中心思想 税优健康险政策升级，驱动行业高质量发展 2023年7月6日，国家金融监督管理总局发布《关于适用商业健康保险个人所得税优惠政策产品有关事项的通知》，显著扩大了税优商业健康保险的产品范围和覆盖群体，并优化了管理细则。此举旨在通过税收优惠这一有效政策杠杆，持续推动商业健康保险规范发展，以更好地满足人民群众多样化的健康保障需求，促进多层次医疗保障体系的完善。 负债端改善与头部险企的战略机遇 新政策通过提升产品吸引力、扩大保障范围（特别是对既往症和老年人群的覆盖），有望缓解惠民保对商业医疗险的挤压，并推动保障型产品销售回暖，从而利好保险行业负债端的进一步改善。在这一背景下，具备产品创新能力和“保险+服务”优势的头部险企将更具竞争力，有望在市场结构调整中占据有利地位，实现新业务价值（NBV）的持续增长。 主要内容 事件背景与政策演进 政策发布与实施： 2023年7月6日，国家金融监督管理总局发布《关于适用商业健康保险个人所得税优惠政策产品有关事项的通知》，自2023年8月1日起实施。该《通知》将适用个人所得税优惠政策的商业健康保险产品范围扩大至医疗保险、长期护理保险和疾病保险等主要险种，并增加了产品保障内容和灵活性，同时通过行业统一的信息平台为税收抵扣提供便利。 政策驱动与国际经验： 从国际经验来看，税收优惠是鼓励市场机制发挥作用、发展商业健康保险的有效政策杠杆。党的十八大以来，国家持续出台文件支持商业健康保险发展，明确提出完善健康保险税收支持政策，并强调“促进多层次医疗保障有序衔接”及“积极发展商业医疗保险”。 税优健康险发展历程： 2015年5月首次提出试点，规定扣除限额为2400元/年（200元/月）；同年8月出台《个人税收优惠型健康保险业务管理暂行办法》；2016年正式试点；2017年7月推广至全国范围实施。2022年虽提出更新产品范围，但未明确细则，直至2023年《通知》正式明确并扩大了适用范围。 2023年《通知》核心变化与影响 产品范围扩容与期限要求： 新规将适用税优政策的产品范围扩大至医疗保险、长期护理保险和疾病保险等商业健康保险主要险种，取消了万能账户要求和标准化条款限制，使得产品创设更加灵活，有望提升产品吸引力。 同时，对保险期限提出了更严格的要求：医疗保险的保险期间或保证续保期间不低于3年，长期护理保险和疾病保险的保险期间不低于5年，更注重长期保障。 被保险人范围扩大与既往症承保： 《通知》将被保险人群体扩大至投保人本人、配偶、子女和父母，显著拓宽了保障覆盖面。 针对既往症人群保障不足的现状，新规要求医疗保险不得拒保既往症人群，但允许结合经营能力设置不同保障方案；同时鼓励开发针对既往症和老年人等特定人群的长期护理保险、疾病保险产品，体现了政策的普惠性。 赔付率要求与经营门槛： 新规适当放宽了医疗保险赔付率要求，以提高险企参与积极性。例如，医疗保险产品连续三年综合赔付率指标低于精算假设80%的，需采取调整改进措施；三年累计综合赔付率指标低于65%的，需提交费率合理性说明材料，确保产品保障性及普惠性。 对人身保险公司经营门槛提出明确要求，包括上年度末所有者权益不低于30亿元、综合偿付能力充足率不低于120%、核心偿付能力充足率不低于60%等，以确保服务能力。但主业突出、业务发展规范的健康保险公司不受所有者权益限制，鼓励更多专业市场主体参与。 税收优惠力度与抵扣便利性： 税前扣除限额维持2400元/年（200元/月）不变。 为提升便利性，商业健康保险信息平台将为投保人建立信息账户，生成唯一的识别码，用于归集和记录所有税优健康险相关信息，支持投保人便捷进行个人所得税税前扣除。 