康龙化成（300759）：1Q22强增长，奠定全年基础

中心思想 一季度业绩超预期，奠定全年高增长基础 康龙化成2022年第一季度实现营收21.03亿元（同比+41.2%），经调整non-IFRS净利润3.64亿元（同比+39.1%），剔除汇率影响后增速更高（收入+42.8%，经调整净利润+46.2%）。强劲开局验证了公司在CXO赛道的高景气度与平台协同效应，为全年业绩目标提供坚实支撑。 核心业务驱动增长，新兴业务步入快车道 CMC/CDMO业务（收入同比+51.4%）及实验室服务（+38.7%）保持高速增长，绍兴商业化产能有序兑现，临床CRO、大分子及细胞基因治疗等新兴业务亦实现30%-50%的增速。公司CRO+CDMO一体化平台及全球化运营优势持续强化，驱动业绩量价齐升。 主要内容 一季度经营概况 收入与利润高增，费用率结构性变化 1Q22收入21.03亿元（yoy+41.2%），归母净利润2.49亿元（yoy+1.3%，主因非经常性损益扰动），经调整non-IFRS净利润3.64亿元（yoy+39.1%）。 毛利率33.1%（yoy-1.7pct），受汇率波动及新兴业务投入增加影响；销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%（+0.1pct）、13.8%（+1.2pct）、1.9%（-0.1pct）、1.9%（+2.8pct），管理费用率上升因规模扩大，财务费用率上升因利息费用增加。 业务板块分析 CMC/CDMO：商业化产能兑现，漏斗效应渐显 1Q22收入4.62亿元（yoy+51.4%），毛利率28.7%（yoy-1.7pct，受汇率及绍兴基地投产影响）。临床早期项目储备充分（2021年约80%收入来自早期），随着绍兴200立方米产能于1Q22投产、一期剩余400立方米预计1H22投产，订单饱满，产能利用率有望快速提升，预计全年引领整体增长。 实验室服务：旗舰业务强者恒强 1Q22收入13.17亿元（yoy+38.7%），毛利率42.0%（yoy+1.1pct）。2021年生物科学收入占比已达46.6%，国内外需求旺盛，看好22年持续高景气。 临床CRO：整合提速，一体化能力初具规模 1Q22收入2.65亿元（yoy+33.6%），毛利率4.7%（yoy-7.9pct），主因业务人员显著增加。公司通过“外部并购+内部整合”模式，临床CRO一体化能力进入提质增效阶段。 大分子和细胞与基因治疗：步入快车道 1Q22收入5171万元（yoy+49.4%），公司持续强化产能建设，新兴业务增速显著，有望成为中长期新增长极。 盈利预测与估值 财务预测与估值指标 维持2022-2024年EPS预测：2.85/3.85/5.20元。预计2022-2024年营收复合增速约33%，归母净利润复合增速约35%。 给予2022年56倍PE（可比公司均值36倍），目标价159.40元，维持“买入”评级。 可比公司估值对比（2022E PE）：博腾股份29x、药明康德36x、昭衍新药43x、美迪西48x、凯莱英25x，平均36x，康龙化成45x。 财务报表摘要 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率（ROE、资产负债率、流动比率等）显示公司盈利能力持续提升，ROE预计从2021年17.48%升至2024年24.10%，偿债能力稳健。 总结 短期：一季度强增长印证景气度，全年业绩确定性高 公司1Q22营收及经调整净利润均实现近40%的同比增长，剔除汇率波动后增速更高。CMC/CDMO业务因商业化产能释放和充足订单储备成为主要增量，实验室服务稳健，新兴业务贡献弹性。费用端虽有短期扰动，但核心盈利能力持续优化。 长期：平台型CRO+CDMO优势持续，全球化运营助推成长 康龙化成凭借从实验室服务到商业化生产的全流程一体化平台、高客户粘性及全球化产能布局（如绍兴基地），在行业高景气中持续扩大份额。临床早期项目储备丰富，后期导流“漏斗效应”渐显，叠加临床CRO及大分子/细胞基因治疗新业务突破，为中长期增长提供多维动力。当前估值（2022年45倍PE）较同业有一定溢价，但基于稀缺平台属性与业绩高确定性，维持买入评级。