海康威视（002415）：PBG和创新业务推动22年稳健增长-摩熵咨询

AI精读报告

中心思想

稳增长与创新双轮驱动，收入韧性凸显

海康威视1Q22实现营收165亿元（同比+18%），毛利率环比修复至43.7%，主要受益于海外疫情好转及创新业务放量。尽管国内疫情反复对SMBG等业务形成短期压力，但国家稳增长政策推动PBG大项目落地，叠加萤石、机器人、热成像等创新业务多点开花，公司整体收入保持稳健增长。分析师维持“买入”评级，但因EBG/SMBG增速承压下修目标价12%至69.70元（基于32x 22E PE）。

多元业务结构支撑长期增长，短期成本与费用端承压

1Q22归母净利润同比仅增5%至23亿元，营业费用率同比+0.7pp侵蚀利润。2021年创新业务收入同比+99%，占总收入比重升至15.1%，成为第二增长曲线；EBG受益企业数字化转型，SMBG则受中小企业景气下行影响增速放缓。预计22-24E归母净利润分别为203/239/281亿元，对应22E PE 19.2x，低于可比公司均值32.3x，具备估值安全边际。

主要内容

业绩概览

1Q22公司实现营业收入165亿元（yoy+18%），毛利率43.7%（环比+4.0pp），但营业费用率同比+0.7pp至27.7%，归母净利润仅23亿元（yoy+5%）。全年维度，2021年营收814亿元（yoy+28.2%），归母净利润168亿元（yoy+25.5%）。分析师预测22-24E营收增速分别约19%/19%/19%，毛利率稳定在44%附近。

分业务板块表现

PBG业务：稳增长与总包项目驱动15%收入增长

2021年PBG收入192亿元（yoy+20%），受益云南边防等大项目落地。展望2022年，国家稳增长政策（GDP目标5.5%）及地方政府换届推动安防支出复苏，海康发挥统一软件平台及多维感知优势承接更多总包，预计PBG收入增长15%，但总包项目增加可能拉低毛利率。

EBG业务 & SMBG业务：数字化转型支撑EBG，SMBG受疫情冲击

EBG：2021年收入166亿元（yoy+13%），若剔除热成像调入则增长24%，企业数字化转型需求旺盛。预计2022年维持18%收入增长。
SMBG：2021年收入135亿元（yoy+46%），但因中小企业受疫情反复及经济放缓影响最大，预计2022年增速放缓至10%。

创新业务：多点开花，预计2022年增长55%

2021年创新业务总收入123亿元（yoy+99%），占总收入15.1%（+5.4pp），首次披露热成像（22.1亿元，+6190%）、汽车电子（14.3亿元，+119%）、存储（13.8亿元，+75%）财务信息。细分业务亮点：

萤石网络：收入39.5亿元（yoy+35%），物联云平台接入设备1.59亿台，月活用户超3500万。
海康机器人：收入27.6亿元（yoy+103%），移动机器人发布AMR架构平台，机器视觉拓展至3D。
其他创新：海康微影依托自有传感器快速放量；汽车电子乘用车前装翻倍，新增定点合同预期销售额翻两番。

风险提示

海外市场政策和疫情风险：国内外政策及疫情加剧可能影响上游供货与下游资本开支，冲击公司产销量。
部分智能化市场竞争激烈：细分领域玩家众多，竞争压力加大，可能压缩利润空间。

盈利预测

分析师预测22-24E营业收入分别为969/1152/1366亿元，归母净利润203/239/281亿元，EPS分别为2.18/2.56/3.01元，ROE维持在26%以上。目标价69.70元基于32x 22E PE（与同业一致预期相同），PB估值分别为5.2/4.4/3.7倍。主要调整来源于下调EBG/SMBG增速预期。

总结

短期承压不改长期逻辑，多元化布局提供安全垫

海康威视1Q22收入增速18%符合预期，毛利率环比改善，但利润端受费用率上升拖累。展望全年，PBG受益稳增长及大项目落地有望保持15%增长；创新业务（萤石、机器人、热成像等）预计实现55%高增长，占总收入比重提升至19.6%，成为核心增长引擎。EBG延续企业数字化转型趋势，SMBG则因中小企业景气下行增速放缓至10%。