市场影响与投资建议 税收优惠对中高收入群体吸引力： 2400元/年的税前扣除限额，根据我国个人所得税累进制度（3%-45%），对中高收入群体（年收入3.6万以上，特别是96万以上人群）的吸引力更大，边际税率优势将逐步增强。同时，对于价格较低的长期商业健康险产品，该优惠力度更能显示出折扣优势。 保障型产品销售有望回暖： 政策扩大了税优健康险产品范围及覆盖群体，特别是强制承保既往症人群，有望在一定程度上缓解惠民保对商业医疗险的挤压。在经济预期改善和居民保障意识提升的背景下，税优健康险产品有望推动保障型产品需求回暖。 头部险企将更为受益： 头部险企在产品创设、风险管理以及通过“保险+服务”提升竞争力等方面具备显著优势，将从市场回暖中获得更大的发展机遇。 投资建议： 预计二季度头部险企新业务价值（NBV）增速将进一步提升，全年有望维持正增长。叠加“中特估”逻辑持续催化，低估值、高股息的保险股估值有望进一步提升。报告推荐中国太保（A+H）、中国人寿（A+H），并建议关注友邦保险。 风险提示： 需关注保费收入不及预期、资本市场大幅波动以及利率超预期下行等风险。 总结 2023年税优健康险新政的发布，标志着我国商业健康保险发展进入新阶段。政策通过扩大产品范围、拓宽保障人群、优化管理细则和提升抵扣便利性，旨在更好地发挥税收优惠的激励作用，满足多元化健康保障需求。此举不仅有利于行业负债端的持续改善，推动保障型产品销售回暖，更将加速行业结构优化，使具备创新能力和综合服务优势的头部险企受益。尽管存在市场波动和利率下行等风险，但长期来看，政策支持和市场需求的双重驱动将为商业健康保险行业带来积极的发展机遇。

　　博济医药(300404) 　　投资摘要： 　　1. 公司为目前唯一一家可提供中药临床前、临床服务与注册申报一体化的上市公司； 受益于《中药注册管理专门规定》，中药临床服务市场迎来广阔增量空间，公司的中药临床服务业务有望高速增长。 2. 随着临床试验恢复正常进度， 积压订单将快速转化为公司营收， 有助于公司业绩进一步向好。全流程“一站式”服务， 各大业务协同发展 　　公司的业务范围已经从早期提供有限的临床前研究和部分临床研究服务，扩展到新药研发链条上的各个环节。 　　一站式的服务使得公司更准确地把握行业动态，提高新药研发的成功率，满足客户多层次的业务需求，实现服务提供的连续性、稳定性。政策助力中药临床服务市场打开广阔空间 　　符合条件的经典名方申请上市，免报药效学研究及临床试验资料， 整体临床规模有望达到 25.68 亿元 　　院内制剂有规范的人用经验资料可以替代 II 期临床研究， 带给中药临床服务的市场空间约为 26.78 亿元 　　已上市中药说明书的修订，已经到了非做不可的关键时刻。 3 年内可能创造26.55 亿元的市场空间。多维度的技术壁垒 　　公司在核心技术人才，中药专家资源，标准化流程体系，品牌及声誉方面均建立起坚实的护城河。 　　中药研发大环境改善叠加复苏预期， 业绩增量可期， 有望重启高增预计 2023-2025 年公司营收分别为 5.86 / 8.49 / 12.52 亿元，同比增长38.34% / 44.83% / 47.5%。 　　投资建议： 　　2023-2025 年公司归母净利润 0.38 / 0.6 / 0.94 亿元，对应每股收益 0.1 / 0.16/ 0.25 元。公司 2023 年目标价为 12.36 元，首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示： 政策风险； 合同执行风险； 试验延期风险； 同业竞争风险

