药明康德（603259）：主业表现亮眼，化学板块强劲有望驱动22年增长提速

中心思想 主业盈利能力强劲，化学板块成为核心增长引擎 2021年药明康德实现营业收入229.02亿元，同比增长38.5%，经调整Non-IFRS归母净利润51.31亿元，同比增长41.08%，主业增长动力充沛。化学板块（WuXi Chemistry）作为最大收入来源（占比61.5%），凭借“端到端、一体化”CRDMO模式持续兑现，收入同比增长46.9%至140.9亿元，其中小分子CDMO业务商业化项目加速落地，预计2022年收入增速接近翻番，驱动公司整体增长提速。 订单储备创历史新高，2022年业绩确定性增强 截至2021年底，未完成待执行订单达290.99亿元（同比+83.53%），预计2022年内确认收入订单达229.86亿元（同比+99.13%），均创历史新高。高额在手订单为2022年业绩增长提供坚实保障，叠加五大业务板块齐头并进，公司全年业绩提速具备高确定性。 主要内容 主业持续亮眼，经调整Non-IFRS归母净利润同比增长41.08% 剔除疫情扰动后增长持续强劲，国内收入增速高于海外 2021年公司营业收入229.02亿元（+38.5%），归母净利润50.97亿元（+72.19%），扣非归母净利润40.64亿元（+70.38%）。剔除2020年疫情影响，2019-2021年收入CAGR约33.4%，归母CAGR约65.8%，增长依然强劲。分季度看，2021Q4在同期高基数基础上收入仍增长35.17%，扣非净利润增长30.94%。国内客户收入58.00亿元（+40.7%），增速高于海外（+38.0%），占比提升至25.33%。 管理能力不断优化，Non-IFRS净利率、人效稳步提升 2021年整体毛利率36.28%（-1.71pp），Non-IFRS毛利率38.00%（-2.3pp），主要受化学板块产能释放及员工招募加速影响。净利率22.43%（+4.37pp），Non-IFRS净利率22.40%（+0.84pp），得益于费用率稳中有降。员工数量增至34,912人（+32.19%），人均创收达65.6万元（+4.78%），运营效率持续提升。 在手订单加速增长，夯实业绩提速确定性 2021年未完成待执行订单290.99亿元（+83.53%），预计2022年内确认订单229.86亿元（+99.13%），2019-2021年CAGR分别达56.07%和64.96%，均创历史新高，为业绩提速提供强支撑。 五大板块齐头并进，快速成长 化学板块（WuXi Chemistry）：“端到端、一体化”CRDMO商业模式持续兑现 化学板块收入140.9亿元（+46.9%），预计2022年收入增速接近翻番。小分子药物发现服务（R）收入61.7亿元（+43.2%），完成超31万个新化合物合成；CDMO（工艺研发和生产）收入79.2亿元（+49.9%），研发管线总计1666个项目（+26.8%），其中商业化项目42个（+50.0%）。新技术能力如寡核苷酸和多肽CDMO收入达1.15亿美元（+145%），项目分子数99个（+154%）。 测试板块（WuXi Testing）：增长强劲，临床业务恢复态势持续 测试板块收入45.3亿元（+38.0%），预计2022年延续增长势头。实验室分析及测试服务收入30.5亿元（+38.9%），药物分析与测试服务强劲增长52%，毒理学收入增长63%。临床CRO及SMO收入14.8亿元（+36.2%），SMO团队超4500人，覆盖155个城市，赋能25个创新药获批上市。 生物学板块（WuXi Biology）：能力持续开拓，业务持续快速增长 生物学板块收入19.9亿元（+30.0%），预计2022年延续增长趋势。DNA编码化合物库收入+42%，DEL分子数超900亿个。新分子类型领域收入+75%，占板块比例提升至14.6%（+4.2pp），涵盖寡核苷酸、PROTAC等前沿领域。 细胞与基因治疗CTDMO（WuXi ATU）：疫情扰动持续，22年有望成为拐点 ATU板块收入10.3亿元（-2.8%），国内收入逆势增长+87%。服务约72个项目，其中4个项目处即将递交上市申请阶段。上海临港及美国费城新基地已投入运营，产能大幅提升。预计海外疫情恢复后有望回归快速增长，2022年收入增速有望超过行业增速。 国内新药研发服务部（WuXi DDSU）：迭代升级，短中期阵痛后有望回归高增 DDSU收入12.5亿元（+17.5%），预计2022年业务处迭代升级阶段，收入略有下降。全年助力客户完成26个创新药项目IND申报，获得23个临床试验许可。累计获得99个临床试验批件，3个项目处于Ⅲ期临床。 盈利预测及投资建议 考虑2022年订单饱满及商业化项目持续落地，预计2022-2024年收入368.17、440.73、542.83亿元（前值调整），同比增长60.75%、19.71%、23.17%；归母净利润84.85、98.91、128.92亿元（前值上调），同比增长66.46%、16.57%、30.34%。公司赛道高景气，“一体化、端到端”策略夯实竞争壁垒，维持“买入”评级。 风险提示 包括行业监管政策变化风险、医药研发服务行业竞争加剧风险、境外经营及国际政策变动风险、汇率波动风险。 总结 药明康德2021年年报显示主业表现亮眼，化学板块凭借CRDMO模式持续兑现成为增长主力，收入同比增长46.9%并有望在2022年接近翻番。公司整体盈利能力优化，在手订单大幅增长（未完成订单+83.53%），为2022年业绩提速提供强确定性。五大业务板块中，测试、生物学板块延续稳健增长，细胞基因治疗业务受疫情扰动但国内高速增长且产能扩张，2022年有望迎来拐点；国内新药研发服务虽处迭代阶段但长期前景可期。上调盈利预测，维持“买入”评级。需关注行业政策、竞争加剧、国际政策及汇率等风险。