疫苗均已成功完成临床3期试验，表明这些产品距离上市仅一步之遥，有望在未来几年内贡献业绩。 临床3期进行中： 15价肺炎疫苗、vero狂苗、双价痢疾疫苗和四价结合疫苗目前正处于临床3期试验阶段，进展顺利。这些产品一旦成功上市，将进一步巩固公司在疫苗市场的地位，并拓展其产品组合。 中期与早期临床项目： 公司在临床2期阶段拥有EV71疫苗、重组结核疫苗和四价诺如疫苗，这些产品代表了中期的增长潜力。在临床1期阶段，皮内注射卡介苗、卡介菌纯蛋白衍生物、组分百白破疫苗和灭活轮状疫苗正在进行中，为公司的长期发展储备了创新力量。此外，重组b群脑膜炎球菌疫苗已获得临床试验批准，进一步丰富了公司的早期研发管线，展现了公司在创新疫苗领域的持续探索。 盈利预测与投资建议：稳健增长预期与风险提示 未来业绩增长预测： 基于智飞生物在代理品种市场的持续领先地位、强大的分销网络以及自主研发管线的逐步成熟，西部证券对公司未来几年的业绩持乐观

中心思想 二代测序应用加速与国产化进程 本报告核心观点指出，以华大智造和Illumina为代表的二代基因测序（NGS）行业，正处于应用加速推进期，尤其国产测序产品在技术创新和市场拓展方面表现突出。 技术驱动下的市场扩张 通过提升通量、降低成本、实现小型化与智能化，以及单细胞测序技术的快速发展，二代测序技术正不断拓宽其应用边界，覆盖大样本、科研临床自用及精准医疗等多个领域，预示着行业的高速增长潜力。 主要内容 二代测序，应用加速 高通量、低成本，大样本应用场景拓展加速 Illumina Novaseq X系列：最新高通量机型Novaseq X系列将测序通量从上一代Novaseq 6000的6000Gb大幅提升至16Tb。同时，单基因组测序成本从2015年的约1000美元降至约200美元。 华大智造DNBSEQ-T20×2：最新高通量测序产品DNBSEQ-T20×2与上一代T7相比，通量从6T/24h提升至约22T/24h（72T/60~80h），单基因组测序成本从500美元降低至100美元，实现了全球最佳规模成本。 市场影响：显著的降本增效有望快速打开农业育种、生物医药等对成本敏感的大样本应用场景，驱动行业规模高速增长。 小型化、智能化，国产在科研临床自用场景拓展加速 中小型新品迭出与客户拓展：华大智造携2022年上市的便携式低通量基因测序仪E25和桌面式中低通量基因测序仪G99参展。G99在展会中举办签约仪式，新增生物医学、科技服务等方向的6家合作伙伴，客户拓展加速。 数字化样本制备系统：华大智造展示了其首款数字化样本制备系统DNBelab-D4，搭配E25基因测序仪，只需加样、移样两步即可完成测序，实现样本制备智能化，减少人工操作，节省时间。 国产替代加速：这些新品的推出和智能化解决方案，助推了科研临床自用场景的国产替代进程。华大智造的客户结构也从2019年主要集中于华大系（70%）向更广泛市场拓展。 单细胞测序快速发展，国产仪器新产品领域放量加速 单细胞测序市场增长：自2012年单细胞精准测序技术突破以来，全球单细胞测序相关研究快速增长。全球单细胞测序龙头10X Genomics在2017-2022年间主营业务收入从0.71亿美元提升至5.16亿美元，复合年增长率（CAGR）达49%。 华大智造新业务板块放量：华大智造的DNBelab C系列单细胞文库制备系统于2019年上市，其所在的新业务板块（非新冠）收入在2019-2021年间从0.23亿元增长至1.13亿元，CAGR高达122%，显示出强劲的放量势头。 中国专利竞争力：截至2020年2月，我国在单细胞基因测序技术领域专利申请量达79件，美国为43件，两国占全球总量的74%。其中，华大基因专利规模全球第六，在单细胞测序方向具备极强竞争力。 投资建议 报告建议关注产品创新性强并呈现业务拓展加速的上游厂商，以及渠道拓展加速或市场有望打开的下游服务方向。推荐华大智造、诺禾致源，并关注华大基因、艾德生物等。 风险提示 主要风险包括新品商业化不及预期、市场竞争加剧、新冠疫情波动以及国际环境变动等。 总结 本报告通过对第八届易贸生物产业大会（EBC）的跟踪分析，强调了二代基因测序行业，特别是国产测序产品，正经历一个应用加速推进的关键时期。技术进步体现在高通量、低成本、小型化和智能化方面，这极大地拓宽了二代测序的应用场景，从大样本研究（如农业育种、生物医药）到科研临床自用，再到快速发展的单细胞测序领域。华大智造等国内企业通过持续的产品创新和市场拓展，不仅实现了显著的降本增效，还在智能化样本制备和单细胞测序等新兴领域展现出强大的竞争力，加速了国产替代进程。