　　核心观点 　　全球钛铁矿资源丰富，中国钛铁矿储量全球第一。钛广泛应用于化工、航空、军工等行业，是生产钛白粉等产品的原料，主要用于生产的钛矿物为钛铁矿和金红石。2022年中国钛矿产量世界第一，澳大利亚金红石产量最高。 　　我国自有钛矿品位低，优质钛矿依赖进口。我国对高品位优质钛矿的需求主要依赖进口。2023年海外钛矿供给增量有限，国内钛矿龙头企业矿区均位于攀西地区，产能集中度较高，龙佰集团是国内未来几年钛矿增量的主要贡献。供给增量有限而需求稳步增长，近五年钛矿价格总体震荡上行。 　　钛白粉是钛矿最主要的下游领域，其次为海绵钛。中国钛白粉产能全球第一，以金红石型为主，但氯化法比例低。钛白粉最大下游为涂料和塑料行业，房地产行业景气度对钛白粉市场需求产生一定影响。2022年中国钛白粉产能达500万吨，位居全球第一。2022年至今，钛白粉产能供应充足而下游需求疲弱导致钛白粉价格下行，行业盈利触底之后略有所回升。 　　海绵钛市场增速高，新兴领域需求拓展。2022年中国海绵钛产能18.1万吨，产量17.5万吨，均为全球第一。2016-2022年，我国海绵钛产量持续提升，且同比增速在2020年之后均超过20%，发展速度较快，进口海绵钛数量减少，出口提升。随着海绵钛供给逐渐提升，而长期需求也有望持续拓展，海绵钛市场得以稳定发展，价格支撑力较强。 　　我国钛材用量提升，主要用于化工和航空航天领域。2016-2022年，我国钛锭、钛加工材产量均呈现持续提升态势。2022年我国钛材用量最大的领域是化工（7.3万吨，同比增长24%），其次是航空航天（3.3万吨，同比增长50%）。2022年医药和船舶领域的钛加工材用量虽然相对较低，但同比增速分别达到50%和25%。各领域对钛材的需求量不断增长。 　　龙佰集团拥有钛全产业链优势，钛白粉产能全球第一。龙佰集团是全球领先的钛白粉生产商，同时也是国内钛矿储量最丰富的企业之一。2022年公司的营收和归母净利润增速分别为17%/-27%，2018-2022年公司收入复合增速23.7%，归属母净利润复合增速11.6%。公司拥有完备的钛产业链，钛矿储量丰富，产品产能持续扩张。目前公司钛精矿、钛白粉、海绵钛年产能分别为140、151、5万吨，行业内均名列前茅。 　　风险提示：钛矿价格波动、行业政策变化、环保政策、竞争加剧、技术创新和产品升级、地质勘探、供应链、国际贸易摩擦、汇率风险等。 　　投资建议：看好行业龙头，把握长期价值。在钛产业链中，钛矿资源为核心资源。尽管钛白粉正处于下行周期，供需双弱背景下预计钛矿价格仍将高位震荡，看好具备钛全产业链优势的龙佰集团。

　　报告摘要 　　我们对A股医药生物行业47家公司2023年Q2业绩进行了前瞻预测：由于疫后院内诊疗恢复，我们预计Q2业绩较好的公司集中在院内处方药以及医疗器械、医疗服务板块。在中报业绩密集披露期，建议关注创新药、医疗器械及部分超跌医疗服务公司的投资机会。 　　此前我们在6月月报中提到，在医药部分细分行业估值不断收敛的情况下，建议投资者仓位向成长资产集中，从3-5年的维度关注创新药、创新器械行业优质企业的长期投资机会。随着《谈判药品续约规则》等政策的落地，医药行业政策底基本出现，疫情对行业的影响在今年二季度以后也逐步出清（预计2023年第二季度医院诊疗量已经恢复至2019年同期水平甚至实现双位数增长，由此带动院内诊断及治疗需求相关的处方药、耗材、诊断试剂、医疗服务实现快速反弹式增长），医药部分细分行业正式进入基本面的右侧，建议持续加仓创新药、创新器械板块龙头企业，做多这些企业由于创新兑现、组织变革等带来的竞争力不断增强和成长空间不断打开。 　　