和铂医药-B（02142）：深度报告：依托稀缺HarbourMice平台，BD之王开启新篇章

中心思想 稀缺技术平台与强大BD能力铸就核心壁垒 和铂医药的核心竞争力在于其全球稀缺的全人源仅重链抗体（HCAb）技术平台Harbour Mice®，该平台具备优异的理化性质、灵活的分子设计能力和广泛的应用前景（双抗、ADC、CAR-T、mRNA等）。公司依托这一技术底座，持续与阿斯利康、辉瑞、艾伯维、礼来等国际MNC达成多项平台及管线授权合作，2024年出海license-out交易数量位居国内biotech前列，平台价值通过高频BD交易得到充分验证，并已实现连续盈利，展现出可持续的商业模式。 安全边际充足且中期上行空间可期 公司管线中核心品种已进入收获期：巴托利单抗（FcRn）上市在即，有望成为国内第二款获批的FcRn靶向药，竞品首年医保销售接近1亿美元；长效TSLP单抗HBM9378通过Newco模式出海（首付款及近期里程碑4500万美元），有望在哮喘和COPD两大适应症中凭借超长效优势占据细分市场；CLDN18.2×CD3双抗（AZD5863）及MSLN ADC（HBM9033）已分别授权阿斯利康和辉瑞，临床进度处于全球第一梯队。此外，公司未授权的BCMA×CD3双抗（HBM7020）等品种亦有明确的出海预期，存量BD项目提供近期现金流，增量BD项目打开远期空间。 主要内容 一、平台+管线授权双驱动，仅重联技术走向全球 公司自2016年成立以来，逐步从单一的H2L2/ HCAb平台技术授权模式进阶为“平台技术授权+管线授权”双轮驱动。2025年与阿斯利康达成第三轮战略合作，涵盖股份认购、创新中心共建及长达五年的多项目合作延期，标志着国际化深度显著提升。管理团队拥有全球头部药企背景（赛诺菲、罗氏、强生等），且阿斯利康持股9.03%，为发展前景提供MNC背书。财务层面，公司2023年首次盈利并延续至2024年，研发费用趋于可控，BD收入形成连续现金流。 二、HCAb Harbour Mice：稀缺人源化仅重联抗体平台 为多领域的研发带来产品力加成，构成公司坚实的技术底座 HCAb平台是全球首个全人源仅重链抗体转基因小鼠技术，可生成仅含重链的抗体（约85kD），具有组织穿透性高、亲和力强（纳摩尔至皮摩尔）、稳定性好、无轻链错配等优势。基于此平台，公司拓展出HBICE（双抗/多抗）、HCAb-ADC、NonaCAR（CAR-T）、HCAb-mRNA等多个技术子平台，尤其在TCE双抗和ADC领域具备差异化竞争力。Beacon®单细胞光导系统进一步加速抗体发现，形成从IDEA到IND的完整服务链条。 Harbour Mice专利保护扎实+发展历史源远流长 技术源于1993年骆驼重链抗体的发现，经Erasmus大学Frank Grosveld教授十余年研发，通过将羊驼VH基因转入小鼠并逐步人源化，于2006年起获多项核心专利。专利壁垒深厚，模仿难度高，构成平台护城河。 三、重点管线：存量BD项目前景光明，增量BD可预期 已BD项目前景可期 巴托利单抗（FcRn）：国内进度第二，授权石药集团。竞品艾加莫德α首年医保销售近1亿美元，巴托利单抗在长期管理中展现持续有效性，上市申请阶段，并拓展TED、NMOSD、ITP等自免适应症。 HBM9378（长效TSLP单抗）：全球第二款全人源TSLP抗体，猴及人体半衰期较Tezepelumab长2-3倍，具备超长效潜力。2025年授权Windward Bio，首付款及近期里程碑4500万美元，A轮融资2亿美元，多家明星机构参与。哮喘适应症中TSLP单抗展现广谱高效优势，COPD适应症III期临床确定性高。 AZD5863（CLDN18.2×CD3双抗）：全球进度第一梯队，二价高亲和力CLDN18.2+单价低亲和力CD3结构，兼顾疗效与安全性。对标品种zolbetuximab销售峰值可达1000-2000亿日元，市场潜力充足。 HBM9033（MSLN ADC）：竞争格局佳，同类品种RC88已展示卵巢癌、NSCLC、宫颈癌POC数据。HBM9033采用宜联生物TMALIN®技术优化，临床前数据优于基准ADC，辉瑞引进后有望快速推进。 未BD重点项目出海可预期 HBM7020（BCMA×CD3双抗）：BCMA/CD3为已验证机制，正由多发性骨髓瘤向自免领域拓展（如Regeneron联用Dupixent治疗食物过敏）。HBM7020采用独特双价BCMA结合+单价低亲和力CD3设计，安全性优，有望在不需逐步给药下实现低CRS风险。同类品种ABBV-383曾以9000万美元首付款授权，为估值提供锚点。 四、盈利预测与投资建议 采用绝对估值法（DCF），WACC=9.04%，名义长期增长率=3%。关键假设包括：阿斯利康长期合作（首付款1.75亿美元+最高44亿美元里程碑）、巴托利单抗中国市场渗透率逐步提升至15%、HBM9378哮喘及COPD美国/中国渗透率、AZD5863胃癌及卵巢癌市场份额等。基于平台的研究收入持续加速增长。当前市值低于权益评估价值，参考Amgen以25亿美金收购Teneobio的案例，公司稀缺HCAb平台价值被低估，首次覆盖给予“买入”评级。 总结 和铂医药凭借全球稀缺的全人源仅重链抗体技术平台（Harbour Mice®），通过高频且深度的BD合作（尤其与阿斯利康、辉瑞等MNC）实现了从技术授权到管线授权的双轮驱动，并已实现连续盈利。核心管线覆盖FcRn、TSLP、CLDN18.2、MSLN、BCMA等热门靶点，多个品种处于上市在即或临床后期，存量项目提供近期安全边际，增量项目（尤其TCE双抗）打开远景空间。从核心技术价值、财务连续性和发展空间三个维度看，当前市值被低估，首次覆盖给予“买入”评级。主要风险包括竞争格局恶化、临床开发进度不及预期及公开资料信息滞后。