报告建议投资者关注具备创新能力和业务拓展潜力的上游厂商及下游服务商，同时警示了新品商业化、市场竞争、疫情及国际环境等潜在风险。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力提升 固生堂在2022年实现了显著的业绩增长和盈利能力提升，营业收入同比增长18.4%，归母净利润成功扭亏为盈，经调整净利润更是大幅增长28.1%。这表明公司在市场挑战下展现出强大的韧性和经营效率。 商业模式验证与市场扩张加速 公司“线上+线下”一体化的OMO商业模式得到充分验证，线上业务实现高速增长，线下业务稳健发展。同时，各项核心经营指标持续优化，客户粘性增强，自有医生体系逐步完善。公司通过“自建+收购”双轮驱动策略加速市场扩张，门店网络持续完善，预示着未来在中医医疗服务市场仍有巨大的增长潜力。 主要内容 2022年业绩概览 营业收入与净利润表现 根据2023年3月17日发布的2022年业绩公告，固生堂实现营业收入16.2亿元人民币，同比增长18.4%。公司归母净利润达到1.8亿元人民币，成功实现同比扭亏为盈。经调整净利润为2.0亿元人民币，同比大幅增长28.1%，显示出公司核心盈利能力的显著改善。 业务类型与渠道收入结构 从业务类型来看，医疗健康解决方案业务是主要收入来源，实现收入16.0亿元，同比增长18.8%。销售医疗健康产品业务收入0.3亿元，同比略微下滑0.9%。 从渠道拆分来看，公司坚持“线上+线下”一体化的OMO商业模式。2022年线下医疗机构实现收入13.6亿元，同比增长12.0%；线上平台实现收入2.6亿元，同比高速增长69.5%，显示线上业务的强劲增长势头。 盈利能力指标优化 公司调整前毛利率为45.6%，同比提升0.4个百分点。调整后毛利率为30.7%，同比提升0.8个百分点（调整事项为将销售费用中的门店支出重新划分至营业成本）。2022年公司经调整后净利率达到12.4%，同比提升1.0个百分点，盈利能力稳中提升，规模效应再次显现。 核心经营指标持续优化 客单价与客流量双增长 2022年，公司实现了“量价齐升”的良好局面。客单价从513元提升至552元，同比增长7.6%。客流量从267万人次提升至295万人次，同比增长10.2%。 客户粘性显著增强 客户粘性持续增强，2022年公司客户回头率从62.8%增加至64.0%，同比提升1.2个百分点。会员累计消费人数从13.8万人增加至20.3万人，同比增长46.8%，会员客户回头率高达86.4%，表明公司在提升客户忠诚度方面成效显著。 自有医生体系建设成效 公司持续加大对于中医师人才培养建设的投入，自有医生数量从239人增加至322人。自有医生收入占线下收入的比例从14.6%提升至25.8%，同比提升11.2个百分点，自有医生对业务贡献度显著提高。 运营效率提升 公司周转能力有所提升。2022年应收账款周转天数为18天，同比基本持平。存货周转天数为65天，同比缩减8天，显示存货管理效率提升。应付账款周转天数为52天，同比基本持平。 医保支付占比稳定 2022年公司医保支付占比为28.8%，其中统筹账户支付占比为15.8%，个人账户支付占比为13.0%，同比去年基本持平，显示医保业务的稳定性。 市场扩张策略与展望 “自建+收购”双轮驱动 2022年，公司通过“自建+收购”双轮驱动策略加速扩张，新进温州、郑州、杭州等城市，累计完成新门店开业8家。其中，自建门店4家（北京昆仑、温州鹿城、郑州金水、深圳隆烨），并购门店4家（北京国宗、杭州大同、杭州回元堂、上海千诚）。截至2022年末，公司累计拥有48家线下医疗机构。2023年3月19日，公司再次公告收购昆山明泰、无锡李同丰2家门店，扩张节奏明显加速。 门店网络布局与覆盖 公司门店网络已覆盖北京、上海、广州、深圳、佛山、中山、福州、南京、苏州、宁波、无锡、杭州、郑州、温州共计14个城市。尽管2022年受疫情影响，公司大部分新增门店集中在第四季度落地，但扩张步伐并未停止。 未来扩张潜力 考虑到中医医疗服务市场规模较大，公司在大部分城市的渗透率均处于较低水平，预计未来3-5年将继续保持高速扩张的发展态势。 投资建议与风险提示 未来业绩预测与估值 安信证券预计公司2023年-2025年的营业收入分别为21.4亿元、27.5亿元、34.5亿元。归母净利润分别为2.5亿元、3.3亿元、4.3亿元。对应的PE分别为43.7倍、33.2倍、25.8倍。基于此，给予“买入-A”的投资评级。 