7月细分板块投资策略： 　　创新药：短期而言，集采对存量仿制药业务的影响逐步消退，药品领域相关价格规则更加合理和可预期，此外今年也是不少重磅产品国内商业化放量，以及验证出海潜力的关键时间点，建议持续关注临床进度、数据读出、上市申请等事件，以及潜在的对外授权合作事项。中长期而言，持续看好国产创新药投资机会，行业遇冷后头部企业的差异化创新能力和对全球规则的适应能力快速提升，部分企业的产品已经具备国际竞争力。推荐恒瑞医药、康方生物、荣昌生物、康诺亚、百济神州等公司。 　　医疗器械：短期而言，关注“疫后复苏+集采预期带来的超跌反弹”两条主线带来的投资机会，推荐关注骨科板块爱康医疗、威高骨科、大博医疗，IVD领域新产业、亚辉龙、安图生物；中长期而言，关注具备“创新+国际化”潜力的平台型公司：迈瑞医疗、联影医疗、华大智造、南微医学、微创医疗、威高股份、惠泰医疗、沛嘉医疗等；以及产业链自主可控的上游公司：美好医疗、海泰新光等。 　　2023年7月投资组合：A股：迈瑞医疗、药明康德、联影医疗、爱尔眼科、新产业、澳华内镜、威高骨科、荣昌生物、药康生物；H股：康诺亚-B、康方生物、爱康医疗。 　　风险提示：研发进度不及预期的风险、监管政策调整的风险、医保降价超预期的风险、商业化进度不及预期的风险。

　　事件：7月4日，国家医保局发布2023年医保谈判《谈判药品续约规则》及《非独家药品竞价规则》的征求意见稿，多项重要规则调整利好创新药谈判降幅收窄，有助于实现以价换量。 　　1.对于连续纳入目录“协议期内谈判药品部分”超过4年的品种，简易续约降幅减半。梳理发现，2018年及之前首次参与医保谈判、2022年医保谈判仍属于“协议期内谈判药品”且尚未有仿制药获批上市的西药有20个。 　　2.2022年通过重新谈判或补充协议方式增加适应症的药品，在今年计算续约降幅时，将把上次已发生的降幅扣减。 　　3.医保基金支出预算从2025年续约开始不再按照销售金额65%计算，而是以纳入医保支付范围的药品费用计算。即比值A=实际发生的纳入医保支付范围的药品费用/企业预测的纳入医保支付范围的药品费用，比值B=未来两年因调整支付范围所致的企业预测的纳入医保支付范围的药品费用增加值/本协议期企业预测的纳入医保支付范围的药品费用和实际发生的纳入医保支付范围的药品费用中的高者。考虑到参照标准的变化，医保支付节点金额也相应调增。原“二、规则”下2亿元、10亿元、20亿元、40亿元从2025年开始相应调增为3亿元、15亿元、30亿元、60亿元。 　　4.对纳入《新型冠状病毒感染诊疗方案》的药品，如基金实际支出超出基金支出预算的，经专家论证后，本次续约可予不降价。 　　5.谈判进入目录且连续纳入目录“协议期内谈判药品部分”超过8年的药品进入常规目录。 　　投资建议：在医保谈判政策逐步温和、鼓励创新的大背景下，创新药医保准入降幅趋收窄，疗效好、临床稀缺的创新品种将愈发有较强的定价能力，实现以价换量，坚定看好步入新药收获期的转型pharma和新兴biotech：恒瑞医药、百济神州、海思科、贝达药业、荣昌生物、康方生物、和黄医药、首药控股、海创药业、先声药业、君实生物、泽璟制药、信达生物、京新药业、恩华药业、前沿生物、康辰药业、冠昊生物、海普瑞等。 　　风险提示：药品价格大幅下降风险，产品放量不及预期风险，其他政策风险。

　　中国慢病患者数量不断攀升，用信息化的手段进行慢病管理对提高医疗服务效率，缓解医疗资源不均具有重大意义，互联网慢病管理前景广阔，行业处于群雄逐鹿的状态，然而，限制行业发展的痛点之一为盈利模式的探索各大慢病管理服务商不再局限于关注C端用户，开始把目光转向院内业务及院外业务，以求创造新的盈利增长来源。 　　互联网慢性病管理行业定义 　　互联网慢性病管理是指依托互联网技术，创新慢性病管理模式，以解决传统慢性病管理的诸多不足。而互联网慢病管理平台指的是依托互联网医疗或者互联网医院线上的医生为慢病患者提供慢病管理服务。平台聚合医院、医生、患者、医保、药厂、医疗器械企业、药店等部分或全部产业链成员，并为产业链上下游赋能，形成完整的生态系统。

　　投资要点 　　行业回顾： 　　2023年上半年，（1）从涨跌幅来看：申万化工指数下跌9.7%，跑输沪深300指数约12.7个百分点，申万化工二级子版块中仅化学纤维板块表现为上涨，农化制品、橡胶、化学制品、塑料、化学原料跌幅分别为15%/14%/10%/8%/0.5%。（2）从估值来看：当前申万化工行业PE（TTM）为16倍，横向看在行业中处于中低位水平，纵向看估值处于2015年以来的低位，其中，橡胶（36倍）市盈率最高，农化制品（10倍）市盈率最低。（3）从业绩来看：2023年Q1化工行业上市公司实现营业收入总额5680亿元（同比-7%）和归母净利润总额375亿元（同比-47%）。我们认为2023年在把握需求回暖大趋势的同时，也应在行业分化中寻找投资机会。 　　行业趋势： 　　从2018年开始，化工行业现金流整体充裕，在建工程投资额明显上升，但2022年下半年以来，下游需求走弱，化工品景气回落，供给侧的压力使化工品景气度持续探底。 　　2023年以来，国内需求底部缓慢复苏，在保交楼、地产三支箭落地后，地产行业有望走出低谷，需求端为化工行业景气提升提供坚实后盾。 　　从产业趋势、国产替代、困境反转三个维度，把握投资机会： 　　产业趋势：在双碳的背景下，光伏和风电行业迎来快速发展。看好POE，PVB未来在光伏胶膜中的应用，相关标的卫星化学（002648.SZ）。粮食安全背景下磷化工长期维持高景气，建议关注实现磷化工一体化向新能源材料延伸的公司，相关标的：复合肥巨头芭田股份（002170.SZ）。新型煤化工旨在以煤炭生产石油基产品，进口替代空间巨大，且能够有效降低对石化原料的进口依赖度，具有具有重要的战略意义，相关标的宝丰能源（600989.SH）。 　　国产替代：汽车级PVB胶膜受制于国外，国内技术已取得突破，具备国产替代实力，建议关注皖维高新（600063.SH）；未来全球碳纤维新增供给主要来自国内，碳纤维国产替代进程加速，多领域发展下消费量持续高增，相关标的中复神鹰（688295.SH）；吸附分离材料全球市场规模稳步增长，国内市场空间大，建议关注：蓝晓科技（300487.SZ），相关标的：中触媒（688267.SH）、建龙微纳（688357.SH）。 　　困境反转：海外市场回暖，轮胎出口复苏，国内开工率提升，23年轮胎企业产能大扩张，建议关注玲珑轮胎（601966.SH）。“第三支箭”落地，关注房地产后周期对PVC、玻璃等相关建材需求的拉动，相关标的中泰化学（002092.SZ）、远兴能源（000683.SZ）、山东海化（000822.SZ）等。 　　风险提示：下游需求低于预期、在建项目投产进度不及预期、安全生产事故等。

中心思想 税优健康险新政：扩容与赋能 国家金融监管总局发布《关于适用商业健康保险个人所得税优惠政策产品有关事项的通知》，旨在通过扩大产品范围、优化条款设计和提升市场自由度，激发税优健康险的供需积极性。新规取消了多项旧有限制，赋予保险公司更大的产品设计空间和自主权，有望显著提升险企参与热情和产品创新能力，从而更好地满足市场多元化的健康保障需求。 政策红利释放与市场潜力 此次新规被视为国家金融监管总局成立后发布的首个涉及人身险公司业务领域的政策红利，具有极强的信号意义。通过放宽产品形态、优化管理原则并强调信息平台建设，新规旨在解决原税优健康险“叫好不叫座”的困境，促进税优健康险市场健康可持续发展。