主要风险因素 报告提示了多项风险，包括新冠疫情反复的风险、医疗事故风险以及扩张不及预期的风险。 总结 固生堂在2022年展现出强劲的经营韧性和增长潜力，实现了营业收入16.2亿元（同比增长18.4%）和归母净利润1.8亿元（同比扭亏为盈）的显著业绩。经调整净利润更是达到2.0亿元，同比增长28.1%，凸显了公司核心盈利能力的提升。公司“线上+线下”OMO商业模式成效显著，线上平台收入高速增长69.5%，线下医疗机构收入稳健增长12.0%，共同推动经调整净利率提升至12.4%。 在运营层面，固生堂实现了客单价和客流量的“量价齐升”，客户回头率和会员消费人数大幅增加，客户粘性显著增强。同时，公司自有医生体系逐步完善，自有医生收入占线下收入的比例提升至25.8%，运营效率也通过存货周转天数的缩减得到改善。 市场扩张方面，公司采取“自建+收购”双轮驱动策略，2022年新增8家门店，覆盖14个城市，并计划在未来3-5年继续保持高速扩张，以抓住中医医疗服务市场的巨大潜力。安信证券基于对公司未来业绩的积极预测，维持“买入-A”评级，但同时提示了新冠疫情反复、医疗事故和扩张不及预期等潜在风险。

中心思想 新冠疫苗影响下的主业强劲增长 智飞生物2022年年度报告显示，尽管受2021年新冠疫苗高基数影响，公司归母净利润表观增速出现下滑，但其非新冠业务表现稳健，常规业务净利润实现显著增长。这表明公司核心主业具备强劲的内生增长动力，并未受到新冠疫苗业务波动的影响。 代理疫苗产品驱动业绩持续向好 公司代理的HPV疫苗和轮状病毒疫苗在2022年批签发量大幅提升，成为驱动公司业绩增长的关键力量。随着国内HPV疫苗市场的持续旺盛需求，以及公司产品结构中高单价九价HPV疫苗占比的提升，预计未来公司业绩将保持持续向好态势，盈利能力有望进一步增强。 主要内容 2022年业绩回顾与核心业务表现 2022年，智飞生物实现营业收入382.64亿元，同比增长24.83%。然而，归属于母公司股东的净利润为75.39亿元，同比下滑26.15%；扣除非经常性损益后的归母净利润为75.10亿元，同比下滑26.26%。报告分析指出，净利润的表观下滑主要系2021年公司新冠疫苗贡献的净利润占比较大所致。 剔除新冠疫苗业务的影响，公司常规业务展现出强劲的增长势头。根据年报披露，2022年智飞龙科马（包含新冠疫苗业务）实现净利润4.48亿元。扣除该部分后，公司常规业务净利润测算约为70.91亿元，同比增长高达53.19%。这充分证明了公司非新冠业务的稳健增长和盈利能力。 在代理疫苗产品方面，公司表现尤为突出： 四价HPV疫苗批签发量约为1403万支，同比增长59%。 九价HPV疫苗批签发量约为1548万支，同比增长52%。 五价轮状疫苗批签发量约为883万只，同比增长21%。 国内HPV疫苗销售的旺盛需求，使得公司代理的HPV疫苗批签发数量大幅提升，成为2022年业绩增长的重要驱动力。 盈利预测上调与投资建议 基于公司主业的强劲增长态势，并考虑到未来九价HPV疫苗在产品销售中占比有望持续提高，分析师上调了智飞生物2023-2024年的盈利预测，并新增了2025年预测。 营业收入预测上调： 2023年：从404.86亿元上调至469.22亿元。 2024年：从532.88亿元上调至553.00亿元。 新增2025年预测：586.17亿元。 归母净利润预测上调： 2023年：从97.48亿元上调至98.47亿元。 2024年：从125.45亿元上调至128.64亿元。 新增2025年预测：138.32亿元。 每股收益（EPS）预测： 2023-2025年分别为6.15元、8.04元和8.65元。 估值分析： 对应2023年3月20日收盘价89.86元/股，2023-2025年市盈率（PE）分别为15倍、11倍和10倍。 鉴于公司稳健的常规业务增长和良好的未来预期，报告维持了对智飞生物的“买入”评级。同时，报告提示了核心疫苗产品销售低于预期、疫苗产品研发进度低于预期以及与默沙东合作中断等潜在风险。 总结 智飞生物2022年业绩报告显示，尽管受新冠疫苗业务高基数影响，公司净利润表观增速有所下滑，但其常规业务，特别是代理的HPV疫苗和轮状病毒疫苗，实现了强劲增长，有效支撑了公司整体营收的稳健提升。分析师基于公司主业的良好表现和未来产品结构的优化预期，上调了2023-2025年的盈利预测，并维持“买入”评级，凸显了对公司长期发展潜力的信心。公司未来业绩增长将主要依赖于核心代理疫苗产品的市场拓展和销售放量。