未来，税优额度的有效提升和产品端的持续创新将是行业发展的关键驱动力。 主要内容 政策背景与旧规痛点 原税优健康险自2015年试点、2017年全国推广以来，销售效果未达预期。主要原因包括：1）产品种类单一，缺乏多样性，投保人关注度不足；2）A/B/C三款示范条款限制了险企的开发积极性；3）税优额度（2400元/年）吸引力有限。 新规主要变化分析 产品适用范围显著扩大 《通知》不再设计标准化条款，大幅增加保障内容并提高产品灵活性。产品形态从单一的万能险（包含医疗保险和个人账户积累）扩展至医疗保险、长期护理保险和疾病保险。新规仅对既往症人群设置承保要求（不得因既往病史拒保或进行责任除外，但可针对既往症人群设置不同保障方案），其他产品设计内容均交由市场主体决定，有望显著提升客户购买积极性。 产品管理原则优化，提升险企自由度与利润空间 新规优化了原税优健康险的多处规范，充分考虑了保险公司的自由度和合理利润空间，有望提升险企参与积极性。具体变化包括： 删除“微利经营原则”：为险企提供更灵活的定价空间。 优化“保证续保”要求：改为“医疗保险的保险期间或保证续保期间不低于3年”，长期护理保险和疾病保险的保险期间不低于5年。 调整赔付率考核方式：删除“医疗保险简单赔付率不得低于80%，低于80%的差额部分返还到所有被保险人的个人账户”的规定。优化调整为对“三年综合赔付率指标低于精算假设80%”和“三年累计综合赔付率指标低于65%”的产品强化事后回溯分析，确保定价合理、经营可持续。 删除“医疗保险不得设置免赔额”：允许产品设置免赔额，增加产品设计的灵活性。 删除“不得对个人账户收取初始费用等管理费用”：为险企提供合理的费用收取空间。 销售渠道与抵扣机制优化 新规强调通过行业统一的商业健康险信息平台为投保人建立信息账户，记录其所有适用个人所得税优惠政策的商业健康保险信息，方便消费者即使购买不同公司的产品，亦可按照规定进行税收抵扣。此外，投保者可在税优额度内为配偶、子女或父母购买，非纳税人群也可享受投保者的额度。相比税延养老险，税优健康险聚焦保障，无需递延领取补税，程序上或将可以直接抵扣，有望提升纳税人对税优健康险的关注度和理解力。 税优额度维持不变，考验产品组合与销售能力 《通知》答记者问维持税优健康险额度，即当年（月）计算应纳税所得额时予以税前扣除，限额2400元/年（200元/月）。在额度不变的情况下，新规实施后将考验保险公司的产品组合设计能力与队伍综合销售能力。预计未来保险公司将在合规前提下，通过产品组合满足客户全方位保障与储蓄的综合需求，提升客户保障深度。 投资建议 此次《通知》是国家金融监管总局成立后发布的首个涉及人身险公司业务领域的政策红利，整体上放宽了税优健康险产品设计形态，给予商业保险机构更大的产品设计空间和更多的自由裁决权，有望提升险企主观能动性和积极性，信号意义极强。下一步需关注税优额度的有效提升和产品端的创新表现。推荐中国太保、新华保险、中国平安和中国人寿，并关注中国财险。 风险提示 税优健康险实际销售数据可能低于预期，且税优额度提升有限。 总结 国家金融监管总局发布的《关于适用商业健康保险个人所得税优惠政策产品有关事项的通知》对税优健康险市场具有里程碑意义。新规通过扩大产品适用范围、优化产品管理原则、提升险企产品设计自由度，并改善销售与抵扣机制，旨在解决此前税优健康险“叫好不叫座”的困境，激发市场供需两端的积极性。尽管税优额度维持不变，但政策红利将考验保险公司的产品创新和综合销售能力，预计将推动行业向更灵活、更具保障深度的方向发展。此次政策调整释放了积极信号，有望促进商业健康保险市场的健康可持续发展，并为相关上市险企带来新的增长机遇。

中心思想 减重市场战略深化与先发优势确立 华东医药利拉鲁肽注射液减重适应症的获批，使其成为中国大陆首家且唯一拥有该批文的企业，显著增强了公司在庞大且需求迫切的减重市场中的竞争优势和先发地位。公司有望凭借此前奥利司他产品的市场基础，进一步贡献可观的收入增量。 多元化创新管线步入密集收获期 公司围绕GLP-1靶点构建了全面且差异化的产品管线，涵盖生物类似药、口服小分子及多靶点激动剂。同时，内分泌、肿瘤、自免等多个关键治疗领域的在研产品预计将陆续提交上市申请或完成挂网入院，预示着公司产品管线即将进入密集的商业化收获期，为未来业绩增长提供强劲驱动。 主要内容 减重领域布局深化与市场潜力分析 公司近况 2023年7月4日，华东医药公告中美华东利拉鲁肽注射液肥胖或超重适应症上市申请获得批准。 评论 减重领域布局深化与市场独占性 中美华东成为中国大陆首家也是目前唯一一家拥有利拉鲁肽注射液肥胖或超重适应症上市批文的医药企业，确立了市场先发优势。 市场背景：根据国家卫生健康委发布的《中国居民营养与慢性病状况（2020）》报告，中国成年居民超重或肥胖率超过50%，6-17岁儿童和6岁以下儿童的超重/肥胖率分别达到19%和10.4%，显示出巨大的市场需求。 此前，中国仅有奥利司他胶囊一种药物获批用于肥胖或体重超重患者的治疗。华东医药已通过奥利司他胶囊（处方药卡优平、OTC健姿）积累了扎实的学术推广基础和市场资源，利拉鲁肽产品有望在此基础上进一步贡献收入增量。 创新管线进展与未来增长驱动 GLP-1靶点全方位产品管线 公司围绕GLP-1靶点，搭建了包括口服、注射剂在内的长效及多靶点全球创新药和生物类似药相结合的全方位和差异化产品管线。 截至2023年7月4日，公司在研的GLP-1产品包括：生物类似药司美格鲁肽注射液、口服小分子GLP-1受体激动剂HDM1002片和TTP273、双靶点激动剂HDM1005及SCO-094、长效三靶点激动剂DR10624等多款产品。 产品管线步入收获期 内分泌领域： 利拉鲁肽注射液糖尿病适应症已于2023年3月获批上市，公司预计将于第三季度完成全部省份的挂网和入院。 肿瘤领域： 公司预计其ADC（抗体偶联药物）药物ELAHERE有望于年内提交中国BLA（Biologics License Application，生物制剂上市申报）申请。 自免领域： 公司预计有望于今年正式递交ARCALYST用于治疗冷吡啉相关的周期性综合征的中国BLA申请；其乌司奴单抗生物类似药HDM3001有望于2023年第三季度递交中国BLA申请。 盈利预测与估值 分析师维持2023年和2024年EPS预测不变，分别为1.71元和2.04元，同比分别增长20.1%和19.4%。 当前股价对应2023/2024年25.4倍/21.3倍市盈率。 分析师维持“跑赢行业”评级，以及目标价58.40元，对应34.2倍2023年市盈率和28.6倍2024年市盈率，较当前股价有34.6%的上行空间。 风险 医美产品临床注册进度不及预期。 在研产品研发及上市进度不及预期。 总结 华东医药利拉鲁肽注射液减重适应症的获批，使其在中国减重市场占据了独特的先发优势，并有望凭借中国庞大的超重/肥胖人口基数和公司现有奥利司他产品的市场基础，实现显著的收入增长。公司围绕GLP-1靶点构建了全面且差异化的创新药和生物类似药管线，且内分泌、肿瘤、自免等多个关键治疗领域的产品正陆续进入收获期，预示着未来业绩的强劲增长潜力。分析师维持积极的盈利预测和“跑赢行业”评级，但同时提示了医美产品注册及在研产品进度不及预期的潜在风险。

中心思想 并购驱动下的市场扩张与品牌强化 固生堂通过持续的战略性并购，尤其是在上海等核心区域的门店扩张，显著增强了其在中医医疗服务市场的占有率和品牌影响力。此次收购宝中堂崂山和宝中堂峨山两家门店，不仅使公司医疗机构数量增至56家，更通过获得“大病医保”资质的门店，提升了对患者的吸引力及支付端的优势，为公司带来了新的增长点。 中医医疗服务前景展望与财务增长预期 报告对固生堂未来发展持乐观态度，认为其作为中医医疗服务领域的稀缺标的，业务韧性强，月度经营情况持续向好。分析师上调了对公司2023-2025年的营收和归母净利润预期，预计将实现稳健的两位数增长，并维持“买入”评级，凸显了市场对其内生增长和外延并购策略的信心。 主要内容 并购事件与市场影响 收购详情与区域布局： 2023年7月5日，固生堂附属公司广东固生堂以总价人民币6877.18万元收购了宝中堂崂山和宝中堂峨山两家门店的100%股权。这两家门店均位于上海浦东地区，此次收购使固生堂在上海地区的门店数量增加，公司体内医疗机构总数达到56家，进一步扩大了其在上海乃至全国的版图和影响力。 收购对价与门店质量： 从收购对价来看，两家门店2021年实现营收约4800万元，收购对价约为1.4倍PS（市销率）。值得注意的是，宝中堂崂山具备“大病医保”资质，这在上海市中医门诊中极为稀缺，有利于持续吸引患者就医，并提供更高的医保报销比例，从而增强了门店的竞争力和盈利潜力。 投资建议与财务预测 维持“买入”评级： 华安证券维持固生堂“买入”评级，理由是公司作为中医医疗服务领域的稀缺标的，业务韧性强，月度经营情况持续向好，且内生和外延标的落地节奏明确。 上调盈利预测： 分析师略微上调了对固生堂的财务预期。 营业总收入： 预计2023-2025年将分别实现21.55亿元、28.25亿元和36.77亿元人民币，同比增长33%、31%和30%。 归母净利润： 预计2023-2025年将分别实现2.55亿元、3.42亿元和4.60亿元人民币，同比增长39%、34%和35%。 对应P/E： 预计2023-2025年分别为37倍、27倍和20倍。 风险提示： 报告提示了中医药政策风险、互联网医疗监管风险以及市场竞争加剧风险。 关键财务指标分析 盈利能力持续提升： 毛利率： 预计从2022年的30.75%稳步提升至2025年的32.60%。 净利率： 预计从2022年的11.28%提升至2025年的12.50%。 ROE（净资产收益率）： 预计从2022年的10.65%提升至2025年的16.55%，显示公司为股东创造价值的能力增强。 成长性显著： 营业收入增长率： 2023-2025年预计分别为32.68%、31.06%和30.17%。 归母净利润增长率： 2023-2025年预计分别为38.90%、34.20%和34.55%，显示出强劲的盈利增长势头。 现金流健康： 经营活动现金流预计持续增长，从2022年的281百万元增至2025年的713百万元，为公司的扩张和运营提供充足的资金支持。 估值吸引力： 随着盈利的增长，P/E估值预计将逐年下降，从2022年的51.42倍降至2025年的20.34倍，显示出长期投资价值。 总结 固生堂通过持续的并购策略，成功扩大了其在中医医疗服务市场的版图和品牌影响力，尤其是在上海地区新增两家门店并获得稀缺的“大病医保”资质，进一步巩固了市场地位。公司业务展现出强大的韧性，月度经营数据持续向好，内生增长与外延并购协同发展。分析师上调了对固生堂未来三年的营收和归母净利润预期，预计将实现稳健且高速的增长，并维持“买入”评级。尽管存在中医药政策、互联网医疗监管和市场竞争加剧等风险，但公司强劲的盈利能力、健康的现金流以及不断优化的估值，使其成为中医医疗服务领域值得关注的投资标的。